行业与公司研究纪要总结 涉及的行业与公司 * **行业**：中国软件与IT服务行业 [1] * **覆盖公司**：报告覆盖16家中国软件与云公司，包括金蝶、美图、金山办公、金山云、中软国际、声网、金山软件、用友网络、恒生电子、明源云、微盟、中科创达、广联达、四维图新、安恒信息、奇安信、启明星辰 [6][8] 核心观点与论据 行业整体展望与估值 * 对2026年软件需求前景持谨慎乐观态度，预计中国软件与IT服务行业收入同比增长12% (2025年预计为13%) [1] * 覆盖的软件公司预计2026年平均收入增长加速至14% (2025年为7%)，这是在将FY25-26E收入预测平均下调2%之后 [1] * 尽管2025年股价表现强劲，但行业估值并不高，覆盖的中国软件公司目前平均交易于5.4倍12个月远期市销率，低于历史平均值约1个标准差 [2][13] * 所有覆盖的16家公司市销率均低于其各自历史平均值1个标准差以下，其中7家公司低于平均值2个标准差以下 [13] 历史股价表现回顾 * 覆盖的中国软件公司股价在2025年前九个月平均上涨35%，与MSCI中国指数表现相似 [11] * 但在2025年第四季度，由于AI主题股票普遍回调，这些股票表现不佳，平均下跌13% (MSCI中国指数下跌9%) [11] * 2025年全年，覆盖的中国软件公司股价平均上涨16%，而MSCI中国指数上涨23%，恒生指数上涨28%，上证综指上涨18% [11][12] 下游需求与支出分析 * 中国软件与IT服务支出高度集中于几个行业：制造业与自然资源 (28%)、金融业 (25%)、政府 (14%)、通信、媒体与服务 (12%)，合计占2026年预计总支出的75% [20][21][22] * **国有企业**：2025年1-11月收入同比增长1.0%，净利润率稳定在4.9-5.5%，预计其软件与IT服务支出在2026年保持稳定 [24][26] * **政府**：2025年1-11月全国一般公共预算收入同比增长0.8%，中央财政收入下降1.0%，地方财政收入 (不含中央转移支付) 增长2.2%，可能意味着地方政府的IT预算更好 [27][31][32] * **工业部门**：2025年1-11月收入同比增长1.6%，净利润率在2025年逐步改善，预计2026年软件需求将改善 [34][36][37] * **金融部门**：预计银行和证券公司的软件支出在2026年可能复苏，BofA中国金融团队预测覆盖的12家中国券商在2026-27年平均收入增长9-10%，覆盖的22家中国银行平均收入增长4-6% [38][41][45] * **房地产软件**：2025年1-11月全国新房销售面积同比下降8.1%，销售金额下降11.2%，BofA中国房地产团队预计2026年全国房屋销售面积将同比下降中个位数百分比，因此对房地产相关软件支出保持谨慎 [48][50] 盈利能力与运营效率 * 预计2025年覆盖的中国软件公司平均营业利润率将同比改善7.1个百分点，主要得益于严格的成本控制 (员工总数在2025年同比下降5%) 以及AI部署带来的运营效率提升 [2][51] * 展望2026年，预计员工总数将基本持平 (平均仅同比增长1%)，推动平均营业利润率进一步改善4.6个百分点 [2][51] * 各公司员工增长与营业利润率预测详见Exhibit 19和Exhibit 20 [52][53] 投资主题与个股偏好 * 报告强调三大投资主题：**AI货币化**、**软件进口替代 (信创)**、**海外扩张** [7][66] * **首选买入标的**：金蝶、美图、金山办公 [1][3][8] * 对ERP、图片编辑软件、办公软件等细分领域持选择性乐观态度，因其在SaaS模式和AI驱动下增长能见度更高 [1] * 鉴于需求疲软，对网络安全和房地产软件保持谨慎 [1] 个股核心观点摘要 * **金蝶国际**：重申买入评级，目标价20.2港元 [3][6] * 预计FY26E收入增长14%，订阅收入占比提升至约55% [54] * AI货币化加速，1H25 AI合同价值已超1.5亿元人民币，长期目标AI收入占比达30% [55] * 预计FY26E净利润率改善至7.5% (FY25E为3.9%) [56] * **美图公司**：重申买入评级，目标价11.3港元 [3][6] * 预计FY26E收入增长24%，其中照片、视频和设计产品收入增长32% [58] * 预计FY26E调整后净利润增长38%，毛利率和费用率均将改善 [59] * 认为其护城河在于工作流程、用户界面和用户习惯数据，能抵御大模型的竞争 [60] * **金山办公**：评级从中性上调至买入，目标价408元人民币 [3][6][62] * 更看好其增长前景，主要驱动力为WPS 365业务快速增长、WPS to-C业务复苏与AI货币化、以及信创需求带来的WPS软件业务增长 [62][64] * WPS 365升级为一站式AI协同办公平台，有望加速企业渗透 [63] * **金山软件**：评级从买入下调至中性，目标价33港元 [3][6][113] * 下调主要因游戏业务增长疲软，预计4Q25E游戏收入同比下降34%/环比下降5%，受核心游戏《剑网3》和新游戏《Mecha BREAK》表现不及预期拖累 [113][114] * 仍看好其办公软件业务增长，预计FY26-27E收入复合年增长率约20% [115] 投资主题详细分析 * **AI货币化**： * 中国企业正从孤立的AI试点部署转向将AI软件系统集成到核心业务流程中 [67] * 中国AI软件市场规模预计将从2024年的335亿元人民币，以33%的复合年增长率增长至2029年的1372亿元人民币 [67][70] * AI货币化将成为关键增长驱动力，推动SaaS公司从简单订阅模式转向更高价值或基于结果的收入模式 [68] * 常见的AI商业模式包括：订阅主导型AI、基于用量的计费、基于结果的定价 [69][75] * AI部署加速得益于模型性能持续提升和推理成本逐渐下降 [73][76][78][79] * 覆盖的软件公司正快速开发AI相关产品，预计2026年AI收入贡献将上升 [81][83] * **软件进口替代 (信创)**： * 政策驱动的采购为国内软件供应商创造了多年的需求周期 [84] * 覆盖公司中，ERP (金蝶) 和办公软件 (金山办公) 公司可能是主要受益者 [85] * 信创趋势在2026年可能加速，驱动力包括：政策指令 (如国资委79号文要求2027年完成替换)、政府采购激励 (对国产产品给予20%价格折扣)、地缘政治紧张局势 [87][88][90][91] * **海外扩张**： * 2025年1-11月中国软件行业出口额同比增长8.1%，海外扩张可能成为2026年重要的增量增长引擎 [92][94] * 对于企业软件供应商，增长可能加速，原因包括：更多中国企业出海、全球软件支出池扩大 (预计2025-29年复合年增长率14%) [92][96][107] * **东南亚和中东**被认为是2026年最具扩展潜力的地区 [102][103] * 对于消费软件公司，海外扩张提供了获取更大用户群、收入多元化和品牌全球化的途径 [110][112] 其他重要信息 * **预测调整**：报告对覆盖的16家公司FY25-27E收入预测平均下调了2%，净利润预测平均下调幅度更大 [10] * **目标价与评级变动**：报告详细列出了16家公司的目标价变动、评级调整及估值方法，具体见Exhibit 1, 3, 6, 9 [6][9] * **风险披露**：报告包含标准免责声明，指出美银证券可能与所覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突 [4][5]

公司股价表现与交易情况 - 中国软件国际股价上涨4.41%，报收5.45港元，成交额达1.41亿港元 [1] 投资事件与财务影响 - 公司通过其投资平台JointForce Fund I LP投资的MiniMax Group Inc. 于2026年1月9日在港交所主板上市 [1] - 公司间接持有MiniMax 40.3万股股份 [1] - 以MiniMax上市首日收盘价每股345港元计算，公司所持股份的累计价值变动损益初步估算约为人民币8992万元 [1] 公司未来战略方向 - 公司将继续深化在全栈全场景AI产品和服务领域的战略布局 [1] - 公司将利用新一代人工智能技术提升自主创新能力，目标是成为科技型信创核心软件服务商 [1]

