公司业绩表现 - 前三季度营收突破千亿大关，同比增长11.63%至1005.2亿元 [1] - 前三季度归母净利润同比下降32.69%至53.22亿元，呈现增收不增利态势 [1] - 第三季度营收289.67亿元，同比增长5.11%；归母净利润仅2.64亿元，同比暴跌87.84%；扣非归母净利润为-2.25亿元，同比由盈转亏 [1] - 2024年年报显示公司营收、利润双降，营业收入1212.99亿元，同比下降2.38%；归母净利润84.25亿元，同比下降9.66%；扣非净利润61.79亿元，同比下降16.49% [3][4] 业务板块分析 - 运营商网络业务是传统基本盘和利润奶牛，贡献过半营收，毛利率维持在50%以上 [3] - 2025年上半年运营商网络业务营收350.64亿元，同比下降5.99%，收入占比降至49%，为近10年来首次低于50% [3][6] - 政企业务营收192.54亿元，同比增长109.93%，但毛利率同比下降13.5个百分点至8.27% [5][6] - 消费者业务营收172.35亿元，同比增长7.59%，毛利率为17.78% [5][6] - 算力业务取得进展，前三季度算力营收同比增长180%，其中服务器及存储营收同比增长250%，数据中心产品营收同比增长120%，但整体营收占比为25% [4] 盈利能力与成本 - 2025年上半年综合毛利率为32.45%，同比下降7.99个百分点 [5][6] - 运营商网络毛利率仍高达52.94%，但同比下降1.38个百分点 [5][6] - 第三季度整体毛利率为25.85%，较中报水平进一步下滑 [7] - 公司加大降本增效力度，前三季度管理费用同比减少10.77%至28.84亿元；销售费用同比下降2%至62.53亿元；研发费用同比下降4.44%至178.14亿元，占营收比重近18% [7] 行业环境与公司转型 - 国内5G网络建设进入成熟期，大规模基站建设浪潮退去，三大运营商投资整体下降 [3] - 2025年上半年三大运营商资本开支合计1128亿元，同比下降16.5% [3] - 公司正处于转型关键时刻，从全连接向"连接+算力"拓展，将算力作为新的业绩增长点 [4] - 公司于今年3月完成董事长更替，方榕接替李自学成为新任董事长 [4]

南下资金净买入概况 - 南下资金单日净买入港股136.41亿港元 [1] 重点净买入标的 - 净买入盈富基金46.33亿港元 [1] - 净买入阿里巴巴-W 8.75亿港元 [1] - 净买入美团-W 8.05亿港元 [1] - 净买入恒生中国企业7.72亿港元 [1] - 净买入中国海洋石油5.74亿港元 [1] - 净买入华虹半导体4.69亿港元 [1] - 净买入小米集团-W 2.01亿港元 [1] 重点净卖出标的 - 净卖出中兴通讯3.23亿港元 [1] - 净卖出赣锋锂业3.06亿港元 [1] - 净卖出腾讯控股2.64亿港元 [1] - 净卖出信达生物1.72亿港元 [1] 连续净买入情况 - 南下资金连续7日净买入中芯国际，累计30.4402亿港元 [1] - 南下资金连续4日净买入华虹半导体，累计19.2152亿港元 [1]

投资评级与估值 - 富瑞维持中兴通讯“跑输大市”评级，认为公司估值过高 [1] - 目标价由27.27港元下调至25.71港元 [1] - 在股价上涨100%后，公司以2025年预测市盈率24倍交易，对应每股盈利年复合增长率为负6.5% [1] - 存在估值下修风险，因投资者对新业务的乐观预期可能难以实现 [1] 财务业绩表现 - 2025年第三季收入同比增长5%，但核心营业利润同比跌115%，净利润同比跌88%，大幅低于市场预期 [1] - 第三季毛利率从40%同比下降至26%，导致毛利下降33% [1] - 毛利率下降主因电信设备交付延迟使部分运营商收入从第三季递延至第四季，以及电讯需求疲软 [1] - 预期第四季毛利率将改善 [1] 盈利预测与市场共识 - 富瑞对公司的2026及2027年净利润预测较市场共识分别低35%及48% [1] 行业前景与业务风险 - 随着中国电讯商进一步削减资本支出，高利润的电信收入在2025年可能出现双位数下降 [1] - 新业务领域如服务器、交换器未能提供足够增长以抵销电信业务下滑 [1]

