全球军备竞赛与航空航天板块投资机会 - 美国国防支出提升至1万亿美元以上，同比增加约13%，并计划将北约国防开支目标提升至GDP的5% [2] - 中国装备在印巴空战中表现优异，强化了国际市场对中国军工产品的性能认知 [3] - 航空航天板块具备军工装备出海、硬科技成长、市值管理和估值合理四维一体的投资优势 [3] 军贸需求与市场潜力 - 中国近十年(2015-2024年)军贸出口172.54亿TIV，较上一个十年增长56.48%，其中飞行器、导弹等空天装备占比近半 [4] - 中国军贸出口超6成流向巴基斯坦，但全球市场份额仅占5.8%，远低于美国的42% [5][7] - 国内军工集团如中航工业、兵器工业将军贸作为主业发展，未来国际市场竞争力度有望加强 [8] 国内军工需求与订单释放 - 2025年是“十四五”收官之年，军机换代、导弹备弹量提升等订单进入密集交付期，主战装备需求确定性高 [11] - 国产大飞机C919累计订单近1500架，未来20年中国市场预计交付9323架飞机，市场价值约1.4万亿美元 [12][13] 新质生产力与低空经济 - 中国三个“万星”计划（G60星链、GW星座、鸿鹄-3）计划部署总计3.8万颗低轨卫星，G60星链已发射90颗 [13] - 低空经济市场规模预计2025年达1.5万亿元，2035年达3.5万亿元，近30个省份将其纳入政策支持 [13] 市值管理与资产重组 - 中直股份收购昌飞集团和哈飞集团，中航电测完成对航空工业成飞100%股权收购，整合核心资产 [15] - 航空工业、兵器工业集团增持或回购旗下上市公司股票，如中航机载计划回购3亿-5亿元，中航重机计划回购2亿-4亿元 [17][18] 行业指数与估值水平 - 国证航天航空行业指数成分股集中度约53%，小盘成长风格占优（40%成分股市值低于100亿） [19][24] - 指数自2005年以来年化收益率19.74%，近五年涨幅32.18%，市净率3.2倍处于近十年较低水平 [26][28] - 航空航天ETF（159227.SZ）为规模最大的跟踪该指数的基金，成立于2025年4月30日 [29][30]

歼-10CE战斗机的技术突破 - 歼-10CE采用鸭式气动布局和国产涡扇-10B"太行"发动机，最大推力超14吨，最大速度1.8马赫，最大航程近3400公里，实现发动机部件100%国产化 [4] - 配备有源相控阵雷达，可同时追踪数十个空中目标并实施多通道火控指引，作战效能较传统机械扫描雷达大幅提升 [4][5][7] - 武器挂载能力显著增强，机腹采用双联挂架设计，机翼采用三联装挂架，提升作战效能 [8] 军工产业链的深度整合 - 歼-10CE的出口标志着航空主战装备从单一产品输出转向配套保障体系输出，涉及上千家上下游配套企业 [2] - 产业链涵盖航空设备、新材料、精密加工等数十个行业领域，包括中航成飞、洪都航空、中航重机等A股龙头 [2] - 国产化技术替代构建了从基础材料到系统集成的全链条军工航天产业链，催化军工企业业绩增长与出海突破 [8] 军工外销市场的增长 - 洪都航空外销同比增速达547.8%，验证"教练机+导弹"总装平台战略的有效性 [10] - 航天彩虹外销金额13.65亿元，营收占比53.17%，彩虹-5无人机在非洲、中东市场形成技术代差优势 [10] - 内蒙一机外销额14.10亿元，VT-4/5坦克在巴基斯坦订单达679辆 [10] A股军工板块表现 - 国防军工股走强，军贸概念领涨，板块指数盘中一度放量拉升逾3%，内蒙一机、长城军工等涨幅居前 [11] - 军工板块一季度业绩改善，航空发动机产业链收入较好但利润释放不足，导弹产业链收入端明显增长 [11] - 军用新材料与军工信息化需求改善，国内外需求共振下行业有望迎来新一轮高景气周期 [11]

