报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“Attractive”（有吸引力）[8] 报告的核心观点 - 预计腾讯2Q25营收和非IFRS运营利润分别增长11%和14%，游戏和广告业务增长稳健，金融科技与企业服务（FBS）业务有轻微改善 [1][5] - 考虑到AI投资，运营利润和营收增长的杠杆将收窄，但利润率仍会继续扩大 [1][5] - 重申腾讯为首选股，是2C AI应用领域的最佳代表，上调目标价3%至650港元 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 各业务板块表现 - **游戏业务**：预计2Q在线游戏收入增长16%，国际游戏增长将超过国内，《王者荣耀》《和平精英》势头回升，《三角洲部队》手游季度流水接近10亿元，下半年关键游戏储备丰富，缓解市场对高基数的担忧 [2] - **广告业务**：预计广告收入同比增长18%，AI广告技术升级推动可持续增长，视频号已成为微信内最大的广告垂直领域 [3] - **FBS业务**：预计FBS业务同比增长6.5%，整体消费情绪复苏仍不温不火，商业服务增长保持在15%，国际云业务在中东和东南亚逐步拓展 [4] 财务指标预测 - **收入与利润**：预计2Q25总营收1790.18亿元，同比增长11.1%；非IFRS运营利润66.58亿元，同比增长13.9% [12] - **利润率**：预计2Q25毛利率54.9%，同比提升1.6个百分点；非IFRS运营利润率37.2%，同比提升0.9个百分点 [12] - **每股收益**：预计2Q25摊薄后每股收益5.6元，同比增长12.8%；非IFRS摊薄后每股收益6.7元，同比增长11.3% [12] 估值与目标价 - 基于DCF模型和关联投资价值，将目标价从630港元上调至650港元，核心业务DCF价值为569港元/股，关联投资价值为81港元/股，并对投资价值应用30%的折扣 [20] 风险回报分析 - **风险回报情况**：目标价650港元，基本情况为各业务板块稳健增长；牛市情景下，产品和服务实现强货币化；熊市情景下，竞争对增长前景构成压力 [24][28][34] - **概率分析**：股价超过800港元的概率约为2.1%，低于430港元的概率约为28.5%，超过650港元的概率约为10.7% [27] 投资驱动因素 - **积极因素**：腾讯在中国移动互联网市场占据主导地位，游戏业务全球化、社交广告货币化、金融科技服务以及战略升级等将推动盈利增长和估值提升，近期加大的股票回购将支撑股价 [30][31] - **潜在风险**：游戏行业监管不确定性、社交网络和广告预算竞争加剧、反垄断和中美关系紧张带来的监管收紧等 [41]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：游戏行业 - 公司：腾讯、世纪华通、恺英、巨人网络、吉比特、完美世界、盛天网络、冰川网络、电魂网络、神州泰岳、凯因、米哈游、点点互动 [1][5][6] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：游戏行业投资机会大，近期表现突出，未来发展趋势乐观，推荐关注部分公司，SLG 赛道重要 [1][2][4][5][6] - **论据**： - **政策利好**：国家新闻总署联合 10 个部委签发网络出版、科技创新引领计划框架，涉及游戏出海、税收优惠、再融资松绑，广州、浙江等地出台细则支持 [1][2] - **新游周期表现超预期**：巨人《超自然行动组》、吉比特《问道》《仗剑轩辕》流水表现优异，预计 2025 年收入和业绩上调 [1][2][3] - **AI 产品加速落地**：米哈游创始人推出 AI 原生游戏，腾讯接入 AI 后产品使用时长增加，凯因和巨人进行 AI 商业化测试 [1][2][4] - **行业数据亮眼**：4 月国内游戏市场规模同比增长超 20%，头部公司和游戏工委数据显示行业高景气 [1][3] - **新技术和渠道变革提升估值**：SLG 赛道长线运营特点显著，如神州泰岳《旭日之城》运营五年达流水峰值 [1][4] - **SLG 赛道重要**：能持续贡献稳定收入，凯因、巨人、吉比特等计划拓展，解决大小年波动问题，为业绩估值提供长期支撑 [1][6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 从基金持仓拥挤度看，目前尚未完全反映相关公司潜力，建议投资者大力配置推荐标的 [5] - 点点互动旗下 with your survival 在第三个年头仍处于业绩爬坡期 [6]

