行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [8] 核心观点 - 报告核心观点为从三个维度分析黄金与黄金股的分化，并建议重视黄金股配置，同时关注锂基本面的寻底过程 [2][4] 贵金属 - 多重因素共振驱动金价再创历史，包括避险情绪与降息押注的双重驱动、COMEX期货成交量与持仓同步上行、以及亚洲ETF实物需求激增 [4] - 黄金股相较黄金商品表现弱势主要源于三个维度：行情突破初期的恐高情绪、核心公司业绩兑现较弱影响利润弹性预期、以及期货逼仓和避险驱动下权益市场更为谨慎 [2][4] - 建议重视黄金股配置，当前钝化或是价格新高初期的暂时表征，Q4板块将迎来系统性重估 [4] - 选股思路应从PE/当期产量估值转向远期储量估值，关注禀赋重估，建议关注招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源等 [4] - 龙头紫金矿业国际当期PE近40倍，两年期PE近30倍，而大部分A股黄金股当期PE近20倍，远期约15倍，估值有修复空间 [4] 工业金属 - 短期风险事件致铜铝波动加大，LME三月铜上涨2.4%至10620美元/吨，铝上涨1.8%至2796美元/吨，SHFE铜下跌1.8%至8.44万元/吨，铝下跌0.3%至2.09万元/吨 [5][24] - 铜铝库存分化，铜库存周环比增加3.08%，年同比增加14.19%，铝库存周环比减少3.72%，年同比减少23.24% [5] - 山东吨电解铝税前利润周环比减少160元至4486元，吨氧化铝税前利润周环比减少37元至-274元 [5] - 电解铝产能利用率98.24%，环比下降0.04%，氧化铝产能利用率84.76%，环比下降1.22% [5] - 长期看好铜铝，因海外宽松周期开启、国内反内卷政策确立，且铜矿端供给频繁下调、冶炼反内卷政策或出台在即 [5] - 建议关注铜板块中优选资源量增的洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、藏格矿业等，以及铝板块中优选高股息的中孚实业、宏创控股、天山铝业、云铝股份、神火股份等 [5] 能源金属与小金属 - 钴价长牛延续，刚果金政府将于10月15日后实施出口配额，2025年剩余时间授权1.8125万吨钴配额，2025-2027年全球钴市场面临短缺 [6] - 钴产品价格上涨，钴精矿上涨14.2%至20.1美元/磅，硫酸钴上涨10.1%至87元/公斤，金属钴上涨10.3%至390元/公斤，四氧化三钴上涨11.0%至327.5元/公斤 [6][26] - 锂行业有望于2027年迎来供给增速拐点，2026年或迎来权益的历史底部，建议关注锂板块底部的投资价值 [6] - 锂盐价格小幅上涨，电池级氢氧化锂均价上涨1.1%至77.125元/公斤，电池级碳酸锂均价上涨1.4%至74.5元/公斤 [6][26] - 稀土磁材方面，贸易摩擦再起，价值重估继续，商务部对稀土相关技术实施出口管制，中重稀土标的或将更加受益 [6] - 钨价短期冲顶回落，长期看好中枢上行，因供给刚性延续 [6] - 印尼发布RKAB新规，将镍矿审批制度调整回一年度制，自2026年生效，密切关注对镍矿供应的影响 [6] - 建议关注稀土板块的中国稀土、广晟有色、北方稀土，磁材板块的金力永磁，钨板块的厦门钨业、中钨高新，锂板块的雅化集团、中矿资源、永兴材料、赣锋锂业、天齐锂业等 [6] 市场表现回顾 - 周内上证综指下跌1.47%，金属材料及矿业(长江)下跌3.04%，跑输上证综指1.57个百分点，在32个长江行业中排名第21位 [14][18] - 贵金属板块上涨1.69%，稀土磁材板块上涨0.05%，基本有色金属板块下跌3.34%，能源金属板块下跌6.31% [14][18] - 国际矿业巨头中，嘉能可下跌0.01%，五矿资源下跌10.42% [14] - 周内内盘基本金属全面下跌，贵金属中Comex黄金上涨5.8%，SHFE黄金上涨10.9% [24][26]

