行业趋势 - 多地气温创新高带动防暑药品和肠胃用药需求激增 线下渠道部分商品销量环比上升近5成 例如藿香正气水（液）等 [1][2] - 线上平台防暑药品订单量月环比增长超120% 热销药品包括藿香正气口服液、十滴水等 [3] - 医用退热贴市场需求出现激增 美团买药数据显示广州急性肠胃炎偶有发生 [3] 公司表现 - 大参林近期降温防暑药品和防蚊防晒产品购买需求增加 部分中药饮片热销 药店备货充足未出现断货现象 [2] - 白云山板蓝根颗粒迎来销售小高峰 市场份额占据半壁江山 部分药店将其放在货架"C位" [2] - 白云山板蓝根含有的木脂素、吲哚类、多糖类等成分具有预防病毒进入细胞和抗炎作用 成为预防感冒的主力产品之一 [2] 渠道动态 - 美团买药推出高温健康关怀行动 在高温城市推出补贴活动 联合药企和连锁药店为户外工作者免费发放消暑药品 [3] - 大参林数据显示中药饮片仅适用于轻症调理 建议市民辩证选药和对症用药 [5] 产品注意事项 - 藿香正气水、十滴水含有酒精 驾驶或服用头孢类抗生素者禁用 儿童慎用 [5] - 十滴水含樟脑成分 孕妇禁用 [5]

报告行业投资评级 - 超配（维持）[1] 报告的核心观点 - SW医药生物行业跑赢同期沪深300指数，多数细分板块录得正收益，行业内约91%个股录得正收益，行业估值有所上升但处于相对低位区域 [4][14][15][16][22] - 维持对行业的超配评级，建议关注创新药产业链等板块投资机会，如医疗设备、医药商业、医美等板块 [5][30] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - SW医药生物行业跑赢沪深300指数，2025年7月11日 - 2025年7月24日上涨7.84%，跑赢约4.13个百分点 [4][14] - 多数细分板块均录得正收益，医疗研发外包和原料药板块涨幅居前，分别上涨14.23%和9.30%，线下药店板块跌幅居前，下跌2.97% [4][15] - 行业内约91%个股录得正收益，涨幅榜博瑞医药涨幅最大为78.98%，跌幅榜江苏吴中跌幅最大为36.63% [16][19] - 截至2025年7月24日，SW医药生物行业指数整体PE（TTM，整体法，剔除负值）约52.93倍，相对沪深300整体PE倍数为4.13倍，估值处于相对低位区域 [22] 行业重要新闻 - 国家卫生健康委印发医养结合示范项目工作方案（2025年版），继续开展医养结合示范项目创建，每2年评估一次，2030年完成创建工作 [24][27] - 7月22日上海药事所介绍第十一批集采，开标前10天关闭线上填报系统，7月31日后新获批批文可报名但不在医疗机构报量范围，7月15日发布集采药品信息填报通知及拟纳入目录 [4][28] 上市公司重要公告 - 悦康药业子公司YKYY029注射液获FDA临床试验批准，该注射液是自主开发的靶向AGT基因的小干扰核糖核酸药物 [29] 行业周观点 - 维持对行业的超配评级，建议关注创新药产业链等板块投资机会，如医疗设备、医药商业、医美等板块 [5][30] - 给出部分建议关注标的理由，如通策医疗是国内领先口腔医疗服务平台，业绩有望疫后修复等 [33]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医疗科技、零售药房、医院、疫苗、胰岛素、创新药、体外诊断（IVD） - **公司**：迈瑞医疗（Mindray）、联影医疗（United Imaging）、新产业（SNIBE）、欧普康视（Eyebright）、华兰生物（Hualan）、通化东宝（THDB）、甘李药业（Gan & Lee）、艾德生物（AmoyDx）、华东医药（Huadong）、博康泰（BioKangtai）、乐普医疗（Lepu）、益丰药房（Yifeng）、大参林（Dashenlin）、老百姓（LBX）、片仔癀（PTH）、爱尔眼科（Aier）、沃森生物（Walvax）、科伦药业（Kelun）、华海药业（Huahai）、迪安诊断（Dian）、金域医学（Kingmed）、智飞生物（Zhifei） 纪要提到的核心观点和论据 公司业绩表现 - **高收入增长公司**：预计胰岛素公司通化东宝和甘李药业在2025年第二季度实现最高收入增长，因2024年第二季度带量采购续约基数低；艾德生物预计实现约20%的收入增长，受益于医疗系统反腐后院内合规销售渠道占比提高；联影医疗预计实现14%的同比收入增长，中国业务在第二季度转正，同比增长10%[6]。 - **面临压力公司**：迈瑞医疗受中国IVD业务疲软影响，预计2025年第二季度中国业务同比下降26%，海外业务同比增长12%；爱尔眼科第二季度增长预计为5%，反映了军事征兵提前拉动效应后屈光业务放缓以及带量采购后白内障业务疲软；智飞生物因2024年第二季度开始的反腐运动导致渠道去库存，以及中国消费者对非必需产品需求减弱，HPV疫苗收入大幅下降，预计2025年第二季度业务环比复苏，但与2024年第二季度相比，收入和盈利仍同比下降49%/95%；受医疗行业反腐运动影响，金域医学和迪安诊断预计收入同比下降[8]。 各行业情况 - **医疗科技（Medtech）**：6月招标价值数据同比增长49%，但环比下降3%，低于预期，主要因带量采购导致单价降低，范围从超声扩大到CT；预计原从2024年推迟到今年的以旧换新刺激资金大部分已用完，降低了2025年下半年以旧换新政策的刺激效果[10]。 - **体外诊断（IVD）**：第二季度IVD制造商需求持续疲软，新产业预计2025年化学发光免疫分析（CLIA）试剂市场规模同比下降20%；预计从第三季度起，带量采购的定价压力将缓解，但销量压力仍存；艾德生物逆势增长，得益于其在院内渠道的强大影响力以及受益于二代测序（NGS）检测设备的国产替代[19][21]。 - **胰岛素（Insulin）**：胰岛素行业已进行两轮带量采购，但第三代胰岛素（胰岛素类似物）仍有较大国产替代空间；甘李药业和通化东宝发布的初步业绩均超预期，预计两家公司2025年全年收入将强劲增长，看好甘李药业，因其创新产品管线和国际扩张潜力更大[22]。 - **医院（Hospital）**：爱尔眼科2025年第二季度收入增长较弱，因军校提前招生导致屈光需求减少和白内障手术量下降；但屈光业务因新技术实现平均销售价格（ASP）提升，白内障业务在更广泛报销类别（双焦点）下持续高端化，且中国富裕老年人需求强劲；ICL/PIOL产品面临增长压力，因未获军校应用批准，但此类需求患者增多[30]。 - **零售药房（Retail pharmacy）**：行业受严格报销政策和消费能力疲软影响持续承压，药店转向新业务模式（如益丰药房的商品经济店）和提高盈利能力；大参林表示其同店销售增长（SSSG）在2025年第二季度触底且未恶化，预计药店市场出清将持续，拐点可能在年底到来[31]。 公司估值和投资建议 - **迈瑞医疗（Mindray）**：下调2025 - 2027年盈利预测，分别下调2.1%、4.4%、5.0%，主要反映IVD领域政策逆风、6月采购势头放缓以及海外地缘政治风险下发货流程变慢；维持买入评级，12个月目标价300元；是中国领先的医疗科技设备制造商，受益于中国医疗基础设施建设和国产替代，海外收入有望增加，当前股价低于5年平均远期市盈率，预计维持市场领先地位，关键催化剂包括采购活动复苏、医疗设备以旧换新计划更新和新产品推出[37][46]。 - **联影医疗（United Imaging）**：将2025年营收和盈利预测从128.13亿元/17.92亿元调整至125.72亿元/17.69亿元，以反映6月低于预期的招标数据；维持2026 - 2027年预测；维持买入评级，12个月目标价173元；是中国领先的大型医疗影像设备制造商，业务已拓展至全球75多个国家，中国医疗设备采购反弹，公司市场份额持续增长，预计服务相关收入占比上升，毛利率提高，当前估值接近上市以来中值市盈率，长期增长潜力大，关键催化剂包括中国未来月度医院采购数据和超声产品线推出[38][47]。 - **新产业（SNIBE）**：下调2025 - 2027年盈利预测，分别下调1.4%、7.1%、6.9%，主要反映IVD领域政策逆风，包括带量采购压力、增值税调整变化和销量压力；12个月目标价从80元降至76元；是快速增长的体外诊断公司，预计2024 - 2034年盈利复合年增长率（CAGR）为16%，受益于中国进口替代和国际市场扩张，当前估值有吸引力，处于买入评级，关键催化剂包括2024年低检测量基数下的销量增长复苏和海外扩张进展[39][48]。 - **欧普康视（Eyebright）**：下调2025 - 2027年盈利预测，分别下调2.6%、4.3%、4.4%，主要因隐形眼镜产能利用率仍在提升，导致毛利率降低；12个月目标价从114元降至111元；是中国领先的眼科设备制造商，预计2024 - 2034年盈利CAGR为21%，受益于市场渗透率提高和份额增长，当前估值处于3年历史最低市盈率，认为当前股价未充分反映增长机会，看好其白内障手术市场增长、基于强大研发能力从跨国公司夺取份额以及PIOL产品销售增长，PIOL产品销售增长是2025年关键催化剂[41][50]。 - **华兰生物（Hualan）**：下调白蛋白收入预测，因该产品需求承压；将目标市盈率倍数从17.6倍提高到18.1倍，目标价维持19元；是中国血浆行业领先企业，也提供流感疫苗，当前1年远期市盈率处于过去5年历史最低四分位，认为公司主要增长驱动力是2022/2024年分别新获批的7/2个血浆采集站，看好该股被低估，关键催化剂包括血浆产品需求持续增长和中国流感疫苗接种率提高[42][51]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **估值方法和风险**：各公司目标价基于不同估值方法，如迈瑞医疗、联影医疗、新产业、欧普康视采用两阶段现金流折现（DCF）估值，华兰生物采用5年退出市盈率估值；各公司面临不同风险，如迈瑞医疗面临带量采购对部分产品出厂价的进一步影响、进入中国顶级医院进度低于预期等风险；联影医疗面临芯片供应链风险、原材料风险等[52][53]。 - **评级和覆盖范围**：报告对各公司给出评级，如迈瑞医疗、联影医疗、新产业、欧普康视、华兰生物为买入评级，爱尔眼科为中性评级，沃森生物为卖出评级；各公司评级相对于其覆盖范围内其他公司，覆盖范围可通过相关链接查询[67][77]。 - **研究相关披露**：包括分析师认证、高盛因素分析、并购排名、数据库介绍等；还包含公司特定监管披露、评级分布、投资银行关系、价格目标和评级历史图表等信息；以及不同司法管辖区的额外披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大、中国香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、英国等[62][73]。

一、行情回顾 | 股票名称 | | 最新价 = | 涨跌幅 = | 涨停时间 = | 换手率 = | 流通市值 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 山河智能 | 3天3板 | 10.67 | +10.00% | 09:25:00 | 1.27% | 114.45亿 | 公司向{ | | 002097.SZ | | | | | | | 机、起! | | 西藏天路 | 3天3板 | 12.75 | +10.01% | 09:25:00 | 0.28% | 169.30亿 | 1、公言 泥生产f | | 600326.SS | | | | | | | 市尼木! | | 易普力 | | | | | | | 必当首: 工总承 | | 002096.SZ | 3天3板 | 17.06 | +9.99% | 09:25:00 | 1.57% | 119.58亿 | 药许可) | | | | | | | | | 20个省 | | 南矿集团 | 4天3板 | 20.78 | +10.01% | 09:25:00 | 3.02% | 16.99亿 | 国 ...

