报告行业投资评级 - 行业评级为“看好（维持）” [5] 报告核心观点 - 核心观点认为生猪养殖板块预期极度悲观，配置价值凸显，市场低估了库存及产能去化情况，预计2026年第二季度猪价拐点显现，全年猪价中枢将高于市场预期 [2][9] - 核心观点指出12月猪企出栏延续增量降重，行业供给前置导致结构性短缺，刺激库存回补并带动近期猪价偏强 [2][9] - 核心观点看好生猪养殖、后周期、种植链及宠物板块的结构性投资机会 [3] 12月猪企销售月报解读 - 出栏量：12月13家上市猪企合计出栏生猪1872.36万头，环比增长7.11%，同比增长6.8% [13][14] - 商品猪出栏总量约为1633.43万头，环比增长6.81%，同比增长1.87% [13] - 仔猪出栏总量约为238.75万头，环比增长11.21%，同比增长61.82% [13] - 头部企业中，牧原股份、温氏股份、新希望生猪出栏量环比分别增长5.73%、4.81%、15.4% [13] - 出栏价格：整体维持低位波动，企业端出栏均价中枢维持在11.5元/公斤附近 [14] - 12月均价最低为天康生物的10.66元/公斤，最高为东瑞股份的12.54元/公斤 [14] - 多数企业价格同比下跌约25%-29%，例如牧原股份同比下跌25.38%，温氏股份同比下跌27.00% [15] - 出栏均重：降重去库现象显著，已公布数据的11家企业商品猪出栏均重算术均值为124.85公斤，环比降低1.8公斤 [15][16] - 多数企业均重环比下降，如牧原股份环比下降1.35%至121.38公斤，温氏股份环比下降0.60%至122.44公斤 [16] 行业基本面情况 - **生猪**：悲观预期有望修复，本周（截至1月9日）全国外三元生猪均价为12.63元/公斤，周环比上涨1.36%；15公斤仔猪均价20.39元/公斤，周环比上涨4.62% [18] - 供给端因前期降重去库存导致结构性短缺，适重猪源有限，养殖端存在惜售心态 [18] - 能繁母猪存栏为3990万头，月度环比下降1.12%，同比下滑2.04%，显示产能去化加速 [61] - 行业平均自繁自养盈利为-11.54元/头，亏损幅度较大 [61] - **白羽肉鸡**：回归低波动稳定，截至1月9日白羽肉毛鸡价格为7.64元/公斤，周环比下跌1.04% [25] - 在产父母代种鸡存栏量维持高位，为2158.79万套 [31][61] - **黄羽肉鸡**：鸡价延续偏强，但不同品种间价差走扩 [32] - 在产父母代种鸡存栏量为1306.63万套，月度环比下滑2.70% [61] - **饲料板块**：原料价格底部震荡，截至1月9日，玉米现货均价为2351.86元/吨，周环比下跌0.18%；豆粕现货均价为3224.86元/吨，周环比上涨1.75% [37] - **大宗农产品**：处于下行周期尾声 - 天然橡胶：截至1月9日国内期货价格为16030元/吨，周环比上涨2.72%，受泰国原料价格走强及宏观因素支撑 [9][47] - 库存：青岛地区橡胶库存54.39万吨，周环比增加2.34万吨 [9] - 全球玉米库存消费比为21.70%，全球大豆库存消费比为29.01% [61] 投资建议 - **生猪养殖板块**：看好，因政策与市场合力推动产能去化，预计26Q2猪价拐点显现，相关标的包括牧原股份(买入)、温氏股份(买入)、神农集团(未评级)等 [3][52] - **后周期板块**：若生猪去产能顺畅，产业链利润有望向下游传导，驱动动保板块上行，相关标的包括海大集团(买入)、瑞普生物(未评级)等 [3][52] - **种植链**：当前粮价上行趋势确立，种植与种业基本面向好，相关标的包括苏垦农发(未评级)、北大荒(未评级)、海南橡胶(未评级)、隆平高科(未评级)等 [3][52] - **宠物板块**：宠食行业处于增量、提价逻辑落地阶段，海外市场增长，国产品牌认可度提升，相关标的包括乖宝宠物(未评级)、中宠股份(未评级)、佩蒂股份(未评级)等 [3][52] 上周行情回顾 - **行业表现**：本周（2026年1月5日至1月9日）申万农林牧渔指数收于3010.28点，周上涨0.98%，跑输上证综指（涨3.82%）2.92个百分点，跑输沪深300指数（涨2.79%）1.81个百分点 [54] - 子板块中，渔业涨幅最大（+10.87%），其次为动物保健（+8.64%）；畜禽养殖和饲料板块微跌，分别为-0.31%和-0.33% [54] - **个股表现**：市值70亿元以上个股中，涨幅前五名为生物股份(+15.46%)、益生股份(+7.04%)、瑞普生物(+6.02%)、科前生物(+5.44%)、北大荒(+5.28%)；跌幅前五名为荃银高科(-7.88%)、罗牛山(-5.42%)、海大集团(-3.38%)、傲农生物(-3.04%)、牧原股份(-1.62%) [57][58]

资金募集 - 2022年10月25日发行7,690,459张可转债，募资769,045,900元[2] - 扣除费用后实际募资净额754,956,277.37元[3] 项目变更 - 2025年12月10日同意变更“年产6万吨高品质宠物干粮项目”实施地点及主体[4] 资金账户 - 以子公司名义开立募集资金专项账户[5] - 截至2026年1月6日，专户余额0万元[7] 资金监管 - 丙方每半年对募集资金存放和使用情况现场调查[8] - 甲方二支取超5000万元或净额20%，乙方通知丙方[8]

饲料板块市场表现 - 1月9日，饲料板块整体上涨0.74%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.92%，深证成指上涨1.15% [1] - 板块内领涨个股为百洋股份，收盘价7.40元，涨幅达4.52% [1] - 板块内多数个股上涨，涨幅居前的包括天马科技（涨2.40%）、大北农（涨0.99%）、海大集团（涨0.98%）等 [1] - 部分个股出现下跌，其中邦基科技跌幅最大，为-0.94%，傲农生物下跌-0.67% [2] 个股交易活跃度 - 大北农成交量最为活跃，达98.34万手，成交额为4.00亿元 [1] - 海大集团成交额最高，达5.01亿元，成交量为9.48万手 [1] - 天马科技成交额为3.48亿元，成交量为20.63万手 [1] - 百洋股份成交量为21.29万手，成交额为1.54亿元 [1] - 乖宝宠物成交额也较高，为2.07亿元 [1][2] 板块资金流向 - 当日饲料板块整体呈现主力资金净流出，净流出额为933.03万元 [2] - 游资资金呈现净流入，净流入额为3009.39万元 [2] - 散户资金呈现净流出，净流出额为2076.36万元 [2] 个股资金流向详情 - 大北农获得主力资金大幅净流入4281.20万元，主力净占比达10.71%，但游资净流出2412.85万元 [3] - 海大集团主力资金净流入2276.13万元，主力净占比4.54%，同时获得游资净流入3813.05万元，但散户资金净流出6089.18万元 [3] - 百洋股份主力资金净流入1628.44万元，主力净占比10.54%，但游资净流出1245.03万元 [3] - 禾丰股份主力资金净流入507.41万元，主力净占比高达17.10% [3] - 中宠股份主力资金净流出83.90万元，但散户资金净流入671.50万元 [3]

涉及的行业与公司 * 行业：宠物食品行业 [1] * 公司：中宠股份 (China Pet Foods, 002891.SZ) [1] 核心观点与论据 近期业绩与指引 (2025年第四季度及全年) * 国内业务表现超预期，管理层将2025年国内销售额增长指引从之前的同比增长35%以上上调至同比增长40%以上 [1][6] * 2025年第四季度国内业务表现优于预期，尤其是在双十一期间 [1][6] * 旗下品牌Toptrees在第四季度录得最高增长率，部分月份同比增长超过100%，预计2025年销售额达4亿元人民币 [6] * 旗下核心品牌Wanpy在第四季度表现良好，部分月份同比增长达到40-50% [6] * 自有品牌出口在2025年录得双位数百分比(DD%)的销售增长，其中Wanpy品牌销售额几乎翻倍，净利润率(NPM)略有提升 [1][9] * 海外工厂整体在2025年第四季度同比改善，加拿大和墨西哥工厂贡献增长，美国工厂在2024年第四季度全面恢复生产，但在2025年第四季度增长有限 [1][9] * OEM业务在2025年第四季度同比持平或小幅增长 [1][9] * 由于美国关税影响，2025年第四季度对美出口订单减少，但来自东南亚的对美订单增加予以抵消，2025年对美出口订单销售额为4亿元人民币，占总收入比重不到10% [9] * 2025年销售费用率控制在约31%，略高于30%的指引 [3] 2026年展望与目标 * 管理层对国内业务维持强劲增长持积极态度，目标2026年国内销售额同比增长40%以上，与2025年持平 [1][9] * 预计2026年毛利率(GPM)和净利润率(NPM)均将扩大1个百分点，主要受产品结构改善驱动 [9] * 预计2026年销售费用率将稳定在约30%，但可能根据业绩表现上调 [9] * 2026年原材料成本预计将较2025年小幅上升 [9] * 国内业务两大核心重点：1) 研发：利用预计于2026年第三季度末成立的宠物营养监督研究院赋能产品 [9]；2) 产能：新的干粮产能预计于2026年7月底投产，以确保双十一供应 [9] * 自有品牌出口：预计2026年增长势头将持续，主要由Wanpy品牌驱动，海外团队已从2023年的3人扩充至2025年的46人，且2026年无人员编制限制，公司计划超越传统分销模式，探索创新合作伙伴关系 [9] * 海外工厂：美国将是核心重点，投资2亿美元的新工厂产能建设将于2026年第一季度末完成，第二季度进行客户样品测试，下半年进行生产许可审批，管理层设定了2026年实现至少4亿元人民币增量销售额的目标 [9] * 加拿大和墨西哥工厂预计在2026年分别增加1亿元人民币的产能 [1][9] * 新西兰工厂因禽流感进口限制，已将40%的生产线转为生产增长良好的风干粮品类 [9] * 来自美国原材料的成本压力预计在2026年缓解 [10] * OEM业务：预计中国对美出口订单将继续承压，2026年总出口订单预计与2025年持平，柬埔寨新产能预计于2026年第二季度末投产 [10] 长期发展目标 (至2028年) * 管理层重申长期目标：到2028年，公司整体销售额达到100亿元人民币，其中国内和海外市场各贡献50亿元人民币，国内业务利润率目标为高个位数百分比(HSD%) [1][10] 竞争格局与市场动态 * 管理层对国内竞争格局持建设性看法，头部品牌（如中宠股份和Gambol）增长强劲，而较小品牌表现疲软并出现退出机会 [3] * 平均售价(ASP)因产品向高端化升级而有所提高，但部分被同行降低库存、保持现金流的策略所抵消 [3] 投资评级与估值 * 高盛对中宠股份给予“买入”评级，认为其强劲的增长轨迹在必需消费品覆盖范围内稀缺，且在地缘政治紧张局势下公司盈利预测持续上修，并因强大的国内业务、全球供应链布局和运营能力优势而有望重估 [2] * 基于分类加总估值法(SOTP)的12个月目标价为65.00元人民币 [2][11] * 目标价基于海外业务25倍2026财年预期市盈率，以及国内业务30倍2027财年预期市盈率，并以7.9%的股权成本折现至2026年中 [11] * 公司当前股价52.60元人民币，对应2026年预期市盈率为27倍，而2025-2027年预期净利润复合年增长率为23% [2][13] 主要风险 * 国内收入增长慢于预期 [12] * 食品安全问题 [12] * 外汇波动 [12] * 运费和原材料成本上涨 [12] * 中国宠物食品对美出口面临额外关税 [12] 其他重要信息 * 公司市值约为155亿元人民币（22亿美元），企业价值约为160亿元人民币（23亿美元） [13] * 高盛预测公司2025年、2026年、2027年营收分别为53.283亿元人民币、68.286亿元人民币、80.552亿元人民币 [13] * 高盛预测公司2025年、2026年、2027年每股收益(EPS)分别为1.46元人民币、2.12元人民币、2.81元人民币 [13] * 高盛在公司中拥有经济利益，截至2026年1月第二近的月末，其受益持有公司普通股权益的1%或以上，并预计在未来3个月内寻求或获得投资银行服务报酬 [22]

