核心财务表现 - 2025年第三季度公司营收达76.9亿元，同比增长5%，连续五个季度实现盈利 [5] - 净利润为4.7亿元，去年同期净亏损7980万元；经调整净利润同比暴涨233%至7.86亿元，创历史新高 [5] - 经调整净利润率为10.2%，较2024年同期的3.2%增长超三倍；毛利同比增长11%至28.2亿元，毛利率提升至36.7%，连续13个季度环比增长 [7] - 财报发布当日公司美股盘前涨幅一度超6%；近半年公司美股、港股均实现累计涨幅超85%，最高上涨峰值超过125% [7] 用户增长与社区活跃度 - 2025年第三季度月活跃用户数环比净增1300万，创下历史新高 [8] - 日活跃用户同比增长9%达1.17亿，月活跃用户同比增长8%达3.76亿，均创历史新高；日活跃用户/月活跃用户比值提升至31% [14] - 用户日均使用时长飙升至112分钟，同比增加6分钟，创历史新高 [16] - 通过入站考试的“正式会员”同比增长10%达2.78亿，第12个月留存率稳定在80% [16] 业务板块收入构成 - 增值服务、广告、游戏和IP衍生品及其他业务收入占比分别为39%、33%、20%、8% [11] - 增值服务收入同比增长7%至30.2亿元，月均付费用户同比增长17%至3500万，创历史新高 [13] - 广告收入同比增长23%至25.7亿元 [17] - 游戏业务收入同比减少17%至15.1亿元，环比仅减少1亿元 [23] 增值服务与内容生态 - 5分钟以上视频播放时长增长近20%，AI内容播放时长同比增长近50%，国创内容播放时长同比飙升104% [13] - 《凡人修仙传》创下单集播放超1.8亿的纪录；年番《牧神记》追番量突破500万 [13] - 直播与大会员订阅用户环比增长170万至2540万，成为2021年以来单季度最高增长 [13] - 2025年前三季度，近250万UP主在平台获得收入，UP主人均收入同比增长22% [16] 广告业务进展 - 数码家电、家居家装行业广告收入增长超60%，汽车内容播放时长同比增长20%，亲子教育内容播放时长同比大增56%，旅游出行内容播放时长同比增长18% [19] - AI相关行业广告收入同比增长近90%，广告客户的AI视频素材消耗占比超60% [19] - 双十一期间广告同比增长30%，客户数同比增长超100%；高价值用户占比32.6%，用户满意度评分位居行业首位 [19] - 平台正深化多终端、多场景协同贯通，AI生成封面占比已接近30%，并布局AI智能投放以降低客户成本 [19] 游戏业务动态 - 在游戏长线运营策略下，《命运-冠位指定》《碧蓝航线》等作品持续贡献稳定收入，《三国：谋定天下》稳居iOS排行榜前列 [25] - 公司推出三国策略竞技卡牌新游《三国：百将牌》，被视为搭建三国IP矩阵的明确信号 [25] - 自研游戏《逃离鸭科夫》在Steam近3.3万条评测中保持96%的好评率，在线用户峰值突破30万，上线两周销量突破300万份，销售额超2亿元 [26] - 出海游戏《Trickcal: Chibi Go》登顶日本App Store与Google Play下载榜单，月内海外收入暴涨320%，跃居出海游戏增长榜第4名 [28] - 2025年第三季度游戏内容播放时长同比增长22%，公司还有4-5款游戏待版号审批，产品线储备充足 [28]

投资评级与目标价调整 - 高盛维持对哔哩哔哩的买入投资评级 [1] - 哔哩哔哩港股目标价由234港元调高2.6%至240港元 [1] - 哔哩哔哩美股目标价由30美元调高2.7%至30.8美元 [1] 业绩与投资逻辑确认 - 公司第三财季业绩及管理层评论证实高盛的投资逻辑不变 [1] - 公司维持高品质内容社区并拥有强大的用户参与度 [1] - 公司通过更高广告转换率和人工智能技术实现流量变现 [1] 增长潜力与财务预期 - 公司新游戏项目在2026年前蕴藏巨大游戏增长潜力 [1] - 高盛将公司2025-2027年收入预期上调0%至1% [1] - 收入预期上调反映广告和其他收入超出预期的情况 [1] - 高盛将公司2025年非GAAP净利润预期上调5% [1]

