安踏主品牌业绩与展望 - 安踏主品牌第三季度实现低单位数流水增长，较第二季度环比略有改善 [1] - 第三季度大货线下和儿童线下均增长低个位数，线上增长高个位数，线上儿童业务表现跑赢大货 [1] - 季度末安踏品牌库销比略高于5个月，处于健康区间，线下渠道折扣率同比持平约为7折，线上折扣率略有加深约为5折 [1] - 10月下半月天气转冷后流水强势反弹，拉动10月整体实现低至中单位数增长，其中线下略有下跌，线上中单位数增长 [1] - 因电商渠道重组磨合及宏观消费信心走弱，公司对安踏品牌全年流水预期从中单位数增长下调至低单位数增长 [1] - 安踏品牌国际化战略升级，东南亚市场现有约200家店铺，流水占比不足2%，目标三年内达千店规模，5年内海外流水贡献达15% [1] - 东南亚市场今年在未大规模新增店铺情况下，增长接近80%-90%，主要驱动力来自同店增长，公司已增加东南亚专供款 [1] FILA品牌业绩与战略 - FILA品牌第三季度实现低单位数流水增长，其中线上高单位数增长，线下大货低单位数增长，FILA儿童和潮牌线下承压为低单位数下跌 [2] - 管理层维持FILA品牌全年中单位数增长的预期，10月整体和双十一完成率符合预期 [2] - 季度末FILA库销比约6个月，因处于备货季属全年高点，预期线上大促结束后将回落至5-6个月健康水平，折扣健康，线下74折，线上58折，与第二季度环比相当 [2] - FILA持续推动专业化与高端化战略，橱窗面积中户外、网球等垂类产品占比持续提升，公司9月发布网球战略，续约中国网球公开赛并升级为独家官方赞助商，官宣中国男子网球单打排名第一的选手布云朝克特为品牌代言人 [2] 其他品牌表现与发展 - 其他品牌第三季度总体实现约50%增速，其中DESCENTE增长30%以上，KOLON SPORT增长约70%，MAIA ACTIVE流水增长约45% [2] - DESCENTE持续推动零售渠道升级，聚焦一线城市旗舰店，截至三季度末全新4.0形象门店已在全国顶级渠道亮相26家 [2] - DESCENTE未来将继续聚焦滑雪、铁人三项、高尔夫三大核心运动领域 [2] - KOLON品牌在全球顶级商圈加速布局，新开设形象门店达到或超出预期，并成为中国国家攀岩队官方合作伙伴以强化专业户外形象 [2][3] - MAIA ACTIVE坚持为亚洲女性身形设计的差异化战略，经典单品和新推出的Creamy瑜伽生活方式系列获市场良好反响，已升级的6家门店流水增幅最高达90% [3] - MAIA ACTIVE未来将继续深耕一线城市，强化DTC渠道建设，打造具有社区互动感的零售生态 [3] - 狼爪品牌已明确品牌复兴战略，当前重点在于打好基础、重塑品牌形象，而非短期盈利 [2] 行业与公司财务展望 - 预期运动鞋服行业整体在2026年将同比加速增长，驱动因素包括运动鞋服和用品渗透率持续提升，以及行业客单价和折扣压力预期有所缓解 [4] - 预期安踏体育2025-2027年收入分别为783.5亿元、868.1亿元、951.1亿元，同比增长10.6%、10.8%、9.6% [4] - 预期安踏体育2025-2027年归母净利润分别为136.8亿元、155.0亿元、172.3亿元，同比增长-12.3%、13.3%、11.2% [4] - 预期安踏体育2025-2027年市盈率分别为15.4倍、13.6倍、12.2倍 [4]