全球钴市场格局与刚果（金）政策核心 - 全球钴资源争夺已从企业商业战升级为国家间战略资源较量，钴被多国列为关键矿产，其在三元电池中用量占比超过70% [2] - 刚果（金）作为全球最大钴供应国，产量占全球75.86%，其政策变动深度影响全球新能源产业格局 [2] - 因钴价跌至九年低点（跌破10美元/磅），刚果（金）政府于2025年2月首次实施出口禁令，此后两度延长至10月15日，旨在应对供应过剩危机 [2] 刚果（金）新政：从出口禁令到配额管理 - 自10月16日起，刚果（金）结束近8个月的出口禁令，转而实施年度出口配额管理制度 [3] - 2025年剩余时间（10月16日-12月31日）出口上限为18,125吨，按月分配；2026-2027年年度配额锁定96,600吨，其中87,000吨为基础配额，9,600吨为战略配额 [3] - 配额分配以企业历史出口量为基准，但监管机构保留动态调整权，并有权回购超配额库存 [4] - 新政核心目标是削减全球积压库存，将库存压缩至“相当于一个月需求量”的水平 [8] 主要矿企配额分配情况 - 洛阳钼业（KFM与TFM项目）、嘉能可（KCC与Mutanda）、欧亚资源（ERG）三家矿企获得主要出口配额，三者合计占比达62% [4][6] - 政府平台EGC、STL、ARECOMS合计获得17%的配额；其余配额分配给包括华友钴业、紫金矿业、五矿资源等在内的多家企业 [4][6][7] - 所有冶炼厂未获得初始配额，但可向监管机构提交申请文件以争取配额 [4] 政策对钴价的直接影响 - 受出口禁令及配额管制影响，钴价大幅上涨，截至10月9日，钴中间品、MB钴、金属钴价格较2月24日涨幅分别为185%、107%、123% [8] - 中国资本市场钴矿巨头股价显著上涨，自2月22日至10月9日，洛阳钼业、华友钴业等公司股价涨幅远超同期上证指数 [9] - 截至9月底，电解钴均价为310,000元/吨，年初至今上涨116.78%；硫酸钴均价为65,000元/吨，年初至今上涨138.10% [26] 钴价暴跌与新政的底层逻辑 - 新政出台背景是钴价暴跌至21年来低点（除2015年短暂跌破外），氢氧化钴价格跌破6美元/磅，严重损害矿产国收益 [10][16] - 刚果（金）财政收入的40%依赖钴、铜等矿产出口，钴价从2022年高点暴跌60%导致政府外汇收入骤减，国内舆论压力迫使政府采取激进措施 [16] - 2024年全球钴产量同比增长21.8%至29万吨，刚果（金）产量占75.9%，供应持续增长加剧了价格下行压力 [12] 供需基本面：供应过剩与需求放缓 - 钴供应对价格不敏感，大部分作为铜、镍副产品存在，全球铜钴伴生矿占比约41% [12] - 头部生产商洛阳钼业2024年产钴11.42万吨，同比增长106%，占全球产量39%，主产品铜价处于高位支撑了钴副产品的强劲供应 [13] - 需求端增速明显放缓，2024年全球钴消费量预计为22.2万吨，同比增长14%；中国钴消费同比仅增长5.6%，新能源汽车领域需求同比下降5.3% [14] - 动力电池技术路线转变（磷酸铁锂电池份额提升至高工产业研究院数据显示69.2%）、高镍低钴技术发展以及全球电动汽车需求增长放缓共同导致钴需求增速放缓 [15] 政策对全球供应链与中国市场的影响 - 刚果（金）政策不稳定性增加全球钴价不确定性，历史上有多次因政策变动导致钴价持续增长的先例 [18] - 中国钴矿对外依存度高达98.41%，已探明可采储量全球占比仅1.69%，政策调控对中国钴产业链影响巨大 [20][23] - 海运周期导致中国进口量数据滞后，2025年6月中国钴原料进口约8,081金吨，同比下跌32.64%，环比下跌54.21%，表明在途库存已消耗殆尽 [23][24] - 机构估算当前产业链库存约4个月，配额政策执行后，预计2025年到达中国的刚果（金）原料数量将降至13万金吨，全年进口预期约16万金吨 [26] 中短期市场动态与价格展望 - 原料稀缺导致氢氧化钴折扣系数抬升至95-99%，市场呈现“面粉比面包贵”的状态，钴盐成本倒挂加剧 [31] - 部分冶炼企业因经济性不佳及原料短缺削减产量，但下游刚需坚挺，市场惜售看涨情绪浓厚，供需博弈下价格持续上涨 [35] - 华泰证券预测，2026-2027年钴价中枢有望站稳35万元/吨以上，中长期供需平衡可能拉回紧平衡甚至短缺 [36][37] 供应链多元化趋势：印尼崛起与回收产业 - 全球钴供应链启动结构性调整，政策风险倒逼企业寻求替代供应源，印尼钴产量从2020年不足千吨飙升至2024年的3.2万吨，成为重点补充 [38][41] - 中资企业（如华友钴业、力勤资源、格林美）在印尼红土镍矿湿法冶炼项目上大规模布局，推动印尼成为钴供应新极 [41][43][44][46] - 中国锂电池回收产业潜力巨大，2023年回收钴超2万金属吨，龙头企业格林美计划到2026年动力电池回收量达30万吨以上，与2023年全国退役总量相当 [54][55] - 车企与电池制造商（如宁德时代）积极布局回收，宁德时代现有27万吨处理能力，计划未来达到100万吨 [59] 未来格局与战略路径 - 