黑磷材料特性 - 黑磷是常温常压下稳定的磷同素异形体 具有独特的层状褶皱结构和显著各向异性 [1] - 层间由范德华力结合 可剥离成单层或少层结构 [1] - 在电池材料、阻燃、催化、医药、电子等领域具备应用潜力 [1] 应用领域需求 - 理论比容量高达2596mAh/g 远高于石墨等碳基材料 [2] - 较高锂化电位及锂扩散系数减少锂枝晶形成风险 提升快充安全性 [2] - 阻燃剂领域添加量少即可实现较好阻燃效果 [2] - 光传感芯片领域具备直接带隙、高载流子迁移率和可调红外吸收特性 [2] - 生物医药领域已验证细胞及动物层面抗肿瘤作用 是优异药物载体 [2] 产业化进展 - 国内企业工业化制备工艺取得积极突破 [3] - 工业化放大过程加速 下游应用领域取得突破 [4]

存款搬家的底层逻辑 - 存款搬家本质是存款利率持续下调后的资产比价效应 旧资产回报率下降推动存款资金重新寻找新资产[8] - 居民定存和非银金融机构存款存在明显跷跷板效应 传导时滞和最终流向取决于宏观环境和风险偏好[8] - 本轮存款搬家从2023年6月开始 初期主要流入货币基金和债券基金 924后股票型基金流入比重明显回升[8] 存款搬家对股债联动的影响 - 无风险利率下行理论上推动股债双牛 股债性价比在利率下行过程中相互推升 如2014年流动性牛起点是11月存款利率下调带来的增量资金[8] - 传导时滞或流动性陷阱可能导致股债牛市时段错开 体现为股债跷跷板 如2009年和2023年[8] - 过去两年因提前还贷和高息美元存在 权益市场未感受到无风险利率下行的增量资金 资产荒格局下债券牛市而股市波动[8] 本轮存款搬家的特殊表现 - 首次出现股债双牛迹象是924存量房贷利率下调后 缩表资金转向权益市场成为第一波存款搬家增量资金 居民储蓄释放同时提前还贷强度大幅收敛[8] - 不同于2014年 本轮流动性牛未以汇率为代价 央行未大放水但重点引导资本回流 通过中间价持续引导汇率预期[8] - 5月底存款利率下调后挤出资金对权益资产接受度上升 单边升值预期强化推动国内风险偏好抬升 股债跷跷板再次回归[1][8]

人民币汇率升值趋势分析 - 本轮人民币汇率升值趋势首先由持汇者（跨境资本、外贸企业）推动，而内资相对谨慎，体现在“沪金溢价”维持高位 [1] - 近期随着央行通过中间价引导预期，国内投资者边际乐观，股汇之间联动推升 [1][3] - 后续重点关注央行中间价的动态，预计有望引导离岸价升至7.0-7.1的区间 [1][3] 人民币汇率的定价逻辑与阶段 - 2025年人民币汇率的定价逻辑更加复杂，美中利差对于汇率的指向意义不再像过去几年那样有效，央行对于汇率的预期管理至关重要 [3] - 本轮升值周期经历两个阶段：第一阶段是4-6月的美元信用崩溃交易，美中利差与人民币汇率反向；第二阶段是7-8月的美国降息交易，美中利差的指向意义再次回归 [9] - 人民币汇率呈现“三价背离”，即反映内资预期的“黄金购买力平价”、反映市场综合预期的离岸价、反映央行态度的中间价之间出现持续背离 [9] 不同市场参与者的行为差异 - 持汇者（外资、外贸企业）是本轮人民币升值的主要推动者，他们更在意美元资产的波动率和投资回报率，在美元信用受损过程中积极拥抱人民币资产，体现为企业结汇率抬升和AH溢价的加速收敛 [9] - 换汇者（内资）对于人民币升值趋势相对谨慎，他们更在意美元票息，对美元信用敏感度不高，体现在黄金购买力平价与美债利率走势高度一致 [9] - 前期美元信用崩溃交易中，沪金溢价维持高位，而随着美国降息交易的推进，逐渐开始收敛 [9] 央行的预期管理操作 - 央行进行了一次成功的预期管理示范，操作上表现为过去几年熟练的“掉期市场贴息”（主要用来补贴持汇者）的操作逐渐收敛，而中间价的预期引导持续升温 [3] - 央行的预期引导叠加美国降息预期的发酵，促使国内投资者逐步变得乐观，并带来近期关键点位（7.15）的突破 [3]

