撰文 / 吴 静 编辑 / 张 南 设计 / 张 萌 先不论盈利情况是否改善，仅凭销量，2025年6月是中国车市历史上最好的6月。 所有国内乘用车厂商零售、批发和生产均创当月历史新高，出口创出历年各月的历史新高。乘联会秘书长崔东树说："零售较2022年6月194万（辆）的 最高水平增长7%，呈现超强增长态势。" 商务部数据显示，截至6月30日，汽车以旧换新补贴累计申请量达412万份，按照月度节奏测算，6月以旧换新申请量达到123万辆，较5月的109万辆增长 13%，相对6月私人家用乘用车零售规模，大约70%的私人购车用户是以旧换新政策的受益者，私人首购用户降到30%左右。 其二，部分车企销量达成率低，临近半年时间节点，试图通过降价快速提升销量。 5月下旬，比亚迪官方推出限时一口价促销活动，涉及王朝网、海洋网共计22款智驾版车型，最高直降5.3万元。此次促销是比亚迪年内规模最大，幅度 最大的一次降价，引发汽车市场促销潮再度升温。据不完全统计，宣布降价的汽车品牌达10余个。 降价的主力是自主品牌，它导致的结果是，2025年6月，自主品牌零售134万辆，同比增长30%，环比增长7%。当月，自主品牌国内零售份额为64 ...

中国车企2025年上半年市场表现 传统车企销量格局 - 比亚迪以214.6万辆销量稳居第一，同比增长33.04%，通过限时促销策略（部分车型降价超5万元）巩固市场份额 [7][13] - 上汽集团销量205.26万辆（同比+12.35%），通过整合荣威、飞凡等品牌资源优化业务结构 [8][10] - 吉利销量116.43万辆（同比+57%），战略转型聚焦银河系列并上调全年目标至300万辆 [9][10] - 中国一汽、长安、奇瑞销量分别为157.1万（+6.1%）、135.5万（+1.57%）、126.01万（+14.5%），新能源车型贡献显著 [10][11] 造车新势力竞争态势 - 零跑以22.17万辆（同比+155.71%）超越理想（20.39万辆）成为新势力销冠，6月单月交付达4.8万辆 [17][21][22] - 小鹏汽车销量19.72万辆（同比+279.23%），MONA M03车型推动重返第一梯队 [18][21] - 小米汽车凭借SU7单款车型累计交付15万辆，新车型YU7预售18小时锁单24万台 [18][27] - 问界、深蓝、阿维塔等传统车企孵化品牌销量分别为15.22万、14.32万（+70.88%）、5.91万（+103.79%） [20][21] 技术与市场趋势 - 价格战升级为"高配低价"模式：比亚迪将高阶智驾下放至7万级车型，零跑激光雷达版定价12万区间 [24][25] - 高端化突破：仰望系列累计销量破1万台（均价百万级），鸿蒙智行全系39个月交付80万辆 [26] - 消费者偏好分化：高质价比车型（如零跑B10）与科技感车型（如小米YU7）同步热销 [23][27] 行业动态 - 政策刺激效果显著：汽车以旧换新补贴申请量达412万份 [30] - 跨界合作深化：广汽与华为探讨合作，上汽尚界首款SUV计划9月上市 [13][27] - 技术迭代加速：小鹏G7预售46分钟订单破万，主打L3级算力AI功能 [28]

比亚迪限时"一口价"政策调整 - 公司将于2025年7月1日起启用新购车政策，现有报价方案将全部作废 [1] - 北京比亚迪海洋网和王朝网销售员确认政策调整属实，建议消费者在6月30日前享受限时"一口价"优惠 [3] - 5月23日公司已对王朝网、海洋网22款智驾版车型进行罕见力度的限时促销 [3] 公司价格策略表态 - 高管在股东大会上表示"不打价格战"，强调通过技术创新、效率提升和规模效应将价值反馈用户 [5] - 董秘明确表示公司具备应对任何价格战的能力，但选择不以价格战为主要竞争手段 [5] 行业"一口价"政策现状 - 该政策原为合资品牌应对竞争压力的统一价格策略，但6月开始出现松动 [7][8] - 别克昂科威Plus在不同区域出现差异化优惠，包括950元交强险、6000元置换补贴及10%贷款优惠等 [9] - 君威、君越等产品在不同地区销售策略不一致，显示"一口价"政策面临严峻考验 [10] 行业价格策略执行困境 - 经销商买断车型后拥有实际定价权，厂家对违规行为往往采取默许态度 [11] - 业内人士指出"一口价"本质是营销手段，是价格战的另一种表现形式 [11] - 日系品牌人员表示政策失效会导致终端价格混乱、用户信任度下降和经销商管理难度增加 [11]