投资评级与目标价调整 - 高盛维持对哔哩哔哩的"买入"投资评级 [1] - 哔哩哔哩港股目标价由234港元调高2.6%至240港元 [1] - 哔哩哔哩美股目标价由30美元调高2.7%至30.8美元 [1] 业绩与投资逻辑确认 - 公司第三财季业绩及管理层非交易路演评论证实高盛的投资逻辑不变 [1] - 公司维持高品质内容社区并拥有强大的用户参与度 [1] - 公司通过更高的广告转换率和人工智能技术实现流量变现 [1] 增长潜力与财务预期 - 公司新游戏专案在2026年之前蕴藏巨大的游戏增长潜力 [1] - 高盛将公司2025-2027年收入预期上调0%-1% 反映广告和其他收入超出预期 [1] - 高盛将公司2025年非GAAP净利润预期上调5% [1]

公司业绩表现 - 第三季度收入同比增长5%符合预期 [1] - 第三季度广告收入同比增长23%较预期高出2个百分点 [1] 游戏业务展望 - 预计游戏业务将在2024年下半年录得反弹 [1] - 核心旗舰游戏《三国：谋定天下》表现符合预期有望成为长青作品其海外版本计划于2026年下半年推出 [1] - 新游戏《逃离鸭科夫》自10月推出后广受欢迎公司正积极开发PC及手游改编版 [1] - 预测公司2023年第四季度游戏收入为15亿元2023年及2024年全年游戏收入均为64亿元 [1] 广告业务展望 - 相信广告业务增长可持续跑赢同业 [1] - 预测公司2023年第四季度广告收入为29亿元2023年全年广告收入为99亿元2024年全年广告收入为118亿元 [1] 财务预测与评级 - 大致维持公司2024年收入预测 [1] - 将2024年全年非通用会计准则下净利润预测上调4% [1] - 维持美股目标价为23美元评级为"优于大市" [1]

市场表现 - 11月17日早盘港股三大指数小幅下跌，恒生科技指数跌幅超过0.5% [1] - 恒生科技指数ETF（513180）跟随指数小幅下跌，持仓股中携程集团、联想集团、百度集团、比亚迪电子等领跌，华虹半导体、中芯国际、阿里巴巴等领涨 [1] - 阿里巴巴盘中由跌转涨，此前一度下跌近2% [1] 财报季动态 - 本周多家科技公司将集中发布最新财报，11月17日有吉利汽车、小鹏汽车、零跑汽车、携程集团，11月18日有小米集团、百度、金山软件、微博，11月19日有快手、联想集团、网易 [1] - 上周已有多家龙头互联网公司发布2025Q3业绩，腾讯控股、哔哩哔哩利润超市场预期 [1] 机构观点与投资主线 - 机构持续看好中国AI价值重估行情，建议关注平台型互联网公司，如腾讯、快手、阿里巴巴、小米、百度、美团，因其具备算力资源、模型能力与应用场景协同优势 [1] - 机构同时建议关注具备模型或应用能力的AI生态企业，例如京东健康 [1] 估值水平 - 截至11月14日，恒生科技指数ETF（513180）标的指数最新估值（PETTM）为22.47倍，低于全球其他主要科技指数 [2] - 该指数估值处于指数发布以来约25.98%的估值分位点，意味着历史上超过七成时间的估值高于当前水平 [2] - 恒生科技指数仍处于历史相对低估区间，其高弹性、高成长的特性使其具备更大的向上动能 [2]

