美股 证券研究报告 2025 年 08 月 02 日 瑞幸咖啡（LKNCY）25Q2 业绩点评：营收高增+盈 利能力持续增强，门店扩张与国际化布局齐头并进 事件：北京时间 2025 年 7 月 30 日，瑞幸咖啡（LKNCY）发布 2025 年第二季度报告。2025 年第二季度，公司实现总净收入 123.59 亿元，同比增长 47.1%；其中，产品销售收入 94.91 亿元，同比增长 44.9%；联营门店收入 28.67 亿元，同比增长 55.0%。从费用端来看，2025 年 第二季度销售和营销费用率为 4.8%，同比-0.3pct；配送费用占收入比重从去年同期的 7.2%同 比+6.3pct 至 13.5%，主要系外卖单量提升。 2025 年第二季度 Non-GAAP 净利润为 13.99 亿 元，净利润率为 11.3%，同比-0.3pct。 海外行业报告 | 行业动态研究 运营数据方面，公司门店规模及交易客户数持续增长。2025 年第二季度，公司单季净新开门 店 2,109 家，总数达到 26,206 家；其中，自营门店 16,968 家，联营门店 9,238 家，位居行业 领先地位。同时，季度月均交易客 ...

宏观经济 - 美联储保持政策利率不变，但将经济表述从"稳健扩张"变为"放缓"，票委分歧为1993年以来首次出现两张反对票 [2] - 鲍威尔记者会释放鹰派信号，降低市场对9月降息预期，全年降息幅度预期从46个基点降至36个基点 [5] - 美国6月核心PCE通胀同比上涨2.8%创4个月新高，预计美联储9月按兵不动，10月和12月各降息一次至年末政策利率3.83% [4] - 中国7月制造业PMI降至49.3延续收缩，服务业PMI放缓，新订单和出口订单指数进一步收缩显示抢出口效应结束 [5] 行业动态 - 科技行业2Q25业绩分化：高通预计FY25E非苹果业务营收同比增15%，联发科旗舰芯片营收预计增40%，XR/三折叠/AI眼镜成新增长点 [6] - 中国通过《人工智能+行动意见》开放场景和政策支持，网信办就H20算力芯片漏洞约谈英伟达 [4] - 美国SEC推出加密项目计划支持区块链交易，可能推升资产代币化热情 [4] - 特朗普威胁强制药企60天内降价导致制药股大跌，医疗保健成美股跌幅最大板块 [4] 公司研究 中国生物制药(1177 HK) - 创新药收入占比从2015年11%提升至2024年42%，17款创新药获批，肿瘤领域安罗替尼已获批9个适应症 [7][9] - 2024年研发投入占比17.6%，PDE3/4抑制剂TQC3721等管线具备海外授权潜力，首次覆盖给予买入评级，DCF目标价9.4港元 [7][8] - 生物类似药样本医院市场容量240亿元，化学仿制药收入2024年同比增3.1%，集采影响已出清 [9] Meta(META US) - 2Q25营收同比增22%至475亿美元超预期，AI驱动广告展示量和价格增长，净利润同比增36%至183亿美元 [10] - 上调FY25-27营收预测5%-10%，目标价升至860美元对应30倍FY25 PE，维持买入评级 [10] 微软(MSFT US) - 4QFY25营收同比增18.1%至764亿美元，Azure收入同比增39%超指引，预计1QFY26资本支出超300亿美元同比增50% [11] - DCF目标价上调18%至601.5美元，对应2026/27财年PE 38.8倍/33.6倍 [11] 瑞幸咖啡(LKNCY US) - 2Q25营收同比增47%至124亿元，毛利率提升2.9个百分点至62.8%，活跃用户单季增1700万 [12][15] - 全年开店目标或从4000家上调至7000家，美国市场处探索阶段，目标价上调至44.95美元对应25倍2025年PE [13][14] 环球市场表现 - 恒生指数年内累计涨45.32%，恒生科技指数涨44.87%，美股纳指涨40.71% [2] - 港股材料、工业与必选消费领跌，资讯科技与医疗保健跑赢；A股钢铁、有色、地产板块大幅回调 [3][4] - 京东拟22亿欧元收购德国Ceconomy，苹果在华收入增速两年来首度转正 [4]