行业需求层面 - 7月中国服装鞋帽针织品类零售额同比增长1.8%，环比6月1.9%放缓 [3] - 1-7月中国穿类实物商品网上零售额同比增长1.7%，环比1-6月1.4%提速 [3] - 7月美国服装及服装配饰店零售额同比增长5.0%，环比6月4.7%加速，连续两个月环比增长 [3] 行业出口层面 - 7月中国纺织品服装出口额同比下滑0.30%，其中纺织品出口增长0.52%，成衣出口下滑0.61% [3] - 7月越南纺织品出口金额同比增长16.74%，鞋履出口增长4.50%，均较6月提速（纺织品6月增16.03%，鞋履6月降3.34%） [3] 品牌服饰业绩表现 - 25H1 A股服饰收入Q2降幅收窄至2.6%（Q1为-3.7%），主要得益于电商和直营渠道逆势扩张（Q2增速约4-5%） [4] - A股服饰净利Q2大幅承压（-37%），仅九牧王（+41%）、歌力思（+39%）、海澜之家（+1%）实现扣非净利正增长 [4] - 25Q2多数品牌存货周转天数同比上升，歌力思减少较多，水星和罗莱生活存货周转天数低于18H1水平 [4] 纺织制造业绩表现 - Q2成衣制造企业申洲、晶苑保持双位数收入增长 [5] - 纱线企业百隆、天虹净利率和毛利率均创近2年新高 [5] - Q2纺织制造收入增速多放缓或下滑，利润端承压更明显 [5] 行业未来展望 - 短期关税承担影响预计年末结束，订单景气度成为核心变量 [5] - 品牌未来2-3年下单周期或进一步缩短，订单能见度降低可能影响OEM行业估值 [5] - 具备成熟海外产能的中游OEM企业（面料、纱线）订单集中度和产能优势将凸显 [5] 投资建议 - 品牌端关注运动赛道韧性、轻奢结构性需求、低估值红利标的及新业态拓宽逻辑 [5] - 制造端聚焦多元产能+新客拓宽+高股东回报的优质龙头企业 [5]

大势研判 - 中国股市未来股指还会创出新高 主要逻辑包括中国转型进展加快 无风险利率下沉 以及资本市场改革推动 [1] - 两融规模占流通市值处于历史均值 整体估值水平不高 多数权重股处于低位 市场未显示过热迹象 [1] - 美联储9月降息概率上升 可能为中国央行宽松政策和重启国债交易提供契机 增量经济支持举措有望出台 [1] 风格扩散 - 市场风格将出现扩散 增加中盘股或低位蓝筹股配置比例 行情不会仅局限于小市值 [2] - 中国传统行业进入去库存和磨底阶段 政策介入后出险概率降低 L型企稳能见度提高 [2] - 无风险收益下沉推动低风险偏好投资者入市 有助于优质蓝筹股估值修复 [2] 行业配置 - 长期稳定和垄断假设下看好金融与高分红板块 包括券商/保险/银行/运营商等 低估值中字头或出现反弹 [3] - 新技术趋势与消费需求下关注AI应用侧机会 推荐港股互联网/传媒/创新药/电子及半导体/军工 以及零售/化妆品/社服等国潮品牌 [3] - 反内卷政策有望改善通缩预期 看好供需格局改善的周期品 包括化工/有色/地产 [3] - 9月海内外同频宽松预期下 港股有望出现反弹 [3] 主题投资 - AI应用在金融/办公/游戏/教育等领域加速落地 智能终端产品普及加快 [4] - 机器人产业迈向规模商用 看好受益技术升级与规模化的关键零部件与轻量化材料 [4] - 政策推动创新消费投资场景释放内需潜力 关注业绩兑现度高的IP潮玩/宠物等细分赛道 [4] - 财政发力支持设备更新带动万亿投资 新型装备展示新域新质战力 看好军工/半导体/能源电力等领域整备升级 [4]

人工智能政策支持 - 国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》 总体要求2027年新一代智能终端和智能体应用普及率超70% 2030年普及率超90% 2035年全面步入智能经济和智能社会发展新阶段 [6] - 政策通过提升模型基础能力、加强数据供给创新、强化智能算力统筹等八大举措强化AI基础支撑能力 [6] - 开展"人工智能+"六大行动 覆盖科学技术、产业发展、消费提质、民生福祉、治理能力和全球合作六大重点领域 [6] 国产算力发展态势 - 寒武纪2025年上半年收入28.81亿元 同比增长4347.82% 首次实现扭亏为盈 归母净利润10.38亿元 净利率达36.02% [7] - 寒武纪预计2025年全年收入50-70亿元 国产算力市场情绪持续高涨 [7] - 阿里云业务第二季度收入同比增长26% 创三年新高 AI收入占比超20% AI相关收入连续8个季度三位数增长 [7] 企业AI投入规划 - 阿里第二季度AI投入达386亿元 过去一年AI累计投入超1000亿元 [7] - 阿里重申未来三年将投入3800亿元用于AI基础设施建设 [7] 国产操作系统突破 - 银河麒麟操作系统V11采用全新磐石架构 在操作体验、安全性和生态丰富度方面大幅提升 [8] - 该系统成为首个突破百万生态的国产操作系统 与国产主流CPU、GPU及板卡实现全面兼容 已部署超1600万套 [8] - 在政务领域保持较高覆盖率 并应用于金融、能源、教育、医疗等行业 曾支撑嫦娥探月、天问探火等国家重大工程 [8]

