以下文章来源于无冕财经 ，作者无冕财经团队 无冕财经 . 奉守"专业主义，内容为王"，为优质的商业阅读而生。多次获评"年度财经自媒体"，入选胡润百富"广 州最值得投资的企业"榜单50强，广州市新阶联自媒体分会副会长单位，入驻全网20多个平台，覆盖 1000万+商务人群，中国财经新媒体的中坚力量之一。 股价拉升背后，是杉杉集团破产重整二次招募结束，相较第一次吸引到"民营船王"任元林入局， 这次的意向投资人更是来头不小。 先是方大炭素（600516.SH）11月24日公告要参与杉杉集团重整投资人招募，接着是湖南盐业集 团宣布参与破产重整，并表示已经缴纳了5000万元保证金。 前者是辽宁首富方威旗下公司，背靠资产超4000亿的"方大系"，后者是湖南国资企业，更重要的 是，两者与杉杉股份都存在产业协同。 不得不说，杉杉股份仍是一块"香饽饽"。但二次招募本就时间紧迫，在第一次重整计划被否的情况 下，能否赶在12月20日这个截止日顺利完成，各方都在焦灼等待。 背负超400亿债务，复杂的资产如何快速处置，普通债权人较低的清偿率，都可能成为杉杉集团破 产重整路上的拦路虎。目前，没有人能断言，杉杉集团不会走向破产清算。 01 ...

报告摘要 流动性：M1 M2增速差在9月创下近56个月高点后，连续两个月回落 （1）BCI中小企业融资环境指数2025年11月值为52.50，环比上月+0.17%；（2）M1和M2增速差与上 证指数存在较强的正向相关性：M1和M2增速差在2025年11月为-3.1个百分点，环比-1.10个百分点； （3）本周伦敦金现价格为4299美元/盎司。 点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 （2）电解铝价格为22070元/吨，环比-0.36%，测算利润为4759元/吨（不含税），环比+0.19%； 基建和地产链条：高炉产能利用率连续两周低于去年同期水平 （ 1 ） 本 周 价 格 变 动 ： 螺 纹 -0.61% 、 水 泥 价 格 指 数 +0.86% 、 橡 胶 +1.71% 、 ...

事件概述 - 方大炭素公告以产业协同方身份报名参与杉杉集团及其全资子公司宁波朋泽的实质合并重整投资人招募 [1] 交易标的与价值基础 - 杉杉集团与宁波朋泽合计持有上市公司杉杉股份5.26亿股股份，占总股本的23.32% [1] - 该股权资产包是双方合作的价值基石 [1] - 杉杉股份已形成负极材料与偏光片双主业格局，负极材料出货量全球领先，偏光片市占率世界第一 [1] - 2025年前三季度，杉杉股份净利润同比激增逾11倍，优质资产属性突出 [1] 交易方战略动机 - 方大炭素传统石墨电极业务与钢铁行业景气度高度关联，近年增长承压，开辟新能源材料赛道是公司寻求第二增长曲线的必然选择 [2] - 公司主营的煤系针状焦、石油焦等产品是锂电负极材料生产的关键前驱体，与杉杉股份存在天然业务协同 [2] - 公司在硅碳负极、固态电池领域有技术储备，此前已与宁德时代达成战略合作研发锂电负极与固态电池电解质 [2] - 若整合成功，方大炭素将在新能源材料领域形成“研发合作+产能整合”的双线推进态势，凸显全产业链协同优势 [2] - 交易是控股股东方大集团“产融结合、赋能重构”模式的延伸 [3] 潜在影响与行业意义 - 若成功入局，将为杉杉集团的债务化解与业务重整注入产业动能 [1] - 有望重塑双方在新能源材料领域的竞争格局，推动“炭素+新能源材料”双主业架构从战略构想落地为产业现实 [1] - 业内分析认为，交易有望优化方大炭素的收入结构，推动锂电材料行业上下游一体化发展，为传统产业向新能源领域转型提供实践参考 [3] 公司财务与执行能力 - 截至2024年末，方大炭素资产总额达203.72亿元，股东权益174.94亿元，资产负债率仅14.13% [3] - 2025年公司获批合计不超过50亿元的综合授信额度 [3] - 公司与方大特钢科技股份有限公司达成长期互保协议，资金储备与融资能力为重整后的产业赋能与业务拓展奠定基础 [3]