双十一运动品牌竞争格局变化 - 2025年天猫双十一运动户外全周期成交榜中，FILA排名第一，阿迪达斯排名第二，耐克排名第三，这是耐克近年来首次跌落榜首 [1] - 骆驼、lululemon、李宁、安踏、迪桑特、北面、New Balance依次占据榜单第4至第10名 [1] - 历史数据显示，2024年双十一前三名为耐克、FILA、阿迪达斯，2023年则为耐克、FILA、安踏 [1] 品牌战略与运营调整 - FILA推出"客服一体化"项目，实现从咨询到售后的专属客服"一票跟进"，其羽绒服品类有6款产品进入该品类Top20，8款鞋类产品进入休闲鞋细分品类Top20 [4] - FILA实施"ONE FILA"战略，聚焦资源并加码网球、高尔夫赛道，FILA GOLF旗舰店首次跻身天猫双十一高尔夫品类店铺成交榜Top3 [6] - 耐克重用中国高管，任命董炜为大中华区董事长兼CEO，并签约王嘉尔作为全球合作伙伴，中国团队在此决策中起重要作用 [7] - 耐克启动大中华区创意制作中心"ICON.上海"，并落地中国运动研究实验室 [7] 公司财务表现与市场地位 - 截至2025年8月31日的最新财季，耐克大中华区收入同比下滑10%至15.12亿美元（约107.75亿元人民币） [10] - 欧睿数据显示，截至2024年，耐克在中国市场占有率为16.2%，保持第一；安踏市占率从9.8%增至10.5%，排名第二；李宁市占率从9.3%增至9.4%，排名第三 [10] - 阿迪达斯在华市场占有率从2021年的15%跌至2024年的8.7% [10] - 2025年第三季度，安踏品牌零售金额同比录得低单位数正增长，FILA品牌同比录得低单位数正增长 [11] - 2025年第三季度，李宁（不含李宁YOUNG）零售流水同比录得中单位数下降 [12] 行业整体环境 - 头部国产品牌研发高管表示，在产品上与耐克已无差距，区别在于营销 [10] - 匹克董事长透露，其内销直营板块2025年1月至7月累计亏损逾1.3亿元 [11] - 海外品牌在国内的溢价能力面临挑战，国产品牌正在强势崛起 [10]

双十一运动户外市场排名变化 - 2025年双十一运动户外全周期成交榜中，FILA排名第一，阿迪达斯第二，耐克第三，这是耐克近年来首次跌落榜首 [1] - 排名4至10位的品牌依次为骆驼、lululemon、李宁、安踏、迪桑特、北面、New Balance [1] - 历史排名显示，2024年前三为耐克、FILA、阿迪达斯，2023年前三为耐克、FILA、安踏 [1] FILA的运营策略与成效 - FILA推出“客服一体化”项目，实现从咨询到售后的专属客服一票跟进 [2] - 双十一期间，FILA羽绒服品类有6款产品销量进入该品类Top 20，累计8款鞋类产品进入休闲鞋细分品类销量Top 20 [2] - 品牌在网球、高尔夫赛道加码投入，“ONE FILA”战略下，网球线产品线上销量显著提升，FILA GOLF旗舰店首次跻身天猫双十一高尔夫品类店铺成交榜Top3 [4] 耐克的市场应对与表现 - 双十一期间耐克打出“岂只5折”口号，运动鞋低至200多元，形成全渠道优惠矩阵，集团总裁在活动前期访问中国 [2] - 公司意识到本土化重要性，任命董炜为耐克大中华区董事长兼CEO并担任ACG品牌全球CEO，中国团队在签约王嘉尔为全球合作伙伴中起重要作用 [5] - 耐克启动大中华区创意制作中心“ICON.上海”，并于2023年将中国运动研究实验室落地上海 [5] 市场竞争格局与品牌表现 - 截至最新财季（2025年8月31日），耐克大中华区收入同比下滑10%至15.12亿美元（约107.75亿元人民币） [8] - 欧睿数据显示，耐克市占率从2021年的18.1%降至2024年的16.2%，保持第一；安踏市占率从9.8%增至10.5%，排名第二；李宁市占率从9.3%增至9.4%，排名第三 [8] - 阿迪达斯在华市场占有率从2021年的15%跌至2024年的8.7% [8] 中国运动市场整体环境 - 2025年第三季度，安踏品牌产品零售金额同比录得低单位数正增长，FILA品牌零售金额同比录得低单位数正增长，增速与往年相比形成巨大落差 [10] - 李宁（不含李宁YOUNG）三季度零售流水同比录得中单位数下降 [10] - 匹克内销直营板块在2025年1月至7月累计亏损逾1.3亿元 [10]