公司投资动态 - 中国软件国际通过其投资平台JointForce Fund I LP投资的MiniMax Group Inc于2026年1月9日在港交所主板上市 [1] - 公司通过JointForce间接持有MiniMax 40.30万股股份 [1] - 以MiniMax上市首日收盘价每股345港元计算，公司持有的股份累计价值变动损益金额约为人民币8992万元 [1] 公司战略展望 - 公司将继续深化在全栈全场景AI产品和服务的战略布局 [1] - 公司将利用新一代人工智能技术持续提升自主创新能力 [1] - 公司的发展方向是朝着科技型信创核心软件服务商升维进阶 [1]

公司投资动态 - 公司通过旗下投资平台JointForce Fund I LP投资的MiniMax Group Inc于2026年1月9日在香港联交所主板上市，股票代码0100 [1] - 公司通过JointForce间接持有MiniMax 40.3万股股份 [1] - 以MiniMax 2026年1月9日收盘价每股345港元为基准初步估算，公司持有的股份累计价值变动损益金额约为人民币8992万元（未经审计）[1] 公司战略展望 - 公司将继续深化在全栈全场景AI产品和服务的战略布局 [1] - 公司将以新一代人工智能技术持续提升自主创新能力 [1] - 公司正朝着科技型信创核心软件服务商的方向升维进阶 [1]

公司投资动态 - 公司通过旗下投资平台JointForce Fund I LP投资的MiniMax Group Inc于2026年1月9日在香港联交所主板上市，股票代码0100 [1] - 公司通过JointForce间接持有MiniMax 40.3万股股份 [1] - 以MiniMax 2026年1月9日收盘价每股345港元为基准初步估算，公司持有的股份累计价值变动损益金额约为人民币8992万元（未经审计）[1] 公司战略展望 - 公司将继续深化在全栈全场景AI产品和服务的战略布局 [1] - 公司将以新一代人工智能技术持续提升自主创新能力 [1] - 公司正朝着科技型信创核心软件服务商的方向升维进阶 [1]

行业核心驱动力与政策 - 行业深度契合国家“数字中国”战略，受益于政务数字化转型与场景拓展红利 [1][25] - 2025年7月将实施《国家网络身份认证公共服务管理办法》，2025年12月将落地NFC电子身份证全国通办新政，2026年5月将生效6项国家网络身份认证公共安全行业标准 [1][2][25][26] - 行业发展趋势包括标准化、安全化、智能化、跨界融合、多模态识别、跨场景适配、适老化改造以及轻量化集成化 [2][3][6][10][15][26][28][30][39] 应用场景拓展 - 电子身份证正从政务服务核心场景向医疗、教育、交通、文旅、金融、民生等更广泛领域延伸 [1][3][5][6][14][17][25][28][30][38][42] - 具体高频应用场景包括高铁检票、酒店入住、政务大厅业务办理、医院就诊、考试核验、园区管理、社区服务等 [2][6][9][10][15][26][31][34][43] - 推动“一网通办”、“跨省通办”、“减证便民”，实现电子身份证与其他政务证照（如社保卡、营业执照）的互联互通与功能融合 [3][6][7][14][17][22][28][31][38][42][47] 技术路径与安全要求 - 普遍采用国密算法（如SM2/SM9）构建“采集-传输-存储-核验”全链路安全防护体系，保障信息安全 [1][4][8][12][25][29][32][36] - 支持“网号+网证”的匿名化认证模式，通过隐私计算等技术实现“数据可用不可见” [4][8][12][29][32][36] - 核验方式多元化，支持动态二维码扫码、NFC“碰一碰”无网核验、人脸识别等多模态生物识别技术融合 [2][5][6][9][10][11][15][18][20][26][30][34][35][43][45][48] - 积极布局区块链、零知识证明、同态加密等前沿技术，用于身份可信存证、防伪溯源与隐私保护 [2][5][8][12][16][20][26][30][32][36][41][46] 主要参与公司及其定位 系统平台与软件服务商 - **中国软件**：电子政务与网络安全领军企业，为全国400多款政务APP提供电子身份证核验“技术底座”，深度参与国家标准制定 [1][25] - **航天信息**：“国家队”级参与者，精通全链条技术，推动电子身份证与税务、社保、军工等领域的深度融合 [3][27][28] - **南威软件**：智慧警务与政务信息化领先者，其电子证照系统支撑全国2000多种细分证照业务办理 [7][31] - **数字认证**：CTID平台核心密码产品供应商，提供电子签名、加密技术，在医疗场景应用使就医效率提升50% [8][32][33] - **中科江南**：聚焦政务财务数字化，将电子身份证与社保缴费、公积金提取、财政补贴发放等场景无缝对接 [17][42] - **浙大网新**：聚焦法人数字身份，子公司汇信科技是浙江省法人数字证书唯一认证服务商，平台覆盖全省208万市场主体 [14][38] 安全解决方案提供商 - **启明星辰**：网络安全龙头，聚焦全流程安全防护，其与中国移动的合作项目入选工信部网络安全典型案例 [4][29] - **吉大正元**：CTID平台密码安全类产品核心供应商，为电子身份证移动端签发和管理提供核心技术，支持3分钟快速申领 [12][36] 硬件设备与终端厂商 - **新大陆**：身份识别技术标杆企业，深度参与CTID平台建设，其产品在杭州望湖宾馆实现30秒极速入住，效率提升8倍 [2][26] - **神思电子**：线下身份认证终端龙头，其终端实现10秒内极速核验，误识率控制在百万分之一以下 [9][10][34] - **雄帝科技**：全球领先的身份信息管理服务商，具备国际化落地能力，产品应用于白俄罗斯及中国香港项目 [11][35] - **广电运通**：国内首家完成全部主流生物识别国标布局的企业，通过多家子公司构建“技术研发-产品制造-场景应用”完整生态 [15][39] - **熵基科技**：生物识别领域标杆企业，产品应用于亚运会等大型活动身份安检场景 [18][43] - **楚天龙**：全产业链参与者，拥有151项专利及418项软件著作权，智能硬件已与华为、小米等主流手机厂商生态适配 [19][44] 多领域融合与解决方案商 - **恒宝股份**：卡位移动支付+身份认证双赛道，产品通过公安部eID认证，积极探索数字货币与电子身份证联动 [5][30] - **科蓝软件**：金融科技领域核心推动者，采用电子身份证核验后，银行贷款等业务效率提升5倍 [13][37] - **东港股份**：布局电子证照领域，形成“电子身份证+电子票据”服务闭环，探索预制菜消费券发放等民生场景 [16][40][41] - **新国都**：形成“身份核验+支付”独特优势，智能支付终端集成电子身份证核验与支付功能 [20][45][46] - **德生科技**：电子身份证与社保卡融合应用核心推动者，专注于智慧人社与政务服务 [21][22][47] - **信通电子**：专注于嵌入式安全与通信模块，其NFC读写模块已通过多家头部手机厂商认证 [23][48]

商品市场动态 - 美国芝商所集团全线上调金属期货交易保证金 黄金期货保证金上调10% 白银期货上调约13.6% 铂金上调约23% 新规于当地时间本周一收盘后生效 [1] - 保证金上调引发投资者获利了结 国际金属期货价格在29日多轮下跌 国际金价跌破每盎司4500美元整数关口 [1] - 截至北京时间29日15时35分 纽商所明年2月交割的黄金期价报每盎司4497.9美元 跌幅1.20% 3月交割的白银期价报每盎司75.930美元 跌幅1.65% 1月交货的铂金期价报每盎司2323.6美元 跌幅5.98% 3月交货的钯金期价报每盎司1839.0美元 跌幅9.11% 3月交货的铜期价报每盎司5.773美元 跌幅1.17% [1] - 国投白银LOF因二级市场交易价格溢价风险 将于2025年12月30日开市起至当日10:30停牌 [2] 人工智能与科技产业 - 千亿私募景林资产总经理高云程展望2026年 认为人工智能体（AI Agent）或在明年迎来真正普及的起点 [1] - 消息称三星电子平泽P4工厂建设提速 设备安装和测试运行目标比原计划提前2-3个月 该工厂将成为三星10nm第六代（1c）DRAM生产的核心 三星率先将1c DRAM用于第六代HBM（HBM4）芯片 [4] 能源与环保技术 - 明阳集团联合深圳能源打造的30MW纯氢燃气轮机氢储能示范项目实现纯氢发电并稳定运行 