文章核心观点 - 文章核心观点围绕中国权益资产投资策略展开 提出“转型牛”的概念 并展望至2026年 认为市场将呈现“更高、更稳、更长”的特征 [1] - 策略观点认为“价值也会有春天” 并提及“着力稳定房地产”政策 [1] - 整体策略展望标题为“跨越，远望又新峰” [1] 相关目录总结 - 策略报告标题为“国泰海通丨中国‘转型牛’，远望又新峰——2026年中国权益资产投资策略展望” [1] - 关联阅读包括多篇策略报告 主题涉及价值风格、房地产政策点评及市场跨越式发展展望 [1]

核心观点 - 稳定房地产对于稳定国民经济、稳定内需增长、减少资产收缩与提振预期具有关键作用 [2] - 在行业累年下行与估值收缩后，行业政策有望出现重要拐点，推动投资机遇 [2] 转型牛与市场重估 - 无风险收益下沉、资本市场改革、经济结构转型构成中国股市“转型牛”的三大关键动力 [4] - 传统产业L型“一竖”走向“一横”，拖累边际减少；新技术产业迈入创新扩张周期，中国制造业凭借竞争优势正在全球扩张 [4] - “转型牛”的特点是经济结构转型与资本市场改革交相辉映，2026年中国市场重估是广泛的，科技与非科技都有机会 [4] - 房地产政策渐行渐近，中国传统经济能见度正在提高，将带来价值股和细分行业龙头的投资机会 [4] 房地产行业现状与政策转向 - 中国房地产行业经过累年下行，已逐步完成深度调整，步入探底与磨底区间 [5] - 截止25Q4，中国住宅投资占GDP比重回落至4.5%，较2020年高点下滑5.6% [5] - 2025年房地产销售面积较2021年高点下滑51%，当前销售增速降幅已低于投资降幅，行业去库拐点已现 [5] - 2025年底一/二/三线城市房价降幅较2021年高点分别回落22%/30%/30%，回落幅度已逼近全球小型房地产泡沫经验水平 [5] - 房地产/建材/建筑等地产链相关行业资本开支与固定资产投资近十年分位数均降至30%以下，出清已较为充分 [5] - 近期政策态度发生积极变化，中央经济工作会议时隔十年重提房地产“去库存” [5] - 求是网连发多篇文章，提出“房地产仍是支撑国民经济的基础产业”、“改善和稳定房地产预期”，并多次提及“高质量推进城市更新” [5] 历史行情复盘与投资逻辑 - 2022年以来，地产链行情与政策预期扭转高度紧密，共演绎三轮系统性行情，行情催化均来自于最高决策层对房地产态度和政策方向上的根本性扭转 [6] - 三轮行情分别为：2022年11月“地产三支箭”指向房企融资端；2023年7月中央政治局首次明确地产市场供求关系重大变化；2024年9月中国政策组合拳全面松绑楼市 [6] - 地产以及建筑建材等相关产业链行情往往同时启动，充分受益于政策预期扭转和产业风险收敛 [6] - 当前中央经济工作会议重提房地产“去库存”，加速城市更新建设是本轮政策预期扭转的关键信号 [6] - 往后看中央收储、多元化融资支持等政策或可期待 [6] 具体投资机会 - 稳地产信号明确，看好地产链估值修复机会，重点推荐PB小于1的深度折价的优质房企 [7] - 城市更新建设加速叠加行业持续出清，部分行业竞争格局改善，重点推荐地产链细分行业（如建材/化工/钢铁/家电等）龙头投资机会 [7] - 高质量推进城市更新释放建筑建材需求，看好建筑设计施工/市政建设/基础设施改造等 [7] 关键数据与图表支持 - 高质量推进城市更新工作重点分为民生工程、发展工程、安全工程三大类，具体包括老旧小区改造、完整社区建设、城市排水防涝、地下管网建设、房屋安全管理等 [13] - 2021年以来地产投资与销售增速持续负增长 [10] - 地产链行业资本开支/固定资产增速降至低位 [10] - 近期关于房地产重要文件/政策/新闻梳理显示政策基调转向积极，包括中央经济工作会议定调、增值税优惠、求是网发文肯定房地产基础产业地位等 [11] - 地产产业链相关行业广泛，涉及主体建设、竣工后周期等多个环节及建材、家电、家装等数十个子行业 [12] - 2022年以来地产行情复盘显示，建筑材料、建筑装饰、房地产、家电等行业指数在三次主要政策催化下出现显著上涨 [17] - 一级行业层面，截至2026年1月22日，房地产行业PB为0.54，处于深度折价状态 [18] - 地产链细分行业净利率数据显示，部分行业如冶钢原料、水泥等在2025年第三季度呈现改善趋势 [20]