公司概况与战略目标 * 公司为中宠股份[1] * 公司调整战略，以自主品牌建设为核心，聚焦国内市场，加速海外市场拓展，巩固代工业务[2] * 公司目标在2028年实现国内营收50亿、海外营收50亿、集团总营收100亿[2][3] 国内市场表现与预期 * 2025年国内自主品牌（顽皮、自由、领先）增速预计超过40%，其中领先品牌增速最快[4] * 公司要求国内业务增速需达到行业平均水平的3-5倍[4] * 预计2026年国内市场增速至少达到30%以上，以确保完成2028年目标[2][3] * 2025年下半年顽皮团队增加销售费用两三千万，领先团队增加1,000万，整体增投三四千万，销售费率增加1-2个百分点[3] * 2026年销售费率定为30%，暂无增投计划[3] * 2025年下半年国内市场毛利率稳定提升，销售费用未大幅增长，预计国内利润率水平稳中有升[7] * 顽皮品牌在2025年第三季度毛利率已超过40%，领先和ZOO品牌毛利率接近60%[8] 核心自主品牌发展详情 **顽皮品牌** * 2026年顽皮品牌国内增速预计至少50%以上[2][4] * 核心爆品小金盾系列在2024年销售额超过1亿元[5] * 2026年小金盾系列将继续升级迭代，预计全年增量至少达到2亿元[4][5] * 2026年将发力精准营养系列，与老爆品共同支撑高增长[4][5] **领先品牌** * 领先品牌以烘焙粮为主打产品[6] * 2025年底推出新系列“宝宝”系列[2][6] * 2026年计划推出Pro系列及更高级别产品（如Plus、Ultra），以提升价格区间和销量[2][6] **ZIL品牌** * ZIL品牌定位高端，属国内宠物食品顶级水平[6] * 2025年受新西兰禽流感影响供应链，面临压力[2][6] * 风干粮产线升级后产能大幅提升，预计2026年将显著恢复并取得良好增长，且在全球范围内取得进展[2][6] **自由品牌** * 自由品牌出海业务2025年目标已完成并略超预期[12] * 目标到2028年出海业务营收规模达到2亿美元[12] * 2026年增长目标为50%以上[12] * 目前该部分业务利润率约十几个百分点，具有较强的盈利能力[12] 海外市场与代工业务 * 自主品牌出海业务预计2025年达到4.5亿元左右，2026年将保持较高增速[2][4] * 预计2026年出口代工业务整体持平[3][9] * 对欧洲、日韩订单可能小幅增长，但对美国订单不确定性较大[3][9] * 柬埔寨艾桃工厂将承接东南亚订单，但受关税影响，指引为持平[3][9] * 若将对美出口订单转移至柬埔寨，仅看报表端经营利益，毛利率和净利润会下降；但若计入柬埔寨艾桃投资收益，则净利润水平与国内相当[10] 产能与工厂规划 * 美国工厂二期预计2026年一季度末建成投产[2][4] * 加拿大工厂新增产能约1亿人民币，对应净利润率20%以上[3][11] * 美国第二工厂预计2025年底或2026年初正式生产，2026年收入增量约4亿人民币，对应长期净利润率15%以上（短期内可能略低）[3][11] * 柬埔寨艾桃工厂预计二季度末投产，订单充足，经营水平波动不大[11] 其他产品与市场动态 * 丰甘粮产品2025年全球销量超过5,000万元人民币，2026年目标争取翻倍至1亿元人民币左右[14] * 高汤鲜肉系列主要在线下销售，2025年规模为几千万元[5] * 国内宠物行业竞争进入深水区，从配方、营销竞争转向研发和品牌文化竞争，中小品牌出清速度加快[13] * 公司会考虑并购一些具有显著优势的头部品牌，以增强自身实力[13] 整体业绩与信心 * 2025年整体营收和业绩表现超出预期，主粮同比增长接近一倍[3] * 公司上下已达成一致，将2028年百亿营收目标纳入各业务团队三年规划，并以此设定2026年考核目标[15] * 各部门信心十足，全力冲击2026年业绩目标[16]

公司股东结构 - 截至2025年12月31日，公司股东总户数为32875户 [1]

