公司概况 - 报告研究的公司为卫龙美味（9985.HK），投资评级为“买入”[2] - 公司主要产品包括调味面制品、休闲蔬菜制品、休闲豆制品等[50] - 公司近期股价表现良好，最近一月涨跌幅为12.30%[5] 行业分析 - 辣味零食市场规模为1729亿元，2016-2021年复合增长率为8.7%，高于非辣味零食的5.5%[50] - 调味面制品市场规模为455亿元，2016-2021年复合增长率为9.4%[50] - 魔芋制品作为蔬菜制品下的细分品类，市场规模快速扩容，卫龙作为先行者占据领先地位[86] 公司竞争优势 - 卫龙为辣味零食市占率排名第一的品牌，2021年在辣味零食赛道中市占率为6.2%[57] - 公司在调味面制品市场份额占比14.3%，排名行业第一[58] - 公司在休闲蔬菜制品市场份额为14.3%，排名行业第一，主要产品为魔芋爽及风吃海带[59] 公司发展策略 - 公司计划通过口味延展和新品推出，加速提升面制品和魔芋制品的市占率[130] - 公司将积极拥抱量贩零食渠道，新兴渠道占比不断提升[87] - 公司长期目标为成长为辣味零食多品类的大公司[129]

公司概况 - 报告研究的公司为卫龙美味(9985.HK)，投资评级为“买入”[2] - 公司主要产品包括调味面制品、休闲蔬菜制品、休闲豆制品等[50] - 公司处于辣味零食黄金赛道，面制品有望进入市占率提升通道中[20] 行业分析 - 辣味零食市场规模为1729亿元，2016-2021年复合增长率为8.7%，高于非辣味零食的5.5%[50] - 调味面制品市场规模为455亿元，2016-2021年复合增长率为9.4%[50] - 魔芋制品作为蔬菜制品下的细分品类，具备高膳食纤维、低碳水化合物、低脂肪等属性，市场规模快速扩容[50] 竞争优势 - 公司为辣味零食市占率排名第一的品牌，2021年在辣味零食赛道中市占率为6.2%[57] - 公司在调味面制品市场份额占比14.3%，排名行业第一[58] - 公司在休闲蔬菜制品市场份额为14.3%，排名行业第一，主要产品为魔芋爽及风吃海带[59] 产品与市场策略 - 公司辣条起家，发展早期凭借工业化思维和品牌营销，产品逐步从河南市场走向全国市场[74] - 公司2015年开始进行渠道变革，人员上引入了有经销渠道操盘经验的团队，新的操盘负责人希望将卫龙的产品从零售1元左右的产品价格带提高到定量装挂件3-5元左右的主流价格带[86] - 公司2018年加强对于魔芋制品的投入，开启了第二品类魔芋产品的快速增长，2020年魔芋制品成为了公司十亿级别大单品[81] 未来展望 - 公司当前正处于推新加快提升两大核心品类市占率的开启阶段，中短期有望进入新一轮快速发展的通道[128] - 公司23年持续推出麻辣麻辣、霸道熊猫、脆火火以及今年新推的榴莲辣条等新品，辣条口味延申推新速度显著加快[130] - 公司魔芋制品有望加速增长，23年下半年起公司显著加快魔芋新品的推出，包括小魔女素毛肚、小魔女素板筋等[138]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司魔芋产品高速增长、新渠道开发顺利，上调 24-26 年盈利预测 9%/10%/8% [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 24H1 实现营收 29.4 亿元，同比增长 26.3%；实现归母净利润 6.2 亿元，同比增长 38.9% [1][2] 经营分析 - 全品类恢复增长，提价影响逐步消化。面制品/菜制品/豆制品及其他销售额分别为 13.5/14.6/1.2 亿元，同比增长 +5.0%/+56.6%/+17.5%。线下/线上渠道销售额同比 +25.4%/+33.2%。经销商数量为 1822 家，较 23 年底增长 6.7%。华东/华中/华北/华南/西南/西北/海外实现收入同比 +31.88%/+12.50%/+20.89%/+33.06%/+34.09%/+26.10%/-23.05% [2] 成本下行+产品结构优化+供应链完善，盈利能力持续向好 - 24H1 公司毛利率/净利率分别为 49.8%/21.1%，分别同比 +2.3pct/+1.9pct。