每周 一 景 ：上海浦东陆家嘴 点击右上角菜单，收听朗读版 【农业】 周期破晓见曦，成长擎画新篇—— 农林牧渔展望 2026 行业报告 生猪养殖：政策、周期双驱动，产能逻辑催化。 1）价格：2026H1预计猪价延续低迷，行业延续低利润。2）产能：产能政策和周期调节，产能去化持续。3）负债降低，成本下降。关注成本改善、具备成 长性的生猪养殖企业。 禽养殖：白鸡供需静待修复，黄鸡需求或提升。 1）白鸡产业链价格陷入深度低迷，供需回归平衡尚需时间。2）黄鸡价格或将小幅修复，关注中华土鸡推广活动对黄鸡消费的带动作用。 牛养殖：养殖周期长，供给侧收缩推动价格上涨。 1）肉牛养殖周期长，我国肉牛养殖格局分散，散户行为影响大。2）2022-2024年的价格低位推动去化，2025年起出栏量环比下降，价格有望持续景气。 养殖后周期：饲料销量有望增长，龙头集中度提升。动保关注新品进展。 1）2026年养殖存栏量仍然较高，行业景气度持续向上，其中2026年上半年企业饲料销量增速预期高于下半年。2）动保需求受养殖低利润影响，2026年动 保景气度或承压，关注新品（如非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗）进展。 种植：粮价有望稳中向上，自主可控，关 ...

一袋猫粮数百元、宠物疫苗年销售额破亿元，以及宠物专用扫地机器人逐渐成为城市养宠家庭标配，从 数据来看，宠物消费从过去的边缘成为拉动消费增长的新引擎。近日，京东发布的数据显示，宠物消费 逐年增长。2025年，养宠家庭作为一个独特的消费单元，需求贯穿了家居清洁、环境健康、休闲娱乐乃 至家具设计等各个生活领域。宠物，成为撬动智能家居、健康家电甚至快消品等庞大市场新增量的关键 变量。新品消费的迅猛增长和品牌推新频率的加快，正是这一"融合创新"活力的体现。 生态扩张 "宠物+"消费爆发 宠物经济最引人瞩目的趋势是"外溢效应"与服务功能"融合能力"。宠物消费不再局限于食品、用品等传 统品类，它像"靶向系统"一样，点向传统品类时，为其注入新的增长动能。 宠物消费呈现"宠物需求人性化""人类产品宠物化"的特点。以传统的家用电器吸尘器为例，京东数据显 示，2025年，北京地区宠物吸毛器成交额增长65%，除此以外，智能猫厕所、宠物摄像头等养宠类刚需 电器的销售实现快速增长。京东方面指出，扫地机器人、空气净化器、除螨仪等传统生活家电，纷纷推 出"养宠家庭适用"版本，并成为重要的增长点。 另外，数据显示，北京地区鱼缸/水族箱品类实现 ...

行业趋势：宠物消费成为拉动增长的新引擎 - 宠物消费已从边缘市场转变为拉动消费增长的新引擎，其需求贯穿家居清洁、环境健康、休闲娱乐及家具设计等多个生活领域[1] - 宠物成为撬动智能家居、健康家电及快消品等庞大市场新增量的关键变量，新品消费迅猛增长且品牌推新频率加快[1] - 根据政策规划，到2027年将形成包括宠物食品用品在内的10个千亿级消费热点[4] 消费生态扩张：“宠物+”融合与场景重构 - 宠物消费呈现“宠物需求人性化”和“人类产品宠物化”特点，其外溢效应为传统品类注入新增长动能[3] - 传统家电如扫地机器人、空气净化器等纷纷推出“养宠家庭适用”版本，成为重要增长点，例如2025年北京地区宠物吸毛器成交额增长65%[3] - 宠物消费将服务诉求延伸至家政领域，如养宠家庭保洁订单显著增长，线上宠托服务在春节等时段常呈“爆单”状态[4] - 观赏型陪伴需求崛起，带动相关品类增长，例如北京地区鱼缸/水族箱品类实现52%的高增长[4] 细分赛道爆发：健康消费领涨 - 宠物健康是消费增长的第一动力，消费观念从“养宠”向“宠养”迭代，驱动服务型消费新赛道涌现[5] - 2025年宠物处方食品同比增幅高达290%，宠物治疗药增长80%，情绪舒缓类产品增长超90%，增速远高于传统品类[5] - 在直播渠道，宠物处方食品、驱虫和综合营养产品稳居销量前三，皇家、硕腾等品牌的专业药品销量突出[5] - 宠物角色转变为“家庭成员”，拉动高附加值品类爆发，全国宠物营养品月均消费达85元同比提升30%，医药月均消费达120元同比提升15%[6] - 资深宠主追求“精致养宠”，深入研究产品成分，根据宠物生命阶段、品种及个体差异提供精准营养解决方案[6] 