可转债发行情况 - 公司于2022年10月25日发行7,690,459张可转换公司债券，总额76,904.59万元[1] - 可转债初始转股价格28.35元/股，2025年8月14日起为27.46元/股[2][3][4][5][6][7] - 可转债于2022年11月21日在深交所挂牌交易，简称“中宠转2”，代码“127076”[1] 转股情况 - 2025年第四季度“中宠转2”因转股减少33,000元，转股1,200股[8] - 截至2025年12月31日“中宠转2”累计转股减少285,230,500元，累计转股10,264,922股，剩余余额483,815,400元[8] 流通股情况 - 2025年9月30日，限售股150股比例0.00%，无限售股304,376,270股比例100.00%[9] - 2025年第四季度转股期，限售股变动0股，无限售股变动1,200股[9] - 2025年12月31日，限售股150股比例0.00%，无限售股304,377,470股比例100.00%[9] 其他 - 可转债转股期为2023年5月1日至2028年10月24日[2] - 可查阅2022年10月21日巨潮资讯网《公开发行可转换公司债券募集说明书》全文[11]

报告行业投资评级 - 报告整体看好农林牧渔行业，核心观点是把握周期拐点并重视成长赛道 [1][11] 报告的核心观点 - 2026年，生猪和肉牛养殖有望迎来周期拐点 [1][11] - 宠物赛道成长性明确，产销研三环节俱全的公司在竞争中具备优势 [1][7] - 种植赛道特色标的成长性显著 [1][11] 根据相关目录分别进行总结 1. 生猪养殖 - **价格与利润**：2025年生猪价格从年初的16元/kg跌至四季度11元/kg以下，创下极低猪价，预计2026年上半年猪价持续低迷，行业延续低利润 [2][15] - **产能去化**：产能政策和周期调节共同发挥作用，能繁母猪存栏量预期下降，预计猪价低于13元/kg时传统去产能逻辑延续 [2][23] - **企业状况**：生猪养殖上市公司平均资产负债率降至56.27%，环比25Q1下降约2个百分点，养殖完全成本逐步降低，25Q2第一梯队已降至12~13元/kg，牧原股份在2025年9月成本已降至11.6元/kg [25][27] - **投资关注点**：关注成本改善、具备成长性的生猪养殖企业，推荐牧原股份、温氏股份等 [2][11][29] 2. 禽养殖 - **白羽肉鸡**：2025年产业链价格陷入深度低迷，鸡肉产品价格一度跌至8380元/吨，由于在产父母代存栏仍处高位，供需回归平衡尚需时间，价格有望在2026年下半年触底 [3][32] - **黄羽肉鸡**：2025年价格先跌后涨，全年均价弱于2024年，预计2026年价格整体维持微弱平衡，均价或略好于2025年，关注中华土鸡推广活动对消费的带动作用 [3][37] 3. 牛养殖 - **行业特征**：肉牛养殖周期长，我国养殖格局分散，年出栏1-9头的散户占比90%以上 [4][42] - **供给与价格**：2022-2024年的价格低位推动产能去化，2025年前三季度全国肉牛出栏3564万头，同比增加2.0%，但2025年三季度末全国牛存栏9932万头，同比下降2.4%，预计从2025年起出栏量环比下降，牛肉价格上涨趋势有望持续至2027年 [4][47] 4. 养殖后周期（饲料与动保） - **饲料**：2025年饲料企业销量高增，2026年养殖存栏量仍然较高，行业景气度持续向上，其中2026年上半年企业饲料销量增速预期高于下半年 [5][52] - **动保**：2025年上半年景气度较高，但2025下半年养殖利润下降影响需求，预计2026年上半年动保景气度或承压，需关注非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等新品进展 [5][63][68] 5. 