基金表现 - 淳厚信泽C成立于2019年8月21日，基金经理为薛莉丽和廖辰轩，总管理规模达7.37亿元 [1] - 截至2025年7月10日，近一年回报18.96%，跑赢比较基准(15.19%)和中证混合型基金指数(15.41%) [1] - 成立以来收益率91.65%，排名同类混合型基金前15%，显著优于业绩基准(12.05%) [1] - 近三年最大回撤23.32%，优于同类平均水平，最大回撤修复天数238天，排名同类前15% [1] 基金规模与结构 - 截至2025年3月31日，基金规模1.30亿元，份额0.68亿份 [2][3] - 2024年年报显示机构持有人比例46.23% [4] - 2025年一季报显示3只基金持有人，持有规模1731.36万元，占比13.31% [4] - 2024年年报显示8只基金持有人，持有规模4187.17万元，占比26.98% [4] 藏格矿业调研 - 2025年6月25日淳厚基金调研藏格矿业，重点关注麻米错盐湖项目 [5] - 项目计划2025年三季度启动建设，预计周期9-12个月，2025年10月完成土建 [6] - 资源税按售价5%征收，所得税税率15% [6] - 采用创新工艺包括卤水改性、连续床双系列吸附、膜技术回收碳酸根等 [6] - 一期规划5万吨碳酸锂及1.7万吨硼副产品产能 [6] - 远期西藏盐湖锂盐总产能预计30-40万吨 [6] - 吸附剂市场价5.3万元/立方米，年替换量不超过5% [6][7] - 锂回收率目标设定不低于95% [7] - 成本优势来自资源禀赋、工艺优化、产业链协同和精细化管理 [7] - 项目海拔4300米，年均温-6～8℃，1-2月停产检修 [7]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [6] 报告的核心观点 - 钾是农作物生长必需元素 全球钾肥市场规模超千亿且未来有望稳步增长 中长期全球钾肥需求保持稳定增长 预计2024 - 2030年均复合增速为2.67% 2030年需求达8520万吨 供给方面绿地项目资本开支大、开发周期长 BHP项目是主要增量 若在建项目按期达产 2030年全球钾肥产量将达9090万吨 2024 - 2030年均复合增速为2.35% 价格上中短期走势偏强 长期受边际成本支撑 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 行业：农作物生长的必需元素，行业寡头垄断 - 钾是农作物生长必需的三大营养元素之一 被誉为“粮食中的粮食” 没有替代品 钾矿种类多 钾石盐矿含钾量最高 钾盐下游主要用于农业生产 氯化钾应用最广泛 2024年全球钾肥市场规模为281.2亿美元 预计到2033年将达396.8亿美元 年复合年增长率达3.9% [15][17][18][27] - 钾矿分为固体钾矿和含钾卤水两种类型 固体钾矿占绝大多数 固体钾矿一般采用传统竖井开采方式 少量用溶解采矿工艺 含钾卤水一般采用盐田开采方式 钾矿选矿工艺相对简单 硫酸钾是第二大钾肥品种 加工型硫酸钾为主要类型 [28][33][37][38] - 全球钾资源丰富 储量可支撑100年 但分布高度不均 中国储量仅占全球4% 钾行业产能集中度高 寡头垄断格局明显 东亚地区钾肥消费量全球第一 中国是全球第一大钾肥消费国 钾肥区域供需错配 主要需求国依赖进口贸易 [42][44][45][47][51] - 中国钾矿匮乏 以含钾卤水为主 产能难有较大增产空间 氯化钾进口依存度高 2024年达67% 中国企业积极海外寻钾 “三三制”战略初见成效 老挝基地已投产合计200万吨钾肥产能反哺国内 2024年反哺占比约10% [53][54][57] 需求：中长期全球钾肥需求保持稳定增长 - 全球人口增长提升粮食需求 钾肥需求刚性 且钾肥在三大肥料使用占比逐步提升 需求潜力较大 [65] - 中国耕地少、人口多 钾肥是刚性需求 农作物播种面积稳步增长 钾肥施用比例逐步提升 蔬菜和油料作物播种面积占比提升 提供钾肥市场需求增量 预计2024 - 2030中国氯化钾需求年均复合增速为3.39% 2030年达2200万吨 [68][70][74][78] - 印尼持续加大生物柴油推广力度 棕榈树是高钾作物 棕榈油需求将提振东南亚钾肥需求 预计2024 - 2030印尼和马来西亚钾肥需求年均复合增速分别为4.64%和4.22% [81][82] - 巴西是全球最大大豆出口国和第二大玉米出口国 对进口钾肥依存度超95% 2025年大豆产量有望达1.75亿吨 