报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 维持公司2024 - 2026年盈利预测为14.0/16.0/18.1亿元，当前市值对应PE为13/12/10X，看好全球化驱动下公司业绩稳健增长，智能物流板块有望成为公司第二成长曲线 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022 - 2026年营业总收入分别为157.74亿元、174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，同比分别为2.32%、10.76%、4.14%、10.24%、10.98% [1] - 2022 - 2026年归母净利润分别为9.07亿元、12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元，同比分别为43.10%、40.89%、9.42%、14.27%、13.14% [1] - 2022 - 2026年EPS - 最新摊薄分别为1.02元/股、1.43元/股、1.57元/股、1.79元/股、2.03元/股，P/E（现价&最新摊薄）分别为20.50、14.55、13.30、11.64、10.29 [1] 投资要点 - 拟投资建设泰国工厂，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套，公司出资3.2亿元持股75%，海外建厂助力份额提升 [2] - 2014 - 2023年全球叉车销量CAGR为8%，国内/海外分别为15%/5%，2024年行业国内景气磨底、海外需求疲软，中长期锂电化率提升有空间，后市场服务将成新增长点 [3] - 2025年2月公司控股股东与华为深化合作，2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，未来有望成第二成长曲线 [4] 市场数据 - 收盘价20.88元，一年最低/最高价15.23/28.50元，市净率1.82倍，流通A股市值和总市值均为185.98亿元 [7] 基础数据 - 每股净资产11.48元，资产负债率42.18%，总股本和流通A股均为8.91亿股 [8] 三大财务预测表 - 2023 - 2026年资产总计分别为168.98亿元、180.80亿元、209.27亿元、227.01亿元，负债合计分别为86.36亿元、82.65亿元、93.36亿元、91.01亿元 [11] - 2023 - 2026年营业总收入分别为174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，归属母公司净利润分别为12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元 [11] - 2023 - 2026年经营活动现金流分别为14.58亿元、22.65亿元、14.48亿元、24.41亿元，投资活动现金流分别为 - 18.20亿元、 - 0.13亿元、0.30亿元、0.56亿元，筹资活动现金流分别为 - 1.46亿元、 - 0.53亿元、 - 0.53亿元、 - 0.53亿元 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 拟投资建设泰国工厂助力海外份额提升，全球化驱动业绩稳健增长；2024年行业景气度磨底，可期待国内政策推进、海外渠道需求复苏；智能物流业务推进，有望打造第二成长曲线 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022 - 2026年营业总收入分别为157.74亿元、174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，同比分别为2.32%、10.76%、4.14%、10.24%、10.98%；归母净利润分别为9.07亿元、12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元，同比分别为43.10%、40.89%、9.42%、14.27%、13.14%；EPS分别为1.02元/股、1.43元/股、1.57元/股、1.79元/股、2.03元/股；P/E分别为20.50、14.55、13.30、11.64、10.29 [1] 拟投资建设泰国工厂 - 2025年3月10日公司拟投资设立泰国工厂，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套；与泰国当地企业共同出资4.3亿元设立合力泰国公司，公司出资3.2亿元持股75%；2023 - 2024年陆续设立多家海外公司及研发中心、总部；2024年海外收入份额约6%，海外建厂助力份额提升 [2] 行业景气度分析 - 叉车行业需求源于制造业和物流业投资增长及机器替人趋势；2014 - 2023年全球叉车销量CAGR为8%，国内/海外分别为15%/5%；短期国内景气磨底、海外需求疲软，2024年Q4全球龙头新签订单增幅转正；2024年Q4原材料价格低位震荡、海外收入增长，叉车企业利润率有望维持较高水平；中长期国内外锂电化率提升空间大，后市场服务将成新增长点 [3] 智能物流业务进展 - 2025年2月控股股东与华为深化合作，华为为产品端提供技术支持、公司为业务端提供硬件设备；2023年子公司混改，2024上半年收购安徽宇锋智能、开园智能物流产业园；2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，有望成第二成长曲线 [4] 市场与基础数据 - 收盘价20.88元，一年最低/最高价15.23/28.50元，市净率1.82倍，流通A股市值和总市值均为185.98亿元；每股净资产11.48元，资产负债率42.18%，总股本和流通A股均为8.91亿股 [7][8] 财务预测 - 2023 - 2026年资产总计分别为168.98亿元、180.80亿元、209.27亿元、227.01亿元；归属母公司净利润分别为12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元；经营活动现金流分别为14.58亿元、22.65亿元、14.48亿元、24.41亿元等 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 安徽合力首次海外合资建厂，全球化布局加速，与华为深化合作，受益于内需景气度回升，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元，当前股价对应PE分别为13.14/11.72/9.97倍，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月11日安徽合力公告，与泰国当地企业现金出资设立合力工业车辆（泰国）有限公司，注册资本4.26亿元，5年内分批投入，安徽合力出资约3.195亿元，持股75%，泰国企业出资约1.065亿元，持股25%，公司主营工业车辆和锂电池组制造与销售，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套[8] 首次海外合资建厂，全球化布局加速 - 安徽合力打造“1个中国总部 + N个海外中心 + X个全球团队”布局，构建海外生产供应体系，与泰国企业合资建厂是走向全球重要里程碑，提升品牌国际影响力，现有300多家海外代理商覆盖150多个国家和地区，2024上半年海外收入34.86亿元，同比增长20.52%，占总营收38.69% [8] 母公司与华为强强联合，重塑智能物流竞争格局 - 2025年2月10日，安徽叉车集团与华为在合肥签约深化合作协议，双方将在数字化转型等新质生产力创新领域合作，安徽合力工业车辆和智能物流业务将受益于数字化和智能化升级，结合华为技术可加速无人叉车智能化等解决方案落地，抢占全球市场份额[8] 内需景气度回升，叉车内销向好 - 叉车需求与制造业和仓储物流景气度相关，2024年10月起我国制造业PMI新订指数处荣枯线以上，2025年2月达51.10%，2024年社会物流总额同比增长5.8%，政府工作报告提出今年预期国内生产总值增长5%左右，叉车内需或将回升[8] 盈利预测与估值简表 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,470.51|18,518.77|20,504.88|22,888.21| |同比增长率（%）|10.76%|6.00%|10.72%|11.62%| |归母净利润（百万元）|1,278.13|1,414.83|1,586.79|1,865.54| |同比增长率（%）|40.89%|10.70%|12.15%|17.57%| |EPS摊薄（元）|1.43|1.59|1.78|2.09| |P/E|14.55|13.14|11.72|9.97|[6] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023A - 2026E各指标进行预测，如货币资金、营业总收入、经营活动现金流净额等，还给出主要财务比率、估值倍数等数据[10]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内叉车双寡头之一，业务涵盖工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大板块，实控人为安徽国资委，持续推进国企改革，业绩稳步增长 [1] - 叉车行业呈现电动化、锂电化趋势，全球电动叉车渗透率提升，国内电动叉车渗透率仍有发展空间，预计全球锂电叉车渗透率将增长 [1] - 中国叉车出海有较大成长空间，出口以价值量小的叉车为主，销售额市占率低，且中国在锂电叉车有全产业链优势 [2] - 报告研究的具体公司引领电动化、全球化，智能物流打开新成长空间，电动化方面入股相关企业布局，全球化建立海外中心和销售网络，智能物流营收和AGV销量增长，与华为合作有望增强竞争力 [2] - 考虑国内宏观经济疲软，下调2024 - 2026年归母净利润预测，但公司合理估值为24.05 - 27.75元，维持“优于大市”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司前身始创于1958年，拥有60余年发展历程，自2016年起保持世界叉车制造商七强地位，经历起步、成长、内外扩张、改革创新四个阶段 [14] - 布局工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大业务板块，产品系列丰富，可为用户提供综合性物料搬运解决方案 [17] - 实控人为安徽省国资委，2022年股权划转后，安徽省投资集团和财政厅分别持有叉车集团90%和10%股权，截至2024年9月30日，控股股东安徽叉车集团持股35.13%，实控人间接持股31.67% [19] - 2002年以来探索销售子公司股权改革，首创叉车“4S店”销售模式，2023年全资子公司实施混改并开展员工持股计划，完成国企改革三年行动目标 [22] - 2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01%，2023年营收和归母净利润增长，2024Q1 - Q3营收和归母净利润同比增长 [23] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，国内业务营收CAGR为7.02% [23] - 