报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2025中报预告归母净利润11.98 - 12.60亿元，同比增长52.79% - 60.62%；扣非净利润11.05 - 11.61亿元，同比增长46.12% - 53.61% [6] - 25H1利润增长得益于产品结构变化、产能利用率提升以及新产品线良率提高 [6] - AI端侧矩阵完备，涵盖FPC、HDI和R - PCB，应用于多领域 [6] - AI服务器领域营收快速增长，进入全球知名服务器客户供应链并获AMD奖项 [6] - 提前布局3.2T光模块PCB，为构建AI全链条PCB产品供应能力奠定基础 [6] - 2024年营收同比增长9.6%，各业务板块有不同表现，预计2025年AI相关业务营收占比超70% [6] - 2025年Capex预计50亿元，同比接近翻倍，用于多个项目 [6] - 维持2025/26/27年归母净利润预测40/43/45亿元，2025年PE 25X，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为35,140、38,383、39,708、41,418百万元，同比增长率分别为9.6%、9.2%、3.5%、4.3% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为3,620、4,024、4,308、4,545百万元，同比增长率分别为10.1%、11.2%、7.1%、5.5% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.56、1.74、1.86、1.96元/股 [2] - 2024 - 2027E毛利率分别为20.8%、21.9%、22.0%、22.0% [2] - 2024 - 2027E ROE分别为11.3%、11.4%、10.8%、10.3% [2] - 2024、2025E、2026E、2027E市盈率分别为28、25、23、22 [2] 市场数据 - 2025年7月15日收盘价43.43元，一年内最高/最低44.66/24.68元 [3] - 市净率3.1，股息率2.30%，流通A股市值100,184百万元 [3] - 上证指数/深证成指为3,505.00/10,744.56 [3] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产14.10元，资产负债率25.83% [3] - 总股本/流通A股为2,318/2,307百万，流通B股/H股为 - / - [3] 财务摘要 - 展示了2023A - 2027E营业总收入、营业成本、各项费用、利润等财务指标情况 [8]

公司背景与发展历程 - 四川上达电子有限公司于2019年6月26日成立，注册资本3亿元，由上达电子（黄石）股份有限公司全资控股 [2] - 2014年落户湖北黄石，凭借地方政府政策支持成为华为、小米、vivo等手机品牌的FPC核心供应商，2015年投产后年产能达25万片 [2] - 2019年投资12亿元在四川遂宁建设COF封装产线，目标打破日韩垄断，成为地方政府半导体国产化政绩典范 [2] 业务与技术能力 - 公司专业从事柔性电路板生产，产品种类超2000项，涵盖FPC、RFPC、PI及发光材料等，多项技术填补国内空白 [3] - 产品应用于平板电脑、手机、数码相机、液晶显示器、智能穿戴、汽车等领域，FPC产值曾连续多年位列全国前五 [3] 经营困境与破产原因 - 2022年后全球消费电子需求萎缩叠加新能源汽车供应链价格战，导致高端FPC和COF订单锐减 [3] - 半导体设备投入大（折旧周期5-8年）与消费电子快速迭代（3-5年）不匹配，四川基地初期良率仅75%，低于行业85%盈亏线 [3] - 母公司抽调四川资金导致资金链恶性循环，2024年设备抵押融资失败触发债务违约 [4] - 截至破产清算时资产6.87亿元，负债8.26亿元，净资产-1.38亿元，流动资产无法覆盖短期债务 [8] 破产清算进展 - 2024年6月3日遂宁市中级人民法院受理破产清算案，采用"竞争+随机摇号"方式选任管理人 [1][2] - 2024年5月29日公告因资金链断裂自2025年5月30日起全面停工停产，承诺解决3-5月拖欠薪资及五险一金 [4] - 公司存在与18家企业间的买卖合同、融资租赁等法律纠纷，专项审计报告确认资不抵债 [8] 行业影响 - 公司案例反映半导体行业周期性波动与消费电子快速迭代对重资产企业的双重压力 [3] - COF封装产线建设体现国产替代战略，但技术爬坡与资金管理能力不足导致战略失败 [2][3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025年一季报营收符合预期，利润低于预期，主因毛利率同比微降；维持2025/26/27年归母净利润预测40/43/46亿元，2025年PE 