折扣零售：国内当前处于零售变革的初期，#重申高度重视折扣零售的投资机会，万辰集团为折扣零售最纯正的标 的，#鸣鸣很忙上市后预计两者相互验证有望提升板块估值，有望开启新一轮趋势性的机会。 奶茶赛道：性价比业态的产业势能强，竞争优势有望不断外溢，比如蜜雪冰城农村包围城市的渠道路径，早期供 应链优势不明显的阶段不好扩张一二线城市，但是目前蜜雪5w+门店背后对应的供应链优势足以让其在一线城市 渗透率不断提升。 #性价比业态背后所对应的供应链竞争优势会不断外溢，建议重点关注蜜雪集团等的投资机会。 #20260120仍持续看好万辰集团，鸣鸣很忙上市有催化 折扣零售：国内当前处于零售变革的初期，#重申高度重视折扣零售的投资机会，万辰集团为折扣零售最纯正的标 的，#鸣鸣很忙上市后预计两者相互验证有望提升板块估值，有望开启新一轮趋势性的机会。 奶茶赛道：性价比业态的产业势能强，竞争优势有望不断外溢，比如蜜雪冰城农村包围城市的渠道路径，早期供 应链优势不明显的阶段不好扩张一二线城市，但是目前蜜雪 #20260120仍持续看好万辰集团，鸣鸣很忙上市有催化 ...

交易概述 - 万辰生物科技集团控股子公司南京万丞信息科技有限公司以约5401.59万元人民币收购南京众丞信息科技有限公司100%股权 [2] - 交易卖方江苏好再来电子商务有限公司的实际控制人彭德建是万辰集团持股5%以上的股东，且为集团控股股东及实际控制人的一致行动人，本次交易构成关联交易 [3] 战略目的与资产整合 - 收购核心目的是完善生鲜零售平台“新零帮”的知识产权布局，而非拓展新业务 [2] - 通过收购实现对“新零帮”软件及其配套商标权、域名等关键知识产权的统一掌控 [4] - 此举旨在与公司此前已收购的软件著作权形成完整权利体系，为“新零帮”业务的持续稳定运营扫清潜在法律障碍，提供坚实产权支撑 [4] 公司发展路径与资本运作 - 公司发展呈现双重特征：一方面在资本市场动作频频，股价过去几年经历大幅上涨，实控人方面曾在高位提出减持计划 [4] - 公司已于2025年9月向香港联交所递交H股发行上市申请，积极寻求在港上市 [4] - 另一方面，公司内部持续进行治理结构梳理与优化，多次修订公司章程及内部治理制度 [4] - 此次收购被视为公司在资本运作与业务深耕之间的一次平衡之举，在寻求外部扩张和资本化的同时，通过内部资源整合加固主营业务护城河 [4] 市场关注与未来展望 - 市场关注完成此次知识产权整合后，公司能否为“新零帮”业务注入新的发展动力 [4] - 市场同时关注此次整合能否为公司整体的资本故事增添更扎实的产业内涵 [4]

休闲食品板块市场表现 - 2024年1月20日，休闲食品板块整体上涨1.54%，表现显著强于大盘，当日上证指数下跌0.01%，深证成指下跌0.97% [1] - 板块内个股表现分化，万辰集团领涨，涨幅达6.04%，收盘价为212.00元，成交额为8.86亿元 [1] - 好想你涨幅为5.77%，收盘价为13.93元，成交额为10.02亿元 [1] - 西麦食品、紫燕食品分别上涨3.94%和3.23% [1] - 部分个股下跌，三只松鼠跌幅最大，为-2.07%，盐津铺子下跌-1.63% [2] 板块资金流向 - 当日休闲食品板块整体呈现主力资金净流出状态，主力资金净流出6030.19万元 [2] - 游资资金净流出1551.9万元，而散户资金则净流入7582.09万元 [2] - 好想你获得主力资金大幅净流入7989.20万元，主力净占比达7.97%，但散户资金净流出7876.19万元 [3] - 西麦食品主力净流入1014.38万元，主力净占比9.27% [3] - 盐津铺子虽股价下跌，但获得主力净流入986.74万元，同时游资净流入1251.24万元 [3] - 桃李面包、麦趣尔、广州酒家等个股也录得小额主力资金净流入 [3]