活动概况 - 国泰海通证券于2026年1月23日在上海中国金融信息中心举办非银、银行、地产1月专题论坛 [1] - 活动议程涵盖居民财富管理、房价趋势、银行经营展望等多个主题 [2][3] 演讲主题与嘉宾 - 开场致辞由公司领导进行 [1] - 上海秩汇科技有限公司创始人徐海宁将就“践行使命担当，服务居民财富管理”发表演讲 [2] - 浦发银行财富管理部金总将分享“居民财富管理新趋势” [3] - 冰山指数创始人李彦国将分析“重点70城房价趋势和2026年研判” [3] - 国泰海通证券研究所所长助理、房地产首席分析师涂力磊将探讨“2026房价矛在哪里” [3] - 国泰海通研究所银行首席分析师马婷婷将展望“2026年银行经营趋势” [3] - 国泰海通研究所副所长、非银金融首席分析师刘欣琦将主持或参与活动 [3] 活动参与方式 - 活动人数有限，需提前报名 [3] - 参会需联系国泰海通对口销售或相关行业分析师报名 [3] - 更多研究和服务信息可通过联系对口销售获取 [4]

文章核心观点 - 乌干达水泥市场呈现需求快速增长、供给格局良好、价格水平高但盈利受高成本制约的特点 是海外水泥国别研究的案例之一 [1][2][3] 乌干达经济社会发展概况 - 乌干达社会稳定 人口增长快 城镇化率提升速度快 经济发展良好 [2] - 乌干达经济发展愿景远大 乌干达先令对美元坚挺 外汇兑换流出自由度高 [2] 乌干达水泥供需情况 - 人口快速增长及经济发展推动城镇化率提升 带动水泥需求不断增长 [2] - 2000年乌干达水泥产量仅37万吨 2023年增至510万吨 产量快速增长 [2] 乌干达水泥市场竞争格局 - 全国仅有3条熟料产线 供给格局良好 [2] - 主流水泥企业有6家 其中西部水泥和Tororo合计占据市场56%的份额 Hima占据16%份额 其他三家不具备熟料生产能力的企业合计占有30%的份额 [2] - 西部水泥拥有300万吨水泥产能和6000t/d熟料产能 Tororo拥有300万吨水泥产能和1000t/d熟料产能 Hima拥有170万吨水泥产能和1500t/d熟料产能 [2] 乌干达水泥市场价格与盈利能力 - 增长的需求、短缺的熟料、良好的竞争格局、稳定的汇率共同支撑了高水平的水泥价格 乌干达水泥出厂价格约160美元/吨 [3] - 由于乌干达缺少熟料、原材料、煤炭且距离港口蒙巴萨较远 水泥价格虽高但盈利不易 [3] - 以Bamburi乌干达为例 2022年其单吨成本高达144美元 毛利率仅10% [3]

