投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE为54 2/29 0/20 1倍[1][3] 核心财务表现 - 2025H1营收6 20亿元(yoy+1 28%) 归母净利润0 60亿元(yoy-50 84%) 单Q2净利润转亏至-0 16亿元[3] - 预计2025-2027年归母净利润1 88/3 52/5 08亿元 对应EPS 0 17/0 32/0 46元[3] - 毛利率持续回升 从2024年53 9%提升至2027E的58 6%[6] 产品结构优化 - 猪用非口蹄疫产品营收增长超20% 反刍疫苗核心单品(牛二联/布病等)放量增长[4] - 禽用疫苗直销渠道收入同比+40% 宠物疫苗直销营收同比增超4倍[4] - 越南市场猪口蹄疫疫苗销量同比翻倍 积极开拓蒙古/中亚市场[4] 研发创新进展 - 2025H1研发投入0 73亿元(yoy+25 62%) 非瘟亚单位疫苗7月首家获批临床试验[5] - 猫传染性腹膜炎mRNA疫苗获批临床 牛支原体活疫苗获新兽药证书[5] 市场表现 - 近3个月换手率226 05% 当前股价9 19元(总市值102 17亿元)[1] - 2025年股价区间5 62-9 55元 相对沪深300指数超额收益显著[1][2]

股价表现 - 截至2025年8月19日15时，康华生物股价报85.99元，较前一交易日下跌1.35% [1] - 当日开盘价为87.00元，最高触及89.89元，最低下探至85.70元，振幅为4.81% [1] - 8月19日早盘，康华生物股价在9点47分左右出现快速回调，5分钟内跌幅超过2%，最低报88.22元 [1] 成交情况 - 当日成交额为6.50亿元 [1] - 早盘快速回调期间成交1.78亿元 [1] 资金流向 - 8月19日主力资金净流出5686.51万元，占流通市值的0.56% [1] - 近五个交易日主力资金累计净流出979.54万元 [1] 公司业务 - 康华生物属于生物制品行业，业务涵盖疫苗及生物制品的研发、生产和销售 [1] - 公司产品主要涉及人用疫苗及宠物疫苗领域 [1] - 市场覆盖国内及部分海外地区 [1]

行业投资评级 - 农林牧渔行业投资评级为"看好"（维持）[1] 核心观点 生猪市场 - 全国生猪均价13.73元/公斤（周环比+0.06元/公斤），150kg肥猪较120kg标猪溢价0.28元/公斤（周环比+0.04元/公斤）[4] - 2025Q3处于供给收缩窗口期，肥猪溢价走扩显示供给逐步偏紧，预计猪价新一轮上行将开启[4][13] - 8月全月猪价预计14.26元/公斤（同比跌幅30%），政策端可能强化措施推动猪价回升[5][26] 动保板块 - 非瘟疫苗研发加速，中性假设下（渗透率30%）市场规模可达78亿元/年，净利润39亿元/年[5][29][30] - 宠物疫苗市场受消费升级驱动，2024年城镇犬猫消费规模达3002亿元（同比+7.5%）[34] 饲料与转基因 - 2023年饲料总产值1.4万亿元，产量3.22亿吨，猪禽料占比86%[31] - 转基因产业化加速，2024年多项玉米/大豆作物首次获安全证书[32] 市场表现与价格跟踪 股票表现 - 农业指数周跌0.14%，跑输大盘1.84个百分点，中粮糖业（+41.04%）、申联生物（+13.97%）领涨[6][35][38] 商品价格 - 生猪：外三元均价13.76元/kg（周环比+0.36%），自繁自养利润28.85元/头（周环比-36.07%）[46][47] - 白羽鸡：鸡苗价3.58元/羽（周环比+14.38%），毛鸡价7.20元/kg（周环比+0.84%）[46][51] - 大宗商品：豆粕期货3137元/吨（周环比+3.19%），玉米期货2192元/吨（周环比-2.88%）[55][59] 重点公司推荐 - 生猪养殖：牧原股份、温氏股份、巨星农牧等[5][31] - 饲料：海大集团、新希望[31] - 宠物：乖宝宠物、中宠股份[34] - 动保：生物股份（非瘟疫苗临床批件）[5][27]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩下降，2025年Q1大幅增长，禽苗和化药增长助力业绩企稳 [4] - 公司调整策略应对行业变局，随着猪苗市场竞争企稳和宠物疫苗打开新空间，业绩有望复苏 [6] 公司基本情况 - 最新收盘价13.70元，总股本和流通股本均为3.46亿股，总市值和流通市值均为47亿元 [3] - 52周内最高/最低价为24.10/10.95元，资产负债率15.2%，市盈率50.74，第一大股东为张许科 [3] 业绩情况 2024年年报 - 