报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告针对美伊冲突对期货市场的影响进行分析，认为冲突升级将使不同板块面临不同的行情走势，后续发展存在三种情景假设，各板块表现受冲突强度、持续时间、供应扰动等因素影响 [8][27]。 根据相关目录分别进行总结 事件发展进展 - 当地时间 2 月 28 日，美以对伊朗发动空袭，伊朗反击并宣布封锁霍尔木兹海峡，伊朗最高领袖哈梅内伊遇袭身亡，伊朗自 3 月 1 日起进入 40 天国家哀悼期 [21][23][59] - 后续事件发展有三种情景：伊朗象征性反击，政权快速迭代，相关板块阶段性见顶；伊朗政权稳固，反击力度加大，油气等板块领涨；伊朗政权稳固，军事冲突持续但未扩大，市场短期波动加大，长期震荡偏承压 [27][62] 原油 - 1 月以来美伊关系紧张支撑油价，2 月 28 日后进入供应扰动验证阶段，若冲突仅集中军事目标且短期结束，布伦特油价预计在 70 - 78 美元/桶区间震荡后回落，若涉及原油产运，油价短期弹性放大 [9][31][63] - 2025 年伊朗原油产量 326.3 万桶/日，占全球 3.1%，出口 169.1 万桶/日，占 1.6%，若供应下降，全球油市供应边际收紧，关注 3 月 1 日 OPEC+会议 [31][63] - 2025 年通过霍尔木兹海峡出口原油 1361.8 万桶/日，占全球海运原油出口量 31.3%，占全球石油供应总量 13%，供应短缺风险源于伊朗对海峡船只干预 [31][63] - 2025 年中国原油进口中伊朗来源占比 8.1%，内盘原油在伊朗担忧升级阶段或受油运费用和替代油种需求提振，内外盘价差扩大 [31][63] 化工 - **LPG**：2025 年伊朗 LPG 海运出口量约占全球 5%，中国进口中伊朗占比 25.4%，美伊局势提供地缘溢价，但现货平淡，后续关注进口成本预期兑现，若冲突影响产运，内盘或上探 [32][64] - **沥青 - 燃料油**：2025 年中国燃料油进口 2564 万吨，伊朗高硫燃油出口 1480 万吨，美伊冲突影响出口和供应，高硫燃油对地缘溢价反应强于沥青，关注远月价差 400 元/吨以下多沥青空燃油机会 [33][65] - **聚烯烃**：2025 年中国自伊朗进口 PE112.5 万吨，占总进口 8.4%，进口 PP22.7 吨，占比极小，战事对 PE 扰动大，油价上行提供成本支撑，短期聚烯烃或随油价上行，PE 略强 [34][66] - **MEG**：2025 年伊朗乙二醇到港量 105 万吨，占中国全年到港量 13.5%，若战事升级，二季度进口或缩量，市场投机情绪推动价格波动，长期或增加北美进口 [35][67][68] - **甲醇**：伊朗是全球第二大甲醇生产国，2025 年中国自伊朗进口超 792 万吨，占总进口超 55%，海峡封锁使海运受阻，期价或上行，中期关注装置重启情况 [37][68] 天然气 - 伊朗天然气市场封闭，其局势升级对全球市场影响取决于霍尔木兹海峡通行情况，卡塔尔和阿联酋 LNG 出口依赖海峡，冲突升级使贸易流放缓，刺激欧亚气价上涨 [11][38][69] - 美以打击伊朗气田或致其国内供应紧张，影响化工品生产，冲突升级使以色列近海气田停运，埃及等国增加进口，收紧全球 LNG 市场 [38][69] 贵金属 - 短期避险需求支撑贵金属价格，周五夜间已小幅上涨，下周预计延续强势，但行情持续性取决于冲突烈度和持久性 [12][13][70] - 若冲突升级，需关注对能源价格、美国通胀和降息预期的传导，近期贵金属预计震荡走强，3 月金银价格或冲击前高 [13][40][70] 集装箱航运 - 中东集运航线运价已上涨，需关注战争附加费，其他航线或跟随上行，中东集装箱运量占全球 5%，海峡内吞吐量占 3% [14][41][71] - 本周 SCFI 中东线运价涨 