行业与公司 * 纪要为摩根士丹利关于2026年亚太地区主题投资的研究报告 涉及行业广泛 包括人工智能与科技扩散 多极化世界 未来能源 长寿科学以及资本市场/治理改革等[1][8] * 公司重点更新了包含25只股票的亚太主题焦点列表 涵盖台积电 腾讯 三星电子 宁德时代 信实工业 索尼 AIA集团 台达电子 中微公司 第一三共 药明康德等跨市场及行业的领军企业[36] 核心观点与论据 **亚太地区竞争重塑与主题机会** * 亚洲正在重塑增长模式 企业战略和资本市场 以在新兴技术和多极化供应链中更好地竞争[1] * 亚太主题基金资产管理规模在2025年9月达到1910亿美元 其中机器人+自动化和人工智能+大数据主题的基金资产管理规模自2024年底以来增长超过一倍[21][22] * 焦点列表股票预计在2025-2027年实现16.1%的每股盈利复合年增长率 估值对应12个月远期市盈率为22.6倍 市盈增长比为1.4倍[7][38] **主题排名与投资前景** * 在各子主题排名中 中国人工智能路径 糖尿病生态系统和人工智能与医疗保健位列前三[7][33] * 资本市场改革和多极化世界相关子主题显示出强劲的营收和每股盈利增长前景 但估值较高 例如国防开支增长子主题的销售和每股盈利复合年增长率分别为8.3%和15.1% 但远期市盈率达24.4倍[28] * 中国人工智能路径主题在增长和估值吸引力上排名第一 其远期市盈率为19.9倍 市盈增长比为0.8倍 销售和每股盈利复合年增长率分别为15.7%和24.7%[30][33] **区域与行业主题敞口** * 按市场划分 台湾和韩国在核心主题广度上略微领先 其非主题股票占比分别为56%和51% 中国和日本紧随其后 非主题股票占比分别为67%和51%[14][15] * 按行业划分 主题敞口集中在科技 商业/专业服务和公用事业领域[17][18] **关键主题领域深度分析** * **人工智能与科技扩散**：AI投资价值正从硬件转向应用 预计AI数据中心到2028年将驱动年耗水量达到1068亿升[81][92] * **多极化世界**：预计亚太地区国防开支将从2024年的6000亿美元增至2030年的1万亿美元 中国半导体自给率预计从2021年的9%提升至2027年的33%[73][75][76][77] * **未来能源**：预计亚太地区数据中心电力需求到2030年将增长近两倍 新增容量约70吉瓦 中国在核电建设容量上全球领先[103][107] * **长寿科学**：预计到2040年 中国药企将占美国FDA批准药物的35% 产生2200亿美元的中国以外收入[125] 其他重要内容 * 亚洲的改革主题（如日本公司改革 中国国企改革 韩国改革复兴）在2025年强劲的市场中表现突出[59][60] * 摩根士丹利亚太主题焦点列表在行业配置上超配科技 金融和周期性板块 在地域配置上超配中国/香港 韩国 印度和台湾 低配日本和澳大利亚/新西兰[40] * 报告包含大量详细的图表和数据 支持其核心观点和排名 例如各子主题的增长 估值 价格表现对比 以及亚太主题基金的资金流分析[28][29][30][31][32][33]

**涉及行业与公司** * 行业：中国经济整体、房地产行业、制造业（包括高科技、汽车、集成电路、工业机器人等）、基础设施行业（水利、电力等）、零售行业（家电、汽车、家具、通讯设备、黄金珠宝等）[1][4][6][11][12][13][18][22] * 公司：未提及具体上市公司 **核心观点与论据** * **经济全面走弱**：10月份中国供需两侧经济指标普遍放缓，工业增加值同比增长4.9%[4][11]，服务业产出同比增长4.6%[4]，均为去年8月以来最低增速，零售销售同比增长2.9%[4][12]，固定资产投资月度同比收缩估计达-11.2%[4][18]，出口增长转为负值-1.1%[4] * **增长放缓原因**：部分归因于今年中秋节较晚导致10月工作日减少（今年18天 vs 去年19天）[1][5][11]，以及以旧换新补贴效应减弱[1][5][12]，家电销售同比转为-14.6%[4][13]，汽车销售同比下降-6.6%[13]，其对零售总额增长的贡献从约1.6个百分点降至0.7个百分点[13] * **年度目标仍有望实现**：尽管10月数据疲软，但维持2025年全年GDP增长预测5.0%不变，并将2025年第四季度预测微调至4.6%[5]，11月已有出口企稳迹象[5] * **政策窗口期可能开启**：预计年底中央经济工作会议（CEWC）后可能会有更多房地产支持政策出台[1][6]，决策者可能致力于改善政策传导，尤其是针对已完全部署但尚未在信贷或投资数据中显现的5000亿元政策性金融工具[1][6][18] * **行业表现分化显著**： * **高科技领域表现强劲**：集成电路产出同比增长17.7%[13]，工业机器人产出同比增长17.9%[13]，高