种植 - **粮食安全与价格**：粮食安全重要性提升，2025年我国缩减玉米、大豆进口，2024/2025年度玉米进口量预估为300万吨，相比2023/2024的2341万吨下降87%，2026年粮价有望稳中向上 [6][69] - **种子行业**：种业振兴，品种创新，2025年全国杂交玉米制种面积预估下降至359万亩，行业库存从高点下降，竞争有望更为有序 [77][84] - **转基因玉米**：2025年转基因玉米推广面积约为3000万亩，自2024年的1000万亩左右进一步提升，隆平高科的转基因玉米品种示范推广面积占全国的1/3 [82] - **特色种植**： - **菌菇**：金针菇行业去产能近尾声，2025年9、10、11月份全国金针菇平均价格均高于2024年下半年最高价，众兴菌业开展冬虫夏草工厂化仿生培育项目 [91][94] - **蓝莓**：云南基质蓝莓可实现冬季上市，替代进口，诺普信布局蓝莓业务，种植环节壁垒高，每亩投入7万以上的种植园建设成本 [100] - **植物提取**：天然健康趋势推动需求增长，2025年4月美国FDA宣布计划在2026年年底前逐步停止使用石油基合成食品色素，晨光生物2025前三季度多个植提产品销量创新高 [103] 6. 宠物 - **行业增长**：宠物市场蓬勃发展，2024年城镇宠物（犬猫）消费市场规模突破3000亿元，达到3002亿元，宠物食品市场份额为52.8% [107] - **消费意愿**：约87%的宠主将宠物视为家人/好朋友，61.5%的宠主愿意为宠物的“情绪健康”付费 [108] - **竞争态势**：2025年行业陷入卷流量做大收入规模的困境，宠物品牌加大营销费用影响短期利润率，乖宝宠物前三季度销售费用超10亿，同比增速达49% [7][119] - **核心竞争力**：产销研三环节俱全的公司稀缺，此类公司有望在竞争中获胜，需关注自主品牌增速和价格提升情况 [7][120] - **公司表现**：2025年前三季度，乖宝宠物/中宠股份/佩蒂股份营收同比分别+29%/ +21.1%/-17.7%，其中国内自主品牌收入增长较快 [121]

文章核心观点 - 宠物经济市场规模达3000亿元，部分品类毛利率高达40%-50%，表面看似暴利，但对大型企业而言并非好生意[6] - 行业高毛利被高昂的营销、渠道和运营成本侵蚀，导致企业普遍“增收不增利”，净利率低下甚至为负[9][11][12] - 宠物经济本质是“靠人赚钱”的生意，其核心价值在于技术、口碑和信任，这些要素难以标准化和规模化，因此更适合小型或个人经营者，而非追求规模效应的大厂[17][20][22][23] 宠物经济的高毛利与低净利现实 - 宠物食品品类国产品牌毛利率普遍在40%-50%，高端主粮品牌乖宝宠物的毛利率达到44.7%[8] - 宠物服务类项目如洗护、美容、整牙等客单价高，单位时间收费极高，表面暴利[8] - 但上市公司财报显示实际盈利能力不佳：中宠股份2024年毛利率28.16%，净利率仅9.33%；佩蒂股份以代工为主，利润微薄；许多企业净利率为负[9] - 派特鲜生尝试宠物食品线下“一站式购物”，运营9个月烧光1.78亿元，单店月均亏损超20万元[6][9] - 布卡星线下店全关，线上靠低价走量，净利率估计不足5%[9] 高成本结构侵蚀利润 - 行业成本大头并非商品物料，而是营销、渠道和运营费用[16] - 销售费用高昂：中宠股份销售费用从2017年不足1亿元涨至2024年的5亿元[11] - 头部宠物KOL带货佣金可达30%，一袋200元的猫粮，支付给KOL的费用就达60元[11] - 乖宝宠物2024年销售费用同比上升46.31%，但其高端品牌弗列加特双11销售额同比增长51%的同时，净利率仅较上年同期上升2个百分点[12][13] - 线下重资产模式成本极高：派特鲜生门店位于核心商圈，月租超10万元；极宠家几千平大店每日水电、人工成本高昂[13] - 宠物殡葬等“软价值”服务需投入场地、专业人员、宣传等成本，扣除后净利很低[14][15] “靠人赚钱”的生意模式与规模化困境 - 宠物经济与美发、医美等行业类似，赚钱的核心是“人”（如技师、医生、美容师），而非生意本身或品牌[17][18] - 行业核心资产（如兽医、美容师、医生）难以复制和标准化，扩张时人才供给易成瓶颈[20] - 优秀从业者拥有强议价权，容易带走客户自立门户，导致连锁化困难[19][22] - 案例表明成功的小型经营者依赖个人技术与口碑：江苏一宠物牙科诊所月营收超百万元，净利率超30%，但拒绝扩张[22]；北京一通州宠物美容店扩张三家后因客户投诉、成本激增而关停两家[23]；一宠物营养定制工作室仅3人，服务数百客户，月净利超5万元[23] - 