毛利率改善系产品结构变化、核心原材料价格下行及供应链优化。销售费率/管理费率分别同比 +0.4pct/-1.2pct。公司宣布分派中期股息约 0.16 元/股（含税），分红比率约 60%，折合股息率约 5% [2] 公司积极拥抱新渠道、加快产品上新速度，24 年企稳修复 - 公司深耕传统渠道，采用辅销助销模式精细化管理，稳固大单品优势地位。近年来公司积极拥抱新渠道，并在新品方面持续发力，看好公司作为龙头积累的先发优势，未来多品类扩张可期 [2] 盈利预测、估值与评级 - 预计 24-26 年归母净利润分别为 11.2/13.0/14.7 亿元，同比增长 +28%/16%/13%，对应 PE 分别为 13x/11x/10x [2]

报告公司投资评级 - 投资评级为"增持" [11] 报告的核心观点 - 24H1业绩亮眼，营收盈利均加速增长，公司品牌建设、渠道调整、新品推广成效开始显现，上调公司2024/25/26年EPS至0.47/0.53/0.60元（+0.04/+0.02/+0.01）。目前股价对应2024年PE 13.5X（按1HKD = 0.92CNY），给予"增持"评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52周内股价区间为4.81-7.78港元，当前股本为2,351百万股，当前市值为16,105百万港元 [4] 财务摘要 - 营业收入在2020年至2023年间的增长率分别为21.7%、16.5%、-3.5%和5.2%，预计2024年至2026年分别为21.9%、13.3%和11.6% [5] - 净利润在2020年至2023年间的增长率分别为24.4%、1.0%、-81.7%和481.9%，预计2024年至2026年分别为25.0%、14.1%和11.6% [5] - PE在2023年为NM 13.96 [5] - PB在2022年为2.22 [5] 投资建议 - 24H1营收29.39亿元、同比+26.3%，归母净利润6.21亿元、同比+38.9%，决议派发2024年中期股息每股0.16元（含税），分红总额3.76亿元（含税），约为净利润的60% [9] - 调味面制品24H1营收13.54亿元、同比+5.0%，蔬菜制品24H1营收14.61亿元、同比+56.6%，豆制品及其他24H1营收1.24亿元、同比+17.5% [9] - 线下、线上渠道营收分别为25.90、3.49亿元，分别同比+25.4%、+33.2% [9] - 24H1毛利率同比+2.3pct至49.8%，销售费率同比+0.4pct至16.2%，管理费率同比-1.2pct至8.2%，净利率同比+1.9pct至21.1% [9]

公司投资评级 - 卫龙美味的投资评级为“增持（维持）”，当前股价为6.85港元[序号][3] 报告的核心观点 - 卫龙美味2024年上半年业绩表现良好，收入和净利润均实现显著增长，收入达到29.39亿元，同比增长26.3%；归母净利润为6.21亿元，同比增长38.9%[序号][9] 根据相关目录分别进行总结 收益表现 - 卫龙美味的收益表现在过去一年中相对恒生指数略有下降，但近三个月有显著回升。具体来看，相对收益在1个月、3个月和1年内分别为12.28%、28.73%和-0.26%；绝对收益分别为10.38%、19.10%和-5.17%[序号][6] 产品与渠道分析 - 蔬菜制品成为卫龙美味的第一大品类，2024年上半年收入达到14.6亿元，同比增长56.6%。调味面制品和豆制品及其他产品收入分别为13.5亿元和1.2亿元，同比增长5.0%和17.5%。线上渠道收入增长更快，达到3.5亿元，同比增长33.2%[序号][11] 财务指标 - 卫龙美味2024年上半年毛利率为49.8%，同比提升2.3个百分点，主要得益于产能利用率提升和部分原材料价格下降。销售净利率为21.1%，同比提升1.9个百分点[序号][11] 市场策略 - 卫龙美味积极拓展零食量贩渠道，并与多个品牌进行联名活动，以加强品牌曝光和年轻化策略。例如，与小龙坎火锅和必胜客的合作，以及与《蛋仔派对》的联名推广[序号][12] 盈利预测与估值 - 预计卫龙美味2024年至2026年的归母净利润分别为11.04亿元、13.09亿元和15.25亿元，对应PE分别为13倍、11倍和10倍。维持“增持”评级[序号][13]