钴资源行业集中度高，全球前10大矿山产量占78%，中国企业在全球前十大钴生产商中占据7席，控制力增强 [38] - 未来钴市格局将经历深度调整，中国企业需通过资源地缘多元化、技术升级替代、循环体系重构三大路径构建保障机制，以摆脱对单一产地的依赖 [60][61] - 尽管磷酸铁锂电池势头强劲，但三元电池与钴酸锂（2024年产量同比增13.95%）在消费电子等领域仍有稳定需求，钴的长期战略价值不改 [59][60]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”，且维持此评级 [6] 核心观点 - 宏观扰动持续，贵金属价格在多重因素共振下强势冲高 [1][2] - 基本金属方面，市场情绪对铜价引导强烈，但基本面支撑有限；铝市场则受益于库存去化与需求回暖 [1][13][21] - 小金属及稀土板块走势分化，部分品种受出口管制政策影响，产业链成本传导不畅 [3][4][66] 基本金属与贵金属 - **铜**：本周铜价下跌，沪铜收于84,390元/吨，国内电解铜现货库存增至18.1万吨，较9日增1.52万吨 [13]；市场情绪是主要引导因素，高铜价向终端传导不畅，预计下周沪铜在84,500-86,500元/吨区间运行 [14] - **铝**：本周铝价上行，沪铝收于20,910元/吨，LME铝库存降至49.90万吨，较上周减少0.96万吨，国内铝锭社会库存降至62.98万吨，较上周减少1.27万吨 [1][23]；供应持稳，需求增加，成本端氧化铝价格下跌1.01%至2,949.11元/吨，理论利润增加 [1][22][23] - **贵金属**：国内黄金均价931.66元/克，较上周上涨6.96%，白银均价11,773元/千克，较上周上涨8.45% [2][27]；地缘政治风险、美联储降息预期（预计10月降息25个基点）共同推高避险需求 [2][27][29] 小金属 - **钨**：产业链分化加剧，65度黑钨精矿均价27万元/吨，较上周上调0.4万元/吨，但碳化钨粉价格下调至595元/千克，终端采购意愿低 [3][66][68] - **稀土永磁**：轻稀土氧化镨钕价格环比下跌9.3%至50.7万元/吨，中重稀土氧化镝环比上涨0.6%至163万元/吨；出口管制政策有望夯实产业链优势 [4][89] - **锂**：碳酸锂价格区间震荡，电池级碳酸锂均价7.35万元/吨，供需双增，高库存与需求支撑博弈 [42][43] - **钴**：钴精矿价格涨至19.85美元/磅，电解钴价格上调至36.8-39.0万元/吨，涨幅7.21%，市场呈现“有价无市”格局 [45][46] - **锡**：锡价高位震荡偏弱，伦锡收盘35,380美元/吨，缅甸矿端供应约束持续 [53][54] - **钼**：钼价全线抬升，45-50度钼精矿均价4,445元/吨度，较上周上调0.68%，矿山放量领涨 [71][73] - **锑**：锑价继续下探，1锑锭价格降至16.25万元/吨，需求不振、库存增压 [79][80] - **镁**：镁价让利下行，99.90%镁锭报价区间至16,000-16,500元/吨，成本高位但需求疲弱 [86][87] 关注公司 - **基本金属**：建议关注紫金矿业、洛阳钼业、神火股份、云铝股份等 [1][26] - **贵金属**：建议关注山东黄金、招金矿业、中金黄金等 [2][30] - **小金属与稀土**：建议关注中钨高新、厦门钨业、中国稀土、金力永磁等 [3][4][68][89]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[6] 报告核心观点 - 短期中美经贸摩擦变化或造成铜价大幅波动 但贸易冲突消化后铜价后续有望上行[1] - 自由港削减2025-2026年铜产量指引 导致供给后续仍维持紧张[1] - 10-12月空调排产环比持续改善 随着电网、空调等下游需求Q4环比回升 铜价后续有望上行[1] - 看好2025Q4-2026年铜价上涨 推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业 关注铜陵有色[4][111] 本周市场更新 - 截至2025年10月17日 SHFE铜收盘价84390元/吨 环比10月10日下跌1.77% LME铜收盘价10607美元/吨 环比10月10日上涨2.25%[1][17] - 铜行业股票多数下跌 涨跌幅靠后三只股票为铜陵有色（-11.2%）、江西铜业（-11.4%）、博威合金（-13.3%）[16] - 截至2025年10月16日 