股价与资金表现 - 10月20日盘中股价下跌2.03%至14.99元/股，总市值为340.50亿元，成交额为8.19亿元，换手率为2.37% [1] - 当日主力资金净流出4058.79万元，特大单和大单均呈现净卖出状态，其中特大单净卖出2531.54万元，大单净卖出1500万元 [1] - 公司股价今年以来上涨21.65%，但近期波动显著，近5个交易日下跌16.91%，而近20日和近60日则分别上涨16.84%和33.48% [1] 公司基本面与股东结构 - 2025年1-6月公司实现营业收入171.43亿元，同比增长45.33%，但归母净利润为6.10亿元，同比减少7.68% [2] - 截至2025年6月30日，股东户数为11.88万户，较上期减少10.40%，人均流通股为19117股，较上期增加11.60% [2] - 香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股6839.53万股，较上期增加355.10万股，而汇丰晋信低碳先锋股票A为第十大流通股东，持股2902.17万股，较上期减少630.19万股 [3] 公司业务与分红记录 - 公司主营业务为新能源高端装备制造、新能源电站投资运营及智能管理，收入全部来源于销售商品 [1] - 公司所属行业为电力设备-风电设备-风电整机，概念板块涵盖氢能源、海上风电、风能、碳中和及新能源等 [1] - A股上市后累计派发现金分红28.58亿元，其中近三年累计派现19.99亿元 [3]

行业投资评级 - 投资评级为看好 维持 [15] 报告核心观点 - 海外海上风电行业景气度高企 电力运营商投资意愿积极 资本开支持续扩张 海风项目在建和最终投资决策规模均处于历史高位 [4] - 风机 海缆 管桩 海洋施工等产业链各环节企业在手订单充裕 订单金额为2024年相关业务营业收入的数倍 奠定业绩持续释放基础 [4] - 国内风电企业已兑现出海业绩 未来有望在海外海风装机爆发及本土产能供给偏紧的背景下 持续释放业绩成长弹性 [4][7] 风机环节 - 2025年第二季度各主机厂经营表现分化 维斯塔斯风机营收同比增长 盈利同比下降 恩德 西门子能源风机营收同比下降 盈利同比提升或持平 [8] - 各主机厂出货量同比增长但售价同比下滑 维斯塔斯 恩德第二季度风机出货量分别同比增长16%和5% 销售均价分别同比下降8%和6% [8] - 主机厂在手订单充裕 维斯塔斯 恩德 西门子能源订单金额分别约为其2024年风机业务收入的2.3倍 1.4倍和3.7倍 [8] - 维斯塔斯2025年第二季度整体营业收入为37亿欧元 同比增长14% 风机业务营收为28亿欧元 同比增长7% [26] - 恩德2025年第二季度整体营业收入为19亿欧元 同比增长1% 风机业务营收为17亿欧元 同比下降1% [26] - 西门子能源2025年第二季度整体营业收入为97亿欧元 同比增长11% 风机业务营收为25亿欧元 同比下降2% [26] 海缆环节 - 海缆企业业务增收增利 2025年第二季度普睿司曼 耐克森 NKT的海缆业务营收分别同比增长21.8% 20.3%和18.7% [9] - 盈利能力有所分化 普睿司曼 NKT的海缆业务EBITDA利润率分别同比提升2.4个百分点和下降3.0个百分点 [9] - 在手订单处于历史高位 普睿司曼 耐克森 NKT的海缆在手订单金额分别约为其2024年海缆业务收入的6.4倍 6.1倍和8.5倍 [9] - 普睿司曼2025年第二季度整体营收为47.8亿欧元 同比增长15.8% 海缆业务营收为7.4亿欧元 [44] - NKT 2025年第二季度整体营收为7.2亿欧元 同比增长19.5% 海缆业务营收为4.5亿欧元 [44] 管桩环节 - 海外管桩巨头Sif 2025年第二季度营收同比增长2% 预计受益于产品单吨售价提升 但盈利能力同比下滑 主要受新产能爬坡影响 [10] - 生产经营方面 Sif第二季度生产量约4.1万吨 同比下降6.8% 单吨售价约3080欧元/吨 