元宇宙街区规划 - 徐汇区推出名为"元界Neo World"的元宇宙街区 引入多个重磅二次元IP [1] - 依托鑫耀·光环Live和越界锦和尚城两大商业体作为二次元消费支撑载体 [1] - 街区串联游戏大厂 新建商业体和文博场馆形成产业链 [2] 产业基础与优势 - 徐汇区聚集腾讯 网易 米哈游 鹰角 莉莉丝等游戏领军企业 [1] - 设立区级游戏产业服务中心 拥有中国音数协游戏博物馆等文化场馆 [1] - 结合人工智能 元宇宙 大模型产业形成创新集群支撑 [1] 消费场景升级 - 鑫耀·光环Live引入上海LIVERSE音宇宙艺术中心 久事运动馆等特色业态 [3] - 开设泡泡玛特 大美术馆等潮玩地标及《画江湖之不良人》十周年特展 [3] - AKB48 Team SH偶像剧场将在"元界夏日嘉年华"举办专场演出 [3] 文化价值定位 - 游戏博物馆复刻20世纪八九十年代家庭氛围 展示游戏文化变迁 [4] - 街区运营注重避免过度商业化 增强代际共鸣和线下体验独特性 [4] - 结合上海科创基底与海派文化 推动产业升级与社群文化破圈 [4]

腾讯与育碧合作历程 - 腾讯与育碧的合作始于2018年，经过7年拉扯后取得实质性进展 [1] - 2023年3月腾讯第三次溢价投资育碧新子公司，斥资11.6亿欧元获得25%股权，该子公司拥有《刺客信条》《彩虹六号》《孤岛惊魂》三大IP [1] - 2023年7月腾讯调整架构，撤销UBI合作部成立K9合作部，专门负责与育碧的战略合作 [1] 《彩虹六号》国服进展 - 2023年7月《彩虹六号》国服正式开启预约，预计2024年春季开测 [3] - 腾讯在BW活动上设置电竞对战舞台，举办"薪火杯-彩虹六号中文社区邀请赛" [3] - 国服将投入不低于1亿元生态扶持预算，启动"开拓者扶持"计划支持社区二创 [8] - 重点优化网络体验、反作弊和社交系统三大基础体验 [8] 《彩虹六号》的商业价值 - 《彩虹六号：围攻》Steam同时在线人数突破17.6万，独立活跃用户超3000万 [4] - 系列终身收入达35亿欧元，仅次于《刺客信条》系列的40亿欧元 [5] - 2023财年育碧数字销售达20亿欧元同比增长34%，其中老游戏目录收入15亿欧元同比增长49%，主要受《彩虹六号》推动 [5] 双方战略转型方向 - 育碧商业模式从买断制转向GaaS（游戏即服务）模式，《彩虹六号》是其探索该模式的先行者 [5] - 腾讯将推动育碧核心IP向长青化品牌转型，K9合作部负责人由《穿越火线》系列发行制作人陈侃担任 [10][13] - 合作重点从最初的"拿欧美IP做手游"转变为深度协同长线发展 [10][11] IP合作战略调整 - 合作重点从最初的《刺客信条》《彩虹六号》《全境封锁》调整为《刺客信条》《彩虹六号》《孤岛惊魂》 [12] - 调整原因在于《孤岛惊魂》系列具有更长的时间跨度和更多作品，更符合长青战略 [12] - 《彩虹六号》创意总监确认中国版将保留核心玩法，同时针对中国市场进行深度优化 [11] 行业影响与未来展望 - 《彩虹六号》国服表现将直接影响后续IP合作方向 [14] - 从发行运营到合作研发，从GaaS改造到单机内容长线化，合作将逐步深入 [13][14] - 该合作被视为欧美游戏产业从买断制向GaaS转型的典型案例 [14]

核心观点 - 编程方法论依旧重要，但写代码正被重新定义，自然语言成为最高级编程语言 [3] - AI编程是当前大模型最具颠覆性的领域，将快速取代传统编程工作 [4][5] - 程序员角色将从代码编写转向需求定义和系统设计，AI将承担大部分实现工作 [27][28] - AI编程市场潜力巨大，预计8年后全球市场规模突破200亿美元 [10] AI编程现状与影响 - 行业高管预测：Anthropic CEO预计3-6个月内AI编写90%代码，12个月内接近100% [5] - 微软30%代码由AI生成，Meta预计很快达50% [8] - 美团52%代码由AI生成，90%工程师频繁使用AI工具，部分团队AI编写比例超90% [8] - 美国程序员就业率降至1980年以来最低水平，岗位数量较互联网泡沫时期减少一半 [6] - 腾讯云代码助手企业客户采纳率达30%，单测执行率提升18%，代码评审覆盖率增长20% [8] AI编程市场格局 - 主要玩家包括Cursor、Windsurf、Devin、GitHub Copilot、通义灵码等 [12] - Cursor完成9亿美元融资，估值90亿美元，年度经常性收入达2亿美元 [12] - 产品类型分为三类：程序员助手Copilot、端到端执行Agent、专注特定领域的代码模型 [13] - 编程范式从传统编程转向氛围编程(vibe coding)，开发者角色发生根本变化 [13] 技术发展趋势 - 从代码补全工具向自主Agent演进，覆盖规划、编写、测试全流程 [16][17] - 上下文窗口持续扩大，Augment Code支持20万Tokens，可处理更复杂项目 [21] - Claude Opus 4在复杂任务表现优异，有望承担更大项目 [18] - 基础大模型可能"吃掉"独立编程工具，但后者在交互体验和数据积累方面仍有优势 [23][24] 行业影响与未来展望 - 编程门槛降低将激发新需求，催生"一人公司"和个性化软件定制 [28][29] - 程序员转型为AI指挥官，核心价值转向问题定义和系统设计 [27][28] - 2030年可能出现"人人都是程序员"场景，自然语言成为主要编程媒介 [30] - 人类护城河在于提出好问题和定义标准，而非代码实现能力 [32]