生物燃料政策将刺激大豆种植需求 预计2024 - 2030巴西氯化钾需求年均复合增速为3.91% 2030年达1750万吨 [85] - 预计2025年全球氯化钾需求同比增加240万吨 2024 - 2030年均复合增速为2.67% 2030年全球钾肥需求有望达8520万吨 [89] 供给：绿地项目资本开支大，BHP项目是主要增量 - 钾矿项目资本开支大 开发周期长 多数百万吨级以上钾矿开发周期普遍在7 - 10年 产能爬坡需2 - 3年 棕地项目比绿地项目有时间和成本优势 [91] - 部分老旧产能出清 边际成本持续提升 如Mosaic的Esterhazy矿K1和K2矿井、乌拉尔钾肥Berezniki - 2等产能规模较大的钾盐矿进入淘汰周期 [93] - 全球有超2000万吨钾矿规划新增产能 以绿地项目为主 进展缓慢 棕地项目扩产较快 BHP加拿大Jansen项目规划产能850万吨 一期415万吨预计2026年底投产 [94] - 矿业巨头BHP强势进军钾行业 一二期合计规划850万吨 远期规划1600 - 1700万吨 前两期完全投产后有望成为全球前五大钾肥企业 [97] - 中国企业积极布局老挝 甘蒙矿区亚钾国际和东方铁塔进展较快 目前合计产能200万吨 [98] - 2025年全球氯化钾供给偏紧 预计产量同比下降超70万吨 中长期BHP项目是主要增量 若在建项目按期投产 2030年全球钾肥产量将达9090万吨 2024 - 2030年均复合增速为2.35% [103] 价格：中短期走势偏强，长期受边际成本支撑 - 历史钾肥价格分四个阶段 寡头主导价格走势 第一阶段（1970 - 2005年）价格低位 第二阶段（2005 - 2013年）寡头垄断格局建立 价格大幅上涨 第三阶段（2013 - 2021年）垄断格局破裂 价格持续下跌 第四阶段（2021年至今）俄乌冲突导致价格剧烈波动 后回落至低位 [105] - 钾肥价格与农产品价格正相关 存在6个月左右滞后时间 氮、磷、钾长期不可互相替代 短期价格互相影响 截至2024年6月30日 磷肥和氮肥价格处于历史相对高位 对短期钾肥价格有支撑 [107][109] - 关税及制裁影响 白俄罗斯钾肥出口路线调整 运输成本提升 若美国对加拿大加征关税 或将冲击北美钾肥供应链 全球钾肥贸易格局面临重构 [115] - 中国钾肥进口价由联合谈判商定 曾是全球钾肥价格相对“洼地” 但优势逐步减弱 主要因需求增长 产能难扩张 对外依存度提升 [118] - 预计2025 - 2026年全球钾肥供需偏紧 价格走势偏强 长期钾肥价格受边际成本支撑 全球钾肥行业实质上仍属寡头垄断格局 [119][122]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 过往几年铜价持续走强领涨工业金属，2024 年 5 月伦铜上破 11000 美元/吨创 2006 年以来新高，2000 年至 2025 年 7 月 3 日工业金属铜铝铅锌价格分别累计上涨 431%、58%、319%、124%，通过多金属对比探究影响长周期铜价走势的底层逻辑 [2][4][16] - 对大宗品价格而言，理想模式是需求有增长同时供给受约束，需求侧决定行业天花板高度，供给侧影响行业盈利厚度，长期应优先选择需求稳定增长且成本曲线陡峭的品种 [5] - 铜是典型的需求有增长且供给有约束的品种，需求端铜需求上行趋势最稳，供给端铜供给对需求响应最弱，价格易涨难跌 [6][21][29] - 长期铜价长周期趋势向上，短期虽面临美国经济不确定性，但综合考虑全球制造业周期底部位置、产业端供给支撑和权益端较低估值，建议配置具备资源优势且有较强量增预期的资源铜企 [47] 根据相关目录分别进行总结 引言：为何工业金属中，铜价长期趋势更好 - 过往几年铜价持续走强领涨工业金属，2024 年 5 月伦铜上破 11000 美元/吨创 2006 年以来新高，2000 - 2025 年 7 月 3 日工业金属铜铝铅锌价格分别累计上涨 431%、58%、319%、124%，将通过多金属对比探究长周期价格走势底层逻辑 [2][4][16] 铜：需求有增长，供给受约束 - 需求端，铜是最主流导电材料，超过 70%的铜充当电的载体材料，在替代品出现前，全球用电总量增加会使全球用铜总量伴随增长，1980 年至今全球耗铜量年均增速与全球用电量增速、全球 GDP 增速基本吻合，耗铜量 CAGR2.5%，用电量 CAGR3.24%，GDP CAGR3.05% [21] - 