35.4%，胡塞武装袭击或使中东航线受影响最大，地缘溢价推动各航线短期止跌上行，油轮运价有上行空间，4 月合约上限 1450 - 1500 点 [14][41][72] 有色金属 - 美伊冲突增添供应扰动担忧，短期基本金属价格或震荡偏强，关注铜铝锡镍短多机会 [15][42][73] - 中期在美联储独立性风险、弱美元预期和供需趋紧背景下，基本金属维持震荡偏强走势，铂钯受益于避险属性，中短期震荡上行 [15][42][73] 黑色金属 - 美伊冲突对黑色金属影响以短期情绪驱动为主，直接供应冲击和成本传导效应弱，伊朗铁矿出口和钢铁产出占全球比例小，供需扰动有限 [16][44][74] - 原油价格上涨增加黑色品种运输成本，但有传导时滞，短期关注大宗商品波动下的情绪驱动，中期关注成本传导 [16][44][74] 农业 - 美伊冲突通过原油价格波动影响农业板块，合成橡胶受影响最大，原油大幅上涨将带动其显著上行 [17][45][75] - 其他品种如天然橡胶、油脂油料、白糖等也受影响，但程度小于化工品，传统农产品受化肥价格上涨预期偏多影响，农产品市场对冲突敏感度一般较小 [17][18][75] 美国国债 - 短期关注美伊局势升级对美元与美债的冲击，若冲突持续，美债、美元避险属性或削弱 [19][46][76] - 美债走势更多锚定本国基本面，近期走强反映对 AI 投资回报和经济增长预期的质疑，原油价格上涨或增加通胀压力，制约短端利率下行，加剧财政赤字，重定价中期通胀风险 [19][47][76] 中国国债 - 短期避险情绪升温带动债市，美伊冲突降低风险偏好，但需关注事件进展和政策博弈 [20][48][78] - 节后资金面边际转松支撑短端，上海地产新政和股市情绪影响长端，周末冲突升级支撑债市，短期债市或震荡，中期央行降准降息或使债市震荡偏强 [20][48][78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近两周美债收益率整体上行、曲线分化，短中长端抬升而超长端走低，1月美联储大概率不降息 [2] - 近期地缘与贸易摩擦升温，日本超长期国债大幅波动成为全球期限溢价重定价的放大器，并向美债长端传导，“卖美国资产”叙事阶段性抬头，长期看高债务与再融资压力是美债波动的核心约束 [2] 根据相关目录分别总结 美债利率 - 截止1月23日，10年期美债收益率两周上升5bp，走高至4.24%；和两周前相比，2年期美债收益率走高11bp，30年期美债收益率走低3bp [3] 美债市场 - 1月上旬美债发行久期小幅回升，3年期575.4亿，10年期389.2亿，30年期219.7亿 [3] - 美国12月财政赤字回落至1447.5亿美元，12个月累计赤字小幅回升至1.67万亿美元 [3] 衍生品市场 - 美债期货净空头持仓小幅回落，截止1月20日投机者、杠杆基金、资产管理公司、一级交易商的净空头持仓回落至506万手，利率市场空头对冲需求短期开始回落 [3] - 近两周联邦基金利率期货市场从净多头转向净空头状态，回落至9.82万手 [3] 流动性 - 12月美联储连续第三次降息25bp，点阵图维持明年仅一次降息的指引，宣布启动每月400亿美元的储备管理购买，隐含隔夜利率显示1月大概率不降息 [4] - 美国财政TGA存款余额截止1月21日规模两周环比增加876亿美元，同时美联储逆回购工具两周减少49.1亿美元，整体货币市场仍处充裕状态 [4] 美国经济 - 截止1月17日美联储周度经济指标2.34（两周前为1.88），显示经济环比短期走强 [4] 重点解读 - 近两周美欧贸易与地缘政治摩擦点燃风险情绪，日本超长期国债暴跌成为全球利率重定价的放大器，其利率上行通过相关机制传导至美债长端，跨市场相关性上升 [9] - 近期“卖美国资产”叙事抬头，风险资产估值受压，美债收益率上行抬升贴现率，对股票与信用资产形成估值压制，风险资产回调，避险资产如黄金受益 [9] - 更长期看，本轮美债波动根源在于美国债务规模高企与再融资压力上升的结构性问题，任何外部冲击或流动性扰动都可能放大为期限溢价的集中重估，长端利率更易非线性跳升，美债波动性中枢或阶段性抬升 [10]

