报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩有所下跌，饲用氨基酸价格上涨缓冲味精价格下行压力，2025年一季度苏氨酸和赖氨酸价格下跌，公司成本优势有望缓冲价格下行压力 [5][6] - 2025年3月公司与阜丰集团黄原胶诉讼案和解，支付和解金致2024年营业外支出增加，长期看和解助力稳定行业竞争格局，为黄原胶业务稳定发展奠定基础 [7][8] - 2025年3月对原产于美国部分进口商品加征关税，为国内农产品市场带来涨价动力，海外农产品库存调整后需求有望增长，豆粕价格上涨为饲用氨基酸带来需求缺口，预计饲用主营产品需求保持增长趋势 [9] - 2024年公司国内营收占比65.40%，国外营收占比33.48%，2024年11月底收购日本公司业务及资产，加速海外市场开拓，拓展高附加值氨基酸产品矩阵，有望开启新业绩增长点，增强规模优势和平台化能力，确立国际领军企业地位 [10] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为34.11、36.40、38.95亿元，同比增速24.5%、6.7%、7.0%，对应PE为8、8、7倍，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告公司为梅花生物，股票代码600873，报告日期2025年3月19日，收盘价10.16元，近12个月最高/最低11.95/8.72元，总股本2853百万股，流通股本2853百万股，流通股比例100.00%，总市值290亿元，流通市值290亿元 [1] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入250.69亿元，同比 - 9.69%；营业成本200.37亿元，同比 - 10.14%；归母净利润27.40亿元，同比 - 13.85%；扣非归母净利润26.97亿元，同比 - 12.55%；基本每股收益0.94元，同比 - 11.32% [4] - 2024年动物营养氨基酸、人类医用氨基酸、食品味觉性状优化产品分别实现营收146.24亿元、4.76亿元、79.45亿元，分别同比 + 0.58%、 - 15.35%、 - 19.19%；分别实现毛利率19.65%、25.68%、19.45%，分别同比 + 7.43pct、 - 1.57pct、 - 3.48pct [5] - 2024年四季度公司实现营收63.89亿元，环比 + 5.80% [5] - 截至2024年12月31日，苏氨酸和赖氨酸市场均价分别为12.08和11.29元/公斤，较年初相比分别上涨6.34%和18.72%；截至2025年3月17日，苏氨酸和赖氨酸市场均价分别为9.11和8.65元/公斤，较年初相比分别下降17.96%、23.38% [5][6] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为299.85、312.33、327.61亿元，收入同比分别为19.6%、4.2%、4.9%；归属母公司净利润分别为34.11、36.40、38.95亿元，净利润同比分别为24.5%、6.7%、7.0% [11][12] 资产负债表 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|8900|10174|12623|15563| |非流动资产（百万元）|14910|17146|18291|19362| |资产总计（百万元）|23810|27320|30914|34925| |流动负债（百万元）|7439|7927|8307|8843| |非流动负债（百万元）|1796|1495|1064|640| |负债合计（百万元）|9235|9422|9371|9483| |少数股东权益（百万元）|0|3|7|11| |股本（百万元）|2853|2853|2853|2853| |资本公积（百万元）|263|263|263|263| |留存收益（百万元）|11459|14780|18420|22315| |归属母公司股东权益（百万元）|14575|17896|21536|25431| |负债和股东权益（百万元）|23810|27320|30914|34925| [15] 利润表 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|25069|29985|31233|32761| |营业成本（百万元）|20037|23831|24674|25914| |营业税金及附加（百万元）|235|271|282|297| |销售费用（百万元）|387|465|484|509| |管理费用（百万元）|938|1024|1062|1116| |财务费用（百万元）|-117|123|119|0| |资产减值损失（百万元）|-7|1|1|1| |公允价值变动收益（百万元）|15|0|0|0| |投资净收益（百万元）|30|23|0|0| |营业利润（百万元）|3491|3999|4273|4570| |营业外收入（百万元）|141|75|75|0| |营业外支出（百万元）|2520|283|75|78| |利润总额（百万元）|3349|3999|4270|4570| |所得税（百万元）|609|586|626|670| |净利润（百万元）|2740|3414|3644|3900| |少数股东损益（百万元）|0|3|4|4| |归属母公司净利润（百万元）|2740|3411|3640|3895| |EBITDA（百万元）|4692|6015|6344|6585| |EPS（元）|0.94|1.20|1.28|1.37| [15] 