报告行业投资评级 - 对Alphabet Inc.（GOOGL）的投资评级为“买入” [1][10] 报告的核心观点 - 尽管投资者担忧AI对传统搜索的冲击，但谷歌在核心搜索中加速创新，凭借用户规模、数据、AI能力和基础设施等优势，有望从AI转型中获益 [25][32] - YouTube是Alphabet旗下被低估的资产，预计总营收5年复合年增长率约13%，2029年达约990亿美元，企业估值约4750亿美元 [2][23] - 预计谷歌搜索及其他业务营收从2024年的约1980亿美元增长到2030年的约3180亿美元，6年复合年增长率约8%，目前GAAP EBIT利润率约55% [1][19] 各部分总结 搜索业务 - 谷歌在核心搜索中加速创新，将AI集成到多个搜索分发点和形式中 [25] - 尽管投资者担忧AI对传统搜索的冲击，但谷歌凭借现有用户和发布商规模、独特的第一方数据、AI能力和基础设施等竞争优势，有望从AI转型中获益 [32] - 预计谷歌搜索及其他业务营收从2024年的约1980亿美元增长到2030年的约3180亿美元，6年复合年增长率约8% [1][19] - 谷歌搜索业务目前GAAP EBIT利润率约55%，预计未来每年将适度下降约25个基点 [38] YouTube业务 - YouTube是Alphabet旗下被低估的资产，预计总营收5年复合年增长率约13%，2029年达约990亿美元 [2][23] - YouTube广告业务预计5年复合年增长率约11%，主要增长驱动因素包括数字视频和联网电视广告支出的长期增长趋势、YouTube Shorts的健康增长以及对AI、创作者经济和直接响应/绩效目标等长期增长主题的积极敞口 [51] - YouTube非广告业务预计5年复合年增长率约16%，主要由YouTube TV、YouTube Premium + Music和NFL Sunday Ticket的强劲订阅用户增长驱动 [61] - YouTube目前综合毛利率约29%，预计未来保持平稳；GAAP EBIT利润率约10%，预计到2030年提高到约15% [83] - 预计YouTube企业估值约4750亿美元 [23][86] 估值分析 - 基于详细的前瞻性运营估计，对Alphabet各业务板块进行估值分析 [3][21] - 预计YouTube企业估值约4750亿美元，谷歌云业务企业估值约7100亿美元 [3][23] - 以12个月目标价220美元计算，谷歌搜索及其他业务企业估值约11950亿美元，EV/'26 EBIT约9.5倍；以当前市场价格172.36美元计算，该业务企业估值约6710亿美元，EV/'26 EBIT约5.3倍 [23][89] 财务预测 - 预计Alphabet 2024 - 2027年营收分别为2951.18亿美元、3257.99亿美元、3635.89亿美元和4066.17亿美元 [4][13] - 预计Alphabet 2024 - 2027年EBITDA分别为1277.01亿美元、1442.84亿美元、1649.03亿美元和1879.36亿美元 [4][13] - 预计Alphabet 2024 - 2027年EPS分别为8.04美元、9.21美元、9.50美元和10.59美元 [4]

行业投资评级 - 科技板块情绪出现积极转变，对冲基金连续第三周净买入美国信息技术股票，上周多头买入比例为1.6比1 [5][6] - 印度市场盈利复苏在望，将2025年盈利增长预测上调1个百分点至12%，NIFTY目标上调至26,200点 [20][21] - 港交所仍有进一步上涨空间，预计A-to-H IPO将推动2025年现金股票日均成交量增长约15% [24][25] 核心观点 - 硬数据与软数据的分歧可能通过软数据回升和硬数据回落实现趋同，预计两者将在约1%的GDP增长水平汇合 [2][4] - 科技板块中半导体及半导体设备领涨，软件板块则出现净卖出，信息技术总敞口和净敞口分别为17.9%和16.6% [7][8] - Mag7在低于趋势的经济增长环境下表现优异，被视为“防御性增长代理”，但其对冲基金敞口仍处于5年多来低点 [11][12] 科技板块细分 - 台积电风险回报偏向上行，2026年市盈率16.9倍低于5年平均18.8倍，且AI订单进一步削减可能性降低 [13][14] - 存储器领域短期谨慎，NAND价格可能因需求回落而在2025年下半年修正，DRAM价格情绪略偏积极但中期担忧上升 [16][17][18][19] - CoWoS设备供应商All Ring和GPTC受关注，日本半导体设备公司Disco和Shibaura前景积极 [14] 其他行业 - 印度金融、消费零售和油品营销公司评级上调至超配，汽车、日用品、互联网和电信板块维持超配 [21] - 