报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 燕京啤酒2024年年报显示核心财务指标持续改善，改革逻辑加速兑现，业绩高增确定性来自利润率提升路径清晰及改革决心坚定，U8全国化有较大空间，中期看好公司利润率弹性 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月21日公司发布2024年年报，2024年总营收/归母净利润/扣非归母净利润146.67/10.56/10.41亿元，分别同比+3.20%/+63.74%/+108.03%；24Q4总营收/归母净利润/扣非归母净利润18.21/-2.32/-2.21亿元，营收同比+1.32%，归母口径利润减亏0.79亿元，扣非归母口径减亏1.45亿元 [1] 销量与产品结构 - 2024年啤酒营收同比增1.0%，销量同比+1.6%至400万千升，跑赢大盘（同期我国规上啤酒企业总产量同比-0.6%） [2] - 中高档产品营收同比+2.2%至88.7亿元，占啤酒营收比重同比+0.7pct，U8销量同比+31%至70万千升 [2] - 2024年吨价同比微降0.6%，预计与24Q4货折兑付节奏有关；其他业务收入合计同比+29%，占比+2pct至10% [2] 核心财务指标 - 2024年扣非归母净利率同比+3.6pct至7.1%，各项核心财务指标持续改善 [3] - 毛利率同比+3.1pct，啤酒毛利率同比+3.7pct，吨成本同比-6.6%，吨原材料/燃料/人工/制造费用及其他成本分别同比-8%/-21%/+6%/持平 [3] - 销售费用率同比-0.3pct，广宣费率同比-0.9pct，职工薪酬占比同比+0.8pct；管理费用率同比-0.7pct，非生产设施费占比同比-0.5pct，职工薪酬占比同比-0.2pct [3] - 税率同比-2.0pct至15.8%，反映弱势子公司持续减亏，少数股东损益占净利润比重下降体现子公司盈利结构变化 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年营收154.76/160.35/165.32亿元，同比增长5.5%/3.6%/3.1%；归母净利润分别为14.64/17.90/20.90亿元，同比增长38.7%/22.3%/16.8%；当前市值对应PE分别为24/20/17x [4] 财务报表数据预测 - 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，如2025 - 2027年营业收入增长率分别为5.51%、3.61%、3.10%，净利润增长率分别为38.68%、22.26%、16.77%等 [8]

整体财务关键指标变化 - 2025年第一季度公司营业收入38.27亿元，同比增长6.69%；归属上市公司股东净利润1.65亿元，同比增长61.10%[4] - 非经常性损益合计1222.60万元，其中非流动性资产处置损益214.88万元，政府补助1007.61万元[5] - 2025年3月31日货币资金期末余额7,719,527,403.61元，期初余额7,454,125,033.95元[13] - 交易性金融资产期末余额40,455,214.61元，期初余额20,211,214.61元[13] - 应收账款期末余额167,314,049.43元，期初余额229,501,224.01元[13] - 存货期末余额3,842,706,942.86元，期初余额3,946,393,625.98元[13] - 流动资产合计期末余额11,927,672,877.15元，期初余额11,905,450,452.01元[13] - 非流动资产合计期末余额11,789,320,714.25元，期初余额11,241,642,025.12元[13] - 资产总计期末余额23,716,993,591.40元，期初余额23,147,092,477.13元[13] - 流动负债合计为74.98亿元，上期为71.27亿元，同比增长5.2%[14] - 非流动负债合计为2.84亿元，上期为2.96亿元，同比下降4%[14] - 负债合计为77.82亿元，上期为74.23亿元，同比增长4.84%[14] - 营业总收入为38.27亿元，上期为35.87亿元，同比增长6.68%[16] - 营业总成本为35.7亿元，上期为34.4亿元，同比增长3.77%[16] - 营业利润为2.81亿元，上期为1.69亿元，同比增长66.71%[16] - 利润总额为2.84亿元，上期为1.65亿元，同比增长72.33%[16] - 净利润为2.27亿元，上期为1.29亿元，同比增长75.51%[17] - 归属于母公司所有者的净利润为1.65亿元，上期为1.03亿元，同比增长61.09%[17] - 基本每股收益为0.0569元，上期为0.0364元，同比增长56.32%[17] - 