现金流量表 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|4627|4501|5799|5960| |投资活动现金流（百万元）|-2649|-4199|-3193|-3185| |筹资活动现金流（百万元）|-2738|-335|-270|-142| |现金净增加额（百万元）|2335|-649|78|2633| [15] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-9.7|19.6|4.2|4.9| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-8.4|14.5|6.8|7.0| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|-13.8|24.5|6.7|7.0| |获利能力 - 毛利率（%）|20.1|20.5|21.0|20.9| |获利能力 - 净利率（%）|10.9|11.4|11.7|11.9| |获利能力 - ROE（%）|18.8|19.1|16.9|15.3| |获利能力 - ROIC（%）|14.8|16.1|14.8|13.4| |偿债能力 - 资产负债率（%）|38.8|34.5|30.3|27.2| |偿债能力 - 净负债比率（%）|63.4|52.6|43.5|37.3| |偿债能力 - 流动比率|1.20|1.28|1.52|1.76| |偿债能力 - 速动比率|0.75|0.75|1.01|1.26| |营运能力 - 总资产周转率|1.07|1.17|1.07|1.00| |营运能力 - 应收账款周转率|40.79|52.41|54.32|54.42| |营运能力 - 应付账款周转率|13.98|15.68|15.22|15.35| |每股指标 - 每股收益（元）|0.94|1.20|1.28|1.37| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.62|1.58|2.03|2.09| |每股指标 - 每股净资产（元）|5.11|6.27|7.55|8.91| |估值比率 - P/E|10.67|8.21|7.69|7.18| |估值比率 - P/B|1.96|1.56|1.30|1.10| |估值比率 - EV/EBITDA|5.95|4.53|3.91|3.34| [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受味精、黄原胶和淀粉副产品价格下滑影响有所下跌，但饲用氨基酸价格上涨缓冲了味精价格下行压力；2025年一季度苏氨酸和赖氨酸市场价格跌幅较大，短期内业绩承压，但公司成本优势有望缓冲价格下行压力 [5][6] - 2025年3月公司与阜丰集团黄原胶诉讼案和解，虽和解金使2024年度营业外支出增加，但长期助力稳定行业竞争格局，为黄原胶业务稳定发展奠定基础 [7] - 2025年3月部分进口农产品关税加征，叠加海外农产品去库周期，后续玉米、大豆等农作物价格有望上升，豆粕价格上涨或为饲用氨基酸带来需求缺口，预计饲用主营产品需求保持增长 [9] - 2024年公司海外营收占比33.48%，2024年11月底收购日本“协和发酵”相关业务及资产，加速海外市场开拓，拓展高附加值氨基酸产品矩阵，有望开启新业绩增长点，增强规模优势和平台化能力 [10] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为34.11、36.40、38.95亿元，同比增速24.5%、6.7%、7.0%，对应PE为8、8、7倍，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月19日，收盘价10.16元，近12个月最高/最低为11.95/8.72元，总股本2853百万股，流通股本2853百万股，流通股比例100.00%，总市值和流通市值均为290亿元 [1] 2024年年度报告业绩情况 - 2024年实现营业收入250.69亿元，同比 - 9.69%；营业成本200.37亿元，同比 - 10.14%；归母净利润27.40亿元，同比 - 13.85%；扣非归母净利润26.97亿元，同比 - 12.55%；基本每股收益0.94元，同比 - 11.32% [4] 主营产品营收及价格情况 - 2024年动物营养氨基酸、人类医用氨基酸、食品味觉性状优化产品分别实现营收146.24亿元、4.76亿元、79.45亿元，分别同比 + 0.58%、 - 15.35%、 - 19.19%；分别实现毛利率19.65%、25.68%、19.45%，分别同比 + 7.43pct、 - 1.57pct、 - 3.48pct [5] - 2024年四季度营收63.89亿元，环比 + 5.80%；截至2024年12月31日，苏氨酸和赖氨酸市场均价分别为12.08和11.29元/公斤，较年初分别上涨6.34%和18.72% [5] - 