行业与公司 * 行业为中国互联网，具体聚焦于中国在线游戏行业[1] * 涉及的公司包括：世纪华通、三七互娱、完美世界、恺英网络、巨人网络、吉比特[1][18] 核心观点与论据 * 花旗重申对中国在线游戏行业的建设性观点，基于其高质量盈利增长、加速的海外扩张以及不断增强的AI游戏应用[1] * 花旗对A股游戏公司的最新偏好排序为：世纪华通 > 恺英网络 > 巨人网络 > 三七互娱 > 吉比特 > 完美世界[1] * 关注重点在于：新一轮游戏周期的货币化潜力、即将到来的春节促销期间的游戏表现、以及增强股东回报以提升市场对2026年盈利可见性的信心[1] * 全球移动游戏收入在2025年保持稳定，同比增长+0.5%，全球移动下载量同比增长+4.6%[2] * 在全球最赚钱的30款移动游戏中，有12款由中国工作室开发，其中8款游戏在渠道费用后收入超过10亿美元[2] * 世纪华通旗下游戏《Whiteout Survival》是收入超10亿美元游戏中增长最快的，同比增长50%，其收入约75%来自中国、美国、日本和韩国[2] * 三七互娱新发布的小游戏《Survival in 33 Days》在2025年12月微信小游戏收入榜攀升至第2位，自12月13日起进入收入榜前十，并稳定在前3-5名，支持其作为板块落后者的重估潜力[4] * 完美世界将于2025年12月23日启动《Neverness to Everness》的第三轮封闭测试，覆盖PC、iOS、Android和PS5平台[5] * 恺英网络于2026年1月5日在韩国发布了一款新的MMORPG游戏《Divine》[6] * 世纪华通旗下盛趣游戏将于2026年1月6日发布《龙之谷》经典服[3] * 世纪华通近期在国内微信小游戏平台发布了《High Seas Hero》的国内版本，并据报道将在国内外市场测试多款新的策略游戏[3] 其他重要内容 * 根据SensorTower数据，2025年11月中国工作室海外收入前30的移动游戏中，世纪华通发行的《Whiteout Survival》和《Kingshot》分别以1.29亿美元和1.1亿美元的月收入位列第一和第二[17] * 三七互娱发行的《Puzzles & Survival》和《Puzzles & Chaos》分别位列第12和第30，月收入分别为2100万美元和700万美元[17] * 附图展示了《Whiteout Survival》、《Kingshot》（世纪华通）、《Supernatural Action》（巨人网络）、《Scepter & Sword》（吉比特）等游戏在特定时间段内的海外全平台及中国iOS平台收入趋势[9][10][11][12][13][14][15][16] * 花旗全球市场公司或其关联公司在过去12个月内从世纪华通和吉比特获得了非投资银行服务的产品和服务报酬[20] * 花旗全球市场公司或其关联公司在过去12个月内曾为世纪华通和吉比特提供非投资银行、证券相关服务[20] * 花旗全球市场公司或其关联公司在过去12个月内曾为世纪华通和吉比特提供非投资银行、非证券相关服务[21]