2024年前三季度毛利率/净利率为21.53%/8.82%，同比增长，海外毛利率显著高于国内，2023年分别为24.19%/18.27% [27] - 2021 - 2023年销售费用率上升，管理费用率平稳在2.7%左右，财务费用率稳定 [27] - 研发费用率维持4% - 5%，2023年上升幅度大，研发费用绝对值2018 - 2023年CAGR为17.75%，自1996年上市累计分红25次，累计现金分红36.83亿元 [29] 行业分析 - 叉车下游主要为制造业和物流仓储业，占比近60%，由动力、传动等多个系统组成，可分为电动和内燃叉车，有五大类型 [32][34][37] - 2017 - 2023年全球叉车销量CAGR为8.18%，2017 - 2022中国叉车销量CAGR为15.41%，2023年全球前20叉车公司总销售收入约582亿美元，同比增长超8% [38][39] - 全球叉车行业集中度高，竞争格局稳定，海外以高端产品和品牌经营为主，全球前三企业占前20公司总销售收入约55%，国内安徽合力和杭叉集团营收规模有差距 [40] - 国内叉车市场双寡头垄断，2023年安徽合力和杭叉集团销量市占率分别为25%和21%，合计近50% [42] - 电动叉车环保、成本低，全球环保政策趋严使其成为发展趋势，以3吨叉车为例，全生命周期成本仅为内燃叉车的50% [45] - 2013 - 2023年欧洲/中国/全球电动叉车市占率提升，中国电动化渗透率仍有提升空间，因与欧洲有差距且平衡重叉车电动化率偏低 [47] - 锂电叉车是电动叉车未来方向，锂电池优势明显，预计2030年全球市场份额超50%，2023年中国锂电化率下降受III类车结构影响 [48] - 2018 - 2023年叉车出口/内销CAGR分别为19.42%/12.30%，出口以电动叉车为主，2023年渗透率为74.40%，中国叉车性价比高且锂电产业链成熟 [53] - 2023年中国叉车企业全球市场（除中国区域）销量份额约29.61%，但出口以价值量小的三类叉车为主，销售额市占率低，且海外电动叉车锂电替代铅酸趋势下，中国有全产业链优势 [56] - 安徽合力、杭叉集团海外毛利率高于国内，因海外产品价格高且出口锂电叉车毛利高，叉车出海有望提高国内叉车公司盈利能力 [58] - 叉车销量与制造业周期、宏观经济相关，当前制造业库存下降，未来有望复苏带动叉车需求 [60] - 2022 - 2023年我国交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额同比增速分别为9.10%/10.50%，2024年1 - 10月为7.70%，中国物流需求规模增长，仓储物流复苏有望带动叉车需求 [62][63] - 中国人口自2022年负增长，2023年60岁以上人口占比21.10%，社会老龄化加速，“机器换人”趋势拓宽叉车应用场景和渗透率 [65] - 2018 - 2023年我国智能仓储行业市场规模CAGR为17.90%，中国移动机器人（AGV/AMR）市场规模CAGR为43.18%，仓储智能化转型带动叉车智能化发展 [68] 公司分析 - 业务覆盖整机、关键零部件、后市场、新产业四大板块，形成以合肥总部为中心的整机生产基地，以核心零部件体系为支撑的百亿产业布局，开展后市场服务业，搭建新兴产业战略蓝图 [71] - 采取关键零部件自制，非关键零部件采购或外协的生产方式，自主开发多种关键零部件，2022年发行可转债扩充产能，2024年拟调整剩余募集资金投入零部件项目 [71] - 电动叉车产品齐全，涵盖多种类型和吨位，应用行业广泛，通过入股相关企业整合产业链加速电动化进程 [73] - 2017 - 2023年电动叉车销量CAGR为35.72%，高于行业的25.51%，国内市占率从13%增长至21%，目前以低价值量三类叉车为主 [74] - 2016年与美国公司合作开发氢燃料电池叉车，2021年完成研发，制定批量化市场应用计划，2022年主持制定相关技术规范 [74] - 境内销售采取“直销为主 + 经销为辅”模式，截至2023年在全国有25家省级营销服务机构和近500家二、三级营销服务网络 [77] - 1998年成立进出口公司，早期以经销商代理海外销售，后设立区域中心及经销商代理，目前建立7大海外中心，在全球100 + 个国家和地区有300 + 家销售代理网络，产品销往150 + 个国家和地区 [79] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，全球（包含中国）销量市场份额由7%提升至14%，海外市场仍有提升空间 [82] - 智能化是叉车行业未来趋势，智能物流、无人叉车可提升效率、降低成本，国内和海外叉车龙头均在布局 [83] - 智能物流板块产品丰富，应用行业和场景广泛，2023年发布智能工业车辆，形成产品矩阵和集成解决方案，2022/2023年智能物流营收同比增长158%/42%，AGV销量同比增长255%/127% [85] - 2024年子公司与德马科技签订战略协议，收购宇锋智能，整合行业资源，完善智能物流产业布局，加速转型升级 [86] - 2月10日安徽叉车集团与华为签署合作协议，在数字化转型、智能物流、人工智能合作，有望增强公司竞争力，打开成长空间 [87] - 工业车辆后市场业务包括配件与服务等，市场前景与整机保有量相关，2019 - 2025年我国叉车保有量将从约350万台超500万台，后市场前景广阔 [88] - 公司后市场业务收入持续增长，2023年同比增长13%，但2022H1收入占比18%，低于欧美龙头，后市场业务毛利率高于新机销售，未来有望增长并提升盈利能力 [88] 盈利预测 - 国内叉车景气度受宏观经济影响，2018 - 2023年复合增速约12.30%，2024年销量同比增长4.77%，预计内销维持小幅增长，预计2024 - 2026年公司叉车业务收入106.33/110.59/119.43亿元，同比变动 - 