奶茶行业受益于外卖补贴竞争，但商家补贴比例提高可能影响订单增长与盈利能力的平衡 [22][23]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但针对不同市场和资产类别提出了具体的交易策略观点 [1][2][3][4] 报告的核心观点 - 宏观与政策不确定性（如中美贸易关系、韩国大选）是当前市场的主要驱动因素，其演变将影响外汇、股票等资产价格 [1][9][12][16] - 随着部分风险（如关税担忧）暂时缓和，市场关注点转向美国财政法案等国内政策及其对股市盈利、估值和利率的潜在影响 [1][25][27][32] - 高盛系统交易策略团队提出两大主题：逢低买入宏观套利策略以捕捉高回报机会，以及做多美国财政篮子以对冲财政风险 [2][3][4] - 对亚洲主要经济体（印度、韩国）的货币政策及经济前景进行了分析，预计印度将进入降息周期，韩国大选后政策不确定性下降将支撑韩元 [1][16][36][39] 根据相关目录分别进行总结 1/ 高盛周末观点 - 高盛系统交易策略团队提出两大主题获得客户关注 [2] - 主题一：建议在**高盛宏观套利策略**中逢低买入，该策略为跨利率、外汇、信用和大宗商品的波动率卖出策略，历史回测（自2008年）显示，在大幅回撤后的12个月内，其收益率超过正常年化9%的两倍，夏普比率达1.8倍 [2][3] - 主题二：建议做多**高盛美国财政篮子**，这是一个旨在对冲美国财政风险的方向性/战术性指数，布局三大主题：利率上升（做空30年期国债期货和抵押贷款）、黄金上涨（做多黄金期货）、价值-成长轮动（做多价值股对抗成长股）[4] - 股票市场资金流显示分化：真实资金账户为净卖家，而对冲基金为净买家，企业活动双向进行，股票回购保持稳定 [4] - 美国财政支出在新冠疫情期间增长了约50%，但同时美国GDP也增长了约50%，债务与GDP比率低于2020年底水平，但未来的趋势和预测令人担忧 [4] 2/ 中美贸易相关评论与市场反应 - 美国前总统特朗普称中国违反了贸易协议的“重要部分”，并表示将与中方领导人通话寻求解决 [9] - 美国贸易代表格⾥尔指责中国未遵守贸易协议条款，特别是未按约定加快关键矿产和稀土磁铁的出口 [9] - 美方官员贝森特预计特朗普将与中方领导人通话解决贸易问题，但指出中方扣留部分协议产品的情况需观察 [9][11] - 美国商务部长卢特尼克预计，在7月初90天暂停期结束后，特朗普将坚持关税立场，并可能通过《国际紧急经济权力法》以外的多种法律工具（如第122、301、232、338条）重新征收关税 [11] - 中国商务部回应称，美方的指控“毫无根据”，并指责美方在日内瓦会谈后出台多项“歧视性限制措施”，中方高度重视并严格执行已达成的共识 [12] - 市场反应：因中国假期，离岸人民币交易量仅为30天平均交易量的1/3至1/2，美元兑离岸人民币汇率上涨近200点，从约7.2040升至约7.2200，迷你标普500期货下跌50个基点，黄金上涨50个基点至约3306美元 [13] 3/ 韩国大选（6月3日） - 韩国总统选举将于6月3日举行，反对党候选人李在明在民调中领先，但优势近期收窄 [16] - 两党均将促进经济增长作为优先事项，并关注金融市场稳定和住房可负担性，外交和安全立场大体相似 [17][18] - 经济政策主要分歧在于：李在明主张通过财政支持战略性产业和股市治理改革，而金文秀倾向于通过放松管制、减税和税收激励来激活民营经济 [19][20] - 无论选举结果如何，随着新政府组建后政策不确定性下降，以及美元对亚洲货币普遍走弱，韩元兑美元很可能升值 [21] 4/ 美国财政法案对股市的影响 - 美国国会正在推进一项财政调和方案，预计该法案相对于现行政策对财政平衡的净影响较为温和，因其主要内容是延长即将到期的现有减税措施 [27] - 法案中的企业条款（如资本支出和研发费用加速扣除、利息抵扣等）对标普500指数盈利的直接影响也较温和，估计在2026年约占盈利的5%，随后年份影响减弱 [28] - 股市中仅有少数板块（如可再生能源股、部分医疗保健股）近期表现与财政政策预期有显著关联，而潜在受益公司（如资本支出大户、高利息支出公司）的股价更多受宏观环境驱动 [30][31] - 该法案可能通过加剧市场对赤字的关注，推高利率，进而影响股票估值，历史表明股市对收益率急剧上升反应负面；若10年期美债收益率在未来几周内上涨约60个基点至接近5%，可能引发额外的股市波动 [32][33] 5/ 印度储备银行会议预览（6月6日） - 预计印度央行货币政策委员会将在6月6日会议上降息25个基点，使回购利率降至5.75% [36] - 印度经济正趋向更好的增长-通胀平衡：4月消费活动改善，将2025日历年实际GDP增长预测上调20个基点至同比增长6.3%；3月整体CPI通胀率降至3.3%，为5年半低点，将2025/2026财年通胀预测下调30个基点至3.5%/3.6% [36] - 金融条件已显著放松，自2025年1月至今，通过降息和流动性注入，印度央行已实现超过100个基点的宽松 [36] - 预计第三季度将再次降息25个基点，使回购利率降至5.50%，本轮周期累计降息100个基点；预计2025年下半年通胀率约为3.5%，但2026年第二季度可能因基数效应升至约4.5% [36][39] - 在回购利率为5.50%时，基于1年期通胀预期的实际政策利率约为1%，印度央行可能不希望实际利率预期低于1% [38][39]

