功率半导体行业表现 - 功率器件公司利润端进入同比正增长阶段，一季度产品价格年降整体低于24年，行业头部上市公司受益于汽车、算力等高门槛市场渗透率提升 [4] - 中低压产品保持稳定同比正增长，部分公司利润端受一季度季节因素及年降影响小幅环比回落 [4] - 高压器件相关厂商斯达半导同比增速仍承压，但随价格逐步企稳，新能源汽车需求增长叠加产品结构优化进入环比改善区间 [4] - 东微半导受益于算力及车载OBC拉动同比显著改善，行业整体盈利能力保持稳定 [4] - 行业各公司毛利率与存货周转天数逐步走向改善区间，各公司毛利率基本实现环比改善 [9] 新能源汽车市场 - 3月新能源汽车销量同比增长40%，单月销量124万辆(YoY+40.1%)，产量128万辆(YoY+47.9%)，单月新能源车渗透率为42.4% [14] - 3月小鹏销量同比增速较快，比亚迪、埃安、理想、蔚来销量同比增长 [14] - 25年1-3月200KW以上新能源汽车主驱占比持续提升至25%，电驱最高峰值功率由22年255kW升至25年1-3月的450kW [17] - 我国25年1-3月新能源上险乘用车主驱模块中SiC MOSFET占比为18.9%，Si MOSFET电控搭载量占比由22年12.2%下降至25年1-3月的1.5% [19] - 主驱IGBT模块国产供应商占比约86.0%，竞争格局渐收敛，比亚迪半导体累计电控搭载量约占24.7% [20] 碳化硅市场 - 800V以上车型数量增加为碳化硅渗透重要驱动力之一，800V车型中碳化硅车型渗透率由23年20%不到增至25年1-3月的77% [24] - 22-25年碳化硅模块厂商数量持续增加，竞争格局逐步分散 [24] - 碳化硅电控主要覆盖功率段为200kW以上车型，价位段持续下沉，25年1-3月碳化硅车型中25万以下车型占比超40% [26] 数据中心市场 - 4Q24全球服务器出货量约为396万台，同比增加25%，高端企业服务器出货量为3.31万台(YoY+310.3%) [38] - 预计2025年季度平均出货量约为388.2万台，其中中高端服务器将保持快速增长 [38] - 主要CSP厂商扩大今年对云端或AI基础设施资本支出有望超30%，将推动AI服务器需求增长 [38] 充电桩市场 - 2025年1-3月充电基础设施增量为93.1万台，同比上升30.1%，其中公共充电桩增量为32.1万台(YoY+75%) [39] - 比亚迪发布自研的全液冷兆瓦闪充终端系统，对应最大输出达1360kW，规划在全国各地建设4000多座"兆瓦闪充站" [39] 光伏逆变器市场 - 4月20kW、50kW、110kW光伏逆变器价格保持稳定，25年1-3月我国逆变器出口金额共计122亿元，同比增长6.6% [43] - 3月我国逆变器出口金额45亿元，同/环比分别增长6.8%/39.5%，亚洲、非洲等新兴市场需求旺盛 [43] 台股功率半导体市场 - 台股功率半导体相关公司22-25年月度营收同比变化显示行业整体营收波动较大 [45] - 台股功率半导体相关公司16-24年存货周转天数显示库存管理逐步改善 [45] 功率器件供应链 - 除部分IGBT产品外，大部分品类产品近半年交期稳定，供给端基本触底企稳 [48] - 低压MOSFET、高压MOSFET产品，小信号晶体管及小信号二极管基本保持稳定 [48] - 海外厂商产品交期和价格逐步企稳，行业陆续走向平稳改善期 [48]