涉及的行业和公司 * 公司为哔哩哔哩（Bilibili Inc 股票代码 BILI 和 9626 HK）[1] * 行业为中国游戏、娱乐及医疗科技行业[6] 核心观点和论据 投资评级与目标价 * 维持对哔哩哔哩的买入评级 12个月目标价调整为美国存托凭证3080美元 港股240港元[1] * 目标价基于贴现现金流模型 加权平均资本成本为13% 永续增长率为3%[20][30] 用户与社区生态 * 公司拥有独特的社区和高品质的用户生成内容生态系统 为创作者提供了多样化的变现方式[3] * 人工智能技术提升了算法效率 能更好地理解视频内容并识别推荐高质量内容[27] * 哔哩哔哩75%以上的新用户是22岁以下的年轻人[27] 广告业务增长动力 * 广告增长潜力巨大 是同行中增长最快的之一[2] * 广告负载目前为7% 远低于同行百分之十几的水平 释放广告库存空间丰富[3] * 通过优化算法和扩大客户群 有效千次展示费用呈上升趋势 第三季度广告客户数量同比增长16%[3] * 在单身购物节期间 为广告商带来的平均新客户比例超过55%[3] * 第三季度广告收入同比增长23% 表现广告约占广告收入的50% 同比增长迅速[28] 游戏业务潜力与管线 * 第四季度游戏指引不及预期导致股价疲软[2] * 《三国：Ncard》计划于2026年第一季度推出 可能推动2026年游戏业务增长[2][19] * 《逃离鸭科夫》的PC版本在发布后一个月内全球销量超过300万份 其主机/移动版将为未来管线增添能见度[2][19] * 《三国：NSLG》是季播型游戏 第三季度有两次赛季发布而第四季度只有一次 因此存在季节性影响 2026年第一季度计划进行两次赛季发布[28] 盈利能力与财务预测 * 公司有望通过运营杠杆和成本控制 将营业利润率提升至15%-20%的中期目标[2] * 高盛微调2025至2027年收入预测 幅度为0%至1% 以反映强于预期的广告和其他收入[20] * 预计2025年至2027年非美国通用会计准则净利润分别为2558亿人民币 3680亿人民币 4831亿人民币[21] * 预计2025年至2027年非美国通用会计准则每股收益分别为605人民币 862人民币 1121人民币[6] 其他重要内容 风险因素 * 主要下行风险包括宏观经济或执行不力导致广告增长放缓 游戏流水不及预期且可持续性弱 以及内容成本/收入分成占收入比例未能下降[32] 财务数据摘要 * 公司市值为110亿美元[6] * 预计2025年总收入为301626亿人民币 同比增长124%[6][12] * 预计2025年税息折旧及摊销前利润为46873亿人民币 同比增长1069%[6][12] * 预计2025年非美国通用会计准则净利润率为85%[12]

财务业绩表现 - 公司第三季度总营收为76.9亿元，按年增长5%，符合市场共识预期 [1] - 第三季度调整后营业收入为6.88亿元，显著高于2024年同期的2.72亿元，并较市场预期高出6% [1] - 业绩超预期主要归因于对销售与营销费用的有效控制 [1] 未来业绩展望 - 预计第四季度总营收将维持5%的按年增长，主要由强劲的广告业务驱动 [1] - 得益于营运杠杆与营运费用控制，预期毛利率将在第四季度持续扩张，按季增长1个百分点 [1] - 上调公司2025至2027财年营收预测0%至3%，以反映稳固的广告业务以及游戏表现优于预期 [1] 投资评级与估值 - 将估值窗口向前推展至2026财年 [1] - 基于分类加总估值法得出的目标价从30美元微升至31美元 [1] - 维持“买入”评级 [1]