行业现状与问题 - 汽车行业"价格战"导致上游供应商被倒逼降价，利润空间压缩，部分供应商利润从15%~20%降至10%左右 [3] - 供应商回款账期延长至30~120天不等，远超过理想状态下的1个月 [3] - 下游经销商面临终端价格倒挂，2024年经销商亏损比例达41.7%，全国4S店数量较2023年减少4419家 [2] - 2025年1-4月经销商总体库存增长12万辆，打破过去5年同期持续降库存惯例 [7] - 汽车制造业利润率持续下滑，2024年为4.3%，2025年一季度进一步降至3.9% [12] 供应链金融问题 - 车企普遍使用供应链金融平台（如比亚迪迪链、长城链等），兑付周期通常为6个月，变相延长回款周期 [4] - 上市整车企业应付账款周转天数：海马汽车约206天、比亚迪约146天、吉利约117天、长安汽车约97天 [5] - 供应链金融平台可产生手续费或利息，加深车企与上下游绑定，但将财务成本转移给供应商或经销商 [5] - 账期延长导致供应商利润降低1-2个百分点，可能引发产品质量下降风险 [4] 政策与行业反应 - 新修订《保障中小企业款项支付条例》6月1日起施行，禁止强制接受非现金支付方式变相延长付款期限 [6] - 中汽协、工信部等多部门发声整治"内卷式"恶性竞争，推动行业秩序回归 [2] - 2025中国汽车重庆论坛上多家车企高层联合发声"反内卷"，呼吁建立健康竞争环境 [13] - 行业共识认为无底线"价格战"将挤压利润空间，影响产品和服务质量 [12] 经销商困境 - 经销商面临资金流动性风险，"越卖越亏"成为常态，部分经销商因资金链断裂爆雷 [7] - 上半年仅35.0%的4S店完成销量计划，64.9%未达目标 [9] - 主机厂政策调整（如提车奖励）导致部分经销商过度批售，恶化运营状况 [8] - 销售返点调整加剧经销商压力，部分经销商网络持续扩张加重竞争 [8] 市场价格动态 - 2025年一季度共有51款车型降价，较2024年同期大幅减少但仍处较高水平 [11] - 比亚迪连续三个月降价促销，优惠幅度最高达5.3万元，引发70多款车型加入降价潮 [11] - 自主品牌如奇瑞、吉利、零跑等推出限时优惠，最高降幅达5万元 [11] - 合资品牌降价更甚，BBA多款车型降幅超10万元，保时捷卡宴终端折扣超30% [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 5月销量38万辆，同增15%，出口持续强劲，预计全年销量550万辆，同增25 - 30%，出口翻倍至80万辆+ [7] - 插混份额略降至46%，方程豹交付突破10万辆，高端化+出口进一步贡献增量 [7] - 5月电池装机同增101%，闪充刀片通过新国标检测，预计25年电池实际出货325GWh，同增30%+ [7] - 基本维持对公司25 - 27年归母净利550/683/823亿元的预测，同增37%/24%/20%，对应PE20/16/13x，给予25年28x，目标价507元 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|602,315|777,102|983,284|1,157,132|1,316,140| |同比（%）|42.04|29.02|26.53|17.68|13.74| |归母净利润（百万元）|30,041|40,254|55,021|68,345|82,321| |同比（%）|80.72|34.00|36.68|24.22|20.45| |EPS - 最新摊薄（元/股）|9.88|13.25|18.10|22.49|27.09| |P/E（现价&最新摊薄）|36.42|27.18|19.88|16.01|13.29| [1] 市场数据 - 收盘价359.96元 - 一年最低/最高价223.50/416.98元 - 市净率5.01倍 - 流通A股市值418,422.52百万元 - 