截至2025年3月17日，苏氨酸和赖氨酸市场均价分别为9.11和8.65元/公斤，较年初分别下降17.96%、23.38% [6] 黄原胶诉讼案情况 - 2025年3月6日公司与阜丰集团黄原胶诉讼案和解，公司及新疆梅花支付和解金2.33亿元，阜丰集团撤回诉讼及执行申请，和解金致2024年度营业外支出增加 [7] 农产品关税及市场情况 - 2025年3月4日国务院公告自3月10日起对原产于美国的部分进口商品加征关税，小麦、玉米等加征15%，高粱、大豆、猪肉等加征10%，为国内农产品市场带来涨价动力 [9] 海外市场拓展情况 - 2024年国内营业收入163.95亿元，占比65.40%；国外营业收入84.24亿元，占比33.48% [10] - 2024年11月底公司宣布收购日本“麒麟控股”子公司“协和发酵”的食品、医药氨基酸和HMO业务及资产 [10] 财务预测情况 |主要财务指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|25069|29985|31233|32761| |收入同比（%）|-9.7%|19.6%|4.2%|4.9%| |归属母公司净利润（百万元）|2740|3411|3640|3895| |净利润同比（%）|-13.8%|24.5%|6.7%|7.0%| |毛利率（%）|20.1%|20.5%|21.0%|20.9%| |ROE（%）|18.8%|19.1%|16.9%|15.3%| |每股收益（元）|0.94|1.20|1.28|1.37| |P/E|10.67|8.21|7.69|7.18| |P/B|1.96|1.56|1.30|1.10| |EV/EBITDA|5.95|4.53|3.91|3.34| [12]

文章核心观点 - 阜丰集团尾盘涨近5%创新高，公司与梅花生物达成和解，机构称未来行业格局有望改善 [1] 公司情况 - 阜丰集团尾盘涨近5%，高见6.56港元创历史新高，截至发稿涨4.8%，报6.55港元，成交额6278.94万港元 [1] - 3月6日梅花生物宣布与阜丰集团达成和解，梅花生物将向山东阜丰支付2.33亿元和解金，支付后梅花生物黄原胶业务不再面临诉讼风险 [1] 行业情况 - 全球畜牧业规模化发展，氨基酸等添加剂行业发展可期，龙头企业有望凭借技术壁垒、成本优势及多元化布局巩固市场地位，实现中长期持续增长 [1] - 随着气候渐暖，饲料养殖行业需求将迎来年内小旺季，产品价格有望底部反弹 [1] - 阜丰、梅花关于黄原胶诉讼达成和解，双方作为国内领先的味精及氨基酸企业，此次和解有望促成双方在味精等品种方面的协同，预计未来行业格局有望改善，公司盈利能力有望持续加强 [1]

文章核心观点 - 梅花生物2024年年报显示营收和净利润下降，但四季度盈利能力显著回升，新建项目落地助力扩张，坚持高比例分红强化股东回报，首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入250.7亿元，同比下降9.7%；归母净利润27.4亿元，同比下降13.9%；扣非后归母净利润26.97亿元，同比下降12.6% [1] - 24Q4公司实现营业收入63.89亿元，同比降11.7%、环比升5.8%；归母净利润7.45亿元，同比降27.0%、环比升42.9% [1] - 公司因支付和解费导致营业外支出增加2.33亿元 [1] 产品价格与销量 - 24Q4苏、赖氨酸价格明显上涨，98赖四季度均价11.33元/千克，较24Q3上涨6.6%，苏氨酸四季度均价12.21元/千克，较24Q3上涨12.4% [1] - 2024年苏氨酸产品销量同比增加25.31% [2] 产品结构营收情况 - 2024年公司鲜味剂/饲料氨基酸/医药氨基酸/大原料副产品分别实现营业收入72.54、114.24、4.76、37.39亿元，同比分别-17.1%/+10.7%/-15.4%/-23.3% [2] 项目进展 - 通辽味精扩产项目达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工，预计25年贡献增量 [2] 股东回报 - 公司发布2024年年度利润分配方案预案，拟向全体股东每股派发现金红利0.42元（含税），对应现金红利12亿元（含税） [2] - 2024年11月公司实施2024年半年度利润权益分派，合计派发中期现金红利约5亿元（含税） [2] - 2024年度现金分红及股份回购合计金额22.7亿元，占本年度归母净利润的82.84% [2] 盈利预测与评级 - 预测公司25 - 27年实现归母净利润29.6、32.1、35.1亿元，同比分别+7.98%、8.43%、9.32%，对应PE分别为9、9、8倍，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖报告研究的具体公司，给予“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司产能增量有望快速释放，业绩增长预期强，叠加高分红力度，投资性价比彰显 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 报告研究的具体公司2024全年实现营业收入250.69亿元，同比-9.69%；实现归母净利润27.40亿元，同比-13.85% [4] - 