"大模型科学与工程"研究生项目落地清华大学深圳国际研究生院，聚焦国家人工智能发展战略，研究方 向与领域主要包括大语言/多模态模型的基础模型理论、基础架构设计、高效训练与推理等核心技术， 以及行业垂直领域与交叉领域应用，致力于培养兼具大模型基础理论、工程实战能力、科技创新思维与 产业发展视野的复合型人才。 项目依托清华大学信息科技与人工智能相关领域的师资力量、学科优势，结合腾讯的大模型研发团队和 产业优势资源，构建"基础理论—实践实战—技术创新—产业应用"四位一体的全链条闭环培养范式，打 造大模型科学与工程领域人才培养高地。项目具有校企联合培养、跨学科交叉、国际化视野、创新实践 导向等4大特色，硕士研究生项目学制为2年。目前，项目已启动2026级推免招生工作。 近年来，腾讯持续深化产学研联动机制，强化对科技人才的前瞻性储备。2024年起，腾讯与清华大学联 手在腾讯设立清华博士生联合培养实践基地，每年吸引30余位清华博士，共同探索和突破前沿科技的边 界，涵盖芯片、量子计算、机器人、大模型等尖端领域。 【深圳商报讯】（记者陈姝）日前，腾讯与清华大学深圳国际研究生院正式签约，共建全国首个"大模 型科学与工程"全日制研 ...

第47届联合国教科文组织（UNESCO）世界遗产大会于7月7日-18日在法国巴黎联合国教科文组织总部举行。除审 议新申报的世界遗产项目外，本次大会还进一步探讨气候变化、武装冲突、自然灾害等因素对世界遗产的威胁， 其中进一步推动科技赋能遗产保护成为各方共识。 在7月12日的"数字技术服务世界遗产可持续发展"主题边会上，腾讯游戏效能产品部负责人陈冬出席并做了推动数 字技术在世界遗产保护方面的专题报告，系统回顾过去三年腾讯在数字文保领域应用游戏科技的实践历程。陈冬 以中国古代建筑的数字化生成为例，详细介绍了腾讯自研程序化内容生成（PCG）技术的最新成果及探索应用。 针对这一难题， 技术团队最终采用"分区制作"的方案，针对15个遗产构成要素及重要地标建筑，采用扫描重建和 手工建模的方式，最大限度做到信息的准确；除上述区域外的其他建筑，则通过计算机视觉识别地图上的建筑轮 廓，再通过程序化内容生成（PCG）技术，一次性生成大片符合规则的古/现代建筑群，提升整个北京老城建筑的 生成效率。 未来会否将PCG技术运用到更高质量的古代建筑数字化生成中？陈冬介绍，目前腾讯游戏正在持续改善和探索新 的技术方案。去年，腾讯初步实现了中 ...