报告公司投资评级 - 投资评级为“增持（维持）”[8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年中期业绩公告，报告期内实现收入29.39亿，同比增长26.3%；实现归母净利润6.21亿，同比增长38.9%。业绩表现符合市场预期。公司决议派发中期股息每股0.16元，占上半年净利润约60%[8] - 维持盈利预测，预测2024-2026年公司归母净利润分别为10.33、11.85、13.54亿元，分别同比增长17%、15%、14%，最新收盘价对应24~26年PE分别为14x、12x、11x，维持增持评级[9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年08月15日收盘价为6.80港币，恒生中国企业指数为6035.27，52周最高/最低价为8.00/4.65港币，H股市值为159.88亿港币，流通H股为2,351.15百万股，汇率（人民币/港币）为1.0914[2] 一年内股价与基准指数对比走势 - 一年内股价与基准指数对比走势分别为-37%、-17%、3%、23%[3] 财务数据及盈利预测 - 2022年至2026年营业收入分别为4,632、4,872、5,607、6,354、7,232百万元，同比增长率分别为-3%、5%、15%、13%、14%。归母净利润分别为151、880、1033、1185、1354百万元，同比增长率分别为-82%、482%、17%、15%、14%。每股收益分别为0.07、0.38、0.44、0.50、0.58元/股，净资产收益率分别为2.74%、15.43%、17.81%、18.27%、17.46%，市盈率分别为94.4、16.5、14.2、12.4、10.8，市净率分别为2.6、2.5、2.5、2.1、1.7[12] 产品与渠道分析 - 调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他产品分别实现营收13.5亿/14.6亿/1.2亿，分别同比增长5%/56.6%/17.5%。蔬菜制品高增主要系魔芋产品表现亮眼，公司去年推出的子品牌小魔女，不断丰富产品口味，并新增素板筋、素毛肚等产品，通过增加渠道铺货率，预计全年维度魔芋制品有望成长为公司第一大品类。公司积极拓展线上渠道，24H1线上收入3.5亿，同比增长33%，其中线上经销/直销分别实现收入1.4亿/2.1亿，分别同比增长41%/28%，目前线上渠道占比已经达到11.9%[10] 盈利能力分析 - 24H1公司实现毛利率49.8%，同比提升2.3pct。其中调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他产品毛利率分别为47.9%/52.6%/37.3%，分别同比提升2.5pct/0.9pct/0.5pct。毛利率的改善主要系产能利用率提升以及原材料价格下降。24H1公司整体产能利用率达到66.5%，去年同期为49.9%。24H1公司销售/管理费用率分别为16.2%/8.2%，分别同比+0.4pct/-1.2pct。销售费用率上行主要系员工福利费用以及广告费用的增加所致。规模效应下，管理费用率实现优化。综上，公司实现净利率21.2%，同比提升1.9pct[11]