全年实现营业收入10.43亿元，同比下降16.77%，归母净利润0.93亿元，同比下降46.82%，原因是猪苗竞争加大及管理费用增加 [4] 2025年一季报 - 实现营业收入2.79亿元，同比增长18.32%，归母净利为0.53亿元，同比增长93.75% [4] 业务表现 生物制品 - 禽苗持续向好，2024年全年及2025年Q1收入分别增3.31%、33.80% [5] - 猪苗持续承压，2024年全年及2025年Q1收入分别降22.58%、11.64% [5] - 宠物疫苗打开新成长空间，2024年宠物类产品销售收入超4600万元，其中疫苗收入1442万元 [5] 化药 - 2024年化药业务收入同比下降41.19%，2025年Q1收入恢复性增长9.68% [5] 管理费用 - 2024年公司管理费用率为11.34%，较2023年增多3.52个百分点，主因项目转固，相关折旧费用等计入管理费用 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年的EPS分别为0.49元、0.61元和0.68元 [6] 财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1043|1131|1196|1259| |增长率(%)|-16.77|8.50|5.70|5.28| |EBITDA（百万元）|236.68|281.02|320.77|366.26| |归属母公司净利润（百万元）|92.81|168.89|210.20|236.88| |增长率(%)|-46.82|81.98|24.46|12.69| |EPS(元/股)|0.27|0.49|0.61|0.68| |市盈率（P/E）|51.09|28.07|22.56|20.01| |市净率（P/B）|1.81|1.86|1.94|2.03| |EV/EBITDA|17.80|16.36|14.62|12.89| [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩下降，2025年Q1大幅增长，禽苗和化药增长助力业绩企稳 [4] - 公司调整策略应对行业变局，随着猪苗市场竞争企稳和宠物疫苗打开新空间，业绩有望复苏 [6] 公司基本情况 - 最新收盘价13.70元，总股本和流通股本均为3.46亿股，总市值和流通市值均为47亿元 [3] - 52周内最高/最低价为24.10/10.95元，资产负债率15.2%，市盈率50.74，第一大股东为张许科 [3] 业绩情况 2024年年报 - 全年实现营业收入10.43亿元，同比下降16.77%，归母净利润0.93亿元，同比下降46.82%，原因是猪苗竞争加大及管理费用增加 [4] 2025年一季报 - 实现营业收入2.79亿元，同比增长18.32%，归母净利为0.53亿元，同比增长93.75% [4] 业务表现 生物制品 - 禽苗持续向好，2024年全年及2025年Q1收入分别增3.31%、33.80% [5] - 猪苗持续承压，2024年全年及2025年Q1收入分别降22.58%、11.64% [5] - 宠物疫苗打开新成长空间，2024年宠物类产品销售收入超4600万元，其中疫苗收入1442万元 [5] 化药 - 2024年化药业务收入同比下降41.19%，2025年Q1收入恢复性增长9.68% [5] 管理费用 - 2024年管理费用率为11.34%，较2023年增多3.52个百分点，主因项目转固 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年的EPS分别为0.49元、0.61元和0.68元 [6] 财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1043|1131|1196|1259| |增长率(%)|-16.77|8.50|5.70|5.28| |EBITDA（百万元）|236.68|281.02|320.77|366.26| |归属母公司净利润（百万元）|92.81|168.89|210.20|236.88| |增长率(%)|-46.82|81.98|24.46|12.69| |EPS(元/股)|0.27|0.49|0.61|0.68| |市盈率（P/E）|51.09|28.07|22.56|20.01| |市净率（P/B）|1.81|1.86|1.94|2.03| |EV/EBITDA|17.80|16.36|14.62|12.89| [7]