中国消费品牌十年发展 - 过去十年是中国消费黄金十年，也是品牌跌宕起伏的十年 [2] - 野蛮生长阶段以"快速"、"出奇"、"流量"为竞争关键词，品牌通过快速开店、新奇营销和直播电商迅速崛起 [3] - 红利见顶后消费回归理性，快速扩张策略失效，品牌增长失速 [4] 肌肉型增长模式 - 德鲁克提出的"肌肉型增长"强调内生价值积累，而非表面规模膨胀 [7] - 区别于"脂肪型增长"，该模式注重客户资产沉淀、效率优化与竞争壁垒构建 [8] - 瑞幸2025Q2财报验证该模式：总净收入123.58亿元（+47.1%），营业利润17亿元（+62%），营业利润率13.8% [9] 瑞幸四大核心能力 产品创新 - 联名热播剧《长安的荔枝》系列首周销量850万杯，健康饮品"羽衣轻体果蔬茶"两周销量1120万杯 [16] - 推出"百卡冰咖季"和"三个100"标准（100%真茶鲜萃/动物乳脂/100kcal），建立专属茉莉花产区保障原料品质 [16][18] 品牌建设 - 2025年保持高频联名（长安的荔枝/海绵宝宝/Wiggle Wiggle等），强化年轻消费群体触达 [20] - 推出AI智能体实现个性化推荐，用户粘性持续增强 [22] 运营效率 - 构建"需求洞察-产品研发-供应链响应-门店执行-用户反馈"闭环体系 [25] - 2025Q2自营门店同店销售增长13.4%，联营门店收入增长55%，净新增门店2109家至总数26206家 [27] 供应链建设 - 投资30亿元建设厦门生产基地（年烘焙产能5.5万吨），布局全球优质咖啡豆产地 [29] - 通过咖啡文化节和巴西主题店强化供应链合作，抵御国际咖啡期货价格波动风险 [29] 行业启示 - 瑞幸案例证明"肌肉型增长"需产品/品牌/运营/供应链四维协同 [14] - 单纯快速扩张易陷入"开店-关店"恶性循环，客户资产沉淀和效率优化才是穿越周期关键 [30][31]

报告公司投资评级 报告未提及瑞幸咖啡投资评级相关内容 报告的核心观点 - 瑞幸咖啡2Q业绩表现良好，收入和利润均同比增长，持续聚焦市场份额和规模增长，经营杠杆释放使利润率在配送费率提升情况下维持相对稳定，未来将继续扩大市场份额和保持开店速度以实现收入增长并稳定利润水平 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩概述 - 7月30日瑞幸咖啡公布2Q业绩，收入124亿元，同比增长47%；经调净利14亿元，同比增长44%；月均交易用户数9170万人，同比增长32%；门店总数达26206间，环比净增2109间 [1][5] 门店情况 - 直营门店：收入91.4亿元，同比增长46%，同店收入增长13.4%，环比提升5.3pct；截至2Q末总数达16968间，环比净增1370间，包括新加坡净增6间、美国净增2间；经营利润率21%，同比下降0.5pct，环比提升3.9pct [1] - 加盟门店：收入28.7亿元，同比增长55%；原材料销售等各项费用同比有不同程度增长；截至2Q末总数达9238间，环比净增739间，包括马来西亚净增16间 [1] 费用与利润 - 费用：租金及其他运营成本率等多项费用率同比下降，配送费用率同比增长6.3pct，主因外卖平台订单量大幅增加 [2] - 利润：毛利率62.6%，同比提升2.7pct，主因产品组合变化和供应链优势提升；经调营业利润18.5亿元，同比增长61%，经调营业利润率15%，同比提升1.3pct；经调净利14亿元，同比增长44%，经调净利率11.3%，同比下降0.2pct，主因有效税率提升 [2] 产品与供应链 - 产品：2Q上新20余款现制饮品，强化产品健康属性，推出多款新品，羽衣轻体果蔬茶上市两周销量突破1120万杯 [2] - 供应链：第四座烘焙工厂厦门创新产业园6月开工建设，投产后年咖啡烘焙总产能将跃升至15.5万吨 [2] 未来展望 - 公司将持续致力于扩大市场份额，保持较高开店速度，抓住用户需求扩容机遇实现收入快速增长，通过规模优势和运营效率提升对冲配送费用影响，保持相对稳定利润水平 [3][6]