核心观点 - 报告核心观点为：食品饮料行业在春节前存在高胜率的“春季躁动”行情，其中零食子板块表现尤为突出，建议从三条思路布局零食板块，并关注餐饮供应链和连锁业态的边际成长叙事[3][7] 一、月聚焦：如何布局零食“春季躁动” - 历史数据显示，过去十年春节前40天（T-40），食品饮料板块相对市场胜率较高，达到70%[7][16] - “春季躁动”的演绎不完全取决于板块年度β，即使在2021年以来的长周期调整中，板块内仍有结构性机会，例如2023年的“复苏预期交易”、2024年的“礼盒断货”和2025年的“微信小店”等主题[7][21] - “春节备货”窗口具备“需求旺、难证伪、易线性外推”特征，渠道备货计划性强，易形成“预期—验证—再上修”的正反馈循环[7][24] - 分子板块看，零食在“春季躁动”窗口期胜率高，过去7年多数年份表现位于子板块前列，其Q4+Q1收入占比合计近60%，春节旺季对景气验证关键[7][26][28][31] - 2024年以来零食“春季躁动”形成“学习效应”，2024年主题为“礼盒断货”，2025年主题为“渠道调改”与“微信小店”共振[7][35][36] - 25Q4以来零食“学习效应”已有体现，建议三条布局思路：1）基数效应、筹码干净，如洽洽食品、甘源食品、三只松鼠；2）主题催化、成长性强，关注鸣鸣很忙上市映射的万辰集团、好想你、卫龙美味及盐津铺子；3）成长抓手清晰、估值切换顺，如西麦食品、有友食品[7][49] - 年初市场也会对新的成长叙事做边际定价，推荐关注餐饮供应链和部分连锁业态（如锅圈）的困境反转机会[7][56] 二、市场回顾：12月食品饮料板块跑输大盘7.5pct - **行情回顾**：2025年12月，申万食品饮料板块下跌5.2%，跑输沪深300指数7.5个百分点，在31个一级行业中排名倒数第一[7][61] - 子板块表现分化，零食和软饮料涨幅居前，白酒和啤酒跌幅居前[7][61] - 12月食饮权重股普遍下跌，白酒企业普跌，大众品中仅海天味业、东鹏饮料、安琪酵母等少数收涨[7][64] - **陆港通**：12月南向资金净买入229亿港元，环比11月的1219亿港元大幅回落[7][70] - 12月南向资金净买入较多个股为现代牧业、青岛啤酒、锅圈、万州国际等[7][70] - **板块估值**：截至2026年1月19日，食品饮料板块PE（ttm）为20.9倍，处于2010年以来16%分位数；PB（lf）为4.0倍，处于2010年以来14%分位数，绝对与相对估值均处于历史低位[7][79] 三、基本面跟踪：茅台批价回落，消费者信心改善 - **宏观消费**：2025年12月社会消费品零售总额同比+0.9%，增速较11月回落0.4个百分点，消费者信心指数底部逐月企稳回升[7][88] - **白酒**：需求偏弱，批价回落，12月散瓶飞天茅台批价约1520元/瓶[7][94] - 本轮飞天茅台价格调整幅度已逼近2011-2015年周期，散瓶批价调整幅度约48%，整箱约56%[7][94] - **大众品**： - **啤酒**：12月为淡季去库存，11月全国啤酒产量同比-5.8%[7][99][103] - **乳品**：景气度偏淡，低温表现好于整体，11月全国乳制品产量同比-2.7%[7][99][103] - **饮料**：东鹏饮料和农夫山泉持续领先，11月全国软饮料产量同比+0.4%[7][99][106] - **餐饮供应链与调味品**：12月呈现增幅放缓、结构优化特点，供给端格局优化、价格竞争趋缓[7][100] - **零食、连锁与保健品**：零食进入备货错期窗口，礼盒类占比较高企业更受益；连锁业态部分品牌出现开店加速、同店改善等积极变化[7][100] - **原材料成本**：12月成本结构分化，部分包材（铝材、瓦楞纸）、农产品（豆粕同比+6.8%、大豆同比+9.3%）、油脂（菜籽油同比+9.7%、大豆油同比+3.6%）和坚果等价格上行[7][107] 四、投资建议 - **白酒**：板块历经四年调整期，有望迎来“估值+业绩”双底，核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[7][114] - **大众品**：行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超额机会[7][114] - 大众品核心推荐包括：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、万辰集团、西麦食品、天味食品等[7][114]