全球债市大规模抛售事件分析 - 2026年1月20日全球债市遭遇大规模抛售，美债与日债领跌，日本40年期国债收益率首次突破4%，释放出超长久期资产被集中抛售、期限溢价快速抬升的强烈信号[1] - 此轮调整并非单一经济数据所致，而是政治不确定性上升与利率市场供需结构脆弱点叠加后引发的跨市场连锁反应[1] 事件直接导火索与传导机制 - 冲击的直接导火索来自美国对八个欧洲国家加征关税并在格陵兰议题上释放强硬政治信号，显著抬升地缘与贸易政策不确定性[1] - 市场对美债中长期供给与财政可持续性的担忧，叠加“欧洲或抛售其持有的大规模美国资产”的叙事，导致美债价格急跌与收益率跳升[1] - 日本因选举背景下的财政刺激与减税承诺引发财政可持续性担忧，叠加20年期国债拍卖需求偏弱，导致日本超长期国债急跌，成为全球冲击的放大器[1] - 全球投资者通过相对价值交易、久期对冲与组合再平衡将冲击传导至其他国家主权长端，推动全球利率体系从宏观预期驱动转向期限溢价跳升驱动的再定价[1] 市场具体表现与影响 - 当日美债长端上行明显，30年期收益率上行至4.9%以上，10年期上冲至4.30%左右[2] - 美债长端利率跳升直接抬升贴现率、压缩股票及信用类资产估值空间，标普500下跌2.1%、纳指下跌2.4%[2] - 贸易战升级与政策不确定性强化“卖美国资产”情绪，美元走弱，推升对金银等避险资产的配置需求[2] 三条主要冲击传导链 - 第一条链：日本超长端利率上冲带动全球期限溢价被迫抬升，跨市场对冲与再平衡将冲击外溢至美债等全球长端[2] - 第二条链：美欧冲突从贸易摩擦走向金融工具重定价的叙事升级，市场提前对跨境资金边际减配、对冲成本上升进行定价[2] - 第三条链：无风险利率上行叠加风险偏好下降对新兴市场形成压力，高β与外债依赖型经济体因再融资与汇率敏感度更高而承压更明显[2] 波动的根本原因与结构性约束 - 波动的根本在于美国财政与债务路径的结构性约束[3] - 2025年底美国债务总规模高达38万亿美元，2026年又面临约10万亿美元规模的到期再融资压力，供给吸收与融资成本对利率波动更为敏感[3] - 三大评级机构在2025年已一致下调美国主权信用评级，使市场更容易担心陷入“信用折价 → 更高收益率 → 利息支出上升 → 融资成本走高 → 财政压力再恶化”的恶性反馈环[3] - 一旦叠加政治不确定性或流动性冲击，长端收益率与期限溢价更容易出现非线性跳升，放大对全球风险资产与跨境资金流的冲击[3]

文章核心观点 - 中观景气表现分化，AI硬件与科技制造出海是核心景气线索，而传统地产和耐用品内需景气承压 [1] 下游消费 - **服务消费与食品**：2026年第三周，北京环球影城拥挤度指数同比大幅下降62.7% [2] - **服务消费与食品**：01月04日至01月11日，海南旅游价格指数同比增速回落至+10.9% [2] - **服务消费与食品**：生猪价格环比上涨2.4%，主要受冬季需求改善推动 [2] - **地产**：30大中城市商品房成交面积同比大幅下降30.5%，其中一线、二线、三线城市同比分别下降35.4%、28.5%、27.9% [2] - **地产**：10大重点城市二手房成交面积同比下降10.5% [2] - **耐用品**：2026年01月01日至01月11日，乘用车日均零售同比大幅下降32%，其中新能源车零售同比下降38%，主要受2025年初国补高基数和新能源车免征购置税政策退坡影响 [2] 科技与制造 - **电子（AI硬件）**：截至01月16日当周，DRAM存储器DDR4和DDR5现货均价环比分别上涨8.3%和10.1% [3] - **电子（AI硬件）**：2025年12月，中国PCB出口额同比大幅增长38.5%（前值为29.5%），出口均价大幅上涨至53.5万美元/百万块 [3] - **电子（AI硬件）**：2025年12月台股电子公司营收延续快速增长，其中存储环节营收增长翻倍，是景气核心动力 [3] - **制造业**：受海外储能需求预期增长影响，碳酸锂价格环比大幅上涨12.7% [3] - **制造业（出海）**：2025年，中国变压器出口额同比增长34.9%，出口均价升至2.9万美元/万个，主要受海外电力基建需求增长拉动 [3] - **基建地产**：建工需求持续磨底，钢铁建材价格延续低位震荡 [3] 上游资源 - **煤炭**：煤价环比下跌0.6%，主要因气温相对较高，电厂日耗提升偏缓 [4] - **有色金属**：工业金属价格小幅回调，铜矿供给扰动仍存，且高价格对下游需求形成压制，库存延续小幅提升 [4] 人流物流 - **客运**：10大主要城市客运量环比增长2.2%，同比增长2.8% [4] - **客运**：百度迁徙指数环比增长10.0%，同比增长1.5%，客运出行需求环比提升但同比增速放缓 [4] - **货运**：货运物流需求同比下滑，全国高速公路货车通行量同比下降1.6%，全国铁路货运量同比下降1.5% [4] - **货运**：全国邮政快递揽收量和投递量同比分别下降11.8%和9.6% [4] - **海运**：海上货运价格淡季回落，但油运价格大幅上涨，BDTI和BCTI指数环比分别上涨24.1%和16.4%，主因地缘冲突预期升温 [4]

