投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 核心观点 - 报告认为恒隆地产零售业务快速改善，核心利润稳定增长，分红表现稳定 [6] - 公司聚焦核心商圈，打造高端商业标杆，商场积极调改，前端零售逐季改善，核心商场租金同比转正 [6] - 公司财务稳健，分红比例处于高位，未来有望恢复纯现金派息方式 [6] - 考虑到投资物业租金预期稳定、公允价值波动变小，因此上调公司2026-2027年归母净利润预测 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩概览**：2025年公司实现营业收入99.5亿港元，同比下降11.5%；归母净利润18.1亿港元，同比下降16.1%；核心归母净利润32.0亿港元，同比增长3% [5][6] - **收入结构分析**： - 房地产开发收入2.6亿港元，同比下降83%，该业务核心业绩亏损0.8亿港元 [6] - 核心业务物业租赁收入93.9亿港元，同比下降1%，核心利润33.6亿港元，同比下降3% [6] - 酒店业务收入3.0亿港元，同比增长57%，核心利润亏损0.8亿港元 [6] - **归母净利润下滑原因**：主要源于投资物业公允价值变动，2025年投资物业重估亏损10.5亿港元 [6] - **盈利预测**： - 营业收入：预计2026E-2028E分别为106.93亿港元、111.12亿港元、115.51亿港元，同比增长率分别为7.5%、3.9%、3.9% [5] - 归母净利润：预计2026E-2028E分别为29.92亿港元、31.57亿港元、33.96亿港元，同比增长率分别为65.6%、5.5%、7.6% [5][6] - 核心归母利润：预计2026E-2028E分别为32.9亿港元、34.4亿港元、35.4亿港元，同比增长率分别为3%、5%、3% [6] - 每股收益：预计2026E-2028E分别为0.59港元、0.62港元、0.67港元 [5] - **估值指标**：预计2026E-2028E市盈率分别为15.6倍、14.8倍、13.8倍，市净率均为0.3倍 [5] 业务运营分析 - **内地物业租赁**：2025年内地物业租赁收入58.78亿元人民币，同比持平；其中商场收入48.71亿元人民币，同比增长1%；办公楼收入10.05亿元人民币，同比下降8% [6] - **内地商场零售表现**：租户零售额逐季度显著改善，2025年第一季度至第四季度同比增速分别为-7%、-1%、+10%、+18%；全年整体零售额同比增长4%，公司内地10个运营商场中有8个实现零售额增长 [6] - **项目扩展策略**：2025年公布一系列V.3策略项目，包括昆明恒隆广场尚义街、杭州恒隆扩展项目、无锡恒隆扩展项目以及上海南京西路1038号项目等，通过长期租赁方式在自有成熟项目周边进行扩展优化，以轻资产模式推动品牌赋能提效 [6] 财务状况与股东回报 - **负债与融资**：截至2025年，公司有息负债536亿港元，同比下降6.6%；债务期限结构中，1年内、1-2年、2-5年、5年后占比分别为9%、31%、53%、7%；净负债比例32.7%，平均融资成本3.8% [6] - **分红政策**：2025年度每股派息0.52港元，维持不变，派息总额26.2亿港元，占核心利润比例为82%，股息率5.6% [6]

公司评级与目标价 - 美银证券重申对恒隆地产的"买入"评级 [1] - 目标价设定为10.4港元 [1] 财务预测与核心利润 - 预计2026财年核心利润将轻微下跌1% [1] - 利润下跌主要受写字楼收入下降及资本化利息显著减少所抵销 [1] 业务板块表现 - 内地零售租金增长对利润有正面贡献 [1] - 发展物业利润在2025财年录得亏损后预计将改善 [1] - 写字楼收入预计将下降 [1]

2025年全年业绩财务表现 - 恒隆集团总收入约104.14亿港元，同比减少11%；股东应占基本净利润约24.07亿港元，同比增长3% [1] - 恒隆地产总收入约99.5亿港元，同比减少11%；股东应占基本净利润约32.02亿港元，同比增长3% [1] - 恒隆集团与恒隆地产的股东应占净利润分别同比减少15%和16% [1] 内地零售物业租赁业务 - 内地零售商业物业租赁收入约48.71亿元人民币，同比微增1%，扭转了2024年的下跌趋势 [1] - 截至2025年底，整体出租率因租户优化调整提升2个百分点，达到96% [1] - 上海恒隆广场和港汇恒隆广场是收入支柱，年内租赁收入分别为16.61亿元和11.97亿元，同比分别增长1%和2% [1] - 无锡恒隆广场、大连恒隆广场租金收入分别为5.02亿元、3.31亿元，实现10%以上的收入涨幅 [1] - 武汉和沈阳的商业项目面临压力，租金收入出现30%以上的跌幅，租户销售额亦分别下挫23%和54% [2] 内地消费趋势与租户销售表现 - 2025年内地消费环境按季好转，市场已经见底，新颖零售模式、体验及营销活动持续刺激需求 [2] - 分季度看，内地租户销售额同比均呈上涨趋势，第四季度增长约18%，全年累计同比增长4% [2] - 上海港汇恒隆广场租户销售额大幅增长20%，位列各商场之首；上海恒隆广场租户销售额也实现了4%的增长 [2] 公司战略调整与未来展望 - 公司调整策略，不再区分高端和次高端商场，并引入更多化妆品、餐饮、服务类业态等新品牌以拉动客流 [3] - 2025年业绩增长引擎从以往主要靠奢侈品带动，转变为更多由大众化的餐饮和运动品牌驱动 [3] - 公司认为2025年是扭转形势、稳步向前的一年，尽管经济环境充满挑战，仍在下半年重拾增长 [3] - 未来将继续优化租户组合以满足不断演变的需求，提升资产管理能力以创造长远价值 [3]

