报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][7][77] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是医工结合、创新驱动、全球化定位的国产骨科创新型企业，核心管理层具备国际化视野，核心产品在全球具备较强竞争力 [4] - 全国集采常态化，公司传统植入类耗材出清在即，进入稳步增长阶段，2024年部分产品销量增长显著 [5] - 公司致力于构筑“JAZZ脊柱耗材 + 超声骨刀 + 骨科机器人”的核心产品矩阵，形成强大的产品生态壁垒 [6] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润将实现不同程度增长，看好公司国内脊柱耗材、海外高端脊柱、有源设备及耗材收入增长，以及未来3 - 5年脊柱机器人的增长潜力 [7] 根据相关目录分别进行总结 脊柱领域的创新驱动型企业 - 立足脊柱，十年打磨成长为骨科新星，专注于医用骨科植入耗材，主要产品为脊柱类及少量创伤类植入耗材，控股及参股子公司产品包括超声骨刀和手术机器人 [15] - 股权结构清晰，截至2025年一季报，QM5 Limited为第一大股东，三位联合创始人合计持股27.13%，为实际控制人 [20] - 传统业务受集采扰动，但呈现拐点趋势，2024年以来集采影响逐渐出清，公司拓展海外业务、研发新兴业务，收入及利润端在25Q1向好，有源设备占比提升 [21][25] 集采之下脊柱耗材国产化进程加速 - 四大骨科耗材市场经历多轮集采，集采压力基本出清，政策端见底，规则不断优化，推动国产品牌市场占有率提升，加速国产化进程 [29] - 脊柱植入耗材赛道成长性良好，我国脊柱耗材行业市场规模快速增长，发展前景向好，2021年市场规模为102亿元，同比增长13亿元，集采后国产份额有望提升 [33][35][36] - 公司脊柱类产品覆盖全面，创新性优势突显，研发中心有完善体系和多学科团队，产品涵盖核心组件，适应症广泛，持续创新理念和临床需求导向使其同类产品领先同行 [37][41] 超声骨刀 + 手术机器人，彰显国际化定位 - 超声骨刀是新型外科手术工具，临床应用领域广泛，全球市场规模大，2024年约143.1亿美元，预计2032年增长至363亿美元 [45][47] - 水木天蓬掌握超声骨刀核心技术，未来销售有望快速提升，其产品适用于全身骨组织，成为行业标杆，海外获国际认可，国内市占率第一 [48][53][56] - 公司全资收购水木天蓬股权，通过Implanet加速出海，收购法国Implanet控股权，利用其渠道加速海外输出，协同推广产品，引入其产品丰富自身产品线 [58][61] - 子公司春风化雨布局脊柱机器人，打开收入增长上限，脊柱手术机器人市场发展迅速，2024年规模约26.40亿美元，预计2032年增长至65亿美元，该机器人已在北美临床入组，加速注册申报工作 [62] 盈利预测与投资建议 - 业绩拆分与盈利预测，公司业务拆分为四大主体，预测25 - 27年脊柱类植入耗材收入3.82/4.55/5.20亿元，有源设备及耗材收入1.90/2.75/4.00亿元，创伤类植入耗材收入0.22/0.26/0.28亿元，其他业务收入0.04/0.04/0.04亿元 [70][71] - 可比公司估值，选取A股医药生物板块下的骨科高值耗材公司对比，预测公司2025 - 2027年市盈率（PE）为62/36/23倍，高于可比公司均值 [75] - 投资建议，预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，看好公司多方面增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级 [77]

