CHINA SPIRITS Accelerated destocking and healthier inventories, but awaiting clear/broad-based demand recovery; Upgrade King's Luck/Gujing to Buy on risk/reward Since our spirits sector downgrade on 10 July 2025, the CSI liquor index has been down -30%, underperforming MSCI Consumer Staples at -18%, due to concerns over anti-graft policy impacts, industry-wide destocking risks, and a slow recovery in demand amid weak macro environment. While we acknowledge that some structural challenges likely remain (i.e. ...

23 June 2026 | 11:35PM HKT Equity Research Luxshare (002475.SZ) Data center and automotive electronics markets in expansion; revise estimates and TP 002475.SZ 12m Price Target: Rmb106.00 Price: Rmb69.36 Upside: 52.8% We revise our estimates for Luxshare to reflect our view on the company's (1) growth in the telecom/ data center business, (2) expanding automotive electronics business and overseas OEM clients, (3) a growing smartphone ODM penetration rate, and (4) MacBook assembly driven by market share gains ...

China Industrials | Asia Pacific June 23, 2026 08:30 AM GMT We add Kedali and Lens to our China Humanoid Value Chain List, while removing Guomao, Xusheng, and Zhongjian. Among our coverage, our preferred names are: | M June 23, 2026 08:30 AM GMT | | Idea | | --- | --- | --- | | China Industrials Asia Pacific | Morgan Stanley Asia Limited+ Sheng Zhong | | | | Equity Analyst | | | Humanoids: The Tide is Rising, | Sheng.Zhong@morganstanley.com Carlos Chai | +852 2239-7821 | | Lifting 2026 Forecast | Research A ...

24 June 2026 | 3:11AM HKT Equity Research GREATER CHINA TECHNOLOGY AI capex upcycle to drive ODM growth ahead; FII TP up to Rmb107.2; Inspur down to Sell on stretched valuation Rising AI investments across US and China Cloud continue to drive AI servers ODM growth: GSe expectations are for US CSPs' total capex to grow at +76% / +35% YoY in 2026E / 2027E and China CSPs' total capex to grow at +80% / +20% YoY in 2026E / 2027E (see GS Server TAM updates). Among AI servers ODMs, we remain positive on Buy rated ...

涉及公司 * 国轩高科 (Gotion High Tech, 002074.SZ) [1][17] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：维持“买入”评级，目标价从56.70元人民币下调至42.70元人民币，基于EV/EBITDA估值法，以消除资本结构不确定性[1][3][4] * **盈利预测调整**：基于2026年第一季度业绩及管理层指引，下调2026/2027年盈利预测，2026年预测下调28%至19.86亿元人民币，2027年预测下调23%至33.01亿元人民币，并首次给出2028年预测43.28亿元人民币[1][2] * **增长驱动力**：预计电池年产能将从2025年底的148GWh增至2026年底的264GWh，支撑2026年预计电池销量实现45%的同比增长[1][3][18] * **估值倍数**：采用15.1倍2026年预测EV/EBITDA进行估值，较2012年以来的历史均值低0.5个标准差，主要因EBITDA增速放缓[3][19] * **预期回报**：基于当前股价29.550元人民币，目标价隐含44.5%的预期股价回报，加上0.3%的股息率，总预期回报为44.8%[4] 其他重要内容 * **公司定位**：中国第二大电池生产商（Tier-2），2025年在国内电动汽车电池市场占有率约为6%，客户包括领先的新能源汽车生产商[17][18] * **财务预测关键数据**： * **营收增长**：预计2026年营收增长49.8%至670.36亿元人民币，2027年增长24.2%至832.57亿元人民币[8] * **毛利率**：预计2026-2028年毛利率维持在15.1%-15.6%区间[8] * **每股收益**：预计2026年核心每股收益为1.095元人民币（同比下降17.1%），2027年为1.820元人民币（同比增长66.2%）[6][8] * **下调预测原因**：主要因单位毛利（GP/wh）假设下调，2026/2027年预测分别下调15%和16%[9] * **下行风险**：1) 产能扩张进度慢于预期；2) 产品利润率低于预期；3) 新能源汽车需求差于预期[19] * **与市场共识对比**：该行2026/2027/2028年盈利预测较彭博一致预期分别低3%、高16%、高21%[2]