市场特征：消费升级与用户高价值 - 消费升级的内核是“精细化”追求，不同线级城市正形成趋同的消费趋势，如下沉市场将沿“功能精细化”路径升级[7] - 北京地区用户消费偏好具代表性，其客单价高出全国大盘约53%，并重点关注烘焙粮、智能养宠电器、湿粮、高蛋白等标签[7] - 宠物消费群体展现出极高用户价值与黏性，例如宠物健康品类年复购率达50%，品牌力构建需长期用户触达与教育[7] - 宠物消费本质是“情感消费”，类似于简化版的母婴行业[7] 未来展望：科技驱动与机遇广阔 - 智能科技的发展与应用将为宠物经济带来更多机遇与挑战[8] - 随着养宠人群增加和消费水平提高，未来将出现更多细分领域和市场机会，发展机遇广阔[8]

报告核心观点 - 浙商证券研究所认为2026年资本市场将围绕“结构转型信心重振，外需悲观彻底扭转”展开，并推出行业“风险排雷手册”以换位思考年度策略的软肋，运用逆向思维强化年度策略观点[3][4] - 报告对农林牧渔行业的年度策略核心观点是“周期价值、成长并行”，投资逻辑是2026年周期将更具韧性，龙头价值属性凸显，选股思路为“政策进，价值出”[7][9] 年度策略风险排雷 生猪养殖 - **年度策略观点**：关注低成本、确定性强的龙头如牧原股份、温氏股份、德康农牧，以及成长性高的小猪企如天康生物、立华股份等[7] - **关键假设**：反内卷政策趋严，能繁母猪存栏逐步下降，猪企主动控产能、降体重，若此则2026年生猪供应压力下降，猪价有望景气向上[8] - **最大软肋**：母猪补栏情绪回升、猪企产能持续扩张、出栏体重上升导致产能去化不及预期，若此则2026年生猪供应可能大幅增加，猪价有加速下行风险[8] - **经营风险（猪价过度下跌）**： - 发生概率较低，可能在2026年上半年出现，因春节后消费淡季及养殖户可能提前出栏[14] - 若猪价过度下跌，短期生猪养殖企业面临亏损风险，成本高的企业现金流压力加大[14] - 参考历史猪周期，猪价过度下跌可能引发市场对产能加速去化的预期，短期股价可能上涨；但对于高成本、高负债率企业，市场可能担忧现金流风险，股价可能调整[14] - 跟踪方法包括观察出栏体重、猪价走势及上市公司现金流、负债率等指标[14] 肉牛养殖 - **年度策略观点**：高景气周期，高赔率之选[15] - **关键假设**：肉牛产能深度去化，进口牛肉影响趋缓，消费韧性支撑，则牛价有望长期景气上行至2027年[16] - **最大软肋**：未来两个季度进口冲击持续，进口保障措施不及预期，若此则2026年肉牛市场仍面临进口挤压，牛价有下行风险[16] - **投资逻辑**：2025年产能深度去化，周期已底部反弹，优质牧企有望充分受益；因补栏情绪弱、优质犊牛占比低、口蹄疫抑制补栏，2026年或仍存在700公斤以上大牛缺乏的情况，叠加长达2.3年的供给调节滞后性，价格有望步入主升浪[17] - **经营风险（进口冲击）**： - 发生概率较低，可能在2026年年初，因牛肉进口保障措施调查期限已延长至2026年1月26日[24] - 若政策效果不及预期，牛价可能受进口冲击下行，导致牧企淘牛损失加重，利润弹性不及预期[24] - 若2026年上半年牛价下跌，牧企业绩不及预期，股价可能调整[19] - 跟踪方法包括关注牛肉进口保障措施进展及进口牛肉量价[24] 肉禽养殖 - **年度策略观点**：供给收缩，价格上行[25] - 黄鸡：看好产能快速扩张、成本控制领先的企业如立华股份[25] - 白鸡：引种受限下，祖代更新低位，静待周期反转，建议关注圣农发展、益生股份[25] - **关键假设**： - 黄鸡：能繁种鸡持续去化[26] - 白鸡：消费需求改善[26] - **最大软肋**：产能去化不及预期、消费需求持续低迷[26] - **经营风险（消费需求疲软，鸡产品价格加速下跌）**： - 发生概率低，可能出现于2026年第一季度及10-11月消费淡季[32] - 若鸡产品价格持续低迷甚至跌破成本线，会导致企业业绩承压乃至亏损；若景气周期未兑现，企业业绩下滑可能导致股价调整[32] - 跟踪方法包括跟踪祖代及父母代种鸡存栏、鸡苗及鸡肉价格、下游鸡肉产品走货情况[32] 动物保健 - **年度策略观点**：宠物与出海新增长极[33] - **核心逻辑**：研发能力成为重要竞争壁垒，头部企业将展现更大增速，宠物疫苗快速放量助力估值抬升[35] - **选股思路**：推荐瑞普生物、生物股份，建议关注科前生物、普莱柯、中牧股份[35] - **关键假设**：头部动保企业关键大单品（如非瘟疫苗）研发进度符合预期[35] - **最大软肋**：大单品研发进程受阻[35] - **经营风险（下游需求恢复不及预期）**： - 发生概率低，可能在2026年上半年[39] - 判断依据是能繁母猪存栏自2024年5月缓慢增加，高位下猪价持续低位，猪企盈利收缩可能削减药苗费用[39] - 下游盈利减少导致需求下降，进而使上游动保企业收入增速放缓[39] - 作为后周期行业，当周期仍处于底部时，难以有较大上行动力[39] - 跟踪方法包括疫苗批签发数据及兽药原料药数据[39] 种业与种植 - **年度策略观点**：景气底部震荡，关注主题、个股[40] - **核心逻辑**：2025年极端天气影响种植，预计2026年粮价整体趋势向上但有压力；粮食安全是重点主题，转基因和高密品种推广是核心，种业有望从周期估值切换到成长估值[40] - **选股思路**： - 种植板块推荐北大荒，建议关注苏垦农发[40] - 种业板块建议关注康农种业、隆平高科、荃银高科、登海种业、大北农[40] - **关键假设**：转基因、高密等新品种种子推广面积及制种面积大幅提升[40] - **最大软肋**：转基因等新品种玉米种子需求较弱[40] - **经营风险（种子价格承压下调）**： - 发生概率低，可能出现于2026年底[44] - 判断依据是种子库存积压、企业抢占渠道、商品粮价格低迷抑制农民种植积极性[44] - 农民种植积极性下降导致种子需求下降，种企可能降价销售[44] - 近两年种子行业逐步累库，部分种企经营压力可能加大，行业整体β下行[44] - 跟踪方法包括一季度种子退货率及四季度新季种子销售情况[44] - **政策风险（新品种市场化推广不及预期）**： - 发生概率低，关键时期为2026年一季度[45][46] - 若一季度确定的转基因、高密品种制种面积及市场化销售不及预期，可能影响市场对未来渗透率快速提升的预期[46] - 目前行业估值反映商业化预期，若推广不及预期可能导致板块承压[48] - 报告测算了不同渗透率下转基因玉米种业市场空间，例如渗透率50%时，转基因种植面积约3.3亿亩，市场规模在143亿至169亿元之间（取决于种子溢价）[47] - 跟踪方法为关注农业部政策公告[48] 重点个股风险排雷 牧原股份 - **推荐逻辑**：周期、成长和价值共舞的低估值龙头[50] - **风险因素**： 1. 生猪出栏量不及预期：发生概率低，若出栏量减少将导致生猪利润下滑，短期内公司生猪养殖收入增速可能放缓[56] 2. 猪价过度下跌：发生概率低，若猪价过度下跌将导致公司短期利润明显下滑，生猪养殖收入和利润短期承压[53][56] 温氏股份 - **推荐逻辑**：老牌养殖王者，有望受益猪鸡价格景气共振[50] - **风险因素**：报告未在指定章节详细列出温氏股份的具体风险提示内容[50]

行业投资评级 - 报告对动保行业给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] 核心观点 - 11月多数疫苗产品批签发量同比继续下滑，主要受下游养殖景气度下行影响 [1][8] - 兽药原料药价格指数连续第二个月环比下降，短期市场或仍将维持弱势运行状态 [2][51][55] - 行业竞争进入下半场，企业业绩分化明显，创新是表现优异企业的共同特质 [69] - 反刍和宠物动保板块有望成为未来几年行业的核心增量来源 [70] - 投资建议重点关注低估值且具备改善逻辑的标的 [69][71] 疫苗批签发情况总结 - **11月单月数据：绝大多数品种同比下滑** - 猪用疫苗：仅腹泻疫苗同比增长25.8%，口蹄疫、圆环、伪狂犬、蓝耳、猪瘟、猪细小、猪乙脑疫苗分别同比下降6.1%、12.4%、20.5%、4.3%、8.5%、30.0%、66.7% [8] - 禽用疫苗：仅禽流感三价苗同比增长29.3%，马立克、新城疫疫苗分别同比下降15.8%、34.7%，鸭传染性浆膜炎疫苗同比持平 [8] - 