核心财务表现 - 新业务价值同比增长14%至28.38亿美元 其中固定汇率口径增长16% [1][3][5] - 新业务价值利润率提升3.4个百分点至57.7% 年化新保费增长8%至49.42亿美元 [1][3][5] - 税后营运溢利增长6%至36.09亿美元 每股税后营运溢利增长12% [1][5] - 内涵价值营运溢利增长9%至58.93亿美元 每股内涵价值营运溢利增长15%至55.42美仙 [5] - 总加权保费收入增长13%至239.36亿美元 [5] - 纯利同比下降23.5%至25.34亿美元 主要受投资端7.54亿美元负面变动及衍生工具3.54亿美元损失影响 [2][6][7] 区域市场表现 - 18个市场中有13个实现新业务价值正增长 [1][3] - 中国内地市场新业务价值7.43亿美元 经调整后同比收缩4% 年化新保费下滑7%至12.68亿美元 [2][8][10] - 香港市场新业务价值增长24%至10.63亿美元 泰国市场增长35%至5.22亿美元 [9] - 2019年起进入的新市场新业务价值大幅上升36% [10] 中国战略推进 - 2025年新进入安徽、山东、重庆及浙江四地 组建超1700人代理人队伍 覆盖目标客户增至3.4亿人 [10] - 代理渠道贡献超80%新业务价值 新业务价值利润率逆势提升至58.6% [10] - 分红险业务净现金流达77.77亿元人民币 同比增长33% 代理渠道长期储蓄新业务价值中占比达87% [10] - 友邦保险资管公司获准成立 提升资金自主投资能力 [11] 管理层与组织调整 - 张晓宇出任友邦人寿董事长 谷刚任副总经理兼首席新机构拓展官 张敏任副总经理兼首席客户官 [11] - 余宏加入董事会担任执行董事及总经理 周学新离任董事会秘书 [11] - 为新市场设定2030年新业务价值40%年复合增长率目标 [12] 盈利质量与储备 - 合约服务边际（CSM）储备达613.8亿美元 上半年为税后营运溢利贡献30.4亿美元 [6] - 保险服务业绩增长19%至35.17亿美元 受益于新业务贡献及承保质量管控 [5] - 产生的自由盈余净额增长7%至24.3亿美元 [5]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 核心观点 - 友邦保险2025年上半年业绩实现新单量价双升，年化新保费和NBV均稳健增长，中国内地与中国香港业务双轮驱动，NBV增长具备韧性[4][5] - 寿险产品预定利率下调及产品组合转型助力NBV利润率提升，伙伴分销渠道在高基数基础上持续增长，非分红险及盈余资产投资回报保持稳定[5][6][7] - 监管引导行业防范利差损风险，居民储蓄需求持续释放，寿险业务结构优化将助2025年负债端业绩保持稳健，保险股具备长期配置价值[7] 财务业绩表现 - 2025年上半年年化新保费49.42亿美元（同比增长8%，按固定汇率）[4] - NBV约28.38亿美元（同比增长14%，扣除资本要求等、归母口径）[4] - NBV利润率约57.7%（同比增长3.4个百分点）[4] - 内含价值（EV）约708.53亿美元（同比增长0%）[4] - 宣派中期股息增加10%至每股0.49港元[4] 分地区业务表现 - 中国内地业务：年化新保费12.68亿美元（小幅下滑），NBV 7.43亿美元（同比下降4%，不考虑经济假设变动影响同比增长10%），NBV利润率58.6%（同比增长2.0个百分点），NBV占比25%[5] - 中国香港业务：年化新保费16.09亿美元（增长），NBV约10.63亿美元（同比增长24%），NBV利润率65.8%（同比增长0.1个百分点），NBV占比35%[5] - 中国香港分客群：本地客户NBV同比增长18%，中国内地访客NBV同比增长30%[5] - 中国香港分渠道：个险NBV同比增长35%，银保NBV同比增长27%[5] 渠道与产品结构 - 伙伴分销渠道NBV同比增长8%，银保NBV同比增长10%（2024年上半年分别同比增长43%、61%）[6] - 分产品NBV占比：传统保障型37%、分红型43%、投连型9%、其他11%，前三类低保证或无保证利率产品NBV贡献共计89%[6] 投资回报表现 - 非分红险及盈余资产投资回报29.68亿美元（同比增长3%）[7] - 净投资收益率4.2%（同比下降0.1个百分点），总投资收益率4.7%（同比下降0.2个百分点）[7] - 投资回报增长放缓主要由于股份回购导致盈余资产结余减少，中国内地低利率影响约4000万美元[7] 行业展望与投资建议 - 居民储蓄需求持续释放，寿险业务结构优化将助2025年负债端业绩保持稳健[7] - 2025年以来资本市场表现回暖，保险股β属性显著、分红水平稳健，具备长期配置价值[7] - 建议关注资产端更具弹性的新华保险、中国人寿[7]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价73.45元港币，对应2025-2027年PEV分别为1.39/1.29/1.21 [1][13] 核心财务表现 - **新业务价值**：2025年上半年达28.4亿美元，同比+15.6%（实质汇率），其中Q1/Q2单季分别同比+12.8%/+18.9% [4][5] - **年化新保费**：上半年49.4亿美元，同比+8.7%，Q1/Q2单季分别同比+6.9%/+10.9% [5] - **新业务价值率**：57.7%，同比提升3.8pct，主要因泰国及中国内地产品结构优化 [5] - **营运利润**：税后OPAT 36.1亿美元，同比+6.6%；归母净利润25.3亿美元，同比-23.5%（受保险合约财务开支影响） [4][12] - **内含价值**：708.5亿美元，较年初+2.6%；中期股息每股49港仙，同比+10.1% [4][12] 区域市场表现 - **中国内地**：新业务价值7.4亿美元（同比-5%），剔除经济假设变动后固定汇率下同比+10%，新展业地区贡献增长36% [6] - **中国香港**：新业务价值10.6亿美元（同比+23.9%），占比35.1%（同比+2.4pct），代理渠道同比+35%（固定汇率） [7] - **泰国**：新业务价值5.2亿美元（同比+45.4%），新业务价值率115.7%（同比+22.6pct） [8] - **新加坡**：新业务价值2.6亿美元（同比+18.3%），单位链接式长期储蓄产品热销 [8] - **马来西亚**：新业务价值1.9亿美元（同比+4.9%），伙伴分销渠道增长18%抵消代理渠道下滑 [8] 渠道与战略 - **代理渠道**：新业务价值22.2亿美元（同比+19.4%），占比超70%，活跃代理人数增9%且生产力提升30% [9] - **伙伴分销渠道**：新业务价值8.0亿美元（同比+8.4%），银保渠道同比+10%（固定汇率） [9] - **扩张计划**：中国内地2025-2030年新地区新业务价值CAGR目标40%（不考虑经济假设变动） [6] 盈利预测 - **调整后归母净利润**：2025-2027年预测下调至70/76/83亿美元（原81/88/98亿美元） [13] - **保险收益**：2025E-2027E预计21.1/23.1/25.4亿美元，CAGR约9.5% [14][17] - **ROE**：2025E-2027E预计17.2%/18.4%/20.1% [14] 行业与公司优势 - 连续11年全球百万圆桌会会员人数第一，代理渠道优势显著 [9][13] - 亚太18个市场布局，中国香港成熟市场与内地高潜力市场协同 [13] - 与跨国银行及本土银行策略合作强化分销网络 [13]