2024Q4公司实现营业收入63.89亿元，同比-11.69%，环比+5.8%，实现归母净利润7.45亿元，同比-26.98%，环比+42.88% [4] 投资要点 - 2024年公司动物营养氨基酸产品产销量实现同比增长，主要产品价格下跌致营业收入下降，动物营养氨基酸产销量显著增加，人类医用氨基酸和食品味觉性状优化产品产销量下降，通辽味精扩产项目已达产达效，多个技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目动工 [5] - 公司财务费用率显著下降，研发费用增加致力于提高技术竞争力，2024年销售费用同比-6.44%，管理费用同比+1.44%，财务费用同比-250.81%，研发费用同比+21.86% [6] - 股息率提升至5.95%，持续增大投资者回馈力度，2024年现金分红16.99亿元，每股派发现金股利0.60元，分红比例为62% [7] - 盈利预测方面，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为31.06、35.24、39.05亿元，当前股价对应PE分别为9.3、8.2、7.4倍 [8] 盈利预测数据 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|25,069|28,497|31,976|35,021| |增长率（%）|-9.7%|13.7%|12.2%|9.5%| |归母净利润（百万元）|2,740|3,106|3,524|3,905| |增长率（%）|-13.8%|13.3%|13.5%|10.8%| |摊薄每股收益（元）|0.96|1.09|1.24|1.37| |ROE（%）|18.8%|19.8%|20.9%|21.4%|[10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产总计（百万元）|23,810|25,429|27,177|28,990| |负债合计（百万元）|9,235|9,776|10,301|10,759| |所有者权益（百万元）|14,575|15,653|16,876|18,231| |营业收入（百万元）|25,069|28,497|31,976|35,021| |净利润（百万元）|2,740|3,106|3,524|3,905| |经营活动现金净流量（百万元）|4,627|3,936|4,328|4,668| |投资活动现金净流量（百万元）|-2,649|756|734|697| |筹资活动现金净流量（百万元）|-84|-2,028|-2,301|-2,549| |现金流量净额（百万元）|1,893|2,664|2,761|2,816| |营业收入增长率（%）|-9.7%|13.7%|12.2%|9.5%| |归母净利润增长率（%）|-13.8%|13.3%|13.5%|10.8%| |毛利率（%）|20.1%|20.4%|20.4%|20.5%| |净利率（%）|10.9%|10.9%|11.0%|11.1%| |ROE（%）|18.8%|19.8%|20.9%|21.4%| |资产负债率（%）|38.8%|38.4%|37.9%|37.1%| |总资产周转率|1.1|1.1|1.2|1.2| |应收账款周转率|35.4|35.4|35.4|35.4| |存货周转率|7.4|7.4|7.4|7.4| |EPS（元/股）|0.96|1.09|1.24|1.37| |P/E|10.6|9.3|8.2|7.4| |P/S|1.2|1.0|0.9|0.8| |P/B|2.0|1.9|1.7|1.6|[11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖报告研究的具体公司，给予“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司产能增量有望快速释放，业绩增长预期强，叠加高分红力度，投资性价比彰显 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 当前股价为10.16元，总市值290亿元，总股本2853百万股，流通股本2853百万股，52周价格范围为8.83 - 11.56元，日均成交额253.82百万元 [1] 公司2024年年报情况 - 2024全年实现营业收入250.69亿元，同比-9.69%；实现归母净利润27.40亿元，同比-13.85% [4] - 2024Q4实现营业收入63.89亿元，同比-11.69%，环比+5.8%，实现归母净利润7.45亿元，同比-26.98%，环比+42.88% [4] 投资要点 产品产销量情况 - 2024年主要产品价格下跌致营业收入下降，苏氨酸等产品产能释放带来销量增长，但味精、黄原胶及玉米副产品市场销售价格下降，使主营业务收入减少 [5] - 动物营养氨基酸产销量显著增加，2024年产量为278.04万吨，同比+6.51%，销量为278.42万吨，同比+5.65%，因苏氨酸产能释放带动苏氨酸及玉米副产品产销量增加 [5] - 人类医用氨基酸2024年产量为10198吨，同比-4.81%，销量为9797吨，同比-1.66% [5] - 食品味觉性状优化产品产量为98.82万吨，同比-5.22%，销量为99.92万吨，同比-4.54% [5] - 