为全球首个30MW级"电—氢—电"实证示范项目 [3] - 纯氢燃气轮机技术未来有望在电网调峰、分布式能源、工业园区综合供能、绿色数据中心备用电源等多场景应用 [3] - 粤电力Ａ控股子公司投资建设的广东粤电大埔电厂二期工程项目4号机组投产 项目两台1000MW超超临界二次再热燃煤发电机组全面建成投产 项目总投资81.22亿元 预计年发电量可达90亿千瓦时 [15] 消费与产业政策 - 财政部明确明年消费品以旧换新"国补"继续 ST易购透露今年以来苏宁易购渠道以旧换新订单销售占比超7成 家电消费结构向绿色化、智能化、高端化升级 [4] - 晶科电子股份、博西家电等企业表示国补显著提高中高端品类销售比例 [4] - 自2026年1月5日0时起 下调国内航线旅客运输燃油附加费征收标准 800公里(含)以下航段向每位成人旅客收取10元 800公里以上航段收取20元 分别下调10元和20元 [3] 汽车与零部件行业 - 零跑科技创始人朱江明回应一汽入股 表示双方约定保持创始团队的实控权 一汽和斯特兰蒂斯的持股增强了公司稳定性和抗风险能力 [6] - 零跑科技副总裁舒春成表示与一汽合作代表央企层面对零跑的认可 是央企第一次入股新势力 有利于提升品牌知名度和用户信任 双方优势互补并形成稳定股权架构 [6] - 奇瑞回应与追觅合作造车传闻 称"并无此事" [5] - 瑞玛精密子公司普莱德汽车科技（苏州）有限公司收到国内某车企定点通知 成为其新能源车型空气弹簧总成产品定点供应商 项目生命周期6年 预计全生命周期销售额约为13.42亿元 [13] 公司资本运作与战略 - 财通证券收到证监会批复 同意公司向专业投资者公开发行面值总额不超过150亿元公司债券的注册申请 [8] - 华立股份终止收购北京中科汇联科技股份有限公司51%股份 因交易各方未能就交易核心条款达成共识 [9][10] - 中国软件拟挂牌出售555台X86服务器固定资产 挂牌价格不低于评估值675.82万元和227.10万元 同时挂牌出售位于秦皇岛的两套房产 合计建筑面积248.54平方米 首次挂牌价格不低于评估值74.81万元 [7] - 山西高速拟以现金7480万元收购苏汽集团有限公司持有的山西交通实业发展集团有限公司15%股权 [12] - 德尔玛公告进行岗位调整 孙斐接任公司董事会秘书并继续担任副总经理 孙秀云接任公司财务负责人并继续担任副总经理 [6] 重大项目与合同订单 - 东南网架与中国联合工程有限公司组成的联合体中标"中国视谷产业基地（标准厂房）项目EPC工程总承包" 中标总金额8.87亿元 占公司2024年度经审计营业收入的7.89% [11] - 南矿集团与岚县伟业选矿有限公司签订《岚县伟业460万吨/年选矿项目设备采购及生产运营合同》 伟业选矿向公司采购年加工矿石量>460万吨的铁矿石项目所需设备 预计本项目运营10年的运营费用约为人民币30亿元 [14] - 中国能建所属子公司组成的联合体中标陕西省安康市恒口示范区恒河、月河流域生态综合治理项目（EPC总承包） 中标金额约为68.64亿元 项目建设内容包括流域治理、交通基建、城市更新、水利设施与环保工程等 总工期为36个月 [16] 资本市场与股票动态 - *ST东通股票将于2025年12月30日复牌并进入退市整理期 退市整理期为15个交易日 预计最后交易日期为2026年1月21日 退市整理期届满的次一交易日摘牌并终止上市 [17] - 12月29日A股三大指数涨跌不一 沪指微涨走出九连阳 创业板指一度跌超1% 沪深两市成交额2.14万亿 较上一交易日缩量209亿 [18][19] - 机器人概念午后反复活跃 步科股份20cm涨停创历史新高 商业航天概念延续强势 神剑股份8连板 碳纤维概念表现活跃 电池、乳业、电力等板块跌幅居前 [19]

公司资本运作 - 中国软件及子公司麒麟软件与关联方等各合伙人共同对信创共同体进行同比例减资 [1] - 减资总规模为1.2亿元，信创共同体的注册资本将从9.2亿元减少至8亿元 [1] - 减资后，中国软件认缴及实缴金额由0.3833亿元和0.9583亿元调整至0.3333亿元和0.8333亿元，麒麟软件认缴及实缴金额由0.9583亿元调整至0.8333亿元 [1] - 中国软件及麒麟软件将分别收到返还款500万元和1250万元 [1] 股权结构变动 - 减资后，中国软件在信创共同体的持有份额比例保持4.1667%不变，麒麟软件的持有份额比例保持10.4167%不变，两者合计持股14.5834%不变 [1] - 中国软件与麒麟软件在信创共同体的合计认缴及实缴金额由1.3416亿元调整至1.1666亿元 [1]

