基本医保目录调整情况 - 国家医保局收到基本医保目录申报信息718份涉及药品通用名633个 其中534个通过形式审查 目录外申报信息472份涉及药品通用名393个 通过初审的通用名310个 较2024年249个增加24.5% [3] - 目录外通过初审药品涵盖肿瘤、慢性病、罕见病等领域 单抗注射液通过数量较多 礼来替尔泊肽注射液通过形式审查 主适应症为2型糖尿病 [3] - 新药上市获批加快推动进入医保产品需求数量增长 医保仍是主要支付方 药品放量增长离不开医保 [3] - 初审规模增长体现创新药研发投入集中体现 全国医药研发投入大幅增加 临床试验项目总数增多 多款创新药进入初审名单如艾力斯肺癌新药枸橼酸⼽来雷塞⽚ [4] 商保创新药目录设立与特点 - 商保创新药目录为全新设立的独立通道 收到申报信息141份涉及药品通用名141个 121个通过形式审查 通过率85.82% [1][5] - 目录涵盖肿瘤、慢性病、罕见病等领域 以西药为主 包括2款中成药 PD-（L）1单抗申报数量较多 出现4款核药 [5] - 司美格鲁肽片通过初审 5款CAR-T疗法药物出现在初审名单中 四价流感病毒亚单位疫苗成为唯一入选疫苗产品 包含多款罕见病药物 [5] - 目录设立表明国家构建多层次医疗保障体系 通过商保提供补充保障 将商业健康保险纳入国家整体框架 [6] 双目录并行机制与影响 - 基本医保目录与商保创新药目录并行 针对不同支付能力患者群体提供全面保障 提高药品可及性和市场竞争力 [1] - 形成"先商保后医保"梯度准入闭环 新药上市先纳入商保目录积累真实世界数据 为医保谈判提供科学依据 通过协商确定结算价和价格保密机制 降低患者自付比例 [6] - 多品种同时通过双目录形式审查 包括百时美施贵宝纳武利尤单抗注射液和3款CAR-T药物纳基奥仑赛注射液、泽沃基奥仑赛注射液、伊基奥仑赛注射液 [7] - 双申报有利于自费药从挂网到入院 即使不进医保也能进院 药企希望扩大市场覆盖范围 争取基本医保目录广泛患者群体和稳定市场份额 同时通过商保目录满足高值创新药支付需求 [7][8] 目录审查差异说明 - 部分药品同时申报双目录但因申报条件不完全一致 可能出现形式审查结果不一致的情况 [8] - 价格昂贵明显超出基本医保保障范围的药品通过初步形式审查仅表示符合申报条件 获得进入下一环节资格 最终能否进入目录需经过严格评审程序和谈判竞价 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司创新转型成果即将兑现，license - in与自研创新品种将陆续上市贡献业绩，存量仿制药及中成药业务集采影响逐步出清，工业微生物、医美业务板块补足业绩增长，整体业绩稳健增长 + 创新兑现，有望价值重估 [7] - 自研创新崭露头角，创新品种开始上市及商业化销售，内分泌、肿瘤、自免领域均有布局，未来创新品种销售占比提升、自研创新品种进展，将有望带来业绩贡献与估值提升 [7] - 工业微生物、医美板块成型，打造多元增长极，工微板块产能释放后有望高速增长，医美板块未来有望恢复较快增长，传统工业创新品种上市将减轻集采负面压力 [7] - 考虑公司创新持续兑现，上调2025 - 2027年归母净利润，对应当前市值的PE估值分别为19/17/15倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 白马药企转型创新，开启发展新阶段 - 公司创建于1993年，2018年后转型创新，聚焦肿瘤、内分泌及自身免疫三大领域，截至2025年5月，研发管线在研项目85个 [13] - 管理层产业经验丰富，股权结构清晰，民企国企混合经营，核心股东中国远大控股41.67% [14][17] - 2020 - 2022年业绩受集采与疫情影响，后随医美等业务增长回升，营业总收入和归母净利润CAGR分别为11.64%、18.74% [20] - 利润率受集采影响后逐步回升，ROE因研发及并购投入下滑 [23] - 公司通过多种方式聚焦三大核心领域，构建完整药物研发自主创新体系，扩大研究人员、加大研发投入，创新药全球研发中心有多项专利 [26][29][30] 创新药研发管线布局丰富，创新产品逐步兑现 内分泌/代谢领域 - 全球超重/肥胖人口众多，中国患病率上升，公司深耕糖尿病领域，有近20款创新产品，在研产品形成以GLP - 1为核心的产品矩阵 [33][37] - GLP - 1RA上市药物诺和诺德、礼来双雄鼎立，2024年全球销售额约487.87亿美元，中国市场有望高速增长 [39][42] - 公司利拉鲁肽、司美格鲁肽等产品有进展，HDM1002进入三期临床，DR10624有降低肝脏脂肪等效果 [46][51][52] 肿瘤领域 - 公司在肿瘤领域建立超30项创新药管线，形成独有的ADC全球研发生态圈 [56] - ROR1 