歼-10CE战斗机技术突破 - 歼-10CE采用鸭式气动布局和国产涡扇-10B"太行"发动机，最大推力超14吨，最大速度1.8马赫，最大航程近3400公里 [2][3] - 配备有源相控阵雷达，可同时追踪数十个空中目标并实施多通道火控指引，作战效能大幅提升 [3][4] - 武器挂载能力显著增强，机腹采用双联挂架设计，机翼采用三联装挂架，提升作战效能 [5] 军工产业链发展 - 战斗机产业链涉及上千家上下游配套企业，涵盖航空设备、新材料、精密加工等数十个行业领域 [1] - 构建起从基础材料到系统集成的全链条军工航天产业链，实现发动机部件100%国产化 [3][5] - 军工产业链深度整合催化军工企业业绩增长与出海突破 [5] 军工企业外销表现 - 洪都航空外销同比增速547.8%，验证"教练机+导弹"总装平台战略有效性 [7] - 航天彩虹外销金额13.65亿元，营收占比53.17%，彩虹-5机型在非洲、中东市场形成技术代差优势 [7] - 中航重机外销额7.42亿元，反映产业链上游协同效率 [7] - 内蒙一机外销额14.10亿元，VT-4坦克在巴基斯坦订单达679辆 [7] - 广东宏大外销金额13.56亿元，构建防务产品新支点 [7] 军工板块市场表现 - A股军工板块近期表现强势，国防军工股走强，军贸概念领涨，板块指数盘中一度放量拉升逾3% [8] - 飞机产业链经营稳健，航空发动机产业链收入较好但利润释放不足，导弹产业链收入端明显增长 [8] - 军用新材料与军工信息化子板块2025年一季度需求改善 [8] - 国内外需求共振下，行业有望迎来新一轮高景气周期 [8]

军工行业市场表现 - A股三大指数持续攀升 军工板块小幅回调 截至10:55 航空航天ETF（159227）跌幅0.50% [1] - 持仓股洪都航空（600316）、国博电子、纳睿雷达、航发动力（600893）、中航重机（600765）等上涨 [1] 军工行业驱动因素 - 军工为强计划性行业 五年规划对行业经营和市场预期有重要影响 是行情主要驱动因素之一 [1] - 2025年为"十四五"收官年 军队建设"十四五"规划进入能力集成交付关键期 订单需求有望加速释放 [1] - 2025-2027年在"十四五任务冲刺"+"建军百年目标"+"自主可控国产替代"等多重催化下 内需增长幅度巨大 [1] - 军工具备超强内贸属性 不受关税影响 现有国际形势下发展军工或为未来重中之重 [1] 航空装备行业地位 - 现代战争中空中力量作用日益凸显 航空装备成为各国军队建设重点 [1] - 行业技术门槛极高 涉及众多高端技术和复杂工艺 在军工产业链中价值量占比较高 是军工板块核心方向 [1] 航空航天ETF特点 - 跟踪国证航天指数 高集中度覆盖中国军工领域核心公司 涵盖大飞机、低空经济等新业态 [2] - 指数申万一级行业中军工行业占比达99.2% [2] - 国证航天指数的航空航天装备权重占比高达73% 远高于中证军工（40%）和中证国防指数（53%） [2]

军工板块业绩表现 - 军工板块处于短期业绩筑底阶段，头部公司尤其是主机厂一季度营业收入同比复苏明显，但净利润仍然承压 [1][2] - 一季度71只军工标的共计实现营业收入1067.53亿元，同比减少3.15%，归母净利润56.14亿元，同比减少4.40% [3] - 2024年全年71家公司共实现营业收入5662.71亿元，同比增长0.76%，归母净利润238.96亿元，同比减少26.24% [3] 头部企业营收与盈利分化 - 40家头部企业一季度营业收入同比增速平均值、中位数分别为15.14%、1.37%，去年同期分别为-1.48%、-2.63% [3] - 14家头部企业实现营收两位数增长，北方导航和中无人机营收增速分别达347.47%、286.64%，上年同期分别为-86.54%、-87.14% [4] - 40家企业归母净利润同比增速均值为-35.57%、中位数为-20.75%，去年同期分别为0.4%、-0.61% [4] 核心企业财务数据 - 航发动力一季度营收61.64亿元，同比减少1.71%，归母净利润751.14万元，同比减少95.15% [5] - 中航成飞一季度营收同比减少81.1%，净利润同比减少89.37%，但扣非后归母净利润1.29亿元，同比增长735.57% [5] - 中航成飞5月12日成交额创历史新高，达97.4亿元 [5] 市场表现与资金动向 - 5月以来国防军工指数累计涨幅达13.42%，位列申万一级行业涨幅前三，中航成飞、成飞集成、晨曦航空等核心标的月内涨幅超30% [3] - 军工ETF上周累计涨幅达4.91%，本周早盘放量涨逾6%，收涨4.68% [1] - 游资活跃，中航成飞获国泰海通上海江苏路营业部席位买入近7亿元，深股通净买入2854.35万元 [7] 行业前景与机构观点 - 军工行业未来基本面和情绪面将不断修复，业绩有望逐季度环比提升，下半年好于上半年 [8] - 主机厂合同负债增长，一季度末整体合同负债341.6亿元，相比期初增长22% [6] - 航空产业链主机厂和配套厂商预计2025年营收增速保持较快增长，中航西飞、中航高科等预计增速分别为4%、14% [6]