财务表现 - 公司2024年中期总收入为人民币29.386亿元，同比上升26.3%[2] - 公司2024年中期毛利为人民币14.623亿元，同比上升32.2%，毛利率为49.8%，同比上升2.3个百分点[2] - 公司2024年中期期内利润为人民币6.212亿元，同比上升38.9%[2] - 公司2024年中期每股基本盈利为人民币0.27元，同比上升42.1%[2] - 公司2024年中期经营利润为人民币7.848亿元，同比上升39.8%[4] - 公司2024年中期融资收入净额为人民币8767.8万元，同比上升101.4%[4] - 公司2024年中期所得税前利润为人民币8.725亿元，同比上升34.7%[4] - 公司2024年中期资产总值为人民币73.249亿元，同比上升3.8%[6] - 公司2024年中期权益总额为人民币58.842亿元，同比上升3.1%[7] - 公司2024年上半年总收入为2,938,649千元人民币，同比增长26.3%[12][13] - 公司2024年上半年毛利率为49.8%，较2023年同期的47.5%有所提升[12][13] - 截至2024年6月30日止六个月，公司拥有人应占利润为621,200千元人民币，同比增长38.9%[22] - 每股基本盈利为0.27元人民币，同比增长42.1%[22] - 每股摊薄盈利为0.27元人民币，同比增长42.1%[26] - 公司宣派中期股息每股0.16元人民币，总额约为376,183千元人民币，占净利潤的60%[27] - 截至2024年6月30日止六个月，所得税费用为251,358千元人民币，同比增长25.4%[20] - 公司2024年中期股息每股人民币0.16元，总额约376,183,000元，占2024年上半年净利润的60%[30] - 公司总收入为人民币29.386亿元，同比增长26.3%[34] - 公司毛利润为人民币14.623亿元，同比增长32.2%，毛利率提升至49.8%[34] - 公司净利润为人民币6.212亿元，同比增长38.9%，净利润率提升至21.1%[34] - 公司报告期内收入为人民币2,938.6百万元，同比增长26.3%[54] - 公司报告期内毛利为人民币1,462.3百万元，同比增长32.2%，毛利率从47.5%提升至49.8%[54] - 公司报告期内利润为人民币621.2百万元，同比增长38.9%[60] - 公司决定派发截至2024年6月30日中期股息每股人民币0.16元，共计约人民币376.2百万元，占净利潤的60%[61] 产品收入 - 调味面制品收入为1,353,826千元人民币，同比增长5.0%[12][13] - 蔬菜制品收入为1,461,256千元人民币，同比增长56.6%[12][13] - 豆制品及其他产品收入为123,567千元人民币，同比增长17.5%[12][13] - 调味面制品收入增长5.0%至人民币1,353.8百万元，占总收入百分比从55.4%降至46.1%[38] - 蔬菜制品收入增长56.6%至人民币1,461.3百万元，占总收入百分比从40.1%增至49.7%[39] - 豆制品及其他产品收入增长17.5%至人民币123.6百万元，占总收入百分比从4.5%降至4.2%[39] 市场表现 - 中国市场收入为2,904,025千元人民币，同比增长27.3%[14] - 海外市场收入为34,624千元人民币，同比下降23.0%[14] - 线下渠道收入增长25.4%至人民币2,589.6百万元，占总收入百分比从88.7%降至88.1%[43] - 线上渠道收入增长33.2%至人民币349.0百万元，其中线上经销收入增长41.3%至人民币136.6百万元，线上直销收入增长28.4%至人民币212.4百万元[43] - 华东地区线下收入占比23.5%，华中地区占比16.2%，华北地区占比14.3%，华南地区占比18.3%，中国西南地区占比13.4%，中国西北地区占比13.0%，海外收入占比1.3%[44] 成本与费用 - 原材料消耗费用为1,147,250千元人民币，同比增长27.8%[18] - 推广及广告费用为120,263千元人民币，同比增长164.1%[18] - 雇员福利费用为540,127千元人民币，同比增长940.0%[18] - 公司报告期内经销及销售费用为人民币475.5百万元，同比增长29.5%，占总收入的16.2%[55] - 公司报告期内管理费用为人民币242.3百万元，同比增长10.5%，占总收入的8.2%[56] - 公司报告期内其他收入净额为人民币44.4百万元，同比增长74.1%[57] 资产负债与现金流 - 