投资评级 - 报告对聚合顺维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩符合预期，但尼龙6（PA6）切片行业供需承压导致盈利下滑，公司正通过发展特种尼龙和PA66实现高端化转型，远期成长可期 [6] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入43.67亿元，同比下降18%，归母净利润1.40亿元，同比下降40%，毛利率7.07%，同比下降1.33个百分点 [6] - 2025年第三季度单季营业收入13.37亿元，同比下降26%，环比下降9%，归母净利润0.29亿元，同比下降64%，环比下降3%，毛利率6.32% [6] - 预测2025年全年归母净利润为1.83亿元，2026年大幅增长至4.03亿元，2027年达5.16亿元，对应每股收益分别为0.58元、1.28元和1.64元 [5][6] - 预测公司市盈率将从2025年的19倍下降至2026年的9倍和2027年的7倍 [5][6] 行业与经营分析 - PA6切片行业处于周期底部，2025年第三季度下游锦纶纤维工厂库存较7月初上涨7%，行业“金九银十”旺季不旺，PA6切片表观消费量同比下滑4% [6] - 2025年第三季度PA6高速纺价差为1091元/吨，同比下降38%，环比下降17%，常规纺价差为684元/吨，同比下降33%，环比下降19% [6] - 原料己内酰胺2025年第三季度均价为8715元/吨，同比下降30%，环比下降5%，出货周期延长导致公司存在库存损失 [6] - 公司2025年第三季度尼龙切片销量14.89万吨，同比增长5%，环比下降1%，销售均价8979元/吨，同比下降30%，环比下降8%，单吨毛利润568元，同比减少554元，环比减少74元 [6] - 公司当前拥有PA6切片产能78.2万吨/年，产品品质国内领先，2025年上半年海外业务实现同比增长超65% [6] 公司战略与项目进展 - 公司优化原募投项目，将“年产12.4万吨尼龙新材料项目”变更为“年产5.08万吨尼龙新材料建设项目”，新项目包括尼龙6共聚切片1.8万吨、尼龙66切片1.4万吨、尼龙66共聚切片0.7万吨及改性尼龙1.18万吨，旨在提升产品附加值 [6] - 公司拟建设淄博基地一期8万吨PA66项目，远期规划50万吨，并通过与中国天辰子公司天辰齐翔的股权合作（公司持股65%，天辰齐翔持股35%）卡位PA66赛道，实现利益共享 [6]

核心财务表现 - 2025H1营收30.30亿元同比下降13.87% 归母净利润1.11亿元同比降低27.60% 扣非归母净利润1.09亿元同比降低26.01% [1] - 2025Q2营收14.67亿元同比降低21.93%环比降低6.11% 归母净利润0.30亿元同比降低63.87%环比降低63.07% 扣非归母净利润0.32亿元同比降低61.33%环比降低58.41% [1] 业绩变动原因 - 原料己内酰胺2025Q2均价9193元/吨环比Q1下降12.65% 受纯苯价格上涨及下游采购意愿减弱影响 [2] - PA6切片2025Q2均价10270元/吨环比下降12.65% 因贸易壁垒导致需求不确定性增加及行业高库存压力 [2] - 下游客户采购意愿下降造成产能利用率降低 5月贸易壁垒阶段性缓和仅维持一周 [2] 行业供需状况 - 尼龙切片行业2025年底预计产能达850万吨 产量700万吨 表观需求量640万吨 [2] - 2025-2027年行业在建产能接近150万吨 产能消化成为当务之急 [2] 公司战略布局 - 拥有杭州本部 山东枣庄 湖南常德 山东淄博四个生产基地 专注高端尼龙切片细分领域 [2] - 调整杭州本部原募投项目为"年产5.08万吨尼龙新材料建设项目" 常德聚合顺二期将于年内投料试生产 [2] - 新产品尼龙66布局构建第二增长曲线 具备多品类多牌号差异化产品竞争力 [2][3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.50亿元 4.56亿元 5.53亿元 [3] - 对应8月28日收盘价PE分别为11倍 9倍 7倍 [3]

