AI技术进展 - OpenAI发布的GPT-5.2系列模型在GDPval等专业基准测试中达到人类专家水平，长文档推理与复杂工具调用能力显著提升[2] - 智谱AI全面开源其手机智能体项目Open-AutoGLM，该项目通过一个约9B参数的模型，使AI能直接“观看”并操作手机屏幕以完成跨应用任务[2] - 此次开源遵循Apache 2.0等宽松协议，为行业提供了可直接评估和集成的终端智能体解决方案，大幅降低了开发门槛[2] 美国对华AI芯片出口政策 - 美国政府近期有条件批准英伟达向中国出口其H200 AI芯片，但政策高度受限[3] - 核心限制体现为双重约束：一是技术代际锁定，明确规定英伟达更先进的Blackwell及下一代Rubin架构芯片仍对华禁售；二是增设财务条款，要求将相关芯片销售额的25%作为“提成”上缴美国财政部[3] - 该政策在为中国市场提供有限算力选项的同时，其苛刻的附加条件与反复的可能性，预计将从结构上削弱供应链的稳定性[3] 中国商业航天发展 - 2025年12月12日，长征十二号运载火箭以仅隔32天的高频节奏成功发射，将16组低轨卫星送入太空[4] - 长征十二号作为我国首款4米级单芯级火箭，已展现支持大规模星座部署的高效发射能力[4] - 同日，国内首个“太空计算联合实验室”在上海正式揭牌，由上海交通大学与商业航天企业国星宇航共同组建，将聚焦自主太空计算芯片、在轨维修等前沿方向展开攻关[4] - 国星宇航此前已实现了全球首次通用大模型在轨部署，并拥有已投产的“星算”在轨算力集群[4]

文章核心观点 - 2025年11月M1增速回落较快，但后续存在边际企稳的可能性，主要支撑因素包括财政靠前发力以及人民币升值驱动的企业结汇潮 [1][2] 社融数据 - 2025年11月社融存量增速降至7.7%，前值为8.0% [1] - 新增社融2.49万亿元，同比多增1597亿元 [1] - 政府债券新增1.20万亿元，同比少增1048亿元 [1] - 社融口径贷款新增4053亿元，同比少增1163亿元，贷款余额同比增速下探至6.4%，前值为6.5% [1] - 企业债券新增4169亿元，同比多增1788亿元，高增可能与2024年同期低基数及政策支持科创债市场发展有关 [1] 信贷数据 - 2025年11月信贷新增3900亿元，同比少增1900亿元 [1] - 企业和居民贷款均延续回落 [1] - 居民短期贷款减少，部分原因是消费品以旧换新补贴下发节奏放缓导致耐用消费品需求减弱 [1] - 房地产价格动能对居民长期贷款仍有一定影响 [1] - 企业信贷走弱，原因包括政策性金融工具落到项目存在时滞，以及年末金融机构与地方政府有项目储备的需求与动机 [1] 货币供应量（M1与M2） - 2025年11月M1增速为4.9%，前值为6.2% [2] - 2025年11月M2增速回落至8.0%，前值为8.2% [2] - M1增速回落较快主要受三方面因素影响：一是2024年同期高基数（财政投放偏强和存款活期化）；二是财政支出力度放缓叠加企业贷款需求走弱，导致企业存款同比减少；三是银行为应对净息差收窄压降存款成本，强化对高成本存款的量价管控，可能引发居民抢购定期存款和大额存单 [2] - M1-M2缺口在本月迅速扩大 [2] 未来展望与支撑因素 - 后续M1增速仍有边际企稳的可能性 [1][2] - 支撑因素一：2026年财政政策靠前发力，中央经济工作会议强调“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”及“推动投资止跌回稳”，财政支出加码有助于流动性边际企稳 [2] - 支撑因素二：人民币汇率升值趋势驱动企业结汇，并可能带动新一波跨境资本流入，近期在存款和政府债发行走弱的同时，企业结汇依然高增，对后续流动性企稳有重要作用 [2]

国泰海通证券 | 研究所 国泰海通多行业联合系列电话会 第一期: 12 月 13 日 20:00 及政策端迎来持续利好催 化,由此将对我国卫星产 业链带来哪些显著影响? 杨天吴 军工行业首席分析师 近期我国商业航天在产业 火箭发射专场 #-期: 12月14日20:00 我国商业航天发展有望进入快车道,由此将在火箭发射产业链带来哪 些投资机会? 徐 强 周明顧 电力设备与新能源 / 环保 军工行业分析 行业首席分析师 商业航天应用 第三期:12月 15 日 08:00 及投资机会 卫星制造、元器件、分系统、总装、火箭发射、 运营应用、通信、算力、 导航、 遥感、地面站、深空算力硬件 卫星制造 专场 物家 计算机行业 计算机行业首席分析师 持续更新中 更多国泰海通研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与 ...