大厂试图以规模化、供应链效率逻辑切入遭遇失败：盒马旗下派特鲜生试图以折扣店模式竞争，但宠物生意依赖人与店主间的信任，而非供应链效率[22] 行业本质与市场参与者 - 宠物经济是“技术溢价”和“情绪价值”的体现，利润实质是给有本事的人的“高工资”，而非给企业的“规模利润”[20] - 3000亿市场规模和40%-50%的毛利率真实存在，但主要属于依靠个人技能和口碑建立信任关系的小型经营者或“夫妻店”[23] - 该行业与律所、影视公司等类似，是天然反规模化的“以人为主”的行业[23] - 大厂前赴后继的亏损证明这不是一个类似零售或连锁餐饮的、依靠系统和效率的生意[24]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好（维持）” [5] 报告核心观点 - 报告认为年底猪价延续偏强走势，需关注补库进程的影响 [2] - 生猪养殖板块市场预期极度悲观，但行业去产能加速与供给结构性短缺为猪价提供支撑，配置价值凸显，预计26年第二季度猪价拐点显现 [9] - 天然橡胶市场补库周期力度有限，悲观预期已充分交易，对当前定价影响有限 [9] 行业基本面情况总结 生猪 - 本周（截至12月31日）全国外三元生猪均价为12.76元/公斤，周环比上涨10.38% [12] - 15公斤仔猪均价为19.44元/公斤，周环比上涨2.21% [12] - 供应端受肥标价差走扩及规模场缩量拉涨支撑，需求端受元旦假期消费预期提振，屠宰企业高价拿货 [12] - 商品猪宰后均重维持历史低位，行业供给前置情况明显 [9] - 能繁母猪去化加速，猪价现实与预期双弱叠加政策驱动，行业去产能加速已稳步兑现 [9] 白羽肉鸡 - 截至12月31日，白羽肉毛鸡价格为7.82元/公斤，周环比上涨6.39% [17] - 鸡苗价格为3.59元/羽，周环比上涨1.7% [17] - 市场供应趋于宽松，但鸡肉产品价格止涨，部分屠宰企业因亏损或放假降低开工率，采购积极性减弱 [17] - 白鸡祖代及父母代肉种鸡存栏量均维持高位 [19] 黄羽肉鸡 - 鸡价延续偏强走势，不同品种间价差走扩 [22] - 黄鸡祖代肉种鸡存栏量回落，在产父母代肉种鸡存栏量下滑 [24] 饲料板块 - 本周玉米现货均价为2351.57元/吨，环比上涨0.57% [27] - 小麦现货均价为2516.72元/吨，环比上涨0.16% [27] - 豆粕现货均价为3172.29元/吨，环比上涨0.96% [27] - 原料价格底部震荡，畜禽饲料价格触底企稳 [28] 大宗农产品 - 截至12月31日，国内天然橡胶期货价格为15605元/吨，周环比下跌0.29% [38] - 泰国原料价格逐步走强，对胶价高位形成支撑 [38] - 上周青岛地区橡胶库存52.05万吨，周环比增加0.94万吨，其中国内补库加速但影响有限 [38] - 全球玉米及大豆库存有所消化，库存消费比下降，大宗农产品下行周期接近尾声 [35][37] 投资建议总结 - **生猪养殖板块**：看好，政策与市场合力推动产能去化，预计26年第二季度猪价拐点显现，相关标的包括牧原股份(买入)、温氏股份(买入)、神农集团(未评级)等 [3] - **后周期板块**：若生猪去产能顺畅，产业链利润有望向下游传导，驱动动保板块上行，相关标的包括海大集团(买入)、瑞普生物(未评级)等 [3] - **种植链**：粮价上行趋势确立，种植及种业基本面向好，相关标的包括苏垦农发(未评级)、北大荒(未评级)、海南橡胶(未评级)、隆平高科(未评级)等 [3] - **宠物板块**：宠食行业处于增量、提价逻辑落地阶段，海外市场增长，国产品牌认可度提升，相关标的包括乖宝宠物(未评级)、中宠股份(未评级)、佩蒂股份(未评级)等 [3] 市场行情回顾 - 报告期内（2025/12/29-2025/12/31），申万农林牧渔指数收于2981.20，周上涨0.13%，与上证综指持平，跑赢沪深300指数0.72个百分点 [45] - 子板块中，畜禽养殖周涨幅为+1.43%，表现最佳；渔业周跌幅为-3.41%，表现最弱 [45] - 个股方面，市值70亿元以上公司中，牧原股份周涨幅+5.48%居首，罗牛山周跌幅-9.60%居末 [47]