文章核心观点 - 2025年文娱行业资本运作呈现“战略性扩张、战术性收缩、整体性防御”的特点，核心是“断臂求生” [1] - 行业资本运作围绕现金流展开，上市公司普遍采取保守的现金管理策略，对外债权投资地位可能提升 [1] - 资本对行业持观望或负面态度，行业内部面临收缩压力，出售资产求生存或成常态 [1] - “走一步看一步”的求稳心态将成为2026年文娱资本运转的中心思想 [1] 资本扩张：寻找新叙事 - 扩张主要分为三类：向新热点转型、向其他行业延伸、集团内部资源整合，本质是寻找新叙事 [1] - **向AI新热点转型**：AI叙事成为行业赢回投资者目光的关键 [2][3] - 光线传媒向七维科技提供不超过人民币3500万元的财务资助，年利率6%，期限不超过36个月，携手开发AI玩具 [3] - 欢喜传媒与大模型企业跃迁星辰成立合资公司，深耕影视AI、互动文娱 [3] - 上海电影通过旗下基金投资AI玩具品牌Fuzozo母公司珞博智能，并与京东方成立合资公司加快电影数字化 [3] - 奥飞娱乐定向投资消费级AI机器人企业玄源科技 [3] - 三七互娱投资两只私募基金用于AI产业链投资 [3] - **向其他行业延伸**：部分公司跨界程度大，触及主营业务变更边界 [4][5] - 万达电影增资成为“人生四格”品牌拍立方母公司广州方图科技的新股东，符合其主攻非票收入的战略 [4] - 百纳千成公告将增发收购数字营销公司众联世纪100%股份，后者利润可部分弥补前者业绩，交易结构深，上市公司或成为“壳资源”运营者 [5] - **内部资源整合**：常见于文旅行业国有资产，旨在发挥核心资产与上市公司双边优势 [9] - 上海电影收购上影集团和上美影持有的上影元股份，持股达70% [9] - 芒果超媒和电广传媒围绕张家界进行资源整合，与张家界共同出资成立“张家界芒果文旅有限公司”运营大庸古城 [9] - 中广天择从长沙广电手中买下长沙体育产业经营公司 [9] 行业收缩：资本撤离与内部压力 - 产业和金融资本对文娱行业持观望乃至负面态度，正与行业渐行渐远 [1][16] - **股东减持普遍**：在45家A股文娱上市公司中，有21家发生减持事件 [13] - 博纳影业前九大股东中有六家减持，包括阿里影业（现大麦娱乐）及中信系金融资本 [16] - 阿里系全面撤出，阿里创投及一致行动人马云将减持华谊兄弟约1%股份 [16] - **上市公司持股比例下降**：2025年前三季度，多家影视公司前十大股东合计持股比例显著减少，例如北京文化下降10.69%，万达电影下降7.71%，博纳影业下降6.40% [17] - **行业内部出售资产**：公司通过出售资产缓解资金压力 [17][18] - 博纳影业对参股公司亭东影业进行减资，持股从9.55%下降至4.61%，以抵消7000万元借款 [17] - 华谊兄弟以3.36亿元价格出售所持全部英雄互娱股份，以抵销部分借款、缓解资金压力 [18] - 完美世界将院线业务隔离在上市公司报表之外，显示其对院线业务短期前景不乐观 [18] 现金管理：现金流为核心 - 现金流是当前文娱行业资本运作围绕的核心，公司回避高风险投资，转向安全资金管理 [20][21] - **增加类存款资产**：上市公司将大量资金存入定期存款、大额存单或购买理财产品 [21][22] - 芒果超媒的债权投资（定期存款和大额存单）从2024年初的29亿元上升至2025年三季报的70亿元 [21] - 幸福蓝海在2025年进行13笔理财产品交易，单次额度在5千万至1亿元，实际年化利率约2% [21] - **行业现金流压力巨大**：主营业务回报甚至不如银行存款 [21] - 2025年备案影片2342部，同比下降14.2%；获公映许可证影片373部，同比减少48.6% [21] - **投资模式趋于保守**：倾向于债权投资而非股权投资，更关注现金流安全 [22][23] - 光线传媒对七维科技的投资采用“对外财务资助”（债权）模式，而非股权投资，关注其偿债能力和可持续现金流 [22][23] - **货币资金情况分化**：部分公司货币资金充裕（如中国电影2025Q3为63.66亿元），部分公司紧张（如华谊兄弟2025Q3为0.53亿元） [24]