文章核心观点 - 电商大促后，库存压力成为品牌面临的普遍且棘手的难题，传统清仓方式存在效率与品牌价值维护的矛盾 [1][3][4] - 一种名为“特卖惠”的新清仓模式出现，其特点是在不破坏品牌公域价格体系的前提下，通过私域高效处理库存并将用户回流至品牌主阵地 [8][9][10] - 特卖惠将清仓从单纯的“末端消化”动作，转变为一种可纳入品牌日常经营体系的“经营型”手段，并可能成为未来电商的必修课 [15][17][23][24] 库存压力的本质与挑战 - 库存压力是大促后更漫长、更真实的余波，其根源在于电商前端快速变化的节奏与供应链无法完全同步的时间差 [3][4] - 当前清仓渠道（如福袋、社群团长、直播）虽能处理尾货，但导致货品与主品牌体系“漂移”，用户资产流失 [5][7] - 现代库存已非单纯低价尾货，而是具备品牌识别度与溢价能力的可经营货盘，传统“甩卖”方式会损害价格体系、影响现金流与跨平台节奏 [6] - 品牌清仓面临两难：必须清货但不能破价，需要效率但不能损害公域，要处理库存却不能让用户流向体系外 [6][8] 特卖惠模式的运作机制与优势 - **经营节奏高效**：模式聚焦、短平快、密度高，类似“品牌专场活动”，单场聚焦几十个SKU，可实现小时级售罄，如基诺浦主推款2小时内售罄 [11][12] - **价格与货盘隐秘**：参与特卖惠的SKU在淘宝公域（搜索、推荐、旗舰店正常路径）中“隐身”，仅通过微信等私域触达，有效保护品牌价格体系 [13] - **用户回流与资产沉淀**：消费者最终在淘宝店铺成交，其评价、售后、会员关系均沉淀在品牌主阵地，带来新客转化，如泰兰尼斯活动带来近9成店铺新客，单渠道撬动超7000万成交 [14][15] - **链路整合**：模式将“货→私域种草→淘内成交→用户回流→经营延展”整合，把过去割裂的清仓链路重新纳入品牌经营体系 [16][17] 特卖惠模式的商业价值与前景 - **降低商家成本**：品牌无需像开拓新渠道般投入额外资源（如上架、客服、履约体系），核心动作仅为盘货、定价、发货，触达等内容由特卖惠承接 [18][19][20] - **创造确定性增量**：模式提供一个“可瞬时触发、体系内闭环”的短周期经营窗口，为品牌在公域之外创造小规模确定性 [21][22] - **成为经营常态**：随着消费节奏加快，库存处理不再只是回本的末端动作，而是需要品牌全年应对的常态，是一门必须补齐的必修课 [23][24] - **规模限制**：模式采用“一日一品牌”机制，每月约30个公开位置，是节奏固定、位置有限的经营场，而非无限容量的处理器 [20]

核心观点 - 2025年纺服行业整体承压，品牌端表现平淡，制造端受关税影响出口前高后低 [1] - 2026年预计制造端将先于品牌服饰企稳复苏，投资聚焦于运动户外赛道、优质制造企业和品牌革新的公司 [1] 2025年行业回顾 - 服饰品牌社零增速平缓，纺织制造在关税冲击下出口转弱，东南亚鞋服类出口增速相对好于中国 [2] - 前三季度纺织制造业务高开低走，服装家纺营收降幅收窄，运动服饰品牌流水增速较好，休闲家纺线上渠道普遍好于线下 [2] - A股及港股年内纺服指数均跑输大盘，品牌预期持续下调，制造估值缓慢波动上升 [2] 2026年品牌服饰展望 - 社零增速与品牌收入整体增速趋缓，行业存在结构性机会 [3] - 运动细分定位与户外品类持续占优，大单品驱动的家纺线上增速出色，社媒营销与新品迭代齐发力的新锐品牌有望脱颖而出 [3] - 具有中高端定价能力、细分场景挖掘能力和差异化产品创新能力的品牌在偏谨慎的消费环境下更具优势 [3] 2026年纺织制造展望 - 鞋服类产品出口受关税扰动后呈企稳回暖趋势，部分原材料如羊毛价格出现短期快速反弹 [4] - 纺织代工订单压力随关税成本逐渐由品牌向下提价传导而缓解，企业预期四季度至明年初订单已逐渐回稳 [4] - 看好具备新品开发与管理提效竞争优势的制造企业基本面与估值戴维斯双击的机会 [4] 投资主线与标的 - 投资主线包括运动户外、优质制造、品牌革新 [5] - 看好户外运动赛道长期成长优势，以及以产品创新驱动结构性提价的品牌与产业链公司 [5] - 具体标的包括运动板块的安踏体育、李宁、特步国际、滔搏，纺织制造板块的申洲国际、华利集团、开润股份、新澳股份、伟星股份，服装家纺板块的稳健医疗、波司登、海澜之家 [5]

