投资评级 - 报告对上海家化的投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩表现强劲，收入与利润均实现高速增长，扣非净利润成功扭亏为盈，验证了其战略调整与组织改革的正确性 [3] - 公司正从过去的调整阵痛期迈入业绩兑现期，展望未来将持续加大在品牌建设和新品研发上的投入，夯实核心品牌增长势能 [3] - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.33/5.04/5.81亿元，对应市盈率分别为43/37/32倍 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营收49.61亿元，同比增长10.83%；归母净利润4.05亿元，同比增长149.12%；扣非归母净利润2.31亿元，同比增长92.35% [1] - 单三季度实现营收14.83亿元，同比增长28.29%；归母净利润1.40亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润959万元，扭亏为盈 [1] - 单三季度毛利率为61.48%，同比提升7.0个百分点，主要系高毛利新品销售增长、线上直营占比提升及部分原材料采购成本下降所致 [2] - 单三季度销售/管理/研发费用率分别为49.89%/10.38%/2.96%，分别下降0.13/1.02/0.12个百分点，经营效率优化 [2] - 2025年前三季度存货周转天数95天，同比减少19天；应收账款周转天数40天，同比减少22天 [2] - 2025年第三季度经营性现金流净额为0.52亿元，去年同期为-2.19亿元，主要由于经营改善带动提升 [2] 业务分项表现 - 单三季度美妆/个护/海外/创新品类营收占比分别为23.9%/40.9%/24.6%/10.6% [1] - 美妆业务第三季度同比增长272.3%，个护业务同比增长13.8% [1] - 海外业务前三季度营收下跌2%，但第三季度跌幅收窄，利润层面亦减亏 [1] - 佰草集为三季度增长最大贡献来源，重塑经典单品“大白泥”带动该单品GMV实现近2亿元；新品仙草油反响热烈 [2] - 玉泽品牌年初至今线上GMV增长30%-40%，核心面霜已成亿元级产品；六神品牌年初至今线上GMV增长近40%，二代驱蚊蛋产品GMV已过亿 [2] 未来展望与预测 - 基于当前双11表现，公司旗下大多数品牌跑赢大盘，整体预期今年双11仍有望实现高两位数增长 [1] - 预测2025年营业收入为62.58亿元，同比增长10.2%；2026年营收68.27亿元，同比增长9.1%；2027年营收73.73亿元，同比增长8.0% [4] - 预测2025年净利润为4.33亿元，2026年净利润5.04亿元，2027年净利润5.81亿元 [4] - 预测2025年净资产收益率为6.2%，2026年为7.0%，2027年为7.6% [4]

秋冬护肤常见误区与正确做法 - 皮肤干燥是气温下降和空气湿度变低导致皮肤水分快速蒸发的正常现象 [1] - 很多人因方法不当导致补水保湿效果不佳 [1] 误区一：皮肤干就多涂爽肤水 - 多涂爽肤水只能暂时湿润皮肤表面 无法锁住水分 涂多了会带走皮肤保护油脂让角质层更干 [4] - 正确做法是爽肤水涂1遍 用手或化妆棉轻拍至吸收 之后叠加精华 乳液或面霜形成补水加锁水步骤 敏皮可加舒敏乳霜剂锁水效果更稳 [4] 误区二：面霜越厚重保湿力越强 - 面霜保湿效果和厚度无关 关键看成分是否适配皮肤 过于厚重的面霜可能含大量油脂皮肤吸收不了 只形成假保湿膜导致底层缺水还易堵毛孔 [6] - 