2025年中国航空业回顾与核心特征 - 行业进入供给低增时代，空域时刻瓶颈持续凸显 [3] - 2025年民航客流量同比增长5-6%，较2019年累计增长17% [3] - 2025年客座率创历史新高且全球可比市场居首，但票价仍处历史低位，估算国内含油票价低于2024年与2019年 [3] - 行业盈利能力未恢复，核心问题在于公商需求占比持续低于2019年，航司执行客座率优先、以价换量策略 [3] 2025年春运市场表现 - 2025年春运40天全社会跨区域人员流动量超90亿人次，创历史新高，同比增长7% [4] - 民航客运量同比增长7%，其中国内增长4-5%，国际同比高增近三成 [4] - 实际执飞航班量同比增长仅5%，客座率同比提升2个百分点 [4] - 受高基数与高铁加班影响，估算国内裸票价同比下降5%，国内含油票价同比下降近一成 [4] - 票价呈现结构性变化：节前国内裸票价同比持平，节中节后下降，元宵节后转正 [4] 2026年春运市场展望 - 2026年春运为2月2日至3月13日，共40天，近日机票预售已启动，单日出票量大增且同比增长 [5] - 预计2026年春运需求保持旺盛，南方沿海城市与海南、云南等旅游城市热度较高 [5] - 预计民航将严控干线市场航司增加与国内国际增班，春运整体加班量较为有限 [5] - 春节拼假效应弱于往年，预计节前节后将出现客流高峰，叠加高客座率与票价市场化，有利于航司收益管理 [5] 行业长期趋势与投资逻辑 - “十四五”票价实现市场化，供给进入低增时代，未来需求增长与客源结构恢复将驱动2026年开启票价与盈利上行 [5] - 行业将迎来期待多年的“超级周期”，高景气可持续 [5] - 长逻辑演绎将提供业绩与估值双重空间，基本面持续正反馈与旺季表现将催化市场乐观预期 [5] - 航网品质将决定传统航司未来盈利上行空间与持续性 [5]

如何看待地产基调的积极变化 - 该话题由地产首席分析师涂力磊进行解读 [1] 内需主导会带来哪些投资机会 - 该话题由食饮化妆品首席分析师郜猛、建材联席首席分析师花健祎、有色钢铁首席分析师李鹏飞、建筑首席分析师韩其成共同解读 [1]