杉杉集团重整事件概述 - 杉杉集团因负债超400亿元进入破产重整程序，其重整结果将决定公司未来走向[2][3] - 重整过程一波三折，第一次重整计划草案被债权人否决，目前正在进行第二次紧急招募，截止日为12月20日[3][4][27] - 尽管债务沉重，但因其核心资产杉杉股份的经营价值，重整吸引了包括辽宁首富方威旗下资本及湖南国资在内的实力意向投资人[3][6][14] 意向投资人分析 - **辽宁首富方威旗下“方大系”**：总资产超4000亿元，2024年集团总销售收入超3000亿元，员工近13万人[9]；其控制的方大炭素在碳基材料领域与杉杉股份的锂电池负极材料业务存在产业协同[7]；掌舵人方威在2025年胡润百富榜身家达525亿元，有“国资猎手”之称，曾耗资数百亿接盘海航[11][12] - **湖南盐业集团（湖南国资）**：拥有超13亿吨盐矿资源，其烧碱、氯气等是锂电材料生产的基础化工原料，与杉杉股份产业匹配[13]；集团去年营收超90亿元，并拥有新能源材料业务，强调将输出产业协同与资源整合能力[13] - 第二次招募门槛提高，强调“有偏光片和/或负极产业背景的优先”，目前两家意向投资人均符合产业资本要求[6] 杉杉集团核心资产价值 - **核心资产杉杉股份**：杉杉集团直接及通过一致行动人合计持有杉杉股份23.37%股权[17]；按杉杉股份约300亿元市值测算，该部分股权价值约70亿元[18] - **杉杉股份经营状况**：2024年前三季度营收148.09亿元，同比增长11.48%；归母净利润2.84亿元，同比大幅增长1121.72%[22]；公司“负极材料+偏光片”双主业全球领先，2024年人造负极材料出货量全球第一，大尺寸偏光片出货面积份额约33%（上半年提升至34%）[23]；今年以来股价累计涨幅超77%[23] - **其他资产**：持有徽商银行3.64%股份（价值约15亿元）、对中静新华资产管理有限公司约18.8亿元债权、持有永杉锂业13.24%股权、旗下拥有多家医院及医美机构、以及宁波杉杉大厦等不动产[25]；另有账面价值95.98亿元的应收款[25] 重整面临的挑战与关键点 - **时间紧迫**：意向投资方需在12月8日前提交正式方案，12月20日为重整截止日，从草案提交到法院批准仅不到两周时间[27] - **债权人清偿率是关键障碍**：超过70%的债权人为普通债权人[28]；第一次重整草案中，对普通债权人的现金清偿率仅为3.6%，其余部分以信托份额清偿，等待资产处置，清偿方案遭批评[28] - **投资方资金与协同能力是考量重点**：债权人希望接盘方不仅有资金实力，更能为杉杉股份经营提供助力，以提高清偿率并保障未来偿债能力[29]；方大系虽资金雄厚，但其自身负债达3179亿元，且旗下上市公司业绩平平，可能影响其出资意愿与能力[30][31]；湖南盐业集团有国资背书，可能更容易获得债权人信任，或与AMC等金融机构组成联合体以弥补资金短板[31]