供给端，全球铜资源储量相对少，仅约为铁矿石和铝土矿的几十分之一，有限资源储量散落在 1375 座铜矿山，矿山分布离散，成本曲线陡峭，边际供给获取需更高价格激励；单体铜矿小、新发现绿地铜矿少、矿山可研 + 建设周期超 5 年，供给难以及时响应需求变动，铜价易涨难跌 [29] 长期维度：金属价格 - 供需分析框架 - 需求端核心三维度为体量、增速、结构，体量表征行业天花板高度，增速表征行业成长性，结构表征需求稳定性，结构越分散需求越稳定 [5] - 供给端核心三维度为储量、品位、矿山离散度，储量和品位影响金属品种价格中枢，储量越少品位越低价格中枢越高；矿山离散度通过成本曲线影响价格上行斜率，资源离散度越高，成本曲线越陡峭，获取边际增量供给需更高价格激励，供给对需求响应越弱势，越易涨价 [5] 投资：买入具备资源优势的低估值量增铜企 - 长期铜价长周期趋势向上，短期虽面临美国经济不确定性，但综合考虑全球制造业周期底部位置、产业端供给支撑、权益端较低估值，结合美联储表态偏鸽派和市场风险偏好提升，建议配置具备资源优势且有较强量增预期的资源铜企，如紫金矿业、洛阳钼业、藏格矿业等 [47]

会议召开和出席情况 - 会议通过深圳证券交易所交易系统进行网络投票的时间为2025年7月8日，通过互联网投票系统投票的时间为2025年8月某日[1] - 会议合法性由公司第十届董事会第三次（临时）会议审议通过，符合相关法律法规及公司章程[1] - 现场会议股东及授权代表人数304人，网络投票股东300人，合计代表有效表决权股份占公司总数的59.2531%[1] - 中小股东参与人数295人（全部为网络投票），代表有效表决权股份占比4.9418%[1] 提案审议表决情况 - 提案1关于与紫金矿业集团财务公司签订《金融服务协议》获通过，关联方紫金国际控股及其一致行动人合计持有表决权股份[2] - 提案2关于申请银行综合授信及担保的议案以特别决议方式通过，需有效表决权三分之二以上同意[2] - 提案3修订《独立董事工作规则》和提案4修订《董事及高管薪酬绩效管理制度》均获过半数表决通过[3] 公司有效表决权说明 - 截至股东会股权登记日，公司总股本1,570,225,745股，回购专用账户中1,570,991股无表决权[4] - 原控股股东藏格创业投资放弃79,021,754股表决权，员工持股计划自愿放弃表决权，最终有效表决权股份为1,481,283,000股[4] 法律意见 - 青海树人律师事务所出具法律意见，确认会议程序、出席资格及表决结果符合《公司法》等规定[5]

会议信息 - 现场会议时间为2025年7月8日下午2:30，网络投票9:15 - 15:00[4][5] - 公告发布时间为2025年7月9日[26] 参会股东 - 304人代表877,705,784股，占比59.2531%出席会议[11] - 295名中小股东代表73,202,301股，占比4.9418%出席[11] 提案表决 - 提案1 - 4同意股数及占比情况[14][15][17][18] 股份情况 - 公司总股本1,570,225,745股，部分无表决权[19] - 原控股股东放弃79,021,754股表决权[19] - 员工持股计划8,350,000股放弃表决权[19][20]

会议信息 - 藏格矿业2025年第二次临时股东会于7月8日下午2:30召开[4][10] - 董事会6月23日公告会议通知，7月3日公告提示变更现场和登记地点[9] 参会情况 - 出席会议股东304人，持股877,705,784股，占比59.2531%[12] - 现场出席4人，代表股份237,087,261股，占比16.0055%[12] - 网络投票股东300人，代表股份640,618,523股，占比43.2475%[12] 议案表决 - 《金融服务协议》议案同意448,315,448股，占比96.0702%[15] - 银行综合授信议案同意877,343,526股，占比99.9587%[17] - 《独立董事工作规则》议案同意857,493,829股，占比97.6972%[19] - 《薪酬绩效管理制度》议案同意876,885,326股，占比99.9065%[21] 中小股东表决 - 中小股东对相关事项同意52,990,346股，占比72.3889%[20] - 中小股东对《薪酬绩效管理制度》议案同意72,381,843股，占比98.8792%[22] 表决结果 - 公司本次股东会表决结果合法有效[24]