核心观点 - 本周（2025年12月29日至2026年1月初）为跨年过渡周，市场因假期安排和关键数据延迟发布，整体波动性可能减弱 [1][5] - 美联储12月货币政策会议纪要是本周最值得关注的事件，可能对美元指数走势产生重要影响 [5][11] - 原定于本周发布的美国12月非农就业报告因政府停摆导致的系统性延迟，将推迟至2026年1月9日发布 [1][5] 宏观经济事件与数据 - **美联储会议纪要**：将于本周三（时间未具体指明，可能为美国时间）公布12月货币政策会议纪要，这是研判美联储未来政策走向的关键依据 [5][11] - **美联储近期行动**：美联储于12月11日宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.5%-3.75%，此为年底第三次连续降息 [5][11] - **市场反应**：12月利率决议公布当日，美元指数从开盘价99.21点暴跌至收盘价98.56点，次日延续跌势 [5][11] - **关键经济数据发布安排**：美国12月非农就业报告、失业率等数据因数据发布系统性延迟，改期至2026年1月9日21:30公布 [1][5] - **1月9日将公布的数据**：包括12月非农就业人数（前值64K）、失业率（前值4.6%）、平均时薪月率（前值0.1%）、11月消费者信贷变动（前值增加91.8亿美元）、12月消费者通胀预期（前值3.2%）、9月营建许可（前值133万套）、9月新屋开工（前值130.7万套）等 [2][7] 全球市场交易安排 - **元旦假期休市**：2026年1月1日（周四），全球主流交易所及衍生品市场普遍休市 [3][8] - **股票市场**：美国（纽约证券交易所）、德国、英国、中国、日本、澳大利亚、加拿大、法国、韩国、西班牙、新西兰、意大利等国主要证券交易所均全天休市 [3][8] - **衍生品市场**：芝商所（CME）旗下贵金属、美国原油、外汇、股指期货及美债期货合约交易全天暂停；洲际交易所（ICE）旗下布伦特原油期货合约全天交易暂停 [3][8] - **元旦前夕（12月31日）安排**：纽约证券交易所正常交易；但芝商所（CME）美债期货与洲际交易所（ICE）布伦特原油期货将提前休市 [4][9]

文章核心观点 - 日本央行预计将在12月18-19日会议上将政策利率从0.50%提高到0.75%（加息25个基点），此举将压缩日元套利空间，可能引发全球资金去杠杆并平仓海外风险资产，从而对全球市场形成压力 [4][7] - 与2024年7月超预期的“黑天鹅”事件不同，本次加息已被市场部分预期，因此引发市场剧烈波动的概率较低，但若日本央行释放偏鹰信号或加息50个基点，仍会对全球风险资产造成短期压力 [15] - 日本加息对各类资产的短期冲击可控，且不会改变其中长期逻辑，美股、A股、港股及黄金的中长期走势仍取决于各自的基本面、流动性及宏观背景 [15][16] 日元套利逻辑被破坏 - 日元因长期超宽松政策（如2024年3月前政策利率维持在-0.1%）成为全球最重要的低息资金来源之一，催生了成熟的“日元套利”交易：借入低息日元，兑换成美元等高息货币，再投资于美股科技股、新兴市场资产及加密货币等风险资产 [8][9] - 日本加息将直接推高借入日元的成本，对高杠杆资金影响尤为显著，例如杠杆10倍时，借入成本从0.5%升至0.75%加上1%摩擦成本，整体成本将从5.5%升至7.75%，可能吞噬大部分套利利润 [10] - 加息预期常伴随日元走强预期，可能产生汇率损失，进一步压缩套利收益，导致套利交易被迫降杠杆和平仓 [10] - 