报告行业投资评级 - 对阿里巴巴、百度、哔哩哔哩、京东、美团、拼多多、腾讯等公司给出“买入”评级；对阿里巴巴健康、知乎、微博等公司给出“中性”评级；对北京 Sinnet 科技有限公司、东方购等公司给出“卖出”评级 [38] 报告的核心观点 - 中国互联网公司 1Q25 营收和利润大多表现良好，但 2Q 因平台生态投资、外卖补贴、AI 投入和海外扩张等因素，盈利预期趋于保守 [1] - 投资者关注外卖竞争、电商再投资、AI 应用受益者以及地缘政治/关税发展等问题 [1] - 微调 2025 年五大主题，选股建议采取双管齐下策略，优先考虑防御性子行业和国内政策受益且估值较低的公司 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 微调五大主题；1Q 业绩回顾与股票建议 - 五大主题包括交易平台竞争加剧、To - C AI“杀手级”应用竞赛、国内消费政策推动但平台盈利正常化、应对地缘政治事件、平衡 AI 资本支出和股东回报 [16] - 各主题涉及的关键股票有腾讯、阿里巴巴、京东、美团等 [16] 2. 中国互联网子行业偏好与更新后的关键股票建议 - 子行业偏好顺序为游戏（首选）、出行、互联网垂直领域、电商与本地服务 [40] - 各子行业关键买入股票建议：游戏选腾讯、网易；出行选满帮集团；互联网垂直领域选小米、携程；电商选京东、快手 [41] 3. 1Q 业绩关键数据与 2Q25 展望：按子行业划分 - **电商与本地服务**：京东 2Q 新业务 EBIT 预计亏损 100 亿人民币，美团外卖利润预计同比下降 50 - 60 亿人民币；阿里巴巴、拼多多、美团、京东 2Q 集团 EBIT 同比分别为 +5%、 - 38%、 - 51%、 - 56% [9] - **游戏**：网易 1Q 表现出色，营收和调整后 EBIT 同比增长显著；腾讯 1Q 业绩稳定 [47] - **广告**：腾讯广告业务有望受益于 AI 技术升级；部分公司受宏观和竞争因素影响，业绩有波动 [49] - **垂直领域**：小米 1Q 营收和调整后 EBIT 同比大幅增长；同程艺龙、携程等表现平稳 [52] 4. 京东估计变化 - 微调京东 FY25 - 27E 营收下调 1%，下调 FY25 - 26E 调整后净利润 3 - 26% [54] - 维持“买入”评级，更新 12 个月基于 SOTP 的目标价为 48 美元/187 港元 [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美于5月12日达成临时协议，关税从145%降至30%，虽不足以扭转4月供应链重组方向，但使美国订单适度改善，加速生产商与客户定价协议达成，中国对美贸易活动和发货部分恢复，美国库存补货增加，但变化幅度较小，关税绝对值和地区间相对差异将继续影响中国供应链及其长期全球重组 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 出口订单 - 关税调整后，中国企业收到的美国订单逐步增加，但增幅低于预期，平均达到关税前水平的95%，而4月为90 - 92%，变化幅度分散 [3] - 近四分之一企业的美国订单较4月底增长2 - 13%，涉及家居纺织、白色家电等产品，其中近三分之一企业提到有紧急订单，多为消费品；少数产品订单下降4 - 15%，如化学中间体、先进工业组件；约60%企业订单无变化 [4][12] 2. 供应链调整 - 约三分之一产品的对美发货量较前期有所改善，受影响较大的中国发货情况在部分产品上得到缓解，如生活方式产品、家居纺织等 [17] - 中国企业的海外工厂仍是中国供应链的延伸，尽管关税大幅削减，仍仅有约2%企业打算将海外生产迁回中国 [18] - 截至5月26日当周，中国企业的美国订单中，47%由中国发货完成（前期为35%），50%由海外工厂完成（前期为57%），中国发货量增加主要因美国额外订单，而非替代海外生产 [19] 3. 