零售板块市场表现 - 1月20日零售板块盘中冲高，上海九百涨停，新华百货一度涨停，合百集团、汇通能源涨超6%，万辰集团、中国中免、广百股份等跟涨 [1] - 上海九百股价上涨10.01%，收于14.07元，总市值56.40亿元 [2] - 新华百货股价上涨6.38%，收于21.99元，总市值49.68亿元 [2] - 合百集团股价上涨6.33%，收于6.88元，总市值69.41亿元 [2] - 汇通能源股价上涨6.18%，收于30.42元，总市值62.75亿元 [2] - 万辰集团股价上涨5.31%，收于210.34元，总市值39.77亿元 [2] - 中国中免股价上涨3.83%，收于86.96元，总市值2006亿元 [2] 政策环境与行业展望 - 国家发展改革委表示将坚持把宏观政策的发力点放在做强国内大循环上，全方位扩大国内需求 [2] - 政策重点在于适应国家需求结构升级趋势，并结合新一轮科技革命和产业变革的需要 [2] - 国家发展改革委将研究制定出台2026年—2030年扩大内需战略实施方案，旨在以新供给创造新需求，并提供强有力的创新举措和要素保障 [2]

零售板块市场表现 - 1月20日，零售板块盘中冲高，多只股票表现强势 [1] - 上海九百涨停，涨幅为+10.01%，总市值56.40亿 [2] - 新华百货一度涨停，收盘涨幅+6.38%，总市值49.68亿 [2] - 合百集团涨幅+6.33%，总市值69.41亿 [2] - 汇通能源涨幅+6.18%，总市值62.75亿 [2] - 万辰集团涨幅+5.31%，总市值39.77亿 [2] - 中国中免涨幅+3.83%，总市值2006亿 [2] - 广百股份等股票跟涨 [1] 政策与行业展望 - 国家发展改革委表示将坚持把宏观政策的发力点放在做强国内大循环上 [2] - 政策方向是全方位扩大国内需求，重点适应国家需求结构升级趋势 [2] - 结合新一轮科技革命和产业变革，发改委将研究制定出台2026年—2030年扩大内需战略实施方案 [2] - 战略目标是以新供给创造新需求，提供强有力的创新举措和要素保障 [2]

**纪要涉及的行业或公司** * **行业**：食品饮料行业，具体包括零食、餐饮供应链、饮料等细分领域 [1] * **公司**： * **零食**：万辰集团、盐津铺子、卫龙、有友、甘源 [1] * **餐饮供应链**：巴比、安井、锅圈、颐海国际、宝立食品、立高食品、海底捞 [1] * **饮料**：养元饮品、东鹏饮料 [1] **纪要提到的核心观点和论据** * **总体投资观点**：东吴食饮团队对第一季度（Q1）食品饮料板块持“多头推荐”态度，认为春季存在“躁动”行情，应关注大众消费旺季 [1] * **核心推荐逻辑**： * **零食板块**：在“春节躁动”期间表现“闪亮”，推荐头部零食公司 [4] * **餐饮及供应链板块**：受益于服务消费政策提振 [2] 和历年Q1的行情规律 [3]，26年Q1有望在“市场的赚钱效应、企业年会和客情延后于Q1、春节错位利好季报、高分红预期”等多因素共振下实现改善，反映在客单价、同店销售、翻台率等指标上 [3] * **饮料板块**：推荐季节性饮料 [1] * **具体公司观点**： * **巴比**：具有“多元增长”逻辑，目标是“再造一个巴比” [2] * **安井**：已“探底确认”，将“重启增长” [2] * **锅圈**：商业模式具有生命力，且“开店加速” [2] * 