沽空比率排行 - 友邦保险-R和安踏体育-R的沽空比率均达到100%，位居首位 [1][2] - 比亚迪股份-R以95.88%的沽空比率位列第三 [1][2] - 联想集团-R、腾讯控股-R、快手-WR的沽空比率分别为92.80%、89.69%、88.12% [2] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW沽空金额最高，达27.89亿元 [1][2] - 腾讯控股和百度集团-SW的沽空金额紧随其后，分别为23.49亿元和13.17亿元 [1][2] - 小鹏汽车-W、京东集团-SW、泡泡玛特的沽空金额分别为10.69亿元、9.13亿元、8.24亿元 [2] 沽空偏离值排行 - 吉利汽车-R的偏离值最高，为48.97% [1][2] - 比亚迪股份-R和百度集团-SWR的偏离值分别为42.86%和38.49% [1][2] - 友邦保险-R、快手-WR、腾讯控股-R的偏离值分别为37.15%、32.72%、31.72% [2]

投资评级与目标 - 报告对安踏体育的投资评级为“优于大市” [1][2] - 目标股价设定为103.00港元，相较于当前82.10港元的现价，存在25.4%的上行空间 [2][7] 核心观点总结 - 随着天气转冷，运动鞋服行业的销售压力在10月下半月得到明显缓解，预计2026年行业增长将加速 [1][3] - 安踏体育是少数拥有强大渠道能力和成功多品牌运营经验的运动鞋服公司，其优质管理团队和高效运营能力是各品牌持续增长并获得市场份额的关键支撑 [7] - 基于2026年17倍市盈率的估值，报告看好该公司的前景 [7] 各品牌运营近况 安踏主品牌 - 2025年第三季度安踏主品牌实现低单位数流水增长，较第二季度略有改善，其中线下大货和儿童产品均为低单位数增长，线上实现高单位数增长 [3] - 季度末库销比略高于5个月，处于健康区间；线下折扣率同比持平约为7折，线上折扣率略有加深至约5折 [3] - 由于电商渠道重组尚处于磨合期以及宏观消费信心疲软，管理层对安踏品牌采取了保守策略，将其全年流水增长预期从中单位数下调至低单位数 [3] - 安踏品牌国际化战略升级，目前在东南亚约有200家店，流水贡献不足2%，目标为三年内达到1000家店，五年内海外流水贡献达15% [3] FILA品牌 - 2025年第三季度FILA品牌实现低单位数流水增长，线上增长高单位数，线下大货增长低单位数，FILA儿童和潮牌线下则出现低单位数下跌 [4] - 管理层维持其全年中单位数增长的预期，季度末库销比约6个月（因备货季，属年度高点），预计大促后将回落至5-6个月的健康水平 [4] - 品牌折扣健康，线下74折，线上58折，与第二季度持平 [4] - FILA持续深耕垂直品类（如户外、网球），并推动新一代形象店落地 [4] 其他品牌 - 2025年第三季度其他品牌总体增速约50%，其中DESCENTE增长超30%，KOLON SPORT增长约70%，MAIA ACTIVE流水增长约45% [4][6] - DESCENTE专注于零售渠道升级，聚焦一线城市旗舰店，截至第三季度末已有26家全新4.0形象门店开业 [4] - KOLON SPORT加速全球顶级商圈布局，并成为中国国家攀岩队官方合作伙伴 [4][6] - MAIA ACTIVE坚持为亚洲女性身形设计的差异化战略，门店升级效果显著，已升级的6家门店流水增幅最高达90% [6] 