5.00%/4.00%/8.00%，毛利率稳定在18.50% [94] - 全球叉车电动化、锂电化趋势显著，2018 - 2023年我国叉车出口销量复合增速约19.42%，2024年同比增长18.53%，预计出口维持快速增长，预计2024 - 2026年国外业务收入73.36/88.03/101.23亿元，同比增长20.00%/20.00%/15.00%，毛利率小幅增长 [95] - 2024年公司拓展海外业务费用率高，2025、2026年费用率保持较高但小幅下降，假设2024 - 2026年管理、销售、研发费用率分别为2.60%/2.60%/2.55%、4.10%/4.10%/4.05%、5.20%/5.20%/5.10% [96] - 预计2024 - 2026年营收181.50/200.61/222.86亿元，同比增长3.89%/10.53%/11.09%，归属母公司净利润分别为14.22/16.48/19.04亿元，同比增长11.27%/15.89%/15.53% [99] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司合理价值区间 [101] - 绝对估值选取杭叉集团等为可比公司，算出无杠杆Beta为0.96，无风险利率为2.68%，假设永续增长率为1%，得出每股价值为25.17元 [102][103]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 安徽合力是国内叉车双寡头之一，实控人为安徽国资委，持续推进国企改革，业绩稳步增长，2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01% [1] - 叉车行业呈现电动化、锂电化趋势，全球电动叉车渗透率由2013年的27%提升至2023年的68%，预计全球锂电叉车渗透率将由2022年20%增长至2030年50% [1] - 中国叉车出海仍有较大成长空间，2023年中国叉车企业全球销量市占率（除中国区域）约29.61%，但销售额市占率较低，且中国在锂电叉车方面具有全产业链优势 [2] - 公司引领电动化、全球化，智能物流打开新成长空间，电动化方面入股相关企业布局电池产业，全球化方面建立海外中心和销售代理网络，智能物流方面产品矩阵丰富且营收和AGV销量增长快，还与华为合作增强竞争力 [2] - 考虑国内宏观经济疲软，下调2024 - 2026年归母净利润至14.22/16.48/19.04亿元，对应PE 13/12/10倍，公司合理估值为24.05 - 27.75元，维持“优于大市”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司前身始创于1958年，拥有60余年发展历程，自2016年起保持世界叉车制造商七强地位，经历起步、成长、内外扩张、改革创新四个阶段 [14] - 业务涉及工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大板块，产品系列丰富，可提供综合性物料搬运解决方案 [17] - 安徽省国资委为实控人，2022年股权划转后，安徽省投资集团持有叉车集团90%股权，安徽省财政厅持有10%股权，截至2024年9月30日，安徽叉车集团持有公司35.13%股权，安徽省国资委间接持有31.67%股权 [19] - 2002年以来积极探索销售子公司股权改革，首创叉车“4S店”销售模式，2023年全资子公司实施混改并开展员工持股计划，全面完成国企改革三年行动主要目标任务 [22] - 2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01%，2023年营收174.71亿元，同比增长10.76%，归母净利润12.78亿元，同比增长40.89%，2024Q1 - Q3营收/归母净利润134.09/11.01亿元，同比增长2.11%/11.63% [23] - 2018 - 2023年海外业务营收由16.14亿元增长至61.13亿元，CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，国内业务营收CAGR为7.02% [23] - 2024年前三季度毛利率/净利率分别为21.53%/8.82%，同比增长1.29/0.47个pct，海外毛利率显著高于国内，2023年海外/国内毛利率分别为24.19%/18.27% [27] - 2021 - 2023年销售费用率上升，管理费用率平稳在2.7%左右，财务费用率稳定，研发费用率维持4% - 5%，2018 - 2023年研发费用CAGR为17.75%，自1996年上市累计分红25次，累计现金分红36.83亿元，2021 - 2023年股利支付率分别为40.87%/32.75%/37.05% [27][29] 行业分析 - 叉车下游主要为制造业和物流仓储业，占比近60%，由动力、传动等多个系统组成，可分为电动和内燃叉车，按动力源及应用领域又可分为五类 [32][37] - 2017 - 2023年全球叉车销量由133.38万台增长至213.74万台，CAGR为8.18%，2017 - 2022中国叉车销量由49.67万台增长至117.38万台，CAGR为15.41%，分区域看，亚洲、欧洲和美洲市场规模较大 [38] - 全球叉车行业集中度较高，竞争格局稳定，海外发达国家企业以高端产品和品牌经营为主，全球前三企业占全球前20叉车公司总销售收入比例约55%，国内安徽合力、杭叉集团营收规模有差距，2023年收入市占率分别为4.21%/3.95%，销量市占率分别为13.66%/11.49%，CR5销量占比超50% [40] - 国内叉车市场呈现双寡头垄断格局，2023年安徽合力、杭叉集团销量市占率分别为25%、21%，两者合计近50% [42] - 