总市值1,093,942.15百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产71.85元 - 资产负债率70.71% - 总股本3,039.07百万股 - 流通A股1,093,942.15百万股 [6] 销量情况 - 5月销38.2万辆，同环比+15%/+1%，含海外销8.9万辆，同环比+136%/+13%；1 - 5月累计销量176万辆，同比+39%，含海外销量68万辆，同比+284% [7] - 5月插混乘用车销17.3万辆，同环比 - 6.2%/-2.4%，占比45.9%，同环比 - 9.8/-1.6pct；纯电乘用车销20.4万辆，同环比+39.6%/+4.4%，占比54.3%，同环比+10.0/+1.8pct [7] - 高端车型方面，腾势销15806辆，环增2.7%；仰望销139辆，环增3.0%；方程豹销12592辆，环增25%；王朝海洋销34.8万辆，环增0.4% [7] - 5月本土销量29.4万辆，同减2%，海外销8.9万辆，同增136%，高端销量2.9万辆，同增12% [7] 电池情况 - 5月装机28.5GWh，同环比 +101%/+8%，1 - 5月累计装机107.5GWh，同增90% [7] - 5月下旬，比亚迪刀片电池和闪充刀片电池双双提前通过新国标要求，在热扩散测试中实现“不起火、不爆炸” [7] - 预计25年动力自供260GWh，外供25GWh，储能40GWh，电池实际出货325GWh，同增30%+ [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|777,102|983,284|1,157,132|1,316,140| |归母净利润（百万元）|40,254|55,021|68,345|82,321| |毛利率(%)|19.44|19.56|19.75|19.91| |归母净利率(%)|5.18|5.60|5.91|6.25| |收入增长率(%)|29.02|26.53|17.68|13.74| |归母净利润增长率(%)|34.00|36.68|24.22|20.45| [8]

股东大会盛况 - 2024年度股东会参会人数创历史新高 主会场提前半小时座无虚席 需增设两个分会场 [1] - 董事长王传福携高管团队与股东深入交流 重点回应智能化/高端化/海外市场布局 [3] 战略方向与行业判断 - 新能源汽车行业处于电动化上半场与智能化下半场交替阶段 充电速度/低温性能等痛点待解决 [4] - 公司核心战略为技术创新驱动 专注长期主义 所有业务集中运营 股东结构简单 [6] - 坚持"不拉踩竞品"原则 通过数据/推广活动强化技术优势展示 [6] 市场策略与价格战 - 近期发起新一轮降价促销 涉及王朝网/海洋网22款智驾车型 最高优惠5.3万元 起售价降至6.38万元 [6] - 明确"不打价格战"立场 强调通过技术创新/效率提升/规模效应回馈用户 [7] - 提出"反内卷"四大倡议 包括拒绝夸大宣传/以量产为准/技术产品竞争/打击造谣等 [8][9] 供应链管理 - 供应商数量持续减少 单个供应商采购量增加 优选具备规模增长/快速迭代/降本能力的合作伙伴 [7] - 回应账期质疑 强调账期符合行业标准 供应链体系适配高速增长需求 [7] 行业观点 - 中国主流车企资产负债状况优于国际同行 不存在"车圈恒大"现象 驳斥唱衰论调 [9] - 已向监管部门提交恶意言论证据 将对造谣者追究法律责任 [9]

公司动态 - 比亚迪提出用科技创新"反内卷"的4点倡议：为消费者负责拒绝夸大宣传、以量产为准拒绝透支营销、比技术拼产品抵制拉踩、打击造谣行为 [1] - 公司高管李云飞驳斥"汽车圈恒大"言论，指出中国主流车企资产负债状况优于国外车企，不存在所谓"车圈恒大" [1] - 比亚迪近期发起新一轮价格战，王朝网和海洋网22款智驾版车型参与促销，最高优惠达5.3万元，起售价低至6.38万元 [4] - 2024年度股东会参会人数创历史新高，主会场座无虚席需增设两个分会场 [4] - 董事长王传福强调公司专注长期主义，通过技术创新改变世界，所有业务都集中在比亚迪这一家企业 [5] 行业观点 - 