报告公司投资评级 - 首次覆盖三友医疗，给予“买入”评级 [1][7][77] 报告的核心观点 - 三友医疗是医工结合、创新驱动、全球化定位的国产骨科创新型企业，核心产品在全球具备较强竞争力 [4] - 全国集采常态化，公司传统植入类耗材出清在即，将进入稳步增长阶段 [5] - 公司致力于构筑“JAZZ 脊柱耗材 + 超声骨刀 + 骨科机器人”的核心产品矩阵，形成强大的产品生态壁垒 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入和归母净利润将实现显著增长，看好公司未来在国内脊柱耗材、海外高端脊柱、有源设备及耗材、脊柱机器人等领域的发展潜力 [7][70][77] 各部分总结 脊柱领域的创新驱动型企业 - 三友医疗成立于 2005 年，专注于医用骨科植入耗材，主要产品为脊柱类及少量创伤类植入耗材，控股及参股子公司产品包括超声骨刀和手术机器人 [15] - 截至 2025 年一季报，QM5 Limited 为第一大股东，三位联合创始人合计持股 27.13%，为实控人 [20] - 公司传统业务受集采扰动，但 2024 年后集采影响逐渐出清，收入及利润端在 25Q1 向好；收入结构上，传统业务收入下滑，有源设备占比提升 [21][25] 集采之下脊柱耗材国产化进程加速 - 骨科植入器械分为脊柱类、创伤类、关节类及运动医学类，经历多轮集采后政策趋于稳定，集采规则优化推动国产品牌市场占有率提升 [26][29] - 脊柱植入耗材赛道成长性良好，我国脊柱耗材行业市场规模逐年上涨，集采后国产替代加速 [33][35] - 公司脊柱类产品覆盖全面，适应症广泛，研发团队具备多学科背景，核心产品如 Adena 脊柱内固定系统在同类产品中领先 [37][41] 超声骨刀 + 手术机器人，彰显国际化定位 - 超声骨刀利用高频超声振动切割骨组织，临床应用广泛，全球市场规模超 100 亿美元，预计 2032 年将达 363 亿美元 [45][47] - 水木天蓬掌握超声骨刀核心技术，产品成为行业标杆，海外获国际认可，国内市占率第一 [48][53][56] - 公司 2021 年和 2024 年两次收购实现对水木天蓬 100%控股，2024 年出资 500 万欧元控股法国 Implanet，加速国际化拓展 [58][61] - 公司通过参股春风化雨 33.15%布局脊柱机器人，该机器人和超声骨刀在 2024 年北美脊柱年会展出获认可，目前在北美临床入组并加速注册申报 [62] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年脊柱类植入耗材业务收入为 3.82/4.55/5.20 亿元，有源设备及耗材业务收入为 1.90/2.75/4.00 亿元，创伤类植入耗材业务收入为 0.22/0.26/0.28 亿元，其他业务收入为 0.04/0.04/0.04 亿元 [70][71] - 选取大博医疗、春立医疗、威高骨科、康拓医疗作为可比公司，三友医疗 2025 - 2027 年预测市盈率为 62/36/23 倍 [75] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 5.99/7.59/9.52 亿元，归母净利润分别为 0.90/1.54/2.38 亿元，看好公司未来发展潜力，给予“买入”评级 [7][77]

股东大会召开情况 - 股东大会于2025年5月23日在上海市嘉定区嘉定工业区汇荣路385号公司会议室召开 [1] - 出席会议的普通股股东人数为32人，持有表决权数量83,064,616股，占公司表决权总数的29.8917% [1] - 会议由董事长Michael MingYan Liu（刘明岩）主持，程序符合《公司法》及《公司章程》规定 [1] - 公司董事、监事、董事会秘书及高管列席会议，包括总经理郑晓裔、财务总监倪暖等 [1] 议案审议结果 - 所有议案均获通过，无被否决议案 [1] - 非累积投票议案表决中，普通股股东同意票占比99.9865%（83,053,389票），反对票占比0.0075%（6,227票），弃权票占比0.0060%（5,000票） [1] - 《2024年度董事会工作报告》（含独立董事述职及审计委员会履职报告）以99.9865%同意票通过 [1][2] - 涉及重大事项的议案需5%以下股东单独表决，具体数据未披露 [2] 其他关键信息 - 部分议案需三分之二以上表决权通过，且董事刘明岩、徐农、范湘龙回避表决 [3] - 律师王元、路悦确认会议程序及表决结果合法有效 [3]