正确做法是按肤质选面霜 干敏皮选质地柔润不黏腻 含神经酰胺 透明质酸的滋润款 混油皮 油痘肌选凝胶状或乳液状的清爽款 优先选含泛醇 玻尿酸钠的产品 避开厚重矿物油 [6] 误区三：频繁敷面膜能让皮肤水润 - 秋季皮肤屏障脆弱 每天敷面膜会让皮肤喝太多水 导致表层细胞过度水合屏障功能受损 变成敏感肌 高浓度营养成分面膜每天使用可能刺激肌肤引发痤疮等问题 [9] - 正确做法是根据肤质和需求选择适合的面膜类型和频率 秋冬季每周2至3次面膜即可满足肌肤需求 [9] 误区四：以油养肤适合所有人 - 以油养肤核心是用油脂修复皮肤屏障锁住水分 但不是所有肤质都适合 混油皮 油痘肌或皮肤状态健康的人盲目用厚重护肤油会堵毛孔加重出油长痘 [12] - 只有不敏感的干燥皮才适合用这种方式 [12] 误区五：秋季保湿不用涂防晒 - 秋季UVA紫外线穿透力比夏天更强 会破坏皮肤胶原蛋白和油脂分泌功能 导致皮肤干燥 长细纹 变暗沉 [14] - 正确做法是选SPF30加 PA三个加号的温和防晒 干敏皮可选物化结合款 油痘肌选纯物理款 室内每隔4至6小时补涂一次 室外搭配帽子 口罩防晒 [14] 误区六：换季直接换全套滋润型护肤 - 换季皮肤处于敏感适应期屏障功能较弱 突然全换成滋润型护肤品尤其成分复杂浓度高的产品 皮肤无法适应容易过敏或屏障受损 [16] - 正确做法是循序渐进换产品 先保留原有护肤品里的1至2件如温和洁面 基础保湿乳 再新增1件秋冬季专属产品如保湿精华或滋润面霜 观察3至5天没出现泛红刺痛再继续替换 [16] 误区七：频繁去角质能改善干燥 - 冬季皮肤代谢变慢 过度去角质会破坏皮肤天然保护屏障 让皮肤更干更敏感 [19] - 正确做法是冬季减少去角质频率 每日1至2次即可 要选温和的产品 避开颗粒粗糙的磨砂膏 [19] 误区八：保湿不用分肤质选万能保湿霜就行 - 不存在万能保湿霜 不同肤质保湿需求完全不同 干皮需要高保湿强锁水产品 油痘肌要清爽保湿还能控油避开厚重油脂和致痘成分 敏感肌要温和保湿同时修复屏障避开酒精等刺激成分 [21]

直播电商行业双十一表现 - 2025年天猫双十一开卖首小时，多个淘宝直播间率先破亿元，数量超去年开卖首日 [4] - 李佳琦直播间双十一首小时加购GMV同比保持增长，美妆、母婴、时尚、食品等细分品类增长显著，最高增长近80% [4] - 10月9日至10月19日，抖音电商平台超过4.1万商家的直播销售额同比增长500%，店播销售额破亿元的商家数量同比增长900%，销售额破千万元的店铺直播间数量同比增长200% [4] - 直播电商仍是今年双十一期间刺激消费的主要动力之一 [4] 头部主播策略与价值演变 - 头部主播如李佳琦、董宇辉赋予品牌的意义已超越带货，成为对品牌和产品的背书，其代言效果不亚于明星 [7] - 头部直播间的价值从"流量场"转化到"信任场"，主播角色从"带货一哥"升级为以专业力和信任度为纽带的超级KOL [9] - 凭借专业选品能力与真实反馈机制，头部直播间构建起"用户—直播间—品牌"的双向信任闭环，成为连接供需的关键枢纽 [9] - 一批曾经风光无限的主播如辛巴、小杨哥已渐渐退出舞台中央，竞争下半场转向对品牌的理解和产品把控力 [11] 选品趋势与消费需求变化 - 李佳琦直播间今年双十一更加关注秋冬季节类目，面霜和面膜市场占有量大，抗初老是核心趋势，以油养肤、情绪护肤流行 [6] - 近一年大促中，李佳琦直播间内宠物智能设备销售增长超700%，面部美容仪增长88%，精华油增长60% [11] - 消费者评判标准发展为"功能+情绪+信任"的"三位一体"综合价值，75%中国消费者偏好"长期主义"消费，超40%年轻人愿意为情绪价值买单 [11] - 国货品牌从"追随者"成长为"主力军"，品质耐用、文化认同与科技实力成为吸引年轻群体的核心要素 [10] 平台与机构运营动态 - 天猫总裁家洛观察发现，天猫平台每个直播间平均流量上涨了40%，主播讲解质量、用户停留时长得到极大提升 [7] - 行业共识是主播需花更多时间介绍产品，分享消费者感受，而非仅宣布价格 [7] - 双十一期间各大MCN机构的选品能力和供应链管理备受考验 [4] - 李佳琦仍是美ONE团队选品核心，爆品公式包括捕捉消费者最新需求、行业成分研究变化、产品品牌力与成分壁垒以及合适的价格机制 [10]

直播电商双十一表现 - 2025年天猫双十一开卖首小时多个淘宝直播间率先破亿元，数量超去年开卖首日 [1] - 李佳琦直播间双十一首小时加购GMV同比保持增长，部分细分品类最高增长近80% [1] - 抖音电商平台10月9日至10月19日超过4.1万商家直播销售额同比增长500%，店播销售额破亿元商家数量同比增长900% [1] 头部主播策略与价值演变 - 头部主播如李佳琦、董宇辉赋予品牌的意义超越带货，成为对品牌和产品的背书 [5] - 主播角色从“带货一哥”升级为以专业力和信任度为纽带的超级KOL，用户信任度、忠诚度和讨论度显著高于行业平均水平 [6] - 头部直播间构建“用户—直播间—品牌”的双向信任闭环，成为连接供需、降低决策成本的关键枢纽 [6] 选品趋势与品类增长 - 李佳琦直播间选品关注秋冬季节类目，美妆领域面霜和面膜市场占有量大，抗初老是核心趋势 [3] - 直播间爆品品类聚焦美妆，母婴、宠物等品类也表现出高增长态势 [4] - 近一年大促中，李佳琦直播间内宠物智能设备销售增长超700%，面部美容仪增长88%，精华油增长60% [7] 消费需求变化与国货崛起 - 消费者评判标准发展为“功能+情绪+信任”的“三位一体”综合价值，75%中国消费者偏好“长期主义”消费 [7] - 超40%年轻人明确表示“愿意为快乐买单”，情绪价值成为关键决策因子 [7] - 国货品牌从“追随者”成长为“主力军”，品质耐用、文化认同与科技实力成为吸引年轻群体的核心要素 [7] 行业竞争格局变化 - 直播电商从爆发式增长步入精细化运营的高质量发展阶段，头部直播间价值从“流量场”转化到“信任场” [6] - 一批曾经风光无限的主播如辛巴、小杨哥在此次双十一大促中已不见身影 [8] - 竞争下半场关键在于对品牌的理解和产品把控力，而非“最低价”吆喝 [9]

美妆区域的娇韵诗摊位前，摆放着三张白色化妆台，化妆台上整齐排列着粉底、眼影、口红等产品，专业美妆师正为入 场者打造妆容。坐在化妆台前的人身体微微前倾，看着镜子里的自己，任由美妆师用化妆刷在脸上细致涂抹，旁边等待 的人则围在展示架旁，拿起口红在手臂上试色，不时和身边人比对试色效果。 9 月 30 日天刚亮，广州珠江啤酒博物馆外的滨江步道就已陆续出现身影。有人背着双肩包，手里攥着打印好的市集导览 图；有人推着婴儿车，车兜里放着折叠购物袋，早早等候在入口附近，期待着李佳琦直播间 "所有女生的快乐市集・靓 靓派对" 开启。 上午 10 点，市集入口处的粉色拱门缓缓展开，工作人员身着统一的浅粉色工作服，手捧堆叠整齐的集章卡片，逐一递 到入场者手中。卡片上用彩色图标标注出 Olay、宝洁、娇韵诗等 30 余家品牌摊位的位置，还有互动打卡点的具体分 布，不少人刚接过卡片，就立刻低头用指尖在卡片上圈画，规划着首先前往的区域。 步入市集，各品牌摊位前迅速聚集起人群。Olay 摊位的展示台上，整齐摆放着即将在双 11 大促期间登陆李佳琦直播间 的新款护肤品，工作人员戴着白色手套，将面霜均匀涂抹在试用板上，旁边放着不同肤质的测试试 ...