电动叉车具有环保、成本低优势，全球环保政策趋严使其成为发展趋势，以3吨叉车为例，电动叉车全生命周期成本仅为内燃叉车的50% [45] - 2013 - 2023年欧洲/中国/全球电动叉车市占率分别从79%/54%/27%提升至89%/72%/68%，中国电动化渗透率仍有提升空间，锂电叉车是未来发展方向，预计2030年全球市场份额超50% [47][48] - 2018 - 2023年叉车出口/内销CAGR分别为19.42%/12.30%，出口以电动叉车为主，2023年渗透率为74.40%，中国叉车质量具竞争力且性价比高，锂电产业链完善，出海有优势 [53] - 2023年中国叉车企业全球市场（除中国区域）销量份额约29.61%，但销售额市占率低，海外电动叉车以铅酸为主，中国锂电叉车有全产业链优势，出海有望提高国内叉车公司盈利能力 [56][58] - 叉车销量与制造业周期、宏观经济相关度高，当前制造业库存下降，未来有望复苏带动叉车需求，2022 - 2023年交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额同比增速分别为9.10%/10.50%，2024年1 - 10月为7.70%，社会物流总额增长，预计带动叉车需求 [60][62] - 中国人口自2022年负增长，2023年60岁以上人口占比21.10%，“机器换人”趋势推动叉车应用场景和渗透率提升，智能仓储行业市场规模2018 - 2023年年均复合增长率为17.90%，中国移动机器人（AGV/AMR）市场规模CAGR为43.18%，带动叉车智能化发展 [65][68] 公司分析 - 业务覆盖整机、关键零部件、后市场、新产业四大板块，采取关键零部件自制，非关键零部件采购或外协的生产方式，2022年发行可转债扩充产能，2024年拟调整剩余募集资金投入零部件项目 [71] - 电动叉车产品齐全，涵盖多种类型和吨位，产业链整合方面入股相关企业增强竞争力和布局锂电产业链，销量从2017年的2.67万台增长至2023年的16.69万台，CAGR为35.72%，国内市占率从13%增长至21%，还积极布局氢能领域 [73][74] - 国内销售采取“直销为主 + 经销为辅”模式，全国有25家省级营销服务机构和近500家二、三级营销服务网络，海外采取经销模式，已建立7大海外中心，在全球100 + 个国家和地区建立300 + 家销售代理网络，产品销往150 + 个国家和地区 [77][79] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，全球（包含中国）销量市场份额由2015年的7%提升至2023年的14%，海外市场仍有提升空间 [82] - 智能化是叉车行业未来发展趋势，公司智能物流板块产品丰富，2023年发布智能工业车辆，形成产品矩阵和集成解决方案，2022/2023年智能物流营收同比增长158%/42%，AGV销量同比增长255%/127% [83][85] - 2024年子公司与德马科技签订战略协议，收购宇锋智能完善智能物流产业布局，2月安徽叉车集团与华为签署合作协议，有望增强智能物流、无人叉车竞争力 [86][87] - 工业车辆后市场业务前景与整机保有量相关，我国叉车保有量预计2025年超500万台，公司后市场业务逐年增长，2023年同比增长13%，但2022H1占比18%，低于欧美龙头，后市场业务毛利率高于新机销售，未来有望增长提升盈利能力 [88] 盈利预测 - 国内业务预计2024 - 2026年叉车业务收入106.33/110.59/119.43亿元，同比变动 - 5.00%/4.00%/8.00%，毛利率分别为18.50%/18.50%/18.50% [94] - 国外业务预计2024 - 2026年收入73.36/88.03/101.23亿元，同比增长20.00%/20.00%/15.00%，毛利率分别为26.00%/26.30%/26.50% [95] - 期间费用率假设2024 - 2026年管理费用率分别为2.60%/2.60%/2.55%，销售费用率分别为4.10%/4.10%/4.05%，研发费用率分别为5.20%/5.20%/5.10% [96] - 预计2024 - 2026年营收181.50/200.61/222.86亿元，同比增长3.89%/10.53%/11.09%，归属母公司净利润分别为14.22/16.48/19.04亿元，同比增长11.27%/15.89%/15.53% [99] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司合理价值区间 [101] - 绝对估值选取杭叉集团等作为可比公司，算出无杠杆Beta为0.96，无风险利率为2.68%，永续增长率为1%，得出每股价值25.17元 [102][103]

纪要涉及的公司 安徽合力 纪要提到的核心观点和论据 - **与华为合作**：合作集中在数字化转型、智能物流、人工智能人才培养等领域，2019 年开始接触搭建基础设施，2024 年探讨深度合作，签署框架协议项目分类推进，解决产品精度问题使运行更稳定精准；短期内对业绩影响不大，中长期提升公司能力，尤其在大型系统调度和利润率方面，结合华为系统推广是重要方向[3][4] - **AGV 业务发展**：2024 年营收 6.08 亿元同比增长 30%，受益于收购宇丰智能；2025 年计划营收 10 亿元同比增长 50%，签单额预计增长 50%至 5 亿元；2030 年目标业务收入达 50 亿元[3][5] - **订单情况**：2025 年一季度海外订单复杂，1 月同比增长约 3.9%，营收增长 4.7%，整体与去年持平，北美、欧洲和大洋洲销量下滑，其他区域增长；国内 1 月去除三类车后销量下滑 4%，订单整体下滑 15%，受春节工作日减少影响，上半年国内市场恢复慢订单不及预期[3][9][10] - **市场份额与目标**：全球市占率约 