财务业绩 - 2025年第三季度净营业额总额达76.9亿元，同比增加5% [1][2] - 第三季度净利润为4.69亿元，成功扭亏为盈，上年同期为净亏损7980万元 [1][2] - 经调整净利润达7.86亿元，同比大幅增加233% [1][2] - 公司持有现金及现金等价物为121.01亿元，同比增长18.07% [1][2] - 当季毛利润达28.2亿元，同比增长11%，毛利率连续13个季度环比提升至36.7% [3] - 调整后经营利润同比增长超过150%，调整后的经营利润率从3.7%增长至9% [3] 业务板块表现 - 增值服务业务营收达30.2亿元，同比增长7%，主要得益于付费会员及其他增值服务收入的增加 [2] - 广告业务营收攀升至25.7亿元，同比大增23%，得益于广告基建优化和产品效益提升 [2] - 移动游戏业务营收为15.1亿元，同比下滑17%，主要因上年同期高基数效应 [3] - IP衍生品及其他业务营收为5.82亿元，同比增长3%，保持稳定增长 [3] 用户与社区生态 - 2025年第三季度日均活跃用户达1.17亿，月均活跃用户达3.76亿，均创历史新高 [1][5] - 用户日均使用时长提升至112分钟，月付费用户同比增长17%至3500万 [1][5] - 正式会员数同比增长10%，达2.78亿，第12个月留存率稳定在80% [5] - 5分钟以上视频播放时长增长近20%，游戏内容播放时长同比增长22% [5] - AI内容播放时长同比增长近50%，每月有近10万AI相关UP主活跃，相关内容日均投稿量同比增长83% [5][6] 内容与创作者 - 游戏、汽车、亲子教育、旅游出行等内容品类播放时长均实现显著增长，其中亲子教育内容同比增长56% [5][6] - 万粉以上UP主数量同比增长超20% [6] - 2025年前三季度，近250万UP主在平台通过多种渠道获得收入，UP主人均收入同比增长22% [6] 未来展望与战略 - 公司预计毛利率提升趋势将在2025年持续，第四季度有望达到37%，中期目标为40%至45% [3] - 预计第四季度调整后经营利润率将进一步提升至10%左右，稳步朝着15%的中期目标迈进 [3] - 未来将把耐消广告的成功模式推广至食品、饮料、宠物等多个垂直行业 [2] - 在游戏领域将继续推进品类年轻化，贯彻长线运营策略 [3]

投资评级 - 报告对哔哩哔哩-W（09626）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩稳健，广告业务加速增长，利润同比显著提升 [2] - 平台用户规模、粘性及付费率均实现增长，运营指标创历史新高 [6] - 盈利能力持续改善，毛利率提升，费用率优化，经调整净利润创历史新高 [6] - 游戏业务产品矩阵优势巩固，新游表现亮眼；广告业务受AI赋能，效果广告增长强劲 [7][8] - 直播和增值服务稳健增长，付费用户规模扩大，优质国创内容表现突出 [9] 运营情况 - 2025年第三季度月活跃用户（MAU）达3.76亿，同比增长8% [6] - 日活跃用户（DAU）达1.17亿，同比增长9%，创历史新高 [6] - 用户日均使用时长增至112分钟，同比增加6分钟，用户粘性高 [6] - 月付费用户数达3500万，同比增长17% [9] - 大会员人数达2540万，其中约80%为年度订阅或自动续费用户 [9] 主要财务指标 - 2025年第三季度营业收入为76.9亿元，同比增长5%，环比增长5% [5][6] - 毛利率提升至36.7%，同比增加1.7个百分点，环比增加0.2个百分点 [6] - 销售费用率为13.7%，同比下降2.3个百分点；研发费用率为11.8%，同比下降0.2个百分点；管理费用率为6.6%，同比下降0.4个百分点 [6] - 净利润为4.69亿元，去年同期为亏损0.88亿元，环比增长115% [6] - 经调整净利润为7.86亿元，同比增长233%，环比增长40%，创历史新高 [5][6] 手游业务 - 2025年第三季度移动游戏业务营收15.11亿元，同比下降17%，环比下降6%，主要因去年同期高基数影响 [7] - 长线运营游戏如《命运-冠位指定》《碧蓝航线》持续贡献收入，《三国：谋定天下》在iOS平台排名靠前 [7] - 2025年10月推出的自研游戏《逃离鸭科夫》全球销量突破300万份，同时在线人数峰值超30万 [7] 广告业务 - 2025年第三季度广告业务营收25.7亿元，同比增长23% [8] - 前五大贡献行业为游戏、网服、数码家电、电商和汽车 [8] - AI行业广告收入同比增长近90%，汽车行业广告收入增长35% [8] - 数码家电、家居家装行业广告收入均增长超60% [8] - AI持续赋能，广告客户AIGC相关素材消耗占比达55%，AI视频素材消耗占比超60%，投放效率提升10%以上 [8] 直播和增值服务业务 - 2025年第三季度直播和增值服务业务营收30.23亿元，同比增长7% [9] - 国创内容播放时长同比飙升104%，口碑国创《凡人修仙传》单集播放量超1.8亿，创历史新高 [9] - 年番《牧神记》追番量突破500万，豆瓣评分9.0 [9] - 40%以上的日活用户观看游戏相关PUGV或直播内容 [9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为302亿元、335亿元、370亿元 [11] - 预计2025-2027年Non-GAAP归母净利润分别为25亿元、32亿元、40亿元 [11] - 对应2025-2027年市销率（PS）分别为2.7倍、2.4倍、2.2倍 [11] - 对应2025-2027年经调整市盈率（PE）分别为35倍、27倍、22倍 [11] - 给予2026年目标市值1091亿元人民币，目标价259元人民币/284港元 [11]

