核心事件 - “Reinvent”重塑计划已进入第二阶段，重点是恢复增长并提高盈利能力，截至2026财年第一季度末，相关重组行动已基本完成 [2] - 重塑计划的未来关注点在于能否持续推动关键品牌（如Vans、The North Face）在主要市场复苏，特别是在亚太地区的拓展举措 [2] 业绩与经营 - 公司于2025年10月28日发布了2026财年中期报告 [3] - 市场将密切关注其后续季度及年度财务报告，以评估营收增长、盈利能力改善以及债务结构优化等方面的实际进展 [3] 品牌与市场活动 - 公司正积极拓展中国市场，例如在2026年1月于北京开设了Smartwool品牌全国首店 [4] - 未来旗下品牌（如The North Face、Vans）在中国市场的本土化运营、门店网络扩张以及消费者反响将是观察重点 [4] - 具体举措包括The North Face计划在中国升级门店网络、建立会员中心等 [2] 机构观点 - Telsey Advisory Group在2026年1月28日维持对公司的“市场持平”评级 [5] - 未来是否有其他重要机构调整其评级或目标价值得留意 [5]

公司战略与出海阶段 - 中式茶饮出海进入“深水区”，公司从快速拓店转向本土化运营能力的系统比拼[1] - 公司在东南亚市场进入“规模拓展+品牌塑造”双轮驱动的新阶段[1] - 公司确立了“文化先行、体系护航、深耕慢跑”的长期战略，摒弃短期流量竞争[8] - 公司在东南亚实施差异化布局：泰国直营锤炼单店模型、马来西亚探索数字化运营、越南聚焦心智构建，形成“质量＞数量”的长期主义拓展范式[8] - 公司采用“总部赋能+本地决策”的运营模式，赋予海外团队高度自主权，这是营销精准触达的关键[12] - 公司的出海叙事已完成关键升级：从输出产品和门店，转变为系统化地输出品牌理念和成熟的本地化运营体系[14] - 公司正以长期主义为指引，在东南亚乃至更广阔的市场，推进从“走出去”到“扎下去”的战略转型[14] 本土化营销活动与策略 - 近期以情人节为契机，在马来西亚通过一系列本土化营销活动激活市场[1] - 海外节日营销核心在于“文化共情”，公司以地方文化为依托，通过“益趣东方”的年轻化语言进行在地文化融合[3] - “堂堂”IP人偶在吉隆坡时代广场开展海外大型巡游，吸引年轻人互动传播，形成现象级话题[3] - 邀请多位当地博主探店，通过KOL视角传递品牌趣味形象[3] - 全马门店同步推出“情人节限定杯套打卡挑战”，消费者在社交媒体发布打卡内容可参与抽奖，奖品包括202L LG Freezer、富士胶片相机等[5] - 时代广场店设置“读秒挑战”趣味游戏，成功停在10秒者可获四选一礼品及免饮券，参与奖为RM1代金券[5] - 活动由马来本地团队主导策划，深度贴合本土情感与消费趋势，执行层面通过KOL矩阵传播、社交媒体趋势与线下场景联动，实现声量与信任双提升[12] - 此次情人节营销是公司新叙事生动而有力的例证，展现了其用本土化表达传递现代东方茶饮文化魅力的能力[14] 产品与销售表现 - 活动期间，消费者拍照打卡可获得喜鹊吸管与免费的益禾烤奶，该产品是活动期间该店top级畅销单品之一[3] - 公司推出双杯套餐体现场景化运营策略，例如“益杯西瓜汁+薄荷奶绿”及“葡萄荔枝冰果茶+茉莉白雪”，组合价均为RM9.90[7] - 双杯套餐有效拉动了门店销售，时代广场店近期热销产品Top3分别是益禾烤奶、茉莉白雪与葡萄荔枝冰果茶[7] - 社交媒体帖子显示，RM9.90的双杯套餐价格点引发了消费者积极互动与兴趣[9][11] 品牌理念与IP建设 - 公司以“趣味+情感”为通用语言，打破文化壁垒，与全球年轻人建立深层联结[12] - “堂堂”IP在海外市场的成功活化，是“益趣东方，敬年轻”品牌理念的跨文化实践[12] - 