主题交易热度 - 主题交易热度持续回升，光通信与创新药主题领涨，光伏与稳定币主题回调 [1] - 上周热点主题日均成交额平均5.45亿元，日均换手率3.35%，6月以来主题交易热度持续回升 [1] - AI产业相关主题热度显著提升，受海外云厂商业绩指引乐观和黄仁勋来华表态推动，资金净流入明显 [1] - 创新药主题再度走强，稳定币与跨境支付主题回调 [1] - 科技主题仍是主线，传统板块在重大政策或事件催化下具备股价弹性 [1] 城市更新 - 中央城市工作会议强调推进城市更新，住建部将其列为重点任务 [2] - 城镇化率从2012年53.1%上升至2024年67%，城镇人口由7.2亿增至9.4亿 [2] - 城市发展转向存量提质增效阶段，推荐老旧小区改造升级的水电管网、老幼设施投资及智慧城市、智慧交通领域 [2] 雅下水电 - 雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，总投资约1.2万亿元，建设5座梯级电站 [3] - 工程将拉动区域工程、交通、电力等相关产业投资，推荐导流岩土工程、民爆、建材及电力电网、电力运营领域 [3] 限产稳价 - 国务院常务会议和工信部部署规范新能源汽车产业竞争秩序，治理低价无序竞争 [4] - 反内卷政策加码有助于稳定光伏、新能源车等行业价格预期，推荐产能集中释放的新能车、光伏产业链及供给侧改善预期的钢铁、化工、生猪养殖等 [4] AI新基建 - 英伟达H20芯片对华出口许可获批，释放中美算力芯片贸易积极信号 [4] - 国内互联网公司有望加速资本开支投入，推荐光模块、光器件龙头及AIDC和国产算力产业链 [4]

根据提供的文档内容，未包含具体的行业或公司研究信息，仅涉及订阅服务的法律声明和访问限制说明。因此无法提取与投资分析相关的核心观点或数据要点。文档内容主要聚焦于客户服务条款和合规声明[1][2][3]。

法律声明 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 更多国泰海通研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 ...

市场技术面分析 - Wind全A指数继续位于SAR点位之上，但指数与SAR点位已较为接近，技术面显示市场可能面临调整[1][2] - 均线强弱指数连续多周处于高位（当前得分253，处于2021年以来93.8%分位点），但未实现突破[2] - 情绪模型得分1分（满分5分），加权信号为负向，显示市场情绪减弱[2] 量化指标与流动性 - 沪深300流动性冲击指标周五达1.71（前值1.47），显示当前流动性高于过去一年平均水平1.71倍标准差[2] - 上证50ETF期权PUT-CALL比率升至0.80（前值0.75），反映投资者对短期走势谨慎度上升[2] - 上证综指和Wind全A五日平均换手率分别为1.07%和1.65%，处于2005年以来70.65%和76.09%分位点，交易活跃度下降[2] 宏观因子与数据 - 6月新增人民币贷款22400亿元，显著高于Wind预期（18447.29亿元）和前值（6200亿元）[2] - M2同比增长8.3%，高于预期（8.08%）和前值（7.9%）[2] - 人民币汇率震荡，在岸和离岸周涨幅分别为-0.08%和-0.1%[2] 日历效应与历史表现 - 2005年以来7月下半月主要指数上涨概率均低于50%：上证综指、沪深300、中证500上涨概率45%，创业板指33%[2] - 同期涨幅均值分别为0.53%、0.31%、0.5%、-1.66%，中位数均为负值（-0.98%至-1.65%）[2] 市场表现与估值 - 上周上证50涨0.28%，沪深300涨1.09%，中证500涨1.2%，创业板指涨3.17%[3] - 全市场PE（TTM）20.4倍，处于2005年以来65.3%分位点[3] 因子与行业拥挤度 - 小市值因子拥挤度1.07（高位），低估值因子0.36，高盈利因子-0.07，高盈利增长因子0.81[3] - 银行、综合、有色金属、钢铁、非银金融行业拥挤度较高，钢铁和医药生物拥挤度上升幅度较大[3]