公司2024年6月30日贸易应收款项为54,967千元，较2023年12月31日的51,659千元有所增加[28] - 公司2024年6月30日贸易应付款项为186,278千元，较2023年12月31日的164,728千元有所增加[29] - 公司2024年6月30日应收政府款项为145,849千元，较2023年12月31日的29,068千元大幅增加[28] - 公司2024年6月30日预付款项为188,550千元，较2023年12月31日的121,224千元有所增加[28] - 公司2024年6月30日其他应付款项为536,031千元，较2023年12月31日的498,016千元有所增加[29] - 公司现金及现金等价物总额为人民币4,779.5百万元，较上年度末增加1.9%[62] - 公司存货周转日数由上年度的73天减少至报告期的51天[63] - 公司贸易应收款项增加6.6%至人民币55.0百万元，周转天数从4.4天减少至3.3天[64] - 公司预付款项增加55.6%至人民币188.6百万元，主要由于原材料预付款项增加[64] - 公司贸易应付款项增加13.1%至人民币186.3百万元，周转天数从25天减少至22天[65] - 公司其他应付款项增加7.6%至人民币536.0百万元，主要由于收购附属公司的购买对价未结清[66] - 公司资本负债比率为3.0%，较上年度末的3.2%有所下降[67] - 公司资本承诺约为人民币76.2百万元，主要用于建设物业、厂房及设备[70] 研发与创新 - 公司持续推出新产品，包括“小魔女”香辣烧烤味魔芋素板筋和“脆火火”青柠味辣脆片[35][36] - 公司在河南和上海建立了两个应用研发中心，拥有一个专业的研究团队，覆盖食品工程、食品安全与营养、高分子化学、生物学、检验检测学等领域[51] - 公司已动用港币90.3百万元用于产品研发活动及研发能力提升，预计剩余港币45.3百万元将在1-2年内使用完毕[77] 生产与供应链 - 公司拥有21位成员组成的电控和机械设计团队，截至2024年6月30日，拥有127项与生产相关的专利[45] - 截至2024年6月30日，公司在河南省拥有五个工厂，其中漯河杏林工厂仍在持续扩建中[45] - 2024年调味面制品的产能利用率为56.5%，较2023年的47.5%有所提升[46] - 2024年蔬菜制品的产能利用率为84.9%，豆制品及其他产品的产能利用率为95.0%[46] - 公司整体产能利用率从2023年的49.9%提升至2024年的66.5%[46] - 漯河杏林工厂的产能利用率最高，达到87.7%[48] - 公司通过自动化生产线和标准化流程，有效减少了人工和能源成本[45] - 公司与OEM供应商合作生产销量相对较低的产品[45] - 公司建立了全链条、全生命周期的食品安全和品质保障体系，覆盖研发、采购、生产、储存、经销到销售等环节[49] - 公司使用HPLC-MS、GC-MS、ICP-MS等高端检测设备对食品添加剂、重金属等指标进行严格监控[50] 战略与未来规划 - 公司通过线上线下全渠道建设，加强与消费者的联系，推动收入稳步提升[34] - 公司品牌建设投入增加，通过多种营销活动提升品牌影响力和年轻化形象[33] - 公司未来将加强品类创新和产品创新，推进品牌建设，洞察行业趋势和年轻消费者喜好[74] - 公司将继续推进线上线下全渠道发展战略，提升供应链品质与效率[74] - 公司首次公开发售所得款项净额为港币903.3百万元，截至2024年6月30日已动用港币458.9百万元，占募集资金的50.8%，剩余未动用款项为港币444.4百万元[76] - 公司已动用港币175.1百万元用于生产设施与供应链体系建设，预计剩余港币339.8百万元将在2-3年内使用完毕[77] - 公司已动用港币130.7百万元用于拓展销售和经销网络，预计剩余港币4.8百万元将在1年内使用完毕[77] - 公司已动用港币17.8百万元用于推进数智化建设，预计剩余港币54.5百万元将在1-2年内使用完毕[77] - 公司取消了位于云南曲靖的新工厂建设计划，主要由于业务执行计划的重新评估和原材料供应的变化[78] - 公司旗下附属公司于2024年6月25日收购了印度尼西亚公司BANSHANG