经营活动现金流入小计本期为50.63亿元，上期为44.98亿元，经营活动现金流出小计本期为37.30亿元，上期为36.03亿元，经营活动产生的现金流量净额本期为13.33亿元，上期为8.95亿元[18] - 投资活动现金流入小计本期为1.54亿元，上期为6.10亿元，投资活动现金流出小计本期为5.05亿元，上期为22.23亿元，投资活动产生的现金流量净额本期为 - 3507.83万元，上期为 - 16.13亿元[18] - 筹资活动现金流入小计本期为2022万元，上期为11.10亿元，筹资活动现金流出小计本期为2.24亿元，上期为1.08亿元，筹资活动产生的现金流量净额本期为 - 2.03亿元，上期为10.02亿元[18][19] - 现金及现金等价物净增加额本期为7.79亿元，上期为2.84亿元[19] - 期初现金及现金等价物余额本期为11.91亿元，上期为17.93亿元[19] - 期末现金及现金等价物余额本期为19.70亿元，上期为20.77亿元[19] 各业务线数据关键指标变化 - 报告期内啤酒销量99.5万千升（含托管企业），大单品燕京U8保持30%以上高增速[7] 股东相关信息 - 报告期末普通股股东总数为42,738，表决权恢复的优先股股东总数为0[10] - 前10名股东中，北京燕京啤酒投资有限公司持股比例57.40%，持股数量1,617,727,568[10] - 北京燕京啤酒集团有限公司持有北京燕京啤酒投资有限公司19.94%股份[11] 具体项目财务指标变化 - 交易性金融资产期末余额4045.52万元，较期初增长100.16%，主要系子公司交易性金融资产增加[8] - 应收票据期末余额为0，较期初减少100%，主要系报告期内应收票据减少[8] - 销售费用本期发生额5.99亿元，较上期增长40.03%，主要系市场投入同比增加[8] - 利息费用本期发生额352.05万元，较上期减少75.49%，主要系利息支出同比减少[8] - 收到其他与经营活动有关的现金本期发生额3.50亿元，较上期增长73%，主要系相关现金增加[8] - 购建固定资产等长期资产支付的现金本期发生额3.05亿元，较上期增长211.33%，主要系购建在建工程支付现金增加[8] - 取得借款收到的现金本期发生额2000万元，较上期减少98.20%，主要系银行借款同比减少[8] - 销售商品、提供劳务收到的现金本期为47.13亿元，上期为42.96亿元[18] - 收到其他与经营活动有关的现金本期为3.50亿元，上期为2.02亿元[18] - 处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额本期为146.11万元，上期为14.77万元[18] - 取得借款收到的现金本期为2000万元，上期为11.10亿元[18]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价13.5元，现价12.43元 [2] 报告的核心观点 - 2024年行业承压，报告研究的具体公司逆势增长，成本费用管控出色，盈利大幅提升 [7] - 随着改革推进，管理效率有望进一步提升，释放更多利润空间 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为14.4/14.9/15.2亿元，对应EPS分别为0.51/0.53/0.54元 [7] 各部分总结 事件 - 燕京啤酒发布2024年年报，全年营收146.7亿元，同比增长3.2%；归母净利润10.6亿元，同比增长63.7%，扣非归母净利润10.4亿元，同比增长108.0% [3] - 24Q4营收18.2亿元，同比增长1.3%，归母净利润 - 2.3亿元，同比减亏0.8亿元，扣非归母净利润 - 2.2亿元，同比减亏1.5亿元 [3] - 公司拟每10股派发现金股利1.90元（含税），分红率达50.7%，共计派发现金红利5.36亿元 [3] 产品结构 - 2024年啤酒业务收入同比增长1.0%至132.3亿元 [4] - 中高档酒/普通酒收入占比分别变动 + 0.75pct/-0.75pct至67.0%/33.0%，毛利率分别变动 + 4.2pct/+2.5pct至48.1%/31.5% [4] - 核心大单品燕京U8销量同比增速31.4%，达69.6万千升，销量占比提升至17.4%，成为业绩增长核心引擎 [4] - 公司全年啤酒销量同比增长1.6%至400.4万吨，吨价同比下降0.6%至3304元/千升；24Q4啤酒销量同比增长8.9%至55.7万吨，吨价同比下降7.0%至3268元/千升 [4] 盈利能力 - 2024年毛利率同比增长3.1pct至40.7%，净利率提升3.0pct至9.0% [5] - 24Q4毛利率/净利率同比增长16.4/6.3pct至9.9%/-10.5% [5] - 