反刍疫苗：布病疫苗、小反刍兽疫疫苗分别同比下降14.3%、36.8% [8] - 宠物疫苗：国产猫三联疫苗同比下降7.7%，国产狂犬疫苗同比下降56.0% [8] - **1-11月累计数据：多数品种同比增长，部分品种表现突出** - 猪用疫苗：口蹄疫、圆环、伪狂犬、猪瘟、胃腹二联、猪乙脑疫苗分别同比增长4.4%、14.8%、5.5%、10.7%、21.1%、7.2%；蓝耳、猪细小疫苗分别同比下降4.0%、5.8% [9] - 禽用疫苗：禽流感三价苗、新城疫、鸭传染性浆膜炎疫苗分别同比增长20.7%、5.4%、17.7%；马立克疫苗同比下降7.5% [9] - 反刍疫苗：布病疫苗同比增长53.0%，小反刍兽疫疫苗同比下降23.8% [9] - 宠物疫苗：国产狂犬疫苗、国产猫三联疫苗分别同比增长13.0%、38.5% [9] - **细分品种增长驱动因素分析** - 猪用疫苗：圆环疫苗增长受养殖盈利、猪出栏增加及圆支二联等新产品贡献带动；胃腹二联疫苗高增长可能与仔猪腹泻问题增多有关 [10] - 禽用疫苗：鸭传染性浆膜炎疫苗高增或因鸡源鸭疫问题引起养殖端重视 [10] - 反刍疫苗：布病疫苗高增速得益于新产品的持续推出 [10] - 宠物疫苗：国产猫三联疫苗自去年初上市后，通过市场推广和消费者教育保持了较高增速 [10] - **同病种不同类型疫苗表现** - 口蹄疫疫苗：前11个月，单价苗同比增长3.0%，多价苗同比增长4.8%，其中猪用口蹄疫OA二价苗增速较高，达11.1% [11] - 圆环疫苗：前11个月，圆支二联疫苗同比增长25.0%，圆环单苗同比增长11.9%，其中基因工程单价苗同比增长16.1%，全病毒灭活单价苗同比增长8.5% [11] - 整体上，新型疫苗产品表现更胜一筹 [11] 兽药原料药市场情况总结 - **价格指数持续走弱** - 截至12月17日，兽药原料药价格指数为67.23，环比11月底下跌1.1%，同比上涨2.1%，较去年低点上涨10.2% [51] - 12月前3周VPI指数均值为67.58，环比11月下跌1.2%，为连续第2个月环比下跌 [51] - 自5月底价格见顶后，VPI指数经历近3个月下跌（调整幅度-2.1%），8月下旬至10月中旬反弹约2.3%，随后再度下跌，截至12月第3周回落幅度约3.1% [55] - **主要品种价格变动** - 截至12月第3周，泰万菌素、泰乐菌素、替米考星价格分别为400元/kg、285元/kg、365元/kg，较11月底分别下跌2.4%、3.4%、1.4% [51] - 氟苯尼考价格164元/kg，较11月底下跌0.6% [51] - 阿莫西林价格162元/kg，较11月底下跌1.8% [51] - 盐酸多西环素价格310元/kg，较11月底下跌7.5% [51] - 泰妙菌素价格250元/kg，与11月底持平 [51] - 从月度均价看，12月盐酸多西环素跌幅居前，月环比下跌6.0%，泰万菌素月环比下跌3.6% [52] - 部分品种较年内高点跌幅显著：阿莫西林下跌32.5%，盐酸多西环素下跌18.4%，氟苯尼考下跌13.7% [55] - 大环内酯类产品虽有补跌，但因前期涨幅可观，目前仍有不错盈利空间 [55] - **市场走弱原因及展望** - 原因：下游养殖行情低迷、产业补栏意愿不高、市场需求缺乏支撑，叠加前期积累的涨价预期消退 [55] - 展望：预计养殖端继续承压，叠加四季度传统淡季，短期市场或仍将维持弱势运行状态 [55] 行业格局与投资建议 - **行业竞争态势** - 行业竞争进入关键下半场，内卷局面已造成一批企业出清 [69] - 行业整体盈利中枢下移，但企业间盈利能力分化，大型企业资产报酬率显著高于中小企业且差距走阔 [70] - 无法抓住机会的企业可能掉队，行业洗牌有望加速，未来或面临更大范围整合 [70] - **未来增长来源** - 反刍和宠物动保板块受益于发展早期供给偏少及新产品管线加持，有望成为未来几年核心增量来源 [70] - 生猪动保领域竞争激烈，家禽动保整体保持平稳 [70] - **成功企业特质与投资逻辑** - 表现好的企业具备共同特质——创新，包括产品、营销手段或资本运作的创新 [69] - 行业低谷期是孕育伟大公司的机会，效率保证下限，创新赢得未来 [71] - 未来大市值公司需在前沿技术领域脱颖而出，这是解决经济动物难题、实现宠物领域国产替代及创造增量市场的关键 [71] - 投资建议重点关注低估值且具备改善逻辑的标的 [69] - **重点关注标的** - 报告建议重点关注中牧股份、瑞普生物、科前生物、回盛生物、生物股份、普莱柯、国邦医药、鲁抗医药等 [71]