全球资产表现概览 - 全球股市整体小幅上涨 A股继续领涨 创业板指和科创50涨幅均超过7% [1][2] - 新兴市场表现突出 巴西和越南股市分别上涨2.2% 俄罗斯RTS指数止跌回升1.1% [1][2] - 美股保持韧性 标普500上涨0.5% 纳斯达克上涨1.0% 罗素2000上涨0.7% [1][2] - 欧洲股市承压 法国CAC40指数下跌2.6% 港股表现偏弱 [1][2] 商品市场动态 - 贵金属强势领跑 COMEX白银价格大幅上涨6.7% 黄金和白银实现连续两周上涨 [1][4] - 工业金属延续回暖 铜价上涨 COMEX黄金白银和铜年内累计涨幅分别达33.1% 39.3%和14.0% [1][4] - 原油涨势趋缓 实现两周连涨但涨幅收窄 国内外商品价格走势分化 [1][4] 债券市场特征 - 中债收益率曲线呈现"熊陡"特征 10年期国债收益率上行至1.84% 期限利差扩大 [3] - 美债收益率曲线呈现"牛陡"特征 整体下移 市场预期美联储9月降息概率达86.4% [3] - 信用债表现分化 AAA级信用债收益率5年及以上上行 3年及以下下行 信用利差长端收窄 [3] 汇率市场变化 - 人民币兑美元显著升值 CFETS即期汇率升值0.7% 升至7.133 [1][4] - 美元指数小幅上涨0.1% 但自年初以来累计下跌9.8% [4] - 主要货币兑美元表现分化 欧元英镑和日元分别贬值0.3% 0.2%和0.1% [4] 资产相关性分析 - A股与港股美股与日股A股与南华商品间保持较强正相关性 与上上周相比A股与港股正相关性减弱 [1] - A股与中国国债呈现较强负相关 与沪金美元REITs和印股间相关性较弱 [1] - 风险溢价变化明显 A股风险溢价回落 美股风险溢价边际上升但仍处低位 [1]

关税政策对美国通胀的影响 - 6月美国实际平均进口税率较2024年底上升6.6个百分点，明显不及市场预期，主因进口结构变化和应税商品占比偏低 [2] - 4月对等关税落地后，除能源与食品外，美国其他商品进口价格指数无明显回落，进口成本无显著下降，关税成本主要由美国企业和消费者承担 [2] - 截至6月，美国企业承担约63%的关税成本，消费者承担比例不到40%，企业提价进程缓慢 [3] - 若年内美国实际平均进口税率上升10%，在需求稳定情况下，关税可能推升PCE同比增速至3.1%，核心PCE同比增速至3.4% [3] 中国股市行情展望 - 上证站上3800点创十年新高，市场上升动力健康可持续，未来股指还有新高 [6][7] - 看多逻辑包括中国转型进展加快、无风险利率下沉、资本市场改革打开发展空间 [6] - 两融规模/流动市值处于历史均值，整体估值不高，权重股多数在低位，市场未显示过热 [7] - 美联储9月降息概率上升，或为中国央行宽松与重启国债交易提供契机，增量经济支持举措有望出台 [7] 市场风格扩散与行业配置 - 行情有望从小市值扩散至滞涨且盈利质量更好的中盘股或低位蓝筹股 [8] - 中国传统行业进入去库存和磨底阶段，政策介入后出险概率降低，L型企稳能见度提高 [8] - 无风险收益下沉后，低风险偏好投资者入市，有助于优质蓝筹股估值修复 [8] - 继续看好金融与高分红板块（券商/保险/银行/运营商）、新技术与消费需求（AI应用/港股互联网/创新药/电子半导体）、供需改善的周期品（化工/有色/地产） [9] 港股外资流向与偏好 - 5-7月末长线稳定型外资累计流入港股约677亿港元，短线灵活型外资流入约162亿港元，8月初因中美贸易谈判关注度升温再度波动 [13] - 外资在港股零售、保险、软件与服务、媒体行业占比分别达77%、75%、74%、69%，偏好科技互联网和大金融板块 [14] - 外资持仓ROE（TTM）中枢值为10.7%，最新为13.4%，明显高于全部港股的6.8%和7.0%，显示外资偏好盈利能力强的板块 [14] - 5月以来外资一致流入软件服务（累计760亿港元，稳定型591亿，灵活型169亿）和技术硬件（累计334亿港元，稳定型246亿，灵活型88亿）等科技板块 [15] 美护板块业绩与持仓 - 1H25美护板块收入同比增长7.2%，归母净利润同比增长1.9%，细分板块表现个护 > 化妆品 > 医美 [18] - 个护板块1H25营收同比增长30.2%，归母净利润同比增长6.9%；2Q（不含港股）收入同比增长30.7%，归母净利润同比增长3.9% [18] - 化妆品板块1H25营收同比增长5.6%，归母净利润同比增长4.2%；2Q（不含港股）收入同比增长2.3%，归母净利润同比下降2.7% [18] - 医美板块1H25营收同比增长5.2%，归母净利润同比下降5.1%；2Q（不含港股）收入同比增长0.1%，净利润同比下滑14.1% [18] - 2Q美护板块基金持仓占比回升至12.54%，环比增长5.38个百分点，同比提升2.28个百分点 [19]