流动性环境 - 2025年11月BCI中小企业融资环境指数为52.50，环比上升0.17% [4] - 2025年10月M1和M2增速差为-2.0个百分点，环比扩大0.8个百分点，该指标与上证指数存在较强正向相关性 [4] - 本周伦敦金现价格为4197美元/盎司 [4] 基建与地产链条 - 五大品种钢材总库存处于4年同期最高水平 [5] - 本周价格变动：螺纹钢价格环比上涨0.31%，水泥价格指数环比下跌0.10%，橡胶价格环比下跌1.01%，焦炭价格环比下跌3.18%，焦煤价格环比下跌1.41%，铁矿价格环比下跌0.13% [5] - 本周全国高炉产能利用率环比下降0.90个百分点，水泥开工率环比下降0.30个百分点，沥青开工率环比上升0.3个百分点 [5] 地产竣工链条 - 本周钛白粉价格环比上涨0.78%，平板玻璃价格环比持平 [6] - 平板玻璃毛利润为-58元/吨，钛白粉毛利润为-1649元/吨，两者均处于低位水平 [6] - 平板玻璃本周开工率为73.63% [6] 工业品链条 - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比持平，铜价环比上涨4.71%，铝价环比上涨3.36% [7] - 对应毛利变化：冷轧毛利扭亏为盈，铜相关亏损环比增加2.20%，铝相关利润环比增加12.47% [7] - 本周全国半钢胎开工率为70.92%，环比上升1.73个百分点，处于五年同期中位水平 [7] 细分品种表现 - 石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比上涨2.70%，综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降17.59% [8] - 电解铝：现货价格为22150元/吨，环比上涨3.36%，创2022年5月以来新高，测算利润（不含税）为4750元/吨，环比增长12.47% [8] - 电解铜：价格为91600元/吨，环比上涨4.71% [8] - 钨精矿：价格为354000元/吨，环比上涨4.42%，续创2012年以来新高 [8] 比价关系 - 螺纹钢和铁矿的价格比值为4.09 [10] - 热卷和螺纹钢的价差为40元/吨 [10] - 上海冷轧钢和热轧钢的价格差为530元/吨，环比扩大40元/吨 [10] - 不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.11 [10] - 主要用于地产的小螺纹钢和主要用于基建的大螺纹钢的价差为170元/吨，环比扩大6.25% [10] - 中厚板和螺纹钢的价差为70元/吨 [10] - 伦敦现货金银价格比值为73倍，周内比值创2021年9月以来新低 [9][10] 出口链条 - 2025年11月中国PMI新出口订单为47.60%，环比上升1.7个百分点 [11] - 本周中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数为1114.89点，环比下跌0.62% [11] - 本周美国粗钢产能利用率为75.80%，环比下降1.10个百分点 [11] 估值分位 - 本周沪深300指数上涨1.28%，周期板块中工业金属表现最佳，上涨9.14% [12] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值为0.53，其历史分位（2013年以来）为37.97%，历史最高值为0.82（2017年8月） [12] - 工业金属板块PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为100.00% [12]

流动性 - 2025年11月BCI中小企业融资环境指数值为52.50，环比上升0.17% [4] - 2025年10月M1和M2增速差为-2.0个百分点，环比下降0.80个百分点，该指标与上证指数存在较强正向相关性 [4] - 本周伦敦金现价格为4219美元/盎司 [4] 基建和地产链条 - 五大品种钢材总库存处于4年同期最高水平 [5] - 本周价格变动：螺纹上升0.93%、水泥价格指数上升0.22%、橡胶下降0.34%、焦炭无变动、焦煤下降3.14%、铁矿下降0.50% [5] - 本周全国高炉产能利用率、水泥开工率、沥青开工率环比分别下降0.60个百分点、下降1.27个百分点、上升8.1个百分点 [5] 地产竣工链条 - 钛白粉、平板玻璃毛利润处于低位水平，玻璃毛利润为-58元/吨，钛白粉毛利润为-4026元/吨 [6] - 本周钛白粉、玻璃的价格环比均无变动 [6] - 平板玻璃本周开工率为74.52% [6] 工业品链条 - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比下降0.25%、铜价格环比上升1.77%、铝价格环比上升0.33% [7] - 对应大宗商品毛利变化：冷轧环比扭亏为盈、铜环比亏损增加1.86%、铝环比亏损增加1.49% [7] - 本周全国半钢胎开工率为69.19%，环比下降1.88个百分点，处于五年同期中位水平 [7] 细分品种 - 钨精矿价格为339000元/吨，环比上升3.04%，续创2012年以来新高 [8] - 石墨电极：超高功率价格为18500元/吨，环比无变动，综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降17.59% [8] - 电解铝价格为21430元/吨，环比上升0.33%，测算不含税利润为4223元/吨，环比上升1.49% [8] - 电解铜价格为87480元/吨，环比上升1.77% [8] 比价关系 - 螺纹和铁矿的价格比值为4.08，热卷和螺纹钢的价差为40元/吨 [10] - 上海冷轧钢和热轧钢的价格差为490元/吨，环比下降50元/吨，不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.11 [10] - 小螺纹（主要用于地产）和大螺纹（主要用于基建）的价差为160元/吨，环比上升6.67%，中厚板和螺纹钢的价差为40元/吨 [10] - 伦敦现货金银价格比值为78倍，创2024年8月以来新低水平 [9][10] 出口链条 - 2025年10月中国PMI新出口订单为45.90%，环比下降1.9个百分点 [11] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数为1121.80点，环比下降0.09% [11] - 本周美国粗钢产能利用率为76.90%，环比上升0.70个百分点 [11] 估值分位 - 本周沪深300指数上升1.64%，周期板块中工业金属表现最佳，上升3.46% [12] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值为0.53，其比值分位（2013年以来）为37.40% [12] - 工业金属板块PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为86.64% [12]