航空 - 中国商飞C919飞机抵达迪拜准备参加航展，国产飞机首次在海外“组团”亮相，累计获得订单超过1000架 [1] - 据波音预测，未来20年中东地区需新增3000架客机，价值逾5000亿美元 [1] - 根据中国商飞预测，未来20年中国航空运输市场将接收喷气客机9323架，到2043年机队规模将达10061架，占全球客机机队20.6% [1] 动画 - 哔哩哔哩发布2025-2026年40部国创动画作品，包括《罗小黑战记》新篇章和《中国奇谭2》定档2026年1月1日 [2] - B站历史累计上线国创作品超3000部，近一年用户观看国创内容时长近9.7亿小时 [2] - B站第三季度国创内容播放时长同比增长104%，整体用户规模达到3.3亿 [2] 机器人 - 中信证券完成对宇树科技股份有限公司的IPO辅导工作 [3] - 宇树科技在人形机器人领域优势显著，技术与产品持续迭代 [3] - 公司创始人表示，AI技术将赋予机器人“理解世界”的能力，人形机器人已能完成绝大部分工作动作 [7] 商业航天 - 蓝色起源公司“新格伦”火箭成功发射并实现第一级海上回收，成为全球第二家掌握轨道级火箭回收技术的公司 [3] - 我国神舟二十号顺利返回，多款可重复使用火箭计划近期首飞，蓝箭航天朱雀三号有望于11月中下旬首飞并尝试回收 [4] - 商业火箭首飞有望解决星座组网在运力、发射成本和发射工位方面的核心瓶颈 [4] 卫星互联网 - 中国科学院空天院成功开展星地微波高码率通信实验，将X频段数据传输速率提升至6.0Gbps，Ka频段提升至20Gbps [5] - 星地通信产业当前市场规模约400-500亿元，预计到2030年将突破2000-4000亿元，年均复合增长率在10%-28%之间 [5] - 卫星通信将与地面5G/6G网络深度融合，形成“基站+卫星”双轨体系 [5] 量子科技 - IBM公司计划于2026年底前实现量子优势，2029年前达成容错量子计算，并推出“夜鹰”量子处理器预计2025年底交付 [6] - 我国“祖冲之三号”超导量子计算机成功实现105个量子比特的相干操纵，成为目前性能最高的超导量子计算原型机 [6] - 量子计算被视作引领下一代产业变革的颠覆性技术，我国“十五五”规划建议将其排在重要位置 [6] 物理AI - 物理AI核心价值在于赋予自主机器在真实物理世界中实现“感知—理解—执行”闭环能力 [7] - 物理AI在机器人领域落地将依托“三大计算平台”，沿“仿真先行-云端训练-端侧部署”路径推进 [7] - 多模态大模型与机器人的深度融合将使机器人更加敏锐和能干 [7] 消费电子与AI - Rokid设定激进销售目标：2025年智能眼镜销售目标超100万副，2027年200-300万副，2028年达1000万副 [8] - 华为将发布AI领域突破性技术，有望解决算力资源利用效率难题 [8] - 马斯克称计划每年在太空中部署100吉瓦人工智能卫星 [9] 半导体与科技投资 - 三星电子11月将服务器内存芯片合约价格上调至多60% [9] - 三星集团计划未来五年在韩国进行总计450万亿韩元投资，包括扩大半导体投资 [9] - 谷歌计划投资400亿美元在得州建数据中心 [9] 低空经济与6G - 深圳市发布《低空经济标准体系2.0及标准化路线规划》 [8] - 北京6G实验室十大进展首次集中发布 [8] 医疗健康 - 华科大同济医学院附属协和医院完成全国产自主研发脑机接口芯片首例临床植入手术 [8] - 前三季度广西药品出口额同比增长27.23%，创历史新高 [8] - 专家提醒流感H3N2毒株严重可致呼吸衰竭，需在48小时内服用奥司他韦 [8]