文章核心观点 广东省自2025年5月推出“广东影视政策15条”以来，政策红利持续释放，通过吸引全国头部影视公司落户、扶持优质项目、完善协拍服务等措施，显著推动了影视产业链建设与精品创作，正全力打造中国影视产业的新磁极 [1][3][4] 政策实施与产业生态建设 - “广东影视政策15条”是全国首个涵盖院线电影、电视剧、网络剧、微短剧的综合性政策，发布后引起行业广泛关注 [4] - 除省级政策外，广东各地市在施行的相关政策达37条，其中深圳9条、广州7条、佛山5条，扶持激励覆盖影视生产全链条 [4] - 政策吸引大量影视企业在2025年内落户，全省新增影视企业200余家，包括企鹅影视、华策影视、正午阳光、完美世界、兴格传媒等行业主流机构 [6] - 2025年全省新建影视产业园区、摄影棚、影视基地共9家，包括紫泥堂、广东广播电视台未来影视产业园、深圳九垚影视基地等 [6] - 企业注册流程高效，例如广东兴格文化传媒有限公司创下了企业注册、经营许可证申领、电视剧立项申报的“全流程十天奇迹” [6] 优质项目落地与创作扶持 - 政策推出后，多个优质项目落地广东，例如企鹅影视、华策影视、正午阳光、完美世界等公司及《明日乐园》《燕食记》《何不同舟渡》等项目 [1] - 2025年，省广电局分两批次对20个电视剧、网络剧项目给予剧本孵化、精品创作和播出激励扶持，包括剧本孵化项目11个、精品创作项目8个、播出激励项目1个 [9] - 扶持项目包括多部重大题材或文学改编剧集，如《我的山与海》（改编自梁晓声《我和我的命》）、《燕食记》（改编自葛亮同名小说）、《如风似璧》、《归潮》等 [9] - 响应政策快速落户的影视企业在广东开拍首个长剧项目《明日乐园》，该剧为无限流题材在全行业的首个开机项目，具有行业引领性 [7] - 项目《明日乐园》成功入选广东省文艺精品（文艺人才）扶持专项资金2025年度第二批电视剧及网络剧项目 [9] 影视协拍服务体系升级 - 2025年全省共接待电视剧、网络剧、网络电影和微短剧拍摄剧组245个，其中落地拍摄106个 [11] - 2025年5月同步上线“广东影视拍摄”小程序，集纳全省取景地、摄影棚、服化道等资源，提供政策咨询、拍摄协调等“一站式”服务 [13] - 省广电局、省电影局积极推动各地市成立影视协拍部门，形成“1+21”省市联动的协拍网络，致力于建立标准化服务流程 [13] - 除气候与风景外，不断完善升级的影视协拍服务为剧组提供了更便利、多样化的拍摄体验，吸引了大量新剧组前来取景 [11] - 近年来在广东拍摄的《狂飙》《棋士》《新闻女王2》等爆款剧集，进一步提升了广东的拍摄吸引力 [11] 精品剧集产出与市场反响 - 2025年广东出品的多部剧集实现口碑与热度双收，例如司法行业剧《无尽的尽头》、重大革命题材剧《风与潮》、短剧集《奇迹》等 [14] - 粤产司法行业剧《无尽的尽头》播出后，有13.3万观众在豆瓣打出8.5分，位列2025华语剧集豆瓣评分第一，集均播放量达2666万，达到了播出激励标准（集均播放量2000万） [14] - 重大革命题材电视剧《风与潮》于2025年12月起在央视一套黄金档和爱奇艺热播，首周CVB收视率3.007%，同时段收视全国排名第一，并引发“风潮时期”等词条搜索量上升 [16] - 《风与潮》获得了国家广电总局2025年度电视剧引导扶持专项资金、广东省文艺精品扶持（精品创作）专项资金等多方资助 [16] - 原创精品短剧集《奇迹》首播腾讯站内开分9.5分，登上腾讯现实剧榜榜首，揽下微博热搜超135个，并登顶猫眼平台短剧热度榜 [18] - 即将在2026年播出的电视剧《我的山与海》由深圳长信影视与优酷联合制作，已在2025年11月完成制作并获得发行许可证，预计2026年第一季度在央视、优酷联动播出 [21] - 《我的山与海》在深圳拍摄期间还原搭建了超过2万平方米的置景，包括深南大道、东门市场等场景 [21]