美国库存情况 - 美国预存商品库存为1 - 4.5个月，较前期略有下降，42%企业表示其美国产品库存有补货趋势（前期为8%），部分消费相关商品出现补货，工业制造产品则出现去库存 [27] - 国内成品库存大多保持不变 [28] 4. 与客户的定价讨论 - 关税为30%时，企业与客户的价格谈判取得进展，17家企业（35%）已达成价格协议，超半数情况下终端客户承担了大部分关税影响 [32] - 若关税控制在40%以下，供应链仍可正常运作，超出该水平则难以管理 [33] 5. 海外工厂扩产空间 - 超60%企业致力于建设或扩大海外产能，年底前不同产品海外生产扩产幅度不同，如部分家电为100%，鞋类OEM为5 - 10%等，但电池、太阳能组件等产品扩产幅度为0% [34] 6. 高频集装箱航运数据 - 集装箱运输和物流服务的运输服务订单增量持平或上升，航空货运订单下降 [40] - 5月大部分时间中国至美国的高频航运数据下降，现开始出现改善迹象；3月下旬以来，中国至东南亚港口的周集装箱船发货量呈上升趋势，5月4 - 25日平均货运量较2024年平均水平增长26% [41]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 一季度GDP增长数据受进口前置测量问题影响，不能准确反映经济增长情况；预计4月核心PCE和整体PCE通胀率分别为0.10%和0.09%，对应同比率为2.49%和2.12%；初请失业金人数超预期增加，但假期周边数据可能波动 [1] 根据相关目录分别进行总结 GDP数据 - 一季度实际GDP增长率向上修正0.1个百分点至-0.2%（季调后年化季率），但国内最终销售实际增长向下修正0.3个百分点；库存积累对GDP增长的贡献上调0.3个百分点至2.6个百分点，净出口贡献下调0.1个百分点至-4.9%；因关税上调前进口前置的测量问题，认为第一季度GDP增长数据不能准确衡量经济增长 [1][6] GDI数据 - 一季度实际国内总收入（GDI）下降0.2%（季调后年化季率），部分原因是净股息部分约1.4个百分点的拖累；GDI中其他衡量更准确的组成部分，如员工薪酬表现较好 [7] 通胀数据 - 一季度核心PCE通胀率向下修正0.05个百分点至3.41%（年化），同比率下调0.01个百分点至2.76%；整体PCE通胀率向下修正0.04个百分点至3.56%（年化），同比率下调0.01个百分点至2.50%；GDP平减指数向下修正0.04个百分点至3.70%（年化），同比率下调0.01个百分点至2.62%；预计4月核心PCE通胀率为0.10%，对应同比率为2.49%，整体PCE通胀率为0.09%，对应同比率为2.12% [8] 就业数据 - 截至5月24日当周，初请失业金人数增加1.4万人至24万人，高于预期；四周移动平均值维持在23.1万人；加州、密歇根州和马萨诸塞州申领人数分别增加4000人、3000人和2000人；截至5月17日当周，全国持续申领失业救济人数增加2.6万人，略高于市场预期；指出在阵亡将士纪念日假期前后，失业救济申领数据可能更不稳定 [9][10] 关键数据对比 - 第一季度GDP（第二次预估）为-0.2%（季调后年化季率），高盛预测为-0.7%，市场预测中值为-0.3%，前值为-0.3%；第一季度个人消费增长1.2%（季调后年化季率），高盛预测为1.7%，市场预测中值为1.7%，前值为1.8%；截至5月24日当周初请失业金人数为24万人，高盛预测为22.5万人，市场预测中值为23万人，前值修正为22.6万人；截至5月17日当周持续申领失业救济人数为191.9万人，市场预测中值为189.3万人，前值修正为189.3万人 [2]

29 May 2025 | 3:10PM EDT Global Markets Daily: Shocks to the System—New US Risks Can Change Asset Correlations (Chang) Shocks to the System—New US Risks Can Change Asset Correlations US equities are lower, long-end yields are higher, and the Dollar is weaker since the US equity market peak in late February. Recent episodes of simultaneous equity, bond, and Dollar declines within that period, especially since early April, have led investors to question whether cross-asset correlations have shifted. Investors ...