TECHNOLOGY 100%的股权，对价为人民币28,000,000元，该公司主要从事魔芋原材料的加工业务[79] 员工与公司治理 - 截至2024年6月30日，公司员工总人数为6,146名，报告期内员工福利总额（包括董事酬金）约为人民币540.1百万元[81] - 公司董事会批准并采纳了受限制股份单位计划，有效期为10年，自2021年1月1日及2024年3月21日起生效[83] - 公司决议派发中期股息每股人民币0.16元（含税），合计约人民币376.2百万元，预计派付股息日期为2024年10月18日或前后[84] - 公司将于2024年9月25日至2024年9月27日暂停办理股份过户登记手续，以确保符合资格的股东有权获派本次中期股息[85] - 公司审核委员会由三名独立非执行董事组成，已对截至2024年6月30日止六个月的中期业绩进行了审阅[89] - 公司自2024年1月1日起一直遵守《上市规则》附录C1《企业管治守则》的所有适用守则条文[90] - 公司全体董事确认在报告期间一直遵守《上市规则》附录C3所载的标准守则[91] - 公司截至2024年6月30日止六个月的中期报告已在香港联交所网站及公司网站登载[92] - 公司执行董事包括刘卫平、刘福平、孙亦农、彭宏志、刘忠思及余风[92] - 公司独立非执行董事包括徐黎黎、张弼弘及邢冬梅[92] 可持续发展与ESG - 公司致力于可持续发展，将ESG理念融入日常运营及战略制定中，并发布了2023年环境、社会及管治报告[86] - 公司通过三级食品安全管理流程和全链条食品安全管理，建立了一物一码信息系统，实现产品精准跟踪和责任到人[86] - 公司制定了长期环境管理目标，涵盖碳减排、废弃物减排、能源使用效益提升、水资源使用效益提升等方面[87] 其他 - 公司出售物业、厂房及设备的收益为475千元人民币，同比下降94.0%[19] - 公司外汇亏损净额为2,043千元人民币，同比扩大203.3%[19] - 公司捐款为300千元人民币，同比增长172.7%[19] - 公司受限制股份单位归属数量为3,092,870个，同比增长3.7%[23] - 2024年上半年中国GDP同比增长5.0%，显示出经济稳健增长[31] - 2024年上半年中国休闲食品行业市场规模预计达到10,093亿元人民币[31] - 2024年上半年中国消费者对宏观经济和个人财务状况的乐观情绪有所上升，分别从73%提升至76%和从63%提升至67%[31] - 2024年上半年中国社会消费品零售额呈现上升态势，休闲食品行业受人均可支配收入增长和创新产品推动[31] - 截至2024年6月30日，公司未持有任何库存股份[88]

1. 中国领先辣味休食企业,盈利能力优异 - 公司是中国领先的辣味休闲食品企业,市场份额达到6.2% [16][18] - 公司是中国倍受年轻消费者喜爱的休闲食品品牌,95.0%的消费者年龄在35岁及以下 [17] - 公司发展历程从调味面制品起步,多年来不断改进配方和生产工艺 [19][20] - 公司大股东持股比例较高,股权结构稳定 [22][23] 2. 辣味休食行业前景广阔,公司单品仍有较大提升空间 - 辣味休闲食品行业零售额由2016年的1139亿元增长至2021年的1729亿元,行业前景广阔 [33][34] - 公司在辣味休闲食品行业的市场份额第一,但调味面制品和蔬菜制品单品仍有较大提升空间 [36][37][40][41][42] - 公司是中国休闲食品行业内增长最快、盈利能力最强的企业之一 [37] - 公司是中国知名度最高、最受消费者喜爱的辣味休闲食品品牌 [38] 3. 调味面制品经典单品盈利水平持续提升,蔬菜制品第二曲线快速成长 - 调味面制品是公司最经典的产品类别,2018-2023年营收由21.62亿元增长至25.49亿元,毛利率由34.44%提升至45.89% [44][48][49] - 蔬菜制品2018-2023年营收由2.98亿元增长至21.19亿元,毛利率由36.68%提升至51.26%,保持高速增长 [51][52] - 公司推出新品78°卤蛋,通过独特的精准控温和低温慢卤技术,为消费者带来新体验 [55] 4. 