投资评级与核心观点 - 报告给予完美世界“买进”评级，目标价为20元，以2026年1月5日收盘价16.91元计算，潜在上涨空间约为18.3% [1] - 报告核心观点：公司上半年关注新游戏《异环》上线情况，下半年关注电竞赛事运营，预计《异环》有望成为新的王牌IP并大幅带动业绩增长，同时2026年DOTA2国际邀请赛重返上海将为公司带来多维收益，维持“买进”评级 [6] 公司基本面与近期表现 - 截至2026年1月5日，公司A股股价为16.91元，总市值约为309.07亿元，每股净值为3.65元 [1] - 公司产品组合以游戏业务为主，占比高达93.00%，影视剧制作业务占比6.28% [2] - 机构投资者占流通A股比例中，基金持有11.6%，一般法人持有40.0% [3] - 2025年第三季度，公司实现营收17.26亿元，同比增长31.45%，实现归母净利润1.62亿元，同比扭亏为盈 [6] - 2025年第三季度游戏业务毛利率同比上升3.5个百分点至69.29% [6] - 公司持续降本增效，2025年第三季度销售、管理、研发费用率分别为12.44%、8.93%、24.35%，同比分别下降1.40、3.56、8.87个百分点 [6] 核心增长驱动：新游戏《异环》 - 《异环》是公司自主研发的超自然都市开放世界RPG游戏，采用虚幻引擎5制作，已于2025年12月23日开启第三次测试 [6] - 该游戏三测宣传视频（PV）在B站单平台两周播放量高达650万，玩家反馈良好，画质达到国内二次元游戏第一档次水平 [6] - 报告预计《异环》大概率将在2026年上半年正式上线，并预测其首年流水有望超过50亿元，未来或将成为公司新的王牌IP，大幅带动游戏板块业绩增长 [6] 核心增长驱动：电竞赛事运营 - 公司是《DOTA2》和《CS2》在中国大陆的独家运营商，独家负责相关赛事体系的构建和运营 [6] - 2026年全球顶级电竞赛事“DOTA2国际邀请赛（TI）”将重返上海，公司作为独家运营商有望从赛事运营、游戏流水、周边消费等多维度受益 [6] - 该赛事运营不仅将拉动衍生品消费和游戏本体流水，也契合了文化消费趋势，有望为《DOTA2》IP的长远发展带来积极影响 [6] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年归属于母公司所有者的净利润分别为8.76亿元、14.15亿元、16.68亿元，同比增长率分别为扭亏、+61.5%、+17.9% [6][8] - 对应每股收益（EPS）分别为0.45元、0.73元、0.86元 [6][8] - 以当前股价计算，对应2025年至2027年市盈率（P/E）分别为37倍、23倍、20倍 [6] - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为73.06亿元、102.19亿元、111.94亿元 [10]

公司股价与交易表现 - 2025年1月6日盘中，公司股价下跌2.01%，报16.57元/股，总市值为321.45亿元，当日成交额为3.19亿元，换手率为1.04% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入61.04万元，其中特大单买入3523.45万元占比11.05%，卖出2419.07万元占比7.59%，大单买入5068.67万元占比15.89%，卖出6112.02万元占比19.17% [1] - 公司股价年初以来上涨1.10%，近5个交易日上涨1.41%，近20日上涨17.43%，但近60日下跌7.01% [1] 公司业务与财务概况 - 公司主营业务涵盖网络游戏研发发行运营、影视制作发行及衍生业务、艺人经纪服务，PC端网络游戏收入占比50.18%，移动网络游戏占比26.23%，电视剧及短剧占比20.29% [1] - 2025年1月至9月，公司实现营业收入54.17亿元，同比增长33.00%，归母净利润为6.66亿元，同比大幅增长271.17% [2] - 公司自A股上市后累计派发现金红利55.43亿元，近三年累计派现19.76亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为9.16万户，较上期减少10.35%，人均流通股为19959股，较上期增加11.54% [2] - 同期十大流通股东中，香港中央结算有限公司为第二大股东，持股1.82亿股，较上期增加6620.50万股，华夏中证动漫游戏ETF为第五大股东，持股3906.13万股，较上期增加668.50万股 [3] - 南方中证500ETF和国泰中证动漫游戏ETF为新进十大流通股东，分别持股1992.99万股和1111.78万股，而兴全合润混合A等三只基金则退出十大流通股东之列 [3] 行业与概念分类 - 公司所属申万行业为传媒-游戏Ⅱ-游戏Ⅲ，所属概念板块包括中盘、融资融券、基金重仓、区块链、出海概念等 [2]