公司主营业务与研发投入 - 公司深耕骨科医疗器械领域，专注于脊柱、创伤及超声动力系统产品线，并布局运动医学、骨科新材料、人工智能AI和手术机器人等领域 [1] - 2024年研发投入达8428.84万元，同比增长29.24%，研发投入占比18.58%，同比增加4.41个百分点 [1] - 完成对水木天蓬100%股权收购，并控股收购法国Implanet公司74.56%股权，增强国际化布局 [1][5] - 推动表面多孔聚醚醚酮椎间融合器等创新产品开发，并通过创新医疗器械特别审查程序 [2] - 在超声能量、手术机器人、3D打印等前沿技术领域持续加大研发投入 [4][5] 国际化战略布局 - 以Implanet公司为国际化桥头堡，其JAZZ Spinal System获得美国FDA认证并开始销售 [3] - 重点拓展美国、欧洲和澳大利亚市场，扩大本土销售团队规模 [3][4] - 通过医工合作完善适合国际市场的产品线，树立技术领先品牌形象 [4] - 利用国际并购整合全球资源，构建完整的国际化产品组合 [3][5] 产品与技术发展 - 在脊柱产品升级、配套工具研发领域取得进展，获得多款产品注册批准 [1] - 开发柔性骨科疗法产品，推进智能化手术设备及配套植入物研发 [2] - 推动超声能量设备升级换代，进行骨科产品横向多功能整合 [2][4] - 布局生物材料表面改性、再生医学等新兴领域，设立合资公司研究创新细胞生物材料 [6] 公司治理与股东回报 - 制定2024-2026年股东分红回报规划，2024年派发现金红利116.71万元并每10股转增2股 [7][8] - 上市以来累计现金分红占年均净利润比例超30%，保持稳定分红政策 [7] - 完善公司治理结构，修订公司章程及各项管理制度，强化内控体系 [12] - 实际控制人及高管增持公司股份159.75万股，金额2520.28万元 [13] 投资者关系管理 - 通过多种渠道与投资者保持沟通，2024年上证e互动平台问题答复率100% [8][9] - 定期召开业绩说明会，2024年举办半年度及三季度业绩说明会 [9] - 优化信息披露方式，提高透明度，保障投资者知情权 [10] - 2025年计划开展至少4次投资者交流活动，加强价值传递 [10]

股东大会信息 - 2025年5月23日公司股东大会在上海嘉定召开[2] - 32人出席，所持表决权83,064,616，占29.8917%[2] 议案表决情况 - 《2024年年度报告及其摘要》同意票占99.9865%[4] - 《2024年度财务决算报告》同意票占99.9865%[4] - 《关于2024年度利润分配及议案》同意票占99.9788%[6] - 《关于公司董事2025年度薪酬议案》同意票占99.8533%[6] - 《关于变更公司注册资本议案》同意票占99.9925%[7] - 《关于修订<公司章程>议案》同意票占99.9925%[7] - 5%以下股东对利润分配议案同意票占99.7696%[7] 其他 - 律所见证股东大会程序合法有效[9]

会议安排 - 2025年4月27日决议召开股东大会[6] - 4月29日公告会议通知[6] - 5月23日下午14:30现场会议召开，9:15至15:00网络投票[7] 参会情况 - 32名股东出席，代表股份83,064,616股，占比29.89%[9] - 截至股权登记日，总股本27,788.5415万股[9] 审议情况 - 审议9项议案，部分议案单独计票、关联股东回避[12][13][15] - 议案八、九为特别决议议案，需2/3以上通过[13] 结果情况 - 会议召集等符合规定，表决结果合法有效[14] - 本所同意法律意见书上报及公告[14]