SMM电解铜境内社会库存17.8万吨 环比10月9日增加6.7% 较2025年初库存增加6.3万吨[2][25] - 截至2025年10月16日 LME铜全球库存为13.7万吨 环比10月9日下降1.5%[2][25] - 截至2025年10月17日 SHFE铜活跃合约持仓量21.6万手 环比上周增加6.8% 持仓量处1995年至今64%分位数[4][32] 供给端分析 - 2025年7月中国铜精矿产量为13.8万吨 环比下降6.3% 同比下降1.6%[2][48] - 截至2025年10月17日 国内主流港口铜精矿库存68.1万吨 环比上周增加3.1% 库存处于2022年5月有统计以来的19%分位数[2][48] - 2025年7月全球铜精矿产量为201.2万吨 同比增长7.2% 环比增长4.7% 2025年1-7月全球铜精矿累计产量为1348.5万吨 同比增长4.1%[2][53] - 截至2025年10月17日 精废价差为2664元/吨 较10月10日下降840元/吨（2013-2023年精废价差平均值为1194元/吨）[2][56] - 截至2025年10月17日 中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-40.80美元/吨 环比10月10日持平 仍处于2007年9月有数据统计以来的低位[3][62] 冶炼与进出口 - 2025年9月SMM中国电解铜产量112.1万吨 环比下降4.3% 同比增长11.6%[3][67] - SMM中国铜冶炼厂9月开工率为84.06% 环比下降3.91个百分点 同比上升1.46个百分点[3][67] - 2025年8月电解铜进口26.4万吨 环比下降11.0% 同比增长5.9% 1-8月累计进口220.7万吨 同比下降5.1%[3][70] - 2025年8月电解铜出口3.7万吨 环比下降68.9% 同比增长19.4% 1-8月累计出口46.3万吨 同比增长15.0%[3][70] 需求端分析 - 截至2025年10月16日 SMM电线电缆企业当周开工率为61.91% 环比上周上升3.38个百分点 2025年9月电线电缆企业月度开工率为72.23% 环比下降0.19个百分点 同比下降8.49个百分点[3][77] - 2025年1-8月电源基本建设投资完成额累计值为4992.40亿元 累计同比增长0.3% 1-8月电网基本建设投资完成额累计值为3795.76亿元 累计同比增长14.0%[84] - 据产业在线2025年9月26日更新 10月、11月、12月家用空调排产同比分别下降18%、下降14.7%、下降8.6% 10-11月排产数好于前次预计数[3][96] - 2025年9月 SMM铜管产量为15.4万吨 环比增长3.0% 同比增长4.6% 铜管企业月度开工率为67.68% 环比上升1.98个百分点 同比上升2.33个百分点[3][102] - 2025年9月 SMM黄铜棒开工率为45.1% 环比上升1.23个百分点 同比下降5.88个百分点 仍处于近6年同期低位[3][107] 重点公司推荐 - 西部矿业：股价22.18元 2024年EPS为1.23元 2025年预测EPS为1.67元 2026年预测EPS为1.93元 对应PE分别为18倍、13倍、11倍 投资评级为增持[5][113] - 紫金矿业：股价30.17元 2024年EPS为1.21元 2025年预测EPS为1.77元 2026年预测EPS为2.06元 对应PE分别为25倍、17倍、15倍 投资评级为增持[5][113] - 洛阳钼业：股价15.04元 2024年EPS为0.63元 2025年预测EPS为0.77元 2026年预测EPS为0.82元 对应PE分别为24倍、20倍、18倍 投资评级为增持[5][113] - 金诚信：股价62.32元 2024年EPS为2.54元 2025年预测EPS为3.61元 2026年预测EPS为4.51元 对应PE分别为25倍、17倍、14倍 投资评级为增持[5][113]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 核心观点：静待铜矿短缺逻辑兑现，铜价有望震荡上行 [2][3] - 宏观背景：特朗普威胁对华加征100%关税造成铜价大幅回落，但后续表示高额关税不可持续，铜价有所回升 [4] - 供给端核心事件：全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产，Freeport预计最早2027年才能恢复事故前生产水平，2026年铜金产量较此前预期下降约35% [4] - 