公司正以本土化为战略密码，构建穿越周期的品牌竞争力，实现从规模到价值的跨越[14] 运营能力与市场影响 - 公司在马来西亚的活动展示了其在海外供应链、本地团队与营销融合方面的体系化运营能力[1] - 双威大学店开启试营业，标志着公司在东南亚市场的新阶段[1] - 营销活动的成功彰显了公司从“产品输出”到“运营输出”的升级，以及品牌的体系化出海能力[12] - 此次马来西亚情人节活动，展现了品牌在本地化团队建设、供应链韧性、营销融合等维度的体系化运营能力[14]

核心观点 - 开源证券首次覆盖乐舒适，给予“买入”评级，认为公司作为非洲卫生用品龙头，有望凭借其在新兴市场的本土化经验，实现长期稳定增长 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.12亿美元、1.32亿美元、1.54亿美元 [1] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.18美元、0.21美元、0.25美元 [1] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22.3倍、18.8倍、16.1倍 [1] 行业与市场地位 - 公司是非洲卫生用品行业领军企业，主营婴儿纸尿裤和卫生巾 [1] - 公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场的销量市占率均位居首位 [1][2] - 非洲市场受益于人口红利，且纸尿裤、卫生巾品类渗透率较低，行业增长空间广阔 [1] 产品与品牌 - 婴儿护理领域布局Softcare、Maya等四大品牌及多条差异化子产品线，2025年4月SKU达263个 [2] - 女性护理领域打造Softcare、Veesper、Clincleer三大品牌矩阵，SKU为44个，适配多元经期需求 [2] - 针对非洲本地需求开发差异化产品，满足本土消费者实际需求，稳居市场第一且增速领先竞争对手 [2] 生产与供应链 - 公司在非洲8个国家布局了8家工厂和51条生产线，是非洲本土工厂布局最广的卫生用品企业 [3] - 加纳和肯尼亚是公司的核心生产基地 [3] - 2024年婴儿纸尿裤和卫生巾产量居非洲第一，核心品类产能利用率回升，并计划扩产以夯实供应能力 [3] 渠道与销售网络 - 公司深耕新兴市场超15年，构建了覆盖超过30个国家的销售网络，设有18个分支机构 [3] - 渠道依托2800余家批发商和经销商，触达超过80%的本地人口 [3] - 相比国际品牌，公司对非洲线下渠道理解更深，渠道下沉能力强，粘性强且具有先发优势，形成竞争壁垒 [3] 增长驱动与前景 - 公司强大的本土化能力被市场低估，有望在人口红利充分的非洲市场继续实现渠道及品类扩张 [1] - 公司有望将本土化运营能力复制到全球其他新兴潜力区域 [1]

公司欧洲业务发展现状 - 公司欧洲业务稳步发展 已形成以本土化运营为核心的销售模式 [1] - 欧洲业务主要由德国JIECANGEuropeGmbH、奥地利LOGICDATA等欧洲子公司直接对接区域内客户 [1] 公司欧洲本土化战略与产能布局 - 公司匈牙利生产基地将于2025年正式投产 实现本土化研发、生产与交付 [1] - 匈牙利生产基地将显著提升供应链效率与客户响应速度 [1] 公司未来欧洲市场战略规划 - 公司将持续深化欧洲市场本土化布局 [1] - 公司将依托匈牙利生产基地与欧洲子公司的协同优势 进一步提升欧洲市场的服务与交付能力 [1] - 公司旨在驱动业务可持续增长 [1]