AI眼镜市场发展现状 - AI眼镜硬件发展经历三个阶段：无摄像头智能眼镜→带摄像头智能眼镜→带显示屏智能眼镜，目前前两种技术较为成熟，AR眼镜在显示、算力、重量等方面仍需改进 [8] - 2025年有望成为AI眼镜新品爆发元年，三星、苹果、谷歌、小米、华为等巨头纷纷布局，预计将推出多款新产品 [9] - 1Q25全球AI智能眼镜销量达60万台，同比增长216%，其中Meta Ray-Ban眼镜占比87.5% [16] - 预计2025年全球AI眼镜销量达550万台，未来六年CAGR达97.4% [19] 产品分类与市场表现 - 无摄像头智能眼镜重量约38g，价格699元起；带摄像头智能眼镜重量约50g，价格299美元起；带显示屏智能眼镜重量约119g，价格4999元起 [10] - 2025年预计VR眼镜销量611万台，AR眼镜65万台，AI眼镜550万台 [18][19] - 中国厂商在AR眼镜市场占据优势，Rokid、雷鸟创新、XREAL占据中国消费级AR出货量前三名 [33] 产业链与成本结构 - 智能眼镜中主控芯片约占整机成本31%，光学显示单元占43%，存储占15% [21] - Meta Ray-Ban眼镜BOM成本约174美元，主控芯片占比31.6%，采用高通AR1 Gen1芯片 [23] - 小米AI眼镜预计采用高通AR1+恒玄BES2700方案，主控芯片占BOM成本28.8%-37.7% [25] 技术方案与芯片发展 - AI眼镜主控SoC方案分为三类：系统级SoC单芯片、系统级SoC+协处理器双芯片、主控SoC+ISP双芯片 [38] - ISP性能决定AI眼镜成像质量，需满足动态防抖和低功耗要求 [42] - 高通AR1为当前AI眼镜首选方案，支持1200万像素照片拍摄，第二代将升级3nm工艺 [48] - 国产芯片展锐W517、恒玄BES2700/2800等也在AI眼镜领域有所应用 [54][56] 主要厂商布局 - 近70家厂商在研AI眼镜，包括手机厂商、XR品牌、互联网公司等六大类 [30][32] - Meta、谷歌、微软、苹果、华为等巨头通过收购和技术自研加快AR领域布局 [34] - 产业链相关公司包括恒玄科技、翱捷科技、炬芯科技、全志科技、瑞芯微等 [65][76][78]

3D打印行业概述 - 增材制造又称3D打印，采用逐层叠加材料方式制造三维实体，与传统减材制造技术原理相反 [3][14] - 3D打印在复杂结构成形、轻量化设计、材料利用率等方面具有显著优势，但加工精度和表面粗糙度仍逊于传统精密加工 [3][15] - 全球3D打印市场规模2023年约200亿美元，预计2026年达362亿美元，CAGR 21.8% [3][37] - 中国3D打印市场2022年规模约320亿元，预计2024年达415亿元，增速显著高于全球 [3][37] 技术路线与材料 - 金属3D打印工业化成熟度最高，主要工艺包括选区激光熔融(SLM)和选区激光烧结(SLS) [3][17] - 3D打印材料是技术发展瓶颈，当前可用材料种类有限，钛合金、铝合金和不锈钢合计占比39.3% [20][21] - 金属3D打印市场2022年收入超28亿美元，预计2032年达400亿美元，CAGR 30% [20] - 光束整形技术如环形光斑可将打印速度提升至高斯光斑的3倍 [47][48] 产业链与成本优化 - 3D打印设备厂商在产业链中占主导地位，核心专利多由设备厂商掌握 [25][30] - 中国厂商铂力特、华曙高科市场份额快速提升，2022年分别达4.9%和6.6% [43] - 钛合金粉末价格从2023年600元/kg降至2024年300元/kg以下，降幅达50% [47] - 增加激光头数量可显著提升效率，铂力特六光设备生产效率较双光设备提升2.7倍 [48] 下游应用领域 - 消费电子领域应用包括折叠屏铰链、手表中框等，OPPO Find N5采用3D打印天穹铰链 [50][55] - 苹果积极布局3D打印技术，探索用于Apple Watch和折叠机产品 [51][55] - 航空航天领域2024年市场规模预计41亿美元，2029年将达82亿美元，CAGR 15% [56][61] - 汽车领域2024年市场规模33.6亿美元，预计2034年达256.1亿美元，CAGR 22.53% [60][62] 市场规模与增长 - 全球3D打印下游应用中，航空航天(13.3%)、医疗(13.7%)、汽车(14.0%)、消费电子(14.0%)占比最高 [38] - 中国3D打印应用以工业级为主，航空航天(17%)、汽车(15%)、医疗(15%)、消费电子(12%)为主要领域 [38] - 麦肯锡预测到2025年全球增材制造产业可能产生2000-5000亿美元经济效益 [37]