可转债发行 - 2020年10月22日公开发行14,050,000张可转换公司债券，总额140,500.00万元[2] 转股情况 - 2021年4月28日起“大参转债”可转股[2] - 截至2025年6月30日，累计362,000元转股，占比0.0258%，转股6,242股，占比0.0009%[3] - 截至2025年6月30日，未转股金额1,404,638,000元，占比99.9742%[3] - 2025年第二季度无新增转股[3] 转股价格调整 - 2020年12月23日，转股价格由83.85元/股调为83.71元/股[4] - 2021年6月10日，由83.71元/股调为69.09元/股[4] - 2021年11月29日，由69.09元/股调为69.05元/股[5] - 2022年5月20日，由69.05元/股调为57.13元/股[5] - 2024年11月18日，由46.49元/股向下修正为18元/股[7]

担保情况 - 为子公司申请综合授信提供7000万元连带责任担保[2][4][6][7] - 2025年度为子公司申请银行授信担保总额度不超77.65亿元[2] - 2024年度股东大会授权后已签担保总额6.7亿元，占比7.76%[9] 子公司情况 - 大参林百姓康诚(大庆)药房连锁公司，持股45%，注册资本1600万元[5] - 淮南市佳佳恒康大药房连锁公司，持股51%，注册资本700万元[5] 子公司业绩 - 大参林百姓康诚(大庆)药房2024年营收32350.73万元，净利润880.27万元[5] - 淮南市佳佳恒康大药房2024年营收7483.69万元，净利润321.63万元[5] 子公司资产负债 - 截至2024年底，大参林百姓康诚(大庆)药房资产22035.6万元，负债17161.97万元[5] - 截至2024年底，淮南市佳佳恒康大药房资产4187.15万元，负债2012.4万元[5] 其他 - 公司及子公司无逾期对外担保及涉及诉讼担保[9]

行业出清加速 - 全国关闭药店数量2024Q1为6778家 Q2为8791家 Q3为9545家 Q4为14114家 全年闭店数共计39228家 Q4出现行业净减少3395家 [1] - 行业出清后龙头药店客流将进一步恢复 25年客流量和利润率有望提升 [1] - 龙头药店24年处置经营亏损店面 25年开店计划以保守策略为主 减小对利润端压力 [1] 门诊统筹政策影响 - 零售药店龙头具备当地市场门诊统筹先发优势 对客流具备虹吸效应 [1][2] - 门诊统筹带来医保消费金额提升和关联产品消费增加 有望提升客单价和业绩增量 [1][2] - 多地出台推进零售药店纳入统筹医保管理文件 如云南计划2025年底前实施居民医保省级统筹 [2] - 国家医保局规范医保药品外配处方管理 进一步推动处方外流 [2] 多元化经营探索 - 龙头药店积极探索门店经营新模式 如益丰药房向服务综合体转型 一心堂打造新型消费场域 [3] - 漱玉平民与大树药局合作新店"大树漱玉" 新模式探索有望吸引更多客流 [3] 推荐标的 - 推荐标的为益丰药房(603939 SH)和大参林(603233 SH) [4] - 受益标的包括老百姓(603883 SH) 一心堂(002727 SZ) 健之佳(605266 SH)等 [4]

本次债券概况 - 核准规模为公开发行可转换公司债券1,405万张，每张面值100元，募集资金总额14.05亿元，扣除发行费用后净额为13.89亿元[1] - 债券期限为6年（2020年10月22日至2026年10月21日），票面利率采用阶梯式设计，从首年0.3%逐年递增至第六年2.0%[2] - 转股期限自2021年4月28日起至债券到期日止，初始转股价格为83.85元/股，并设置了转股价格调整和向下修正机制[4][6] - 包含赎回条款（期满按面值110%赎回）和回售条款（最后两年股价低于转股价70%时可回售）[7][8] 募集资金使用 - 募集资金主要用于医药零售门店建设（4.06亿元）、老店升级改造（0.6亿元）、新零售数字化升级（1.2亿元）等7个项目，截至2024年末累计投入12.79亿元[21][22] - 医药零售门店建设项目2024年实现销售收入20.73亿元，但累计税后利润仍为-0.88亿元，主要因新店培育期成本较高[22] - 