文章核心观点 - 中央经济工作会议为2026年经济工作定调，政策基调总体温和，强调“稳中求进、提质增效”，并注重发挥存量与增量政策的集成效应 [2][3] - 会议下调对外部风险的评价，将工作重心转向短期的扩大内需和中长期的“内功”修炼，旨在实现“十五五”良好开局 [2][3][9] - 预计2026年宏观政策将延续积极基调，但不会采取“大水漫灌”式的强刺激，同时做好逆周期和跨周期调节 [3][4] 政策基调与总体形势 - 政策基调由2024年的“稳中求进，以进促稳、守正创新”转变为“坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应”，表态偏温和 [4][10] - 对外部环境的判断由2024年“外部环境变化不利影响加深”转为“外部环境变化影响加深”，去除了“不利”二字，显示政策层战略自信提升 [9][10] - 对经济形势的总结强调“国内供强需弱矛盾突出”和“重点领域风险隐患较多”，并提出“坚定信心、用好优势、应对挑战” [9] 财政与货币政策 - **财政政策**：强调继续实施更加积极的财政政策，保持“必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，表述较2024年“提高财政赤字率”更温和，预计2026年赤字率维持在**4%** 左右 [4][10] - **财政政策**：提出“规范税收优惠和财政补贴政策”，旨在从制度层面解决地方保护和“内卷式”竞争问题，并稳定宏观税负 [4][10] - **货币政策**：延续“适度宽松”基调，新增“把促进物价合理回升作为重要考量”，并提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [4][11] - **货币政策**：预计渐进式的降息降准在2026年仍会延续 [4][11] 扩大内需的具体抓手 - **投资**：明确要“推动投资止跌回稳”，并将“继续发挥新型政策性金融工具作用”以支持建设支出 [4][11] - **消费**：以改革的办法推动服务消费，通过供给促需求，具体措施包括“清理消费领域不合理限制措施，释放服务消费潜力” [4][11] - **消费**：通过供给创造需求，实施“康复护理扩容提升工程”、“增加普通高中学位供给”等，并制定“服务业扩能提质行动方案” [11][13] 深化改革与市场建设 - 中央层面提及整治“内卷式”竞争，主要依靠中长期制度改革，具体抓手包括“制定全国统一大市场建设条例”和“规范税收优惠、财政补贴政策” [5][12] - 反内卷措施以供给端为主，预计对拉动PPI回升的作用相对温和 [5][12] 风险防范与民生保障 - **房地产**：政策延续，提出“深化住房公积金制度改革”，可能参考历史经验推进，如降低公积金贷款利率、支持购买保障房、提高租房提取比例等 [5][12] - **地方债务**：化债政策强调“积极有序”、“督促各地主动化债”，2026年财政环境或与2025年一致，化债和民生支出可能挤压预算内建设支出 [5][12] - **稳民生**：会议从医保、教育入学、就业、医疗护理等多方施策，侧重从供给数量和质量的方式稳民生 [6][13] - **稳增长**：考虑到稳就业的要求及“十五五”开局之年的需要，预计2026年经济增速目标将保持相对稳定 [13] 产业发展与重大项目方向 - 坚持“双碳”引领，提及“加快新型能源体系建设”、“加强气象监测预报预警体系建设，加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板” [6][13] - 能源、水利等领域可能是重大项目的投资方向 [6][13]