财务表现 - 25Q1实现营收23.06亿，同比减少21.15%，归母净利润1.98亿，同比减少38.97%，扣非归母净利润1.88亿，同比减少34.78% [1] - 25Q1营收环比增长13.58%，利润总额3.03亿，分别完成年度预算目标115亿和13亿的20.05%和23.30%，较2024年全年营收及利润总额的20%分别增长11.36%、75.10%，利润总额超年度计划完成3.3个百分点 [2] - 25Q1销售毛利率为33.8%，同比提升4.1pcts，销售净利率为11.1%，同比降低1.1pcts，销售费用率1.0%(+0.2pcts)，管理费用率8.5%(+2.0pcts)，研发费用率5.4%(+0.2pcts)，财务费用率0.6%(+0.1pcts) [2] 经营计划与需求复苏 - 公司按"2332"分季计划推进经营目标（20%、30%、30%、20%），25Q1实现首季"开门红"目标 [2] - 一季度环比增长或表征下游需求复苏，盈利能力在税改政策及价格调整压力下维持基本稳定 [2] 订单与产能 - 截至3月末商用工程在手订单同比增长42.39%，4月子公司宏远、安大、景航公司与某客户签订17.07亿新订单 [3] - 在手订单充足叠加产能充沛，供需协同优势突出，依托6大区域协调中心和7大IPT团队（模锻、环锻、机载等）加大市场开拓力度 [3] - 模锻、环锻、机载专项成效显著，实现老型号向新型号迭代转型，产品结构向高价值领域转型 [3]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [8] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收23.06亿同比减少21.15%，归母净利润1.98亿同比减少38.97%，扣非归母净利润1.88亿同比减少34.78% [2][6] - 公司一季度环比稳定增长或表征下游需求复苏，25Q1营收环比增长13.58%，利润总额完成年度预算目标比例超2024年全年20%水平，符合“2332”生产经营计划 [12] - 在税改政策和价格调整压力下，公司盈利能力基本稳定，25Q1销售毛利率同比提升4.1pcts，销售净利率同比降低1.1pcts [12] - 25年Q1在手订单充足为年度经营目标奠定基础，商用工程在手订单较上年同期增长42.39%，4月子公司签订17.07亿订单，且依托团队开拓市场，实现产品结构向高价值领域转型 [12] 财务报表及预测指标总结 利润表 - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为126.87亿、153.31亿、184.48亿，毛利分别为35.13亿、43.74亿、54.35亿，营业利润分别为15.21亿、19.67亿、25.39亿，净利润分别为13.39亿、17.21亿、22.21亿 [17] 资产负债表 - 预计2025 - 2027年货币资金分别为55.52亿、57.28亿、59.52亿，应收账款分别为102.27亿、123.59亿、148.72亿，存货分别为57.78亿、69.02亿、81.97亿，资产总计分别为330.19亿、364.48亿、405.83亿 [17] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为3.62亿、7.07亿、8.81亿，投资活动现金流净额分别为 - 0.8亿、 - 1亿、 - 1亿，筹资活动现金流净额分别为 - 1.94亿、 - 4.31亿、 - 5.56亿 [17] 基本指标 - 预计2025 - 2027年每股收益分别为0.71元、0.91元、1.18元，市盈率分别为21.14、16.45、12.74，市净率分别为1.60、1.50、1.38，净资产收益率分别为7.6%、9.1%、10.9% [17]