中国科技资产价值重估 - 中国科技资产长期价值重估的大幕正徐徐拉开，市场波动显著，上证指数下跌3.11%，电子行业下跌3.89%，恒生科技和台湾资讯科技分别下跌7.77%和7.13%，而费城半导体指数上涨10.93% [3] - 美国政府发起的关税博弈局势反复，中国政府采取多项反制措施，政策应对更加系统和前瞻，美国CBP发布的《特定产品对等关税豁免指南》显示对华贸易政策态度趋缓，市场风险降低 [3] 电子行业市场表现 - 电子行业在过去一周表现不佳，下跌3.89%，落后于上证指数的3.11%跌幅 [3] - 恒生科技和台湾资讯科技板块跌幅更大，分别达到7.77%和7.13%，而费城半导体指数逆势上涨10.93% [3] 政策与市场动态 - 中国政府针对美国关税博弈采取多项反制措施，同时推出稳定资本市场和开拓内需市场的政策组合，政策应对更具前瞻性 [3] - 美国CBP发布的《特定产品对等关税豁免指南》显示对华贸易政策态度有所缓和，市场风险降低 [3]

半导体行业表现 - 2025年3月SW半导体指数下跌5.70%，跑输电子行业1.33pct，跑输沪深300指数5.63pct [9] - 海外费城半导体指数下跌10.41%，台湾半导体指数下跌12.08% [9] - 子行业中分立器件(-3.73%)、模拟芯片设计(-5.01%)、数字芯片设计(-5.29%)表现相对较好 [9] - 半导体材料(-6.53%)、半导体设备(-5.79%)、集成电路封测(-5.73%)表现较差 [9] - SW半导体指数PE(TTM)为92.69x，处于2019年以来72.16%分位 [14] 基金持仓情况 - 4Q24基金重仓持股中电子公司市值为4466亿元，持股比例16.93% [4] - 半导体公司重仓市值3000亿元，持股比例11.4%，环比提高2.8pct [4] - 半导体流通市值占比4.5%，超配6.8pct [4] - 前五大重仓股占比由3Q24的56.6%提高至63.8% [20] - 寒武纪持仓市值超过中芯国际成为第一大个股 [23] 全球半导体市场 - 2025年2月全球半导体销售额549.2亿美元(YoY +17.1%, QoQ -2.9%) [5] - 中国半导体销售额150.6亿美元(YoY +5.6%, QoQ -3.1%) [5] - 存储市场DRAM合约价持平，NAND Flash合约价回升 [5] - TrendForce预计2Q25 DRAM合约价跌幅收敛，NAND Flash逐步回升 [5] - 4Q24全球半导体销售额1709亿美元(YoY +17.1%, QoQ +3.0%) [34] 台股半导体企业 - 2月台股IC设计收入935亿新台币(YoY +23%, QoQ -3%) [36] - IC制造收入2941亿新台币(YoY +37%, QoQ -10%) [36] - IC封测收入628亿新台币(YoY +50%, QoQ -7%) [36] - DRAM芯片收入98亿新台币(YoY -6%, QoQ +4%) [36] - 中芯国际4Q24产能利用率85.5%，华虹半导体103.2% [34] 细分领域表现 - 模拟芯片设计企业联咏DDIG、瑞鼎、天钰、硅力-KY 2月收入同比增长 [48] - 数字芯片设计企业联发科、瑞昱、联咏SoC业务、新唐科技2月收入同比增长 [48] - 存储芯片企业华邦电、旺宏、威刚、十铨2月收入同比增长 [48] - 晶圆代工企业台积电、联电、力积电、世界1月收入同比增长 [44] - 封测企业日月光封测、欣邦科技2月收入同比增长 [45]