技术产业增加值同比增长7.2%[13]，信息技术投资1-10月累计增长32.7%[22] * **房地产持续低迷**：房地产投资估计同比收缩-23.1%[22]，新房开工同比下降-29.6%[22]，住房销售面积和价值分别同比下降-18.6%和-24.1%[22] * **反内卷行业加速下滑**：水泥产出同比下降-15.8%[13]，粗钢产出同比下降-12.1%[13] * **消费呈现选择性**：黄金珠宝销售因金价高企同比激增37.6%[13]，通讯设备销售因新机型需求和双十一促销同比增23.2%[13]，但家居装饰销售同比下降-8.3%反映房地产市场持续疲弱[13] * **基础设施投资转弱**：月度增速估计降至-8.9%[22]，其中水利领域是主要拖累（1-10月累计-4.1%），而电热生产投资表现较好（累计12.5%）[22] * **制造业投资下滑**：估计月度同比下降-6.7%[22] **其他重要内容** * **节假日消费抵消部分政策影响**：黄金周旅游支出帮助抵消了政策收紧的部分拖累，餐饮收入同比增长3.8%[13]，饮料销售同比增长7.1%[13] * **线上销售占比提升**：1-10月线上商品零售额占社会消费品零售总额比重为25.2%，较1-9月提升0.2个百分点[13]

涉及的行业与公司 * 行业：大中华区半导体行业 涵盖集成电路设计、制造、封测、设备及材料等环节[1][2][4] * 公司：看好的公司包括Kematek、中芯国际、华虹半导体、中微公司、芯原股份、地平线、北方华创、盛美半导体、中晶科技、华峰测控、寒武纪、韦尔股份等[3] 核心观点与论据 行业需求与生产表现 * 中国半导体市场需求保持坚挺 9-10月数据印证了这一趋势[2] * 集成电路生产量在2025年9月同比增长5.9% 环比增长2.8% 达到440亿颗 8月同比增长为3.2%[1][4] * 半导体总收入在2025年9月同比增长16.5% 环比增长6.0% 达到187亿美元[5] * 生成式人工智能、中国ADAS/AD趋势以及本土供应商市场份额扩张是行业主要驱动力[4] 进出口数据 * 集成电路进口价值在2025年10月同比增长10.2% 9月同比增长14.1%[1] * 集成电路进口数量在2025年10月同比增长4.9% 9月同比增长11.7% 10月进口平均售价同比增长5.1%[1] * 集成电路出口价值在2025年10月同比增长26.9% 环比下降12.3% 达到167亿美元 2025年年初至今出口总值达1619亿美元 同比增长23.2%[10] 设备投资与资本支出 * 半导体生产设备进口价值在2025年9月同比大幅增长35.3% 环比增长79.7% 达到58亿美元 创下历史新高[9][27] * 半导体测试设备进口价值在2025年9月同比增长31.9% 环比增长136.8% 达到5670万美元 进口平均售价环比上涨71.4% 达到5.29万美元[9] * 中国半导体制造商在2025年11月持续进行设备招标 例如亿步半导体对晶圆缺陷检测、TSV电镀和晶圆抛光设备的招标 表明资本支出呈上升趋势[11] 库存与供应链 * 中国电子行业库存天数在2025年9月为49天 高于过去几年的平均水平 2024年9月、2023年9月和2022年9月分别为45天、49天和49天[1] * 台湾半导体公司汇总收入在2025年10月同比增长12.5% 环比增长6.4% 其中晶圆代工收入环比增长10.3% IC设计收入环比下降5.6% 封测收入环比持平[5][8] 特定设备进口情况 * 中国光刻机全球进口量在2025年9月同比下降26% 至76台 平均售价同比上涨11% 达到1800万美元[9] * 从荷兰进口的光刻机数量在2025年9月同比下降24% 至25台 平均售价同比上涨13% 达到5170万美元[9][39] 其他重要内容 * 投资偏好：倾向于具有强劲公司特定驱动因素的股票 如新产品上量、产品组合升级、份额增长 并看好先进制程、RISC-V和生成式AI对行业发展的支持[2] * 目标价调整：中芯国际目标价上调至117港元 华虹半导体评级上调至买入 地平线目标价上调至15.3港元[3]

涉及的行业与公司 * 行业：中国电池材料行业，特别是电解液和六氟磷酸锂（LiPF6）领域[1][2][26] * 公司：天际材料（Tinci Materials，002709 SZ）和多氟多（Do-Fluoride，002407 SZ）[5][7] 核心观点与论据 **1 行业前景转向积极** * 经过四年的下行周期，电解液/LiPF6 的动态正转向供需紧平衡，预计将持续至 2026 年下半年[1][11] * 支撑因素包括：过去几个季度的行业供应自律，以及持续的强劲电池需求（尤其是储能系统电池）[1][2][11] * 2026年预计LiPF6供应增长9% YoY，而需求增长31% YoY（其中储能系统电池需求增长45% YoY），供需格局改善[2][44][47] **2 