公司概况 * 公司为石药集团 (CSPC Pharmaceutical Group, 1093 HK) [1] * 摩根士丹利给予其"增持"评级，目标股价为9.60港元，较当前股价有9%的下行空间 [6] * 公司当前市值为1256.53亿港元，企业价值为1120.13亿港元 [6] 财务表现与业绩指引 * 公司第二季度收入同比下降14%，成药销售额同比下降27%环比下降8%，低于预期15% [8] * 第二季度毛利率同比下降6.7个百分点，费用率同比上升8.7个百分点，核心利润同比下降39%环比下降36% [8] * 若排除业务拓展(BD)收入，第二季度核心利润同比下降59%环比下降24% [8] * 公司将2025年下半年增长目标调整为环比增长5%，并预计从2026年起增长将加速 [2][8] * 公司预计2025年明复乐销售额将达10亿元人民币 [2] * 恩必普软胶囊销售因医院预算控制而受挫，公司计划加强零售渠道以在专利到期后维持20亿元人民币的销售额 [2] * 公司预计研发投入增加将导致净利润增长放缓 [8] 研发管线与业务拓展 * 公司拥有八个技术平台，孕育更多BD候选药物 [4] * 代谢产品组合包括每月给药一次的司美格鲁肽(Phase 1)、GLP-1/GIP、GGG(临床前)等长效注射平台药物，以及siRNA、小分子和单抗 [9] * 其他在研管线包括AI发现的小分子、双特异性抗体、mRNA疫苗、CAR-T疗法、ADC药物和PROTAC [9] * 公司目标在2026-2027年实现BD收入同比增长，并继续目标在2025年底前完成两笔价值各超过50亿美元的BD交易 [8] * 已完成交易的合作伙伴正按计划启动试验 [8] 重点产品临床进展 * EGFR ADC全球三期试验针对3L+ EGFRm NSCLC和2L+ EGFRwt NSCLC已获得FDA同意的设计方案，以ORR作为有条件批准基础，OS作为完全批准基础 [3] * 患者招募于2025年下半年开始，中国以外地区针对2L适应症的批准预计需要约4年时间 [3] * 来自中国的早期数据显示，在2L EGFRwt NSCLC中，其无进展生存期和总生存期趋势相较于TROP2 ADC具有竞争力 [3] 风险因素 * 上行风险包括创新药销售超预期增长、利润率改善超预期、研发管线进展顺利及BD活动增加 [13][14] * 下行风险包括原料药价格剧烈波动、研发管线失败或延迟、运营成本上升、进一步的政府降价或医保控费、BD受挫以及恩必普仿制药超预期快速推出 [13][14] 其他重要信息 * 摩根士丹利香港证券有限公司是公司在香港交易所上市的证券的流动性提供者/做市商 [60] * 摩根士丹利在过往及未来可能为公司提供投资银行服务，并可能持有公司证券头寸 [22][24][28]

行业与公司 - 行业：生物医药（ADC药物、肝癌治疗、鼻咽癌治疗、胰腺癌治疗） - 公司：乐普生物 核心观点与论据 1 **专利纠纷与商业化风险** - 石药集团收购金曼特后重新开发EGFR ADC，引发与乐普生物的专利纠纷 - 乐普生物2015年获得金曼特抗体专利授权（合同至2032年），授权费用包括150万元预付款和550万元里程碑付款，销售分成为低个位数百分比[2][3] - 石药集团申请乐普生物专利无效，流程约18个月，可能结果包括专利无效、限制商业化或双方和解[4] 2 **产品研发进展** - **GP104 ADC**：一期临床试验显示多例肝癌患者肿瘤缩小（14例入组，2例PR），计划2026年SGO会议公布数据[2][5] - **MRG003（EGFR ADC）**： - 鼻咽癌适应症提交NDA并获优先审评，预计2026年初上市[2][6] - SGO会议数据：ORR 30.2%（化疗组11.5%），PFS 5.82个月（化疗组2.83个月），OS 17个月（化疗组12个月）[11] - **TF ADC**：改进自TV Duck，国内多家企业布局（新威诺、恒瑞），胰腺癌临床试验表现良好[13] - **溶瘤病毒**：引进CG公司产品，预计2025年底美国申报BLA，2027年国内上市[8] 3 **财务与商业化预测** - 2024年营收3.68亿元（+63%），2025年预计首次盈利超2000万元[2][6] - 2025-2027年营收预测：9亿、10亿多、18亿港元[9] - 核心产品MRG003销售峰值预测：鼻咽癌10亿元+头颈鳞癌17亿元=合计27亿元[12] 4 **技术平台与出海合作** - ADC平台从二代升级至三代，技术出海案例： - Clinton 18.2 ADC授权阿斯利康，007授权Arrivant（交易金额12亿美元）[6][7] - 第三代平台产品更易出海，合作方包括阿斯利康、Arrivant等[10] 5 **其他重要产品与市场** - **Claudin 18.2 ADC**： - 信达医药（EC毒素）、阿斯利康（MMAE毒素）、德琪（低表达有效）竞争，信达和阿斯利康预计最快上市[16] - 阿斯利康全球销售峰值预测21.8亿美元[17] - **胰腺癌治疗**：信达IBI343（18.2 ADC）、Panrash抑制剂（PFS 8.5个月）表现突出[15] 6 **估值与投资评级** - 基于管线销售峰值倍数估值：225亿港元（206亿人民币），仍有增长空间，给予买入评级[9][19] - 细分估值：溶瘤病毒（2倍PS）、TFADC胰腺癌（2倍）、宫颈癌（1.5倍）等[19] 可能被忽略的细节 - **专利纠纷历史**：乐普生物前CTO秦明明曾任职金曼特，美雅科为乐普主体公司[3] - **肝癌治疗空白**：GP104 ADC被《人民日报》健康客户端报道为潜在填补者[5] - **不良反应数据**：EGFR ADC的≥3级不良反应率近50%，但仍优于化疗[11] - **溶瘤病毒潜力**：非激进膀胱癌CR达75.5%，海外上市进度领先[17][18]

财务表现 - 上半年归母净利润为负0.03亿元，同比大幅下滑102% [1] - 上半年收入实现小幅增长 [1] 研发进展 - EGFR ADC海外临床累计入组超百例患者，下半年有望启动首个海外注册临床 [1] - SYSA1501（HER2-MMAE）4月在中国完成2L+HER2+BC 3期临床末例患者入组 [1] - mRNA疫苗平台顺利推进，RSV、VZV、HPV等疫苗均处于I期临床阶段 [1] - PD1单抗6月完成国内SCLC放化疗后巩固治疗2/3期临床首例患者入组 [1] - 帕妥珠类似物6月完成3期临床并取得顶线结果，预计下半年报产 [1] 产品获批与业务状况 - 奥马珠单抗治疗中重度过敏性哮喘于2月获批 [1] - 生物药研发顺利推进，功能性食品和原料药业务逐步企稳 [1]

公司业绩 - H1收入小幅增长 利润大幅下滑 [2] 产品研发 - EGFR ADC于AACR大会首次读出数据 潜在"重磅炸弹"药物 [2] - 公司持续加码研发 全面布局ADC mRNA和单抗药物 [2] 市场评级 - 东吴证券给予新诺威买入评级 最新价53元 [2]

创新药行情阶段性总结 - 2025年医药板块投资主线清晰聚焦于有出海预期的创新药，但行情已进入轮动上涨阶段，选股难度加大[2] - 涨幅超过30%的股票中30多支与创新药相关，显示强相关性[3] - 创新药标签化资产平均涨幅50%，中位数涨幅35%[4] 高弹性股票案例分析 - 舒泰神：凝血因子X激活剂2个月内涨4倍，因临床数据优异+30亿低市值启动+市场热度高[5] - 一品红：URAT1痛风药全球临床Ⅲ期领先，弹性来自高认知靶点+海外市场潜力[6] - 三生国健：PD-1/VEGF双抗因12.5亿美元首付交易市值翻倍至360亿[6] - 益方生物：TYK2靶点涨幅150%-200%，对标武田60亿美元交易[7] - 荣昌生物：泰它西普数据推动A/H股分别涨130%/300%，港股超跌修复显著[7] - 新诺威：EGFR ADC资产注入预期推动120%涨幅，隐含市值达700亿[8][9] 创新药行情特征 - 超额上涨集中于硬数据读出或广认知型疾病药物（痛风/白癜风/多动症）[10] - 普涨型创新药依赖管线质量，挖宝行情推动临床前资产短期上涨[11] 细分领域表现 - GLP-1标签股（常山药业/博瑞医药）涨70-80%，但非标签企业未跟涨[12] - 当前市场进入小票管线挖宝阶段，强兑现逻辑弱化[13] 后续行情催化剂 - BD交易规模（如三生12.5亿/石药50亿美元级）持续验证行业热度[15] - ASCO等会议数据读出可能引发波动[15] - 需警惕边角料资产加速赶顶后的回调风险[15]

