投资评级 - 腾讯控股的投资评级为"优于大市"，维持不变 [1][20] 核心观点 - 预计2024Q4腾讯实现营收1692亿元，同比增长9% [3][6] - 预计Non-IFRS下归母净利润545亿元，同比增长28% [4][7] - 游戏业务预计收入470亿元，同比增长15%，其中国内游戏收入同比增长17% [3][10] - 广告业务预计收入343亿元，同比增长15%，视频号流量增长及广告技术提升是主要驱动力 [4][15] - 金融科技及企业服务收入预计560亿元，同比增长3%，主要受宏观环境影响 [4][16] 游戏业务 - 国内重点游戏《DNF》11/12月流水回升，主要因大型版本更新，截至1月19日，在七麦IOS畅销游戏排行榜排名第4 [3][10] - 新游戏《三角洲行动》上线后表现逐步变好，PC端流水表现较好，移动端商业化仍有空间 [3][10] - 老游戏《和平精英》《王者荣耀》流水同比小幅增长，海外游戏收入预计同比增长11% [3][10][11] 广告业务 - 视频号广告加载率预计在3%+，广告技术提升（AI、CPU转GPU等）继续驱动广告增长 [4][15] - 微信电商体量接近16000亿，若以3%广告货币化率计算，中期有望带来约500亿广告收入 [4][15] - 微信小店"送礼物"功能有望提升广告ROI，当前视频号电商广告货币化率约2.5%，小程序电商广告货币化率不到1% [15] 金融科技及企业服务 - 支付业务受宏观环境影响，非金融机构存款在24Q4同比下降2% [16][19] 未来展望 - 腾讯在电商和本地生活领域尚未充分涉足，但已展现出业务禀赋，微信小店生态潜力逐步释放 [5][20] - AI投入增加，"元宝"和"ima"上线，微信融合AI小功能，AI有望持续拉动广告业务毛利率提升和快速增长 [5][20] - 预计2024-2026年公司调整后净利润分别为2219/2492/2733亿元，上调幅度1%/0%/0% [5][20]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价为492.22港币 [6][26] 核心观点 - 预计腾讯4Q24营收同比增长8%，经调整净利润同比增长25%至535亿 [1] - 2025年重点关注AI新功能上线、视频号广告加载率提升以及《无畏契约》手游的预期表现 [1] - 4Q广告收入增速放缓至13%，金融科技收入增速恢复至4% [2] - 4Q游戏收入同比增长16%，其中国内和海外分别增长18%和13% [3] - 微信小店通过打通公私域流量，预计2025年GMV贡献5000亿，对应2%的take rate [2][11] 财务预测与估值 - 2024-2026年收入预测分别为6553亿、7128亿、7851亿，经调整净利润分别为2209亿、2472亿、2809亿 [4][22] - 基于SOTP估值，给予腾讯492.22港币目标价，对应2024年和2025年PE分别为19.4x和17.3x [4][26] - 2024-2026年EPS预测分别为20.30、22.73、25.95人民币 [5][22] 业务表现 - 4Q国内游戏收入预计同比增长18%，海外游戏收入同比增长13% [3] - 视频号广告加载率稳定上涨至3-4%，微信小店功能逐步完善，12月开启"送礼物"功能灰度测试 [2][11] - 腾讯混元模型开源，混元Large模型总参数量达389B，支持256K上下文长度 [17][18] - 混元3D-1.0模型支持文字与图像生成3D内容，已在腾讯技术社区和腾讯云HAI平台上线 [19] 行业与竞争 - 腾讯游戏业务估值184.68港币，基于2025年净利润14.2xPE，较全球可比公司20.2x有所折价 [26] - 在线广告业务估值95.16港币，基于2025年净利润13.8xPE，较全球可比公司21.8x有所折价 [26] - 金融科技业务估值86.86港币，基于2025年收入4.1xPS，较行业均值12.1xPS有所折价 [26] - 企业服务和云业务估值16.68港币，基于2025年收入3.0xPS，较行业均值7.0xPS有所折价 [26]