去杠杆过程将冲击全球风险资产，首当其冲的是杠杆最高、最易调整的仓位，如美债和高杠杆利率衍生品（美债期货等），随后波及美股高估值科技股和加密货币等高风险资产 [12][13] 如何影响各类资产 - 若日本央行仅加息25个基点且符合市场预期，对全球市场的冲击相对可控；若释放偏鹰信号或加息50个基点，则短期会对全球资本市场造成压力，风险资产（股票、期货、加密货币）可能承压，美债收益率在去杠杆初期或上行，黄金也可能因流动性需求面临阶段性抛售 [15] - 美联储若在此期间采取降息或偏鸽派政策，全球流动性宽松预期将有助于缓冲日元加息带来的套利压力 [15] - **美股**：短期核心矛盾在于流动性和AI情绪，市场可能因数据与预期差异而震荡；中期需警惕美国经济滑向“滞胀”的风险 [16] - **A股**：长期趋势取决于政策支持的持续性及基本面改善能否得到证实 [16] - **港股**：对外围流动性和风险情绪高度敏感，但决定方向的核心仍是基本面；若基本面改善叠加流动性宽松，港股具备较大上涨弹性；若基本面走弱，无论流动性松紧，都将影响下跌节奏与幅度 [16] - **黄金**：配置逻辑清晰，在全球市场效率下降、财政赤字与货币扩张加剧、国家信用被透支的背景下，其作为不依赖任何信用背书的全球共识资产，吸引力将持续存在 [16]

市场核心观点 - 在11月失业率意外上升后，债券交易员大举押注短期美债而非长期美债，推动收益率曲线陡峭化交易 [1] - 市场预期美联储明年至少还会再降息两次，尽管通胀顽固且经济增长强劲 [1] - 2年期与30年期美债收益率利差扩大至四年多来最大幅度，周二达到约137个基点，为2021年11月以来最高水平 [1][10] 收益率曲线动态 - 2年期和30年期美债收益率利差周二扩大至约137个基点，较周一的约132个基点显著走阔，一天内盈利可达300万美元 [1][2] - 10年期美债收益率被锁定在4%至4.5%的区间，周二在4.15%附近交易 [1] - 2年期收益率被美联储和降息预期锚定，而长期收益率则对经济未衰退和顽固通胀做出反应 [1] 市场头寸与交易活动 - 美债期货持仓量数据变化显示，收益率曲线短端出现新的多头头寸，押注曲线陡峭化的头寸正在加速积累 [1] - 周二出现一笔1500万美元的溢价头寸，目标是长期美债更深层次的抛售 [1] - 周一有一笔大额利差交易与2年期和30年期利差扩大走势一致，其风险权重为每基点60万美元 [2] - 截至12月15日当周，摩根大通调查显示投资者的直接多头头寸上升了6个百分点，从中性转为多头 [2] SOFR期权市场动向 - 在SOFR期权市场，3月26日、6月26日和9月26日到期的期权交易中，过去一周风险敞口显著增加 [5] - 交易员大量建仓SOFR 3月26日到期的96.375/96.50/96.625/96.75看涨期权组合，以对冲鸽派政策情景 [5] - 为对冲下行风险，3月26日到期的96.375/96.3125/96.1875看跌期权组合及96.50/96.4375/96.375/96.3125看跌期权组合也获得买入 [5] - 96.50行权价的持仓量最大，其3月26日看涨和看跌期权的未平仓合约量都很高；96.375行权价持仓量位居第二 [7] 国债期权市场情绪 - 过去一周，用于对冲美国国债风险的溢价持续向看跌期权溢价倾斜，长期债券合约中看跌期权溢价高于看涨期权溢价 [10] - 1个月期25天delta值已降至8月以来的最低水平 [10] - 这一趋势反映出投资者对收益率曲线陡峭化的国债需求旺盛，预期长期收益率曲线表现将逊于短期和中期曲线 [10]