同比提升9% 单吨加工费约986欧元 同比下降3.7% [10] - 在手订单约62.5万吨 环比增加16万吨 合同负债创2019年以来历史新高 在手订单金额为2024年管桩生产量的4.0倍 [10][73] 运营商环节 - 海外运营商经营有所分化 2025年第二季度Ørsted RWE海风业务营收分别同比增长16%和66% Vattenfall海风业务营收同比下降10% [11] - Ørsted第二季度EBITDA同比增长1% RWE Vattenfall的EBITDA分别同比下降6%和12% [11] - 运营商积极推进海风项目建设 资本开支处于2020年以来历史高位水平 Ørsted RWE的海风项目在建和最终投资决策规模分别约8.1GW和3.1GW 处于历史高位 [11][97] - 2025-2026年中国大陆以外海风项目场址拍卖预计放量 拍卖容量分别约7.2GW和12.5GW 主要集中于欧洲和亚太地区 [99] 施工方环节 - 施工企业Cadeler经营景气加速释放 2025年第二季度营收约2.3亿欧元 同比增长269% 净利润约2.3亿欧元 同比增长1013% 主要因船舶租赁 运输 施工安装业务快速增长 [12][106] - 在手订单饱满 截至2025年上半年末在手订单约24.92亿欧元 创历史新高 订单金额为2024年营业收入的10.0倍 [12][109] - 随着海外海风装机景气释放 施工安装船预计到2029年将出现供给紧张 Cadeler资本开支不断扩张 2025年上半年资本开支约6.7亿欧元 再创历史新高 [112][117] 投资建议 - 当前风电行业已迎来业绩兑现 下半年行业景气有望加速释放 [13] - 展望十五五期间 风电行业有望迎来新一轮向上周期景气起点 海风 出口 陆风有望全面向上 [13] - 重点推荐风电行业景气 主要包括管桩 海缆 风机环节的龙头企业 [13][16]

海外投资计划概述 - 公司宣布斥资15亿英镑（折合人民币约142.1亿元）在英国苏格兰建设首个全产业链一体化风电机组制造基地 [1] - 项目计划分三期进行：第一期建设风电机舱与叶片制造厂，预计2028年底首批投产；第二期扩建生产线以加速漂浮式风电技术规模化生产；第三期扩展至控制系统等关键部件生产，最终形成全产业链生态 [1] 海外市场潜力与战略动机 - 欧洲作为全球海上风电发源地正迎来装机热潮，苏格兰是欧洲漂浮式风电核心试验场，欧洲风电塔桩领域毛利率达27%，较国内高出11个百分点 [2] - 公司2025年上半年海外在手订单达5GW，新增1.68GW，欧洲海上风电装机2025-2026年增速预期超50%，海外布局旨在从“设备出口”升级为“本土制造+运维服务”模式 [2] - 国内风电市场竞争白热化导致盈利空间收窄，公司通过开拓欧洲等高潜力市场破解“增收不增利”困局，海外业务成为利润增长突破口 [3] 公司财务状况与业绩表现 - 公司净利润自2023年起下滑，2022年净利润34.45亿元骤降至2024年3.46亿元，2025年上半年营收同比增长45.33%至171.43亿元，但归母净利润同比下降7.68%至6.10亿元，扣非净利润下降12.68%至4.85亿元 [4] - 公司毛利率从2022年19.99%降至2024年8.1%，2025年上半年回升至12.12%但仍处历史偏低水平，行业价格战与原材料成本波动挤压盈利空间 [5] - 公司资产负债率从2022年末58.86%升至2025年6月末69.96%，总负债规模635.13亿元，货币资金108.79亿元，短期借款39.47亿元，一年内到期非流动负债17.24亿元，长期借款134.44亿元 [6][7] 投资项目的资金压力与融资安排 - 百亿投资计划或进一步推高资产负债率，参考行业风险阈值，65%常被视为预警线，项目前期投资规模大、回报周期长，可能加剧短期资金压力 [7] - 公司经营活动现金流连续3年为负，2022年至2024年净额分别为-7.96亿元、-25.92亿元和-24.03亿元，2025年上半年为-35.03亿元，自身“造血”能力未改善 [8] - 项目资金来源包括自有资金及自筹资金，公司已与英国国家能源公司、国家财富基金、苏格兰国家投资银行等机构进行商业磋商以拓宽融资渠道 [9]