ADC等潜力品种体现自研能力，PROTAC、三抗等品种布局前沿，HDM2005进入I期，HDM2006等有进展 [60][63][65] - 索米妥昔单抗是全球首创靶向FRα的ADC新药，疗效和安全性优，已获批上市 [66][67] - 塞纳帕利为卵巢癌患者新选择，可降低疾病进展或死亡风险，已获批上市 [72] - 泽沃基奥仑赛是国内第二款上市的BCMA CAR - T产品，疗效优异，已商业化 [76][78] 自免领域 - 全球自身免疫疾病药物市场规模增长，公司自免产品线全面布局，覆盖多适应症和剂型 [80][82] - 赛乐信是国内首款乌司奴单抗注射液生物类似药，用于治疗银屑病，有望抢占市场份额 [85][94] - 罗氟司特乳膏是新一代PDE4抑制剂，安全耐受性优，用于治疗特应性皮炎等，已开展临床试验 [95][96]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][7][78] 报告的核心观点 - 公司聚焦慢病、肿瘤以及免疫等领域，覆盖四大业务板块，从仿制向创新转变，子公司中美华东核心产品销量稳定增长，医美板块释放潜能，创新管线步入收获期，预计2025 - 2027年归母净利润为40.61、47.16、55.37亿元，EPS为2.32/2.69/3.16元，对应PE为16.3/14.0/11.9倍，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 华东医药：传统药企积极求变，创新管线有望迎来收获 - 公司聚焦慢病、肿瘤以及免疫等领域，从仿制向创新转变，业务覆盖医药全产业链，拥有四大业务板块，2018年确立转型战略[18] - 股权架构清晰，控股股东为中国远大集团，实控人为胡凯军先生，第二大股东实控人为杭州国资委，子公司业务分工明确，未来将深化在ADC、GLP - 1、合成生物学等赛道布局[20] - 公司业绩稳健增长，2024年营业总收入419.1亿元，同比增长3.12%，归母净利润35.12亿元，同比增长23.72%；2025年第一季度营业总收入107.4亿元，同比增长3.12%，归母净利率9.147亿元，同比增长6.06%；近年业务比例稳定，医美收入比例提升，制造业毛利占比大；盈利指标稳健，销售费用率下降，研发支出呈上升趋势[22][24][28] 四大业务板块快速发展，创新药和医美业务步入收获期 - 存量品种集采压力出清，创新产品逐步放量，阿卡波糖系列产品收入恢复，近期集采品种大多中标，有望“以价换量”，核心产品销量稳定增长[33] - 创新药聚焦内分泌、自免及肿瘤三大领域，创新管线持续兑现，自主研发创新能力进阶，管线突破80项，形成三大特色产品矩阵，近年BD交易进展多[38] - 内分泌及代谢围绕GLP - 1全方位布局，三靶产品临床数据优异，现有及后续升级产品涵盖多项主流靶点，拥有近20款创新产品，围绕GLP - 1构筑全方位和差异化产品管线，HDM1002、HDM1005、DR10624等产品进展顺利[39][44][45] - 自身免疫多产品剂型全覆盖，创新管线顺利推进，拥有20余款创新产品，多个产品获批上市或进入临床研究[52][53] - 肿瘤聚焦实体瘤和血液瘤，HDM2005临床I期已启动，建立超30项肿瘤创新药产品管线，多个产品获批上市、进入审评或临床研究[55][56] - 医美业务高端医美产品全覆盖，国内外市场齐头并进，拥有40款高端国际化医美产品，26款已上市，营销网络覆盖全球80多个国家和地区，通过收并购丰富产业布局，国内外子公司业绩有不同表现，持续推进海内外注册工作[60][61][65] - 工业微生物持续推进四大方向战略布局，加快开拓国际市场，围绕四大方向布局，研发团队硕博占比27%，开展393项立项研发项目[70] - 医药商业经营稳健，持续创新强化核心竞争力，聚焦三大业务板块，通过创新业务强化竞争力，业务规模和市场占有率居浙江省内领先，2024年收入270.92亿元，同比增长0.41%，净利润4.56亿元，同比增长5.58%[72][73] 盈利预测与投资建议 - 关键假设：预计医药工业2025 - 2027年增速分别为15.0%、15.0%、15.50%；医药商业2025 - 2027年增速分别为1%、1.5%、1.5%；医美业务2025 - 2027年增速分别为5.0%、3.0%、3.0%；工业微生物2025 - 2027年增速分别为40.00%、40.00%、40.00%[75] - 盈利预测与估值：预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为15.6亿元、16.1亿元以及17.4亿元，EPS分别为2.32、2.69、3.16元，当前股价对应PE分别为16.3、14.0以及11.9倍，与可比公司相比估值合理，维持“买入”评级[77][78][79]