业绩数据 - 2024年营业总收入45359.53万元，同比下降1.48%[4] - 2024年归属母公司所有者净利润1146.86万元，同比下降88.00%[4] - 2024年研发投入8428.84万元，同比增长29.24%，占比18.58%，较去年增加4.41个百分点[4] 市场扩张和并购 - 2024年完成对法国Implanet公司收购，持股93176946股，占比74.56%[9] - 2024年启动对水木天蓬剩余48.1846%少数股权收购，2025年2月其100%纳入合并报表[9] - 2025年将重点开发美国和澳大利亚市场，加大对欧美澳市场投入[7] 新产品和新技术研发 - 公司将在运动医学等骨科相关领域加强研发和战略布局[9] - 公司会推动有源设备升级换代，进行产品横向多功能软硬一体化整合[5] 利润分配 - 2020年上市以来累计现金分红11167.68万元，2021 - 2022年每10股转增1股[12] - 2024年实施2023年度利润分配，每10股派0.78元，发放现金红利1937.94万元[12] - 2024年预计派发现金红利116.71万元，每10股以资本公积金转增2股[13] 未来展望 - 2025年将开展至少3次业绩说明会[16] - 2025年将优化公司治理结构，调整三会架构，更新修订相关制度[19] - 2025年将进一步实现水木天蓬与公司深度融合[10] 其他新策略 - 公司会加强精益生产管理，降低综合成本[3] - 2024年根据相关办法修订《公司章程》等公司治理制度[19] - 公司推动新型经营责任制，健全市场化经营机制激发发展活力[22]

医药生物行业动态 - 汇宇制药全资子公司获卡络磺钠注射液药品注册证书，该药用于泌尿系统等出血疾病治疗，视同通过仿制药一致性评价 [1] - 华纳药厂子公司乙酰半胱氨酸原料药上市获批，主要用于治疗呼吸道疾病 [3] - 苑东生物全资子公司获水合氯醛灌肠剂药品注册证书，适用于儿童检查前的镇静催眠 [9] - 仙琚制药黄体酮软胶囊获药品注册证书，适应症为黄体缺乏引起的机能障碍 [11] - 国药现代全资子公司枸橼酸托法替布片获批，适用于类风湿关节炎等疾病 [15] - 上海医药重酒石酸去甲肾上腺素注射液通过仿制药一致性评价，用于急性低血压治疗 [19] - 润都股份奥美沙坦酯氨氯地平片获批，适用于原发性高血压治疗 [21] - 诺诚健华靶向CD19新药坦昔妥单抗获批上市，为中国首个治疗r/r DLBCL的CD19单抗 [26] - 海思科1类创新药安瑞克芬注射液获批，适用于术后轻中度疼痛治疗 [32] 汽车行业动态 - 金固股份获全球龙头车企美国乘用车车轮项目定点，生命周期10年，2026年开始量产 [2] - 浙江荣泰拟2000万元设立全资子公司，专注智能机器人及电机控制系统研发 [7] - 一汽富维获新能源品牌仪表板项目定点，生命周期总销售金额预计10.6亿元 [45] - 阿尔特签署68亿日元(约3.37亿元)大型重卡EV套件开发及采购合同 [40] - 威孚高科控股子公司拟设合资公司威孚保隆科技，注册资本4亿元，持股55% [37] 化工与材料行业动态 - 万华化学拟3-5亿元回购股份，价格上限99.36元/股，用于减少注册资本 [2] - 洁美科技控股子公司与固态电池企业签署战略协议，合作生产高安全轻量化复合集流体 [10] - 上海洗霸拟2500万元购买5项专利资产，并投资设立两家控股子公司专注新能源电池技术 [25] - 杭氧股份拟1.7亿元设立控股子公司，投资5.57亿元建设大型模块化深冷装备智能制造基地 [44] 电子与半导体行业动态 - 沪硅产业拟70.4亿元收购新昇晶投等三家公司少数股权，实现100%控股 [47] - 台基股份拟6000万元购买理财产品，年化收益率4%-4.5% [29] - 瑞芯微股东拟减持不超过2%股份 [52] - 翔腾新材拟2530万元收购控股子公司上海尚达12.5%股权，持股比例增至87.5% [50] 其他行业重要公告 - 百合股份董事拟减持不超过42.4万股，占总股本0.6625% [1] - ST明诚拟公开挂牌转让时光传媒45%股权，交易完成后不再并表 [4] - 栖霞建设股东拟减持不超过3150万股，占总股本3% [5] - 兰花科创参股子公司亚美大宁停产，年产能400万吨 [13] - 西昌电力分时电价机制调整，预计2025年净利润减少540万元 [38] - 中材节能全资子公司签署12.52亿元乌兹别克斯坦EPC总承包合同 [51] - 德迈仕筹划控制权变更事项，股票停牌 [47] - ST瑞科申请撤销其他风险警示 [48]