公司投资评级 - 报告给予腾讯控股（00700 HK）"买入"评级 当前价格为380 00港元 合理价值为478 52港元 [5] 核心观点 - 预计24Q4游戏收入增长提速 广告显韧性 金融业务有所回暖 24Q4游戏收入预计达到466亿元 YoY/QoQ+14%/-10% 其中国内游戏同比增长16% 海外游戏收入预计同比增长10% [9] - 24Q4社交网络收入预计为297亿元 YoY/QoQ+5%/-4% 直播收入下滑收窄 长视频较上半年有所回落 音乐和小游戏等业务保持健康增长 [9] - 24Q4营销服务收入预计为341亿元 YoY+14% QoQ+14% 视频号 搜一搜和小程序的投放需求仍较为旺盛 [9] - 24Q4金融和企服预计收入为561亿元 YoY+3% QoQ+6% 金融业务预计较Q3增长有所提速 消费温和复苏 [9] 盈利预测 - 预计24~25年收入达6568 7127亿元 同增7 9%/8 5% 经调整归母净利预计为2223 2444亿元 同增45 3% 9 9% [9] - 2024E营业收入预计为6568亿元 同比增长7 9% 2025E营业收入预计为7127亿元 同比增长8 5% [4] - 2024E净利润预计为2223亿元 同比增长45 3% 2025E净利润预计为2444亿元 同比增长9 9% [4] - 2024E EPS预计为24 10元/股 2025E EPS预计为26 49元/股 [4] 估值分析 - 按照SOTP估值法 核心业务部分合理价值为4 04万亿港元 游戏业务给予24年18x市盈率 对应合理价值为1 75万亿港元 营销服务业务给予24年27x市盈率 对应合理价值为9661亿港元 金融和企业服务给予24年25x市盈率 对应合理价值为1 22万亿港元 [17] - 投资公司价值按当前时点估算为3723亿港元 公司总合理价值为4 4万亿港元 折合每股合理价值478 52港元/股 [18][20] 财务数据 - 2024E营业收入预计为6568亿元 同比增长7 9% 2025E营业收入预计为7127亿元 同比增长8 5% [4] - 2024E净利润预计为2223亿元 同比增长45 3% 2025E净利润预计为2444亿元 同比增长9 9% [4] - 2024E EPS预计为24 10元/股 2025E EPS预计为26 49元/股 [4] - 2024E毛利率预计为53 1% 2025E毛利率预计为54 9% [27] - 2024E NonGAAP净利率预计为34 4% 2025E NonGAAP净利率预计为34 8% [27]

投资评级 - 报告未明确给出腾讯控股的投资评级 [1][2] 核心观点 - 腾讯控股近期因被美国国防部列入CMC清单而股价下跌约9%，最大回撤12%，显著跑输恒生指数和恒生科技指数 [5] - 腾讯的PE估值已跌入1倍标准差底部，动态PE约14倍，接近2024年初的13倍PE水平 [7][8] - 腾讯的PE估值相较于恒生科技指数仍然相对便宜 [8] - 腾讯的股价未充分反映与苹果合作的潜在利好 [6] 地缘政治风险与市场情绪 - 地缘政治风险被低估，腾讯在AI、网络安全、云计算和AR/VR领域的大量投资可能受到影响 [6] - 腾讯被列入CMC清单后，市场情绪可能缓和，但对业务的实际影响有限 [6] 估值与历史表现 - 腾讯的PE Band已跌入1倍标准差底部，接近2022年底的最低点182港元对应的13倍PE水平 [7][11] - 过去五年，腾讯的估值中枢有所下移，但13倍PE水平均为恐慌时刻的低点 [11] 业务表现与增长 - 微信小店2024年GMV达2000亿元，同比增长92%，视频号电商GMV约为1000亿元 [13] - 腾讯海外游戏业务份额接近国内游戏业务的一半，2024年第三季度国际游戏收入145亿元，同比增长9% [13] - 腾讯游戏业务持续发力，2024年新品如《三角洲行动》等贡献了增量与利润 [15] 资金面与股东回报 - 腾讯2024年全年回购3.07亿股，总金额达1120亿港元，日均回购金额8.68亿港元 [40] - 2024年腾讯发放现金分红320亿元，股东回报合计1457亿港元，股息率约42% [40] 用户与业务分部表现 - 微信&WeChat月活用户季度数据保持稳定，2024年微信小店GMV同比增长显著 [23] - 游戏业务与社交业务收入持续增长，2024年第三季度增值服务收入826.95亿元，同比增长9% [13][27] 费用率与利润 - 腾讯的销售费率、管理费率与经营利润率保持稳定，2024年经调整Non-GAAP净利润同比增长显著 [34] 回购与大股东减持 - 腾讯持续进行回购，2024年回购金额达1120亿港元，回购均价为370港元/股 [37][40] - 南非大股东Prosus持股比例持续下降，2024年持股比例降至26.9% [38]

公司回购股份 - 腾讯控股于2025年1月14日在港交所回购401万股股份 耗资约15.01亿港元 [1] - 每股回购价格区间为365.6港元至379.4港元 [1]

投资评级 - 维持买入评级，目标市值48013亿人民币，对应目标价563港币，基于52%的上涨空间 [6] 核心观点 - 微信电商全面加速，2024年组织架构调整、基建完善、运营加强，标志微信电商进入新阶段 [6] - 微信电商业务增长确定性较高，将进一步提升微信体系的变现能力，体现在支付手续费、内循环广告、微信小店技术服务费、企业微信收费等 [6] - 腾讯基本面确定性较高，社交强护城河，游戏、视频号持续拉动增长，AI和微信电商有望带来弹性 [6] 财务数据及盈利预测 - 2024E营业收入预计为6579亿元，同比增长8% [2] - 2024E归母净利润预计为2247亿元，同比增长42.5% [2] - 2024E每股收益预计为24.36元/股，净资产收益率为22.77% [2] - 2024E市盈率为14倍，市净率为3.0倍 [2] 微信电商发展 - 微信电商组织架构调整，提升电商业务层级，明确由WXG统一主导 [6] - 微信小店连接全域流量，视频号小店升级为微信小店，可在微信全场景流转 [6] - 微信电商运营充分利用社交核心优势，推出"送礼物"功能，差异化竞争 [6] - 微信小店2024年GMV规模是2023年的1.92倍，订单数量是2.25倍，动销商品数是3.83倍 [7] 微信电商用户画像 - 微信小店用户中，25岁以上用户占比97.7%，女性用户占比63%，高线城市用户占比高 [7] 微信电商与竞争对手对比 - 微信仍是更好的"送礼物"场域，熟人关系链是送礼物最核心的环节 [6] - 淘宝和抖音的"送礼物"功能在操作形式上与微信接近，但在流转路径上仍依赖微信完成闭环 [6] 微信电商运营策略 - 联盟带货、卡券营销、节日营销等通用电商运营在推进 [6] - 2025年货节活动激励计划，商家与达人开播满足门槛即可获得激励 [26] 微信电商服务商角色 - 腾讯提供标准化基建服务，需要外部服务商参与，包括小程序店铺搭建服务、代运营服务、广告投放代理商等 [30] 腾讯电商业务发展回溯 - 2020年后推进小程序电商和视频号带货，2024年微信电商全面加速 [9] - 微信小店2024年高速增长，GMV规模是2023年的1.92倍 [7]