深圳专精特新“小巨人”企业分布格局 - 深圳在第七批国家级专精特新“小巨人”企业评选中表现突出，共有347家企业入选，领跑全国 [1] - 分区来看，宝安区入选数量最多，达102家，南山区为84家，而大鹏新区本批次“挂零” [1] - 至此，深圳有效期内“小巨人”企业总量预计冲至1333家，但大鹏新区的总量仅为6家，占总量的0.45% [1] 大鹏新区产业发展现状与矛盾 - 大鹏新区工业对GDP增长的贡献率高达66%，但优质中小企业培育明显滞后 [1] - 新区内被寄予厚望的核心产业载体——坝光片区，自2016年初进入实质性建设阶段，但十年后产业景象仍显冷清 [2][3][6] - 大鹏新区科技和工业信息化局解释“小巨人”企业少的主要原因为：旅游业发达，存量企业较少 [14] 坝光片区产业载体建设与运营情况 - 片区首个产业载体“生物家园”已启用3年，但仍有大量空间空置，例如4号楼完全空置，7号楼入驻率也不高，内部毛坯居多 [8][9] - 定位为城市综合体的“绿岛国际壹中心”已于2024年10月28日竣工，但同样门可罗雀 [10] - 多个重点产业项目进度不如预期，“坝光产业孵化器”和“坝光创新创业园”预计竣工时间从2025年11月推迟至2026年6月，延期超半年 [12] - 大鹏新区重点区域建设发展中心表示，坝光片区共计78个项目，已完工57个，在建8个 [17][18] 重点产业项目停滞问题 - 大鹏新区首个以医疗器械为主的产业园区“蓝影暨蓝韵医学科技园”，自2022年6月举行奠基仪式后，至今仍是一片荒芜，现场未发现开工迹象 [4][7][11] - 该项目总投资约12亿元，原预计在2024年第一季度或第二季度完工，但截至2025年，园区内仅见成型基坑，地面裸露，杂草丛生 [4][11] - 对于该项目停工原因及后续处理，相关部门未作正面回复 [12][16][18] 大鹏新区招商引资与企业培育情况 - 近三年来，大鹏新区通过招商引资累计新增规上企业97家，新增实际利用外资2.2亿元 [16] - 在生物医药与大健康领域，引入了苏州艾益生物打造宠物疫苗研发销售中心等 [16] - 在低空经济领域，一汽飞行汽车总部项目落户低空经济产业园，深城交低空测试基地已完成场地建设 [16] - 目前新区现存“小巨人”企业共6家，市专精特新企业27家，主要分布在生物与新医药行业，另有潜力“小巨人”企业3家，均为新能源方向 [14] - 2025年新申报了2家“小巨人”企业，力争2026年辅导成功评选 [14] - 坝光片区已建成生物家园提供产业空间10万平方米，成功引入多家优质企业与机构，注册企业73家 [18]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为宠物行业，具体包括宠物食品（主粮）、宠物保健品、宠物疫苗、宠物医疗、宠物服务及其他新兴业态[1] * 纪要涉及的公司包括： * **国内品牌**：乖宝、中宠、鲜朗、网易天成、卫仕、红狗、MAG、萨莎（Sasha）、北京机种国际、新希望[1][4][8][11][21] * **国际品牌**：皇家、巴西淘淘、艾可拿、渴望、巅峰、福摩、希尔斯、玛氏、硕腾、默沙东、勃林格、拜耳、法国维克、雀巢[1][2][3][4][5][8][12][14][16] 宠物主粮市场竞争格局与趋势 * **市场格局**：国内宠物主粮市场已形成四个梯队，国产品牌市场份额已超过70%，国产粮市场份额超过80%[1][4] * 第一梯队：乖宝，2024年销售额约30-40亿元，2025年目标50亿元，主推中高端系列（弗列加特、Buff）及高端烘焙新品[3][4] * 第二梯队：皇家宠物食品，2024年销量接近或突破30亿元，在日粮线上市场及宠物医院处方粮渠道占有较大份额[4] * 第三梯队：鲜朗，通过烘焙粮赛道打开市场，旗下多品牌总销量超过20亿元[4] * 