公司业绩表现 - 前三季度营收实现两位数增长，突破千亿大关 [1] - 前三季度净利润下跌超过30% [1] - 第三季度单季净利润骤降88%，扣非后由盈转亏 [1] - 第三季度整体毛利率为25.85%，较上半年进一步下滑 [4] - 财报披露后资本市场反应剧烈，A股和港股连续下跌，市值跌破2200亿元 [2] 运营商网络业务 - 运营商网络业务是公司的基本盘和现金牛，历史上毛利率超过50% [3] - 2025年上半年，该业务收入占比降至49%，为近10年来首次低于50% [4] - 去年及今年上半年，运营商网络业务收入分别同比下降15.02%和5.99% [4] - 第三季度运营商网络业务收入规模推算约为77亿元，仍呈下滑态势 [4] - 国内三大运营商2025年上半年资本开支合计1128亿元，同比下降超16% [3] 算力业务与战略转型 - 公司正从全连接向“连接+算力”拓展转型 [7] - 前三季度算力营收暴增180% [1] - 公司将未来增长希望押注在算力、数字能源和终端等“第二增长曲线”上 [5] - 政企和算力业务存在“以价换量”的情况 [2] 行业背景与挑战 - 随着中国行政村5G覆盖率超过90%，运营商大规模基建浪潮褪去 [3] - 运营商资本开支重心已从传统通信网络转向算力和AI基础设施 [3] - 在6G商用之前，运营商资本开支走低是大势所趋，传统“连接”业务天花板已现 [4] - 公司面临运营商投资收紧、业务转型和研发高投入带来的阵痛期 [2]

沪港通（南向）成交概况 - 2025年10月30日沪港通（南向）成交额前三公司为阿里巴巴-W(09988) 64.51 亿元、中芯国际(00981) 52.19 亿元、腾讯控股(00700) 32.90 亿元 [1] - 沪港通（南向）十大活跃成交公司中盈富基金(02800)净买入额最高达+29.30 亿元，中国海洋石油(00883)净买入+5.75 亿元，中芯国际(00981)净买入+5.63 亿元 [2] - 沪港通（南向）净卖出公司包括阿里巴巴-W(09988) -3.86 亿元、腾讯控股(00700) -3.10 亿元、赣锋锂业(01772) -3.07 亿元 [2] 深港通（南向）成交概况 - 2025年10月30日深港通（南向）成交额前三公司为阿里巴巴-W(09988) 46.11 亿元、中芯国际(00981) 38.20 亿元、小米集团-W(01810) 24.08 亿元 [1] - 深港通（南向）十大活跃成交公司中恒生中国企业(02828)净买入+7.73 亿元，华虹半导体(01347)净买入+6.13 亿元，盈富基金(02800)净买入+17.03 亿元 [2] - 深港通（南向）净卖出公司包括中芯国际(00981) -5.37 亿元、中兴通讯(00763) -4.73 亿元、小米集团-W(01810) -2.54 亿元 [2] 重点公司跨市场表现 - 阿里巴巴-W(09988)在沪港通和深港通成交额均位居首位，合计成交额超110 亿元，但在沪港通净卖出3.86 亿元，在深港通净买入12.61 亿元 [1][2] - 中芯国际(00981)在沪港通和深港通成交额均位居前二，合计成交额超90 亿元，在沪港通净买入5.63 亿元，在深港通净卖出5.37 亿元 [1][2] - 腾讯控股(00700)在沪港通成交32.90 亿元净卖出3.10 亿元，在深港通成交22.34 亿元净买入4594.71 万元 [2]

南向资金整体流向 - 南向资金今日净买入港股规模为136.41亿港元 [1] 主要获净买入标的 - 盈富基金获净买入金额最大，为46.33亿港元 [1] - 阿里巴巴-W获净买入8.76亿港元 [1] - 美团-W获净买入8.06亿港元 [1] 主要遭净卖出标的 - 中兴通讯遭净卖出3.24亿港元，为净卖出额最高标的 [1]

投资评级与估值 - 富瑞维持中兴通讯"跑输大市"评级 并将目标价从27.71港元下调至25.71港元[1] - 公司估值过高 在股价上涨100%后以2025年预测市盈率24倍交易 对应每股盈利年复合增长率为负6.5%[1] - 该行对公司的2026及2027年净利润预测较市场共识低35%及48% 存在估值下修风险[1] 第三季度财务业绩 - 公司2025年第三季收入同比增长5% 但核心营业利润同比跌115% 净利润同比跌88% 大幅低于市场预期[1] - 第三季度毛利率从40%同比下降至26% 导致毛利下降33%[1] - 业绩不佳主因电信设备交付延迟使部分运营商收入从第三季递延至第四季 以及电讯需求疲软[1] 行业前景与业务挑战 - 随着中国电讯商进一步削减资本支出 公司高利润的电信收入在2025年可能出现双位数下降[1] - 富瑞预期公司第四季毛利率将改善 但新业务领域如服务器和交换器未能提供足够抵销[1] - 投资者对新业务的乐观预期可能难以实现[1]