公司业绩与预期 - 恒隆地产2024年度业绩大致符合市场预期 [1] - 里昂维持对恒隆地产的“持有”评级 [1] 公司战略与运营模式 - 公司管理层提出“恒隆V3”模式，对现有旗舰资产采用存量优化的低资本开支扩张模式 [1] - 该模式配合正进行的去杠杆计划，旨在推动更快速的租金增长 [1] - 里昂预期V3模式需要时间才能见效 [1] 业务表现与数据 - 恒隆地产中国零售物业的租户销售额在2025年下半年录得强劲增长 [1] - 增长主要由非奢侈品类别带动 [1] - 租户销售表现正面对固定续租租金潜在增长的支持 [1] 分析师评估与目标价调整 - 里昂收窄了对恒隆地产每股资产净值的预期折让幅度 [1] - 里昂将恒隆地产的目标价从7.7港元上调至9.2港元 [1]

公司业绩与预期 - 恒隆地产去年度业绩大致符合预期 [1] 公司战略与模式 - 管理层表明“恒隆V3”模式对现有旗舰资产采用存量优化的低资本开支扩张模式 [1] - 该模式配合正进行的去杠杆计划，旨在推动更快速的租金增长 [1] - 仍预期V3模式需时见效 [1] 业务运营表现 - 恒隆中国零售物业的租户销售额在2025年下半年录得强劲增长 [1] - 增长主要由非奢侈品类别带动 [1] - 租户销售表现正面对固定续租租金潜在增长的支持 [1] 分析师观点与估值调整 - 里昂收窄了对其每股资产净值的预期折让幅度 [1] - 将目标价从7.7港元上调至9.2港元 [1] - 维持“持有”评级 [1]

核心观点 - 美银证券重申对恒隆地产的“买入”评级，目标价10.4港元，认为其估值吸引，股息率5.5%，较资产净值折让约60% [1] - 预期2026财年核心利润将轻微下跌1%，主要受写字楼收入下降及资本化利息减少影响，但内地零售租金增长及发展物业利润改善形成部分抵消 [1] 财务预测与评级 - 基于写字楼租金下调，将2026至2027财年每股盈利预测轻微下调1% [1] - 预期2026财年核心利润将轻微下跌1% [1] - 公司目前交易对应的股息率为5.5%，较资产净值折让约60% [1] 业务表现与展望 - 2026年1月中国内地租户销售额大致持平，尽管农历新年时间不同导致对比不利 [2] - 预计奢侈品零售将从2025财年估计下跌1%，恢复至2026财年的低至中单位数增长 [2] - 非奢侈品类别表现预计将优于奢侈品 [2] - 上海港汇恒隆广场(GG66)预计实现稳定的3%租金增长 [2] - 上海恒隆广场(Plaza66)零售增长预计从2025年下半年的同比1%，改善至2026财年的同比增长4% [2] - 营运成本率维持在合理范围，介乎约十几个百分点 [2] 新项目与运营举措 - 杭州恒隆广场(Westlake66)的预租率达到91%，预计2026年第二季及第三季的开业率分别为80%及90% [2] - 管理层强调加强武汉非奢侈品租户表现的新举措 [2] - 在沈阳引入新的运动休闲设施以提升客流量 [2] 公司资本政策 - 随着香港住宅市场回暖支持今年发展物业销售，恒隆有机会于2026年上半年取消“以股代息”计划 [1]