公司战略与投资 - 明阳智能拟在苏格兰投资15亿英镑（约142.10亿元人民币）建设英国首个全产业链一体化风电机组制造基地 [1] - 投资计划分三阶段进行：第一阶段建设风电机舱与叶片制造厂，计划2028年底首批投产；第二阶段扩建生产线加速漂浮式风电规模化生产；第三阶段扩展至控制系统等关键部件生产 [2] - 此次海外建厂旨在打造服务于英国、欧洲及其他非亚洲市场的海上风电中心，推动公司成为全球海上风电产业重要参与者 [4] - 公司将引入先进海上风电技术至北海区域，加速漂浮式风电技术商业化进程 [4] 行业背景与市场机遇 - 欧洲风机价格优于国内，中国企业获取欧洲订单对盈利改善有强正向作用 [1] - 截至2024年底，英国海上风电累计装机容量约16GW，位居欧洲第一；2024年新增海上风电装机容量1.2GW，亦为欧洲第一 [5] - 英国计划到2030年海上风电装机容量达到43-50GW，并提出陆上风电装机翻一番、海上风电装机翻四番的目标 [5] - 2025-2034年欧洲海上风电新增装机有望累计达126GW，年均新增装机12GW以上，为2020-2024年年均装机的4倍以上 [6] - 丹麦、德国、荷兰和法国等地均加大对海上风电的政策支持 [6] 财务与运营状况 - 截至2025年上半年，明阳智能货币资金为108.70亿元，资产负债率为69.93% [1][8] - 项目资金来源于自有资金、自筹资金，包括2022年发行全球存托凭证募集的资金及未来银行融资 [8] - 2025年上半年公司实现营业收入171.43亿元，同比增长45.33%；净利润6.10亿元，同比下滑7.68% [9] - 自2024年10月行业反内卷以来，国内风机价格持续回升，2025年6月风电整机商投标均价为1616元/千瓦，同比提升约10.3% [8] 挑战与风险因素 - 欧洲市场存在隐形门槛，如要求在当地有实验型风机连续稳定运行一定时间，中国企业需通过自投或建立实验型风场积累数据以满足要求 [7] - 投资计划尚需获得英国政府、中国国家发展和改革委员会及商务部的最终批准，存在因无法获批准导致项目终止的不确定性 [10] - 项目涉及国际情况复杂、建设周期长、投资金额大，可能出现建设成本增加、进度延迟等风险 [10]

海外投资计划 - 公司计划在英国苏格兰投资15亿英镑（约合142.10亿元人民币）建设首个全产业链一体化风电机组制造基地 [1] - 投资分三期进行：第一期建设风电机舱与叶片制造厂，计划2028年底首批投产；第二期扩建生产线以加速漂浮式风电规模化生产；第三期扩展至控制系统等关键部件制造 [1] - 项目资金来源于公司自有资金、自筹资金，包括2022年发行全球存托凭证募集的资金及未来银行融资 [1] 公司背景与业务 - 公司实际控制人为张传卫家族，据《2025胡润全球富豪榜》其财富为130亿元人民币 [2] - 公司主营大型风力发电机组及其核心部件的研发、生产，以及风电场和光伏电站的开发、投资、建设和运营管理 [2] - 主要客户为国有大型发电集团，包括国家电力投资集团、大唐集团等 [2] 国际化进程与过往业绩 - 公司于2019年在上交所主板上市，此后加速国际化，2020年在德国汉堡开设商业和工程中心 [3] - 2021年公司新增海外销售订单455MW，同比增长19.74%，并完成意大利30MW海上风电项目供货，实现中国企业在欧洲海上风电销售零的突破 [3] - 2022年7月，公司全球存托凭证在伦敦证券交易所挂牌上市，成为"中欧通"框架下在伦交所上市的首家中国民企 [3] 技术优势与行业趋势 - 公司掌握漂浮式风电领先技术，相较于传统固定式风机组更适用于深海远海海域，可提升风能资源利用率 [4] - 公司旗下16.6MW的"明阳天成号"漂浮式风电平台已正式投运，展现了超高性能混凝土浮筒、智能感应系统等先进技术 [4] - 随着风机大型化、新材料应用及规模化建设，漂浮式风电造价有望降低，成为深远海风电开发的核心解决方案 [4] 财务与运营状况 - 截至2025年年中，公司总资产为908.22亿元，资产负债率为69.9%，在手现金及现金等价物为105.79亿元 [5] - 2022年末至2025年上半年，公司短期借款由2.60亿元上升至39.47亿元，长期借款由52.57亿元增加至134.44亿元 [5] - 2025年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-35亿元 [5] 海外营收现状与投资挑战 - 2024年公司国际销售收入为6.14亿元，在267亿元的风电产品总营收中占比仅为2.3% [6] - 投资计划尚需获得英国政府、中国国家发展和改革委员会、商务部等批准，存在因无法获批准导致项目终止的不确定性 [5] - 投资涉及国际情况复杂、建设周期长、投资金额大，对公司利润的影响无法准确预计 [5]

公司与客户关系 - 明阳智能是公司风电涂料的重要客户 [1] 海外市场发展策略 - 公司表示将随着下游客户走出海外市场，积极争取市场机会 [1] - 公司确认欧洲是其计划发展的出口目的地 [1]

重大海外投资计划 - 公司拟在英国苏格兰建设全产业链一体化风电机组制造基地，预计总投资15亿英镑，折合人民币约142.10亿元 [1] - 投资项目将分三个阶段进行，包括建设海上与漂浮式风电机组制造工厂、风电机舱与叶片制造厂以及控制系统等关键部件的生产制造 [1] - 公司表示此次投资是积极推进国际化战略的重要一步，旨在将先进的海上风电技术引入北海区域，并寻求新的业务增长点 [1] 财务状况与资金压力 - 公司货币资金为108.7亿元，加上大额存单及理财产品等类现金资产，合计不足170亿元 [1] - 公司各类有息负债高达190亿元，已反超同期全部现金及等价物 [1][2] - 2025年上半年财务费用为2.02亿元，同比增长31%，利息支出显著增加 [3] 经营业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收171.43亿元，同比增长45.33% [4] - 2025年上半年归母净利润为6.10亿元，同比下降7.68%，净利润下滑趋势自2023年起延续 [4] - 2021年以来公司资本开支长期维持高位，分别为74亿、80亿、76亿和56亿元，而经营现金流持续净流出，上半年为-35亿元，已连续3年半呈流出状态 [5] 员工激励计划 - 公司于2025年9月发布员工持股计划，向中高级管理人员及核心技术骨干授予股票期权，行权价格为14.03元/股 [5] - 行权考核年度为2025和2026年，其中2025年行权期业绩考核目标为净利润增长率不低于200%（以2024年为基数），或营业收入增长率不低于30% [5] - 在上半年营收已增长45%的背景下，将全年营收增速考核目标设为30%，被指激励门槛不高 [5] 潜在风险与挑战 - 该海外投资计划尚需获得英国政府、中国发改委及商务部等机构的最终批准 [1] - 投资涉及国际情况复杂、建设周期较长、投资金额大，在地缘政治凸显的背景下存在政治和政策风险 [1][3] - 公司推进的漂浮式风电产品应用于水深超50米的深远海，开发成本高昂 [3]

投资计划与项目细节 - 公司拟在英国苏格兰建设全产业链一体化风电机组制造基地，预计总投资额为15亿英镑，折合人民币约142.10亿元 [1][2] - 项目将用于建设海上与漂浮式风电机组制造工厂，计划分为风电机舱与叶片制造厂、漂浮式风电技术规模化生产、控制系统及关键部件生产三个阶段进行 [1] - 公司表示此次投资是推进国际化战略的重要一步，旨在将先进海上风电技术引入北海区域，加速漂浮式风电技术的商业化进程 [2] 公司财务状况与资金压力 - 公司货币资金为108.7亿元，加上大额存单及理财产品等其他类现金，合计不足170亿元 [1][2] - 