16X，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月30日收盘价28.57元，一年内最高/最低44.66/24.68元，市净率2.0，股息率1.75%，流通A股市值658.68亿元 [2] - 2025年3月31日每股净资产14.10元，资产负债率25.83%，总股本/流通A股23.19亿/23.05亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024年|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|35,140|8,087|38,383|39,708|41,418| |同比增长率（%）|9.6|20.9|9.2|3.5|4.3| |归母净利润（百万元）|3,620|488|4,037|4,332|4,567| |同比增长率（%）|10.1|-1.8|11.5|7.3|5.4| |每股收益（元/股）|1.56|0.21|1.74|1.87|1.97| |毛利率（%）|20.8|17.8|21.9|22.0|22.0| |ROE（%）|11.3|1.5|11.4|10.9|10.3| |市盈率|18|/|16|15|15| [6] 公司业务情况 - 构建AI端侧产品矩阵，涵盖FPC、HDI和R - PCB，应用于智能手机、可穿戴设备、汽车电子、AI服务器等领域 [7] - 2024年营收同比增长9.6%，通讯用板收入242.36亿元，同比+3.08%；消费电子及计算机用板收入97.54亿元，同比+22.30%，AI端侧类产品收入占比超45%，预计2025年AI相关业务营收占比超70%；汽车服务器及其他用板收入10.25亿元，同比+90.34% [7] - AI服务器领域营收快速增长，技术上提升厚板HDI能力，2023年主力量产机种板层升级，已进入全球知名服务器客户供应链，2024年获AMD相关奖项 [7] - 2024年紧抓800G/1.6T光模块升级窗口，推动SLP产品切入光模块领域，提前布局3.2T产品 [7] 资本开支情况 - 2024年资本开支28.44亿元，2025年资本开支计划50亿元，用于淮安第三园区高端HDI和先进SLP类载板智能制造项目、泰国生产基地建设项目以及2025年软板产能扩充项目等 [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|32,066|35,140|38,383|39,708|41,418| |减：营业成本|25,224|27,844|29,988|30,964|32,308| |减：税金及附加|238|275|300|310|324| |主营业务利润|6,604|7,021|8,095|8,434|8,786| |减：销售费用|210|216|249|258|290| |减：管理费用|1,208|1,204|1,343|1,390|1,450| |减：研发费用|1,957|2,324|2,533|2,581|2,651| |减：财务费用|-309|-736|-358|-427|-546| |经营性利润|3,538|4,013|4,328|4,632|4,941| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-3|2|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-92|-80|-43|-10|-10| |加：投资收益及其他|99|140|170|130|130| |营业利润|3,566|4,043|4,460|4,758|5,068| |加：营业外净收入|6|1|9|24|0| |利润总额|3,571|4,044|4,469|4,782|5,068| |减：所得税|285|425|433|451|503| |净利润|3,287|3,619|4,036|4,331|4,566| |少数股东损益|0|-1|-1|-1|-1| |归属于母公司所有者的净利润|3,287|3,620|4,037|4,332|4,567| [9]