供需再平衡带来的三重积极变化** * **利用率提升**：行业利用率预计从2024年的51%升至2025年的68%和2026年的81%[3][12][48] * **价格与利润空间修复**：LiPF6现货价格已从国庆节前的63，000元/吨升至近期100，000+元/吨，加工费提升约38，000元/吨[12][51] 预计2026年平均价格将达100，000元/吨，较2025年的67，500元/吨增长48%[3][12] * **市场集中度提高**：预计CR5将从2024年的68%升至2028年的75%，因新增产能将主要来自具有规模经济、成本优势和优质客户基础的头部企业[3][57][59] **3 对市场关键争论的看法** * **储能系统电池需求**：尽管市场预期存在分歧（20%-60% YoY），但报告认为储能系统电池需求在长期内具有建设性，预计2025-2030年复合年增长率为28%[65][69] * **全固态电池的威胁**：全固态电池商业化将对液态电解质需求构成长期压力，但大规模商业化不会很快发生，且领先电解质公司也在研发固态电解质[4][72][74] * **价格上涨的可持续性**：近期价格上涨主要反映在现货市场，与头部电池厂商的长协价尚未完全调整，预计价格上涨势头将在2026年延续，但斜率放缓[76][78] * **闲置产能回归**：价格回升可能激励部分小规模/低效产能回归，导致2026年CR5暂时受挫，但长期看新增产能仍将集中于头部企业，市场将进一步集中[79][80][81] **4 个股推荐与风险** * 首次覆盖天际材料（买入，目标价62元）和多氟多（买入，目标价45元），认为其最能受益于LiPF6行业的积极叙事[5][13] * 在天际材料与多氟多之间，更偏好天际材料，因其成本竞争力、不断增长的市场份额和规模经济[5][13] * 关键风险：锂离子电池需求增长不及预期、成本通胀（尤其是碳酸锂）、全固态电池的商业化[5][13][63][64] 其他重要内容 **1 行业背景与成本结构** * 电解液是锂离子电池四大关键材料之一，约占电池总成本的4%（截至2025年10月）[26][27] * 在电解液成本中，溶质LiPF6占比约47%，溶剂占比24%，添加剂占比9%[24][26][27] **2 多氟多公司的具体情况** * 全球第二大LiPF6生产商，2024年名义产能65ktpa，预计利用率将从2024年的67%提升至2026年的98%[94][95][96] * 业务多元化，电池板块贡献约25%收入（2025年上半年），公司战略重点转向圆柱电池，目标2027年产能达120GWh，重点布局家用储能和二轮/三轮车市场[103][106][107] * 电子化学品业务面临下游太阳能装机需求疲软和氢氟酸供应过剩的压力[108] **3 天际材料公司的具体情况** * 全球最大的电解液生产商，2025年前10个月市场份额达30%，并垂直整合上游LiPF6[126][127][131] * 拥有先进的液体LiPF6生产技术（与日本中央硝子合资），通常比固体LiPF6成本低个位数百分比[136][137] * 预计其LiPF6产能利用率将从2024年的60%提升至2026年的90%[132][134]

好的，我将根据您提供的电话会议记录，以资深研究分析师的身份进行解读和总结。以下是严格按照您的要求整理的关键要点。 行业与公司 * 纪要涉及的行业为全球黄金矿业[1] * 重点讨论的公司为Anglogold Ashanti（ANGJ J或AU N）和Gold Fields Ltd（GFIJ J或GFI N）[1][37] * 同时提及的非黄金矿业公司包括BHP Group Ltd（BHPB L）、Rio Tinto PLC（RIO L）、Anglo American PLC（AAL L）和Antofagasta（ANTO L）作为对比参考[12][37] 核心观点与论据 关于黄金价格与股票估值 * 尽管黄金价格在相对短期内已翻倍，但当前可能并非市场顶部，而是类似于2005-2007年铜价的“制度变迁”，市场会逐渐接受更高的价格为新常态[2][10] * 将黄金股视为矿业公司而非特殊资产，以非黄金矿业公司5.7倍的EV/EBITDA现货倍数作为基准，估算黄金股当前价格隐含的金价约为每盎司3200美元[3][11] * 黄金股与金价的R2（决定系数）超过80%，但认为其估值倍数在1-3年视角下已过度补偿了金价、成本通胀和负面资本配置风险[4][18] 关于资本配置与并购活动 * 近期内不太可能发生大规模价值破坏性并购，投资者尚未给予管理层进行此类交易的“金融市场许可”[5][20] * Anglogold近期的资本配置重点可能是内华达州的业务整合与扩张、股息和小规模回购[19] * Gold Fields的资本使用重点可能是Windfall项目的开发[19] * 