2026财年第一季度财务表现 - 公司第一季度净营收99亿美元，同比增长6% [3] - 第一季度净利润2.93亿美元，低于去年同期的7.81亿美元 [3] - 第一季度全球同店销售额增长4%，其中北美和美国市场同店销售额增长4% [3] - 公司预计某些宏观经济压力（如关税和咖啡豆成本上涨）将在本财年下半年缓解 [4] 中国市场运营与战略 - 第一季度中国市场营收8.234亿美元，同比增长11% [5] - 第一季度中国市场同店销售额增长7%，其中交易量增长5%，客单价增长2% [5] - 同店交易量增长得益于商务区门店、早餐时段及低线城市的较好表现，客单价增长得益于商品及食品品类表现 [5] - 公司持续开拓下沉市场，第一季度新进入13个县级城市 [5] - 截至季度末，公司在全国1103个县级市拥有8011家门店，同比增长4%，超半数新开门店位于低线城市或特殊商圈 [5] 中国业务重大调整 - 2025年11月，公司与博裕资本达成协议，将成立合资企业运营中国零售业务 [5] - 博裕资本将收购至多60%的权益，公司保留40%股权并继续拥有和授权品牌及知识产权 [5] - 预计交易完成后，折旧和摊销以及门店运营费用将减少，交易将在2026年初完成 [6] - 分析认为，博裕资本入局后，公司将加速开店、本土化运营更精准科学、供应链完整度提升 [6] 行业竞争格局 - 瑞幸咖啡在门店数量和营收规模上已全面超越公司，成为中国咖啡市场新的领导者 [6] - 即使引入中国资方，公司在中国市场仍面临巨大竞争 [6]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级 [2][6][76] 报告核心观点 - 公司是立足新兴市场的卫品品牌出海龙头，在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾销量第一，通过从贸易模式转型为深度本土化运营，构建了产、供、销一体的竞争优势 [1][6][12] - 公司实现了高增长与高盈利并举，2022-2024年营业收入及经调净利润复合年增长率分别达19%和130%，成长能力凸显 [1][6] - 公司发展乘新兴市场扩容东风，凭借在非洲等地的深度本土化生产和渠道布局，构筑了坚实的成长护城河，看好其在高速成长新兴市场的长期价值空间 [1][6][76] 公司概况与财务分析 - **公司定位与产品**：公司是聚焦非洲、拉美、中亚等新兴市场的跨国卫生用品平台，主营婴儿纸尿裤、卫生巾、婴儿拉拉裤和湿巾四大品类，2025年1-4月收入占比分别为71.8%、18.5%、5.8%和3.9% [6][12] - **发展历程**：经历了从贸易模式（2009-2017年）到本土化制造转型（2018-2021年），再到组织结构升级及新区域拓展（2022年至今）三大阶段，已在非洲8国布局51条本地生产线 [6][14][15][51] - **股权与治理**：创始人夫妇通过Century BVI集中控股约54.75%，管理层及员工持股平台合计持股约27.79%，核心管理层具备丰富的新兴市场及快消品运营经验 [2][6][18] - **财务表现**： - **收入增长**：2022-2024年营业收入分别为3.20亿、4.11亿、4.54亿美元，同比增速分别为28.59%、10.46% [6][20] - **利润增长**：经调净利润在2022-2024年快速上行，2023及2024年同比增速分别为251.71%、51.00%，2025年1-4月增速为13.30%，利润增速逐步与收入增速趋于同步 [6][21] - **盈利能力提升**：综合毛利率从2022年的23.0%提升12.2个百分点至2024年的35.2%，主要受原材料价格下行及高毛利产品占比提升驱动 [6][29] - **净利率提升**：2025年1-4月经调净利率达20.15%，得益于毛利率提升、费用率优化及外汇亏损收窄 [6][34] 行业机遇与公司竞争优势 - **新兴市场机遇**：非洲、拉美及中亚等新兴市场受高出生率、年轻化人口结构、品类低渗透率及经济发展驱动，卫品规模处于扩容阶段 [6][40] - 以非洲为例，婴儿纸尿裤及拉拉裤渗透率仅约20%，卫生巾渗透率仅约30%，远低于欧美及中国成熟市场（70-92%） [42][46] - 预计2025-2029年非洲婴儿纸尿裤市场规模复合年增长率约7.0%，卫生巾市场规模复合年增长率约10.7% [41][42] - **竞争壁垒**：新兴市场存在生产本地化、供应链整合及销售渠道零散复杂等高壁垒，是典型的工贸一体赛道 [47][48] - **公司护城河**：公司通过早发先至，建立了深度本土化运营的系统护城河 [6][50] - **本土化供应链**：在非洲8国拥有51条生产线，年设计产能为婴儿纸尿裤63.01亿片、卫生巾28.54亿片等，并规划进一步扩产，利用关税优势形成成本与交付护城河 [51][52][56] - **深度分销网络**：建立了多层次的分销体系，覆盖批发商、经销商、商超等，销售网络触达核心经营国家80%以上人口，合作一年以上的批发商超过1260家 [50][58][65] - **产品与品牌**：拥有丰富的SKU矩阵，针对本地需求快速迭代产品，并建立了覆盖不同价格带的多品牌矩阵（如Softcare, Maya, Cuettie）以提升市场份额 [69][70] - **团队本土化**：约89.9%的员工为本地招聘，管理岗位约74.9%由经验丰富的本地员工担任，有利于把握市场动向和消费趋势 [50][72] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年公司营业总收入分别为5.42亿、6.41亿、7.53亿美元，同比分别增长19.3%、18.2%、17.5% [76][77] - 婴儿纸尿裤：预计2025-2027年收入分别为3.84亿、4.27亿、4.75亿美元，增速分别为12.2%、11.3%、11.2% [76] - 卫生巾：预计2025-2027年收入分别为1.00亿、1.22亿、1.47亿美元，增速分别为28.5%、22.6%、20.6% [76] - 婴儿拉拉裤：预计2025-2027年收入分别为0.38亿、0.63亿、0.94亿美元，增速分别为83.3%、66.6%、50.0% [76] - **净利润预测**：预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.13亿、1.34亿、1.59亿美元 [7][76] - **估值**：对应2025-2027年预测市盈率分别为23.4倍、19.7倍、16.7倍 [7][76]

文章核心观点 - 新一代中国企业正加速全球化布局，其发展路径与前辈截然不同，通过创新产品设计、营销方式和文化输出在全球市场树立崭新形象，实现品牌破圈和升级 [1] - 中国品牌正席卷全球，其全球存在感逐年增强，涵盖行业日益广泛，这被外界视为一件好事 [2][4] - 中国品牌出海模式实现了从“卖产品”到“建生态”的深刻转型，正从全球市场的“参与者”升级为“织网者” [10] 中国品牌全球影响力与市场表现 - 大众对中国态度发生明显转变，许多美国人尤其是年轻一代迷上中国科技、品牌和城市，对中国制造产品的消费规模创下历史新高 [2] - 中国品牌在全球多个行业和地区取得显著市场份额：以门店数量计，蜜雪冰城已取代麦当劳成为全球最大的快餐连锁品牌 [2]；在哈萨克斯坦，中国汽车制造商市场份额从2020年的约2%跃升至2025年前9个月的34.5%，品牌数量从1个增加到20多个 [4][5] - 益普索报告显示，中国品牌的全球净信任度在过去6年间实现显著跃升，消费电子与智能家电品牌表现突出，互联网、电商、汽车、人工智能等领域品牌纷纷上榜，出海领域日趋多元 [6] 品牌成功的关键驱动因素：创新与质量 - 创新是重要推动力，许多中国品牌乐于宣传自身文化来源，如霸王茶姬使用京剧元素，《黑神话：悟空》取材于《西游记》 [6] - 中国品牌不仅在价格上竞争，更在质量和创意上比拼，不再通过廉价复制西方产品取得成功，而是积累自身宝贵的知识产权，颠覆了质量低劣、缺乏创意的旧观念 [6] - 中国产品技术含金量越来越高，创新脚步加快，在2026年美国拉斯维加斯消费电子展上，中企展出的创新产品和技术展现出强大创新能力 [7] 本地化运营与市场适应策略 - 新一代中国企业在布局全球市场时，更注重建立海外实体业务、深耕品牌建设与推进本地化运营，展现出更高开放性 [8] - 为提升品牌知名度，越来越多中国企业开设海外门店，并积极构建本土化的分销与供应链体系 [8] - 中国公司更多地招聘当地人担任销售、公关及管理职务，以减少文化摩擦并增加当地就业，不同于以往主要从国内派遣员工的模式 [8] - 中国汽车制造商通过顺应本地消费偏好（如与当地车企合作、在当地生产组件和共享技术）等灵活做法，成功促进在哈萨克斯坦市场的快速发展 [7] - 名创优品在法国建立了更贴近本地消费者的产品体系，其创新驱动的运营模式、灵活的物流体系和快速的上新节奏，提高了产品迭代速度，为在欧洲市场的稳定供给与拓展奠定基础 [7] 出海模式与基础设施的演进 - 中国品牌出海模式实现了从“卖产品”到“建生态”的深刻转型，标志着从贸易出海到供应链出海的转变 [10] - 通过将研发、生产等环节进行全球布局，中国品牌不仅提升了市场竞争力，更深度融入当地经济生态 [10] - 中国跨境电商平台构建了现成的全球销售网络，社交媒体实现了精准营销触达，强大的供应链体系实现了一站式全球化商业闭环，这些完善的出海基础设施驱动全球化步伐提速 [11] - 中国品牌出海的内涵不断丰富，逐步从实物商品延伸至文化IP与服务体系 [11] 文化输出与软实力提升 - 全球消费者对中国文化的理解和中国形象的感知正在改变，中国正成为无可争议的潮流中心 [11] - 从神话中的孙悟空到人工智能突破，从直播到收藏玩具，一场捕获全球目光的自发文化浪潮自中国而起 [11] - 英国机构发布的《2025年全球软实力指数》报告显示，中国在全球软实力指数排名中跃升至第二位 [12] - 影响力的流动不再是单向的，下一个伟大创意、爆款时刻或文化现象都有可能诞生于上海或深圳等中国城市，中国正在重新定义“潮流”的含义 [12] 未来展望与行业预测 - 美国《福布斯》杂志网站预测，2026年世界要准备好迎接中国品牌崛起，中国品牌将凭借很好的品质和优秀的品牌管理登陆世界各地 [10] - 《经济学人》周刊认为，未来一年全球消费者将邂逅更多中国品牌，这对世界各地的消费者和投资者都是好事，来自中国的竞争可能最终推动西方品牌达到新的创意高度 [10] - 中国茶饮品牌（如霸王茶姬、茶话弄、茉莉奶白、沪上阿姨）凭借在中国市场的成功以及在口味创新、品牌打造、门店快速扩张等方面的优势，过去一年已在美国开设门店或宣布扩张计划，并扩展到东南亚、澳大利亚、中东和欧洲市场 [4]