库存情况：国内电解铜社会库存17.8万吨，环比增加6.7%；伦铜/纽铜/沪铜库存分别为13.7万吨/34.6万短吨/11.0万吨，环比变化-1.6%/+1.8%/+0.5% [4] - 综合判断：铜矿供给端扰动频发，供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加美联储降息周期及国内金九银十需求旺季，铜价有望迎来上行周期 [4] 行业综述与市场表现 - 板块表现：本周上证指数下跌1.47%，申万有色板块下跌3.07%，跑输上证指数1.60个百分点，位居申万板块第17名 [10] - 细分板块：黄金/稀土板块涨跌幅居前，钴/锡板块涨跌幅居后 [10] - 估值水平：本周申万有色板块PE_TTM为26.96倍（变动-1.78倍），PB_LF为3.22倍（变动-0.22倍）；相对于万得全A的比值分别为123%和180% [19] 工业金属板块 - **铜市场**：伦铜价格下跌1.86%至10565美元/吨，沪铜价格下跌1.77%至84390元/吨；伦铜库存下降1.56%至13.72万吨，沪铜库存增加0.50%至11.02万吨；铜冶炼毛利为-2593元/吨，亏损收窄 [21][23] - **铝市场**：伦铝价格下跌0.45%至2774美元/吨，沪铝价格下跌0.47%至2.10万元/吨；电解铝现货库存62.6万吨，环比下降3.8%；铝企毛利5150元/吨，环比上涨0.34%；氧化铝价格下跌1.37%至2890元/吨 [4][21][33] - **铅锌市场**：伦铅价格下跌1.81%，沪铅价格下跌0.44%；伦锌价格下跌2.53%，沪锌价格下跌2.12%；锌矿企毛利7024元/吨，下跌3.57%，锌冶炼毛利-244元/吨，亏损扩大 [21][44] - **锡镍市场**：伦锡价格下跌3.97%，沪锡价格下跌2.44%；伦镍价格下跌1.47%，沪镍价格下跌1.74%；国内镍铁企业盈利8825元/吨，印尼镍铁企业盈利26656元/吨 [21][57] 能源金属板块 - **锂市场**：碳酸锂价格下跌0.27%至7.34万元/吨，期货主力合约上涨3.95%至7.6万元/吨；碳酸锂产量2.11万吨，环比增加2.1%；SMM周度库存13.27万吨，环比减少1.6%；锂辉石价格上涨0.83%至846美元/吨；锂冶炼环节仍处亏损 [4][71][73] - **钴市场**：MB钴价上涨5.40%至20.98美元/磅，国内电钴价格上涨10.31%至39.6万元/吨；刚果（金）自10月16日起实施钴出口配额制，2024年刚果金钴产量22万吨，9.66万吨出口配额仅占比44% [4][71][86] 重点公司业绩 - 紫金矿业：2025年第三季度实现营收864.9亿元，同比增长8.1%，归母净利润145.7亿元，同比增长57.1% [9] - 雅化集团：2025年前三季度预计实现归母净利润3.2-3.6亿元，同比增长107%-133% [9] - 盐湖股份：2025年前三季度预计实现归母净利润43-47亿元，同比增长37%-50% [9] 投资建议关注公司 - 铜板块：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业 [4] - 铝板块：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方 [4] - 锂板块：赣锋锂业、雅化集团、中矿资源、天齐锂业 [4] - 钴板块：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业 [4]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 关税扰动等事件性因素引发贵金属价格短期波动，但在通胀压力上行与全球流动性宽松背景下，贵金属中长期牛市格局不改，建议重视其战略配置机遇 [1] - 工业金属方面，铜价受矿端供应干扰支撑，但宏观不确定性或造成短期扰动；铝价则在降息预期升温及社会库存去库背景下，预计高位震荡运行 [2] - 能源金属中，锂市场“金九银十”成色良好，呈现供需双增格局，锂价预计偏强运行；金属硅则因供需偏松格局未改，短期价格以震荡为主 [3] 周度数据跟踪 - 本周申万有色金属指数下跌3.1% [13][19] - 二级子板块普遍下跌，其中贵金属板块上涨3.2%，金属新材料板块下跌3.0% [19] - 三级子板块中，黄金板块上涨2.7%，铝板块下跌1.2% [19] - 