公司经营情况 - 2024 年营业收入 23.71 亿元，同比增长 9.04%；归母净利润 1 亿元，同比增长 15.9%；扣非后 8379 万元，同比增长 7.51%；经营活动现金流量净额 4.98 亿，同比增长 150.76% [1][2] - 2025 年一季度营业收入 6.25 亿，同比增长 20.35%；归母净利润 5112 万元，同比增长 13.23%；扣非归母净利润 4894 万元，同比增长 16.88% [2] 兽用化药板块 销量与收入 - 2024 年销量同比增长 21%，收入同比增长 21.47%；2025 年一季度销量同比增长 55.55%，预计 2025 年全年销量折合成金霉素约 10 万吨，同比增长 65%左右 [2] 毛利率 - 2024 年金霉素预混剂主要原材料玉米价格较 2023 年下降 16.31%，毛利率较 2023 年提升约 10 个百分点 [2] 海外市场 - 美国化药市场销售形势向好，近两年美国市场牛用金霉素预混剂份额增加，金霉素饮水剂产品销量逐步扩大 [2] 价格 - 2024 年上调美国、东南亚、南美等海外市场产品售价；2025 年美国市场将进一步上调金霉素预混剂产品终端售价 [2] 应用场景 - 2024 年底金霉素预混剂使用获批增加靶动物羊，牛、兔药号正在申报，反刍动物金霉素用量预计每年约 2 万吨 [2] 产能 - 六期工程已全面投产，2025 年计划生产金霉素 2 万吨、土霉素 4400 吨；强力霉素项目建设完成，今年计划生产 300 吨左右 [2] 合成生物应用 - 2024 年与上海交通大学生命科学技术学院签署战略合作协议，未来几年会有合成生物产品不断落地 [2] 兽用生物制品板块 收入 - 2024 年收入同比实现 2.58%的增长，全年收入 3.44 亿元 [2] 大单品 - 2024 年布病疫苗全面推广，预计 2025 年政采和市场化销售均会有突破 [2] 新产品 - 2025 年猪伪狂犬疫苗、牛结节性皮肤病灭活苗、猪乙脑灭活疫苗、新支腺流四联灭活疫苗预计陆续上市销售；继续推进非瘟疫苗研发、申报工作 [2][3] 实验室资质 - P3 实验室资质已向国家有关部门申报，有望今年获批 [3] 宠物板块 布局 - 2024 年在上海设立宠物分公司，在售产品有 8 个保健品和 1 个狂犬疫苗，正在申报产品 11 个，预计 2025 年获批 3 个 [2][4][5] 策略 - 采取双品双线策略，引进美国子公司产品形成进口品牌，国内子公司研发优势产品 [4][5] 投资者交流内容 兽用化药国内外占比及价格 - 兽用化药出口占比 60%-70%，美国约占外销的三分之二；2025 年 5 月 1 日起提高美国市场终端售价以覆盖 20%关税成本，其他市场涨价时间和幅度待定 [3] 提价接受度 - 客户普遍能接受美国市场提价，金霉素预混剂在美国市场经济实用，暂无替代产品 [3] 金霉素业务增长因素 - 金霉素预混剂业务增长与价格和销量有关，2025 年量价齐升 [3] 玉米价格影响 - 玉米涨价带来生产成本上升，但新工厂投产使化药整体成本下降，可抵消部分影响 [3][4] 化药销量及毛利率 - 2025 年预计土霉素生产 4400 吨，折合成金霉素预混剂约 3.3 万吨，其余产能生产金霉素；金霉素预混剂毛利率已恢复至 40%多，土霉素略低 [4] 宠物市场份额 - 美国子公司产品质量可靠、有品牌知名度，采取双品双线策略，在宠物领域有优势和竞争力 [4] 美国子公司销售占比 - 美国子公司在美销量约占三分之二，代理商约占三分之一 [4] 金霉素产品毛利率预期 - 2025 年预计金霉素产品毛利率继续提升 [4] 一季度收入增长贡献 - 一季度增长主要来源于化药，化药销量同比增长 55%左右，其他板块与去年同期基本持平 [4] 生物制品板块进口产品销售占比 - 子公司金河佑本代理的美国子公司三个疫苗 2024 年国内销售收入为 1.45 亿元，同比增长 9.57% [4]

全球动物疫苗行业市场规模 - 2023年全球动物疫苗行业市场规模超135亿美元，近五年行业复合增速为10.10% [1] - 2024年全球动物疫苗行业市场规模预计增长至超140亿美元 [1] 区域市场竞争格局 - 2023年北美地区(含美国、加拿大)是全球最大的动物疫苗区域市场，占比达到约45% [3] 行业龙头企业及产品类型 - 全球动物疫苗行业龙头企业产品类型丰富，覆盖宠物疫苗、猪疫苗、禽用疫苗、反刍疫苗、水产疫苗等 [5] - 硕腾在全球12个国家拥有29个生产基地，其中硕腾苏州疫苗工厂是亚洲最大的疫苗生产和战略研发基地 [6] - 默沙东动保在美国、中国等多地设有生产基地，2019年在前湾新区设立中国首个研发和生产基地 [6] - 礼篮动保在全球拥有17家生产基地 [6] - 勃林格股格翰动保在全球设有二十多个生产基地，在中国拥有南昌和泰州两个生产基地 [6] - 华兰生物是国内最大的流感疫苗生产企业，年批签发量占全国40%以上 [6] - 浮宝动保在美国、中国苏州等地设有生产基地 [6]