第四梯队：网易天成等新兴企业，近年来增速迅猛，每年增长几倍[4] * **竞争趋势**： * **价格战加剧**：在经济环境下行、消费意愿下降的背景下，各大品牌（包括皇家等进口品牌）纷纷进行价格竞争，挤压中小品牌生存空间，预计未来主要玩家将继续通过价格战争夺份额[1][5][6] * **国际化战略**：为应对关税及开拓市场，越来越多国产企业（如乖宝、中宠、新希望）选择在海外（泰国、新西兰、美国、加拿大、澳洲等地）建厂，通过本地化生产降低成本、规避关税，并利用当地资源反哺国内市场[1][3][21] * **研发与品质是关键**：价格战需平衡质量控制，质量问题可能导致品牌迅速失去市场[5][6] 国内企业在宠物食品研发上缺乏长期积累，与皇家、雀巢等国际领先企业存在差距，未来坚持品质投入和研发能力改进的企业有望走得更远[16] 宠物保健品市场现状与趋势 * **市场规模**：预计2025年中国宠物保健品市场规模将超过150亿元（出厂价），零售额接近300亿元[1][11] * **市场格局**：国产品牌占比超过60%，但单一品牌年销售额很难超过10亿元，多为三四亿至五六亿之间[11] 进口品牌在消费者认知上具有优势[3] * **发展趋势**： * **精细化、个性化**：未来趋势是产品将针对不同体型、病情进行专业化发展，例如治疗慢性肾病的安肾产品、中药成分保健品等[11] * **同质化严重**：当前市场初级阶段，中低端市场存在严重同质化问题，许多品牌采用“拿来主义”和夸大宣传，主要在价格上竞争[1][11][12] * **消费者认知差异**：消费者普遍认为进口产品效果优于国产，国产品牌需在研发和原材料筛选方面改进，以提高质量和效果[3][13] * **成功案例**：萨莎（Sasha）品牌专注于关节保健品类目，通过长期（18年）知识传播打通宠物医生渠道，并将产品细分为不同系列以满足不同消费层次，从而建立口碑和持续推荐[2][15] 渠道发展策略与挑战 * **线上渠道已成主流**：优秀品牌80%的销量来自线上，仅20%甚至10%来自线下[1][10] 电商仍占据80%以上份额，内容型电商（抖音、小红书）占比逐渐增加，直播带货及私域运营成为主要增长点[22] * **线下渠道价值**：线下（宠物店、宠物医院）有助于抓住强粘性客户，未来更多服务会转向这些渠道[1][10] 但高房租、高成本导致商场店面临较大挑战，生命周期较短[22] * **渠道策略**：品牌面临线上线下投入平衡的挑战，未来趋势是先通过线上建立销量和口碑，再投入资源做线下，以确保整体销售稳定[1][7][10] 领先企业的竞争壁垒 * **乖宝**：在供应链端具有显著优势，通过控制肉源和谷物溯源、收购养鸡场、海外（新西兰）建厂等方式加强供应链控制、降低成本[1][8] * **中宠**：通过多品牌矩阵化运营，并对原料端、供应链及相关工厂进行广泛投资，具备发展潜力[1][8] 其他细分领域与宏观挑战 * **宠物疫苗**：硕腾、默沙东、勃林格等国际巨头垄断中国90%以上的市场份额[3][14] * **宠物医疗**：连锁化和专科化（如口腔、骨科、皮肤科医院）是未来主要趋势，连锁机构需提升管理能力以提高盈利[19] 宠物保险渗透率正在快速提升[19] * **新兴消费趋势**： * **情绪化消费**：玩具、服装等产品增速非常快，每年增长率高达10倍甚至20倍以上[22] * **异类宠物**：鸟类、蜥蜴、蛇等异类宠物相关产品呈现高速增长，每年增速超过200%至300%，但本土品牌尚处萌芽状态，多数依赖进口[22][23] * **宠物殡葬**：利润极高，但政策界定模糊，难以形成全国统一标准，目前多为区域性服务[23] * **宏观与贸易挑战**： * **美国关税**：美国对中国商品征收25%关税且政策不稳定，增加了进口订单规划困难和不确定性风险，降低了行业对美国市场的依赖度[17][21] * **进口限制**：中国港口采用PCR技术严格检查动物源性成分，疫区产品将被禁止进口，对进口商造成致命打击[20] 行业前景与市场规模预测 * **增长潜力**：宠物行业在2026年仍具显著增长潜力，尤其在宠物医疗、保健和食品领域[19] * **宠物食品市场规模**：根据出厂价估算，预计市场规模会达到1,200至1,500亿元，零售价可能达到2,800至3,000亿元，高端品类（冻干、烘焙食品）占比将持续提升[19]