会议信息 - 问题征集提问通道开放至2025年5月8日截止[3] - 会议于2025年5月12日下午15:40 - 17:40召开[3][5] - 会议在全景服务平台（网址：http://rs.p5w.net）召开[3][5] 参会人员 - 董事长冉兴、董事及总会计师宋贵奇等参加[5] 联系信息 - 公司规划发展/证券资本部电话、传真为0851 - 88600765[7] - 邮箱为zhzjgk@163.com[7]

股东大会时间 - 原定于5月15日召开，延期至6月10日9点[2][4][6] 股权登记日 - 原登记日为5月9日，延期后不变[3][5][6] 投票时间 - 网络投票6月10日，交易系统9:15 - 9:25等时段，互联网9:15 - 15:00[6] 其他 - 审议事项不变，延期召开符合规定[5]

报告公司投资评级 - 行业为国防军工/航空装备Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司4月27日发布2025年一季报，25Q1营收23.1亿元，同比减少21.15%；归母净利润2.0亿元，同比减少38.97%，收入下降受行业周期性影响，利润受收入下降、税改政策、价格调整等因素牵制 [1] - 在手订单储备丰富，25Q1营收完成全年经营计划115亿元的20.1%，利润总额完成全年经营计划13亿元的23.3%，符合“2332”生产经营计划目标要求，截至3月末累计在手订单充足，4月子公司签订17.07亿订单，为实现年度经营计划目标奠定良好基础 [1] - 2025年预计关联采购额上调幅度较大，销售产品及提供劳务额55亿元，较24年增长31%，采购货物及接受劳务额27亿元，较24年翻倍以上增长，公司依托相关团队加大市场开拓力度，产品结构向高价值领域转型 [2] - 2025年4月15日公司披露股份回购方案，拟回购2亿 - 4亿元公司股份用于注销并减少注册资本，控股股东等未来3个月、6个月不存在减持计划，公司积极开拓新领域，构建返回料体系，长期盈利能力有望提升 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为12.64/14.82/17.50亿元，对应PE为18.70/15.94/13.50x，维持“买入”评级 [4] 财务数据总结 利润表相关 - 2023 - 2027E营业收入分别为105.77亿元、103.55亿元、115.15亿元、132.77亿元、152.88亿元，增长率分别为0.07%、 - 2.10%、11.20%、15.30%、15.15% [5][11] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为13.29亿元、6.40亿元、12.64亿元、14.82亿元、17.50亿元，增长率分别为10.55%、 - 51.85%、97.57%、17.28%、18.05% [5][11] - 2023 - 2027E毛利率分别为31.28%、23.69%、28.43%、29.00%、29.14%；净利率分别为12.56%、6.18%、10.98%、11.16%、11.45% [11] 资产负债表相关 - 2023 - 2027E资产总计分别为254.29亿元、303.25亿元、297.49亿元、329.02亿元、340.56亿元；负债合计分别为131.74亿元、144.35亿元、127.65亿元、147.15亿元、144.53亿元 [10][11] - 2023 - 2027E股东权益合计分别为122.55亿元、158.90亿元、169.84亿元、181.88亿元、196.03亿元 [10][11] 现金流量表相关 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为5.94亿元、 - 0.79亿元、9.06亿元、15.11亿元、23.93亿元；投资活动现金流分别为 - 21.16亿元、 - 10.07亿元、 - 7.70亿元、 - 7.30亿元、 - 7.00亿元；筹资活动现金流分别为9.62亿元、9.50亿元、 - 2.64亿元、 - 14.16亿元、 - 14.62亿元 [11] 估值相关 - 2023 - 2027E市盈率分别为17.79x、36.94x、18.70x、15.94x、13.50x；市净率分别为2.06x、1.69x、1.57x、1.45x、1.34x；市销率分别为2.23x、2.28x、2.05x、1.78x、1.55x；EV/EBITDA分别为9.29x、15.61x、9.98x、8.47x、7.12x [5][11]