重整进程更新 - 杉杉集团已正式启动重整投资人的重新遴选工作 [1] - 方大炭素董事会同意公司作为产业协同方参与杉杉集团及其全资子公司的实质合并重整投资人招募 [1] - 重整流程包含初选、终选以及债权人委员会投票等阶段 [1] 前期重整方案结果 - 由任元林旗下新扬子等四方组成的联合体此前递交的《重整计划（草案）》未获债权人会议表决通过 [2] - 该结果意味着任元林牵头的四方联合体跨界入主杉杉股份的资本计划遭遇重挫 [3] - 根据此前协议，该联合体拟通过资本运作方案合计取得杉杉股份23.36%股票的控制权，总对价32.84亿元 [2] 潜在投资人动态 - 上一轮进入最终投票阶段的新扬子并未报名此次重新招募 [2] - 但接近新扬子的人士表示不排除后续与投资人进行财务层面合作的可能 [2] - 考虑到联合体的存在，此次初选报名的投资人数目尚不完全清楚 [2] 新潜在投资人背景 - 方大炭素主要业务为石墨电极、等静压石墨、石墨烯材料等炭素制品的研制、生产与销售 [5] - 其控股股东方大集团业务涵盖炭素、钢铁、医药、商业、航空五大核心板块，总资产4000多亿元，2024年集团总销售收入超3000亿元 [6] - 集团实控人方威以525亿元财富居于《2025年胡润百富榜》第106位，为辽宁首富 [6] 前期方案争议点 - 任元林的"跨界"身份是前期资本大局的争议焦点之一，其缺乏新能源产业运营经验 [5] - 市场担忧其未来难以保障杉杉股份核心业务的持续发展 [5]

杉杉集团控制权争夺与重整进展 - 创始人郑永刚离世后，公司控制权在其子郑驹与遗孀周婷之间发生争夺，最终周婷上位，但法定代表人及实控人变更为其直系亲属周顺和 [8] - 公司于2025年1月27日被申请重整，3月20日法院裁定对杉杉集团及朋泽贸易进行实质合并重整 [8] - 此前由江苏新扬子商贸等主体共同集资32.84亿元取得控制权的计划，因赛迈科公司起诉而在债权人会议上被投票否决 [8] - 近期，宁波方面组织召开意向投资者沟通会，方大炭素作为产业协同方参与新一轮重整投资人招募 [3] 杉杉集团业务发展历程 - 公司1989年以服装业务起家，1996年在上交所上市，1999年通过收购鞍山热能研究院团队进入锂电池负极材料领域，2001年项目投产，终结了日本对该材料的垄断 [5][6] - 2007年后伴随消费电子发展，公司迎来利润增长，2018年将服装业务剥离，正式转变为高科技企业 [7] - 2021年公司并购LG化学偏光片业务进军LCD市场，但2023年受锂电行业洗牌影响利润大减 [8] - 2025年三季报显示公司毛利率回升至16.6% [11] 潜在投资方方大炭素分析 - 方大炭素主营等静压石墨、石墨电极等产品，其控股股东为辽宁方大集团，实控人方威以525亿元财富位列2025年胡润百富榜辽宁首富 [10] - 公司近年来资本动作高调，包括建设化工项目、竞得医院股权、对航空国际总部增资26.6亿元等，因主业承压而寻求向新能源转型 [10] - 方大炭素自2023年起营收、净利同比双降，但其在技术、资本、渠道方面有优势，参与重整旨在加快负极产业布局 [10][11] - 重整投资人的遴选注重产业协同能力，方大炭素与杉杉的合作前景值得关注 [11]