啤酒业务毛利率同比增长3.7pct至42.6%，吨成本同比下降6.6%至1896元/千升，其中原辅材料/燃料动力吨成本同比分别下降8.0%/20.9% [5] - 销售费用率/管理费用率同比下降0.3pct/0.7pct至10.8%/10.7%，广告宣传费/装卸运输费同比下降21.3%/14.4%，所得税率同比下降1.9pct至15.8% [5] 改革推进 - 2024年传统/KA/电商渠道收入占比分别同比 + 0.08pct/-0.10pct/+0.01pct至94.40%/3.68%/1.93% [6] - 年末经销商数量8632家，较年初净增加98家 [6] - 华北/华东/华南/华中/西北地区收入分别同比 + 5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%至78.3/13.4/38.5/10.9/5.6亿元 [6] - 子公司层面，漓泉/惠泉2024年营业收入分别同比 - 0.4%/+5.4%，净利润分别同比增长11.9%/33.4%，其他子公司净利润同比减亏2.5亿 [6] 财务报表分析和预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为146.85/147.28/147.77亿元，增长率分别为0.1%/0.3%/0.3% [10] - 预计2025 - 2027年净利润分别为14.38/14.93/15.16亿元，增长率分别为36.3%/3.8%/1.5% [10] - 预计2025 - 2027年毛利率分别为43.6%/44.3%/44.5%，净利率分别为9.8%/10.1%/10.3% [10]

文章核心观点 燕京啤酒披露《2024年度可持续发展报告》，展现ESG领域成果，各项经济指标向好，探索出以ESG构筑核心竞争力的转型路径，未来将持续夯实可持续发展战略底盘，贡献“燕京方案” [1] 党建引领发展 - 2024年构建“党建融入治理、强化思想引领、夯实组织基础、聚焦队伍建设、着力载体创新”五大举措，打造“燕京红燕”党建品牌 [2] - 推行“揭榜挂帅”机制，发布43项急难重点问题任务清单，选树297个“党员先锋岗” [2] - 聚焦青年员工成长开展专题学习，拓展宣传阵地，将党的领导写入章程 [2] 全面升级治理体系 - 建立“三层治理架构”，28项实质性议题责任到岗、机制落地 [3] - 完善“1+M+N”制度体系，近两年获合规、创新、社会责任（ESG）新三体系证书 [3] - 建立涵盖23项风险指标的量化监测与预警机制，构建全员、全过程、全链条防控体系 [4] - 2024年披露公告92份，接待263家机构、346人次调研，回复深交所互动平台86条问题 [4] 深耕绿色低碳路径 - 构建多维度综合治理体系，2024年绿色工厂数量增至17家 [6] - 首次发布产品全生命周期碳足迹白皮书，布局光伏发电项目，获政府碳配额奖励 [6] - 强化循环经济理念，执行环保监测与审计机制，确保产品安全 [6] 注重人本价值构建 - “有你文化”获评北京市企业文化优秀成果特等奖，完善员工发展体系 [7] - 董事会组织董监高参加专题培训102次，“燕京商学院”上线ESG系列课程 [7] - 聚焦员工健康安全与关爱，开展公益项目，设立“红燕”党建品牌 [7] 廉洁建设 - 执行反腐倡廉准则，推进“六位一体”监督机制建设，2024年集采合同廉洁协议书签署率达100% [8]

文章核心观点 4月22日燕京啤酒公布2024年经营成绩单，在啤酒行业承压背景下营收净利双创新高，成为行业存量竞争时代增长标杆 [1] 财务表现持续提升 - 2024年度公司实现营业收入146.67亿元，同比增长3.20% [4] - 营业利润16.09亿元，同比增长56.96% [4] - 利润总额15.72亿元，同比增长51.26% [4] - 归属于上市公司股东的净利润10.56亿元，同比增长63.74% [4] - 扣除非经常性损益后10.41亿元，同比增长108.03% [4] 大单品引领增长 - 产品开发以“高端化、年轻化”为导向，构建多层次产品矩阵，升级迭代产品结构，高频推出新品 [6] - 渠道升级积极拓展新市场和新渠道，完成销售渠道结构升级 [7] - 2024年啤酒销量400.44万千升，同比增长1.57%，燕京U8销量69.60万千升，同比增长31.40%，实现全国化布局与销量双突破 [9] 管理效能体系化提升 - 履行社会责任将ESG理念融入战略核心，构建“绿色酿造 - 责任供应链 - 价值共创”体系 [11] - 卓越管理体系助推生产变革，重塑生产系统管理架构，践行绿色酿造，提升品控能力和成本效益 [11] - 构建产品与技术创新体系，提供安全、绿色、健康产品 [11] - 组织流程再造和人才机制完善，释放组织效能 [11] - 供应链管理全面运行订单履约系统和采购管理平台，建设物流信息系统，实现全链条数字化管理 [13] 未来展望 - 2024年全面落实风险防范职责和任务，增强合规经营和风险防范化解能力 [15] - 站在关键节点保持战略定力，打好“十四五”收官之战，为“十五五”开局奠定基础 [15]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价13.5元，现价12.43元（2025年04月23日收盘价） [2] 报告的核心观点 - 2024年行业承压，报告研究的具体公司逆势增长，成本费用管控出色，盈利大幅提升；随着改革推进，管理效率有望进一步提升，释放更多利润空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 燕京啤酒发布2024年年报，全年营收146.7亿元，同比增长3.2%；归母净利润10.6亿元，同比增长63.7%，扣非归母净利润10.4亿元，同比增长108.0%；24Q4营收18.2亿元，同比增长1.3%，归母净利润 -2.3亿元，同比减亏0.8亿元，扣非归母净利润 -2.2亿元，同比减亏1.5亿元；公司拟每10股派发现金股利1.90元（含税），分红率达50.7%，共计派发现金红利5.36亿元 [3] 产品结构 - 2024年啤酒业务收入同比增长1.0%至132.3亿元；中高档酒/普通酒收入占比分别变动 +0.75pct/-0.75pct至67.0%/33.0% ，毛利率分别变动 +4.2pct/+2.5pct至48.1%/31.5% [4] - 核心大单品燕京U8销量同比增速31.4%，达69.6万千升，销量占比提升至17.4%，成为业绩增长核心引擎 [4] - 公司全年啤酒销量同比增长1.6%至400.4万吨，吨价同比下降0.6%至3304元/千升；24Q4啤酒销量同比增长8.9%至55.7万吨，吨价同比下降7.0%至3268元/千升 [4] 盈利能力 - 2024年毛利率同比增长3.1pct至40.7%，净利率提升3.0pct至9.0%；24Q4毛利率/净利率同比增长16.4/6.3pct至9.9%/-10.5% [5] - 啤酒业务毛利率同比增长3.7pct至42.6%，吨成本同比下降6.6%至1896元/千升，其中原辅材料/燃料动力吨成本同比分别下降8.0%/20.9% [5] - 销售费用率/管理费用率同比下降0.3pct/0.7pct至10.8%/10.7%，广告宣传费/装卸运输费同比下降21.3%/14.4%，所得税率同比下降1.9pct至15.8% [5] 改革推进 - 2024年传统/KA/电商渠道收入占比分别同比 +0.08pct/-0.10pct/+0.01pct至94.40%/3.68%/1.93%；年末经销商数量8632家，较年初净增加98家 [6] - 华北/华东/华南/华中/西北地区收入分别同比 +5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%至78.3/13.4/38.5/10.9/5.6亿元 [6] - 子公司层面，漓泉/惠泉2024年营业收入分别同比 -0.4%/+5.4%，净利润分别同比增长11.9%/33.4%，其他子公司净利润同比减亏2.5亿 [6] 投资建议与盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为14.4/14.9/15.2亿元，对应EPS分别为0.51/0.53/0.54元（前值为2025 - 2026年0.39/0.46元） [7] - 参考可比公司2025年平均估值，给予公司2025年27倍PE（前值为35倍），对应目标价13.5元（不变） [7] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为14667、14685、14728、14777百万元，增长率分别为3.2%、0.1%、0.3%、0.3% [10] - 2024 - 2027年预计净利润分别为1056、1438、1493、1516百万元，增长率分别为63.7%、36.3%、3.8%、1.5% [10] - 2024 - 2027年预计毛利率分别为40.7%、43.6%、44.3%、44.5% [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 看好公司以 U8 为首的中高端产品持续放量高增，带动销售结构持续优化；随着公司九大变革的持续推进，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司的盈利能力，利润有望维持较高增速 [9] 报告各部分总结 业绩符合预期，利润实现高增 - 2024 年总营收/归母净利润分别为 146.67/10.56 亿元，分别同比+3%/+64%；2024Q4 分别为 18.21/-2.32 亿元，其中营收同比+1%，2023Q4 归母净利润为-3.11 