市场表现与资金流向 - 1月6日盘中游戏板块持续走强，游戏ETF(159869)现涨超0.5% [1] - 持仓股中三七互娱、吉比特、名臣健康、奥飞娱乐、国脉文化等涨幅靠前，完美世界、迅游科技、冰川网络等小幅回调 [1] - 游戏ETF(159869)近10个交易日累计资金净流入达13.06亿元，截至1月5日该ETF规模已达131.16亿元 [1] 行业数据与产品表现 - 2025年全球手游收入总量同比增长0.5% [1] - 2025年共有8款产品全球分成后收入突破10亿美元 [1] - 《王者荣耀》再次蝉联全球手游收入榜首，《Whiteout Survival》(无尽冬日)年度收入增幅约50%，成为10亿美元梯队中的增长冠军 [1] 行业前景与驱动因素 - 2025年国内游戏产业继续保持稳步增长，市场规模和用户规模再创新高，行业供需两旺 [1] - 游戏板块基本面改善以及产品周期兑现带来高景气度 [1] - AI技术加速渗透带来的研发、运营等效率的降本增效在报表端或逐步验证 [1] - 游戏板块具备AI、内容、商业化模式变革多点催化 [2] 投资工具与指数 - 游戏ETF(159869)跟踪中证动漫游戏指数，反映动漫游戏产业A股上市公司股票的整体表现 [2] - 该ETF为投资者布局A股游戏龙头提供了便捷工具 [1]

核心事件：实控人减持 - 完美世界实际控制人池宇峰于2026年1月5日通过集中竞价及大宗交易方式减持公司股份686万股 [1] - 本次权益变动后，池宇峰及其一致行动人合计持股比例由32.35%降至31.99% [1] - 按均价16.70元计算，本次减持套现约1.15亿元 [3] - 减持原因为实控人自身资金需求 [1] 减持历史与规模 - 此次是池宇峰自2019年6月限售股解禁以来的第五轮大规模减持 [3] - 过去6年多来，池宇峰通过二级市场减持、协议转让、现金分红等途径累计进账近百亿元 [3] 公司近期股价与市值 - 2026年1月5日，公司股价高开后震荡，收盘涨3.17%，报16.91元/股 [3] - 当日公司市值为328亿元 [3] 公司历史财务表现 - 公司扣非净利润波动剧烈：从2020年的10.43亿元骤降至2021年的1.02亿元，2022年回升至6.91亿元，2023年又下滑至2.10亿元 [3] - 2024年，公司扣非净利润录得13.12亿元亏损 [3] - 公司营收总体呈下降趋势：从2020年的102.25亿元降至2024年的55.70亿元 [3] 公司近期财务表现 - 2025年前三季度，公司营收为54.17亿元，同比增长33.00% [3] - 2025年前三季度，公司归母净利润为6.66亿元，扣非净利润为4.83亿元，同比均实现扭亏为盈 [3] - 公司在经历了2024年的营收下滑和巨额亏损后，2025年前三季度业绩有明显好转 [3]

股份变动 - 2026年1月5日池宇峰减持686万股，比例0.35%[1][2] - 变动后池宇峰及其一致行动人持股降至31.99%[1] - 池宇峰变动后持股占比7.33%[2] 股份情况 - 变动后无限售股份占比26.23%[2] - 有限售股份占比5.77%不变[2] 合规说明 - 池宇峰减持与计划一致，无违规[3] - 不存在不得行使表决权股份[3]

完美世界公告称，2026年1月5日，实际控制人池宇峰因自身资金需求，通过集中竞价和大宗交易累计减 持公司股份686万股，占总股本的0.35%。本次权益变动后，池宇峰及其一致行动人合计持股降至 62067.19万股，占比由32.35%降至31.99%，触及1%整数倍。本次减持与预披露计划一致，未超计划数 量，不会导致控制权变更，也不影响公司经营。 ...

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 第1笔成交价格为16.70元，成交450.00万股，成交金额7,515.00万元，溢价率为-1.24%，买方营业部为机 构专用，卖方营业部为国泰海通证券股份有限公司北京知春路证券营业部。 进一步统计，近3个月内该股累计发生1笔大宗交易，合计成交金额为7515万元。该股近5个交易日累计 上涨4.32%，主力资金合计净流出4345.27万元。 责任编辑：小浪快报 1月5日，完美世界收涨3.17%，收盘价为16.91元，发生1笔大宗交易，合计成交量450万股，成交金额 7515万元。 ...