涉及的行业与公司 * **行业**：医药行业（特别是创新药）、军工行业、农林牧渔行业、宠物行业、生猪养殖行业、科技行业（美股）、固收资产、黄金[1][2][3][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19] * **公司**：英伟达（美股）、信达生物、武田、瑞普生物、乖宝（麦富迪、弗列加特品牌）、中宠、邦基科技、粤海饲料、相声医疗、南威医学、昂立康[3][8][12][14][15][17][18] 核心观点与论据 宏观经济与市场整体判断 * **国内宏观经济疲弱**：10月份社融和信贷全面走弱，政府债券和企业债券同比减少拖累社融增长，出口转负，固定投资和地产投资同比降幅扩大，狭义基建同比转负[5] * **A股震荡运行**：尽管经济数据疲弱，但非银存款增加1.85万亿，同比多增7,700亿，显示居民存款入市意愿，A股处于震荡运行阶段[5] * **宏观流动性边际收敛**：2025年10月实体部门负债增速为8.6%，低于前值8.8%，预计年底继续下行至8.3%，金融总量增速下降被视为自然趋势[6][7] * **经济边际缩表与资产配置**：大规模化债降低了地方政府融资成本和流动性风险，有利于提升全社会预期，未来1-2年股债收益差可能从下行转向区间震荡，推荐长债加上价值类权益资产组合[7] 行业与板块机会 * **医药行业创新药低位反弹具持续性**：医药BD节奏恢复，10月份信达生物与武田达成重要合作，中国创药授权竞争力提升，市场对创药估值逐步理性化，关注海外临床推进与商业化确定性，建议配置创新药、器械出海等方向[8] * **地缘政治提振军工板块情绪**：日本涉台言论引发紧张局势，我国深海及水下装备建设需求提升，后续十五规划出台和新订单预期将夯实行情基础[9][10] * **农林牧渔存在补涨机会**：作为前期相对低位方向，关注农业现代化机械化设备需求、畜禽养殖疫病防控、水产养殖环保技术及政策支持[11] * **宠物行业头部公司表现亮眼**：双十一期间乖宝和中宠旗下品牌表现突出，推荐在宠物疫苗领域具有显著优势的瑞普生物，其产品和渠道布局优秀[12][14] * **生猪行业处于去产能阶段**：自9月份开始去产能逻辑显现，猪价和仔猪价格下行，行业最惨烈时期尚未完全到来，建议谨慎配置，推荐业绩好转、开拓新市场的粤海饲料，其前三季度销量同比增长10%至30%[16][17][18] 海外市场与资产策略 * **美股预计震荡分化**：关注英伟达11月19日财报后的科技股持续性、小盘科技股、医疗保健、金融板块及低端必需消费品[1][3][19] * **美债策略区间震荡**：维持逢高做多策略，高点在4.2%~4.3%之间[1][4] * **黄金建议逢低布局**：短期内不宜追高[1][4] 其他重要内容 * **邦基科技收购终止**：因收购事宜暂时终止导致股票跌幅明显，公司目前主要依赖饲料业务，预计今年利润为1.3至1.5亿元，未来仍计划布局养猪业务[15]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][2] 核心观点 - 报告认为公司业绩修复向上，非瘟疫苗临床实验有序推进，维持"买入"评级[2] - 公司核心单品持续放量，成长动能强劲[3] - 公司经营稳健重视研发创新，非瘟疫苗研发有序推进[4] 财务业绩与预测 - 2025年Q1-Q3营收10.42亿元，同比增长7.38%；归母净利润1.61亿元，同比下降4.85%[2] - 2025年单Q3营收4.23亿元，同比增长17.76%；归母净利润1.01亿元，同比增长116.40%[2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.88亿元、3.52亿元、5.08亿元，对应EPS分别为0.17元、0.32元、0.46元[2] - 当前股价对应2025-2027年PE为65.4倍、35.0倍、24.3倍[2] - 预计2025-2027年营业收入分别为14.25亿元、18.61亿元、25.86亿元，同比增长13.5%、30.6%、39.0%[5] 