亿元 [2] - 2024 年毛利率/净利率分别为 41%/9%，分别同比+3.1/+3.0pcts；2024Q4 毛利率/净利率分别为 10%/-10%，分别同比+16.4/+6.3pcts [2] - 2024 年销售/管理费用率分别为 11%/11%，分别同比-0.3/-0.7pcts；2024Q4 销售/管理费用率分别为 3%/7%，分别同比+3.2/-6.4pcts [2] - 2024 年经营净现金流/销售回款分别为 25.49/168.80 亿元，分别同比+81%/+4%；2024Q4 经营净现金流/销售回款分别为-7.42/26.55 亿元，其中 2023Q4 经营净现金流为-14.45 亿元，销售回款同比-0.2% [2] - 截至 2024 年年末，公司合同负债 16.20 亿元（环比+4.17 亿元） [2] 成本优化成效显著，啤酒业务毛利率提升 - 2024 年啤酒收入为 132.30 亿元，同增 1.01%，其中中高档产品/普通产品收入分别为 88.65/43.65 亿元，分别同比+2.15%/-1.24% [3] - 中高档产品 2024 年毛利率同增 4.16pcts 至 48.09%，收入占啤酒业务比重同比+0.75pcts 至 67.01%；普通产品 2024 年毛利率同比+2.49pcts 至 31.49% [3] - 2024 年啤酒总销量 400.44 万千升，同比+1.57%，其中燕京 U8 保持超 30%增速，销量达 69.6 万千升；啤酒均价同比-0.56% [3] - 2024 年水/茶饮料/饲料/其他营收为 0.15/1.06/1.54/11.62 亿元，同比-15.07%/+48.43%/-8.81%/+35.61%，其中茶饮料/其他业务收入占比同比+0.22/1.89pcts [3] 电商渠道盈利能力提升，基地市场保持稳定增长 - 2024 年传统/KA/电商渠道营收分别为 139.25/4.86/2.55 亿元，分别同比+3.40%/-1.66%/+1.79%，电商渠道毛利率同增 0.44pcts 至 28.35% [8] - 2024 年华北/华东/华南/华中/西北营收为 78.30/13.38/38.48/10.88/5.62 亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52% [8] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 为 0.51/0.62/0.75 元，当前股价对应 PE 分别为 25/21/17 倍 [9] 财务预测数据 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|14,667|15,537|16,272|16,736| |增长率（%）|3.2%|5.9%|4.7%|2.8%| |归母净利润（百万元）|1,056|1,436|1,744|2,118| |增长率（%）|63.7%|36.1%|21.4%|21.5%| |摊薄每股收益（元）|0.37|0.51|0.62|0.75| |ROE（%）|6.7%|8.6%|9.9%|11.2%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 看好公司以 U8 为首的中高端产品持续放量高增，带动销售结构持续优化；随着公司九大变革的持续推进，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司的盈利能力，利润有望维持较高增速 [9] 报告各部分总结 业绩符合预期，利润实现高增 - 2024 年总营收/归母净利润分别为 146.67/10.56 亿元，分别同比+3%/+64%；2024Q4 分别为 18.21/-2.32 亿元，其中营收同比+1%，2023Q4 归母净利润为-3.11 亿元 [2] - 2024 年毛利率/净利率分别为 41%/9%，分别同比+3.1/+3.0pcts；2024Q4 毛利率/净利率分别为 10%/-10%，分别同比+16.4/+6.3pcts [2] - 2024 年销售/管理费用率分别为 11%/11%，分别同比-0.3/-0.7pcts；2024Q4 销售/管理费用率分别为 3%/7%，分别同比+3.2/-6.4pcts [2] - 2024 年经营净现金流/销售回款分别为 25.49/168.80 亿元，分别同比+81%/+4%；2024Q4 经营净现金流/销售回款分别为-7.42/26.55 亿元，其中，2023Q4 经营净现金流为-14.45 亿元，销售回款同比-0.2% [2] - 截至 2024 年年末，公司合同负债 16.20 亿元（环比+4.17 亿元） [2] 成本优化成效显著，啤酒业务毛利率提升 - 2024 年啤酒收入为 132.30 亿元，同增 