投资评级 - 增持（维持）[7] 核心观点 - 公司短期业绩受外部环境扰动和原料价格下行导致的库存损失影响，但PA6切片产能扩张和高端化布局将驱动长期成长[7] - 2025H1营业收入30.30亿元（同比-14%），归母净利润1.11亿元（同比-28%），毛利率7.40%（同比-0.82个百分点）[7] - 进军特种尼龙切片和PA66赛道，产品结构升级，与中国天辰合作卡位关键材料国产化[7] 财务表现 - 2025H1营业总收入3,030百万元（同比-13.9%），归母净利润111百万元（同比-27.6%）[3] - 2025E预测营业总收入6,366百万元（同比-11.2%），归母净利润285百万元（同比-5.0%）[3] - 毛利率从2024年8.1%提升至2027E的10.9%，ROE从2025E的13.1%升至2026E的18.9%[3] - 2025Q2单季度尼龙切片销量15.05万吨（同比+6%，环比+5%），均价9,748元/吨（同比-26%，环比-11%）[7] 业务进展 - 常德2期9.2万吨PA6切片于2025年5月投产，当前总产能78.2万吨/年[7] - 调整募投项目为"年产5.08万吨尼龙新材料建设项目"，新增尼龙66及共聚切片等高附加值产品[7] - 规划淄博基地一期8万吨PA66项目，远期目标50万吨，与中国天辰通过股权合作实现利益共享[7] - 2025H1海外业务收入同比增长超65%[7] 市场与行业 - 2025H1中国PA6切片表观消费量约315万吨（同比+17%）[7] - 2025Q2原料己内酰胺均价9,198元/吨（同比-30%，环比-13%），Q3均价环比降幅收窄至5%[7] - 公司产品品质领先，较同行具备溢价能力[7]

业务结构与占比 - 新能源汽车内饰件收入占比 46.58%，整体毛利率与传统燃油车业务略有差异 [2] - 前五大客户占比 41.93% [2] 成本控制与应对 - PA6 切片等原材料占成本 68.5%，公司将通过加强市场研判、建立战略合作机制、提高利用率等降低价格波动风险 [3] - BCF 纤维自产有助于延伸产业链、降低综合成本、保障供应稳定、避免采购成本上升风险 [3] 行业影响与应对 - 汽车行业向电动化、智能化转型及全球供应链重构，目前行业景气度波动对公司影响较小，未来将依托全产业链优势及创新驱动应对 [3] - 2024 年汽车产销分别完成 3128.2 万辆和 3143.6 万辆，同比分别增长 3.7%和 4.5%，公司所处汽车零部件及配件制造行业与汽车行业发展紧密相关 [5] 研发情况 - 研发费用同比增长 38.9%，主要投向生态化、舒适性地毯材料开发等领域 [4] - 三色丝产品、可回收材料等研发项目有序进行，将根据进度承接订单，完成后可加强核心技术积累 [4] 业绩与盈利 - 截止 2024 年实现合并营业收入 5.994 亿元，同比增长 22.2% [4] - 公司业绩情况关注定期报告，之后将拓展海外市场，墨西哥生产基地全面量产后改善业绩水平 [4] 客户与市场拓展 - 公司将巩固现有客户，优化客户结构，加大优质客户开发力度，推动战略合作，争取优质项目定点 [2][3] 产品毛利率提升 - 公司将以技术创新为驱动，优化生产流程，降低能耗及运营成本，提升各产品毛利率水平 [5]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩符合预期，单季度业绩同环比提升，预计系滕州基地投产带动，PA6销量同比提升且盈利能力环比增强 [6] - 滕州基地投产提升销量，盈利能力环比提升，随着锦纶在纺服领域持续渗透和汽车轻量化对尼龙塑料需求的提振，上游PA6切片景气或不断提升，公司产品品质领先，有望引领行业发展 [6] - 公司与中国天辰利益共享，卡位PA66赛道，远期成长可期 [6] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测，目前市值对应的PE分别为9X、7X、6X，维持增持评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月25日收盘价11.25元，一年内最高/最低14.18/8.56元，市净率1.9，股息率2.53%，流通A股市值35.41亿元，上证指数3295.06，深证成指9917.06 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产6.14元，资产负债率65.07%，总股本/流通A股3.15亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7168|1563|9284|10251|10721| |同比增长率（%）|19.1|-4.6|29.5|10.4|4.6| |归母净利润（百万元）|300|81|410|507|613| |同比增长率（%）|52.7|15.0|36.7|23.5|20.9| |每股收益（元/股）|0.95|0.26|1.30|1.61|1.95| |毛利率（%）|8.1|8.2|8.3|8.9|9.7| |ROE（%）|15.6|4.1|17.8|18.0|17.9| |市盈率|12|/|9|7|6| [5] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|6018|7168|9284|10251|10721| |减：营业成本|5615|6591|8510|9340|9684| |减：税金及附加|13|19|24|27|28| |主营业务利润|390|558|750|884|1009| |减：销售费用|11|10|9|15|14| |减：管理费用|37|41|51|56|60| |减：研发费用|158|179|241|267|279| |减：财务费用|-48|-48|-33|-52|-70| |经营性利润|232|376|482|598|726| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|6|-4|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|0|-2|0|0|0| |加：投资收益及其他|3|53|51|51|50| |营业利润|240|424|532|649|777| |加：营业外净收入|-1|-2|0|0|0| |利润总额|239|422|532|649|777| |减：所得税|22|57|54|66|87| |净利润|217|366|477|583|690| |少数股东损益|20|65|67|76|77| |归属于母公司所有者的净利润|197|300|410|507|613| [8]