芝商所技术故障事件 - 芝商所发生技术故障影响交易，问题持续时间已超过2019年一次类似的技术故障事件[1] - 数据中心故障影响了多个市场，包括原油和美债期货[1] - 个股在盘前交易中未受此次技术故障影响[1] 标普500指数表现 - 标普500指数恐创4月以来的首个月度下跌[1] - 故障发生前，该美国基准股指期货基本持平[1] 市场参与者反应 - 部分市场参与者将利用可能的价差进行交易[1] - 多数交易者出于风险考量会暂停交易直至故障排除，否则可能面临亏损[1] 零售股表现 - 随着黑色星期五购物季全面展开，谷歌母公司Alphabet Inc股价上涨逾1%[1] - 亚马逊股价在盘前交易中走稳[1]

货币政策与美联储动态 - 美联储在10月货币政策会议上宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.75%至4.00%之间，这是今年以来第二次降息[2] - 美联储同时宣布将于12月1日正式结束缩减资产负债表的计划[2] - 美联储内部共识破裂，出现六年以来首次“双向异议”，理事斯蒂芬·米兰主张降息50个基点，而堪萨斯城联储主席杰弗里·施密德则倾向于维持利率不变[2] - 美联储主席鲍威尔释放复杂信号，表示“12月再次降息并非板上钉钉”，市场对12月降息的概率已从会议前的90%降至约70%[2][5] - 多位美联储官员立场相反，达拉斯联储主席洛根和堪萨斯城联储主席施密德反对进一步降息，而美联储理事沃勒持鸽派立场，认为应在12月降息[2][5] 美国经济基本面与数据 - 美国9月通胀攀升至1月以来最高水平，牛肉等民生商品价格飙升[3] - 持续的政府“停摆”导致美国劳工统计局员工休假，包括就业数据在内的重要经济数据收集工作被无限期暂停[3] - 美国政府的关税政策使商品成本上升，消费者承担关税总成本的50%到70%，美国银行预测关税会让核心PCE指标再上涨0.5个百分点[3] - 美国通胀下行进展缓慢，9月服装价格上涨0.7%，通胀的结构性粘性可能延长美债收益率高位运行时间[5] 债务与财政状况 - 美国联邦政府债务规模已突破35万亿美元，债务与GDP之比升至143%，创历史新高[5] - IMF预测到2030年美国债务率或突破143%[1] - 美国债务问题被视为悬在美债市场上的“达摩克利斯之剑”，有投资者开始抛售美债期货，押注高财政赤字与国债超额发行将持续推高收益率[5] 市场表现与投资者行为 - 截至10月末，中美10年期国债利差进一步走阔至约230个基点，截至10月31日，该利差已扩大至228.87个基点，较前一周再度扩大13.88个基点[1][3] - 10年期美债收益率在近期波动后，下一重要阻力位在4.0%心理关口附近[6] - 在美国总统大选年份，美债市场波动率通常较非选举年高出10-15%[6] - 更多投资者正调整策略应对美债市场不确定性，有建议转向期限较长的债券以降低对短期政策波动的暴露风险[6] 全球背景与影响 - 中美利差的变化被视为影响全球资本流动的重要变量[3] - 在全球经济与政策周期分化的背景下，市场参与者需要适应更高水平的波动性和不确定性[3] - 欧元区10月CPI同比上涨2.1%，较9月的2.2%略有回落[5]

核心观点 - 美国劳动力市场降温强化美联储"预防式"降息预期 市场完全定价9月降息[4][11] - 战术性超配A股 因经济转型加速 无风险收益下沉 资本市场改革及流动性稳定支撑"转型牛"行情[4][12] - 战术性标配美债与黄金 因货币政策趋松及地缘政治升温分别提供支持[4][12] - 战术性低配美元 因降息预期削弱其利息回报及相对货币表现[4][13] 大类资产表现回顾 - 全球权益资产中A股领涨 上证综指年初至今涨15.48% 过去1周涨1.52% 过去1年涨43.14%[7] - 科创50指数表现突出 年初至今涨35.30% 过去1年涨104.26%[7] - 港股恒生指数年初至今涨31.55% 恒生科技指数涨34.04%[7] - 美股标普500年初至今涨11.95% 纳斯达克涨14.66%[7] - 伦敦金现年初至今涨38.81% 过去1年涨41.32%[7] - 美元指数年初至今跌10.01% 