1.01%，其中中高档产品/普通产品收入分别为 88.65/43.65 亿元，分别同比+2.15%/-1.24% [3] - 中高档产品 2024 年毛利率同增 4.16pcts 至 48.09%，收入占啤酒业务比重同比+0.75pcts 至 67.01%；普通产品 2024 年毛利率同比+2.49pcts 至 31.49% [3] - 2024 年啤酒总销量 400.44 万千升，同比+1.57%，其中燕京 U8 保持超 30%增速，销量达 69.6 万千升；啤酒均价同比-0.56%，整体表现平稳 [3] - 2024 年水/茶饮料/饲料/其他营收为 0.15/1.06/1.54/11.62 亿元，同比-15.07%/+48.43%/-8.81%/+35.61%，其中茶饮料/其他业务收入占比同比+0.22/1.89pcts，取得快速增长 [3] 电商渠道盈利能力提升，基地市场保持稳定增长 - 2024 年传统/KA/电商渠道营收分别为 139.25/4.86/2.55 亿元，分别同比+3.40%/-1.66%/+1.79%，电商渠道毛利率同增 0.44pcts 至 28.35%，盈利能力持续优化 [8] - 2024 年华北/华东/华南/华中/西北营收为 78.30/13.38/38.48/10.88/5.62 亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%，华北与华东地区取得不错增长，华南与华中保持平稳，西北地区同比下滑 [8] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 为 0.51/0.62/0.75 元，当前股价对应 PE 分别为 25/21/17 倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|14,667|15,537|16,272|16,736| |增长率（%）|3.2%|5.9%|4.7%|2.8%| |归母净利润（百万元）|1,056|1,436|1,744|2,118| |增长率（%）|63.7%|36.1%|21.4%|21.5%| |摊薄每股收益（元）|0.37|0.51|0.62|0.75| |ROE（%）|6.7%|8.6%|9.9%|11.2%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 15.60 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收、归母净利、扣非净利分别为 146.7 亿、10.6 亿、10.4 亿，同比+3.2%、+63.7%、+108.0%，符合业绩快报；2024Q4 营收 18.2 亿，同比+1.3%，归母净利/扣非净利-2.3/-2.2 亿，较 2023Q4 显著减亏 [1] - 公司改革势能持续释放，2024 年啤酒销量/吨价同比+1.6%/-0.6%，U8 销量同比+31.4%至 69.6 万千升，拉动经营优于行业；2025 年目标收入同比增长 9%，较 2024 年目标提升 [1] - 看好 U8 空间打开后公司盈利能力加速释放，2025 年是“十四五”规划收官之年，改革效能有望加速释放 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 大单品 U8 势能依旧，持续引领结构升级 - 2024 年啤酒销量 400.4 万吨，同比+1.6%，吨酒价同比-0.6%，中高档/普通产品营收 88.7/43.7 亿元，同比+2.2%/-1.2% [2] - U8 销量 69.6 万千升，同比+31.4%，在优势市场迭代，非基地市场贡献增量，引领中高档产品收入占比提升 [2] - 2024Q4 啤酒销量/吨酒收入同比+8.9%/-7.0%，低基数/U8 拉动下销量高增，吨酒收入下滑或因非啤酒业务、折促等因素 [2] - 分区域，2024 年华北/华东/华南/华中/西北营收同比+5.4%/+9.8%/+0.3%/+0.3%/-12.5%；漓泉/惠泉收入同比-0.4%/+5.4%，净利润同比+11.9%/+33.4% [2] 改革逻辑持续兑现，利润率明显提升 - 2024 年毛利率 40.7%，同比+3.1pct（Q4 毛利率同比+16.4%），得益于原材料价格下行和结构升级 [3] - 2024 年销售/管理费用率 10.8%/10.7%，同比-0.3/-0.7pct（Q4 同比+3.2/-6.4pct），销售费率下降因 U8 起量，管理费率下降得益于前期减员 [3] - 2024 年除漓泉/惠泉，其他子公司净利润 4.9 亿，同比+325.1%，带动所得税率同比-2.0pct，最终 2024 年归母净利率 7.2%，同比+2.7pct（Q4 