财务预测 - 报告预测公司2025年至2027年收入分别为783.45亿元、868.13亿元、951.11亿元，同比增长率分别为10.6%、10.8%、9.6% [2][7] - 预测同期归母净利润分别为136.82亿元、154.98亿元、172.28亿元，同比增长率分别为-12.3%、13.3%、11.2% [2][7] - 对应的2025年至2027年预测市盈率分别为15.4倍、13.6倍、12.2倍 [7] - 主要财务指标显示，毛利率预计从2024年的62.2%稳步提升至2027年的63.3%，净资产收益率预计从2024年的23.4%调整后，在2025-2027年维持在18.5%至19.0%之间 [2][9]

核心观点 - 报告认为2026年纺织服装行业投资应聚焦三大主线：运动户外景气占优、好产品驱动新需求、贸易风波趋稳后优选制造龙头[3][4][5] - 行业整体消费环境仍偏谨慎，具有中高端定价能力、细分场景挖掘能力和差异化产品创新能力的品牌有望脱颖而出[4] - 纺织制造在关税扰动呈现企稳信号后，具备新品开发与管理提效竞争优势的企业有望迎来基本面与估值戴维斯双击的机会[5] 2025年回顾总结 行业数据表现 - 服饰品牌社零增速平缓，1-10月服装社零累计同比增长3.5%，单10月同比增长6.3%[4][18] - 线上表现持续好于线下，1-10月穿类实物商品网上零售额累计同比增长6.3%，显著高于服装社零同期的3.5%[18] - 9月天猫京东平台销售额呈现分化：女装+13.6%、男装+45.6%、童装-0.3%、运动服+22.1%、运动鞋+15.4%[18] - 出口受关税冲击转弱，1-10月中国纺织品/服装/鞋类累计出口分别同比+0.9%/-3.8%/-10.0%，越南纺织品和鞋类分别累计增长7.6%和6.6%[4][28] 板块业绩总结 - 纺织制造业务高开低走：Q1/Q2/Q3收入分别同比+11.9%/+6.6%/-4.8%[36] - 服装家纺营收降幅收窄：Q1/Q2/Q3收入分别同比-8.0%/-4.6%/-2.0%[36] - 利润率表现分化：纺织制造Q3毛利率17.8%（同比-1.5%），净利率7.5%（同比-1.5%）；服装家纺Q3毛利率43.9%（同比+1.7%），净利率4.9%（同比-0.2%）[36] - 库存方面，纺织制造板块库销比小幅下降至3.9月，服装家纺板块库销比波动上升至7.5月[36] 细分赛道表现 - 运动服饰：本土和小众细分赛道品牌流水增速较好，迪桑特、可隆、Lululemon呈现20~70%的快速增长[37][43] - 休闲家纺：收入增速分化，稳健医疗凭借医疗业务及消费品业务共同发力，收入增速达30.1%[44] - 代工制造：收入增长放缓，华利集团上半年收入同比+10.36%，但三季度受硫化鞋产品拖累收入下滑0.3%[50] - 纺织材料：外销增长好于内销，百隆东方上半年净利润增长67.5%，主因毛利率大幅提升（+5.2%至15.2%）[56][57] 行情复盘 - A股纺服指数跑输大盘：1月1日至11月12日，上证指数/纺织服饰/服装家纺/纺织制造涨跌幅分别为+19.3%/15.4%/13.9%/13.2%[72] - 品牌预期持续下调，制造估值缓慢波动上升[4][66] - 港股纺服指数同样跑输大盘，重点公司基本面小幅下滑、估值跟随大盘波动[4][78] 2026年投资主线总结 主线一：运动户外景气占优 - 运动细分定位与户外品类持续占优，聚焦细分定位与科技革新[3][4] - 具有中高端定价能力、细分场景挖掘能力的品牌有望脱颖而出[4] 主线二：好产品驱动新需求 - 大单品驱动的家纺线上增速出色，社媒营销与新品迭代齐发力的新锐品牌表现亮眼[4] - 看好以产品创新跳出"内卷"、驱动结构性提价的品牌与产业链公司[5] 主线三：贸易风波趋稳 - 关税扰动呈现企稳信号，鞋服类产品出口经历低谷后呈企稳回暖趋势[5] - 优选下游客户景气向好与自身盈利反弹的制造龙头，看好具备突出的新品开发与管理提效竞争优势的制造企业[5] 投资建议总结 - 关注三大投资主线：运动户外、优质制造、品牌革新[5] - 具体标的包括运动板块的安踏体育、李宁、特步国际、滔搏；纺织制造板块的申洲国际、华利集团、开润股份、新澳股份、伟星股份；服装家纺板块的稳健医疗、波司登、海澜之家[5]