行业整体趋势 - 2025年11月乘用车市场平均折扣率为18.3%，环比下降0.3个百分点，同比上升1.0个百分点，平均价格为15.9万元，环比基本持平，同比下降近9900元，行业市场整体折扣率延续了2025年下半年的降温趋势，反映出国内乘用车市场正逐步从价格战转向精细化运营 [1] 能源类型分化 - 传统能源车平均折扣率为26.4%，环比微增0.1个百分点，同比上升2.6个百分点，持续处于高位，平均批发价格为16.4万元，环比基本持平，同比下降近1.4万元 [2] - 新能源车平均折扣率为12.2%，环比下降0.5个百分点，同比上升1.0个百分点，且自2025年6月以来呈逐月收窄趋势，平均批发价格为15.6万元，环比基本持平，同比下降约5000元，新能源车市场价格稳定性显著优于传统燃油车 [2] 品牌类别分化 - 自主品牌中，新能源品牌价格体系保持稳健，例如AITO与零跑汽车的终端折扣率分别为6.2%与11.4%，且环比进一步收窄，显示其产品市场需求稳固，具备一定的定价权 [3] - 合资品牌（非豪华）的折扣普遍高于自主品牌，主流合资车企如大众、丰田、本田的折扣率多集中在25%-32%区间，显示在新能源转型与自主品牌上攻的双重压力下，其市场地位与价格体系受到明显冲击 [3] - 豪华品牌市场价格策略分化显著，特斯拉中国凭借品牌优势，折扣率为4.3%，而传统豪华品牌如奔驰、宝马、奥迪的折扣率在28%-31%的高位，以价换量特征明显，二线豪华品牌如沃尔沃亚太、凯迪拉克等折扣率更高 [3]

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核心观点 - 3C供应链企业凭借快速迭代创新与规模化制造能力全面拥抱人形机器人，塑造第二增长曲线[1] - AI端侧加速渗透为3C行业注入新的成长活力[1] 3C供应链与人形机器人 - 3C供应链与人形机器人契合度高，其“零部件 - 模组 - 整机”的专业化代工模式有望适配于人形机器人大规模量产阶段[2] - 人形机器人发展仍偏初期，快速迭代与对新材料、新工艺、新结构的创新应用能力让3C代工企业快速融入人形机器人供应链[2] - 伴随人形机器人快速迭代进入量产时代，产业链预计将进入专业化代工模式，3C供应链依旧具备很强的竞争优势[2] AI端侧加速渗透 - 以手机为代表的3C终端整体进入复苏周期，奠定行业增长基础[3] - 苹果自2024年10月推出端侧AI助手Apple Intelligence，正内部加速迭代优化及接入外部优质模型助手，未来有望撬动其庞大的终端产品进入新一轮换机周期[3] - 谷歌推出可本地运行其Gemini Nano模型的手机产品[3] - Meta与高通等合作，针对骁龙芯片优化Llama模型，使手机能流畅运行3B参数模型[3] - 国内字节推出豆包AI手机助手，展现出流畅的跨APP运行能力[3] - 各家AI巨头均在争夺最大的端侧 - 手机[3] - Meta、阿里等巨头也在持续推动AI眼镜等可穿戴端侧的快速迭代，有望为整体行业带来新增量[3] 行业催化剂 - 机器人开始大规模量产[4] - AI端侧落地加速[4]

2026年信用债市场整体展望 - 预计2026年信用风险整体可控，但低利差、高波动的市场节奏或将延续 [1] 供给端分析 - 城投债发行政策持续收紧，城投债延续净融出态势，未来两年城投债发行规模将回落 [1] - 央企加杠杆趋势延续，中长久期产业债将成为资产供给的重要增量 [1] - 银行二永债方面，银行扩表节奏放缓，资本补充动力趋弱，但部分中小银行或仍有资本补充需求 [1] 需求端与投资策略总览 - 理财净值化、基金费率新规调整等因素影响机构负债端稳定性与配债偏好，中短端信用债需求较稳定，整体好于长端 [2] - 在利率震荡期，票息为王，回顾2022年以来利率震荡上行期间，信用策略组合整体表现优于利率策略组合 [2] - 资本利得获利空间压缩，持仓收益更多来自票息，建议仍以中短端信用下沉挖掘票息为主 [2] - 可关注事件或政策冲击带来的中长久期品种阶段性高点交易机会 [2] 城投债投资策略 - 延续短久期票息策略，关注地方化债和城投转型进度 [2] - 中等信用资质的城投债建议以2-3年为主，高层级城投平台久期可拉长至4—5年 [2] - 需关注地方化债进度、金融资源禀赋以及地方债额度加持 [2] 银行二永债投资策略 - 二永债波动相较前几年趋弱，但国股行二永债仍具交易性价值 [2] - 建议关注二永债超跌时点的机会，以及曲线凸点的骑乘空间 [2] - 在二永债配置价值趋弱的背景下，2026年将更多以交易为主 [2] 产业债投资策略 - 高等级央企债以久期策略为主，煤钢债以票息策略为主 [3] - 在央企加杠杆格局下，央企产业债仍将贡献重要增量 [3] - 2026年，中央加杠杆、地方稳债务基调延续，交易所和协会发债政策均鼓励“真产业”融资 [3] - 央企产业债以久期策略为主，关注产业债曲线凸点的配置价值 [3] 地产债投资策略 - 策略建议为韬晦待时，防御配置，收益挖掘空间显著，但板块基本面仍待进一步改善 [3] - 事件冲击下相关债券估值波动或加大，整体策略建议仍以稳健防御为主 [3] - 重点关注2年内优质央国企地产债，持续跟踪主体资金流动性、销售回款变化、债务到期节奏、融资渠道变化等 [3]