9.7%，2025 年计划海外营收和销量均增长 15%左右；北美市场占出口营收 15%-16%，美国市场占北美收入 45%左右，总体约 7%[3][11][20] - **应对关税措施**：2024 年增加美国市场大型标准车型库存约 3000 台，提价 5%，非标车型从国内发货提价 10%，基本抵消关税影响，还关注研发应用锂电池及高附加值车辆[19] - **海外市场策略**：推行双合同制，销售与服务合同同时签订，客户每年支付一定比例购车款获全包维修服务，目标使后市场收入与销售收入持平或更高[3][27] - **盈利预期**：完成销量增长目标盈利预计达两位数，市场不及预期盈利水平可能下调，2025 年市场压力比 2024 年大[30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **产品交付周期**：AGV 业务交付周期一般几个月；ITV 车体交货周期半个月到一个月，ITV 集成单体交付周期两到三个月，大型系统交付时间约四个月[6][7] - **不同公司产品单价**：世嘉科技侧重二类车和重型三类车，产品平均单价约 20 万元；宇丰智能产品平均单价约 16 万元，系统配置和车辆数量不同价格有变化[8] - **叉车单价情况**：内燃叉车基本单价约 55000 元，两三吨电动叉车约八万多元，锂电池叉车京东自营店售价约八万多元，小型三类车 3500 - 4000 元，站架式电动托盘车约两万多元，托盘电动车约 35000 元，二类叉车单价 10 - 14 万元[23] - **各区域市场情况**：欧洲市场预计 2025 年触底反弹增长 28% - 30%；北美计划持平，美国影响加拿大和墨西哥；俄罗斯 2024 年增长显著，2025 年计划微增长；南美计划增速 30%左右；大洋洲需求较弱但计划增长 20%左右；亚洲市场竞争激烈但潜力大；中东和非洲市场表现稳定，预计 2025 年增长 15%左右[21][22] - **俄罗斯市场情况**：市占率约 30%，营收占出口营收 16%，2025 年面临挑战计划微增长，目前库存正常，中国品牌被接受，特种车辆细分领域有挖掘空间[24][25] - **后市场收入情况**：后市场收入低因维修服务开放程度高、技术壁垒低，代理商配件销售收入未计入核心体系；通过上线海外配件平台、推进双合同制、扩大正品配件覆盖范围、建立区域性售后服务中心提升后市场收入，国内目标售后服务收入占比 15%，海外 10%[26][27][28] - **推行双合同制挑战**：在部分地区推广难度大，自身服务能力需满足要求，正建立代理商网络增强海外中心能力[29] - **汇兑风险与收款货币**：暂未进行套期保值操作，2024 年少量美元存款；海外收款货币以美元为主占比超 80%，加上欧元总体占比超 90%[31][32]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][17] 报告的核心观点 - 安徽合力控股股东与华为签署深化合作协议，智能物流等板块有望受益，未来该板块或成公司第二成长曲线 [2] - 物流业智能化转型是大趋势，传统叉车企业有望凭借优势脱颖而出，安徽合力在智慧物流领域布局有提升空间 [3][10] - 2024年叉车行业景气度磨底，国内可期待政策推进，海外需求有望复苏，中长期锂电化率提升和后市场服务将带来新增长点 [4][13][14] 根据相关目录分别进行总结 物流智能化转型 - 劳动力短缺、成本上升等因素催化下，物流业、仓储业、制造业智能化转型是大趋势，AGV渗透率有望持续提升 [10] - 智慧物流行业参与者众多，传统叉车企业具备客户和硬件优势，有望脱颖而出，全球龙头丰田工业2024年物流解决方案事业部收入约240亿人民币，占工业车辆事业部营收约20% [3][10] - 安徽合力近几年加速智慧物流领域布局，2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，但体量和收入占比相较海外叉车龙头仍有提升空间 [2][3] 行业景气度与需求 - 2024年国内叉车行业景气度磨底，80万台年销量以存量更新需求为主，9月末以来政策调节力度加大，后续内需有望修复 [4][13] - 2024年海外叉车行业需求疲软，新签订单增速下滑超2年，美国市场下滑明显，Q4丰田新签订单同/环比分别提升11%/42%，需求或企稳 [4][14] - 中长期国内外锂电化率提升空间大，2023年国内、海外锂电化率分别为19%/13%，助力结构优化和出海，且后市场服务将成新增长点 [4][14] 盈利预测与投资建议 - 调整公司2024 - 2026年盈利预测为14.0（原值14.6）/16.0（原值16.8）/18.1（原值19.3）亿元，当前市值对应PE为12/11/10X，维持“买入”评级 [4][17] 财务预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17471|18195|20058|22260| |归母净利润（百万元）|1278.13|1398.54|1598.08|1808.12| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.43|1.57|1.79|2.03| |P/E（现价&最新摊薄）|13.55|12.38|10.83|9.58|[1][20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][17] 报告的核心观点 - 安徽合力控股股东与华为签署深化合作协议，智能物流等板块有望受益，该板块或成公司第二成长曲线 [2] - 物流业智能化转型是大趋势，传统叉车企业有望借此打造第二成长曲线，安徽合力在智慧物流领域布局有提升空间 [3][10] - 