公司海外业务表现 - 公司整体海外市场收入占比已超过35% [2] - 2025年前三季度海外收入同比增长20% [2] - 欧洲区域实现高双位数增长 [2] - 2016年至2024年公司海外收入复合增长率超20% [2] 海外业务增长驱动因素 - 增长得益于多年深耕的本土化运营体系和持续拓展的产品品类优势 [2] - 已实现18个国家的本地化部署并设立英国、荷兰等多个子公司 [2] - 通过精准理解本土用户个性化需求，以当地化的企划、营销、仓储、服务助力用户破解核心痛点 [2] - 形成海尔生物高端品牌的"口碑效应" [2] 公司战略与市场地位 - 公司是较早出海的中国生命科学上游企业 [2] - 将"全球用户信赖的生命科学世界级品牌"作为目标 [2] - 业务已覆盖全球150多个国家和地区 [2]

公司业务与战略 - 武商超市深耕湖北区域多年 在本土化及会员体系建设上态势良好 [2] - 公司依托华中地区枢纽和多点位前置仓布局 在武汉逐步实现了多区域高效配送 [2] - 公司通过开发本地供应基地和组建深谙本土需求的买手团队 努力为消费者提供更具“家乡味”与“本地鲜”特色的商品选择 [2] 会员体系与运营 - 公司并未从零开始建设会员体系 而是依托武商集团长期积累的存量会员生态 [2] - 公司尝试实现跨业态权益对接与消费场景延伸 [2] - 公司希望以更优的消费门槛与价值感知 提升会员的性价比体验 [2] 未来发展展望 - 未来 公司将继续专注自身特色 [2] - 公司努力为消费者带来更具质价比的商品和更优质的服务 [2]

核心观点 - 北京现代2025年在华销量实现止跌回升，但公司管理层承认其在中国市场表现远落后于集团全球平均水平，且增长基础尚不稳固，2026年将是验证其转型战略能否成功的关键一年 [2][3][4] 2025年业绩表现 - 2025年全年总销量为21万台，实现正增长，但这是在2024年低基数（全年零售销量不足16万辆，同比下滑35.5%）背景下的反弹 [4][5] - 增长主要由下半年驱动：下半年销量同比增幅高达58%，国内销量连续6个月正增长 [5] - 具体车型表现：伊兰特全年销量超过6万台，下半年同比增长85%；库斯途年度同比增幅75.3%，连续11个月同比正增长；途胜L和索纳塔下半年合计销量同比增长66% [5] - 出口业务形成增量：2025年1-11月出口超6万台，同比增长76% [6] 当前挑战与问题 - 缺乏“爆款”车型：尚无单车实现月均销量破万 [7] - 新能源转型遇阻：基于E-GMP平台的首款纯电SUV EO羿欧（定价11.98万–14.98万元）在2024年11月销量仅221辆，市场表现不佳 [7] - 中国市场表现与全球表现断裂：2025年现代汽车集团全球销量达727万辆，连续第三年跻身全球车企前三，但中国市场长期失速 [2] 2026年战略规划（“三场硬仗”） - **突围战（营销与渠道）**：目标在2027年将经销商网络恢复至380家以上，并建立EV专属服务体系 [8] - **攻坚战（产品与智能化）**：2026年将上市两款新能源车型（覆盖中型轿车和SUV），纯电续航突破600公里，增程纯电续航超250公里；2026年全系标配L2+级智能驾驶辅助系统，2027年升级至L2++ [9] - **阵地战（成本与组织）**：通过提升本土供应商比例、优化供应链来降低成本，并推行扁平化管理以提升决策效率 [9] - **深化全球出口基地建设**：计划于2026年进一步拓展中南美、哈萨克斯坦等潜力市场，依托柔性制造和产品适配能力（如支持左舵与右舵车型同线生产） [6][9] 行业背景与公司举措 - 2025年中国乘用车市场电动化渗透率突破50%，智能化成为基础配置，合资品牌整体承压 [4] - 公司于2025年初对第11代索纳塔、全新途胜L、库斯途三款车型实施“焕新一口价”，分别直降3万元、4万元和4.2万元 [6] - 公司强化本土化运营：与宁德时代、比亚迪弗迪、大疆、地平线等中国科技企业合作；在烟台、上海布局超1300人的中国研发团队；2024年11月新任总经理李凤刚到位 [10]