员工持股计划会议召开情况 - 藏格矿业第二期员工持股计划第一次持有人会议于2025年7月6日以通讯方式召开，应出席持有人210名，实际出席207名，代表首次受让部分股份份额173,746,350份，占总份额的96.47% [1] - 会议由董事会秘书李瑞雪主持，召集及表决程序符合《第二期员工持股计划管理办法（修订稿）》规定 [1] 管理委员会设立及组成 - 会议审议通过设立第二期员工持股计划管理委员会，由3名委员组成，设主任1人，委员由持有人会议选举产生，任期与持股计划存续期一致 [1] - 选举秦世哲（职工董事及高管）、蒋秀恒（高管）、朱红卫为管理委员会委员，3人均未在公司控股股东或关联方任职，与公司大股东及高管无关联关系 [2] - 管理委员会第一次会议选举秦世哲为主任，任期与持股计划存续期一致 [2] 管理委员会授权事项 - 持有人会议授权管理委员会办理持股计划相关事宜，包括股票登记、锁定期出售、收益分配、份额转让变更、解锁额度确认等 [3] - 授权有效期自第一次持有人会议决议日起至持股计划终止日止 [4] - 三项议案表决结果均为同意173,746,350份，占出席持有人所持份额的100% [2][3][4] 备查文件 - 会议决议文件为《第二期员工持股计划第一次持有人会议决议》 [4]

控制权交易市场概况 - 2025年上半年共有72家上市公司披露控制权拟变更公告 较去年同期30家增长140% 其中6月单月新增22家 去年同期仅2家 [1] - 31家公司采用表决权安排(含放弃和委托)实现控制权变更 其中1家公司以不足1亿元收购成本获取市值近20亿元上市公司控制权 [1] 标的公司特征分析 板块与行业分布 - 31家公司中创业板15家占比最高 深交所主板10家 上交所主板6家 [2] - 行业分布覆盖14个领域 电子/纺织服饰/机械设备各有4家 基础化工/汽车各有3家 [2] 市值与企业性质 - 总市值50亿元以下公司23家占比74% 其中20-50亿元区间17家最多 100亿元以上仅2家 [2] - 私营企业25家占比80.65% 其中22家为50亿元以下小市值私企 占比超七成 [2][3] 财务表现 - 15家公司2024年净利润亏损 其中13家同比下滑 博世科亏损8.65亿元同比降300.66% [3] - 16家盈利公司中12家净利润不足1亿元 8家同比下滑 合计23家(74%)存在亏损或利润下滑 [3] 表决权安排实施方式 交易结构设计 - 19家公司采用表决权放弃 其中16家为"股权协议转让+表决权放弃" 3家附加定增 [4] - 11家公司采用表决权委托 8家为"股权协议转让+表决权委托" 2家附加定增 1家纯委托 [6][7] - *ST太和为唯一混合使用表决权放弃与委托的案例 [7] 比例差异分析 - 表决权放弃案例股权转让比例均值21.89% 表决权放弃比例均值18.25% [8] - 表决权委托案例股权转让比例均值11.68% 表决权委托比例均值11.48% [8] - *ST赛隆等3家公司表决权放弃比例超39% 海默科技表决权委托比例达23.02% [8] 交易定价与估值分析 价格区间分布 - 5亿元以下交易10家(含4家*ST公司) 均价3.45亿元对应市值30亿元 [14] - 5-10亿元区间11家 均价7.3亿元对应市值33亿元 [14] - 10亿元以上9家 剔除藏格矿业后8家均价15亿元对应市值65亿元 [15] 典型案例对比 - 藏格矿业137亿元收购案为产业整合案例 收购方紫金国际系紫金矿业子公司 [16] - 棒杰股份收购方以9655.8万元获取控制权 搭配15.23%表决权委托 总成本不足1亿元对应市值20亿元 [17] 溢价折价情况 - 13家溢价交易平均溢价率33.85% *ST太和溢价199.28%因需遵守发行价规定 [19][20] - 12家折价交易平均折价率10.15% 苏奥传感折价19.25%因收购方中创新航带来协同效应 [21][23] 交易动因与影响因素 - 表决权安排主要受三因素驱动：董监高限售规定(年转让不超25%)/要约收购红线(30%)/资金成本优化 [9][10] - 定价差异源于产业协同预期(*ST太和溢价)/资产质量(苏奥传感折价)/股价估值水平等综合博弈 [24]