核心观点 - 公司自主研发的雪莲花愈伤组织提取物完成新原料备案，标志着中国美妆企业利用现代生物技术系统性破解珍稀植物资源可持续开发与高效利用难题的标志性事件[3] - 新原料的诞生代表了企业从资源依赖向技术创造的战略转变，是其深耕生物技术与东方珍稀原料融合的必然成果[5] - 此次备案成功为品牌注入坚实科技内涵，完善了其东方肌肤方程式的原料支撑体系，推动着公司迈向以自主核心技术与可持续理念驱动的高质量发展新阶段[5] 研发背景与用户洞察 - 公司基于对东方肌肤需求、传统珍稀原料困境与消费者认知的三重深度洞察选择雪莲花作为新原料[7] - 19年间品牌累计投入67116小时开展调研，组织135场线下沟通会，覆盖44744名不同地域年龄的东方女性，通过43400人的肌肤临床测试提炼出东方肌肤六大核心特点[8] - 雪莲花愈伤组织提取物聚焦抗氧化舒缓修护多重核心功效，精准匹配东方肌肤色斑失水率高以及易受环境刺激等痛点[10] 原料选择与技术突破 - 雪莲花蕴含黄酮多糖多酚紫丁香苷绿原酸等丰富活性成分，天然具备卓越抗氧化舒缓修护护肤潜力[13] - 传统开发模式面临野生雪莲花生长周期长繁殖率低已成国家二级保护植物生态保护压力大，传统提取依赖植物种植受环境影响大，春季原料黄酮含量比冬季低40%[13] - 公司通过愈伤组织细胞培养技术实现活性成分高效可控获取，避免对野生资源破坏，达成资源保护与功效开发双赢[13] - 研发团队检测到3385种代谢物，对前200种代谢物开展网络药理学研究后筛选出145种代谢物对应的451个基因靶点，最终锁定与炎症和人体肤色相关通路7条靶点基因10个代谢物成分73个[14] 生产工艺与质量控制 - 公司采用植物干细胞培养技术与恒温活萃原生技术组合，打造兼具可持续性与高活性雪莲花愈伤组织提取物[16] - 植物干细胞培养技术通过在完全无菌科学环境下从优质雪莲花组织分离出具有分化潜能细胞，经过精密脱分化过程诱导形成愈伤组织，实现细胞高效增殖[18] - 恒温活萃原生技术以纯水为唯一提取溶剂，在恒定温和温度条件下进行提取操作，雪莲花愈伤组织提取物中多糖含量较传统提取物提升1.37倍，多酚提升2.36倍，黄酮提升4.98倍，紫丁香苷含量达到传统提取物15.17倍[19] - 团队建立全方位质控标准，确保黄酮≥15.0%多糖≥15.0%多酚≥10.0%紫丁香苷≥0.4%绿原酸≥0.5%的质量标准，同时对微生物指标重金属含量严格把控[20] 功效验证体系 - 公司搭建体外细胞实验斑马鱼实验人体临床试验三重验证体系，所有数据经权威第三方机构认证[21] - 体外细胞实验中0.04-1.0mg/ml浓度提取物可抑制ROS积累减少ROS生成，上调NRF2蛋白表达，100μg/ml浓度原料显著提升角质形成细胞迁移率使愈合率提高41%[21] - 斑马鱼实验中4.0μg/ml浓度原料有效降低斑马鱼皮肤中性粒细胞数量，舒缓功效约80%，相同浓度加快斑马鱼尾鳍修护速度24%[28] - 人体临床试验中0.04mg/ml与0.1mg/ml浓度分别上调水通道蛋白AQP3达13.8%11.5%[30] 产品应用与市场定位 - 新原料将重点应用于公司核心产品线，聚焦抗氧化舒缓修护保湿四大核心护肤场景，覆盖面霜精华液面膜修护乳液及敏感肌专用产品五大品类，精准瞄准25-35岁轻熟肌人群暗沉发黄色斑沉积皮肤粗糙等痛点[36] - 