报告行业投资评级 - 对理想汽车的评级为买入 [8][9] 报告的核心观点 - 理想汽车是中国领先的纯新能源汽车企业，2024年在中国新能源汽车市场占有率达5%，2025年城市NOA性能有明显提升且加强对人工智能的关注，受益于智能驾驶趋势，支持销量增长和利润率提升，净现金状况良好，当前估值低于历史平均水平，未来催化剂包括新车型发布、ADAS和人工智能发展以及季度业绩 [9] 根据相关目录分别进行总结 1Q25业绩情况 - GAAP净利润分别超出GSe和Visible Alpha共识21%和33%，主要因车辆销量增加 [1] - 车辆销量较GSe增长5%，其中销量增长3%、平均售价增长2%；车辆毛利率为19.8%，同比增加0.4个百分点、环比增加0.1个百分点，较GSe高0.8个百分点，因价格下降情况好于预期；销售、一般和行政费用较GSe低9%，研发费用较GSe高11%，可能因新车型和人工智能技术投资增加 [2] 2Q25业绩指引 - 车辆销量为12.3 - 12.8万辆，中点较GSe和共识分别增长6%和下降3%；收入为325 - 338亿元，中点较GSe和共识分别增长1%和下降6% [3] 资产负债表和现金流 - 1Q25末净现金为1020亿元，较4Q24和1Q24的1040亿元和900亿元有所减少；营运资金环比收紧但同比改善，应收账款天数环比和同比均稳定在0天，应付账款天数环比增加、同比下降，存货天数环比增加、同比下降；总债务与权益比率为12%，总负债与资产比率为55%，环比基本稳定 [4] 估值情况 - 12个月基于DCF的目标价为美国存托凭证31.7美元/港股124港元 [10] 其他信息 - 将于5月30日晚8点举办理想汽车管理层投资者电话会议，预计投资者关注市场竞争环境和公司定价策略、即将推出的新纯电动汽车车型、人工智能技术进一步计划 [3]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国关税虽下调但未结束，通胀将反弹后回落，中国预计持续通缩，全球财政政策调整影响市场 [2][6][7] - 投资者需关注美联储独立性及全球宏观经济指标变化，合理调整投资组合 [12][25] 根据相关目录分别进行总结 关税下调但未结束 - 国际贸易法院阻止特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》征收关税，不意味着关税政策结束，美国联邦巡回上诉法院已暂停该裁决 [2] - 政府可依据《1974 年贸易法》第 122 条宣布全面关税，并对贸易伙伴展开 301 调查，部分情况下关税可能超 10% [2] - 若法院裁决最终恢复，150 天后第 122 条关税到期，小型贸易伙伴和贸易顺差较小国家可能不再面临基准关税，市场的缓解可能是暂时的 [2] 美国通胀、中国通缩 - 预计美国 4 月核心 PCE 价格指数同比上涨 2.49%，较 3 月略有减速，12 月将反弹至 3.6%，之后通胀可能再次下降 [6] - 关税对通胀的推动可能是一次性的，美国经济今年疲软，通胀反弹不会像 2022 年那样极端，特朗普的处方药价格行政命令和 IRA 谈判也有助于抑制通胀 [6] - 预计美联储最终会进一步降息，下次降息可能在 12 月，但政策前景仍不确定 [6] - 预计中国今年和明年的 PPI 通胀率分别为 -2.1% 和 -0.6%，中国的通缩压力未严重影响日本的价格趋势 [7] 消化全球财政转变 - 美国财政担忧持续，国债收益率曲线变陡趋势可能恢复，美元可能继续走弱，投资者应维持较广泛的美元空头头寸 [10] - 财政扩张和短期增长风险使欧洲前端收益率曲线暂时保持陡峭，德国财政计划实施延迟可能带来下行风险 [11] - 日本国债收益率长期面临压力，全球长期债券的疲软可能是常态而非异常 [11] 其他关注事项 - 