投资评级 - 腾讯控股（00700 HK）的投资评级为"优于大市"（维持）[1] 核心观点 - 腾讯视频在长视频领域稳扎稳打 2024年推出9部S+剧集 动漫 综艺 短剧等领域多点发力 会员业务稳健增长 SVIP用户数量稳步上升 单会员ARPPU值持续提高 广告业务通过创新形式和投放策略拓宽盈利渠道[3] - 阅文集团在IP开发 内部协同性 全球化方面不断突破 构建"农场-工厂-乐园"的IP开发模式 通过书影联动带动原著小说阅读量增长 AI翻译技术助力全球化战略 与WeTV Disney+ Netflix等国际平台合作[3] - 腾讯在AI和电商方面具有优势 通过自有超算集群和复杂数据处理能力缩小与国内外同行的差距 微信用户每天打开次数较多 未来将在C端如微信体系内探索生成式AI 微信小店整合微信电商生态组件 有望在AI时代发挥全域电商的用户和数据禀赋[4][17][18] 腾讯视频 - 内容创作层面秉持精品化战略 2024年推出9部S+剧集 如《庆余年2》《繁花》《玫瑰的故事》等 动漫领域《剑来》IP获得高度认可 短剧领域积极布局 横屏短剧《执笔》吸引众多用户 竖屏短剧采用分账模式 吸引大量创作者参与[7] - 技术革新层面将AIGC能力嵌入动漫生产链条 混元大模型上线视频生成功能并开源 通过AI辅助角色设计 剧情生成 分镜方案等 提升动画制作效率和质量[8] - 盈利模式层面提高内容投资回报率 会员业务稳健增长 SVIP用户数量稳步上升 单会员ARPPU值持续提高 广告业务通过创新形式和投放策略拓宽盈利渠道[9] 阅文集团 - 文学创作基础雄厚 2024年上半年新增约17万名作家和32万本小说 新增字数超过210亿字 90后作家占比超过70%[10] - 构建完善的IP开发与转化协同体系 与影视公司合作推出多部热门影视作品 如《庆余年》《热辣滚烫》《玫瑰的故事》等 通过书影联动带动原著小说阅读量增长[12] - 创新性提出"农场-工厂-乐园"的IP开发模式 通过授权和自营相结合的方式拓展IP的线下商业活动 如卡牌 盲盒等衍生品[13] - AI翻译技术助力全球化战略 Webnovel（起点国际）累计访问用户突破3亿 网文出海规模同比增长30% 2024年新增AI翻译作品超过2000部 同比增长20倍 网文畅销榜排名top100的作品中 AI翻译作品占比42%[13] AI与电商 - 腾讯通过自有超算集群和复杂数据处理能力缩小与国内外同行的差距 微信用户每天打开次数较多 未来将在C端如微信体系内探索生成式AI 在游戏方面优化交互体验[17] - 微信小店整合微信电商生态组件 分析下单地址 收货地址 送礼人和收货人之间的社交关系 商品属性等 通过组织架构调整和产品端创新 丰富微信电商生态组件 推出"送礼物"等创新功能 利用社交生态裂变 吸引微信电商商家供给增加和下单用户画像多元化[18] - 2025年微信电商广告方向增量 佣金方面以扶持为主 私域带货技术服务费率减免至1% 带货机构拉新激励最高在结算GMV的2%[19][20] 财务预测 - 预计2024-2026年公司调整后净利润为2198/2482/2729亿元 对应PE估值16/14/12x 处于历史低位[6][25]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价430港元 [1][4] 核心观点 - 微信生态具备进一步拓展变现的潜力，小程序、小店、服务号的联动搭配送礼物功能有望促进电商发展 [1] - 小游戏增长迅速，有望撬动微信流量与IP价值实现多方共赢 [1] - 微信小店GMV快速增长，24年GMV为23年的1.92倍，订单数量增长2.25倍，GPM增长1.5倍 [1] - 小游戏月活用户达5亿，日活用户1亿，同比增长10%，商业规模同比增长超20% [1] - 视频号优质内容主播数量增加110%，直播开播场次数增加100%，内容主播收入增幅达110% [1] - 微信AI领域布局吸引行业关注，云AI代码助手上线，降低小程序制作门槛 [1] 微信小店 - 