核心观点 - 智能眼镜产业链有望步入快速成长期，产业链相关公司将迎接景气上行周期 [1] 产品与市场动态 - **Ray-Ban Meta开启新周期**：Meta与依视路陆逊梯卡合作，于2023年9月发布新款智能眼镜Ray-Ban Meta，配备扬声器、摄像头，接入自研大模型Llama3，具备直播功能并与Meta社交平台无缝衔接，在图像视频质量、音频效果和佩戴体验上较上一代Ray-Ban Stories有所提高 [1] - **中国AI眼镜销量快速增长**：2025年第三季度，中国AI眼镜销量达21万副，环比增长约200%，销量主要来自小米、雷鸟V3、星际魅族StarVAir2、MYVU及非官方渠道的Ray-Ban Meta [3] - **全球明星产品销量强劲**：2025年第三季度，Ray-Ban Meta全球销量达112万副，环比增长接近50% [3] - **国内新品密集发布驱动市场**：2025年6月小米AI眼镜发布，后续新一代Rokid Glasses、小度AI眼镜、阿里夸克AI眼镜、理想Livis等国内重磅新品上市，产品功能升级、系统软件匹配度提高成为看点 [3] 产业链与竞争格局 - **产业链具备消费电子属性**：与传统眼镜产业链相比，AI眼镜因融入更多电子元件，其产业链上下游环节规模更庞大，参与厂商数量显著增多，供应链包括芯片、光显传感器、音频、蓝牙等硬件供应商，大模型等软件供应商以及ODM/OEM厂商 [2] - **跨界玩家加速布局**：入局企业主要包括XR公司、3C公司、互联网厂商、手机厂商及传统眼镜厂商五类，其中XR创业公司通常与传统眼镜厂商合作，因业务属性关联性强，占比达45%，其他3C公司占比达21%，互联网厂商和手机厂商占比分别为18%和16% [2] 重点公司产品表现 - **小米AI眼镜**：预计截至2025年年底总销量突破30万副，并通过OTA持续优化拍照算法参数、支持直播功能 [3] - **阿里夸克AI眼镜**：S1起售价3999元，高定价带动硬件突破，首批产品预售超5000件，在多渠道“上架即售罄”，发货周期拉长至45天，二手平台现货交易价格达6000元以上 [3]

市场行情驱动因素 - 2026年初转债市场迎来开门红行情，源于宏观经济向好和资金回流的共振 [1] - 宏观经济显现积极信号：制造业PMI重回扩张区间，CPI、PPI等价格指标持续改善，大宗商品价格普遍回升 [1] - 人民币汇率走强，央行表态降准、降息仍有空间，市场对“十五五”开局之年实施积极宏观政策抱有较强预期 [1] - 年初是公募、险资等机构资金的布局窗口期，交易型资金风险偏好抬升，两融余额持续创出新高，成为推动市场活跃度的重要力量 [1] 监管影响与市场阶段 - 沪深北交易所自2026年1月19日起将新开融资合约的保证金比例由80%上调至100%，旨在抑制过度投机、防范杠杆风险 [1] - 监管措施通过“新老划断”方式温和实施，短期可能引发市场波动和投资热点分化，但中长期有助于资本市场行稳致远 [1] - 春季行情不会止步于此，而是进入更加稳健和健康的下半场 [1] 市场现状与核心风险 - 2026年初以来，转债中位数价格从134元上涨至139元，转股溢价率中位数从33%升至34% [2] - 在平价上行过程中，转股溢价率不降反升，转债涨幅甚至略超正股，新券市场持续火爆 [2] - 转债市场核心风险点：警惕权益市场降温带来的估值回调，以及即将触发强赎的转债杀估值的风险 [2] - 随着春节临近，A股市场受政策温和调控、资金季节性流动等因素影响，可能面临短期震荡 [2] - 在当前转债市场高价和高估值并存情况下，波动可能随之放大，建议重新平衡持仓，避免激进追高 [2] 市场前景与支撑因素 - 随着“十五五”开局之年政策红利持续释放、企业盈利温和修复，转债市场整体具备积极支撑 [2] - 在“资产荒”背景下，“固收+”资金对转债的配置需求依然旺盛，转债市场仍有望在震荡中实现稳健表现 [2] - 需关注短期节奏与结构优化 [2] 投资策略与行业聚焦 - 随着年报预告密集披露，正股业绩成色将成为转债个券分化的重要依据，建议利用波动优化持仓，聚焦业绩与景气度 [3] - 建议优先选择2026年一季度业绩增长确定性较高的正股对应的转债 [3] - 具体聚焦行业包括：产业趋势明确，受益于自主可控与行业周期复苏的AI算力、半导体行业 [3] - 具体聚焦行业包括：供需格局改善、降息周期利好的有色金属、部分化工行业 [3] - 具体聚焦行业包括：装机需求有望持续放量的储能产业链 [3]