文章核心观点 - 2026年信用债市场的中短期走势与运行节奏将由机构行为主导 基金、理财、保险三大核心配置主体的边际行为变化将从期限结构、利差走势、品种分化等方面重塑市场格局 核心呈现三大特征：信用债收益率曲线延续陡峭化走势 长久期品种承接能力或受限 产品创新与到期节奏驱动 结构性行情成为市场主流特征 保险配置偏好变化 二永债与中低等级信用债或持续承压 [3] 基金机构行为分析 - 配债核心特征为负债驱动 行为弹性显著 负债端的申赎压力直接决定资产端配置 易形成顺周期的交易行为 [1] - 杠杆率受监管硬性约束 久期调整与市场行情、负债端压力高度相关 [1] - 2025年政策变动与产品集中到期 直接引发基金配债行为的大幅波动 [1] - 2026年工具化趋势凸显 结构性影响持续 费率新规下产品替代效应显现 短端交易工具化、中长期配置业绩化 [1] - 2026年摊余债基开放节奏仍为关键变量 主导信用债结构性行情 [1] - 关注信用债及科创债ETF后续潜在政策利好 规模扩容带动成分券估值修复与流动性提升 [1] 理财机构行为分析 - 配债核心特征为配置为主交易弱化 季节性配债规律显著 理财配债以持有到期为核心策略 交易属性持续弱化 配置意愿与信用利差呈正向关联 [2] - 季节性配债规律清晰 特定窗口期存在短端品种利差压缩机会 [2] - 2026年稳净值为核心 资金流动方向成关键 全面净值化下债市稳定器功能弱化 低波动高流动性资产成配置首选 [2] - 高息存款重定价到期高峰 资金流动方向影响信用债需求结构 [2] 保险机构行为分析 - 配债核心特征为负债驱动长久期配置 配债节奏受多重因素影响 负债端资金期限长、成本刚性 保费收入呈季节性特征且增速有所放缓 [2] - 配债节奏受多重因素驱动 利率高点择时配置特征显著 资产端配置多元化 地方债为核心配置品种 非标收缩后积极寻找替代资产 [2] - 保险资金作为长久期信用债的核心承接力量 拥有显著的市场定价权 [2] - 2026年股债再平衡 + 新准则 配置风格更趋谨慎 一方面 低利率环境下开启股债再平衡 权益资产配置占比提升 纯债增量配置资金或受限 [2] - 另一方面 非上市险企全面实施新会计准则 二永债配置偏好或进一步收缩 信用下沉更趋谨慎 [2]