同比+4.6pct） [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|14,213|14,667|15,396|16,040|16,744| |+/-%|7.66|3.20|4.97|4.19|4.39| |归属母公司净利润(人民币百万)|644.71|1,056|1,467|1,839|2,261| |+/-%|83.01|63.74|38.98|25.33|22.95| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.23|0.37|0.52|0.65|0.80| |ROE(%)|5.79|8.42|10.48|11.61|12.49| |PE(倍)|55.35|33.80|24.32|19.41|15.78| |PB(倍)|2.58|2.44|2.22|1.99|1.77| |EV EBITDA(倍)|19.34|14.74|11.00|8.45|7.51| [6] 可比公司估值表 |公司简称|股票代码|市值(mn)|PE（倍）（2023A/2024A/E/2025E/2026E）|EPS（元）（2023A/2024A/E/2025E/2026E）|24 - 26 年净利 CAGR| |----|----|----|----|----|----| |重庆啤酒|600132 CH|27,673|22/22/21/20|3.07/3.13/2.59/2.87|4%| |青岛啤酒|600600 CH|106,748|27/24/22/20|2.87/3.44/3.44/4.38|15%| |珠江啤酒|002461 CH|22,421|21/25/24/17|0.38/0.32/0.33/0.60|9%| |平均值|-|-|23/24/22/19|2.11/2.30/2.12/2.62|9%| |中间值|-|-|22/24/22/20|2.87/3.13/2.59/2.87|9%| |燕京啤酒|000729 CH|35,683|55/34/24/19|0.23/0.37/0.52/0.65|42%| [12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款等多项指标及相关财务比率 [19]

文章核心观点 燕京啤酒2024年营收和利润双增，U8销量高增，降本增效使净利率提升，提高股东回报，持续深化改革有望释放利润弹性，维持“增持”评级 [1][2][3][4][5] 经营业绩 - 2024年实现营业收入146.7亿元，同比+3.2%；归母净利润10.6亿元，同比+63.7%；扣非归母净利润10.4亿元，同比+108% [1] - 2024Q4实现营业收入18.2亿元，同比+1.3%；归母净利润-2.3亿元，同比减亏；扣非归母净利润-2.2亿元，同比减亏 [1] 量价分析 - 2024年啤酒收入132.3亿元，同比+1.0%，销量400万千升，同比+1.6%，吨酒价约3304元/千升，同比-0.6% [2] 产品表现 - 2024年中高档产品收入88.65亿元，同比+2.2%；普通产品收入43.65亿元，同比-1.2% [2] - U8在2024年销量69.60万千升，同比+31.4%，实现全国化布局与销量双突破 [2] 渠道情况 - 2024年传统渠道/KA渠道/电商渠道营业收入分别为139.25/4.86/2.55亿元，同比分别+3.4%/-1.7%/+1.8% [2] 区域表现 - 2024年华东/华北收入同比+9.8%/+5.4%，华南/华中地区收入同比微增0.28%/0.32%，西北地区收入同比-12.52% [2] 成本与费用 - 2024年/2024Q4公司毛利率分别为40.7%/9.9%，同比+3.1/+16.4pcts [3] - 2024年/2024Q4公司销售费用率分别为10.8%/2.6%，同比-0.3/+3.2pcts [3] - 2024年/2024Q4管理费用率分别为10.7%/7.0%，同比-0.7/-6.4pcts [3] 净利率情况 - 2024年/2024Q4公司销售净利率达到9.0%/-10.5%，同比+3.0/+6.3pcts [3] 股东回报 - 2024年分红比例为50.7%，同比+7.0pcts，分红金额同比增长90% [4] 改革举措 - 持续深化九大变革战略，通过卓越管理体系助推生产变革，通过供应链数字化转型提升管理水平 [5] 子公司表现 - 漓泉啤酒2024年净利润率同比+2.1pcts至19.1%；惠泉啤酒净利率同比+2.1pcts至10.1% [5] 盈利预测 - 维持公司2025 - 2026年归母净利润预测分别为14.06/16.56亿元，引入2027年归母净利润预测为19.22亿元 [5] 估值与评级 - 折合2025 - 2027年EPS分别为0.50/0.59/0.68元，对应PE分别为25x/22x/19x，维持“增持”评级 [5]