贝莱德持股变动 - 贝莱德在中兴通讯H股的持股比例于10月24日从8.28%下降至7.02%，减持幅度为1.26个百分点 [1]

港股市场整体表现 - 恒生指数下跌0.24%至26282.69点，国企指数下跌0.31%至9346.86点，恒生科技指数下跌0.68%至6051.76点 [1][2] - 市场呈现先抑后扬、尾盘回稳的走势，南下资金大举净买入超110亿港元，其中港股通（沪）净买入66.12亿港元，港股通（深）净买入70.3亿港元 [1][2] 行业板块表现分化 - 领涨板块包括黄金及贵金属（+4.89%）、其他金属（+6.82%）、能源储存装置（+2.74%）、煤炭（+2.28%）和常规电力（+1.21%） [5] - 领跌板块包括互动媒体及服务（-2.18%）、药品（-2.38%）、地产发展商（-1.79%）、服装（-1.53%）和生物技术（-1.42%） [5] 大型科技股走势 - 科技股涨跌不一，美团-W上涨2.40%，腾讯控股上涨0.93%，阿里巴巴-W上涨0.64% [6][7] - 百度集团-SW下跌2.66%，哔哩哔哩-W下跌2.48%，网易-S下跌2.05%，小米集团-W下跌1.69% [6][7] 半导体与芯片板块 - 半导体及芯片股跌幅居前，中兴通讯大跌11.38%，ASMPT下跌3.90%，宏光半导体下跌3.85%，中芯国际下跌1.12% [8] 创新药板块 - 创新药个股走低，先声药业下跌4.74%，信达生物下跌4.61%，恒瑞医药下跌3.97%，药明康德下跌3.73% [9] 内房股板块 - 内房股集体下挫，中国海外宏洋集团下跌5.22%，富力地产下跌5.00%，绿城中国下跌4.36%，建发国际集团下跌4.27% [10] 黄金及贵金属板块 - 黄金及贵金属股大涨，紫金黄金国际上涨8.67%，中国白银集团上涨8.62%，中国黄金国际上涨5.33% [11] - 世界黄金协会数据显示2025年三季度全球黄金需求总量达1313吨，同比增长3%，需求总金额达1460亿美元，同比增长44% [11] 有色金属板块 - 有色金属股表现强势，赣锋锂业大涨14.94%，中国铝业上涨10.23%，天齐锂业上涨9.12%，中国宏桥上涨8.17% [12] - 赣锋锂业2025年前三季度营业收入146.25亿元，同比增长5.02%，实现净利润2552万元，上年同期亏损6.4亿元 [12] 煤炭板块 - 煤炭股走强，兖煤澳大利亚上涨5.40%，金马能源上涨5.34%，力量发展上涨3.60%，中国神华上涨2.29% [13] - 分析认为煤炭板块周期底部已于2025年第二季度确认，煤价自9月15日启动上涨后已超过770元/吨 [13]

财务业绩概览 - 2025年前三季度公司实现营业收入1005.20亿元，同比增长11.63% [1] - 前三季度归属于上市公司普通股股东的净利润为53.22亿元 [1] - 前三季度扣除非经常性损益后的归母净利润为38.79亿元，同比下滑43.77% [1] 营收增长驱动力 - 以算力为代表的“第二曲线”业务高速增长，政企业务营收同比增长130% [2] - 算力营收同比增长180%，营收占比达到25% [2] - 服务器及存储营收同比增长250%，数据中心产品营收同比增长120% [2] 盈利能力与成本分析 - 2025年第三季度单季归母净利润为2.64亿元，同比下降87.84% [4] - 2025年第三季度单季扣非归母净利润为-2.25亿元，同比下降111.62% [4] - 前三季度营业成本高达698.11亿元，同比大增30.08% [4] 业务板块表现 - 消费者业务中家庭及个人业务合计营收占比25% [3] - 智算服务器已进入阿里、腾讯、字节、百度、京东等国内多家互联网头部企业核心业务场景 [2] - 运营商网络营收承压，受国内运营商通信基础设施投资下降影响 [4] 研发投入与现金流 - 前三季度公司研发费用为178.14亿元，占营业收入比重达到17.72% [2] - 前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为17.77亿元，同比大幅减少77.92% [4] 战略转型与前景 - 公司正处在“连接+算力”的战略转型期 [2] - 传统运营商业务阶段性调整和新业务的毛利挑战共同侵蚀了当期利润 [5] - 未来市场关注焦点在于提升新引擎的盈利能力和应对转型期的现金流挑战 [5][6][7]