核心观点 - 中金维持友邦保险2025-2026年净利润预测和跑赢行业评级 上调目标价12.2%至83.0港币 对应2025e和2026e P/EV为1.51倍和1.36倍 较当前股价有12.0%上行空间 [1] 财务表现 - 1H25新业务价值在固定汇率和实际汇率下分别同比增长14%和16% 符合预期 每股营运利润同比增长12% 每股基本自由盈余同比增长10%-11% 中期每股分红同比增10%至0.49港元 超预期 [2] - 友邦中国1H25新业务价值同比降4% 但价值率提升至58.6% 剔除经济假设调整影响后同比增10% 其中2Q25增长15% [3] - 友邦香港1H25新业务价值同比增24% 本地客户及中国大陆游客业务均实现双位数增长 [4] - 友邦泰国1H25新业务价值同比增35% 友邦新加坡同比增16% 马来西亚代理人渠道疲软但银保渠道增长抵消部分负面影响 其他市场延续上升趋势 [5] 增长策略 - 新开业地区（2019年后拓展）1H25新业务价值同比增长36% 目标2025-2030年实现40%复合增速 由高端代理人、银保合作、区域扩张、AI规模化经营及人才管理体系三大因素驱动 [3] - 假设其他地区新业务价值复合增速11-12% 预计友邦中国未来5年复合增速约15% [3] 管理层变动 - Mark Tucker将于2025年10月回归担任独立非执行主席 曾于2010-2017年任首席执行官兼总裁并取得优秀经营业绩 建议关注其上任后的战略方向及财务目标变化 [6]