员工持股计划会议 - 2025年7月6日召开第二期员工持股计划第一次持有人会议，207人出席，代表份额占比96.47%[2] 管理委员会设立 - 设立由3名委员组成的第二期员工持股计划管理委员会，任期与计划存续期一致[3] 委员选举 - 秦世哲、蒋秀恒、朱红卫当选委员，秦世哲任主任，任期与计划存续期一致[4] 议案表决 - 三项议案同意份额均占出席持有人所持份额总数的100%[3][4][5] 授权事宜 - 授权管理委员会办理员工持股计划相关事宜，有效期至计划终止之日[4][5]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 232调查和降息预期交织催化，铜价震荡偏强；库存维持低位，铝价高位震荡；锂价底部小幅反弹，主要受“反内卷”催化，静待后续矿端减产及旺季需求支撑；刚果金延长钴出口禁令3个月，关注钴价反弹机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业综述 重要信息 - 美国6月ADP就业人数低于预期，至6月28日当周初请失业金人数略低于预期，6月非农就业人口超预期且失业率低于预期 [9] - 紫金矿业收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿项目，藏格矿业麻米措矿业取得建筑工程施工许可证 [10] 市场表现 - 本周上证指数上涨1.40%，申万有色板块上涨1.03%，跑输上证指数0.37pct，位居申万板块第13名 [11] - 细分板块中，铜材/铜/钴板块涨幅居前，磁材/稀土/其他小金属涨跌幅居后 [11] - 个股方面，本周涨跌幅前五的股票是福达合金、北方铜业、东阳光、ST盛屯、中洲特材；涨跌幅后五的股票是南方锰业、湘潭电化、华锋股份、鑫铂股份、浩通科技 [11] 估值变化 - 本周申万有色板块PE_TTM为19.61倍，变动0.19倍，与万得全A比值为98% [20] - 本周申万有色板块PB_LF为2.27倍，变动0.03倍，与万得全A比值为139% [20] 工业金属 铜 - 本周伦铜/沪铜/美铜涨跌幅分别为+0.25%/-0.24%/+0.23%，先涨后跌，周二因232调查落地时间延后预期抢运延续而上涨，周四因美国6月非农超预期降息预期回落而回落 [5] - 本周三大交易所铜库存均回升，伦铜/纽铜/沪铜库存分别为9.5万吨/22.1万短吨/8.5万吨，环比回升4.4%/5.6%/3.7%，国内电解铜社会库存13.2万吨，环比+1.3% [5] - 当前LME铜和沪铜库存处于历史低位，或引发挤仓行情；本周铜下游需求回落，铜杆开工率63.7%，环降10.3pct [5] 铝 - 氧化铝期货价格拉涨带动交仓需求增加，现货价格回升，本周氧化铝价格涨0.32%至3100元/吨，期货主力合约2509涨0.87%至3012元/吨 [5] - 本周氧化铝开工率环比下降0.31pct至79.97%，运行产能维持高位，整体供需仍宽松，现货价格后续或仍偏弱 [5] - 电解铝库存维持低位，铝价高位震荡，本周沪铝涨0.32%至2.06万元/吨，电解铝毛利4641元/吨，环比下降2.86% [5] 铅锌 - 本周伦铅价格上涨1.43%、沪铅上涨0.44%；伦铅库存下跌3.71%，沪铅上涨2.65% [48] - 本周伦锌价格下跌0.69%，沪锌价格下跌0.33%；伦锌下跌5.79%，沪锌上涨3.97% [48] 锡镍 - 本周伦锡价格下跌0.53%，沪锡价格下跌0.28%；伦锡库存下跌2.99%，沪锡库存上涨3.49% [62] - 本周伦镍价格上涨0.69%，沪镍价格上涨1.53%；伦镍库存下跌0.89%，沪镍库存上涨0.83%；镍铁价格持平 [62] - 国内镍铁企业盈利为5260元/吨，盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利下跌0.03%至23621元/吨 [62] 能源金属 锂 - 本周锂辉石价格上涨3.82%至653美元/吨，锂云母价格上涨5.78%至1328元/吨，碳酸锂价格上涨1.88%至62300元/吨，氢氧化锂价格下跌0.69%至57570元/吨 [74] - 以锂辉石为原料的冶炼毛利为-1435元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-3055元/吨 [74] 钴 - 本周海外MB钴价下跌0.79%至15.78美元/磅，国内电钴价格上涨4.10%为25.4万元/吨，国内外价差0.14万元/吨(国外-国内) [86] - 硫酸钴上涨1.43%为4.98万元/吨，硫酸钴相对金属钴溢价-1.13万元/吨，四钴价格下跌1.12%为20.31万元/吨，四钴相对金属钴溢价2.05万元/吨 [86] - 国内冶炼厂毛利上涨27%为4.70万元/吨；刚果原料钴企毛利上涨11.27%至10.39万元/吨 [86]