中远海特 20260623 中远海特：特种船龙头受益制造出海，多业务共振驱动盈利高增 摘要 中远海特聚焦"三核三链"战略，2025 年纸浆与汽车运输占比各 20%，风电与工程设备合计占比 18%，深度受益高端制造出海。 汽车船为核心盈利引擎，2025 年毛利占比达 29.2%；受益于中国新能 源车出口高增，运价自 2026 年初进入回升通道并预计维持高位。 多用途及重吊船供给长期偏紧，老旧船占比高于在手订单，随全球风电 装机（除中外复合增速 12.1%）及基建需求增长，运价看涨。 半潜船业务壁垒高，2025 年以 5.7%的运力贡献 17%毛利；受益于全 球海上风电装机近 30%的复合增长率，运价预计稳健上行。 新型多用途船通过 3-15 年 COA 长协锁定回程纸浆货源，平抑现货波动； 去程受益于汽车出口增量，整体盈利预期稳健增长。 预计 2026-2027 年净利润分别为 20.81 亿、24.00 亿元，同比增速 17%、15%；给予 2026 年 13 倍 PE，目标价 9.80 元。 Q&A 公司如何看待当前航运板块的整体投资机会与不同船型板块的景气度差异？ 投资机构看好中远海特的主要原因是什么？ ...

2026 年上半年化工实业板块业绩预计明显改善，主因化工品价格回升 及市场行情好转。 己二腈项目 2025 年底满产，目前负荷率维持在 75%-80%，生产遵循 以销定产原则。 磷氟新材料项目 2026 年 4 月试运行，氢氟酸产能 1.5 万吨，负荷率约 50%，产品销往中间商。 煤化工业务受益于"十四五"收官及"十五五"开局，项目加速落地， 订单占比预计大幅提升。 2026 年经营目标：新签合同 4,000 亿+，营收 1,900 亿+，利润总额 85 亿，目前进展匹配时间进度。 海外业务收入占比近 30%，一季度境外新签订单同比增 130%，中东等 传统市场需求持续释放。 公司短期内无调整分红比例计划，实业板块作为重要增长曲线将向尼龙 66 等下游产业链延伸。 Q&A 请介绍一下公司 2025 年化工实业板块毛利率低于化工工程板块的原因，以及 如果己二腈项目实现盈利，对整体毛利率的潜在影响？ 化工实业板块的毛利率低于工程板块，主要有两个原因。首先，化工实业受化 工品市场价格波动影响显著，其盈利逻辑与工程领域不同。工程业务的利润相 对稳定，收入与工程量直接挂钩，毛利率基本维持在个位数水平。而化工实业 的盈 ...

张菁 浙商证券分析师: 好的，各位领导晚上好，非常荣幸有机会来跟大家汇报我们那个此前重点推荐的优质龙头 白马标的中际联合。那么我是浙商大制造子行业负责人张菁。那么一句话来介绍公司，公 司是风电高空安全作业设备的龙头，那么电力设备领域我们认为会打开公司的一个新的一 个成长边界。那么我们从几个方面来跟各位介绍这个公司，首先这个公司是做什么的，它 是全球风电高空作业设备龙头，业务它目前是覆盖。覆覆盖这个风电、工业与建筑等领域 那么它主营业务有两大块，一个是高空安全作业设备，然后安全防护设备。 那么其中它的这个高空安全作业设备的主要产品是升降机、免爬器及自爬器。那么高空安 全防护设备主要是爬梯、救生缓降器、滑轨和防坠落系统。那么目前公司营收它大概是一 半是国内，一半海外，海外的毛利率显著高于国内的毛利率十个点以上。那么公司过去它 做的如何？其实我这里就不赘述了，在过去的路演里面我们也反复提到，它基本上是在从 2010 年以来国内风电新增装机出现了两轮的波动的情况下，在这样的背景下，它在过去 十年收入和利润的复合增速依旧能保持 30%，接近 30%的这样的复合增速，所以是一个 非常优质的一个细分领域的龙头。 那么我们重 ...