中国居民财富第三次迁徙的核心特征与市场影响 - 在低利率与低通胀背景下，中国居民财富的第三次历史性迁徙已于2023年左右正式开启，主要流向是“存款+”资产[2] - 2025年经历了一次高体量的存款到期压力测试，成为验证迁徙特征的关键窗口，2026年初的数据则提供了延续性验证[2][4] 2024-2025年资金流向的“稳健底色” - 2024-2025年间，银行理财、保险、货币基金三大“类存款”产品年均净流入资金近7万亿元，是存款外溢的绝对承接主力[2] - 剔除估值影响，上述三类产品年均净流入规模分别约为：银行理财2.6万亿元、保险2.7万亿元、货币基金1.9万亿元[8] - 2025年全年股票与混合型基金份额仅新增3313亿份，远低于2021年约1.7万亿份的增量，显示居民主动风险偏好修复尚处初期[2][8] 居民配置行为的表里分化与间接入市 - 表面上，居民依然主动选择理财、保险等低风险产品，延续对安全性的诉求[2][14] - 但在政策与机构行为驱动下，产品底层配置结构转变，使居民资金以间接方式向权益市场渗透[2][14] - 保险资金是主要通道，其股票配置比例从2024年底的7.5%快速抬升至2025年底的10.1%[2][14] - 保险产品结构转型（如重点转向分红险）贴合了“安全+收益”需求，为资产端增配权益提供了更大空间[16] - 居民在公募基金配置上，也出现减持纯债基金、持续增配混合债券型基金的风险偏好位移[19] 2025年股市上涨的驱动力量 - 2025年高弹性行情由融资资金和私募资金主导，并非居民存款直接入市[3] - 截至年末，两融余额创2.5万亿元历史新高，融资买入额占市场成交比例全年维持在8%-12%的高位[24] - 私募证券投资基金规模同比增速高达35%[24] - 领涨的AI、半导体等高弹性板块与这类活跃资金的配置偏好高度吻合[24] - 2025年居民直接或间接净入市资金约1.6万亿元，其中保险资金贡献主要增量，但这是基于机构配置比例抬升的“被动入市”[3][27] 2026年展望与关键观察 - 居民财富配置的核心目标是跑赢通胀，2026年8-10万亿元到期存款的再配置方向取决于通胀预期演变[3][26] - 若通胀预期实质性回摆，“沉睡”资金有望向股市平稳接力；若通胀预期维持低位，资金将延续“存款+”迁徙路径[3][26] - 2026年1-2月，居民存款同比少增8900亿元，对应非银存款同比多增1.12万亿元，非银存款余额增速高达26%[3][12] - 2026年77万亿到期居民定存中约有44%集中在一季度到期，显著的到期再配置压力支撑了前两月数据[3][12] - 二季度将是更关键的观察窗口，待一季度到期高峰消退后，存款外溢的真实强度有待验证[12] “存款+”理念的资产体现 - “存款+”是一种财富配置理念，核心是在相对保本的基础上提供弹性收益，关键能力是控制本金回撤[20] - 2025年，货币基金及类货币产品、固收+策略、储蓄型保险、高股息红利资产、黄金配置等均与“存款+”理念契合[21] - 例如，2025年大陆黄金ETF累计净流入约1100亿元，为2024年的3.5倍；居民全年在黄金上的净投入约8000亿元，同比增速超60%[21]

会议概况 - 国泰海通于3月24日至26日在深圳举办2026春季策略会，主题为“远望又新峰” [2] - 会议组织了1场主论坛及25场分论坛，汇聚超过150位演讲嘉宾与近800家上市公司高管，吸引超4000人报名，组织近1000场客户交流 [2] - 公司总裁李俊杰致辞，强调在百年变局与科技革命背景下，公司致力于提升投研能力、强化“投资-投行-投研”协同，并优化资产配置与交易服务 [4] 宏观策略观点 - 宏观首席分析师梁中华认为，全球“信任”下降导致秩序重塑，全球化经济、货币及资产定价框架正在重构 [9] - 在此背景下，全球核心资源、核心技术、核心制造等“硬核”供应链资产具有中长期配置价值，黄金行情未结束，美元美债等资产将继续重新定价 [9] - 2026年国内宏观关键是“稳价格”，内需偏弱需财政边际加力且节奏前置，货币政策或延续降息，房地产“量”已超调，稳房价核心在稳预期 [9] - 居民财富正经历第三次“大迁徙”，特征是在保本基础上追求稳定收益 [9] A股市场策略观点 - 策略首席分析师方奕认为，中国相对稳定的地缘与经济环境及积极的科技产业进展是稀缺的，稳定是中国经济与市场的底色 [11] - 中国无风险收益下沉、资本市场改革与经济结构转型，是资本市场“转型牛”的关键动力 [11] - 投资主线上，新兴科技是主线，同时价值也会有春天 [11] 会议议题与协同服务 - 分论坛议题涵盖AI算力及应用、大国博弈与中资出海、人形机器人、商业航天、地产链和反内卷等市场热点 [11] - 会议汇聚公司多部门力量，包括政策和产业研究院、机构销售部、期货研究所、融资融券部、资产配置部与子公司海通国际、国泰君安国际深度协同，设置多场专题论坛 [11] - 道合平台为专业投资者提供现场直播、回放及研报合集等服务，对总量、多元配置分会场进行直播，其他分论坛精编视频将于近期上线 [11] - 君弘APP提供“现场直播+投顾解读+专题内容+智投策略”系列服务，组织投顾围绕热门行业与投资实战进行解读 [12]