2024年调整南昌产业基地项目投资规模，将节余资金1.41亿元永久补充流动资金[23] 经营与财务 - 2024年营业收入264.97亿元（同比+8.01%），但归母净利润9.15亿元（同比-21.58%），加权ROE下降4.84个百分点至13.17%[20] - 截至2024年末拥有直营门店10,503家，覆盖21个省份，物流配送覆盖率达80%以上[18][17] - 形成"直营零售+直营式加盟+分销+生产制造"一体化模式，拥有"东紫云轩"等自有品牌系列[19] 重大事项 - 2024年公司实控人之一柯金龙因单位行贿罪被判刑，但其未参与公司经营，判决对运营影响有限[25][26] - 2024年公司及相关责任人因信息披露问题被广东证监局监管谈话及上交所纪律处分[27][28] - 转股价格经历多次调整，从初始83.85元/股经权益分派、限制性股票激励等调整为17.69元/股[24]

债券发行 - 公司获准发行可转换公司债券1405万张，募集资金总额140500.00万元，实际募集资金净额138948.01万元[8] - 债券于2020年11月13日起在上海证券交易所挂牌交易，2021年4月28日起可转换为公司股份[9] - 债券期限为2020年10月22日至2026年10月21日，票面利率逐年递增，每年付息一次[14][15][16] - 初始转股价格为83.85元/股，若公司发生派送红股等情况将调整转股价格[21] 用户数据 - 2024年末公司在21个省市共有10503家直营门店，在18个省市共有6050家加盟门店[48] 业绩总结 - 2024年公司营业收入2649654.70万元，同比增长8.01%[50] - 2024年公司归属于上市公司股东的净利润91475.50万元，同比下降21.58%[50] - 2024年末公司归属于上市公司股东的净资产689724.49万元，同比增长1.08%[51] - 2024年末公司总资产2643981.04万元，同比增长9.60%[51] - 2024年公司基本每股收益0.81元/股，同比下降21.36%[52] 募集资金使用 - 截至2024年12月31日，公司募集资金专户余额为0.00万元[57] - 截至2020年10月28日，公司以自筹资金预先投入募投项目15129.89万元，后用募集资金置换[59] - 募集资金总额138948.01万元，本年度投入5.99万元，累计投入127919.05万元，变更用途的募集资金总额为6726.20万元，比例为4.84%[61] 项目进展 - 医药零售门店建设项目投入进度100.19%，2024年实现销售收入207319.47万元，本年度实现税后利润2550.42万元，累计实现税后利润 - 8810.53万元，未达预期[61][62] - 老店升级改造项目投入进度103.48%[61] - 新零售及企业数字化升级项目投入进度60.85%[61] - 南宁大参林中心项目投入进度101.90%[61] - 汕头大参林医药产业基地项目投入进度100.56%[61] - 南昌大参林产业基地项目投入进度100.00%[61] - 茂名大参林生产基地立库项目投入进度76.03%[61] - 补充流动资金投入进度99.82%[61] 重大事项 - 2024年度公司存在调整转股价格、实控人之一柯金龙涉嫌犯罪被采取强制措施、公司及相关责任人被监管警示和纪律处分等重大事项[74] - 可转债初始转股价格经多次调整，2025年6月19日起调整为17.69元/股[75] - 茂名子公司因单位行贿罪被判处罚金400万元，柯金龙因单位行贿罪被判处有期徒刑三年六个月，并处罚金50万元[77] - 2024年公司多次公告相关案件进展，近日柯金龙亲属收到广东省高级人民法院驳回申诉通知[76][77][78] - 2024年公司多次公告收到监管措施、警示和纪律处分决定[79]

评级情况 - 公司委托中证鹏元对2020年10月发行的大参转债进行跟踪信用评级[2] - 2024年6月24日前次主体和大参转债评级均为"AA"，展望"稳定"[2] - 2025年6月26日本次主体和大参转债评级仍为"AA"，展望维持"稳定"[2] - 本次评级结果较前次无变化[2] - 跟踪评级报告详情见2025年6月28日上交所网站披露报告[2]