基础情形下不预期非黄金矿业公司收购黄金矿业公司，但从客观角度看，在当前黄金股相对于传统倍数（P/E、EV/EBITDA、FCF收益率）折价交易的情况下，此类收购更具合理性[6][21] 关于风险与投资者头寸 * Gold Fields的资产组合所处地域的管辖权风险状况优于Anglogold[6][30] * 典型特许权使用费率约为5%，产金国能从金价上涨中获益而无须承担投资运营风险[30] * 投资者在两只黄金股中的头寸相对多头，Anglogold的绝对拥挤度评分更高为65%，而Gold Fields在过去一个月内多头拥挤度评分净增幅更大，其最新评分为46%[7][31] * 两只股票的做空拥挤度评分分别为27%和24%，在同行中最低，反映了投资者在该板块的整体多头偏向[32] 其他重要内容 * 花旗对黄金持“高度战术性”观点，并因此预期对黄金股的短期看法也将是战术性的[4][15] * 报告包含大量图表数据，用于展示黄金股与非黄金矿企在EV/EBITDA、P/E、FCF收益率等估值指标上的历史溢价/折价情况[22][24][27][28][34] * 报告末尾附有详细的分析师认证、重要披露和法律实体信息，表明花旗与提及的多数公司存在投资银行业务关系[38]至[47]

涉及的行业或公司 * 行业：中国股票市场（A股和离岸市场）[1] * 公司：涵盖MSCI China、恒生指数、HSCEI、CSI300等主要中国股指成分股[3][7] 核心观点和论据 **2026年市场展望：从飞跃到持续** * 2025年中国股市表现强劲 MSCI China和恒生指数年内涨幅均超过30% 但2026年将是稳定和可持续的一年 指数上行空间有限[1][2] * 2026年基准情景目标显示小幅上行空间 恒生指数目标27,500点 HSCEI目标9,700点 MSCI China目标90点 CSI300目标4,840点 较2025年11月12日水平分别有2% 2% 3% 和4%的上涨空间[3][20] * 牛市和熊市情景差异巨大 MSCI China的牛市目标为114点（+30%） 熊市目标为58点（-34%）[3][33] **盈利增长前景** * 对2026年盈利增长持相对保守看法 预计MSCI China盈利增长为6% 低于共识预期的15%[51][84] * 预计盈利增长重新加速将在2027年出现 增速达10% 届时中国将走出通缩[52][69] * 2025年第三季度MSCI China盈利结果略显令人失望 盈利惊喜的公司数量环比略有恶化[15][48] **估值水平** * MSCI China的12个月远期市盈率目前为13.1倍 比其5年平均水平11.5倍高出0.7个标准差 估值看起来合理且可持续[16][86] * 在经历了年内超过30%的估值重估后 进一步的估值上行空间有限 MSCI China相对于MSCI EM有6%的折价[86][87] * 进一步估值重估的催化剂包括：中国宏观走出通缩 美中关系进一步缓和 技术和创新领域取得重大突破[88] **流动性和资金流向** * 预计2026年A股和离岸市场的资金流将保持净正面 南向资金和全球投资者重新配置将支持离岸市场流动性[4][126] * 2025年外国共同基金对中国股票转为净流入80亿美元 但仅占2023-2024年总流出量的约30% 仍有进一步上升空间[127][128] * 南向资金势头强劲 2025年迄今净流入已达1,600亿美元 日均净流入8亿美元 比2024年高出60%[139][141] **行业偏好和投资策略** * 采取杠铃策略 超配高质量互联网和科技龙头 低配受宏观拖累的行业 如房地产 必需消费品和能源[5][43] * 同时维持对派息股的选择性敞口 以获得稳定的现金回报[5][43] * 关键交易思路包括：中国/香港焦点名单和A股主题名单 港股通南向纳入受益股的战术交易 反内卷倡议受益股[5][44] **A股与离岸市场表现** * 预计2026年A股（CSI300）和离岸中国市场（恒生指数 MSCI China）将表现相当[41][110] * A股市场受国内资金情况影响更大 从债券和定期存款向股票的资产再配置才刚刚开始[4][42] * A股指数中受宏观拖累的行业（必需消费品 材料 房地产 能源）权重为24.4% 高于MSCI China的12.0% 因此盈利拖累更大更持久[107][115] 其他重要内容 **宏观经济背景** * 摩根士丹利中国经济团队预计2026年中国实际GDP增长将温和放缓至4.8% 2027年为4.6% 名义GDP在2026年保持 subdued 为4.1%[17][69] * 通缩环境预计至少持续到2026年 GDP平减指数将在2027年转正[17][76] * 财政刺激规模应保持温和 2026年扩大的财政赤字预计为GDP的0.5个百分点（约1.5万亿元人民币） 小于2025年的约1个百分点[91] **政策和地缘政治因素** * 