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * 行业：半导体设备、测试测量仪器、PCB/先进封装设备、光通信/CPO设备[1][32][39] * 公司：**长川科技** (半导体测试设备)、**普源精电** (电子测量仪器)、**凯格精机** (锡膏印刷及光通信设备)[1] 二、 核心观点与论据 (一) 关于长川科技的推荐逻辑 * **核心逻辑：AI拉动下的“通胀”逻辑**。AI GPU（SOC）测试时间变长，导致测试设备需求“通胀”，长川是此逻辑下最受益的标的[2][3][5] * 论据1：全球测试机市场中，SOC测试机占比已从前两年的20%增至**60%**，AI是主要拉动因素（占比**40%**），而中国大陆的AI拉动占比仅**10%+**，未来提升空间大[3][4] * 论据2：AI GPU测试复杂，单颗Die测试时间长达**30分钟**（保守估计），远长于手机芯片的**0.5-1分钟**。测算显示，国产GPU对应的测试市场容量将从**9亿元（静态）** 增长至**90亿元（静态）**，考虑设备冗余后，动态市场容量可达**150-200亿至500-600亿元**，年均增长约**200亿元**[6][7][8] * **逻辑二：半导体设备国产化（去日化）**。外部环境变化（美国技术限制）迫使封测厂寻求国产设备替代，测试机赛道国产化动力强[9][10] * 论据：全球测试机龙头爱德万（日本，美国技术来源）和泰瑞达（美国）的售后可能受影响，为长川等国产设备商提供了替代机会[9][10] * **逻辑三：绑定下游先进封装扩产**。先进封装是扩产核心，测试机是其中关键设备[10][11] * 论据1：盛合晶微（先进封装厂）招股书显示，测试设备占其投资额比例从**20%** 提升至**50%+**，且其采购中长川占比已达**40%**左右[12][13] * 论据2：另一家封测厂伟测的可转债募资说明中，测试机占投资额**80%**。先进封装扩产中，测试机占比普遍在**60%-80%**区间[13] * **逻辑四：存储测试机市场启动，HBM带来新增量**。存储测试机市场正启动，HBM（高带宽内存）的测试更为复杂，带来额外市场空间[14][16][17] * 论据：传统DRAM每万片投资额约**1.7亿元**，而HBM的测试复杂度使其投资额可能在此基础上再增长**3-4倍**，达到**5-8亿甚至10亿元以上/万片**[16][17] * **逻辑五：绑定龙头客户，复刻爱德万成长路径**。长川绑定国产算力龙头（如昇腾），有望复刻爱德万绑定英伟达而崛起的路径[18][19] * 论据：爱德万因绑定英伟达，其**60%** 的测试机销往中国台湾，其中**80%** 用于英伟达GPU代工（日月光、矽品等）。爱德万去年销售**4000台**测试机，今年已售罄**5000台**，产能紧张导致订单外溢，长川间接受益[19][20][21] * **业绩与研发支撑**：长川中报业绩快报超预期（**9-10亿元**区间）。公司为研发SOC测试机，在**6-7年**间投入**几十亿元**，成功自研核心芯片和板卡，构建了技术壁垒[1][22][23][24] (二) 关于普源精电的推荐逻辑 * **核心逻辑：自研芯片，进军高端市场，受益光模块测试需求**。公司通过自研芯片，从通用实时示波器向高端采样示波器发展，瞄准光模块（尤其是未来3.2T）测试市场[24][25][26] * 论据1：光模块测试需求爆发（1.6T拉动），其海外对标公司是德科技订单超预期。当前高端测试设备（如Keysight）供不应求[25] * 论据2：未来3.2T光模块需单波**400G**速率，对测试设备带宽要求跃升至**110GHz**，必须依赖高阶产品。普源瞄准3.2T市场，跳过1.6T的激烈竞争[27][28] * **市场空间与研发投入**：测算光模块测试设备市场容量将从**30亿**增长至**300亿**（两年十倍）。普源年研发投入约**3亿元**，其中**2亿多元**用于流片，高研发投入压制了表观利润，但为未来增长蓄力[28][29] * **估值与定位**：公司起涨前市值约**80亿元**（对应1亿多利润，PE约**50-60倍**），相比同业（联测科技、华兴源创等）涨幅较小，被视为“赔率票”，且受益于科学仪器自主可控的政策催化[29][30] (三) 关于凯格精机的推荐逻辑 * **逻辑一：主业锡膏印刷机景气度高，产品结构升级**。公司主业服务于PCB组装，下游服务器、光模块等资本开支旺盛[32][33] * 论据1：在手订单**十几亿元**，交付旺盛。产品结构改善，高单价、高毛利的第三类设备（单价**70万元**，毛利**65%**）收入占比从25Q1的**13%** 提升至25Q4的**27%**，26Q1已超**30%**，且占比将持续提升[34] * 论据2：技术升级带动设备单价提升，如正胶背板需**120万元**设备，CoWoS工艺点胶机达**150-200万元**。1.6T光模块PCB需更高精度设备，推动二类设备向三类设备升级[35] * **逻辑二：新增长点一：光模块自动化组装线**。该产品可替代**80个人工**，海外售价**1200万元/条**，年产**100万只**光模块。公司产能**30条/年**，潜在利润贡献可观，且毛利率高（海外**60%**），回本周期短（海外**<半年**）[36][37][38][39] * **逻辑三：新增长点二：CPO（共封装光学）贴片/耦合设备及核心部件**。公司布局CPO核心设备，并实现核心部件点胶阀的国产替代[39][40][41] * 论据1：公司点胶阀已实现内部替代，正对外推广，其毛利率可能高于现有**65%** 的三类设备毛利率[41] * 论据2：公司与天孚通信合作开发CPO贴片/耦合设备。测算CPO贴片和耦合设备各有约**100亿元**市场空间，合计**200亿元**。若凯格取得一定份额，潜在可贡献**30亿元**收入、**9亿元**利润，带来**150-200亿元**市值增量[42][43] * **估值展望**：主业（锡膏印刷等）支撑**200亿**市值，CPO业务潜在贡献**150-200亿**市值增量，合计看到**400亿**目标市值[43] 三、 其他重要内容 * **会议背景**：本次为东吴证券机械团队月度“金股”推荐电话会，重点推荐长川科技、普源精电、凯格精机三只股票[1] * **研究视角**：分析师强调从**设备景气度**视角进行投资，关注下游资本开支、技术升级带来的设备需求“通胀”逻辑[2][21] * **风险提示（隐含）**：普源的逻辑被明确表述为“赔率票”，其自研芯片成功与否及高端市场拓展进度存在不确定性[29]；凯格的CPO设备业务进展及市场开拓仍需后续验证（如下半年光博会）[42]