公司高管减持计划 - 实际控制人之一David Fan（范湘龙）拟通过大宗交易减持不超过4,000,000股，占总股本1.44% [1] - 减持时间为2025年6月16日至9月8日，且任意连续90日内减持不超过总股本2% [1] - David Fan当前持股17,379,262股（占比6.25%），一致行动人合计持股82,813,680股（占比29.80%） [1] 财务表现 - 2024年营业收入4.54亿元（同比降1.48%），净利润1146.86万元（同比降88%），扣非净利润-378.10万元（上年同期5928.46万元） [2] - 2024年经营活动现金流1096.47万元（同比降95.90%），分配预案为每10股转2股派现0.042元 [2] - 2025年Q1营业收入1.16亿元（同比增34.72%），净利润1282.34万元（同比扭亏），经营活动现金流-1643.88万元（上年同期-4959.37万元） [2] 股权结构与实际控制人 - 徐农直接持股11.78%，混沌天成18号持股2.66%，刘明岩持股9.10%，范湘龙持股6.25%，合计控制29.80%股权 [3] - 实际控制人徐农（中国籍）、刘明岩（法国籍）、范湘龙（美国籍）通过《一致行动协议》共同控制公司 [2][3] 上市与募资情况 - 2020年4月科创板上市，发行5133.35万股（发行价20.96元/股），募资总额10.76亿元（净额9.78亿元），超募3.78亿元 [3][4] - 首次公开发行费用9789.28万元，其中保荐承销费7612.85万元 [5] 资产收购与配套融资 - 2025年收购水木天蓬37.1077%股权（交易价3.31亿元）及上海还瞻100%出资份额（交易价8476.06万元） [5][6] - 水木天蓬评估增值69,251.65万元（增值率406.21%），上海还瞻评估无增值 [5][6] - 配套募资2.14亿元，发行价16.42元/股，新增股份13,032,886股，实际募资净额2.04亿元 [7] - 配套募资发行对象包括大成基金、中泰证券资管、诺德基金等10家机构 [7]

减持主体基本情况 - 公司实际控制人之一、董事、资深副总裁兼董秘David Fan（范湘龙）持有公司股份17,379,262股，占总股本6.25% [1] - 一致行动人徐农直接持有32,748,313股（11.78%），Michael Mingyan Liu（刘明岩）直接持有25,284,935股（9.10%），混沌天成18号资管计划持有7,401,170股（2.66%），合计持股比例29.80% [1][2][3] - David Fan当前持股来源包括IPO前取得17,126,340股及集中竞价交易取得252,922股 [2] 减持计划主要内容 - David Fan拟通过大宗交易减持不超过4,000,000股（占总股本1.44%），减持期间为2025年6月16日至9月8日 [1][4] - 减持股份来源为IPO前取得及资本公积转增股本部分，减持原因为自身资金需求 [4] - 减持计划实施后，公司实际控制人持股比例将从29.80%降至28.36%，控制权不变 [7][8] 历史承诺与合规性 - David Fan等一致行动人曾承诺IPO后36个月内不转让首发前股份，离职后半年内不减持，每年转让不超过持股总数25% [4][5][6] - 本次减持计划与历史承诺一致，且符合《证券法》《减持管理办法》等法规要求 [7][8] - Michael Mingyan Liu曾于2023年7月减持1,900,000股（0.76%），价格区间22.15-25.73元/股 [4]