2024年叉车行业景气度磨底，可期待国内政策推进、海外渠道需求复苏，中长期锂电化率提升和后市场服务将带来新增长点 [4][13][14] 根据相关目录分别进行总结 物流智能化转型加快，安徽合力有望由此受益 - 物流业智能化转型是大趋势，劳动力短缺等因素催化下，无人叉车渗透率将持续提升 [10] - 智能物流解决方案有望为传统叉车企业打造第二成长曲线，传统叉车企业具备客户和硬件优势，有望脱颖而出 [10] - 全球龙头丰田工业2024年物流解决方案事业部收入约240亿人民币，占工业车辆事业部营收约20%，安徽合力在智慧物流领域布局有提升空间 [3][10] - 安徽合力智能物流业务核心平台企业是合力科技，2024年4月收购宇锋智能，2024上半年智能物流业务营收同比增长161% [2][12] 2024年叉车行业景气度磨底，可期待国内政策推进、海外渠道需求复苏 - 国内：2024年行业景气度磨底，销量以存量更新需求为主，后续内需有望修复 [13][15] - 海外：2024年需求疲软，新签订单增速下滑，2024年Q4丰田新签订单增幅转正，或反映需求企稳，中长期锂电化率提升和后市场服务将带来新增长点 [4][14][16] 盈利预测与投资建议 - 调整公司2024 - 2026年盈利预测为14.0（原值14.6）/16.0（原值16.8）/18.1（原值19.3）亿元，当前市值对应PE为12/11/10X，维持“买入”评级 [4][17] 安徽合力三大财务预测表 - 营业总收入：2023 - 2026年分别为174.71亿、181.95亿、200.58亿、222.60亿元，同比分别增长10.76%、4.14%、10.24%、10.98% [1][20] - 归母净利润：2023 - 2026年分别为12.78亿、13.99亿、15.98亿、18.08亿元，同比分别增长40.89%、9.42%、14.27%、13.14% [1][20] - 毛利率：2023 - 2026年分别为20.61%、22.10%、21.78%、21.51% [20] - 归母净利率：2023 - 2026年分别为7.32%、7.69%、7.97%、8.12% [20]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：叉车行业、刀具行业、机床行业、工程机械行业、卡车行业、汽车行业、智能机器人行业 [1][2][8][9] - 公司：安徽合力、丰田、凯奥、航叉、巨星控股 [1][4][11] 纪要提到的核心观点和论据 基本面变化 - 内销方面，2022年二季度至2024年三季度内需弱势运行两年半，2024年Q4起在专项债加速发行等政策推动下有企稳回升迹象，2025年1月数据及2月展望显示刀具、机床、工程机械超预期，卡车趋势好于去年二、三季度，叉车行业月度同比也有明显变化 [2][3] - 外需方面，2022 - 2024年全球叉车订单同比下降，三年复合增速 -36%，2025年全球叉车市场可能反转，丰田和凯奥预计2025年全球叉车订单同比增长5%，北美市场大概率微型反转，欧洲市场因俄乌战争影响减弱、可能结束及欧盟降息，需求有望恢复 [4][5] - 从封权叉车订单数据看，2022年一季度至2024年三季度同比下滑，2024年四季度新增订单明显增长，2025年叉车内外需共振局面大概率出现 [6] 关税影响 - 关税是过去安徽合力股价长期偏弱的核心因素，特朗普上台前后关税对叉车板块估值压制明显，目前安徽合力股价接近去年9月水平，但实际美国关税不及预期，理论上应反映在公司估值上却未体现 [7] 估值变化 - 传统叉车板块因技术壁垒低、市场空间有限，历史估值多为10 - 15倍，多数时间为10倍 [8] - 汽车行业对叉车行业有引领作用，机械时代燃油汽车技术催生燃油叉车，电气时代新能源汽车发展推动新能源叉车发展，未来智能机器人时代叉车行业不会错过，国内叉车企业2010年后开始研发智能物流机器人且产品相对成熟，航叉控股股东巨星控股官宣做人形机器人 [9][10][11] - 进入智能机器人时代，叉车技术壁垒提高、成长空间扩大，传统10 - 15倍估值不再合理 [11] 其他重要但可能被忽略的内容 - 安徽合力作为国内叉车第一龙头，过去依靠电动化和海外化产业趋势，在业绩和股价端表现良好 [1] - 研究叉车行业可将汽车行业作为参照物，汽车行业不同发展阶段对叉车行业有明显影响 [8][9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 安徽合力是国内叉车龙头，实现全产业链制造，推进全球化、电动化、智能化、无人化等战略，未来可转债项目逐步投产，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元，当前股价对应PE分别为12.06/10.75/9.15倍，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年2月10日，安徽叉车集团有限责任公司与华为技术有限公司在安徽合肥举行深化合作协议签约仪式，双方将在数字化转型、智能物流、人工智能、人才培养等新质生产力创新领域开展深化合作[7] 合作优势 - 安徽叉车集团是安徽合力母公司，是国内叉车行业领军企业，国内销量第一，在电动叉车等领域拥有核心技术；华为在人工智能等领域具备全球领先基础设施能力，尤其在智能制造、智慧物流场景中积累丰富经验，双方合作是传统制造业与科技巨头在智能化转型中的重要联动，安徽合力子公司业务将深度受益数字化和智能化升级机遇，双方技术互补可加速解决方案落地，提升仓储物流效率，形成“技术 + 场景”闭环生态[7] 合作影响 - 双方合作有望成为示范案例，带动更多企业探索数字化转型路径，提升行业整体物流效率，开发的智能化物流解决方案可能在相关领域抢占全球市场份额，推动人工智能等在物流装备领域的标准化进程，提升国产物流装备在全球产业链地位[7] 行业趋势 - 