美中地缘政治关系出现有意义改善 双方宣布为期一年的暂停加征关税有助于缓解市场担忧[47][105] * 政策组合可能仍以供应为中心 偏向基础设施和科技本地化 而非广泛的消费/社会福利 因为前者具有更高的近期乘数效应[69][91] **全球背景和相对偏好** * 在广泛的亚洲/新兴市场背景下 摩根士丹利亚洲/新兴市场股票策略团队略微偏好日本而非广泛新兴市场 因其持续再通胀 更合理的估值和市场友好的政策预期[30] * 该团队对印度 巴西 新加坡和阿联酋保持超配 对韩国持中性权重 对台湾持低配[30][31] **可能使观点更积极的因素** * 通缩趋势早于预期突破的更清晰路径 包括更快 规模大于预期的财政政策转向 住房市场销售和价格稳定的明确信号 社会福利改革更快推进 优先处理反内卷倡议[26][28][102][103] * 更持续的全球地缘政治局势 特别是美中关系 以及中国技术进步的进一步突破[29][105]

本文由第三方AI基于财新文章 [https://a.caixin.com/8So80ZOk](https://a.caixin.com/8So80ZOk) 提炼总结而成，可能与原文真实意图存在偏差。不代表财新观点和立场。推荐点击链接阅读原文细致比对和校验。 涉及的行业或公司 * 微短剧行业 [2][3][4][13] * 人工智能（AI）行业 [6][8][9][10][11][12] * 消费金融及小额贷款行业 [97][99][100][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112][113][114][115][116][117][118][119] * 黄金市场 [82][84][85][86][87][88][89] * 疫苗及公共卫生行业 [74][76][77][78][79][80][81] * 上市公司ESG信息披露 [90][92][93][94][95][96] * 区域性公司及产业集群：西安和郑州的短剧公司（如格物千帆、卓渊影视、宙途文化、文无文化、日新阅益、野放文化等）[15][16][18][19][21][23][24][26][28][30][32][34][35][36][37][38][39][40][42][44][46][47][48][49][50][51][53][54][55][56][58][59][61][71] 核心观点和论据 * **微短剧行业高速发展** * 西安和郑州成为全国微短剧产业中心，西安200多家短剧公司每年产出全国40%–60%的剧目，郑州前三季度上线3860部微短剧，拥有超800家制作企业和近4万名从业者 [19][21] * 行业产能巨大，全行业微短剧月产出量估计为3000–4000部，西安和郑州合计贡献近三成 [23] * 商业模式主要包括承制（平台保底+分账）和自制版权（售卖给平台），头部公司年流水过亿元，数千万元年营收规模的公司比比皆是 [28] * 制作成本快速上涨，从早期几万元一部涨至当前三五十万元甚至七八十万元，演员片酬飙升 [36] * 行业面临监管加强（如2023年末内容治理）、模式转型（付费向免费转变）、利润空间压缩（承制毛利率5%–15%）、产能过剩及竞争加剧等挑战 [36][56] * **AI对就业市场产生结构性影响，形成“哑铃效应”** * 智联招聘报告显示，2025年三季度AI行业招聘职位数同比增长11%，求职人数同比增长23% [8] * 研究指出，AI技术加剧就业两极化：高技能（如算法工程师、AI产品经理）和低技能（如数据标注员）岗位需求增加，中等技能（如会计、行政文员）岗位需求减少 [9][10] * 应对措施包括高校设置AI专业、劳动者学习AI技能、政府完善社会安全网（如探索“机器人税”）以及深化教育改革，倡导终身学习 [11][12] * **高息个人贷款监管加强，利率压降已成趋势** * 监管要求消费金融公司贷款息费最高不超过年化24%，新增贷款平均综合融资成本不得超过20%，并给出过渡期至2026年一季度 [107][112][114] * 小额贷款公司利率管理拟设“两线三区”：鼓励线（12%以下）、观测区（12%至24%）、禁止线（24%以上）[107][114] * 高息贷款规模庞大，业内估计年化成本20%以上的互联网个人信贷规模超万亿元，其中定价24%以上的约6000亿元 [109] * 政策背景是经济调整期部分借款人陷入“以贷养贷”恶性循环，旨在降低金融消费者负担，防范风险向银行体系传导 [111][112][119] * **黄金牛市背后的驱动逻辑及未来展望** * 金价从2018年约1200美元/盎司起步，至2025年一度逼近4400美元/盎司，最大涨幅近66% [85] * 本轮牛市难以用传统框架（与实际利率负相关）解释，核心驱动是美国财政扩张周期及随之而来的货币超常规投放，赤字率均达5%以上 [86][87] * 黄金长期牛市基础尚在（赤字率仍超5%，货币政策有宽松空间），但短期面临调整压力，因素包括财政边际收紧、通胀放缓、估值过高（相对美国M2比值创40年新高）、央行购金力度减弱（2025年预期购金约800吨，低于前三年每年1000吨以上）[89] * **HPV疫苗纳入国家免疫规划** * 自2025年11月10日起为13周岁女孩免费接种二价HPV疫苗，采购预算42477.875万元，计划采购1544.65万支 [77][78] * 这是国家免疫规划2007年以来首次新增疫苗，首次将免疫对象扩展至青少年群体，预防范围延伸至肿瘤领域 [76][78] * 背景是中国宫颈癌负担沉重且呈年轻化趋势，接种疫苗是最经济有效的预防手段 [79] * **上市公司ESG信息披露的必要性** * 观点认为ESG信息（如环境实践）可能影响公司成本、客户购买决策、吸引人才能力，从而影响财务业绩，对投资者至关重要 [94][95] * 披露应满足不同偏好投资者（包括愿为社会效益牺牲回报者）的需求，公司采取更清洁做法可能使股东和社会双赢 [95][96] 其他重要内容 * **微短剧产业细节** * 发展起源：2019年前后源于互联网小说平台的“拉新大战”，由信息流广告演变而来 [23] * 生产流程：高度标准化、流水线化，最快可五天内拍完60集，一天剪辑完成 [19][28] * 人力成本：西安等地剪辑师单集剪辑价格低至450–600元/集，人力成本低于东部中心城市 [46] * 出海尝试：国内拍摄海外题材剧成本可控在120万元以内（海外近200万元），但面临创作本土化、演员、场景等挑战 [38][39] * 人才培育：校企合作模式出现，如郑州师范学院与日新阅益合作培养短剧编剧和配音人才 [47][48] * 基础设施：拍摄基地需求旺盛，但现有基地存在场景复用率高导致磨损、多剧组互相干扰等问题 [49][50][56] * **个人贷款市场现状** * 消费金融公司贷款余额从2019年末的4604亿元增长至2024年末的13456亿元 [108][110] * 小额贷款公司数量从高峰期近9000家降至2025年9月末的4863家，贷款余额从近1万亿元降至7229亿元 [105][110] * **利率政策依据** * 24%“禁止线”源于2017年《高法意见》 [117] * 12%“鼓励线”参考了最高人民法院对民间借贷利率司法保护上限（LPR的4倍，当前约12%）及日本经验（分级利率管制，如10万日元以下本金年利率不得超过20%）[117][118]

涉及的行业与公司 * 行业：中国交通运输业，具体包括航空、航运（油轮、干散货、集装箱）和快递[1][2][3][4] * 航空公司：国航-H股 (0753 HK)、东方航空-H股 (0670 HK)、南方航空-H股 (1055 HK)、春秋航空 (601021 SS)[2][185] * 航运公司：招商轮船 (601872 SS)、中远海能-H股 (1138 HK)、中远海能-A股 (600026 SS)、太平洋航运 (2343 HK)、中远海控-H股 (1919 HK)、中远海控-A股 (601919 SS)、东方海外国际 (0316 HK)、海丰国际 (1308 HK)[9][185] * 快递公司：中通快递 (ZTO N)、圆通速递 (600233 SS)、申通快递 (002468 SZ)、韵达股份 (002120 SZ)、顺丰控股 (002352 SZ)、极兔速递 (1519 HK)[9][185] 核心观点与论据 中国航空业 * 观点：看好供给驱动的上行周期，价格拐点临近[2] * 论据1：需求复苏，三季度总RPK同比增长6.3%，较2019年水平增长23%，10月商务航线旅客量增长恢复至5.9%，主要商务航线客座率在10月达到89.4%，同比提升4.1个百分点[12][14][24][28] * 论据2：供给受限，三大航计划在2025-2027年总机队增速仅为3-4%，国内运力增长保持低位，客座率持续高于2019年水平[59][64] * 论据3：国际航线持续复苏，中国航司运营的国际运力已恢复至2019年水平的约105%，入境旅游呈现积极势头[29][35] 航运业 * **油轮运输**：观点：上行周期仍有空间，VLCC费率创近年新高[3][80] * 论据1：供给紧张，VLCC船队增长放缓，直至2026年下半年交付量有限，各细分船型老化严重[80][84][86] * 论据2：需求端，OPEC+开始增产，对“影子船队”的严格制裁使“合法油轮”市场份额提升[88][91] * **干散货运输**：观点：好望角型船供需前景有利[95] * 论据1：供给端，好望角型船队增长已放缓[95] * 论据2：需求端，铁矿石 shipments 强劲，几内亚铝土矿出口 robust，可能导致平均运距拉长[97][100][103] * 