通辽味精扩产项目已达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工 [5] 四费情况 - 2024年销售费用同比-6.44%，因产品外设库调拨量减少以及运费价格下降 [6] - 管理费用同比+1.44%，由人工费增加导致 [6] - 财务费用同比-250.81%，因利息支出、利息收入减少，而汇率收益增加 [6] - 研发费用同比+21.86%，因报告期内研发投入增大，公司持续加大研发投入力度，用于基础研发及新技术、新菌种的推广应用，提高生产效率、增强技术竞争力 [6][7] 股息率情况 - 2024年现金分红16.99亿元，每股派发现金股利0.60元，分红比例为62%，对应股息率为5.95% [7] - 公司将以现金分红+回购注销方式持续提升股东回报 [7] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为31.06、35.24、39.05亿元，当前股价对应PE分别为9.3、8.2、7.4倍 [8] 公司盈利预测 主要指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|25,069|28,497|31,976|35,021| |增长率（%）|-9.7%|13.7%|12.2%|9.5%| |归母净利润（百万元）|2,740|3,106|3,524|3,905| |增长率（%）|-13.8%|13.3%|13.5%|10.8%| |摊薄每股收益（元）|0.96|1.09|1.24|1.37| |ROE（%）|18.8%|19.8%|20.9%|21.4%|[10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 - 详细预测数据见文档[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩保持稳健，虽收入和净利润同比下滑，但现金流充沛，分红与回购占利润比重提升，未来产能扩张、出海战略推进，成长动力强，预计25 - 27年归属净利润为31.6、33.9、35.1亿元 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入250.7亿元（同比 - 9.7%），归属净利润27.4亿元（同比 - 13.8%），归属扣非净利润27.0亿元（同比 - 12.6%）；Q4单季度收入63.9亿元（同比 - 11.7%，环比 + 5.8%），归属净利润7.5亿元（同比 - 27.0%，环比 + 42.9%），扣非归属净利润9.3亿元（同比 - 5.9%，环比 + 98.9%） [2][4] - 2024年现金分红支出约17.0亿元，回购注销支出5.7亿元，合计预计占2024年度归母净利润的83%左右 [2][4] 各板块业务表现 - 鲜味剂板块：2024年实现收入72.5亿元（同比 - 17.1%），毛利率17.8%（同比 - 1.5pct），味精行业因龙头产能投放和原料回落，均价下滑16.3%至7688元/吨 [9] - 饲料氨基酸板块：2024年实现收入114.2亿元（同比 + 10.7%），毛利率24.9%（同比 + 13.7pct），2024年98%赖氨酸、苏氨酸出口分别为110.6、46.7万吨，同比增长15.1%、34.0%，98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸均价分别为10.5、5.2、11.0元/千克，同比变化 + 11.2%、 - 8.7%、 + 0.9% [9] - 大原料副产品板块：2024年实现收入37.4亿元（同比 - 23.3%），毛利率3.7%（同比 - 12.7pct），部分产品定价与豆粕相关，2024年现货豆粕均价为3266元/吨，同比下滑24.8% [9] 价格走势 - 2024Q4，98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸Q4均价为11.3、5.2、12.2元/千克，环比Q3变化 + 6.6%、 + 12.4%、 - 2.5% [9] - 截至2025年3月17日，玉米、豆粕Q1均价为2183、3425元/吨（同比 - 11.3%， - 3.1%；环比 - 0.7%、 + 13.2%），98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸Q1均价为10.1、5.3、10.7元/千克（同比 + 6.1%、 + 2.7%、 + 2.1%；环比 - 11.1%、 - 12.2%、 + 3.7%），味精Q1均价为7127.5元/吨（同比 - 12.9%，环比 + 0.3%） [9] 项目进展 - 2024年通辽味精扩产项目达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工 [9] - 未来重点确保白城60万吨赖氨酸项目按期投产，推进通辽苏氨酸、新疆缬氨酸改造项目，建立项目进度管控机制 [9] 出海战略 - 与协和发酵签署《股份及资产购买协议》，拟斥资约5亿元人民币收购其食品、医药氨基酸、HMO业务与资产 [9] - 2024年成立海外考察项目组，对全球五大洲绿地投资状况展开考察研究 [9] 财务预测 - 预计2025 - 2027年归属净利润为31.6、33.9、35.1亿元 [9] - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标等详细财务预测数据 [12]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价12.20元，现价10.16元 [2] 报告的核心观点 - 2024年扣非后净利润同比降12.55%，主要因支付和解费使营业外支出增2.33亿元，且主要产品售价降致主营收入减少 [3][7] - 2024Q4扣非后净利润环比涨98.95%，分红总额约22.70亿元，四季度利润上涨得益于核心产品市占率领先及原材料价格下降 [3][8] - 动物营养板块销量大幅增长，食品味觉性状优化产品产销量和营收下降，动物营养氨基酸产销量和营收增长，人类医用氨基酸产销量和营收下降 [3][9] - 公司多举措巩固行业龙头地位，实施出海战略、MES助力数智转型、经营规模持续扩张 [3][10] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为32.00亿元、34.56亿元和37.28亿元，给予2025年10.89PE倍，对应目标价12.20元，维持“优于大市”评级 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入250.69亿元，同比降9.69%，归母净利润27.40亿元，同比降13.85%，扣非后净利润26.97亿元，同比降12.55% [3][7] - 2024Q4实现营业收入63.89亿元，环比增5.80%，同比降11.69%，扣非后净利润9.28亿元，环比增98.95%，同比降5.86% [3][8] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为280.88亿元、298.99亿元和315.99亿元，归母净利润分别为32.00亿元、34.56亿元和37.28亿元 [2][6] 业务板块 - 食品味觉性状优化产品2024年产量98.82万吨，同比降5.22%，销售量99.92万吨，同比降4.54%，营业收入79.45亿元，同比降19.19%，毛利率降至19.45% [3][9] - 动物营养氨基酸2024年产量278.04万吨，同比增6.51%，销售量278.42万吨，同比增5.65%，苏氨酸产品销量同比增25.31%，板块营业收入146.24亿元，同比增0.58%，毛利率增至19.65% [3][9] - 人类医用氨基酸2024年产量1.0198万吨，同比降4.81%，销售量9797吨，同比降1.66%，营业收入4.76亿元，同比降15.35%，毛利率降至25.68% [3][9] 公司举措 - 积极实施出海战略，收购协和发酵医药氨基酸业务开启国际化战略布局 [3][10] - MES助力数智转型，吉林基地MES系统升级项目实现生产各环节在线化与透明化 [3][10] - 经营规模持续扩张，通辽味精扩产项目达产达效，新疆异亮氨酸等技改项目投产，白城赖氨酸项目动工 [3][10] 可比公司估值 - 选取新和成、安迪苏作为可比公司，2025年平均PE为14.66倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年业绩保持稳健，虽收入和净利润同比下滑，但现金流充沛，分红与回购占利润比重提升，未来产能扩张、出海战略推进，成长动力强，预计25 - 27年归属净利润为31.6、33.9、35.1亿元 [2][5][10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入250.7亿元（同比 - 9.7%），归属净利润27.4亿元（同比 - 13.8%），归属扣非净利润27.0亿元（同比 - 12.6%），因支付和解费营业外支出增加2.3亿元；Q4单季度收入63.9亿元（同比 - 11.7%，环比 + 5.8%），归属净利润7.5亿元（同比 - 27.0%，环比 + 42.9%），扣非归属净利润9.3亿元（同比 - 5.9%，环比 + 98.9%） [2][5] - 2024年现金分红支出约17.0亿元，回购注销支出5.7亿元，合计预计占2024年度归母净利润的83%左右 [2][5] 各板块业务表现 - 鲜味剂板块2024年收入72.5亿元（同比 - 17.1%），毛利率17.8%（同比 - 1.5pct），味精行业因龙头产能投放和原料回落，均价下滑16.3%至7688元/吨 [10] - 饲料氨基酸板块收入114.2亿元（同比 + 10.7%），毛利率24.9%（同比 + 13.7pct），2024年98%赖氨酸、苏氨酸出口分别为110.6、46.7万吨，同比增长15.1%、34.0%，98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸均价分别为10.5、5.2、11.0元/千克，同比变化 + 11.2%、 - 8.7%、 + 0.9% [10] - 大原料副产品板块2024年收入37.4亿元（同比 - 23.3%），毛利率3.7%（同比 - 12.7pct），部分产品定价与豆粕相关，2024年现货豆粕均价为3266元/吨，同比下滑24.8% [10] 