核心观点 - 美国联邦上诉法院裁定特朗普关税为非法 关税博弈反复但将继续执行至10月中旬 后续将提交最高法院裁决 [1] - 鲍威尔在Jackson Hole会议表态偏鸽 叠加政治压力 中期维度美联储降息确定性增强 [1] - 内外流动性共振持续 贵金属短期受关税反复影响或震荡但中长期仍有修复机会 [1][2] - 工业品临近需求旺季 加工企业开工率回升 低库存背景下金融属性与商品属性共振可期 [1][2] 关税博弈进展 - 美国联邦上诉法院裁定特朗普全球关税为非法 但关税将继续执行至10月中旬 [1] - 案件将提交最高法院作最终裁决 预计关税博弈仍有反复空间 [1] 货币政策与流动性 - 鲍威尔在Jackson Hole会议意外偏鸽 调整美联储通胀目标框架 [2] - 中期维度美联储降息确定性较强 因政治性压力及国内货币环境偏松 [1] - 内外流动性共振过程持续 为贵金属和工业品价格提供支撑 [1][2] 贵金属市场 - 短期受关税反复影响或震荡 但降息预期提振金价或持续 [1][2] - 美国8月标普全球制造业PMI初值53.3 服务业PMI初值55.4 均高于预期 经济显韧性 [2] - 通胀预期支撑明显 中长期美元地位面临挑战 全球货币体系重构下黄金将持续表现 [2] 工业金属市场 - 杰克逊霍尔会议释放降息信号 8月22日国常会强调加强财税金融政策支持释放内需潜力 [2] - 全球流动性宽松推动需求预期改善 金融与商品属性共振提供价格向上动力 [2] - 淡旺季切换阶段 主要工业金属品种库存偏低 供应端受检修及季节性因素扰动 [2] - 需求随旺季提升 供需格局边际向好 为价格提供支撑 [2]

英伟达业绩与AI基建投入 - 英伟达26Q2营收467亿美元 同比增长56% 数据中心收入411亿美元 同比增长56% 环比增长5% [2] - 网络业务Spectrum-X以太网Q2实现双位数环比及同比增长 年化收入超百亿美元 计算业务GB300量产 产线满负荷运行 每周产量达1000套机架 [2] - 公司预计到2030年数据中心基础设施支出将达3-4万亿美元 AI基建投资长期叙事成立 [2] 微软自研模型进展 - 发布语音生成模型MAI-Voice-1 已在Copilot Daily及播客功能上线 支持多场景高保真音频生成 [3] - 推出混合专家模型MAI-1-preview 依托15000块英伟达H100 GPU训练 现于LMArena公开测试 将赋能Copilot文本功能 [3] - 通过模型多场景落地巩固C端AI竞争优势 [3] xAI编程模型布局 - 推出智能代码生成模型Grok Code Fast 1 主打快速特性 在Cursor、GitHub Copilot等平台限时免费开放 [4] - 采用全新架构 预训练语料富含编程内容 基于真实编码任务数据集优化 [4] - 定价为每百万输入token 0.20美元 输出token 1.50美元 缓存输入token 0.02美元 面向中小开发者提供经济方案 [4]