宏观：美国关税上半场小结 - 关税措施呈现高开低走态势，4月7日前不断加码，4月9日后逐渐降温，市场形成TACO认知 [2] - 1-5月海关实际关税税率增幅6.5%远低于理论值14.5%，增收不及预期，主因中国通过转口、抢运降低高关税产品比重，以及墨西哥、加拿大芬太尼关税未生效 [3] - 税率提升越高的产品进口比重下降更明显，显示产品结构调整影响 [4] - 中国出口呈现量稳价增，转口与非美订单支撑韧性；美国通胀受实际税率提升有限、汽车需求弱及油价扰动压制 [5] - 若特朗普推进"转口税"或加征加墨关税，实际税率与经济影响可能超预期，需警惕过度TACO交易风险 [5] 策略：中报前瞻 - 全A/全A非金融上半年累计利润增速预计1.0%/1.2%，预喜率43.7%低于过去三年水平 [8] - 结构分化显著：电子/有色/非银/农牧/钢铁等行业业绩高增且预喜率居前，小金属、农化、半导体等细分赛道表现突出 [8] - 工业企业Q2应收账款周转率继续下行，装备制造业存货周转加快但账期压力显著，采矿业与消费制造业面临库存与回款双重压力 [9] - 新兴科技中军工、创新药、传媒游戏受益出口与内需共振，集成电路出口高增；AI资本开支与汽车产业链受海外政策及账期影响放缓 [9][10] - 部分周期品（稀土、制冷剂）、出清行业（钢铁/生猪）及非银金融（券商/保险）业绩改善信号明确 [10] 海外策略：港股水温分析 - 上半年港股领涨全球，但6月末后受关税政策及港美息差走阔压制，表现弱于A股 [13] - 港股整体热度处历史中位，科技（58%）、金融（73%）等板块热度低于A股，医药（76%）、消费（64%）板块热度更高 [14] - 政策与产业催化下港股迎增配时机：消费以旧换新政策、H20芯片出口限制取消等推动基本面修复，外资与内资机构资金有望增配科技、红利资产 [15] - AI产业趋势加速，港股科技龙头覆盖全产业链，估值合理且资本开支有望提升，下半年或成主线 [16]

根据提供的文档内容，未包含具体的行业或公司研究信息，仅涉及订阅号的使用说明和法律声明。因此，无法提取与公司或行业相关的核心观点或关键要点。文档内容主要围绕订阅号的使用限制和客户分类，不涉及投资分析或市场研究的具体内容。

全球eVTOL产业发展复盘 - 2017-2024年全球eVTOL企业数量激增至400余家，概念机型超1000款，Joby和Archer通过SPAC上市融资超50亿美元，行业进入高速发展期 [2] - Joby累计融资27亿美元，股东包括丰田、SK电信、达美航空等，2025年Q1现金储备超9亿美元，FAA适航认证完成第四阶段逾50%，并在美英日韩阿联酋布局 [2] - Archer融资44亿美元，背靠Stellantis、波音、美联航，2025年Q1现金储备超10亿美元，适航进度紧随Joby，2025年启动"Launch Edition"计划覆盖阿布扎比、埃塞俄比亚、印尼等地 [2] 国内外eVTOL企业对比 - 国内企业分为四类：初创系（航空业背景）、传统通航系（通航制造商转型）、汽车系（车企切入）、学院系（高校技术孵化） [3] - 技术代差：海外技术收敛至倾转翼（Joby为全倾转旋翼），国内多为半倾转翼；海外采用有人驾驶，国内"有人+无人"双轨并行但以无人为主 [3] - 资源禀赋：国内企业融资体量与国际头部差距大，产业资源呈现"分散化、浅层次、阶段性"特征，除汽车系外产业链整合能力弱 [3] 商业化路径差异 - Joby和Archer通过快速认证输出全球标准，国内仍以CAAC认证为主，全球商业化尚处起步阶段 [4] - 国际适航认证与商业化紧密关联，国内企业需加速标准互认工作 [4] 国内eVTOL发展借鉴要点 - 强化产业链垂直整合，构建"技术+制造+场景"协同生态 [4] - 分阶段推进多旋翼、复合翼与倾转翼技术路线 [4] - 推动军民融合加速商业化进程 [4]