全球贸易保护主义对电子行业的影响 - 全球贸易保护主义兴起，科技自强与自主可控成为破局关键 [3] - 美国大幅加征关税导致上证指数下跌0.28%，电子行业下跌2.71%，其中消费电子子行业跌幅最大，达7.77%，半导体下跌0.59% [3] - 同期恒生科技指数下跌3.51%，费城半导体指数下跌9.13%，台湾资讯指数下跌1.36% [3] 电子行业的应对策略与优势 - 尽管贸易保护主义冲击全球经贸结构，但贸易的核心仍是要素禀赋和比较优势，长期政策干预将损害经济效率和消费者效用 [3] - 面对AI驱动的科技创新周期，本土电子产业凭借庞大的产业配套体系和工程师红利仍具长期竞争力 [3] 分析师团队背景 - 分析师团队由多位资深专家组成，覆盖半导体、消费电子等领域，具备学术与行业双重背景 [6] - 团队核心成员胡剑曾获多项行业分析师奖项，包括2024年Wind金牌分析师电子行业第1名 [6] - 其他成员如胡慧、叶子等分别在半导体物理、材料科学等领域有深入研究经验 [6]

公司概况 - 歌尔股份成立于2001年6月，以微型声学元器件起家，2010年切入北美大客户进入爆发增长期，2015年形成"精密零组件+智能硬件整机"三大产品矩阵（2024年营收占比分别为14.9%、26.0%、56.7%）[3] - 2024年实现营业收入1009.54亿元（YoY +2.41%），归母净利润26.65亿元（YoY +144.93%），4Q24营收313.08亿元（YoY +27.13%，QoQ +6.99%）[3] - 实际控制人为姜滨家族，合计持股30.44%，姜滨拥有三十余年电声行业经验[13] 业务结构 - 精密零组件业务：2024年营收150.51亿元（YoY +15.85%），毛利率21.51%（YoY +1.02pct），产品包括MEMS麦克风、微型扬声器等[4][9] - 智能声学整机业务：2024年营收262.96亿元（YoY +8.73%），毛利率9.47%（YoY +2.73pct），主要产品为TWS耳机等[4][10] - 智能硬件业务：2024年营收占比56.7%，产品涵盖VR/AR设备、智能可穿戴等，深度绑定Meta、Sony等头部品牌[5][10] 技术布局 - 光学领域：推出Mulan 2 AR参考设计，布局光机模组、衍射光波导等高价值环节，参股康耐特光学[5][9] - 微电子领域：MEMS传感器全球市占率第九（2020年），独立运营歌尔微电子公司[9] - 声学领域：牵头制定全球首个近耳声学技术标准（2022年），微型扬声器市占率领先[9][10] 行业机遇 - AI终端推动声学组件量价齐升：手机、PC、眼镜等终端语音交互需求提升，带动精密零组件价值量增长[4] - AR/VR市场复苏：2024年全球VR/MR/AR设备出货760万台（YoY +12%），AI眼镜销量突破200万台[5] - 智能汽车布局：推出AR-HUD PGU模组，与比亚迪合作智能座舱（2020年）[9][10] 财务表现 - 2015-2024年收入CAGR 24.89%，2024年毛利率回升至11.09%（2023年为8.95%），期间费用率降至7.7%[15][19] - 智能硬件业务营收CAGR达29.7%（2017-2024年），但毛利率较低（2024年9.2%）[20] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61%/2.18%/4.84%/0.07%，研发投入持续加码[19] 发展历程 - 2008年上市后通过并购扩张：2014年收购Dynaudio，2016年收购AM3D[8] - 2017年起加速AR布局：与WaveOptics合作光波导元件，2023年发布首款骁龙AR2眼镜参考设计[8] - 2020年跻身全球MEMS厂商前十，2022年牵头制定近耳声学国际标准[8][9]