公司各类有息负债高达190亿元，已超过同期全部现金及等价物总额 [1][2] - 2025年上半年财务费用为2.02亿元，同比增长31%，利息支出显著增加 [4] - 公司年度资本开支长期维持在50亿元以上高位，2021年至2024年分别为74亿元、80亿元、76亿元和56亿元 [6] - 公司经营现金流持续净流出，2022年至2024年上半年分别为-8亿元、-26亿元、-24亿元，2025年上半年为-35亿元，已连续3年半呈净流出状态 [6] 经营业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收171.43亿元，同比增长45.33% [6][8] - 2025年上半年归母净利润为6.10亿元，同比下降7.68%，延续了自2023年以来的下滑趋势 [6] - 风电行业前期因竞争加剧导致风机中标价格下行，企业利润受损，今年以来行业内卷趋缓，中标价格有所回升，企业业绩出现企稳迹象 [5] 员工持股计划与业绩考核 - 公司于2025年9月25日发布员工持股计划，向中高级管理人员及核心技术骨干授予股票期权，行权价格为14.03元/股 [8] - 行权考核年度为2025和2026年，第一个行权期业绩考核目标为：以2024年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于200%，或以2024年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于30% [8] - 鉴于公司2025年上半年营收已实现45%的同比增长，将全年营收增速考核目标设为30%，激励门槛被认为较低 [1][8] 投资相关风险提示 - 该投资计划尚需获得英国政府、中国发改委及商务部等机构的最终批准 [2] - 投资涉及国际情况复杂、建设周期长、投资金额大，对公司利润的影响无法准确预计 [2] - 投资存在海外经营与管理风险及汇率波动风险 [2] - 公司海外业务占比仅约2%，缺乏大规模海外项目运营经验 [4] - 漂浮式风电技术通过浮式基础等技术应用于水深超50米的深远海，开发成本高昂是其普及的主要障碍 [4]

行业投资评级 - 风电行业投资评级为“强于大市”（维持）[4] 报告核心观点 - 2025年上半年风电并网节奏加快，带动产业链整体景气回升，营收与盈利规模同比稳步增长 [1][13] - 2025年第二季度风电产业链业绩环比持续修复，同比实现高增长，行业装机维持高位、海上项目交付加快是主要驱动因素 [1][13] - 细分环节表现分化：塔筒环节受益于海风项目放量，业绩表现亮眼；整机环节盈利环比显著修复；海缆环节营收增长但盈利承压；轴承、叶片等环节保持高增长 [2][3][4][8][9] 产业链整体业绩 - 2025年H1风电产业链整体营业收入为1794.02亿元，同比增长29.35%；归母净利润为98.24亿元，同比增长16.19% [1][13][14] - 2025年Q2全产业链营业收入约为1089.73亿元，同比增长32.66%，环比增长54.73%；归母净利润为61.66亿元，同比增长19.03%，环比增长68.57% [1][13] - 2025年Q2全产业链毛利率为14.70%，同比下降2.02个百分点，环比下降1.64个百分点 [1][13] 细分环节业绩总结 整机环节 - 2025年H1整机环节营业收入为678.32亿元，同比增长43.94%；归母净利润为21.72亿元，同比下降3.10% [2][14][18] - 2025年Q2整机环节营业收入为436.88亿元，同比增长50.02%，环比增长80.95%；归母净利润为16.22亿元，同比增长9.55%，环比增长194.59% [2][18] - 盈利水平承压，2025年H1整机环节毛利率为12.87%，同比下降4.27个百分点；Q2毛利率为11.38%，同比下降3.22个百分点，环比下降4.21个百分点 [22] 塔筒环节 - 