港股回购概况 - 8月21日共15只港股获公司回购 其中4只个股回购金额超千万港元 [1] - 腾讯控股单日回购金额最大达5.51亿港元 其次为中国宏桥3516.03万港元和创科实业2508.49万港元 [1] - 年内累计218只港股获回购 43只个股回购金额超亿港元 [1] 头部公司回购规模 - 腾讯控股年内累计回购422.45亿港元 位列港股回购榜首 [1] - 汇丰控股累计回购230.57亿港元 友邦保险累计回购176.93亿港元 分列二三位 [1] - 三家头部公司合计回购规模达830亿港元级别 [1]

沽空比率排行 - 李宁-R沽空比率达100%位居首位 沽空金额1.7万元 偏离值36.22% [1][2][3] - 商汤-WR沽空比率98.29%位列第二 沽空金额183.94万元 偏离值46.55% [1][2][3] - 恒生银行-R沽空比率95.38%排名第三 沽空金额106.32万元 偏离值44.19% [1][2][3] - 京东健康-R沽空比率91.13% 华润啤酒-R达90.75% 友邦保险-R为90.58% [2] 沽空金额排行 - 美团-W沽空金额25.26亿元居首 沽空比率30.4% 偏离值9.13% [1][2] - 小米集团-W沽空金额18.58亿元位列第二 沽空比率24.71% 偏离值9.43% [1][2] - 腾讯控股沽空金额17.68亿元排名第三 沽空比率20.84% 偏离值6.45% [1][2] - 阿里巴巴-SW沽空金额11.72亿元 比亚迪股份达10.73亿元 [2] 沽空偏离值排行 - 商汤-WR偏离值46.55%最高 沽空比率98.29% 金额183.94万元 [1][2][3] - 吉利汽车-R偏离值45.06% 沽空比率75.85% 金额45.65万元 [1][2][3] - 华润啤酒-R偏离值44.55% 沽空比率90.75% 金额25.94万元 [1][2][3] - 恒生银行-R偏离值44.19% 招商局中国基金达42.05% [2][3]

港股通持股比例排行 - 中国电信(00728)以103.68亿股持股量位居榜首，持股比例达74.71% [1] - 绿色动力环保(01330)持股2.83亿股，比例69.95%位列第二 [1] - 中国神华(01088)以22.99亿股持股量排名第三，比例68.06% [1] - 凯盛新能(01108)、弘业期货(03678)、天津创业环保股份(01065)分别以65.64%、64.75%、64.34%的比例紧随其后 [1] - 前20名中最低持股比例为君实生物(01877)的56.02% [1] 港股通近期增持动态 - 盈富基金(02800)获最大增持134.21亿元，持股数增加5.24亿股 [1] - 恆生中国企业(02828)增持66.24亿元，持股数增加7215.55万股 [1] - 南方恆生科技(03033)增持51.77亿元，持股数大增9.59亿股 [1] - 中国人寿(02628)、阿里巴巴-W(09988)分别获40.62亿元、26.95亿元增持 [1] - 腾讯控股(00700)、友邦保险(01299)增持额超12亿元 [1] 港股通近期减持动态 - 安踏体育(02020)遭最大减持10.21亿元，持股数减少1026.87万股 [2] - 吉利汽车(00175)减持7.70亿元，持股数减少3881.97万股 [2] - 匯丰控股(00005)减持7.40亿元，持股数减少733.24万股 [2] - 快手-W(01024)、药明生物(02269)分别被减持6.77亿元、6.15亿元 [2] - 中国银行(03988)减持4.81亿元，但持股数减少1.09亿股为减持榜最高 [2]

恒生指数ADR表现 - 恒生指数ADR收报25129.15点 较前日上涨24.54点 涨幅0.10% [1] - 当日最高价25167.65点 最低价25039.93点 振幅0.51% [1] - 成交量为3298.94万股 平均价格为25103.79 [1] 大型蓝筹股表现 - 汇丰控股ADR报101.987港元 较港股收盘上涨1.08% [2][3] - 腾讯控股ADR报597.451港元 较港股收盘上涨0.75% [2][3] - 建设银行ADR较港股溢价0.004港元 汇丰控股ADR较港股溢价1.087港元 [3] 主要成分股价格变动 - 阿里巴巴港股下跌1.80港元至115.70港元 跌幅1.53% [3] - 美团港股下跌3.70港元至117.10港元 跌幅3.06% [3] - 百度集团港股下跌2.25港元至85.00港元 跌幅2.58% [3] ADR与港股价格对比 - 网易ADR较港股溢价1.684港元 腾讯音乐ADR较港股溢价0.735港元 [3] - 京东集团ADR较港股溢价0.719港元 快手ADR较港股溢价0.919港元 [3] - 中国宏桥ADR较港股折价1.151港元 华润置地ADR较港股折价3.596港元 [3] 金融板块表现 - 工商银行港股上涨0.01港元至5.94港元 涨幅0.17% [3] - 中国银行港股下跌0.01港元至4.42港元 跌幅0.23% [3] - 交通银行港股上涨0.03港元至6.94港元 涨幅0.43% [3]