1Q25业绩表现 - 1Q25收入同比降30%（剔除BD收入），成药业务板块下降37% [1] - CNS领域同比降30%，主因医保谈判降价13%及恩必普针剂院内销售下滑 [1] - 肿瘤线核心品种销售额同比降66%，受集采和渠道补差价冲击 [1] - 抗感染、呼吸、心血管等领域因集采和1Q24高基数出现不同程度下滑 [1] - 原料药产品收入同比增15%，受益于VC市场需求及价格回升 [1] - 功能食品及其他业务收入同比降9%，因咖啡因市场需求及价格下跌 [1] - 1Q25净利率提升3.1ppts至21.1%，得益于高利润率授权费收入和降本控费 [1] 2Q25业绩展望 - 2Q25起业绩有望环比改善，因恩必普院外推广、多美集采影响企稳、明复乐等新产品放量 [2] - 预计2025年还将确认10亿元BD收入 [2] BD交易进展 - 1Q25录得7.2亿元授权费收入，来自与阿斯利康和百济的合作首付款 [1] - 管理层预计2025年将达成三项总金额超50亿美元的海外授权交易 [2] - 除EGFR ADC外，还将有技术平台整体授权 [2] - EGFR ADC正在开展中国III期研究，海外三线EGFR经典突变NSCLC研究已推进 [2] - 6月将与FDA讨论针对二线EGFR野生型NSCLC研究方案 [2] 财务预测与估值 - 上调2025-27年收入预测1.5-7.5%，上调净利润预测8-13% [2] - 上调DCF目标价至7.2港元，对应14.7倍2025年市盈率和1.1倍2025年PEG [2]

财务表现 - 1Q25实现收入70.15亿元，同比下降21.9%，环比增长11% [1] - 1Q25归母净利润14.8亿元，同比下降8.4%，环比大幅增长169% [1] - 收入/利润环比改善主要由于内生主业企稳及Lp(a)和MAT2A小分子BD交易部分首付款确认（合计7.18亿元） [2] - 1Q25销售费用率显著下降至24%（1Q24为33%），主要受益于多美素/津优力集采带来的销售费用节省 [2] - 预计全年主业利润保守估测约40亿元，2Q25-4Q25内生业绩将逐季度改善 [2] 业务亮点 - EGFR ADC临床进展亮眼：AACR披露肺癌ORR数据和全人群安全性数据优异，突变三线PFS达7.6个月 [2] - EGFR ADC年内预计国内+海外开展5个左右三期临床，重点关注NSCLC经典突变三线及野生型2L+ [2] - 公司年初至今合计回购金额达三亿港币，展现出高分红及可观回购 [1] 研发管线 - 乳腺癌治疗聚焦HER2：HER2双抗开展多西他赛乳腺癌1L及新辅助治疗，HER2双抗ADC瞄准HER2+乳腺癌2-3L [3] - GLP-1管线：TG103及司美类似物预计26年上市 [3] - BD进展顺利，年内有望在细分技术平台与MNC加大合作力度 [3] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元） [3] - 给予25年19倍PE（可比公司Wind一致预测26倍PE），目标价10.12港币（前值：8.26港币） [3]

报告公司投资评级 - 交银国际对石药集团维持“中性”评级，目标价上调至7.2港元，较收盘价7.62港元有-5.5%的潜在涨幅 [1][8][9] 报告的核心观点 - 石药集团1Q25业绩受集采和医保控费影响承压，但2Q25起有望逐季改善，公司预计2025年将达成三项50亿美金以上的BD授权交易 [2] - 基于更乐观的BD收入和经营费用率预期，上调公司2025 - 27年收入预测1.5 - 7.5%、净利润预测8 - 13%，上调DCF目标价至7.2港元，对应14.7倍2025年市盈率和1.1倍2025年PEG，当前股价已基本反映对2025年业绩压力和未来BD交易的预期，估值倍数合理、后续上升空间有限 [6] 股份资料 - 52周高位为7.62港元，52周低位为4.34港元，市值为87,392.26百万港元，日均成交量为446.14百万，年初至今变化为59.41%，200天平均价为5.11港元 [4] 盈利预测变动 |项目|2025E（新预测）|2025E（前预测）|变动|2026E（新预测）|2026E（前预测）|变动|2027E（新预测）|2027E（前预测）|变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万人民币）|30,040|29,600|1.5%|32,875|31,594|4.1%|35,830|33,320|7.5%| |毛利润（百万人民币）|20,427|20,868|-2.1%|22,519|22,432|0.4%|24,902|23,824|4.5%| |毛利率|68.0%|70.5%|-2.5ppt|68.5%|71.0%|-2.5ppt|69.5%|71.5%|-2.0ppt| |归母净利润（百万人民币）|5,137|4,754|8.1%|5,698|5,324|7.0%|6,655|5,895|12.9%| |净利率|17.1%|16.1%|1.0ppt|17.3%|16.9%|0.5ppt|18.6%|17.7%|0.9ppt| [5] 