最高法院对美联储独立性的表态降低了美国货币政策独立性法规变更的风险，但公众评论和政治压力仍可能影响公众对其独立性的看法 [12] 关键经济和市场预测 - 提供了全球、美国、中国、欧元区等地区的 GDP 增长、利率、汇率、股市、大宗商品等方面的预测数据 [25]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 全球实际GDP增长受美国关税影响，2025年将放缓至2.4%，核心通胀保持相对稳定，年底约2.8% [4] - 美国2025年实际GDP增长Q4/Q4基础上放缓至1.1%，未来12个月衰退概率35%，核心PCE通胀年底升至3.6%，失业率升至4.5%，美联储12月起三次25bp降息 [4] - 欧元区2025年实际GDP增长0.9%，核心通胀年底降至2.1%，欧洲央行持续25bp降息至7月政策利率达1.75% [4] - 中国2025年实际GDP增长4.6%，通胀极低，CPI和PPI通胀年底分别为0%和 -2.1% [4][5] - 需关注美国政策和地缘政治发展，其不确定性给美国和全球经济带来重大风险 [5] 根据相关目录分别进行总结 宏观概览 - 本周无重大变化 [1] 增长 - 全球2025年GDP增长2.4%，2026年预计2.3% [4][15] - 美国2025年Q4/Q4实际GDP增长1.1%，CY增长1.6%，2026年CY增长1.6% [4][15] - 中国2025年GDP增长4.6%，2026年预计3.8% [4][15] - 欧元区2025年GDP增长0.9%，2026年预计1.1% [4][15] 预测 经济预测 - 全球2025年GDP增长2.4%（CY），2026年2.3%（CY）；美国2025年Q4/Q4增长1.1%，CY增长1.6%，2026年CY增长1.6%；中国2025年增长4.6%，2026年3.8%；欧元区2025年增长0.9%，2026年1.1% [15] - 美国10年期利率2025年预计4.50%，2026年4.55%；德国10年期利率2025年预计2.80%，2026年3.25%；日本10年期利率2025年预计1.80%，2026年1.90% [15] - 汇率方面，EUR/$ 2025年预计1.12，2026年1.20；GBP/$ 2025年预计1.32，2026年1.39；$/JPY 2025年预计142，2026年135；$/CNY 2025年预计7.20，2026年7.00 [15] - 政策利率上，美国2025年预计4.13%，2026年3.63%；欧元区2025年1.75%，2026年1.75%；中国2025年1.30%，2026年1.10%；日本2025年0.50%，2026年1.00% [15] 市场预测 - 大宗商品中，布伦特原油2025年预计61美元/桶，2026年56美元/桶；NYMEX天然气2025年预计3.90美元/百万英热单位，2026年4.50美元/百万英热单位；TTF天然气2025年预计39欧元/兆瓦时，2026年29欧元/兆瓦时；铜2025年预计9100美元/吨，2026年10050美元/吨；黄金2025年预计3370美元/金衡盎司，2026年3920美元/金衡盎司 [15] - 信用利差方面，美国IG 2025年Q2预计105bp，Q4预计95bp；HY 2025年Q2预计335bp，Q4预计303bp；欧元区IG 2025年Q2预计116bp，Q4预计108bp；HY 2025年Q2预计355bp，Q4预计330bp [15] - 股市方面，标普500 2025年价格预计6100，12个月回报10.4%，P/E 22.7x；MXAPJ 2025年12个月回报8.2%，P/E 14.4x；Topix 2025年12个月回报4.7%，P/E 14.7x；STOXX 600 2025年12个月回报3.8%，P/E 15x [15]