价格走势 - 2024Q4，98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸Q4均价为11.3、5.2、12.2元/千克，环比Q3变化 + 6.6%、 + 12.4%、 - 2.5%，Q4盈利环比提振明显 [10] - 截至2025年3月17日，玉米、豆粕Q1均价为2183、3425元/吨（同比 - 11.3%， - 3.1%；环比 - 0.7%、 + 13.2%），98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸Q1均价为10.1、5.3、10.7元/千克（同比 + 6.1%、 + 2.7%、 + 2.1%；环比 - 11.1%、 - 12.2%、 + 3.7%），味精Q1均价为7127.5元/吨（同比 - 12.9%，环比 + 0.3%），98%赖氨酸、苏氨酸Q1价格环比回落但近期有小幅反弹，味精价格企稳上涨，豆粕价格上涨有望带动大原料副产品盈利回升 [10] 项目进展 - 2024年通辽味精扩产项目达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于2024年9月正式动工 [10] - 未来重点确保白城60万吨赖氨酸项目按期投产，推进通辽苏氨酸、新疆缬氨酸改造项目，建立项目进度管控机制 [10] 出海战略 - 与协和发酵签署《股份及资产购买协议》，拟斥资约5亿元人民币收购其食品、医药氨基酸、HMO业务与资产 [10] - 2024年成立海外考察项目组，对全球五大洲绿地投资状况展开考察研究 [10] 财务预测 - 预计2025 - 2027年归属净利润为31.6、33.9、35.1亿元 [10] - 给出2024 - 2027年利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标预测数据 [13]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 报告公司是全球氨基酸龙头企业，规模及成本优势突出，看好其未来成长空间，预计2025 - 2027年归母净利润分别为31.73、32.42、33.45亿元，EPS分别为1.11、1.14、1.17元，现价（2025/3/17）对应PE分别为9X、9X、8X [4] 分业务经营情况概述 - 2024年动物营养氨基酸、人类医用氨基酸、食品味觉性状优化产品以及其他产品分别实现收入146.24亿元、4.76亿元、79.45亿元、18.33亿元，毛利率水平分别为19.65%、25.68%、19.45%、23.31% [2] - 全年营收下降9.69%，收入减少主要受味精、黄原胶及玉米副产品销售价格下降影响，减少约40.46亿元，苏氨酸、黄原胶、饲料级缬氨酸等产品销量增长带动收入增长约13.55亿元；归母净利润同比下降13.85%，因支付和解费导致营业外支出增加2.33亿元 [2] 出海与科研情况 绿地投资 - 2024年成立海外考察项目组，针对全球五大洲绿地投资状况深入研究，从原料、能源等维度在100多个国家筛选出9个重点考察地域，并实地考察生产建设与经营要素，后续将分维度对比明确投资地及产品规划，助力海外建设与全球化布局 [3] 产业并购 - 2024年11月与协和发酵签署《股权及资产购买协议》，拟以约5亿元人民币收购其包含上海、泰国、北美等地经营实体涉及的食品、医药氨基酸、HMO业务与资产，交割完成后将在海外基地针对有较高贸易壁垒的产品依据市场供需变化适时推出新增产能计划 [3] 合成生物研发 - 2024年持续加大研发投入力度，全年研发投入达7.33亿元，重点用于基础研发及新技术、新菌种的推广应用 [3] - 2024年研发聚焦团队构建、知识产权布局、研究模式的总结与应用，以及与全球顶尖合成生物学科学家建立合作关系等方面，成功将肌苷、鸟苷、谷氨酰胺的新菌种，以及谷氨酸、赖氨酸、苏氨酸的新工艺用于大规模生产，新增近亿元效益，新菌种代谢效率显著提升，具备高稳定性和低成本优势，提高生产效率和技术竞争实力 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|25,069|28,146|28,692|29,401| |增长率（%）|-9.7|12.3|1.9|2.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|2,740|3,173|3,242|3,345| |增长率（%）|-13.8|15.8|2.2|3.2| |每股收益（元）|0.96|1.11|1.14|1.17| |PE|10|9|9|8| |PB|1.9|1.8|1.6|1.5|[5] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|25,069|28,146|28,692|29,401| |营业成本（百万元）|20,037|22,465|22,892|23,447| |营业税金及附加（百万元）|235|265|270|276| |销售费用（百万元）|387|422|430|441| |管理费用（百万元）|938|1,041|1,062|1,088| |研发费用（百万元）|383|304|310|317| |EBIT（百万元）|3,331|3,824|3,908|4,014| |财务费用（百万元）|-117|96|97|84| |资产减值损失（百万元）|-7|0|0|0| |投资收益（百万元）|30|0|0|0| |营业利润（百万元）|3,491|3,731|3,813|3,933| |营业外收支（百万元）|-142|0|0|0| |利润总额（百万元）|3,349|3,731|3,813|3,933| |所得税（百万元）|609|558|570|588| |净利润（百万元）|2,740|3,173|3,242|3,345| |归属于母公司净利润（百万元）|2,740|3,173|3,242|3,345| |EBITDA（百万元）|4,692|5,209|5,335|5,479|[9][10] 