1Q25业绩情况 - 剔除BD收入后，1Q25收入同比降30%，成药业务板块下降37%，各核心治疗领域均下滑，CNS同比降30%，肿瘤线核心品种销售额同比降66%，抗感染、呼吸、心血管等领域也出现不同程度下滑 [6] - 1Q25录得7.2亿元授权费收入，主要来自与阿斯利康和百济的合作首付款，原料药产品收入同比增15%，功能食品及其他业务收入同比降9% [6] - 1Q25净利率提升3.1ppts至21.1%，随着恩必普院外患者推广、多美素集采和渠道去库存影响企稳、明复乐等新产品医保准入后放量以及更多BD收入确认，2Q25起业绩有望逐步环比改善 [6] BD交易进展 - 管理层预计2025年公司有望达成三项大型海外授权交易，每项总金额超50亿美元，除EGFR ADC外还将有技术平台整体授权 [6] - 对于EGFR ADC，正在开展一项治疗二线EGFR + NSCLC的中国III期研究，海外三线EGFR经典突变NSCLC研究已开始推进，6月将和FDA进一步讨论针对二线EGFR野生型NSCLC研究的具体方案 [6] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|31,450|29,009|30,040|32,875|35,830| |主营业务成本|(9,273)|(8,711)|(9,613)|(10,356)|(10,928)| |毛利|22,177|20,299|20,427|22,519|24,902| |销售及管理费用|(10,330)|(9,742)|(8,958)|(9,952)|(10,728)| |研发费用|(4,830)|(5,191)|(5,497)|(5,950)|(6,414)| |经营利润|7,016|5,366|5,971|6,617|7,760| |财务成本净额|(26)|(44)|0|0|0| |应占联营公司利润及亏损|0|0|0|0|0| |其他非经营净收入/费用|399|256|454|510|564| |税前利润|7,389|5,579|6,426|7,127|8,324| |税费|(1,317)|(1,240)|(1,157)|(1,283)|(1,498)| |非控股权益|(199)|(11)|(132)|(146)|(171)| |净利润|5,873|4,328|5,137|5,698|6,655| [11] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|10,491|9,359|8,422|7,407|6,010| |应收账款及票据|9,555|9,196|9,898|10,818|11,956| |存货|3,139|3,130|4,244|4,154|5,187| |总流动资产|26,745|21,888|22,522|22,397|23,235| |物业、厂房及设备|10,417|11,374|12,620|13,970|15,424| |无形资产|2,199|2,610|2,997|3,429|3,907| |总长期资产|19,537|22,501|24,134|25,916|27,848| |总资产|46,282|44,389|46,656|48,314|51,083| |短期贷款|450|392|392|392|392| |应付账款|2,842|2,613|3,234|3,065|3,702| |总流动负债|10,183|9,634|10,255|10,086|10,723| |总长期负债|1,082|889|889|889|889| |总负债|11,264|10,523|11,143|10,974|11,611| |股东权益|33,203|32,265|33,779|35,460|37,422| |非控股权益|1,815|1,602|1,733|1,879|2,050| |总权益|35,018|33,866|35,513|37,339|39,472| [11] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|7,389