该原料与品牌现有黑参精粹抗衰老灵芝精粹屏障修护形成互补，共同构成2+3东方肌肤方程式，填补东方肌肤肤色改善空白[37] - 新原料采取无菌培养+纯水提取，从根源上避免传统原料可能存在高原土壤重金属残留化学溶剂残留等问题，其培养物早在2010年5月通过原卫生部安全性评估正式获批为新资源食品原料[34] 行业意义与发展前景 - 新原料备案不仅是一次技术突破，更是品牌以东方肌肤需求为核心研发理念的落地，证明东方草本通过现代科技挖掘和激活就能转化为国货护肤核心竞争力[39] - 原料全链路开发为行业草本原料创新提供保护与开发并重功效与安全兼顾的新方向[39] - 标准化培养与提取工艺确保批次间高度一致性，解决传统愈伤组织原料在配方中易变色易沉淀技术难题，原料生产突破季节气候土地资源等传统限制[35] - 原料与多元醇防腐剂增稠剂及各类常用化妆品功效添加物复配，在水剂乳液膏霜面膜等主流剂型中开展3个月高温加速稳定性考察，所有样品均未出现分层变色沉淀等问题[35]

全球分龄洗护行业丨白皮书 核心摘要： 随着我国经济快速发展，庞大的青少年儿童规模及不断提升的育儿投入共同推动母婴行业在各细分领域的快 速成长，婴童洗护行业就是其中最具发展潜力的细分赛道之一，中国有希望超越北美和欧洲，成为世界上最 大的婴童洗护单一消费市场，由此引发了各方对婴童洗护消费者需求及行业发展的高度关注。基于当前行业 各方的高度关注，天猫国际与艾瑞咨询希望通过详实的调研、充分的数据论证为行业从业人员提供行之有效 的行业解决方案，助力大家在婴童洗护行业发展浪潮中精准把握方向，共创辉煌未来，共同守护每一位儿童 的洁净世界，呵护他们健康快乐地成长。 中国市场0-18岁人群规模庞大，是全球最有潜力的母婴市场 截止 2024 年底， 0-18 岁合计出生人口 26180 万人，高于 全球高收入经济体 0-18 岁 合计 出生人口 （ 23014 万人 ）。 其中， 0-3 岁 2812 万人，婴幼儿规模开始缩窄； 4-6 岁 3729 万人， 7-12 岁 10014 万人，儿童规模 超过 1.3 亿， 4-12 岁分龄洗护市场规模巨大； 13-18 岁青少年规模 9625 万人，接近 1 亿，由于第 二性特征的 ...

然而，医院文创产品也可能带来相反的效果。比如，器官毛绒挂件出现解剖结构错误，将直接向公 众传递错误医学知识。因此专业人士强调，医学知识的严肃性与通俗性平衡需通过严格审核实现。在这 方面，一些医院早就有所预见，并提前做好防范，比如，安贞医院在设计"安医生"IP时，其形象灵感严 格取自创始人吴英恺的医学贡献，避免随意化改编导致形象失真。 过度商业化甚至炒卖医院文创产品，也会让医院的文创之路走偏。当文创产品沦为炒卖对象，其健 康科普功能就会被市场侵蚀。部分医院盲目跟风设计网红产品，忽视医疗场景特殊性，最终可能损害医 学科普的公信力。这种现象在"限量款""联名款"等炒作中尤为明显，需警惕资本逻辑对公益属性的侵 蚀。 医院文创必须划定专业底线，建立"专业人干专业事"的审核机制。这就要求设计团队要包含医学专 家、科普工作者与设计师，确保每个产品既具创意又经得起专业推敲。医院的文创店也应要求销售员系 统学习产品背后的医学知识，实现"售卖即科普"，并通过多轮专业评审，确保IP形象符合医学伦理。唯 有如此，医院文创才能在保持趣味性的同时，真正起到弘扬医学文化和传播医学知识的作用。 医学文创化的浪潮已然涌来，它既承载着科普使命， ...