财务表现 - 2025年第二季度总净收入123.59亿元，同比增长47.1% [2] - 二季度GAAP营业利润17.00亿元，同比增长61.8%，营业利润率提升至13.8% [2] - 二季度GMV达141.79亿元 [2] 门店运营 - 二季度自营门店收入91.36亿元，同比增长45.6%，同店销售增长13.4% [4] - 联营门店收入28.67亿元，同比增长55.0% [4] - 二季度净新开门店2109家，全球总门店数达26206家 [6] - 中国市场净增2085家门店，总数26117家（自营16903家，联营9214家） [6] - 国际市场净增24家门店，海外总数89家（新加坡63家、美国2家、马来西亚24家） [6] 市场战略 - 美国市场开设2家试营业门店，重点验证品牌定位和本土化运营 [7] - 公司强调数字化选址能力和执行力，保持行业领先扩张速度 [6] - 上半年总计净增超3800家门店，快于年初规划 [6] 产品与用户 - "百卡冰咖季"主打低热量产品，橙C美式累计售出超3.5亿杯 [8] - 新品羽衣轻体果蔬茶上市两周销量突破1120万杯 [8] - 二季度月均交易客户数9170万，同比增长31.6% [8] - 累计交易客户数突破3.8亿 [8] 供应链建设 - 厦门创新产业园动工，投产后年咖啡烘焙总产能将达15.5万吨 [8] - 该项目将创造中国咖啡行业最大烘焙产能规模 [8] 行业展望 - 中国咖啡消费习惯持续培养，市场空间巨大 [6] - 公司聚焦规模增长，依托产品创新和用户洞察应对市场变化 [9] - 外卖平台补贴活动带来用户拉新和活跃度提升的积极效果 [10]

财务表现 - 公司2025年第二季度总净收入达123 59亿元人民币 同比增长47 1% [1] - GAAP营业利润同比增长61 8%至17 00亿元人民币 营业利润率提升至13 8% [1] 门店运营 - 自营门店收入91 36亿元 同比增长45 6% 同店销售增长率13 4% [1] - 联营门店收入28 67亿元 同比增长55 0% [1] - 二季度净新开门店2109家 全球总门店数达26206家 中国市场门店总数26117家 [1] 产品与客户 - 公司推出的"百卡冰咖季"和羽衣轻体果蔬茶累计销量可观 [1] - 月均交易客户数同比增长31 6%至9170万 创历史新高 [1] - 累计交易客户数突破3 8亿 [1]

财务表现 - 2025年第二季度总净收入为123 59亿元人民币 同比增长47 1% [1] - 二季度GAAP营业利润同比增长61 8% 达17 00亿元人民币 营业利润率提升至13 8% [1] - GMV达141 79亿元人民币 [1] 门店运营 - 二季度净新开门店数2109家 全球总门店数达26206家 [1] - 中国市场净增2085家门店 总数达26117家 其中自营16903家 联营9214家 [1] - 国际市场净增24家门店 海外总数达89家 包括新加坡63家自营 美国2家自营 马来西亚24家加盟 [1] 自营与联营业务 - 自营门店收入达91 36亿元人民币 同比增长45 6% [1] - 自营门店同店销售增长率实现13 4%的双位数增长 [1] - 自营门店营业利润达19 22亿元人民币 同比增长42 3% [1] - 联营门店收入同比增长55 0% 达28 67亿元人民币 [1] 产品表现 - "百卡冰咖季"主打清爽低热量 橙C美式累计售出超3 5亿杯 [2] - 羽衣轻体果蔬茶上市两周销量突破1120万杯 [2] 用户数据 - 二季度月均交易客户数同比增长31 6% 达9170万 创历史新高 [2] - 截至二季度末累计交易客户数突破3 8亿 [2]

行业趋势 - 现制饮品行业加速咖啡消费市场教育与饮用习惯培养 [1] - 咖啡赛道竞争围绕产品创新、门店扩张和用户体验展开 [2] 公司业绩 - 2025年第二季度总净收入123.59亿元（17.23亿美元），同比增长47.1% [1] - 营业利润同比增长61.8%至17亿元，营业利润率提升至13.8% [1] - 第二季度总净收入超过星巴克中国同期营收两倍（星巴克中国区净收入7.9亿美元） [1] - 上半年总净收入212.24亿元，创历史新高 [1] 门店与销售表现 - 自营门店同店销售增长率13.4%，超过一季度8.1%的水平 [2] - 联营门店收入同比增长55%，大幅高于2024年同期的24.5% [2] - 门店总数达26206家，净新开门店2109家（日均新增23家） [4] - 海外门店89家，同比增长140%（上年同期37家） [4] 产品创新与营销 - 夏季推出"百卡冰咖季"系列，包括羽衣轻体果蔬茶、长安的荔枝系列等 [2] - 羽衣轻体果蔬茶上线两周销量突破1120万杯 [2] - 2025年上半年与多邻国、海绵宝宝等IP联名，提升品牌影响力 [8] - 与热播剧《长安的荔枝》合作推出主题产品及周边 [8] 供应链与运营效率 - 计划2025-2029年向巴西采购24万吨咖啡豆 [5] - 厦门烘焙工厂动工，未来年咖啡烘焙总产能将达15.5万吨 [6] - 数字化覆盖全链路，实现需求预测、资源调配、门店效率优化 [6] 用户增长 - 二季度新增交易客户数超2870万，月均交易客户数同比增长32%至9170万 [8] - 累计交易客户数突破3.8亿 [8] 战略与展望 - 聚焦规模增长，强化供应链、产品创新与用户洞察 [9] - 未来关注市场份额增长，巩固市场领先地位 [9]