|5,579|6,426|7,127|8,324| |折旧及摊销|950|916|993|1,092|1,200| |营运资本变动|(2,919)|(98)|(1,195)|(999)|(1,535)| |经营活动现金流|4,179|4,682|5,311|5,877|6,428| |资本开支|(265)|(454)|(470)|(515)|(561)| |投资活动现金流|607|(2,536)|(2,626)|(2,874)|(3,133)| |股息|(2,726)|(3,234)|(3,623)|(4,018)|(4,693)| |融资活动现金流|(2,301)|(3,277)|(3,623)|(4,018)|(4,693)| |年初现金|8,001|10,491|9,359|8,422|7,407| |年末现金|10,491|9,359|8,422|7,407|6,010| [12] 财务比率 |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心每股收益（人民币）|0.495|0.369|0.445|0.494|0.576| |全面摊薄每股收益（人民币）|0.495|0.369|0.445|0.494|0.576| |每股账面值（人民币）|2.789|2.772|2.926|3.072|3.242| |毛利率（%）|70.5|70.0|68.0|68.5|69.5| |EBITDA利润率（%）|25.9|21.7|23.2|23.5|25.0| |EBIT利润率（%）|23.5|19.2|21.4|21.7|23.2| |净利率（%）|18.7|14.9|17.1|17.3|18.6| |ROA（%）|12.7|9.8|11.0|11.8|13.0| |ROE（%）|16.8|12.8|14.5|15.3|16.9| |ROIC（%）|16.6|12.6|14.3|15.1|16.7| |流动比率|2.6|2.3|2.2|2.2|2.2| |存货周转天数|123.5|131.2|161.2|146.4|173.3| |应收账款周转天数|110.9|115.7|120.3|120.1|121.8| |应付账款周转天数|111.9|109.5|122.8|108.0|123.6| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价10.12港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 1Q25公司收入/利润环比改善亮眼，重点看好EGFR ADC海内外临床推进及数据读出展现出海潜力、高分红及可观回购、创新管线价值重塑及早期品种出海潜力 [1] - 考虑肿瘤药/NBP走出去库存周期，铭复乐等新品放量，预计2Q25 - 4Q25内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守估测约40亿元 [2] - 看好EGFR ADC年内国内+海外开展5个左右三期临床，有出海潜力 [3] - 公司管线重磅，BD进展顺利，多技术平台展现创新/出海潜力 [4] 根据相关目录分别进行总结 主业情况 - 1Q25收入70.15亿元（-21.9%yoy，+11%qoq），归母净利润14.8亿元（-8.4%yoy，+169%qoq），环比改善因BD收入确认、内生收入稳定、原料药销售改善、费用节省 [1][2] - 预计2Q25 - 4Q25内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守约40亿元 [2] EGFR ADC情况 - 看好年内国内+海外开展5个左右三期临床，国内临床数据亮眼，海外6月与FDA沟通野生型2L+关键性临床思路及后续突破性疗法 [3] 研发情况 - 管线重磅，聚焦HER2乳腺癌治疗、GLP - 1，预计TG103及司美类似物26年上市，看好年内BD提速并与MNC加大合作 [4] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元，+1%/0%/+13%），给予25年19倍PE，目标价10.12港币 [5] 经营预测指标与估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为314.50亿、290.09亿、311.01亿、336.99亿、364.30亿元，归母净利润分别为58.73亿、43.28亿、56.94亿、57.54亿、65.56亿元 [7] 可比公司估值 - 科伦药业、先声药业、翰森制药2025E平均PE为26倍 [13] 盈利预测表 - 涵盖利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据预测，如2025E营业收入311.01亿元、归母净利润56.94亿元等 [19] 业绩指标及比率 - 2023 - 2027E营业收入增长率分别为1.66%、-7.76%、7.21%、8.35%、8.10%，净利润增长率分别为-3.58%、-26.31%、31.55%、1.05%、13.94%等 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价10.12港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 1Q25公司收入/利润环比改善亮眼，主因内生主业环比企稳+Lp(a)及MAT2A小分子BD交易部分首付款确认 [1] - 重点看好公司EGFR ADC海内外临床快速推进+数据持续读出或展现出海潜力、高分红及可观回购、创新管线价值重塑且早期品种持续展现出海潜力 [1] 根据相关目录分别进行总结 主业情况 - 1Q25收入/利润环比改善，原因包括Lp(a)和MAT2A小分子BD部分首付款确认、内生收入层面多产品处于特定阶段致环比稳定同比下滑、原料药VC等品种走出价格低谷、集采下销售费用节省显著 [2] - 预计2Q25 - 4Q25公司内生业绩逐季度改善，全年主业利润保守估测约40亿元 [2] EGFR ADC情况 - 看好年内国内+海外合计开展5个左右三期临床，国内临床进展肺癌ORR数字和全人群安全性数据亮眼，突变三线PFS 7.6个月国内第一梯队；海外临床进展以NSCLC经典突变三线及野生型2L+为重点，6月将与FDA进行野生型2L+关键性临床思路沟通及后续突破性疗法沟通 [3] 研发情况 - 管线重磅包含聚焦HER2的乳腺癌治疗、GLP - 1相关产品预计26年上市、BD提速有望和MNC加大潜在合作力度 [4] 盈利预测与估值情况 - 预计公司25/26/27年EPS为0.49/0.50/0.57元（前值：0.49/0.50/0.50元，+1%/0%/+13%），给予25年19倍PE，目标价10.12港币（前值：8.26港币；25年15.5xPE） [5] 经营预测指标与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|31,450|29,009|31,101|33,699|36,430| |+/-%|1.66|(7.76)|7.21|8.35|8.10| |归属母公司净利润(人民币百万)|5,873|4,328|5,694|5,754|6,556| |+/-%|(3.58)|(26.31)|31.55|1.05|13.94| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.49|0.38|0.49|0.50|0.57| |ROE(%)|18.53|13.22|16.88|15.71|16.30| |PE(倍)|14.21|19.28|14.66|14.50|12.73| |PB(倍)|2.51|2.59|2.37|2.19|1.97| |EV EBITDA(倍)|8.70|11.40|9.03|8.64|7.37| [7] 可比公司估值情况 |公司代码|公司简称|收盘价(港币)|总市值(十亿港币)|EPS(港币)|PE(x)| |----|----|----|----|----|----| | | |2025/5/29| |2024|2025E|2026E|2024|2025E|2026E| |科伦药业|002422 CH|37.95|60.65|1.83|1.83|2.09|21|21|18| |先声药业|2096 HK|12.20|30.33|0.31|0.48|0.58|39|25|21| |翰森制药|3692 HK|26.05|154.92|0.79|0.82|0.89|33|32|29| |平均值| | | | | | |31|26|23| [13] 盈利预测情况 - 给出2023 - 2027年利润表、现金流量表、资产负债表相关数据，包括营业收入、销售成本、毛利润等各项指标 [19][20]