固收+基金在债市中的角色与影响 - 2025年以来，固收类资金的边际结构发生明显变化，固收+基金的重要性持续上升[1] - 固收+基金同时持有债券底仓与权益仓位，其背后承接了保险、理财、年金等上游配置需求[1] - 权益市场的波动更容易通过固收+基金的组合调整和申赎行为向债券市场传导，使其成为观察债市的重要边际变量[1] 配置偏好与券种表现分化 - 固收+基金与中长期纯债基金在债券底仓的功能定位上存在明显差异，导致不同券种表现分化[1] - 中短久期高流动性信用债更符合固收+基金的底仓需求，因此短信用债表现持续偏强[1] - 二永债因配置占比较高、交易属性更强，其波动相对更大[1] - 长端政金债和超长国债的表现则更多受到中长期纯债基金去久期与固收+基金边际扰动的共同影响，阶段性表现偏弱[1] 固收+资金行为逻辑的非线性影响 - 固收+资金行为对债市的影响并非线性展开[2] - 当权益市场缓慢走弱时，基金通常先调整股票仓位，债券底仓反而可能被用来稳定组合净值[2] - 只有当权益调整持续、净赎回率明显抬升时，债券底仓才会更多承担应对赎回、回笼现金的功能[2] - 判断固收+对债市的影响，不能只看股市是否下跌，更要看下跌的节奏、持续时间以及申赎是否开始显性化[2] 赎回压力下的抛售传导顺序 - 若赎回压力显性化，债券端的抛压通常不会平均分布在所有品种上[2] - 抛压会沿着“先高流动性、后低流动性；先交易盘、后配置盘”的顺序传导[2] - 具体来看，政金债、二永债和超长国债往往更容易率先承压[2] - 地方债相对更有承接力，而可转债则可能面临股债双重压力[2] 近期债市偏弱的解释线索 - 2026年3月以来债市偏弱，固收+资金行为逻辑是一条较有解释力的线索[2] - 权益调整后，市场对产品端申赎压力的关注上升，叠加油价上行带来的输入型通胀担忧，构成了近期债市的主要利空[2] - 但上周盘面表明，债市并非单向受压，配置盘力量仍在[2] 未来债市情景展望 - 往后看，若权益市场只是缓跌或企稳，债市环境整体仍相对可控[2] - 若外部不确定性升温并进一步向上游资金行为传导，则固收+基金净赎回率可能继续抬升[2] - 在此情景下，长久期政金债、二永债、30年国债等品种更容易承压[2] 中期潜在的配置机会 - 若将视角适当拉长，当前冲击也可能为债市创造“跌出来的机会”[3] - 一方面，输入型通胀交易可能具有脉冲特征，若后续预期快速落地、定价逐步走完，债市所受压制也会边际缓和[3] - 另一方面，若通胀压力反过来拖累经济修复，市场对降准等货币政策进一步呵护的预期反而可能升温[3] - 此外，固收+基金在赎回趋稳后，其避险和再配置需求也可能重新回流债市[3] 配置机会的时间与条件 - 基于上述判断，中期内债市或将出现配置机会，时间上可重点关注4月中旬前后的演变[3] - 若权益走弱较为平缓，这种机会可能来得更早[3] - 需要说明的是，超长债不仅仅面临固收+资金申赎的扰动，还包括经济基本面预期变动和做空机制等因素影响[3] - 短期对超长债仍宜维持偏中性或快进快出的思路[3]