核心观点 - 扬杰科技拟通过发行股份及支付现金的方式收购贝特电子100%股份，以完善产品矩阵并加速全球化布局 [2][3] - 贝特电子2024年实现收入8.26亿元（YoY+31%），净利润1.52亿元（YoY+44%），毛利率达42%，经营情况良好 [2][6][9] - 收购完成后，扬杰科技在保护器件领域的产品矩阵将更加完整，客户重叠度高，有助于提升市场份额和竞争力 [3][13] 产品矩阵 - 贝特电子产品主要为电子电路系统的过流和过温保护元器件，2022年全球熔断器市场份额为4.3% [3][4] - 贝特电子产品线涵盖电子类熔断器、新能源及光伏类电力熔断器、过温保护元件等多个系列，拥有"贝特卫士"、"ADLER"及"ASTM"等品牌 [4] - 收购完成后，扬杰科技的保护器件产品线将更加完整，包括TVS、ESD、TSS等产品 [13] 财务表现 - 贝特电子2020-2024年营收复合增速约为27%，净利润复合增速约为53% [6] - 贝特电子毛利率由2020年的34.6%提升至2023年的42.05%，主要受益于新能源行业快速增长 [9] - 扬杰科技1-3Q24实现营收44.2亿元（YoY+9.48%），归母净利润6.69亿元（YoY+8.28%），毛利率31%（YoY+0.15pct） [11] 客户与市场 - 贝特电子与扬杰科技客户重叠度高，产品一站式服务有助于提升客户份额 [3][13] - 贝特电子2023年外销占比为26.88%，子公司德国艾德乐切入光伏及新能源汽车行业 [14] - 扬杰科技1H24海外收入6.2亿元（占21.5%），毛利率45.62%，收购后海外业务竞争力有望进一步提升 [14] 行业趋势 - 新能源汽车、光伏、储能对电力电子保护元件需求增加，贝特电子营收与利润保持稳定增长 [6] - 新能源汽车高压负载电路保护元器件单车价值量由燃油车的20元左右增加至百元以上 [6] - 家电、新能源汽车等客户提出简化供应链诉求，产品一站式服务成为重要竞争力 [13]

核心财务表现 - 2024年收入同比增长73.88%至21.02亿元，归母净利润同比增长143.61%至2.75亿元，扣非归母净利润同比增长145.30%至2.47亿元 [4][5] - 全年毛利率提升1.4个百分点至21.41%，研发费用同比增长22.20%至1.76亿元，但研发费率下降3.5个百分点至8.36% [5] - 4Q24营收6.18亿元(YoY +61.6%)，归母净利润8289万元(YoY +118%)，毛利率21.48%(YoY +1.5pct) [5] 产品线表现 - 移动智能终端显示驱动芯片收入16.14亿元(YoY +62.73%)，占比77%，毛利率微增0.01个百分点至18.47% [6] - 电子价签/摄像头音圈/快充协议芯片收入4.84亿元(YoY +138%)，占比23%，毛利率大幅提升7.70个百分点至31.10% [6] 技术创新与产品进展 - 2024年量产手机全高清显示触控、平板类显示触控、穿戴类AMOLED手表等多款新产品，支持消费电子、工业控制全场景适配 [7] - AMOLED屏幕技术通过动态调整驱动电压和亮度参数解决帧率切换亮度抖动问题，TDDI触控屏采用算法替代P-sensor降低成本 [7] - 电子价签驱动IC全球份额第一，率先量产内建可多次读写内存的四色电子纸驱动IC，四色产品占市场80%主流 [8] - 开发窄边框GIP架构电子纸驱动IC，可拓展至手机背盖等创新场景 [8]

核心财务表现 - 2024年营收20.07亿元，同比增长40.04%，归母净利润3.39亿元，同比增长149.13%，扣非净利润3.08亿元，同比增长182.77% [3][4] - 营收增长驱动因素：下游行业数字化与智能化渗透率提升，新增潜力客户放量 [4] 业务分项与毛利率 - 芯片收入7.83亿元（YoY +43.04%），模组收入12.08亿元（YoY +38.69%），合计销量2.53亿颗（YoY +35.87%） [5] - 智能家居、智能照明、消费电子等核心应用增长超30%，能源管理、工具设备、大健康等新兴应用高速增长 [5] - 4Q24毛利率达46.85%（QoQ +4.71pp），芯片与模组毛利率均创近年新高 [5] - 研发费用4.9亿元（YoY +21.45%），股权激励费用影响净利润约3766.13万元 [5] 战略布局与资本动作 - 2025年股权激励草案拟授予192人107.3万股限制性股票，2025-2028年营收考核目标分别为24/28.8/34.6/41.5亿元，年化增长目标20% [6] - 拟定增募资不超过17.8亿元，投向Wi-Fi7路由器芯片（4亿元）、Wi-Fi7智能终端芯片（2.5亿元）、RISC-V AI端侧芯片（4.3亿元）、上海研发中心（6亿元）及补流（1亿元） [6] - 当前主流Wi-Fi7芯片采用6/12nm制程，公司计划通过定增推进先进制程项目 [6]