国债期货跨期价差分析 核心观点 - 长端合约（T/TL）价差倒挂后回正反映市场预期与交易现实重新统一，投机力量减弱 [1][2] - 短端合约（TS/TF）价差倒挂呈现常态化，建议聚焦基差套利与IRR正套机会 [1][3] - 跨期价差与债市情绪关系从正相关转为负相关，反映市场成熟度提升 [4] 跨期价差理论定价 - 国债期货跨期价差由CTD券价差与基差之差构成，后者可拆分为持有收益差和净基差之差 [1] - CTD券净价之差：受可交割券范围切换影响，与行情无关 [1] - 持有收益差：由资金利率预期驱动 [1] - 净基差之差：反映交割期权价值差异，受市场情绪和行情预期主导 [1] 长端合约（T/TL）价差动态 - 2023年以来长端价差多为正值，但2024年末至2025年初两次深度倒挂 [2] - 2024年11月倒挂主因主力合约切换前多头力量集中在远月合约 [2] - 2025年2月倒挂源于"谨慎"现实与"乐观"预期共存 [2] - 2509合约成为主力后价差回归正值，表明市场预期与交易现实重新一致 [2] 短端合约（TS/TF）价差策略 - 2023年以来短端价差倒挂常态化，主因持有收益中枢下移与流动性预期乐观 [3] - 建议策略： - 跨期价差较低或近月基差明显高于远月时，参与做阔价差博弈 [3] - 远月合约IRR显著高于资金成本时，参与正套策略 [3] - 当前TS价差已处高位，上行空间有限，建议观望直至方向性行情出现 [3] 跨期价差与债市情绪关系演变 - 2020-2022年：价差与债市情绪正相关，反映流动性在主力合约集中 [4] - 2023-2024年：转为负相关，因市场成熟度提升及债牛预期强化 [4] - 预计未来负相关性将持续，与理论定价逻辑相符 [4]

核心观点 - 当前煤炭行业正处于基本面拐点，"反内卷"政策通过务实价格底部而非一刀切淘汰产能的方式改善行业格局 [1] - 政策核心聚焦于制止无序低价竞争而非淘汰落后产能，采用"时间换空间"策略减轻对地方经济冲击 [1] - 行业亏损面已超50%，炼焦煤尤为严重，政策或促使更多亏损煤矿停减产 [3] 行业对比分析 - 水泥行业是全行业唯一不依赖行政手段成功实现"反内卷"的案例，通过协同停产拉动价格回升 [2] - 煤炭行业反内卷难度高于水泥：全国协同难度大、关停复产成本差异显著、库存和贸易商带来不确定性 [2] 煤炭行业供需动态 供给端 - 全国产量4-5月环比Q1明显下降，反映煤价跌破650元/吨后的自发减产 [3] - 进口端1-5月确定性收缩，预计全年总供给稳中有降 [3] 需求端 - 4-5月城乡居民用电增速快速恢复至7%/9.6%，带动全社会用电量回升 [3] - 火电5月恢复1.2%正增长，Q1或为全年用电增速拐点 [3] 投资建议 - 推荐业绩风险已释放的板块龙头企业 [1]

报告导读： 2025 年上半年行业迎来风平浪静的半年，无风险时代确立，拉长久期将是接 下来的主旋律，相信未来。 确定性的刚性支出减少、确定性的行业信用风险下降，确立无风险时代。 上半年，地产开发投资额同比减 少 11.2% ，仅 4.7 万亿元，若保持这个减少幅度，全年将不足 9 万亿元的刚性支出，而且，这还是在因 为"好房子"标准带来的拿地超预期的情况下完成的。 那么，实际的支出下降更明显，竣工面积增速（ -14.8% ）可以作为参考。 需要注意的是，地产投资下降并不意味着投资失速，相反，这代表的是信用风 险的下降，而在实物开支方面，则有城市更新做对冲，预计全年城市更新的进展将提速，对冲地产开支的 减少。展望下半年，在不考虑拿地的情况下，仅以刚性支出来看，地产的支出压力将进一步下降，全行业 进入确定性的无风险时代。 销售不继续恶化是前提假设， 6 月有走差迹象，但考虑到需求侧政策仍然有发力空间，预计全年仍然是个 位数的缓幅下降。 相比于房企侧，需求侧是今年的政策发力点，目的是止跌回稳，同时，政策空间也更 大，例如当前按揭贷款利率仍然有下调的空间。然而需要注意的是，尽管上半年销售金额同比只下降了 5.5% ， ...