布伦特原油跌9.19%[7] 近期事件分析 - 美国非农就业基准变动初值下修91.1万人 高于市场预期的70.0万人 反映劳动力市场边际降温[9] - 欧洲央行维持三大关键利率不变 存款机制利率2.00% 主要再融资利率2.15% 边际借贷利率2.40%[9] 战术性配置逻辑 - A股超配因经济能见度提高 无风险收益下沉 资本市场改革及行情扩散至全面板块[4][12][14] - 美债标配因货币政策趋松预期及美国景气度边际收敛支撑[4][11][14] - 黄金标配因地缘政治升温及美联储政策调整降低持有成本[4][12][14] - 美元低配因降息预期削弱利息回报及通胀预期上行[4][13][14] - 原油低配因全球需求偏弱及OPEC+增产计划压制价格[14] 组合表现追踪 - 战术性资产配置组合上周收益率1.28% 累计超额收益率3.49% 年化2.88%[17][18] - 累计绝对收益率11.50% 年化9.43%[17][18] - 组合权重涵盖权益55.62% 债券39.36% 商品5.02%[21]

市场降息预期与押注 - 交易员大举押注美联储9月降息50个基点 对应期权合约达32.5万份 权利金成本约1000万美元 若降息50基点实现 头寸将获利高达1亿美元 [1] - 尽管7月PPI环比增速创三年最大涨幅 但交易员对50基点降息的押注丝毫未减 [1] - 交易员对美联储9月降息25基点的概率定价约为80% [1] 美债市场动态 - 美债结束连续三天抛售 收益率全线走低 表明市场倾向相信美联储下月采取行动 [1] - 摩根大通客户调查显示 投资者正从空头仓位转向中性仓位 直接空头头寸下降4个百分点至月内低点 中性头寸升至月内高点 [1][2] - 资产管理公司增持长期和超长期债券期货净多头头寸 而对冲基金增持10年期美债期货净空头头寸 同时削减长期国债期货空头仓位 [3] 期权市场信号 - 长期债券期权偏度倾向于看跌期权 交易员愿支付更高溢价对冲长期债券期货抛售 [3] - 前端到中期期权偏度略微倾向看涨期权 交易员在为曲线反弹进行对冲 [3] - 期权布局整体反映市场对收益率曲线陡峭化的需求 [3] 鲍威尔讲话风险 - 鲍威尔杰克逊霍尔讲话将直接验证或推翻市场货币宽松预期 [1] - 美债面临最大风险是美联储主席选择给9月降息"泼冷水" [1] - 若鲍威尔未达鸽派预期 收益率曲线前端易受看跌修正冲击 [3]

市场对美联储降息的预期 - 交易员大举押注美联储将在9月降息50个基点，尽管7月PPI环比增速创三年最大涨幅，但押注未减 [1] - 押注9月降息50基点的期权合约高达32.5万份，权利金成本约1000万美元，若降息50基点将获利高达1亿美元 [1] - 交易员对美联储9月降息25基点的概率定价约为80% [1] 市场情绪与仓位变化 - 美债结束连续三天抛售，收益率全线走低，表明市场倾向于相信美联储将采取行动 [1] - 摩根大通客户调查显示，投资者正从空头仓位转向中性仓位，直接空头头寸下降4个百分点至月内低点 [2] - 市场整体看跌情绪在鲍威尔讲话前减弱，直接空头和中性头寸百分比分别处于7月14日以来最低和最高水平 [2] 机构投资者策略分化 - 资产管理公司在截至8月12日的一周内增持了长期和超长期债券期货的净多头头寸 [3] - 对冲基金增持了10年期美债期货的净空头头寸，同时削减了长期国债期货的空头仓位 [3] - 长期债券期权偏度倾向于看跌期权，交易员愿支付更高溢价对冲长期债券抛售；而前端至中期期权偏度略倾向于看涨期权，反映市场布局收益率曲线陡峭化需求 [3] 关键事件风险 - 鲍威尔在杰克逊霍尔会议的关键讲话将直接验证或推翻市场对货币宽松政策的预期 [1] - 市场面临的最大风险是美联储主席选择给广受期待的9月降息“泼冷水” [2] - 如果鲍威尔未表现出市场预期的鸽派程度，收益率曲线前端将容易受到看跌修正冲击 [3]