个股方面，涨幅前三为白银有色（+29%）、安泰科技（+19%）、楚江新材（+19%）；跌幅前三为联瑞新材（-16%）、博微合金（-13%）、鑫科材料（-13%）[20] - 周内有色品种价格涨跌不一，贵金属表现强势，COMEX黄金周涨5.8%，COMEX白银周涨6.6%；基本金属中LME铜周涨2.2%，SHFE铜周跌1.8% [26] 贵金属 - 美国政府对《平价医疗法案》的分歧导致政府停摆，以及特朗普宣布对中国加征100%关税，提升了市场的避险情绪，利好黄金需求 [1][39] - 由意外事件引发的金价快速上涨可能伴随事件反转而回调，但中长期在通胀上行和全球流动性宽松背景下，牛市格局稳固 [1][39] - COMEX黄金现价4268美元/盎司，周涨5.8%，年涨61.7%；SHFE黄金现价999.8元/克，周涨10.9%，年涨61.9% [26] 工业金属 铜 - 宏观层面，中美贸易战短期或引发铜价震荡，不确定性提升 [2][69] - 库存端，周内全球铜库存环比增加3.02万吨，其中中国库存增加2.57万吨，LME库存减少0.2万吨，COMEX库存增加0.65万吨 [2][69] - 供给端，Freeport的印尼Grasberg铜矿因不可抗力在2025年剩余期间减产25-26万金属吨，并将2026年产量预期下调约23万金属吨；泰克资源将2025年产量指引下调5.8万吨，2026年下调9.3万吨，中期供给矛盾将提升铜价中枢 [2][69] - 需求端受高铜价抑制，短期贸易战反复可能引发价格震荡 [2][69] 铝 - 海外降息预期升温及国内铝锭社会库存开始去库，支撑铝价高位震荡运行 [2][89] - 供应端持稳，中国电解铝行业供应保持在4413.5万吨，短期内无增减产计划 [2][89] - 需求端，铝棒行业增减产互现，华东汽车订单增加带动河南、山东地区复产，青海地区检修完毕复产 [2][89] - SHFE铝现价20910元/吨，周跌0.3%；LME铝现价2779美元/吨，周涨1.2% [26] 能源金属 锂 - 价格方面，电池级碳酸锂（电碳）下跌0.3%至7.3万元/吨，电池级氢氧化锂（电氢）跌0.5%至7.8万元/吨；碳酸锂期货主连上涨3.6%至7.6万元/吨 [3][127] - 成本端，锂辉石涨0.8%至846美元/吨，对应成本支撑7.77万元/吨；锂云母涨0.8%至1825元/吨，对应成本支撑8.17万元/吨 [3][127] - 供给端，本周碳酸锂产量环增2%至2.1万吨，开工率50%；库存环减2143吨至13.27万吨，延续去库态势 [3][127] - 需求端，10月1-12日乘用车/电动车销量分别为68.6/36.7万辆，渗透率达53.5%；今年以来累计销量1769/924万辆，渗透率52%，同比分别增长8%和23% [3][127] - “金九银十”期间供需双增，预计锂价短期偏强运行 [3][128] 金属硅 - 库存端，中国社会库存56.2万吨，周涨1.7万吨 [3][163] - 成本端，8月通氧553金属硅（昆明）均价9452.38元/吨，月涨2.72%；平均成本10131.23元/吨，月涨1.02%；单吨利润为-678.85元，月度增长147.88元 [3][163] - 供给端，西南地区平水期来临，电价抬升导致部分工厂停炉，但西南减产速度不及西北增产，供应压力加剧 [3][163] - 需求端，“金九银十”传统旺季新签订单未达预期，消费受制约，尽管成本提高，硅价回弹仍存阻力 [3][163] 重点公司关注 - 报告建议关注的公司包括贵金属领域的兴业银锡、盛达资源、万国黄金集团、中金黄金、紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等 [1] - 工业金属及能源金属领域建议关注洛阳钼业、明泰铝业、神火股份、金诚信、中国有色矿业、南山铝业、索通发展、中国铝业、云铝股份、天山铝业、中国宏桥、西藏矿业、华友钴业、盛屯矿业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业等 [2][3] - 重点标的盈利预测显示，例如山金国际2025年预计EPS为1.19元，对应PE为20.14倍；赤峰黄金2025年预计EPS为1.53元，对应PE为20.31倍 [5]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业维持“推荐”评级 [7] 核心观点 - 关税不确定性持续扰动市场，避险情绪推动金银价格续创新高 [1][3] - 美国宽松预期叠加供给扰动频发，工业金属价格有望维持强势 [2] - 