线下渠道基本盘稳健,零食量贩渠道积极布局 - 2018-2023年线下渠道平均营业收入占比为90.40%,期间CAGR为11.60% [59] - 截至2023年12月31日,公司与1708家线下经销商合作,经销商平均销售收入由1.36百万元增长至2.55百万元 [61][62] - 公司于2023H1积极推出针对零食量贩新渠道的定制化产品,2023年9月通过该渠道销售433716箱产品 [67] 5. 五大工厂布局,整体产能利用率较高 - 公司在河南省拥有5个工厂,其中漯河杏林工厂正在建设中 [68] - 2018-2023年公司整体平均实际产能为200857吨,整体平均产能利用率为70.26% [70] - 2023年公司实现整体产能利用率55.31%,主要由于调味面制品的产能利用率下降 [70] 6. 盈利预测与估值 - 我们预计2024-2026年公司营业总收入分别为55.99/63.67/71.36亿元,归母净利润分别为10.30/12.09/13.93亿元,对应EPS为0.44/0.51/0.59元/股 [79] - 结合可比公司估值情况,给予公司19倍的PE(2024E)估值,对应目标价8.36元,按港元兑人民币约0.93汇率计算为8.99港元/股,首次覆盖并给予"优于大市"评级 [79] 7. 风险提示 - 主要风险包括食品安全风险、下游需求不及预期、市场竞争加剧、新产品/渠道/市场拓展不及预期,以及上游原材料成本价格和费用投放波动等 [83]

1. 中国领先辣味休食企业,盈利能力优异 - 公司是中国领先的辣味休闲食品企业,市场份额达到6.2%,且在调味面制品及辣味休闲蔬菜制品细分品类的市场份额均排名第一[15][16] - 公司是中国倍受年轻消费者喜爱的休闲食品品牌,95.0%的消费者年龄在35岁及以下,55.0%的消费者年龄在25岁及以下[16] - 公司营收从2018年的27.52亿元增长至2023年的48.72亿元(CAGR=12.10%),保持稳健成长[26][27][28][29] 2. 辣味休食行业前景广阔,公司单品仍有较大提升空间 - 辣味休闲食品的零售额由2016年的1139亿元增长至2021年的1729亿元(CAGR=8.7%),高于中国整体休闲食品行业年复合增长率[31][32] - 公司是中国休闲食品行业内增长最快、盈利能力最强的企业之一,但公司的调味面制品和蔬菜制品仍有较大的进步空间[34][35][38] 3. 调味面制品经典单品盈利水平持续提升,蔬菜制品第二曲线快速成长 - 调味面制品是公司最经典的产品类别,2018-2023年毛利率由34.44%提升至45.89%[43][44][45][46][47] - 蔬菜制品主要包括魔芋爽、风吃海带及小魔女,2018-2023年营业收入由2.98亿元增长至21.19亿元(CAGR=48.05%),毛利率由36.68%增长至51.26%[49][50][51][52] - 公司的豆制品及其他产品包括软豆皮、78°卤蛋等,期待卤蛋产品的发展[53][54][55][56][57][58] 4. 线下渠道基本盘稳健,零食量贩渠道积极布局 - 2018-2023年线下渠道平均营业收入占比为90.40%,期间营业收入CAGR为11.60%[59][63][64] - 公司于2023H1积极推出针对零食量贩新渠道的定制化产品,2023年9月通过该渠道共销售433716箱产品[68] 5. 五大工厂布局,整体产能利用率较高 - 公司在河南省拥有五个工厂,其中漯河杏林工厂正在建设中,部分产线已投产[69][70][71][72][73] - 2018-2023年公司整体平均实际产能为200857吨,整体平均产能利用率为70.26%[71] 6. 盈利预测与估值 - 我们预计2024-2026年公司营业总收入分别为55.99/63.67/71.36亿元,归母净利润分别为10.30/12.09/13.93亿元,对应EPS分别为0.44/0.51/0.59元/股[80] - 结合可比公司估值情况,给予公司15-19倍的PE(2024E)估值区间,对应合理价值区间为7.10-8.99港元/股,首次覆盖并给予"优于大市"评级[80] 7. 风险提示 - 主要风险包括食品安全风险、下游需求不及预期、市场竞争加剧、新产品/渠道/市场拓展不及预期,以及上游原材料成本价格和费用投放波动等[85]