论据3：即期运费走强，好望角型船运费保持高位[104][106] * **集装箱运输**：观点：前景不确定，运力过剩是主要拖累[3][115] * 论据1：供给压力巨大，集装箱船订单与现有船队比率达到32%（8000+TEU船为47%）[118] * 论据2：跨太平洋现货运价上涨可能结束，10月中国至美国的出发航次放缓[111][114] 中国快递业 * 观点：行业整合持续，龙头公司市场份额提升[4][122] * 论据1：行业业务量增长放缓，但领先企业市场份额持续扩大[125] * 论据2：小玩家正在失去市场份额，领先企业获取了大部分利润[127][128][130] * 论据3：极兔速递的利润增长潜力主要来自东南亚市场[132][134][137] 其他重要内容 * **投资建议**：航空业首选国航-H股，看好春秋航空的盈利增长将从2025年四季度开始扭转 航运业超配油轮（招商轮船、中远海能-H股），对集装箱航运（中远海控、东方海外国际）持减持态度 快递业看好龙头中通快递和圆通速递[2][3][9][73] * **地缘政治影响**：地缘政治动态是航运业关键变动因素，报告详细分析了不同情景（如红海航线恢复、俄乌和平协议、贸易紧张等）对油轮、干散货、集装箱航运的潜在影响[79] * **入境旅游受益领域**：报告评估了不同行业对入境旅游的营收敞口，航空公司、机场、免税零售等受益程度较高[40][44][46]

涉及的行业与公司 * 行业为大中华区科技硬件 特别是AI科技硬件领域[1] * 公司覆盖广泛 包括AI服务器硬件供应链公司 如纬创Wistron 鸿海Hon Hai/FII 纬颖Wiwynn 台达电Delta Electronics 川湖AVC 贸联BizLink 金像电Gold Circuits 光圣Accton 勤诚Chenbro 智邦King Slide 中磊FIT 复诵Fositek 立讯Luxshare 小米Xiaomi 联想Lenovo等[7] * 同时涵盖消费电子 显示与工业自动化 PC/数据中心 智能手机与无线设备等领域的多家公司[8][9] 核心观点与论据 AI服务器与硬件升级机遇 * AI GPU和ASIC服务器/机架设计升级带来机遇 主要设计升级包括即将推出的GB300 Vera Rubin平台和Kyber架构[7] * AMD的Helios服务器机架项目获得良好进展[7] * AI ASIC服务器将提升计算能力并增加机架密度[7] * 预计2025年GB200/300机架数量约为28k 2026年至少为60k 从8月起看到来自Oracle对纬颖/广达的机架需求增加 相信2025年第四季度机架产出将继续平稳上升 GB300机架生产已开始[23] * 纬创Wistron从VR200以及MI400系列中成为份额赢家[40] 电源与散热基础设施升级 * 电源解决方案升级至800V HVDC电源架构 液冷采用率持续增长[7] * 新的GPU Blackwell Ultra和Rubin 以及2027年Kyber架构的服务器机架设计升级 将推动电源解决方案价值提升 AI服务器机架的每瓦电源解决方案价值预计到2027年将增加一倍以上[53] * 液冷解决方案采用是立即解决方案 可有效散发服务器机架热量并提升能源使用效率PUE 液对液冷却可能是下一步 但需要数据中心设施升级 浸没式冷却仍处于开发阶段[57] * GB300服务器机架的散热组件价值比GB200高出20% Vera Rubin服务器机架比GB300高出17%[61] PCB/基板与互联升级 * PCB/基板产能扩张浪潮以支持持续的设计升级[7] * 数据和电源互连升级 数据网络传输速度和容量增加[7] * 讨论了AI GPU采用CoWoP CoWoS on PCB 而非CoWoS的可能性 以减少对ABF基板的依赖 但认为Rubin Ultra不会使用CoWoP 因为将PCB线宽线距缩小到10/10µm以下很困难 且存在产量风险[143][147] * ABF基板供需平衡预计到2026年过剩差距将缩小至约6% Prismark估计ABF市场价值到2028年将接近2022年峰值[149][151] 消费电子需求与Edge AI * 消费电子需求受内存成本上升影响 Android智能手机比iPhone更脆弱 消费类笔记本也可能受到影响[7] * 期待2026年下半年推出的可折叠iPhone型号[7] * Edge AI很可能推动下一个产品周期 苹果Apple Intelligence很可能开启AI智能手机时代[160][161] * 全球智能手机周期性复苏已经到来 5G智能手机出货量预计从2024年的8146百万部增长到2027年的10918百万部 年复合增长率为10%[10][165] 关键股票与估值 * 报告列出了AI服务器硬件和Edge AI领域的关键股票建议[7] * 提供了涵盖市盈率P/E 市净率P/B 市销率P/S EV/EBITDA ROE