重点推荐公司均有“鲜明逻辑/估值支撑” [2] * **宏观及政策论据**：引用两次国常会（1月9日和1月16日）内容，指出政策层面部署促内需、提振消费，并研究加快培育服务消费新增长点，以此作为看多“餐饮+餐供”板块的依据 [2] **其他重要内容** * **历史复盘依据**：回顾历年表现，指出第一季度（Q1）多数餐饮企业（如海底捞、颐海国际）股价常有亮点，24-25年表现明显，22-23年受特殊因素影响 [3] * **板块定位**：将餐饮及供应链视为“顺周期板块及消费复苏排头兵”，并认为重点企业延续改善态势 [4] * **其他推荐时点与逻辑**：提及在2025年10月曾以“估值切换”为抓手推荐西麦、巴比、锅圈、盐津铺子等个股 [4]

行业投资评级 - 对可选消费行业维持“增持”评级 [2] 核心观点 - 2025年12月社会消费品零售总额同比增长0.9%至4.5万亿元，增速环比下降0.4个百分点，主要受汽车和家电等耐用消费品高基数影响 [7] - 剔除汽车后的消费品零售额同比增长1.7% [7] - 2026年1月1-3日居民消费额同比增长6.1%，其中商品消费同比增长9.3%，实现良好开局 [7] - 随着后续春节假日效应释放，内需有望保持温和修复态势，建议关注高景气赛道的结构性机会 [7] - 报告推荐国货崛起和品牌全球化、科技消费、情绪消费及低估值高股息四条消费投资主线 [7] 行业数据与趋势分析 - **整体消费结构**：12月餐饮收入及商品零售额分别同比增长2.2%和0.7%，增速环比分别下降1.0和0.3个百分点，商务餐饮需求仍有待复苏 [8] - **地区表现**：12月城镇/乡村消费品零售额分别同比增长0.7%和1.7%，下沉市场消费活力韧性更强 [8] - **渠道表现**：测算实物商品网上零售额12月同比增长0.8%，2025年全年同比增长5.2%，占社零比重26.1%，即时零售等新业态增长亮眼 [8] - **服务消费**：2025年服务零售额同比增长5.5%，快于商品零售额1.7个百分点，且近月增速加快 [8] - **品类分化**： - 受高基数及以旧换新政策节奏影响，家电/建筑材料/家具类零售额12月同比分别下降18.7%、11.8%和2.2% [9] - 通讯器材类因国补开启于2025年，基数压力小，12月同比增长20.9% [9] - 情绪和悦己消费品类继续领跑，体育娱乐用品、化妆品类12月同比分别增长9.0%和8.8% [9] - 纺织服装类同比增长0.6%，其中户外品类消费热情较高 [9] - 金银珠宝类同比增长5.9%，环比下降2.6个百分点，主要受金价高位波动及税收新政影响 [9] - **价格指数**：12月CPI同比上涨0.8%，涨幅环比扩大0.1个百分点，回升至2023年3月以来最高水平；核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续4个月高于1% [9] 政策环境 - 2025年12月29日，发改委、财政部印发《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，继续实施汽车、家电等耐用消费品以旧换新，并扩充智能眼镜等升级品类 [9] - 2026年1月16日国常会提出研究加快培育服务消费新增长点，增加优质供给、落实带薪休假等 [9] 投资建议与重点公司 - **国货崛起与品牌全球化**：重点推荐泡泡玛特、上美股份、老铺黄金、安踏体育、毛戈平、布鲁可、名创优品、锅圈、潮宏基、巨子生物、上海家化 [10] - **AI赋能下的科技消费**：重点推荐美的集团、海尔智家、绿联科技、安克创新、石头科技、TCL电子、萤石网络 [10] - **情绪消费**：重点推荐古茗、万辰集团、思摩尔国际、百胜中国、亚朵、华住集团、中国中免 [10] - **低估值高股息白马龙头**：重点推荐李宁、滔搏、申洲国际、361度、晶苑国际等 [10]