公司动态 - 方大炭素计划作为产业协同方报名参与杉杉集团及其全资子公司朋泽贸易的实质合并重整投资人招募 [1] - 方大炭素参与重整旨在加快负极产业布局，实现产业链一体化与供应链安全，发挥固态电池等新能源产业协同效应 [1] - 方大炭素主营石墨电极、块状炭砖、等静压石墨、石墨烯等炭素材料，是炭素行业龙头企业之一 [1] - 杉杉集团旗下杉杉股份主营锂电池石墨负极材料、LCD偏光片业务，与方大炭素业务较为契合 [1] 投资背景与实控人 - 方大炭素大股东为辽宁方大集团，实控人为现年52岁的方威 [2] - 方威实际控制5家上市公司，包括海航控股、方大炭素、方大特钢、东北制药以及中兴商业 [2] - 2021年方大集团以410亿元对价参与海航重整并取得海航控股控制权 [2] - 方威在2025年胡润百富榜中以525亿元身价位列辽宁首富 [2] 重组进程 - 江苏“船王”任元林召集的投资联合体中选杉杉集团重组，但方案被债权人、出资人否决，杉杉集团开始重新招募投资人 [1]

方大炭素与杉杉股份的产业协同 - 方大炭素拟作为产业协同方参与杉杉集团及其全资子公司实质合并重整投资人招募，传统炭素企业与全球化锂电材料公司的交汇被视为碳材料产业链技术层面的重要趋势信号[5] - 方大炭素在炭素行业掌握石墨化环节最关键的热场设计和炉体工程能力，其经验对负极材料的性能一致性和形貌稳定性具有直接价值[6] - 杉杉股份在锂电负极材料体系和偏光片工程化工艺上深耕多年，建立的工艺体系使其能在全球主流电池厂的适配流程中保持优势[5][6] 碳材料产业链的技术融合 - 两家企业位于碳材料体系的两个关键端点：一端负责底层结构的生成与调控，另一端负责终端应用的验证与工程化落地，过去因产业分工技术体系沟通不充分[7] - 行业向高压实、长循环和极限快充方向推进，对层间距、颗粒完整性和杂质体系的控制变得比产能更重要，与炭素行业的炉温均匀性、碳结构演变规律和微量元素管理高度重合[6] - 炭素行业在炉体工程、碳结构演变、微杂质控制方面的传统优势，正成为负极材料解决快充副反应、高压实掉压、固态界面不稳定等问题的重要能力来源[7] 负极材料行业的竞争转向 - 负极材料竞争从吨成本和扩产节奏转向微结构调控、快充性能和固态体系适配，材料性能的稳定难度远高于性能本身的突破[5][6] - 人造石墨在高倍率和高能量密度条件下的形貌一致性，极大依赖连续生产中颗粒分布、包覆均匀度和表面化学状态的稳定控制[6] - 仅靠负极材料企业自身扩建石墨化产能不足以支撑下一轮技术升级，而传统炭素企业若不进入新能源工程体系也难以将自身能力转化为更高价值的材料产品[7] 偏光片工艺的协同潜力 - 杉杉股份在偏光片业务上的制造体系涉及高精度涂布、溶剂体系管理和薄膜张力控制，这些工艺在固态电池和复合电解质材料的工程化制备中具有高度可迁移性[8] - 方大炭素的高温结构优势与杉杉在薄膜工程上的制作体系相结合，可能在未来出现材料形态与制备方式上的新探索[8] - 随着固态体系逐步进入中试阶段，复合界面材料的稳定性和批量制造能力会进一步成为竞争焦点[8] 碳材料产业重心转移 - 我国碳材料产业的重心正在从大规模产能布局转向材料微结构与工艺体系的协同，从企业各自为战转向上下游的系统性组合[8] - 产业从单一产品性能竞争转向全链条一致性的竞争，碳材料产业链内部的能力重组已经开始显现[8] - 碳材料产业的下一阶段将由结构创新与工艺协同共同推动其演进方向[8]