2025年H1塔筒环节营收为108.17亿元，同比增长59.13%；归母净利润为9.94亿元，同比增长43.60% [3][14][27] - 2025年Q2塔筒环节营收为69.54亿元，同比增长74.76%，环比增长80.03%；归母净利润为5.73亿元，同比增长79.42%，环比增长35.90% [3][27] - 公司表现分化，大金重工2025年Q2营收同比增长90.36%至17.00亿元，归母净利润同比增长161.04%至3.16亿元；海力风电Q2营收同比激增570.63%至15.93亿元，归母净利润同比增长315.82%至1.41亿元 [28] 海缆环节 - 2025年H1海缆环节营收为646.70亿元，同比增长14.60%；归母净利润为39.42亿元，同比下降3.74% [4][14][34] - 2025年Q2海缆环节营收为376.68亿元，同比增长13.09%，环比增长39.50%；归母净利润为23.34亿元，同比下降5.96%，环比增长45.11% [4][34] - 公司层面，东方电缆/中天科技/亨通光电2025年Q2营收分别同比变化-17.13%/+5.09%/+26.64%，归母净利润分别同比变化-49.56%/+14.14%/-3.63% [4] - 毛利率持续下行，2025年H1海缆企业平均毛利率为14.42%，同比下降2.72个百分点；2025年Q2毛利率为14.36%，同比下降3.01个百分点 [36] 其他环节 - **轴承环节**：2025年Q2营业收入为21.81亿元，同比增长38.95%，环比增长17.02%；归母净利润为2.38亿元，同比大幅上升2031.10%；毛利率为26.68%，同比上升9.72个百分点 [9][39] - **锻造件环节**：2025年Q2营业收入为41.16亿元，同比增长62.24%；归母净利润为4.05亿元，同比下降2.96%；毛利率为19.61%，同比增长2.86个百分点 [9][40] - **叶片环节**：2025年Q2实现营业收入132.55亿元，同比增长22.76%；归母净利润8.58亿元，同比增长131.33%；毛利率为19.57%，同比上升2.38个百分点 [9][45] 投资建议 - 建议关注海风需求提升带来的机会：随着国内及海外海风项目交付加速，行业装机有望持续提升，带动整机、塔筒及海缆等核心海风环节需求增长 [8][48] - 建议关注产业链业绩修复机会：在行业景气回升趋势下，风电产业链整体盈利水平有望改善，龙头公司业绩修复与估值回升值得关注 [8][48]

风电设备板块整体表现 - 10月15日风电设备板块整体上涨0.7%，领先个股为中环海陆，涨幅达6.08% [1] - 当日市场主要指数表现强劲，上证指数上涨1.22%至3912.21点，深证成指上涨1.73%至13118.75点 [1] - 板块整体资金呈净流出状态，主力资金净流出3.2亿元，游资资金净流出2.1亿元，但散户资金净流入5.31亿元 [2] 领涨个股表现 - 中环海陆领涨板块，收盘价24.07元，涨幅6.08%，成交额2.27亿元 [1] - 电气风电涨幅4.29%，收盘价20.40元，成交量为33.98万手，成交额6.77亿元 [1] - 泰胜风能上涨3.94%至8.45元，成交量为50.61万手，成交额4.21亿元，同时获得主力资金净流入3562.93万元，净占比8.46% [1][3] 领跌个股表现 - 广大特材跌幅最大，下跌9.95%至25.44元，成交额11.79亿元，但获得主力资金净流入1005.96万元 [2] - 明阳智能下跌3.55%至16.59元，成交量为90.62万手 [2] - 吉鑫科技下跌3.13%至6.19元，成交量高达184.30万手 [2] 个股资金流向 - 泰胜风能获得主力资金净流入3562.93万元，净占比8.46%，为板块内最高 [3] - 禾望电气主力资金净流入1637.26万元，净占比1.17%，但游资净流出3182.42万元 [3] - 飞沃科技获得游资净流入2736.74万元，净占比8.44%，为游资净流入最高的个股 [3]