重组收购方案 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式收购嘉之宏100%股权，交易价格尚未确定，预计构成重大资产重组但不构成重组上市及关联交易 [2] - 同时拟向不超过35名特定对象非公开发行股票募集配套资金，用于支付现金对价、并购整合费用、标的资产在建项目及补充流动资金等 [3] - 本次交易为公司上市近四年来的首单资产重组计划，属于同行业并购整合 [3] 标的公司情况 - 嘉之宏主要从事柔性印制电路板(FPC)研发生产和销售及印制电路板表面贴装(SMT)，产品全部为柔性电路板及相关产品，主要应用于显示模组和新能源电池领域 [3] - 2023年和2024年嘉之宏分别实现营业收入3.07亿元和4.91亿元，净利润910.49万元和1986.64万元，盈利能力快速提升 [6] - 截至2024年末，嘉之宏资产总额5.31亿元，所有者权益1.87亿元 [6] 协同效应分析 - 交易完成后公司将快速提升柔性电路板产能，优化产品结构，提升整体竞争力 [4] - 双方在产品技术侧重点不同，市场和客户资源存在互补空间，可实现客户资源及销售渠道共享 [4] - 可整合供应链采购提升原材料规模化采购数量，增强议价能力降低综合采购成本 [4] - 嘉之宏可依托上市公司平台建立直接融资渠道，降低融资成本 [4] 公司业绩表现 - 2021年上市首年实现营业收入5.64亿元，净利润6407.53万元，达到业绩高峰 [5] - 2022年和2023年净利润分别为4651.44万元和1346.97万元，同比下降27.41%和71.04% [5] - 2024年营业收入4.75亿元同比增长2.26%，但净利润亏损197.4万元，为上市后首次亏损 [5][6] - 业绩下滑主要由于产能利用率不足导致单位固定成本较高，行业价格竞争激烈，以及所得税费用增加等因素 [6]

交易概况 - 公司正在筹划以发行股份及支付现金的方式购买深圳市嘉之宏电子有限公司100%股权并募集配套资金[1] - 本次交易由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成[1] - 交易完成后嘉之宏将成为上市公司的子公司[1] 交易细节 - 发行股份购买资产的发行价格为15.28元/股，不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%[2] - 拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，总额不超过发行股份购买资产交易价格的100%[2] - 募集配套资金发行股份数量不超过本次发行前上市公司总股本的30%[2] 资金用途 - 募集配套资金拟用于支付现金对价、中介机构费用、补充流动资金及标的公司项目建设[3] - 用于补充流动资金和偿还债务的比例不超过拟购买资产交易价格的25%或募集配套资金总额的50%[3] 股权结构 - 马卓直接持有上市公司38.66%股份，合计控制公司41.40%股份，为公司实际控制人[3] - 吴文一直接持有标的公司48.1485%股权，吴文一夫妇合计控制标的公司64.2728%股权[3] 标的公司业务 - 嘉之宏主要从事柔性印制电路板(FPC)的研发、生产和销售及印制电路板的表面贴装(SMT)[3] 财务数据 - 嘉之宏2024年资产总额53,124.35万元，同比增长18.84%；2024年净利润1,986.64万元，同比增长118.19%[5] - 2024年营业收入49,111.86万元，同比增长60.10%[5] - 公司2024年归属于上市公司股东的净利润-197.40万元，同比减少114.65%[7] 历史发行情况 - 公司2021年IPO发行价格7.59元/股，募集资金净额20,005.52万元，比原计划少24,994.48万元[6] - 2024年拟向特定对象发行A股股票募集资金不超过34,000.00万元[7]

交易概况 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购嘉之宏100%股权，交易对价未确定，预计构成重大资产重组但不导致控制权变更 [1][2] - 发行股份价格为15.28元/股，配套募集资金不超过交易对价的100%，且发行股份不超过总股本30% [2] - 交易完成后公司将补充柔性电路板产能，优化产品结构 [3] 标的公司财务表现 - 嘉之宏2023年营收3.07亿元，2024年营收4.91亿元（同比+60%），归母净利润从910.49万元增至1986.64万元（同比+118.2%） [1][4] - 标的公司厂房面积10万平方米，员工800余人，产品应用于手机、车载、医疗领域，2022年销售额达7.01亿元 [4] - 控股股东吴文一夫妇合计控制64.27%股权，公司曾为IPO自建江西产业园 [4] 收购方财务现状 - 公司2024年营收4.75亿元（同比+2.26%），归母净利润-197.40万元（同比由盈转亏） [1][5] - 印制电路板业务毛利率14.33%（同比-0.81个百分点），业绩下滑主因产能利用率不足及行业价格竞争 [5] - 2022-2024年资产负债率持续上升，系经营规模扩大及购置写字楼导致借款增加 [5] 交易进展 - 公司股票自3月27日起停牌，4月10日复牌，待审计评估完成后将再次召开董事会审议 [2][3]