产品表现 - 瑞幸咖啡新品绿沙沙拿铁首周销量突破900万杯 [1] - 羽衣轻体果蔬茶上线2周销量突破1120万杯 [6] - 荔枝冰萃系列联名热播剧《长安的荔枝》上线两天一度断货 [6] 产品创新 - 绿沙沙拿铁融合东北绿豆风味与IIAC金奖咖啡豆 满足解暑与品质双重需求 [4] - 羽衣轻体果蔬茶引领健康生活方式 配套周边"努力鱼"和"聪明鱼"发条玩具上线50万件两天售罄 [6] - 荔枝冰萃系列配套周边挂件首批三天基本售罄 [6] 营销策略 - 与多邻国联名推出"屁屁杯"周边7月6日上线即售罄 相关话题在社交平台持续升温 [4] - 联名短剧《偶们结婚鸟》以年轻化内容形式精准互动 [4] - 将咖啡与学习场景结合 打造"学习搭子"概念 提供超越产品的情绪价值 [7] 行业影响 - 通过产品创新、IP联名、内容共创持续打造爆款 销量增长同时强化品牌文化符号属性 [7] - 绿沙沙拿铁热销体现现制饮品行业以"价值塑造"破局内卷的营销范例 [7]

联名合作与新品发布 - 优衣库与泡泡玛特推出Labubu联名系列，这是双方第二次合作，也是泡泡玛特第五次联名[3] - 瑞幸推出首款果蔬汁产品羽衣轻体果蔬茶，并与海绵宝宝联名，含四种果蔬成分[4] - 妙可蓝多上新"云朵芝士"，含草莓舒芙蕾和芝士原味两种口味，热量分别为135kcal和138kcal[4] - 蒙牛推出奶特抹茶牛乳，使用浙江径山抹茶粉[6] - 星巴克日本推出ME MOMENT™系列夏季瓶装饮料，含阳光青柠与热带风味两种口味[6] - 挪瓦咖啡与华厦眼科联名推出"好养眼"蓝莓不老莓美式[6] - 蜜雪冰城与《西游记》联动推出雪王霸气桶及联名周边[22] - 立顿推出冻干速溶茶粉彩虹条，含四种茶风味[22] 公司战略与业务调整 - 海底捞推出22元工作日自助午餐，计划关闭低效门店并新增40-60家新店[10] - 丘比宣布退出儿童食品业务，2026年8月底停止生产[12] - 飞鹤与立高食品设立合资公司鹤立(内蒙古)乳业，注册资本2500万人民币[18] - 麦当劳中国计划未来三年在无锡新开90余家餐厅[14] - 百事公司关闭美国加州菲多利工厂，影响480名员工[15] - 小罐茶进军瓶装茶饮料市场，推出高香无糖茶[15] - 联合利华出售科特迪瓦公司业务给当地财团[19] 融资与投资 - 飞熊领鲜完成近亿元C轮融资，由河北临空私募基金与北京意诚阳光资产联合投资[19] - 玛氏与雷蛇成立合资公司，推动电竞零食品牌RESPAWN全球发展[20] - Track suit获得2500万美元B轮融资，提供品牌营销工具[19] - Fermat Commerce获得4500万美元B轮融资，专注电商营销服务[19] 美妆与时尚 - 泡泡玛特旗下珠宝品牌POPOP在上海开设全国首店[25] - 香奈儿推出循环材料平台Nevold，专注纺织边角料再利用[25] - 珀莱雅任命汪奕峰为产品开发负责人兼孵化品牌副总经理[28] - 袋鼠妈妈推出全球首款荔枝奢享亲子护肤礼盒[27] - 罗杰杜彼发布与Dr. Woo合作的王者系列单飞行陀飞轮腕表[27]