具身智能产业发展现状 - 2025年被视为具身智能机器人产业的量产元年 [1] - 全国首个具身智能产业联合创新中心——华为云具身智能产业联合创新中心在深圳宝安启用 [1] - 深圳宝安已形成集技术研发、场景应用、资本赋能于一体的"具身智能港" [1][6] - 具身智能被认为是通向AGI的必要方向之一，2025年随着DeepSeek等大模型的广泛应用迎来技术突破 [2] 市场规模与政策支持 - 预计未来5年具身智能市场规模将持续增长，2026年有望突破万亿元规模 [2] - 高盛预测到2035年具身智能可替代全球25%制造业岗位，同时催生高端装备、算法服务等新价值链环节 [2] - 深圳印发《深圳市具身智能机器人技术创新与产业发展行动计划（2025—2027年）》 [2] - 宝安区计划到2026年引育3~5个行业龙头，建设50个以上深度应用场景，推动人工智能产业规模突破550亿元 [3] 产业链布局与企业动态 - 华为在深圳加码布局具身智能，被视为"生态赋能"模式的关键落子 [4] - 华为凭借5G、大模型、云计算和芯片等技术优势，有望加速国内具身智能机器人产业实现'0'到'1'突破 [4] - 2025年3月至今国内具身智能赛道发生101起融资事件，其中35起为亿元级别以上融资 [5] - 宝安区已形成涵盖上游核心技术与组件、中游本体制造、下游场景应用的具身智能全产业链 [6] 产业集群与区域优势 - 宝安区人工智能企业突破424家，机器人重点领域企业241家，智能传感器重点领域企业215家 [3] - 前海宝安中心区5公里范围内已形成人工智能关键技术平台集群 [1][6] - 腾讯、维沃通信、立讯精密等巨头进驻，兆威机电等本土零部件企业提供核心支撑 [6] - 亿嘉和、追觅、银河通用等新锐力量纷纷落子宝安 [6]

沪港通（南向）成交情况 - 国泰君安国际(01788)以39.23亿元成交额位居沪港通（南向）榜首，净买入额达+1874.33万元 [1][2] - 巨星传奇(06683)成交额19.38亿元排名第二，净买入+5364.14万元 [1][2] - 阿里巴巴-W(09988)成交额18.37亿元位列第三，净买入+2.23亿元 [1][2] - 美团-W(03690)净买入额最高达+7.83亿元，成交额16.20亿元 [2] - 健康之路(02587)是十大活跃股中唯一净卖出公司，净卖出6669.50万元 [2] 深港通（南向）成交情况 - 阿里巴巴-W(09988)以18.33亿元成交额居深港通（南向）第一，净买入+6.36亿元 [1][2] - 国泰君安国际(01788)成交额15.70亿元排名第二，净买入+7243.23万元 [1][2] - 腾讯控股(00700)成交额15.26亿元位列第三，但净卖出8428.04万元 [1][2] - 美团-W(03690)净买入额达+4.40亿元，成交额12.69亿元 [2] - 老铺黄金(06181)净卖出3.65亿元，为深港通最大净卖出个股 [2] 跨市场活跃公司表现 - 阿里巴巴-W(09988)在沪港通和深港通合计成交36.70亿元，总净买入+8.59亿元 [1][2] - 国泰君安国际(01788)两市场合计成交54.93亿元，总净买入+9117.56万元 [1][2] - 美团-W(03690)在两市场均获大额净买入，合计净买入+12.23亿元 [2] - 小米集团-W(01810)在沪港通净买入+3511.55万元，但在深港通净卖出1.01亿元 [2]

南向资金流向 - 7月14日南向资金总成交额达1216.88亿港元 净流入82.43亿港元 其中沪港股通净流入31.02亿港元 深港股通净流入51.41亿港元 [1] 个股资金净买入情况 - 美团-W(03690HK)获净买入12.22亿港元 股价上涨0.75% 沪港股通净买入7.83亿港元 深港股通净买入4.40亿港元 [1] - 阿里巴巴-W(09988HK)获净买入8.59亿港元 股价上涨0.95% 沪港股通净买入2.23亿港元 深港股通净买入6.36亿港元 [1] - 中芯国际(00981HK)获净买入3.00亿港元 股价上涨1.09% 深港股通净买入3.00亿港元 [1] - 信达生物(01801HK)获净买入1.60亿港元 股价上涨1.80% 深港股通净买入1.60亿港元 [1][2] - 昊天国际建投(01341HK)获净买入1.06亿港元 股价下跌32.78% 沪港股通净买入1.06亿港元 [1][3] - 国泰君安国际(01788HK)获净买入9117.56万港元 股价下跌0.16% 沪港股通净买入1874.33万港元 深港股通净买入7243.23万港元 [1][4] 个股资金净卖出情况 - 老铺黄金(06181HK)遭净卖出36490.20万港元 股价下跌2.67% 深港股通净卖出36490.20万港元 [1][4] - 健康之路(02587HK)遭净卖出12949.88万港元 股价上涨13.60% 沪港股通净卖出6669.50万港元 深港股通净卖出6280.37万港元 [1][4] - 腾讯控股(00700HK)遭净卖出8428.04万港元 股价上涨0.68% 深港股通净卖出8428.04万港元 [1][4] - 小米集团-W(01810HK)遭净卖出6570.81万港元 股价下跌0.09% 沪港股通净买入3511.55万港元 深港股通净卖出10082.35万港元 [1][4]