微信小店全面拓展，助力商家从单一走向全域，提升微信电商经营可操作性、拓宽用户触达渠道 [1] - 微信小店通过与小程序、公众号等微信产品体系深度协同，提升多场景营销空间与效率 [1] - 送礼物功能上线触发社交营销商机，预计将与线上线下门店以及带货场景结合 [1] 小游戏 - 小游戏大盘数据持续亮眼，IAA、IAP付费模式愈加成熟，PC端、视频号等多场景具备增长潜力 [1] - 超900款小游戏通过IAA玩法变现，贡献超百万流水且仍保持较快增长，整体规模有望在3年内翻倍 [1] - 部分小游戏受益于多端联动，PC端游戏时长、付费率以及ARPU均获显著增长 [1] 视频号 - 视频号短视频播放量提升170%，有望成为优秀小游戏的新展示空间 [1] - 视频号带货达人全面升级为微信小店带货者，新作者流量持续倾斜 [1] 企业微信 - 企业微信全面支持国际化与智能化，24年全新上线的智能表格已赋能大量制造业工厂 [1] - 内置智能文档等多款效率工具助力企业全球化数字化转型 [1] 盈利预测 - 24-26年Non-IFRS归母净利润预测分别为2,255.8亿、2,543.9亿、2,761.6亿元 [1] - 现价分别对应24-26年Non-IFRS PE 15/13/12倍 [1] 市场数据 - 总股本92.25亿股，总市值34,095.57亿港元 [4] - 一年最低/最高股价为260.2-482.4港元 [4] - 近3月换手率25.4% [4]

投资评级 - 腾讯控股的投资评级为"优于大市"（维持）[1] 核心观点 - 腾讯被列入中国军工企业名单（CMC清单），但该清单主要围绕美国国防采购相关事项展开，不影响腾讯核心业务[2][3] - 腾讯海外收入主要来自游戏，预计2024年海外游戏收入占腾讯游戏总收入的29%，整体收入占比为9%[3][7] - 腾讯海外游戏收入中超过一半来自收购的子公司，如Supercell（芬兰）、Riot（美国）、Miniclip（欧洲）等[3][7] - 腾讯计划启动复议程序，与美国国防部讨论以解决误解，并在必要时采取诉讼[2] - 腾讯加大股票回购力度，2025年1月7日/18日回购15亿港币，较2024年日度回购规模有所加大[4][15] 业务潜力 - 微信生态持续变现，2024年微信小店大一统，生态潜力逐步释放，"送礼物"功能出圈[4][16] - AI方面，腾讯资本开支增加，"元宝""ima"上线，微信融合AI小功能，AI对广告业务的赋能可能持续拉动广告业务毛利率提升和快速增长[4][16] - 腾讯在电商和本地生活领域展现出禀赋，但当前变现较为克制，发展空间仍大[4][16] 财务预测 - 预计2024-2026年腾讯调整后净利润分别为2198亿元、2482亿元、2729亿元，对应PE估值分别为16倍、14倍、13倍，处于历史低位[4][16] - 2024年腾讯全年回购金额达1120亿港币[15]

港股回购概况 - 1月8日共有63家香港上市公司进行了股份回购，合计回购5642.41万股，回购金额达20.49亿港元 [1] - 以金额统计，腾讯控股回购金额最高，为15.03亿港元，其次是小米集团-W和安踏体育，分别为1.42亿港元和9983.50万港元 [1] - 以数量统计，美瑞健康国际回购量最大，为907.20万股，其次是石药集团和中国生物制药，分别为670.00万股和600.00万股 [1] 重点公司回购详情 - 腾讯控股回购405.00万股，金额15.03亿港元，回购价区间为366.000港元至379.200港元，年内累计回购金额达51.08亿港元 [1] - 小米集团-W回购430.00万股，金额1.42亿港元，回购价区间为32.600港元至33.650港元，年内累计回购金额1.42亿港元 [1] - 安踏体育回购132.00万股，金额9983.50万港元，回购价区间为74.800港元至77.150港元，年内累计回购金额4.98亿港元 [1]