上游资源：原油与大宗商品价格分化 - 原油价格因地缘冲突导致的供应链扰动而大幅上涨，截至03月20日，布伦特原油期货结算价环比上涨8.8% [1] - 化工品价格与原油涨价趋势分化，国内化工品价格指数仅上涨0.5%，其中PX和PTA价格环比分别下跌0.5%和8.0% [1] - 有色金属价格显著承压，COMEX黄金、LME铜、LME铝价格环比分别下跌9.6%、6.7%和6.5% [1] - 煤炭价格在需求淡季窄幅波动，环比小幅上涨0.8% [1] 中游周期与制造：新兴科技高增，建工偏弱 - 新兴科技领域景气度持续高增，2026年1-2月国内PCB出口额同比增长28.3%，1-2月台股电子产业营收同比增长29.4% [2] - 台股电子产业中，IC制造与封测是核心增长贡献，存储环节增速位居前列，全球算力基建持续拉动科技硬件景气增长 [2] - 基建地产相关需求偏弱，建筑开工需求不足导致钢铁价格偏弱震荡，而建材价格因成本上升出现小幅上涨 [2] 下游消费：传统消费回落，服务消费偏强 - 地产销售数据边际回暖但同比仍为负增长，30大中城市商品房成交面积同比下降5.7%，10大重点城市二手房销售面积同比下降7.9% [2] - 食品饮料方面，下游需求偏弱导致生猪价格环比下跌1.1%，农作物价格延续升势，国内大豆、豆粕、小麦、玉米现货周度均价环比变化分别为0.0%、+1.3%、+1.3%、+0.5% [2] - 服务消费表现强劲，上海迪士尼拥挤度同比大幅增长90.3%，旅游景气同比偏强，电影票房出现边际回暖 [2] 人流物流：客运出行增长，出口景气提升 - 客运出行同比保持增长，10大主要城市客运量同比增长3.0%，百度迁徙指数同比增长14.8% [3] - 货运方面，全国公路货运量同比微降0.1%，铁路货运量同比增长1.0%，快递揽收与投递量同比分别增长4.4%和5.5% [3] - 海运数据显示出口景气度提升，上海集运价格指数(SCFI)环比微降0.2%，而港口货物与集装箱吞吐量环比分别增长0.8%和3.7% [3]

行业核心趋势 - AI需求爆发，光互联成为决定AI基础设施性能的核心变量，行业竞争焦点从孤立光器件转向整个光学系统能力[2] - AI通信互联进入协同发展、规范升级新阶段，20天内成立了5个聚焦光互连、高速铜互联等AI数通核心领域的多源协议联盟[2] - AI数据中心正式迈入T级时代，CPO、硅光、薄膜铌酸锂等前沿技术加速落地[3] 技术进展与商业化 - 硅光与先进封装领域：上海赛勒科技与格罗方德达成战略合作，将量产200G/Lane硅光接收芯片及100G/200G发射芯片方案，计划Q3启动量产[3] - 国内首家薄膜铌酸锂光芯片量产代工线MRT正式推出PDK，以Foundry+Fabless模式打破良率瓶颈，加速该技术从验证迈向规模量产[3] - 高速光模块方面：联特科技展示1.6T高速光模块产品组合及12.8T XPO前沿互联方案；Coherent高意展示400G/通道、3.2T收发器及面向12.8T以上的新兴架构[3] - 光库科技已实现800G/1.6T光纤阵列稳定批量供货，并布局CPO、OCS、WSS及相干PIC等多元场景[3] - 光交换与光连接创新：新易盛首发采用自研MEMS技术的OCS光路交换机NX200/300，具备低时延低功耗特点；深光谷与亿源通合作推出基于3D光波导技术的多芯MT-FIFO组件[3] 产业链与投资前景 - AI驱动网络升级，海外需求强劲，国内核心企业充分受益全球基建浪潮[4] - 国内新一代算力基建开启，全国产化产业链迎来新的发展周期[4] - 新连接技术有望于2026年迎来行业发展奇点，涌现更多投资机会[4] - 行业持仓比例提升，估值来到历史中枢偏上位置，反映出AI产业链带动板块预期向上[4]

公司活动 - 国泰海通证券计划于2026年3月24日至26日在深圳举办2026春季策略会 [3] - 该活动名称为“国泰海通2026春季策略会” [1][3]

国泰海通2026春季策略会 - 国泰海通证券将于2026年3月24日至26日在深圳举办2026年春季策略会 [3] - 策略会的主题为“Together” [1][3] 研究服务与内容获取 - 更多国泰海通的研究和服务内容，可联系对口销售获取 [4] - 该公众号内容仅面向国泰海通证券研究服务的签约客户 [5] - 非签约客户请勿订阅、接收或使用该订阅号中的任何信息 [5]