公司高管李云飞认为中国新能源汽车行业被唱衰的言论不可取，已向有关部门反映恶意言论的证据线索 [1] - 长城汽车董事长魏建军提出行业存在"恒大"式风险，指出纯电动车大面积亏损难以形成商业闭环，资本已获利离场 [1] - 魏建军强调应确保行业健康发展，避免为中国制造带来损失，即使因此遭受非议也值得 [2] - 王传福指出新能源汽车电动化上半场仍有充电速度和低温性能等问题待解决，智能化下半场刚开始 [4] 技术战略 - 公司坚持不拉踩竞争对手的策略，专注于通过数据和活动展示自身技术优势 [5] - 比亚迪将电动化视为上半场、智能化视为下半场，当前处于两者交替演进阶段 [4]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：房地产、汽车、快递、工业自动化和机器人 - **公司**：50强和百强开发商、国企和民企开发商、比亚迪、小鹏、理想、蔚来、小米、华阳集团、托普、特斯拉、中通、圆通、顺丰、京东物流、G2、汇川、信杰、优比选、月江、智平方、福利业、开普勒、柯达利 纪要提到的核心观点和论据 房地产行业 - **核心观点**：5月房地产销售进一步转弱，未来一两个月百强开发商销售同比跌幅或维持双位数，二手房价格将持续探底，对房地产板块维持审慎态度 [2][3][5] - **论据**：50强开发商同比跌幅从4月的 -8% 升至 -9%，百强开发商从 -6% 扩至 -7%；5月二手房价环比下降1.1%，同比下降10.3%，84%的样本城市房价下降；政策效果减退、关税影响居民情绪、去年高基数等因素导致销售转弱 [2][4][3] 汽车行业 - **核心观点**：降价和新车型对订单有帮助，但未来订单可持续性待观察；小米上市华阳集团等供应商受益；美国5月汽车销售略低于预期 [6][7][8][9] - **论据**：比亚迪5月23日降价，其他车企跟进，小鹏新增订单八成来自降价；华阳集团成为小米新供应商，预期HUD项目带来10% - 15%收入增量；美国5月SAAR为1570万辆，低于预期的1600万辆，同比下降约2%，纯电下降13% [6][7][8][9] 快递行业 - **核心观点**：今年快递行业价格战激烈，处于市场集中阶段，未形成价格同盟，各玩家经营利润有下调风险 [10][11][15][16] - **论据**：一季度行业经营利润下降，中通见谅补贴同比增加；前8名玩家份额集中度提升，中通和圆通一季度利润占通达系85%；价格战激烈，各玩家经营利润可能下调，估值处于历史低位 [11][12][16] 工业自动化和机器人行业 - **核心观点**：工业自动化行业受关税影响，订单趋势不确定，价格竞争激烈，企业需向高端产品发展；人形机器人下半年将大力推进下游落地 [17][18][20][21][22] - **论据**：4月订单受关税影响，90天暂缓期内订单有望保持较好水平，下半年展望不清晰；小负载机器人价格下降超10%；多家本体厂商下半年有人形机器人落地计划，政府鼓励落地 [17][18][20][21][22] 其他重要但可能被忽略的内容 - 房地产行业推荐以优质国央企开发商为主的投资策略，推荐受益于消费刺激的开发商 [5] - 汽车行业中，华阳集团因全景抬头显示功能成为小米新供应商，可能带动行业渗透率和单车价值上升；托普是小米潜在受益供应商 [8] - 快递行业中，散件件量能体现企业经营能力差异，为未来带来更高利润空间；圆通估值显著低于A股同行，顺丰未来两三个季度利润增长或快于同行，G2在中国面临利润压力 [14][15][16] - 工业自动化和机器人行业中，理电、汽车、消费电子等行业需求较好；汇川和信杰在人形机器人产品开发上有不同战略；中美在人形机器人训练数据收集上有差异 [20][21][25]