**水羊股份电话会议纪要关键要点总结** **一 公司及行业概述** * 公司为全球高奢管理集团 旗下运营大众品牌御泥坊 轻奢品牌HB和VAA 高端品牌伊菲丹 高端彩妆PA和RV等多元化品牌矩阵[4] * 公司核心优势依托沈阳国际平台积累口碑与资源 通过代运营海外品牌实现从零到一的市场拓展[10] **二 核心品牌业务表现** * 核心大众品牌御泥坊2025年上半年实现个位数增长并止跌回升 亏损大幅收窄至单季度几百万[2][5] * 轻奢品牌HB增速接近翻倍 全年体量有望达大几千万 VAA上半年增长显著 全年体量预计过亿[2][4][5] * 高端品牌伊菲丹2025年上半年实现20%增速 利润率提升至18%以上[2][5][7] * 高端彩妆PA完成收购后基数较小但增速快 上半年利润率超过5%[2][6] * RV聚焦海外团队调整和渠道优化 亏损状态预计不会拖累集团利润[2][6] **三 发展战略与运营举措** * 公司资源不断向高端品牌倾斜 2024年转型核心围绕高端化和全球化[4] * 伊菲丹主动调整渠道结构 将抖音占比从50%降至30% 提升天猫 京东及线下渠道占比[7] * 公司计划加大对防晒产品及新推面霜的推广力度 扩张线下直营店并配备SPA区域[2][8] * 持续投入自有工厂和研发中心 完善PA等千元级别高端产品体系[8][12] * SPA门店一般开业后第二季度实现盈亏平衡 高端购物中心首年投入次年盈亏平衡 目前已开设约10家直营店[9] * 代运营业务贡献稳定现金流 经营率稳定在3~4个点 同时作为筛选潜在收购标的的窗口[13] **四 财务表现与未来预期** * 预计公司2025年有望实现2.5亿以上利润 2026年至少实现3亿以上利润[3][15] * 当前估值在化妆品板块中具有吸引力 是美妆板块重点推荐标的[3][15] * 伊菲丹中期目标销售额20亿以上[2][9] **五 其他重要信息** * 美思迪客2025年爆火主要受益于口服美容赛道机遇 2024年增速接近翻倍[14] * 公司具备研发 供应链备案等核心能力 能支撑收购后的产品迭代[11][12] * 公司与品牌方签订10年长期合约 聚焦长期健康发展[14]

中国市场潜力 - 中国0-18岁人口规模达2.618亿人 高于全球高收入经济体同年龄段人口规模2.3014亿人[2] - 0-3岁婴幼儿规模2812万人 4-6岁3729万人 7-12岁1.0014亿人 13-18岁青少年9625万人[2] - 城镇居民人均可支配收入从2015年31195元增长至2024年54188元 增幅73.7%[5] 育儿投入增长 - 2024年儿童年均养育花费超2万元 从孕产至17岁总花费超50万元[5] - 0-17岁孩子养育成本从2022年48.52万元增至2024年53.83万元 两年增幅10.9%[7] - 0-2岁婴儿养育成本年增幅13.8% 3-5岁增幅8.9% 6-14岁增幅12.2% 15-17岁增幅11.3%[7] 全球市场格局 - 全球婴童洗护市场规模2024年超140亿美元 预计2028年达170亿美元[12] - 中国市场2024年规模近330亿元 预计2028年突破450亿元 年均增速超7.5%[15] - 中国市场增速7.5% 明显高于全球水平 成为全球增长重要引擎[12] 分龄市场特征 - 0-3岁产品占比超50% 但受人口下滑影响竞争加剧[15] - 4-12岁儿童皮肤屏障功能提升 是目前核心发力市场[15] - 13-18岁青少年市场增速超150% 规模占比约10% 属于蓝海市场[15] 产品需求演变 - 0-3岁以身体护理为主 身体乳和沐浴露购买最多[17] - 4-12岁面霜/防晒/身体乳位列前三 防晒产品购买率近45%[17] - 13-18岁面霜/洗面奶/洗发水需求突出 彩妆增速超100%但渗透率低[17] 品类发展态势 - 身体护理作为基础品类增速开始放缓[19] - 4岁后面部和头皮护理更受重视 彩妆增速明显[19] - 国际品牌聚焦身体/面部/头皮护理 本土品牌扩展至口腔/清洁洗衣/湿巾等品类[20] 品牌竞争格局 - 2024年行业CR10为38.5% CR20为56.2% 集中度较低[22] - 线上销售TOP10品牌中本土品牌占6席[22] - 国际品牌以欧美日为主 本土品牌多为近10年新锐品牌[22] 消费者行为 - 短视频和小红书是主要产品了解渠道 电商平台为首选购买渠道[26] - 安全(52.8%)/功效(50.4%)/口碑(46%)为核心选购因素[28] - 专业认证(48.5%)和品牌口碑为品牌选择关键因素[30] 品牌忠诚度 - 仅27%消费者会同一品牌一站式购买[32] - 仅24.7%消费者持续使用单一品牌 多数乐于尝试新品牌[32]