消费行业 - 食品饮料行业处于转折之年 [4] - 美妆行业关注产品创新与营销变革 [5] - 服务消费迎来政策利好，传统消费格局正在改善 [5] - 科技赋能家电行业，静待大众需求复苏 [5] - 制造业和科技消费是持续看好的两条投资主线 [5] - 纺织服装行业关注原材料周期弹性与品牌分化性成长 [6] - 农业领域“涨”声响起，突围可期 [6] 人形机器人及商业航天 - 论坛主题为“硅基生命拥抱星辰大海” [7] - 关注具身智能的技术演进和场景落地 [9] - 卧安机器人进行“本体+数据+模型”的系统布局 [9] - 越疆机器人打造“一脑多体”具身智能平台 [9] - 电子皮肤是人形机器人产业的关键技术和应用 [9] - 讨论卫星载荷、中国商业火箭的现状与展望 [9] - 人形机器人量产设计与场景化应用是重要议题 [26] - 具身智能VLA与自动驾驶是前沿亮点 [26] 公用事业与交通运输 - 城市燃气行业正从成长阶段转向红利阶段 [10] - 水电行业在“十五五”期间展望为“而今迈步从头越” [10] - 人工智能对用电需求产生影响 [10] - 关注航空业周期与油价进入时机 [11] - 高速公路需求恢复稳健增长，期待行业政策优化 [11] 大宗商品 - 论坛主题为寻找商品的第二增长曲线 [11] - 对贵金属大势进行研判 [14] - 分析有色金属高波动背景下的逻辑演绎 [14] - 探讨新能源品种的周期定位 [14] - 研究黑色系在低价格低波动下的破局之道 [14] - 讨论全球化工产能周期是否扭转 [14] - 展望农产品投资机会 [14] 多元资产配置与量化投资 - 论坛主题为“宏观波动下的多资产配置与杠杆应用” [12] - 从两融数据观察市场冷暖 [13] - 宏观变局下重构配置的“确定性”，面临低利率与高波动环境 [15] - 多重周期共振驱动全球哑铃均衡配置 [15] - 讨论多元配置理念、场外投资工具与客户解决方案 [18] - 探讨两融策略在交易中的应用 [18] - 圆桌论坛聚焦宏观波动下的多资产配置与杠杆应用 [18] - 量化投资分会场主题为“牛市乘势，量化大年” [18] - 关注人工智能量化策略的多元应用 [18] - 探讨绝对收益的“守”与“攻” [19] - 人工智能正在重构量化投资 [19] - 关注工程化投研与Smart Beta体系建设 [19] - 自由现金流策略可穿越周期 [19] - 介绍可转债市场及投资策略 [19] 战略资产（金属、能源与材料） - 金属正从商品向战略资产转变 [22] - 分析蒙古煤炭出口前景及公司发展 [22] - 煤炭行业否极泰来，有望开启新一轮上行周期 [22] - 建材行业关注出海与工业材料升级 [22] - 讨论HALO资产和TOKEN出海 [22] - 炼化行业有望迎来“周期+成长”共振 [22] - 油运行业超级牛市可期，兼具意外期权 [22] 汽车与低空经济 - 论坛主题为“不可或缺的汽车工业” [23] - 从投资视角看待汽车业发展 [26] - 致力于构建一键式、放心的智慧低空出行生态 [26] - 探讨Robovan（智能货运车辆）的发展趋势 [26] - 汽车工业具有不可或缺的地位 [26] 前沿科技与未来产业 - 商业航天分会场详细解读卫星产业链 [22] - 探讨核聚变的低成本快速迭代新方案（场反位形） [22] - 分析算电协同发展的背景、政策及产业投资机遇 [22] - 讨论太空数据中心的基础设施建设与产业分析 [22]

本公众订阅号(微信号 GTHT RESEARCH )为国泰海通证券股份有限公司(以下简称"国泰海通证券") 研 6 C 【更】 194 n a k 日月2日 国泰海通2026春 0 国泰国语 Jogether 3 6 TC 国泰海通2026春季策略会 泰海通 | Together . -- Ba 海通2026春季策略 E 100" e l o 96春季 E 国泰国通 Together ri e t and a Call ( 国泰海通2026春 国泰海通 0 国泰梅通 | 1ogether 国泰海通2026春季策略会 2026年3月24-26日 · 深圳 更多国泰海通研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 ...