新能源汽车行业5月交付量表现 - 比亚迪5月销量达382476辆，同比增长14.1%，新能源累计销量超1230万辆 [1][2][3][5] - 零跑汽车5月交付45067辆，同比增长148%，新款C10车型售价12.28万起 [1][2][6][9] - 鸿蒙智行5月交付44454辆，问界M9交付15481台，尊界S800上市24小时大定突破1600台 [1][2][10][12] - 理想汽车5月交付40856辆，同比增长16.7%，i8车型将于7月发布 [1][2][15][19] - 小鹏汽车5月交付33525辆，同比增长230%，连续7个月交付超3万台 [1][2][14] - 极狐汽车5月交付13509辆，同比增长200.2%，营收同比增长150.75% [1][2][41][43] - 阿维塔5月交付12767辆，同比增长179%，正式登陆香港市场 [1][2][36][38] - 岚图汽车5月交付10022辆，同比增长122%，岚图Free+升级鸿蒙座舱 [1][2][40] - 深蓝汽车5月交付25521辆，同比增长78%，深蓝S09上市售23.99万起 [1][2][33] - 极氪5月交付18908辆，同比增长1.6%，9系列将推出轿车产品 [1][2][34][35] - 蔚来5月交付23231辆，同比增长13.1%，"蔚来世界模型NWM"系统升级 [1][2][25][29] - 小米汽车5月交付超28000辆，YU7车型将于7月量产 [1][2][24] - 埃安5月销量26777辆，同比下滑33.2%，RT 650激光雷达版限时特价14.08万 [1][2][21] - iCAR 5月交付5899辆，V23车型预售热度高 [1][2][44][46] 行业竞争策略 - 比亚迪通过"一口价+限时补贴"策略实现价格体系全面下探，海豹07DM-i智驾版降价5.3万元 [5] - 小鹏MONA M03 Max以12.98万元售价提供城市级辅助驾驶，改写10-15万元市场竞争格局 [14] - 埃安跟进限购优惠，RT 650激光雷达版限时特价14.08万元，较指导价降2.5万元 [21] - 零跑C10以12.28万起售价配备激光雷达和骁龙8295芯片，续航提升至605km [9] - 深蓝S09搭载鸿蒙智能座舱和华为乾崑辅助驾驶，起售价23.99万元 [33] - 岚图Free+升级鸿蒙座舱HarmonySpace5和华为ADS4系统 [40] 新产品动态 - 理想i8六座SUV将于7月发布，提供4种配置，纯电续航670-720km [19] - 小米YU7中大型SUV发布，Max版零百加速3.23秒，首搭小米天际屏全景显示 [24] - 极氪9系列将推出轿车产品，2025年计划推出5款新车 [35] - iCAR计划2025年推出iCAR 05，定位或高于iCAR 03 [46]

汽车行业价格战现状 - 国内汽车市场5月下旬再掀降价潮，涉及新能源和燃油车品牌，引发A股、港股汽车板块市值蒸发上千亿[1] - 比亚迪推出限时补贴促销，涉及22款车型，综合优惠1.3万至5.3万元[2] - 吉利银河、零跑汽车、奇瑞汽车等品牌跟进降价，最高降幅达5.5万元，近期超60款车型降价[2] - "零公里"二手车现象引发关注，这类名义上的二手车实际是新车，以低于新车10%-30%价格销售[3] 价格战背后的原因 - 市场竞争加剧，比亚迪等企业的配置优势逐步丧失[2] - 销量目标压力大，比亚迪1-4月仅完成2025年销量目标的25%[2] - 库存压力显著，4月末全国乘用车库存达350万辆，新能源车库存85万辆[5] - 经销商为回笼资金或获取厂家返利，被迫将库存新车注册为二手车低价出售[3] 资本市场反应 - 比亚迪宣布促销后，A股比亚迪跌近6%，港股比亚迪跌近9%，吉利汽车跌超9%[4] - 比亚迪、领跑汽车、吉利汽车等周内跌幅均超10%[5] - 高盛下调比亚迪2025-2027年净利润预期3%-5%[5] - 摩根士丹利认为此次促销释放出终端市场压力巨大的信号[5] 行业利润状况 - 汽车行业利润率从2014年的8.99%降至2023年的5.0%，2024年9月进一步降至3.4%[6] - 2024年1-3月汽车行业利润947亿元，同比下降6%，利润率3.9%[6] - 与同期下游工业企业平均利润率5.6%相比明显偏低[6] 行业竞争与监管 - 行业呼吁走出"内卷"竞争，回归有序竞争[7] - 吉利控股集团董事长李书福公开反对内卷式恶性竞争[7] - 2024年相关部门提出防止"内卷式"恶性竞争，2025年政府工作报告提到综合整治[8] - 国家发改委表示将着力整治市场乱象，规范竞争秩序[8]