业务分项表现 - 猪用疫苗：2025Q1-Q3猪口蹄疫苗销量同比增长50%；非口苗核心产品量价齐升[3] - 非口苗细分产品：圆支苗营收同比增长15%；腹泻苗营收同比增长120%；猪瘟疫苗营收同比增长50%以上；伪狂苗营收同比增长10%[3] - 禽用疫苗：直销渠道表现亮眼，直销营收同比增长40%[3] - 反刍疫苗：牛二联、布病苗等推陈出新持续放量，羊苗营收同比增长40%[3] - 宠物疫苗：猫三联疫苗放量，线上线下协同发力[3] - 国际业务：2025Q1-Q3国际业务营收增长超1600万元[3] 研发与财务状况 - 2025Q1-Q3研发费用0.96亿元，同比增长9.08%[4] - 截至2025年9月末，公司资产负债率16.06%，同比下降3.55个百分点；账面货币资金13.45亿元，同比增长5.24%[4] - 非瘟疫苗研发持续推进，已完成首个临床试验场一针免疫，预计2025年12月底进行第一轮攻毒，2026年3月底进行第二轮攻毒[4] - 非瘟疫苗在越南同步进行注册，增量市场空间进一步打开[4]

公司核心管理层变动 - 2025年8月新瑞鹏集团年中会议联席董事长李良强调要坚决摒弃低质量扩张模式创始人彭永鹤缺席会议[3] - 10月中旬新瑞鹏集团法定代表人变更彭永鹤不再担任法人由高瓴资本相关方魏山巍取代彭永鹤目前依然是集团董事长及总经理[3] - 新瑞鹏经营权已交由高瓴资本代表负责彭永鹤转战深圳市晓闻智慧医疗科技有限公司投身宠物AI医疗与供应链领域创业[3] 公司发展历程与财务表现 - 公司前身瑞鹏宠物医院由彭永鹤1998年在深圳创立2016年挂牌新三板成为“中国宠物医疗第一股”2018年主动摘牌并引入高瓴资本投资整合组建新瑞鹏集团双方持股比例约40%后续稀释至30%左右不存在一方绝对控股局面[4] - 合并后公司成为中国规模最大、资本实力最雄厚的宠物医疗平台但规模扩张未提升盈利能力2021年至2022年营收从47.84亿元增长至57.4亿元但同期净亏损高达13.11亿元与14.17亿元[4] 公司运营现状与战略调整 - 公司门店提供从洗澡美容、寄养、疫苗注射到大型手术的全方位服务兼营宠物食品与用品零售构建“医疗+服务+零售”一站式业态门店配置1名院长、2名执业兽医及2名服务人员面积达150平方米以上标准[5] - 服务定价为基础美容150-400元核心疫苗单针120-150元绝育手术800-2500元腹部B超检查300-500元“双十一”等大促期间推出折扣套餐券作为重要获客与回流手段[6] - 宠物医疗行业运营成本高昂开设一家医院普通超声设备需10万至20万元CT或核磁共振等高端设备单台成本可达80万元以上公司人工成本占总收入比例从2015年的22%飙升至2022年的52%[6] - 面对困局公司于2024年主动撤回赴美IPO申请启动战略收缩体系门店数量从高点减少约300家降至1600家左右明确从规模扩张转向精细化运营[6] 行业整体状况与挑战 - 行业自2012-2013年步入连锁化红利期“只要开店就盈利”但2022年后门店密度饱和行业进入规范化、标准化阶段[7] - 行业存在突出矛盾消费者普遍反映“看病贵”而企业深陷“盈利难”背后是宠物药品与设备高度依赖进口导致成本高企以及人力、房租等运营费用持续上涨[7] - 已上市宠物行业公司业绩反映行业情况A股宠物食品龙头乖宝宠物2025年第三季度营收同比增长21.85%但净利润下滑16.65%中宠股份营收增长15.86%但净利润下降6.64%[7] - 利润下滑背后是白热化竞争下激增的销售费用上述两家公司三季度营销投入增幅分别高达约52%和38.62%远超营收增速[7] 行业转型与突围方向 - 公司积极探索专科化已建成猫科、眼科、心脏科等15大宠物专科以提升医疗服务深度与精度强调依托目标管理、科学激励与精细管控提升医疗质量[8] - 数字化转型成为关键路径公司在佛山中心医院通过自主研发系统实现全国约1500家连锁医院诊疗记录实时同步避免重复检查提升接诊效率行业探索“1+P+C”（1家中心医院+专科医院+社区诊所）网络布局优化资源配置[8] - 2025年8月彭永鹤个人出资1400万元成为晓闻医疗第一大股东原持股100%的新瑞鹏变为持股20%晓闻医疗主打人工智能行业应用系统集成服务[8]