活动概述 - 2025“希望工程·强国青年乡村体育教师”宣讲会在黑龙江省绥芬河市举行 [1][3] - 活动由中国青少年发展基金会、中国青年报社、安踏集团共同开展，并向绥芬河市捐赠价值300万元的安踏装备包、体育课、运动场等体育资源 [3] - 此次活动是“希望工程·强国青年乡村体育教师”寻访活动的首站地方宣讲 [5] 公司参与及战略 - 安踏集团通过“安踏茁壮成长公益计划”参与活动并捐赠体育资源 [3][4] - 公司企业社会责任高级总监表示活动旨在致敬乡村体育教师并希望吸引更多社会力量支持乡村体育教育发展 [5] - 此次活动被视为公益计划与边境城市基层教育事业的新链接 [5] 行业影响与案例 - 乡村体育教师分享通过足球、冰雪运动等课程带动学生成长并帮助学生凭借体育特长获得发展机会的案例 [1][3] - 有教师在资源有限条件下创新体育教育，如手工制作冰壶、开辟越野滑雪训练场并培养出多名体育后备人才 [3] - 活动旨在让更多扎根乡村的教育工作者被看见、被尊重，并将体育的种子撒向更广阔的乡村土地 [5]

文章核心观点 - 2025年中国体育消费市场保持活跃，运动品牌通过技术创新、赛事赞助和社群运营等多维度战略在激烈竞争中发展，不同运动项目呈现出差异化的市场格局和增长潜力 [1][40] 球类运动 - 三大球（篮球、足球、排球）作为传统核心赛道竞争激烈，在合作的40多家运动品牌中，超过10家品牌实现篮球品类科技更新，9家品牌举行了球星中国行活动，并通过草根赛事和顶级联赛赞助深化布局 [2] - 三小球中，乒乓球和羽毛球市场格局稳定，品牌通过更新装备技术、举办赛事和与国家队合作维系用户；网球则被视为新增长赛道，超过10家品牌开始布局，重点在推出专业产品、举办青少年赛事和进行赛事赞助 [8] - 趋势球类如高尔夫市场竞争转向“科技+赛事+社群”的生态化，品牌通过降低门槛和职业球员背书推动大众化；匹克球作为新潮项目，品牌通过赛事推广将其转化为兼具竞技与社交属性的生活方式 [10][14] 跑步圈层 - 专业竞技领域如马拉松和越野跑竞争焦点在竞速科技，品牌积极参与赛事运营，例如NB10K城市跑步系列赛、Nike After Dark Tour女子10公里夜跑等；越野跑被视为增量赛道，2025年有海外新品牌进入，主流品牌也通过子系列拓展场景 [16][23] - 日常训练与潮流生活方面，市场竞争下沉，慢跑和生活化运动成为热点，产品融入城市生活场景；品牌通过外卖渠道、门店个性化服务等方式增强消费者参与感和忠诚度 [29][31] 户外赛道 - 中国户外运动热潮持续，全国户外运动相关企业已达33.5万家；国际品牌加速进入中国市场，2025年至少有8个国际户外品牌首次或重启布局，同时传统运动品牌也下沉入局 [33] - 户外科技进入功能竞赛时代，关键词为“极端环境适应性”、“轻量化”和“保暖与防水性能”；品牌发布新科技并通过联手顶级资源进行专业突破，2025年有2家品牌冲击资本市场，1家完成大额融资 [34] 时尚休闲运动 - 瑜伽和普拉提作为成熟的女性运动市场，竞争关键词是“专业体验+社群运营”，线下工作室与社群课程成为品牌触达核心用户的关键触点 [37] - 综合训练市场竞争以活动运营、社群粘性和科技装备为核心，品牌通过举办大型城市活动接触健身人群，例如lululemon的“夏日乐挑战”和adidas × Les Mills等活动覆盖全国多城 [39]