核心观点 - 2026年食品饮料行业投资主线是“筑底修复”，板块整体业绩和估值处于历史低位，但结构分化中蕴含投资机会 [2] - 白酒行业处于渠道去库存和估值筑底阶段，低估值与高股息率为股价提供支撑，预计行业将进入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧 [3] - 大众品行业呈现结构性机会，其中啤酒、乳制品、调味品、速冻食品、软饮料及零食等细分领域，受益于成本红利、需求复苏或结构升级，表现将出现分化 [4][9] 2025年行业回顾：业绩与市场表现低迷 - **整体业绩疲软**：2025年前三季度，申万食品饮料板块营收8,313.95亿元，同比微增0.14%，增速较2024年同期下降3.75个百分点；归母净利润1,710.59亿元，同比下降4.57%，增速较2024年同期下降15.05个百分点，在31个申万一级行业中分别排名第20和第21 [2][16] - **细分行业分化显著**：2025年前三季度，仅软饮料、啤酒、调味品三个细分行业的营收和归母净利润均保持正增长；零食、软饮料和调味发酵品营收增速居前，分别为+30.97%、+10.93%、+3.92%；而白酒营收同比下降5.90% [2][20] - **股价表现垫底**：2025年1-11月，食品饮料板块股价下跌4.72%，涨幅在申万31个一级行业中排名垫底，白酒是下跌重灾区，板块下跌6.99% [2][23][27] - **估值处于历史低位**：当前食品饮料板块七年PE估值百分位为9.97%，处于历史低位，其中啤酒、白酒、调味品的估值百分位最低，分别为2.48%、6.15%、9.19% [2][32] 白酒行业投资策略 - **行业加速探底**：2025年受渠道去库存和“禁酒令”影响，白酒行业业绩加速探底，第三季度营收同比-18.46%，归母净利润同比-22.22%，20家上市公司中18家出现营收和净利润“双下滑” [3][36][38] - **周期拐点预判**：以贵州茅台为风向标，其批价自2021年8月高点3870元/500ml跌至2026年1月的1490元/500ml，跌幅达61%，下跌时间和深度超过前四轮周期；从购买力（人均可支配收入/茅台批价）和渠道库存看，批价下行空间有限，渠道去库存周期预计延续至2026年上半年，行业基本面拐点可能在2026年下半年出现 [3][43][44][48] - **估值与分红提供支撑**：白酒板块PE估值从2021年峰值的59倍缩水近7成至2025年11月的19.39倍，进入筑底阶段；行业现金分红能力强，近3年有10家公司累计分红/年均净利润比例超150%，11家公司股息率高于3%，其中洋河股份股息率超7%，为股价提供支撑 [3][50][55] - **未来进入存量博弈**：白酒行业产量自2016年峰值持续下降，2025年1-11月累计产量322万千升，同比下降11.30%；预计未来在经济增长放缓、主力消费人口减少背景下，行业将从“量减价增”转入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧，资源向头部集中 [3][57][60][62] 大众食品行业投资策略 - **啤酒：成本红利延续，需求有望复苏** - 2025年前三季度板块营收620.52亿元，同比+2.02%，归母净利润94.84亿元，同比+11.82%，毛利率升至46.29% [64] - 2026年改善动力来自：餐饮弱复苏及体育赛事丰富消费场景；主要原料（玻璃、大麦）价格处于低位，成本红利延续；产品结构持续升级，燕京啤酒、珠江啤酒等区域性龙头升级空间更大 [4][67][70] - 行业已进入结构升级下半场，整体红利消退，个体分化加剧，增长依赖差异化战略和渠道掌控力 [4][79] - **乳制品：成本筑底需求回暖，关注结构性增长** - 行业营收增速于2025年第二季度由负转正（+11.55%），第三季度延续增长（+8.98%） [81] - 上游原奶价格处于底部带来成本红利，但企业毛利率显著分化，伊利股份、新乳业毛利率上行，而部分区域乳企因竞争加剧毛利率下滑 [4][81] - 预计2026年原奶供给过剩压力缓解，乳企因喷粉导致的资产减值损失有望减少（如伊利股份资产减值损失从2024年的46.76亿元降至2025年前三季度的3.65亿元），盈利能力改善 [4][84][87] - 中长期看，传统乳制品供给过剩，但低温奶、深加工乳制品等细分品类仍有增长空间 [4][87] - **调味品：定制化趋势演进** - 原料成本下降趋缓但绝对价格仍处低位，支持利润释放；B端餐饮需求在低基数下有望改善 [9] - 中长期受餐饮连锁化和强势终端崛起推动，行业向定制化趋势演进，能提供解决方案绑定头部客户的企业将受益 [9] - **速冻食品：价格战趋缓，盈利修复** - 行业自2025年下半年价格战趋缓，利润增速由负转正，重回正增长轨道 [9] - 预计2026年餐饮复苏带动业绩向好，企业积极拥抱山姆会员店、零食量贩店等新渠道，同时盈利能力有望恢复 [9] - **软饮料：“结构升级”驱动，功能饮料为高景气赛道** - 市场增长主要由功能性饮料、包装饮用水、茶饮料驱动，其中功能饮料因“刚需+成瘾+高粘性”属性成为最具弹性的高景气赛道 [9] - 东鹏饮料凭借“高性价比+下沉渠道+PET瓶”策略取得亮眼业绩，行业未来依赖“结构升级”带来增量增长 [9] - **零食：行业“增收不增利”，关注平台型与健康单品企业** - 渠道变革导致品牌话语权削弱，2025年多数零食企业陷入“增收不增利”境地，毛利率一路下降 [9] - 传统品牌及坚果炒货公司盈利承压，而拥有健康化大单品、渠道优势或量贩平台属性的公司（如万辰集团、盐津铺子）利润表现更稳；2026年量贩龙头盈利有望继续抬升，零食企业盈利改善需跟踪成本、费效及扩品类能力 [9]

休闲食品板块市场表现 - 2025年1月19日，休闲食品板块整体表现强劲，较上一交易日上涨3.01%，显著跑赢大盘指数[1] - 当日上证指数上涨0.29%至4114.0点，深证成指上涨0.09%至14294.05点[1] - 板块内多数个股上涨，其中立高食品以7.34%的涨幅领涨板块[1] 领涨个股详情 - 立高食品收盘价为46.09元，涨幅7.34%，成交量为5.65万手，成交额为2.56亿元[1] - 西麦食品涨幅5.53%，收盘价28.45元，成交额9931.90万元[1] - 万辰集团涨幅4.13%，收盘价199.93元，成交额高达7.41亿元[1] - 黑芝麻涨幅4.08%，成交量达71.02万手，成交额4.68亿元[1] - 洽洽食品涨幅4.06%，成交额3.77亿元[1] - 盐津铺子涨幅3.95%，成交额4.17亿元[1] 其他个股市场表现 - 有友食品上涨3.83%，广州酒家上涨3.06%，三只松鼠上涨2.66%，桂发祥上涨2.54%[1] - 好想你成为板块内少数下跌个股，跌幅为2.66%，成交额5.94亿元[2] - 来伊份微涨0.45%，ST绝味上涨0.69%，元祖股份上涨1.37%，良品铺子上涨1.44%[2] - 甘源食品上涨1.82%，桃李面包上涨1.89%，紫燕食品上涨1.92%，青岛食品上涨2.21%，劲仔食品上涨2.25%[2] 板块资金流向 - 当日休闲食品板块整体呈现主力资金净流入状态，净流入额为1835.13万元[2] - 游资资金整体净流出3699.31万元，而散户资金净流入1864.18万元[2] - 三只松鼠获得主力资金净流入3654.43万元，主力净占比达9.19%，但散户资金净流出3662.34万元[3] - 黑芝麻获得主力资金净流入3263.62万元，主力净占比6.97%[3] - 盐津铺子主力资金净流入1719.26万元，同时游资净流入3771.03万元，但散户净流出5490.29万元[3] - 桃李面包主力资金净流入1486.77万元，主力净占比11.49%[3] - 洽洽食品、南侨食品、劲仔食品、良品铺子、元祖股份、桂发祥等个股均获得不同程度的主力资金净流入[3]