刚果金钴出口配额细则公布及印尼RKAB政策增加供应扰动，能源金属价格获支撑 [3] - 央行购金持续、美联储降息预期高企及美元信用弱化，中长期持续看好金价中枢上移 [3] 市场表现总结 - 本周（10/13-10/17）SW有色指数下降3.07%，贵金属表现强劲，COMEX黄金上涨5.76%，COMEX白银上涨6.55% [1] - 工业金属价格涨跌互现，LME铝、铜、锌、铅、镍、锡周度变动分别为+0.78%、-1.81%、-2.31%、-1.10%、-0.46%、-2.01% [1] - 工业金属库存多数下降，LME铝、铜库存分别减少2.92%、1.52%，LME锌、铅、镍、锡库存分别增加1.47%、5.65%、3.48%、14.68% [1] 工业金属板块 - 铜价高位震荡，SMM进口铜精矿指数为-40.97美元/吨，自由港旗下Manyar冶炼厂或于10月底停产，供给扰动支撑铜价 [2] - 铝市旺季延续，国内铝锭社会库存约为62.7万吨，环比去库2.2万吨，需求韧性凸显，预计铝价维持高位震荡 [2] - 锌价受低库存支撑但需求偏弱，铅价因再生铅复产承压，锡价受供应趋紧与半导体需求支撑，镍价受印尼政策扰动震荡 [52][60][61][62] 能源金属板块 - 锂市供需偏紧，动力与储能市场需求旺盛，10月电芯及正极材料排产持续向好，碳酸锂价格支撑较强 [3] - 钴价加速上行，刚果金钴出口配额细则公布后，中资企业获得配额比例低于预期，引发供应担忧 [3][97] - 镍市受印尼RKAB新政影响供应预期趋紧，下游旺季补库，预计镍盐价格仍有上涨空间 [3] 贵金属板块 - 避险需求强劲，9月中国央行黄金储备环比增长1.24吨，为连续第11个月增持 [3] - 美联储降息预期高企，COMEX黄金价格周度上涨5.76%至4267.90美元/盎司，年内涨幅达59.77% [1][12] - 白银因工业属性及补涨驱动，价格屡创新高，COMEX白银周度上涨6.55%至50.63美元/盎司 [1][3][12] 重点公司推荐 - 工业金属重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信、中国铝业等 [2] - 能源金属重点推荐：力勤资源、华友钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份等 [3] - 贵金属重点推荐：西部黄金、山东黄金、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金等 [3]

宏观驱动因素 - 美联储降息周期与美元信用加速衰退是推动有色金属价格上涨的核心驱动因素 [2][3] - 宏观货币宽松政策与产业供需失衡产生叠加效应，形成“β+α”共振行情 [2][7] - 地缘政治风险上升（如美国政府停摆、中东紧张局势）促使投资者转向黄金避险，推高需求 [5] 黄金市场表现 - 纽约商品交易所2025年12月黄金期货价格突破每盎司4200美元，创历史新高，年内涨幅超过50% [2] - LME现货黄金2025年上半年均价为3076.39美元/盎司，同比大幅上涨39.41% [13] - A股贵金属板块2025年上半年实现营业收入1882.53亿元，同比增长27.15%；归母净利润96.82亿元，同比增长64.72% [6] - 市场预期若美联储10月降息，金价可能走向4300美元/盎司 [15] 工业金属市场表现 - 工业金属板块2025年上半年实现营业收入1.36万亿元，同比增长3.46%，归母净利润增幅达到24.42% [6] - 伦敦铜价今年以来整体上涨13%，逼近历史新高；2025年上半年LME铜现货均价为9430.57美元/吨，同比上涨3.74% [7][15] - 全球主要铜企资本开支水平远低于2012年峰值，供给端约束成为价格持续上行的重要推力 [7] 能源金属市场表现 - 能源金属板块盈利修复最为突出，2025年上半年归母净利润同比大增1389.34%，行业整体由亏转盈 [6][11] - 能源金属价格降幅已明显收窄，企业压力缓解，盈利质量有所改善 [2] - 国产碳酸锂和氢氧化锂2025年上半年均价分别下跌32.15%与26.98%，价格下降幅度有所收窄但行业仍面临压力 [15] 资本市场反应 - 近一个月有色金属相关组合股合计净流入资金已超过200亿元 [5] - 国庆黄金周后，二级市场迎来有色金属板块强势上涨，多家企业股价翻倍，涨幅超过50%的个股不在少数 [2][7] - 紫金矿业年内A股涨幅达99.47%，兴业银锡年初至今录得210.23%的涨幅；港股灵宝黄金股价上涨577% [11] - 部分个股表现突出，如中洲特材年初至今涨301.12%，招金黄金涨267.76% [10] 重点公司业绩 - 金诚信2025年上半年铜金属产量3.94万吨，同比增长198.52%；其矿山资源开发业务收入大幅增长238.03% [17] - 山东黄金2025年上半年归母净利润同比增速达131% [14] - 盛新锂能因锂盐价格暴跌，2025年上半年归母净利润亏损8.4亿元，同比下降349% [17] - 赤峰黄金收入规模达1677.1亿元，四川黄金收入增速为87.9% [13]