**行业与公司** * 纪要涉及的行业为保险业，具体公司为中国太平洋保险（中国太保）[1] **核心观点与论据** **投资端：稳健策略与长期导向** * 权益投资坚持“核心-卫星”策略，核心股息价值策略占比超50%，股票与基金合计仓位约13%且预期保持稳定[2][5] * 投资考核侧重长期，三年期投资表现考核权重高于当年表现[2][8] * 为应对低利率环境，公司持续配置长期限利率债，占比已提升至40%以上，并实施股息价值策略以减缓净投资收益率下行压力[9] * 资产端拥有一定自由度，可根据市场情况适度偏离战略资产配置[4] * 对权益市场保持谨慎乐观，预计中短期内延续低位震荡态势[5] * 行业配置分散，核心策略行业占比均为个位数，排名第一的行业占比约10%多一点，以规避集中度风险[6] * 另类投资整体占比较低（低个位数），主要包括商业不动产（含自用办公楼）和未上市股权[10] * 私募股权基金“智远一号”规模约200亿元，主要采用股息价值策略[11] * 计入FVOCI的股票资产占比约三分之一，有助于平滑利润波动[2][8] **负债端：价值转型与渠道优化** * 寿险业务转型分红险，2026年新业务价值（NBV）目标实现两位数增长[2][20] * 代理人渠道总人力稳定在18万人以上，核心人力（高产能人力）占比稳定在25%至30%[2][13] * 银保渠道严格执行“报行合一”，2026年一季度期缴保费增速近40%，策略由趸缴向期缴主动转型[2][15] * 公司有信心2026年全年实现新业务价值低两位数的正增长[12] * 产品结构受客户需求驱动，分红险在个险和银保渠道占比均有显著提升[12] **资产负债管理** * 资产负债久期缺口持续收窄，目前略高于2年，资产久期约为12年以上[2][16] * 刚性负债成本约为2.8%至2.9%，投资收益率对负债成本保持良好覆盖[2][16] * 分红险账户的权益类资产配置占比较传统险账户高出个位数百分点[11] * 负债端销售节奏变化（季节性）对资产端配置行为影响不显著[12] **财产险业务** * 剔除大灾影响后，车险与非车险业务均面临向好态势[16] * 2025年新能源车险综合成本率显著下降，其中家用车领域已实现承保盈利[2][17] * 智能驾驶技术普及预计将长期促进车险出险率下降，初期可能明显改善综合成本率[18] **分红政策与业绩展望** * 分红政策锚定营运利润，在投资收益有显著良好表现时会适当增加分红[19] * 公司已获得2026年中期分红授权[2][19] * 2026年一季度净利润保持低个位数增长，新业务价值增速为9.6%[3][20] * 预计2026年上半年整体业绩将保持相对稳定[3] **其他重要内容** **监管与政策影响** * 监管加强银保“报行合一”要求，但公司因严格执行而受影响极小[12][15] * 非车险领域的外部监管综合治理，预计有利于综合成本率改善[17] **渠道动态** * 银保渠道自2025年起开始突破国有大行合作[15] * 2026年一季度银保新单保费因2025年国有大行合作初期趸缴业务基数高，呈现接近40%的负增长，但期缴增速快[15] * 代理人渠道新版基本法已切换完成，队伍基本适应，核心人力人均首年保费基本保持正增长[13] **市场与战略** * 公司持续适当增加H股投资，将其作为全球化资产配置的第一步[6] * 公司认为智能驾驶技术可能改变车险业务形态，并催生新的保险需求[18]