叉车正迈入智能化无人阶段，叉式移动机器人功能广泛，符合行业发展趋势，2023年国内叉式移动机器人销量达1.95万台，同比 + 46.6%，安徽合力开发无人智能叉车，力争成为行业技术引领者[7] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,470.51|18,518.77|20,504.88|22,888.21| |同比增长率（%）|10.76%|6.00%|10.72%|11.62%| |归母净利润（百万元）|1,278.13|1,414.83|1,586.79|1,865.54| |同比增长率（%）|40.89%|10.70%|12.15%|17.57%| |EPS摊薄（元）|1.43|1.59|1.78|2.09| |P/E|13.35|12.06|10.75|9.15|[6] 三大报表预测值 |报表|项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|货币资金|2833|3889|4995|6328| ||交易性金融资产|4680|3780|3780|3780| ||应收票据及账款|2058|2050|2257|2508| ||存货|2285|2430|2450|2593| ||预付款项|85|292|321|356| ||其他流动资产|440|744|792|850| ||流动资产总计|12381|13185|14595|16415| ||长期股权投资|453|503|553|603| ||固定资产|2077|2437|2772|3084| ||在建工程|810|860|560|160| ||无形资产|482|595|675|755| ||商誉|0|65|65|65| ||其他非流动资产|695|731|731|731| ||非流动资产合计|4517|5191|5357|5398| ||资产总计|16898|18376|19952|21813| ||短期借款|530|695|695|695| ||应付票据及账款|3016|3442|3786|4198| ||其他流动负债|1267|1615|1690|1780| ||流动负债合计|4813|5752|6172|6674| ||长期借款|1508|908|908|908| ||其他非流动负债|2315|549|549|549| ||非流动负债合计|3823|1456|1456|1456| ||负债合计|8636|7208|7628|8131| ||归属母公司权益|7758|10524|11523|12697| ||少数股东权益|504|644|801|985| ||所有者权益合计|8262|11168|12324|13682| ||负债和所有者权益合计|16898|18376|19952|21813| |利润表（百万元）|营业总收入|17471|18519|20505|22888| ||营业成本|13869|14579|16036|17782| ||营业税金及附加|111|111|123|137| ||销售费用|707|833|902|984| ||管理费用|453|481|523|572| ||研发费用|892|981|1077|1190| ||财务费用|8|0|0|0| ||资产减值损失|-22|0|0|0| ||信用减值损失|-30|-15|-15|-15| ||投资收益|97|148|103|92| ||公允价值变动损益|79|0|0|0| ||其他经营损益|67|131|84|71| ||营业利润|1622|1797|2016|2370| ||营业外收支|10|0|0|0| ||利润总额|1632|1797|2016|2370| ||所得税费用|217|243|272|320| ||净利润|1416|1555|1744|2050| ||少数股东损益|137|140|157|185| ||归属母公司股东净利润|1278|1415|1587|1866| ||EPS（摊薄）|1.43|1.59|1.78|2.09| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流净额|1458|1732|2049|2291| ||投资|-1321|853|-50|-50| ||资本性支出|-669|-856|-408|-308| ||其他|169|-39|103|92| ||投资活动现金流净额|-1820|-42|-355|-266| ||债权融资|260|-1986|0|0| ||股权融资|0|2153|0|0| ||其他|-405|-835|-588|-691| ||筹资活动现金流净额|-146|-669|-588|-691| ||现金流净增加额|-514|1055|1106|1333|[8] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |成长能力|营业总收入增长率|10.8%|6.0%|10.7%|11.6%| ||EBIT增长率|44.5%|23.8%|12.2%|17.6%| ||归母净利润增长率|40.9%|10.7%|12.2%|17.6%| ||总资产增长率|12.9%|8.7%|8.6%|9.3%| |盈利能力|毛利率|20.6%|21.3%|21.8%|22.3%| ||销售净利率|8.1%|8.4%|8.5%|9.0%| ||净资产收益率|16.5%|13.4%|13.8%|14.7%| ||总资产收益率|7.6%|7.7%|8.0%|8.6%| |估值倍数|资产负债率|51.1%|39.2%|38.2%|37.3%| ||流动比率|2.57|2.29|2.36|2.46| ||速动比率|2.05|1.77|1.87|1.97| |估值比率|P/E|13.35|12.06|10.75|9.15| ||P/B|2.20|1.62|1.48|1.34|[8]