ROA等指标的详细估值比较表[8][9] * 认为AI硬件供应链的估值溢价是合理的 并提供了基于AI收入/利润占比和PEGpeg ratio的估值分析[12] * 部分公司如Accton受益于网络交换机和AI加速器模块的双重驱动 预计2024-2027年网络交换机收入年复合增长率为62% 网络应用设备收入年复合增长率为35%[63][73][75] 其他重要内容 供应链与地缘政治 * 美国从不同国家进口主要科技产品的情况 中国仍是智能手机 笔记本和游戏机的主要进口来源国 但越南已成为iPad AirPods和Apple Watch向美国出口的主要国家 预计越南和泰国的笔记本生产将增加 印度在智能手机方面的贡献将增大 墨西哥对服务器进口到美国仍然重要[158] 具体公司分析 * 对多家公司进行了深入分析 包括King Slide服务器导轨套件 favorable dynamics 预计2024-2027年收入年复合增长率为36% 净利润年复合增长率为33%[76][81] * 贸联Bizlink在AI部署中获得份额 推动增长 预计2024-2027年净利润年复合增长率为48%[91][96] * 勤诚Chenbro margin expansion supported by favorable product mix and operating leverage[105] * 致茂Chroma半导体和电源测试受益于AI需求[112] * 光模块transceiver行业展望 800G和16T是新的增长驱动力 预计增长势头在2025年保持强劲 并在2026年持续 但近期上涨后估值高于历史平均或+1标准差[127][135][137] 技术路线图与预测 * 提供了NVIDIA和AMD的GPU技术路线图 包括规格 推出时间和供应商信息[22][24] * 提供了服务器 PC 平板电脑 智能手机等产品的历史及预测出货量数据[10] * 预测2025-2026年云资本支出将同比增长 2026年云资本支出可能看到上行空间[19]

**行业与公司** * 行业为中国房地产行业[1][2] * 涉及公司包括高盛跟踪的开发商（如COLI华润置地、CRL华润万象生活、Poly A保利发展、CMSK招商蛇口、Greentown绿城中国、Jinmao金茂等）[10][18][70] **2025年10月市场表现关键要点** * **价格**：全国平均售价跌幅加速 新房价格环比下降0.5% 二手房价格环比下降0.7% 为连续第二个月所有70个样本城市均录得环比下跌 一线城市新房和二手房价格分别环比下降0.3%和0.9%[9][27][31] * **销售**：新房销售面积和价值同比分别下降19%和24% 低于预期 二手房销售面积在15个主要城市同比下降27% 同样低于预期[2][9][40] * **建设活动**：新开工面积和竣工面积同比均大幅下降近30% 远逊于预期 新开工面积降至本轮下行周期以来（除1月和2月外）的最低月度水平[1][2][9][27] * **土地市场**：土地成交面积同比下降20% 土地成交金额同比下降26% 导致前十个月土地成交金额同比增幅收窄至1%[9][27][34] * **开发商投资**：高盛跟踪的六家开发商10月土地收购支出占合同销售额的比例从9月的54%降至28% 平均项目毛利率为29% 且高度集中于高能级城市[2][10][70] **2025年11月市场展望关键要点** * **价格**：预计价格疲软将持续 尤其二手房价格 新房价格韧性可能以销售速度放缓为代价[3][11][12] * **销售**：预计新房销售面积和价值同比降幅将扩大 二手房销售面积同比降幅将收窄但仍录得显著下降（预计15城同比下降低两位数百分比）[3][11][15][16] * **建设活动**：预计竣工面积同比降幅将收窄至高个位数百分比 新开工面积同比降幅将维持在30%-40%[3][11][17] * **土地市场**：预计土地成交面积同比降幅将进一步扩大 土地成交金额将同比转负[3] **其他重要观察点** * **市场需求强度**：高盛综合需求评分在11月上半月小幅下降至37分（满分100） 较历史周期中位水平低约26% 主要因基本面评分恶化（如租金收益率下降）和情绪评分持续疲弱[53][55] * **开发商流动性**：根据前十个月数据推断 开发商资金缺口预计将环比持平于3.3万亿元人民币 流动性状况依然严峻[54][57] * **政策关注**：需关注核心一线城市是否会完全取消限购 商业房贷利率是否会进一步下调 抵押贷款违约/止赎的相关报道会否引发更强力政策支持 股市上涨对购房需求的潜在溢出效应 以及大规模刺激措施以提振总需求和收入预期[4] * **开发商拿地策略**：预计开发商在年内剩余时间将保持灵活且拿地强度可能降低 进入2026年将保持区域聚焦和利润导向 动态调整投资节奏 并更偏好公开市场拍卖和小型项目[18]