文章核心观点 - 政策推动与市场需求共振 医疗设备行业呈现复苏与增长态势 设备更新政策有望长周期拉动采购 带动相关企业业绩迎来拐点 [1][2][3] 医疗设备招投标市场表现 - **整体市场增长强劲**：2025年前11月累计招投标规模同比大幅增长 MR增长50.4% CT增长72.7% DR增长74.0% 超声增长56.1% 手术机器人增长32.8% 内窥镜增长19.7% [2] - **单月数据保持增长势头**：2025年11月单月招投标规模同比 MR增长11.1% CT增长26.4% DR增长47.2% 超声增长17.0% 手术机器人增长8.6% 仅内窥镜下滑4.9% [2] - **主要公司表现突出**： - **联影医疗**：2025年前11月累计 MR增长39.7% CT增长56.4% 2025年11月单月 CT增长41.9% MR增长3.0% [2] - **迈瑞医疗**：2025年前11月累计超声增长68.4% 2025年11月单月超声增长24.5% [2] - **开立医疗**：2025年前11月累计超声增长92.6% 内窥镜增长87.8% 2025年11月单月超声增长70.2% 内窥镜增长47.4% [2] - **澳华内镜**：2025年前11月累计内窥镜增长26.1% 2025年11月单月内窥镜增长60.3% [2] 政策驱动与行业趋势 - **设备更新政策目标明确**：2024年四部委联合发文 明确提出到2027年医疗卫生领域设备投资规模较2023年增长25%以上 目标提升高端设备配置至中高收入国家水平 [3] - **政策落地常态化**：自2025年以来 大规模设备更新逐步常态化、专业化 带动各级医疗机构采购积极性显著提升 影像、放疗等创新诊疗设备更新需求快速释放 [3] - **政策有效拉动市场复苏**：医疗设备更新政策逐步落地 为国内医疗机构释放了更为充足的采购需求 中国市场呈现稳中向好的发展态势 [3] - **公司业绩印证行业回暖**：2025年前三季度 联影医疗国内市场实现收入68.66亿元 同比增长23.70% 体现了国内医疗装备行业回暖和结构性升级的趋势 [3]

政策总体基调 - 政策基调总体温和，由2024年底的“稳中求进，以进促稳、守正创新”转变为“坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应” [2][3] - 宏观政策有望延续积极基调，但不搞大水漫灌强刺激，做好“逆周期”调节的同时注重“跨周期”调节 [2] - 会议充分肯定今年经济工作，下调对外风险评价，重视短期扩大内需和中长期“内功”修炼 [2] 财政与货币政策 - 财政政策将保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，预计赤字率维持在4%左右 [3] - 提出“规范税收优惠和财政补贴政策”，从制度层面推动解决地方保护和“内卷式”竞争问题 [3] - 货币政策较2024年新增“把促进物价合理回升作为重要考量”，预计渐进式的降息降准在2026年仍会延续 [3] 扩大内需举措 - 明确坚持内需主导，投资和服务消费是两大抓手 [3] - 明确“推动投资止跌回稳”，将继续发挥新型政策性金融工具作用 [3] - 以改革的办法推动服务消费，以供给促需求 [3] 统一大市场与反内卷 - 中央层面提及整治“内卷式”竞争，提出“制定全国统一大市场建设条例” [4] - 反内卷抓手以供给端措施为主，通过反内卷措施拉动PPI回升的程度或相对温和 [4] 风险防范与房地产政策 - 防范化解风险位次下降，房地产和化债政策延续 [4] - 房地产方面提及“深化住房公积金制度改革”，可能参考历史经验推进，如降低公积金贷款利率、公积金购买保障房、公积金租房提取比例等 [4] - 化债方面强调“积极有序”、“督促各地主动化债”，2026年财政环境或与2025年一致，化债和民生支出可能挤压预算内建设支出 [4] 民生保障与重点领域 - 稳民生仍是重点，会议提及从医保、教育入学、就业、医疗护理多方施策 [5] - 坚持“双碳”引领，提及“加快新型能源体系建设”、“加强气象监测预报预警体系建设，加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板” [5] - 能源、水利等领域可能是重大项目的方向 [5]