行业概述与产品定义 - 钨精矿是从钨矿石中提取的战略资源，三氧化钨含量需达到65%以上，因其高密度、高熔点、高硬度的特性被誉为“工业牙齿” [1][2] - 产品主要分为黑钨精矿和白钨精矿，黑钨矿是当前开采主力，白钨矿是已探明储量主体 [3] - 按化学成分可分为用于高端合金的Ⅰ类特级品和三氧化钨含量50%-65%、主要用于冶炼仲钨酸铵的Ⅱ类普通品 [3] 政策环境 - 中国构建了以总量控制与出口管制为核心的政策体系，通过下达年度开采指标规范开采规模 [1][5] - 出口管制范围涵盖仲钨酸铵、氧化钨、特定碳化钨及钨材等，并延伸至相关生产技术及数据，推动产业向高附加值转型 [6] - 政策自2002年起实施，2023年起优化为不再区分主采与综合利用指标，并对不同规模矿山实行分类管理 [14] 资源供给与储量 - 全球钨矿储量高度集中，中国以240万吨储量占全球总储量的52%，形成“一超多强”格局，主要资源国包括澳大利亚（12%）、俄罗斯（9%）和越南（3%） [10] - 中国钨资源储采比仅为36年，资源消耗强度大，促使进口依赖度持续提升，2024年进口量达12385.41吨，同比增长113.59% [1][14] - 国内资源区域分布集中，主要集中于江西（以黑钨矿为主）、河南与湖南（以白钨矿为主） [13] 产业链与市场需求 - 产业链呈现“上游资源为王、中游承压整合、下游需求驱动”格局，下游应用以硬质合金为主导，占比57% [8][11] - 光伏钨丝需求呈现爆发式增长，2024年细钨丝产量达1500亿米，同比大幅增长66.67%，成为拉动消费的新引擎 [12] - 2024年全国硬质合金产量达5.8万吨，同比增长6.42%；钨材产量突破1.72万吨，同比激增27.21% [12] 行业产能与产量 - 2024年中国钨精矿总产能达15.9万吨，产能区域高度集中，江西、河南与海南三省产能占比分别为29%、18%和17% [13] - 在总量控制政策下，2024年全国钨精矿产量为12.7万吨，较上年小幅下降0.78% [14] - 行业产能集中度高，头部企业通过垂直整合掌控超60%市场份额 [1][16] 企业竞争格局 - 行业呈现“国资主导、区域集聚”特征，以中钨高新、厦门钨业、江西钨业集团等国资龙头为核心，形成第一梯队 [1][16] - 中钨高新以20%的产能占比稳居行业首位，厦门钨业（16%）、江钨集团（11%）紧随其后，行业CR5达61% [16] - 民营企业聚焦细分技术领域寻求突破，在中低端市场占据约30%份额 [1][16] 行业经营效益 - 2024年全行业实现主营业务收入1350亿元，同比增长12.5%；利润总额134亿元，增幅为11.67% [15] - 行业内部效益分化显著，平均利润率为10%，但上游矿山环节利润率高达26%，而中游冶炼环节仅为2% [15] - 下游的硬质合金和钨材环节分别实现8%和12%的利润率，呈现“上游强、中游弱、下游稳”的盈利格局 [15] 未来发展趋势 - 行业将向资源集中化、技术高端化与全球布局协同化三大趋势演进，通过国内国际双循环体系构建实现产业能级跃升 [1][16] - 技术创新将推动行业向航空航天超细晶粒合金、光伏钨丝母线、氢能催化剂等高端场景延伸 [18] - 头部企业将通过并购重组与海外资源开发巩固全产业链控制力，构建从基础原料到终端产品的全链条优势 [17][19]

行业产量数据 - 2025年4月中国十种有色金属产量为676万吨，同比增长3.1% [1] - 2025年1-4月中国十种有色金属累计产量为2660万吨，累计增长2.3% [1] 相关上市公司 - 涉及上市企业包括紫金矿业、洛阳钼业、中国铝业、北方稀土、江西铜业、云南铜业、驰宏锌锗、中金黄金、西部矿业、盛和资源 [1] 数据来源与报告 - 数据来源于国家统计局，由智研咨询整理 [1] - 相关信息关联智研咨询发布的《2025-2031年中国有色金属冶炼和压延加工行业市场动态分析及未来趋势研判报告》 [1]