美银证券对恒隆地产(00101)的评级与核心预测 - 重申“买入”评级，目标价10.4港元 [1] - 预期2026财年核心利润将轻微下跌1% [1] - 将2026至2027财年每股盈利预测轻微下调1% [1] 2026财年利润驱动与抵消因素 - 内地零售租金增长及发展物业利润改善（2025财年录亏损）为正面因素 [1] - 写字楼收入下降及资本化利息显著减少将抵消部分利润增长 [1] 估值与股东回报前景 - 公司目前交易对应的股息率为5.5% [1] - 股价较资产净值折让约60%，估值吸引 [1] - 香港住宅市场回暖支持今年发展物业销售，公司有机会于2026年上半年取消“以股代息”计划 [1] 内地零售业务表现与展望 - 2026年1月中国内地租户销售额大致持平，尽管农历新年时间不同致对比不利 [2] - 预计奢侈品零售将从2025财年估计下跌1%，恢复至2026财年的低至中单位数增长 [2] - 非奢侈品类表现预计将更优 [2] 主要商场项目具体预测 - 上海港汇恒隆广场(GG66)预计将实现稳定的3%租金增长 [2] - 上海恒隆广场(Plaza 66)零售增长将从2025年下半年的同比1%，改善至2026财年的同比增长4% [2] - 杭州恒隆广场(Westlake 66)预租率达到91%，预计2026年第二季及第三季开业率分别为80%及90% [2] 成本控制与运营举措 - 营运成本率维持在合理范围，介乎约十几个百分点 [2] - 公司加强武汉非奢侈品租户表现的新举措 [2] - 在沈阳引入新的运动休闲设施以提升客流量 [2]

核心观点 - 摩根大通相信中国内地租户销售的持续复苏将推动恒隆地产的估值重估 将其目标价由11.5港元上调至12港元 并视其为行业首选之一 [1] 财务表现与估值 - 2025财年第四季度中国内地租户销售同比增长达到18% 创下历史新高 高于第三季度10%的同比增长 [1] - 公司目前交易于66%的资产净值折让 0.3倍市账率及5.5%的股息收益率 摩根大通认为其仍被低估 [1] - 预计从2027财年起 公司的股息收益率存在上行风险 [1] 业务运营与前景 - 管理层预期2026财年租户销售将实现中个位数百分比增长 截至2026年1月的销售势头保持良好 [1] - 公司被定位为“中国奢侈品零售代理” 尽管国际奢侈品牌在中国增长平缓 但投资者可能忽视了公司非奢侈品牌（占租户销售额一半）的强劲增长 [1] - 针对租金收入增长看似落后于租户销售增长的疑问 摩根大通认为市场低估了公司将更多浮动租金转化为固定租金的努力 此举有助于在低迷周期中保护租金收入的稳定性 [1]

核心观点 - 摩根大通相信中国内地租户销售的持续复苏将推动恒隆地产的估值重估，将其列为首选之一，并将目标价从11.5港元上调至12港元 [1] 业绩与增长 - 2025财年第四季度中国内地租户销售额同比增长18%，创历史新高，高于第三季度10%的同比增长 [1] - 管理层预期2026财年租户销售将实现中个位数百分比增长，且截至2026年1月的势头保持良好 [1] - 尽管国际奢侈品牌在中国增长可能仅为低个位数，但恒隆地产非奢侈品牌部分（占租户销售额一半）增长强劲 [1] 估值与财务指标 - 公司目前存在66%的资产净值折让，市账率为0.3倍 [1] - 公司股息收益率为5.5%，且从2027财年起存在上行风险 [1] - 基于上述估值指标，摩根大通认为恒隆地产仍被低估 [1] 商业模式与收入结构 - 恒隆地产被视为“中国奢侈品零售代理” [1] - 部分投资者可能质疑租金收入增长似乎落后于租户销售增长，但摩根大通认为这低估了公司将更多浮动租金转化为固定租金的努力 [1] - 将更多浮动租金转化为固定租金的策略有助于在低迷周期中保护租金收入的稳定性 [1]

公司业绩表现 - 公司2023年总收入为99.5亿港元，按年下降11.5%，主要受物业销售波动影响 [1] - 公司租赁业务收入按年下降1% [1] - 公司股东应占基本纯利为32亿港元，按年增长3.5%，略高于市场预期，主要因物业销售按年减亏、租赁收入跌幅收窄推动 [1] 股东回报 - 公司末期派息40港仙，全年累计派息52港仙 [1] - 全年累计股息对应的股息收益率为5.5%，符合市场预期 [1] 运营与展望 - 公司今年1月内地商场零售额按年大体持平 [1] - 管理层展望全年，认为奢侈品或稳中温和复苏，非奢及餐饮体验等业态有望延续良好势头 [1] - 预计公司内地商场零售额全年有望实现单位数增长 [1] 机构观点与预测 - 基于对物业销售结算进度和利息费用的调整，机构上调公司2024年及2025年盈利预测5%和8%，分别至32亿港元和32.9亿港元 [1] - 调整后的2024年盈利预测按年持平，2025年预测按年增长3% [1] - 机构维持对公司“跑赢行业”的评级，并将目标价上调12%至11.6港元 [1]