资产信息 - 评估对象为秦皇岛市富堡商城D - 307号、D - 308号办公房地产，建筑面积248.54平方米，分摊土地使用权191.70平方米[9] - 截至2025年5月31日，纳入评估范围资产账面价值3.32万元，账面原值69.91万元[10][26][27] 评估结果 - 采用市场法、收益法，以市场法结果为最终结果，评估值74.81万元，增值71.49万元，增值率2149.97%[11][12][63][64] - 评估价值与账面原值相比增值4.90万元，增值率7.00%[64] - 评估结论有效期自2025年5月31日至2026年5月30日[12][65] 租赁情况 - 评估对象出租给河北天润电子有限公司，面积248.54平方米，租期2024年9月1日至2029年9月30日[15][30] - 2024 - 2029年租金分别为免租、10000元、11000元、12000元、13000元、14000元[69] 评估方法 - 选市场法因区域类似房地产交易活跃，选收益法因可取得收益且市场发达[44] - 未选成本法因价格由供求和收益决定，未选假设开发法因已建成无开发必要[45][46] 其他信息 - 公司拟处置该房地产[23] - 评估基准日未发现抵押、担保等他项权利记载[29] - 评估报告日为2025年11月15日[73]

信创共同体减资 - 减资规模1.2亿元，注册资本由9.2亿减至8亿[3][69] - 公司和麒麟软件认缴和实缴金额调至1.1666亿元，份额比例14.5834%[3] - 公司及麒麟软件分别收到返还款500万和1250万[3] - 2025年12月27日董事会审议通过减资议案[6][82] - 交易尚需麒麟软件股东会批准及各方有权机构批准[7][83] 公司及关联方股权信息 - 中教电子注册资本5000万元，中电金投持股100%[9][12] - 中国长城股本322579.91万元，主要股东有中国电子和中电金投[14] - 截至2025年9月30日，中国电子持中国长城39.35%股份[17] - 华大半导体注册资本1728168.37万元，中国电子持股58.07%[20][24] - 中电信息注册资本364000万元，中国电子持股100%[26][29] - 飞腾公司注册资本74906.370788万元，公司持股28.035%[30][33] - 中电熊猫注册资本1043363.29万元，中国电子持股80.7183%[35][36] - 中电易联中国电子持股100%，认缴出资101728.29万元[42] - 中国瑞达中国电子信息产业集团持股100%，认缴出资107000万元[45] - 中国振华中国电子持股54.2755%，多主体共同持股[48] - 彩虹进出口彩虹集团持股100%，认缴出资504.30万元[53] - 电子六所注册资本43489万元，中国电子信息产业集团持股100%[54][58] - 中电金投注册资本1315201.535419万元，实控人为中国电子[60] - 深桑达总股本1137959234股，2025年9月30日前十大股东情况[63][66] 财务数据 - 2025年8月31日资产总额和净资产均为12.0752615789亿元[80] - 2024年12月31日资产总额和净资产均为12.0072181401亿元[80] - 2025年1 - 8月净利润71.066841万元，2024年度为2984.283575万元[80] - 本次交易公司及子公司预计回流资金1750万元[81] - 本年年初至披露日与关联人累计非日常关联交易1.77亿元[84] - 过去12个月与同一关联人关联交易累计2次，金额1.77亿元[84] 其他 - 华大半导体等多家关联公司近三年发展良好[22][28][32][36][40][45][48][52][57][66] - 信创共同体等比例减资，未涉及债权债务转移[76][77] - 减资安排公允公平，符合公司战略需要[78][79] - 保荐人认为关联交易合规，未损害公司和中小股东利益[85]