主要财务指标 成长能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-9.69|12.27|1.94|2.47| |EBIT增长率|-12.50|14.82|2.18|2.72| |净利润增长率|-13.85|15.79|2.19|3.15|[9][10] 盈利能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|20.07|20.18|20.21|20.25| |净利润率|10.93|11.27|11.30|11.38| |总资产收益率ROA|11.51|12.81|12.39|12.27| |净资产收益率ROE|18.80|20.02|18.94|18.12|[9][10] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动比率|1.20|1.36|1.51|1.73| |速动比率|0.75|0.76|0.91|1.09| |现金比率|0.61|0.62|0.77|0.96| |资产负债率（%）|38.79|36.02|34.55|32.26|[9][10] 经营效率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |应收账款周转天数|8.82|6.61|5.64|5.63| |存货周转天数|50.71|51.01|57.85|57.70| |总资产周转率|1.07|1.16|1.13|1.10|[10] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|4,561|4,401|5,554|6,682| |应收账款及票据|662|576|588|602| |预付款项|220|254|259|265| |存货|2,722|3,644|3,713|3,803| |其他流动资产|735|842|855|722| |流动资产合计|8,900|9,716|10,969|12,074| |长期股权投资|7|7|7|7| |固定资产|11,338|11,664|11,932|12,077| |无形资产|1,357|1,357|1,357|1,357| |短期借款|1,735|1,735|1,735|1,735| |应付账款及票据|2,858|2,600|2,649|2,714| |其他流动负债|2,846|2,792|2,857|2,547| |流动负债合计|7,439|7,127|7,241|6,996| |长期借款|1,348|1,348|1,348|1,348| |其他长期负债|448|448|448|448| |非流动负债合计|1,796|1,796|1,796|1,796| |负债合计|9,235|8,922|9,037|8,792| |股本|2,853|2,853|2,853|2,853| |少数股东权益|0|0|0|0| |股东权益合计|14,575|15,847|17,122|18,456| |负债和股东权益合计|23,810|24,770|26,159|27,248|[9][10] 每股指标（元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|0.96|1.11|1.14|1.17| |每股净资产|5.11|5.56|6.00|6.47| |每股经营现金流|1.62|1.20|1.69|1.66| |每股股利|0.60|0.69|0.70|0.73| |PE|10|9|9|8| |PB|1.9|1.8|1.6|1.5| |EV/EBITDA|5.82|5.24|5.12|4.99| |股息收益率（%）|6.08|7.03|7.18|7.41|[10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|2,740|3,173|3,242|3,345| |折旧和摊销|1,362|1,384|1,427|1,464| |营运资金变动|546|-1,289|15|-223| |经营活动现金流|4,627|3,416|4,833|4,734| |资本开支|-2,001|-1,522|-1,558|-1,442| |投资|-690|0|0|0| |投资活动现金流|-2,649|-1,522|-1,558|-1,442| |股权募资|0|0|0|0| |债务募资|-115|0|0|0| |筹资活动现金流|-2,738|-2,054|-2,121|-2,164| |现金净流量|-649|-161|1,154|1,128|[10]