公司概况 - 公司是中国领先的辣味休闲食品企业，集研发、生产和销售为一体[3] - 公司成功推出了新产品，如麻辣辣條“霸道熊貓”、魔芋素毛肚“小魔女”和辣脆片“脆火火”[4] - 公司在2023年赢得了多项奖项，包括中国国际广告节“2023大学生喜爱的活力品牌”和中国品牌节评选“TopBrand2023中国品牌500强”[7] - 公司注册办事处位于开曼群岛的Ugland House[20] - 公司主要业务地点在中国河南省漯河市[20] 财务表现 - 2023年，公司收入达到4871.7百万人民币，较2022年略有增长[22] - 2023年毛利为2322.7百万人民币，较2022年增长[22] - 2023年调整后净利润为970.3百万人民币，较2022年有所增长[22] - 毛利率在2023年达到47.7%，较2022年提高了5.4个百分点[23] - 资产总额在2023年达到7053.6百万人民币，较2022年有所增长[22] - 2023年净资产为5705.9百万人民币，较2022年有所增长[22] - 本集团整体收入为人民币4,871.7百万元，较上年度增长5.2%[27] - 毛利率为47.7%，较上年度提升5.4个百分点[27] - 净利润为人民币880.4百万元，较上年度增长481.9%[27] 行业趋势 - 2023年中国GDP同比增长5.2%[41] - 2023年中国社会消费品零售总额较去年增加7.2%[41] - 2023年是中国的消费提振年，消费品牌积极应变，加大对产品研发、供应链和渠道建设的投入[43] - 休闲食品行业在消费复苏进程中起着重要支撑作用，具有显著韧性[45] - 零食量贩渠道快速崛起，加速改变了休闲食品产业的生态，对行业带来新的机遇和挑战[45] 产品创新 - 公司推出了新产品如麻辣辣條“霸道熊貓”和辣脆片“脆火火”[62] - 新产品将满足消费者更多元的味觉体验，丰富公司的产品矩阵[63] - 麻辣辣條“霸道熊貓”源自正宗川菜风味，体现公司对传统文化的传承和年轻化品牌思考[65] 销售与渠道 - 公司的客户主要为线下和线上经销商，以及部分个人消费者，通过全国性经销网络深入渗透中国市场[77] - 公司有专业销售团队协助经销商扩大零售终端覆盖，提升门店执行和服务能力，加速新兴渠道的发展[78] - 公司通过分析在线用户和销售数据，创造更符合消费者消费习惯的产品组合[80] 生产与质量 - 公司与设备制造商合作，自动化生产程序，升级生产设施[90] - 公司通过自动化和标准化生产线，实现精细质量控制，降低成本，提高生产灵活性[92] - 公司在河南拥有五个工厂，其中漯河杏林工厂正在扩产建设中[94] - 公司建立了全链条、全生命周期的食品安全和品质保障体系[100] - 通过HACCP危害分析和关键控制点确保生产过程可控[101] 研发与合作 - 公司通过模块化研发模式提升产品竞争力，成功率大幅提升[105] - 公司与国内食品科学行业一流学府建立长期合作关系，共同搭建食品工程技术研究中心产业化示范基地[108] 资产与负债 - 本年度集团的所得税费用增加了52.8%，达到3.989亿人民币[125] - 本年度集团的年内利润增加了481.9%，达到8.804亿人民币[126] - 本年度集团的经调整净利润（非《国际财务报告准则》计量）增加了6.3%，达到9.703亿人民币[131] - 本集团的初始期限为三个月以上的定期存款、受限制现金及现金等价物总额为人民币4,690.5百万元，较上年度末增加19.1%[135] - 存货由上年度末的人民币599.3百万元减少29.9%至本年度末的人民币419.9百万元[137] - 贸易应收款项由上年度末的人民币66.4百万元减少22.3%至本年度末的人民币51.6百万元[139] - 资本负债比率截至本年度末为3.2%，而截至上年度末为2.9%[149]