核心财务表现 - 截至2025年中期税后营运溢利达36.09亿美元，每股增长12% [1] - 基本自由盈余每股上升10%至35.69亿美元，反映强劲现金生成能力 [1] - 新业务价值28.38亿美元（固定汇率计），同比增长14% [1] - 新业务价值利润率提升3.4个百分点至57.7% [1] - 通过股息和股份回购向股东返还37.10亿美元 [2] 区域市场表现 - 中国内地市场剔除经济假设变动因素后新业务价值基本增长10%，第二季度增速加快至15% [1] - 香港、泰国、新加坡等主要市场显著增长，其中泰国因行业规则变动新业务价值大幅提升35% [1] - 18个亚太经营市场中13个实现新业务价值增长 [2] - 中国内地新省份目标客户群扩大至3.4亿人 [2] - 印度合资公司Tata AIA Life表现较好 [2] 渠道发展策略 - "最优秀代理"渠道新业务价值同比增长17%，连续11年成为全球百万圆桌会会员人数最多跨国公司 [2] - 人工智能赋能全面提高代理人数量及人均产能 [2] - 伙伴分销渠道新业务价值增长8% [2] - 银行保险渠道增长10% [2] 资本管理与股东回报 - 2025年中期股息同比增长10%至每股49.00港仙 [2] - 股东资本比率219%（较2024年底略有下降，主要因股份回购和股息支付） [2] - 管理层重申2023-2026年每股税后营运溢利复合年增长率9%-11%目标 [1] 行业前景与竞争优势 - 受益于亚洲地区人口结构变化、财富增长及保险渗透率提升长期趋势 [3] - 科技赋能、人工智能应用和产品创新投入增强竞争力 [3] - 地域多元化优势凸显 [2]

核心业绩表现 - 新业务价值28.4亿美元 同比增14%（固定汇率） 第二季度单季增18.9%（实际汇率）[1] - 年化新保费49.4亿美元 同比增8%[1] - 税后营运利润36亿美元 同比增6% 每股营运利润增12%[1] - 净利润25.3亿美元 同比降24%[1] - 内含价值709亿美元 较年初持平 内含价值营运利润59亿美元 同比增9%[1] - 基本自由盈余35.7亿美元 同比增4%[2] - 中期股息49港仙/股 同比增10%[2] 地区新业务价值贡献 - 中国香港占比35% NBV 10.6亿美元 同比增24% 代理人渠道增35% 伙伴渠道增10%[2] - 中国内地可比口径NBV增10% 第二季度单季增15% 新开业分公司NBV增36%[2] - 泰国NBV 5.2亿美元 同比增35% 新加坡NBV 2.6亿美元 同比增16%[2] - 马来西亚NBV降3% 其他地区NBV增14%[2] 产品价值率表现 - 整体新业务价值率57.7% 同比提升3.8个百分点[3] - 中国内地价值率58.6% 同比升2个百分点 代理人渠道长期储蓄产品NBV中87%来自分红险[3] - 中国香港价值率65.8% 同比微升0.1个百分点[3] - 泰国价值率115.7% 新加坡降5个百分点至47.4% 马来西亚升4.7个百分点至68.9%[3] 渠道发展状况 - 代理人渠道NBV增17% 占比73.4% 价值率72% 同比升4.4个百分点[3] - 伙伴渠道NBV增8% 其中银保渠道增10% 价值率43.3% 同比升1.4个百分点[3] - MDRT会员数量连续11年全球第一[3] 投资配置与收益 - 固定收益配置降0.4个百分点 权益类持平 不动产降0.2个百分点 其他资产升0.6个百分点[4] - 未年化净投资收益率1.9% 同比降0.1个百分点 未年化总投资收益率2.1% 同比降0.1个百分点[4] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年内含价值分别达730/776/828亿美元 增速5.8%/6.3%/6.7%[4] - 当前股价对应PEV估值1.37倍/1.29倍/1.21倍[4]