报告公司投资评级 - 安踏体育 (2020 HK) 评级为“买入”，目标价 HK$109.00，较当前股价 HK$73.50 有 48% 上行空间 [2][3] - 行业评级为“中性” [1] 报告核心观点 - 短期运营仍存波动，但多品牌、多品类、多渠道战略赋予增长确定性 [7][8] - 维持盈利预测与买入评级，预计 2026-2028 年营收和归母净利润持续增长 [9] 短期运营情况 - 6 月市场表现开始走弱，7 月同样承压，大众和高端品牌销售均受明显影响 [7] - 8 月后高端品牌快速恢复，达成率符合预期，但大众品牌恢复相对缓慢，流水增速依然承压 [7] - 预计三季度安踏品牌流水增速介于±2%区间，FILA 品牌流水同比增长 3%-5%，其他品牌流水增长约 20% [7][11] - 公司保持经营策略灵活性，必要时采取更积极销售策略刺激流水、提升份额，保持库存健康 [7] 多品牌、多品类、多渠道战略 - 国内户外渗透率约 30%，距离欧美约 60% 仍有差距，安踏旗下品牌将结合趋势推新 [8] - 跑步品类趋于成熟，但迭代慢跑与缓震类产品仍有增长潜力，篮球短期难以反转 [8] - 安踏灯塔店策略有效，将继续在下沉市场推进；冠军店作为品牌向上载体已跑通，有望继续扩张 [8] - 超级安踏店型定位一站式运动购物场景，但不会大规模全国铺设 [8] - 狼爪聚焦重装徒步、三合一产品，依托德国工艺与面料专利，中国区已筛选商场入驻，欧洲自 4Q26 起测试新门店形象，未来欧洲直营占比提升，但保留 40%+ 经销渠道 [8] - 海外业务核心目标是跑通模式，建立供应链与商品、合规等基础，预计 2026 年海外营收 18-20 亿元，5 年目标百亿规模 [8] 盈利预测与估值 - 预计 2026-2028 年营收分别同比增长 9.4%/ 8.2%/ 7.5% 至 877.6/ 949.5/ 1,020.6 亿元 [9] - 预计归母净利润分别同比增长 21.3%/ 2.1%/ 8.0% 至 164.8/ 168.2/ 181.7 亿元 [9] - 维持 109.00 港元目标价，对应 16 倍 2027 年 P/E [9] - 2026-2028 年每股收益预测分别为 5.89/ 6.01/ 6.50 元人民币 [4][10] - 2026-2028 年市盈率预测分别为 11.0/ 10.8/ 10.0 倍 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [8] 报告核心观点 - 2026H1公司首次实现IFRS净利润6.17亿元，上市以来首次实现半年度合并盈利 [2][8] - 生成式AI成为核心增长引擎，Token工厂体系持续升级，看好公司长期发展空间 [2] 根据相关目录分别总结 投资建议与盈利预测 - 维持“增持”评级 [8] - 预计2026-2028年营业收入为64.32/82.58/104.98亿元 [8] - 预计2026-2028年归母净利润为-4.42/-4.91/4.31亿元 [8] - 基于生成式AI业务高速增长、Token工厂体系持续升级，给予公司2026年13倍PS，对应目标价2.29港元（汇率0.8639） [8] 2026H1业绩表现 - 2026H1实现收入29.11亿元，同比增长23.4% [8] - IFRS净利润6.17亿元，上市以来首次实现半年度合并盈利 [8] - 毛利率从38.5%提升至41.4% [8] 生成式AI业务 - 2026H1生成式AI收入达23.27亿元，同比增长28.2%，占集团总收入比例攀升至79.9% [8] - 生成式AI成为核心增长引擎 [2][8] 视觉AI业务 - 2026H1视觉AI业务收入4.97亿元，同比增长13.9% [8] - 视觉AI业务覆盖20多个国家和地区，累计服务客户超4500家，老客户收入贡献率达67% [8] X创新业务 - 2026H1 X创新业务收入0.87亿元 [8] 海外业务 - 海外业务收入同比增长127% [8] - 公司正依托多模态模型及本地化交付体系将AI能力拓展至更广泛区域 [8] Token工厂体系 - 公司构建“一套模型、一座Token工厂、一套智能体管控系统”核心能力体系 [8] - 商汤大装置正从算力资源供给升级为高效率、低成本、高质量的Token生产/规模化智能生产 [8] - 上半年运营总算力规模达4.8万P，约七成算力用于对外服务 [8] - 2026年7月日均Token服务量达2.4万亿，同比增长约22倍 [8] - Token工厂已为4家外部基础模型厂商提供服务，应用领域涵盖科学智能、视频生成、具身智能和世界模型等 [8] - 通过模型与基础设施联合优化，Token工厂将面向智能体模型的上下文训练速度提升约2倍，图像和视频生成效率提升约6倍 [8] 智能体商业化 - 智能体商业化加速渗透，客户覆盖持续扩大 [8] - 上半年智能体产品服务超过1000家企业客户，覆盖教育、政务、营销、物流、银行、保险等20多个重点行业 [8] - 办公智能体“小浣熊”已进入联想、平安科技、三大电信运营商、京东及麒麟软件等企业 [8] - 视频生成智能体Seko单日视频产量达1万分钟 [8] - 面向个人用户的咔皮系列智能体累计用户规模突破4500万 [8] 财务预测（2025A-2028E） - 营业总收入：2025A为50.15亿元，2026E为62.51亿元，2027E为80.13亿元，2028E为100.47亿元 [4][10] - 营业收入增速：2025A为32.94%，2026E为24.65%，2027E为28.18%，2028E为25.39% [4][10] - 归母净利润：2025A为-17.66亿元，2026E为-4.06亿元，2027E为-6.28亿元，2028E为8.95亿元 [4][10] - 毛利率：2025A为41.01%，2026E为42.74%，2027E为44.36%，2028E为46.78% [10][12] - 销售净利率：2025A为-35.22%，2026E为-6.50%，2027E为-7.84%，2028E为8.91% [10] - ROE：2025A为-6.61%，2026E为-1.55%，2027E为-2.48%，2028E为3.43% [10] - 每股收益：2025A为-0.05元，2026E为-0.01元，2027E为-0.01元，2028E为0.02元 [4][10] 业务拆分收入预测 - 生成式AI收入：2024年为24.04亿元，2025年为36.30亿元，2026E为47.18亿元，2027E为63.70亿元，2028E为82.81亿元 [12] - 视觉AI收入：2024年为10.47亿元，2025年为10.83亿元，2026E为12.46亿元，2027E为13.70亿元，2028E为15.07亿元 [12] - X创新业务收入：2024年为3.21亿元，2025年为3.02亿元，2026E为2.87亿元，2027E为2.73亿元，2028E为2.59亿元 [12] 可比公司估值 - 可比公司包括云从科技、寒武纪、虹软科技 [13] - 可比公司2026E平均PS为23倍，2027E平均PS为14倍，2028E平均PS为9倍 [13]

投资评级 - 报告给予保利置业集团“买入”评级，维持此前评级 [8] 核心观点 - 保利置业集团背靠保利集团，享有优质央企信用，财务结构稳健，在行业调整期有从容拿地的底气 [2][9] - 公司投资策略从一二线城市郊区向主城区进阶，积极补充核心片区优质项目，焕新土储结构 [2][9] - 虽然土储中仍有部分老货待盘活，期间费用率有改善空间，但依靠央企禀赋、积极投资、聚焦主城热地，运营效率有望边际改善 [2][9] - 伴随行业筑底，极低的PB估值有较大的修复弹性 [2][9] 业绩表现 - 2026年上半年营收150.9亿，同比下降18.2% [6][9] - 归母净利润亏损7.4亿，去年同期盈利2.1亿 [6][9] - 综合毛利率6.0%，同比下降11.4个百分点 [6][9] - 开发业务结算收入同比下降19.6%至139.7亿 [9] - 截至2026年上半年，合同负债328.6亿，同比下降19.6%，合同负债/年化结算收入=0.77X [9] - 预计后期结算收入仍将下滑，毛利率底部震荡，业绩仍将承压 [9] 销售与投资 - 2026年上半年销售额232亿，同比下降13.1%，位列克而瑞榜单第13名，较去年底提升2名 [9] - 销售面积80万方，同比下降16.9%，销售均价2.9万元/平，同比上升4.6% [9] - 长三角和大湾区销售占比76%，一线城市和香港贡献占比分别为47%和7% [9] - 2026年上半年在上海、深圳、苏州、武汉获取4宗地块，合计拿地金额108亿，拿地建面28.5万方，拿地楼板价3.8万元/平 [9] - 金额与面积维度的拿地强度分别为47%、36% [9] - 截至2026年上半年，总土储1116万方，同比下降6.0% [9] 财务与融资 - 三道红线指标维持绿档 [9] - 有息负债降至678亿元 [9] - 总现金占总资产15.5%，流动性保持充裕 [9] - 平均融资成本2.75%，较去年底下降11BP [9] 盈利预测 - 预计2026-2028年归母净利润分别为2.4亿、2.6亿、3.0亿元 [9] - 对应P/E估值分别为17.7倍、16.2倍、14.0倍 [9]

报告公司投资评级 - 国海证券维持旺山旺水-B（02630.HK）“买入”评级 [1][5] 报告核心观点 - 旺山旺水-B 2026上半年营收同比大幅上涨，核心产品TPN171商业化势能全面释放，以安全性优势重塑PDE5抑制剂竞争格局 [5] - 公司管线中多个在研项目取得关键进展，包括VV116、LV232、VV119和VV913 [5] - 预计TPN171有望持续快速放量，公司2026/2027/2028年营业收入分别为2.96/6.28/9.24亿元 [5] 财务表现总结 - 2026年上半年公司实现营业收入1.32亿元，同比增长693.7% [5] - 毛利润1.18亿元，同比增长910.1% [5] - 毛利率89.4%，同比提升19.2个百分点 [5] - 公司收入主要来自TPN171销量持续上升，2026上半年已达1.07亿元 [5] - 预测2026/2027/2028年营业收入分别为2.96/6.28/9.24亿元 [5] - 预测2026/2027/2028年归母净利润分别为-1.55/+0.77/+2.92亿元 [5] - 预测2026/2027/2028年PS分别为40.0/18.9/12.8倍 [5] 产品管线进展总结 - TPN171：与其他PDE5抑制剂相比起效剂量低、安全性更好、适用人群广泛，具有“Best In Class”的潜力 [5] - VV116（RdRp抑制剂）：婴幼儿RSV感染适应症的3期临床已于2026年3月完成首例患者用药 [5] - LV232（同类首创5-HTT/5-HT3受体调节剂）：2期临床进行中 [5] - VV119（多靶点血清素–多巴胺活性调节剂）：精神分裂症的2期临床已于2026年6月启动 [5] - VV913（抗早泄候选新药）：已处于2期临床阶段，具有按需用药、安全性更优的潜力 [5] 盈利预测与估值数据 - 2025A营业收入1.02亿元，2026E/2027E/2028E分别为2.96/6.28/9.24亿元 [2] - 2025A营业收入增长率762.88%，2026E/2027E/2028E分别为190.39%/111.74%/47.16% [2] - 2025A归母净利润-3.56亿元，2026E/2027E/2028E分别为-1.55/0.77/2.92亿元 [2] - 2025A归母净利润增长率-68.26%，2026E/2027E/2028E分别为56.46%/149.77%/279.42% [2] - 2025A摊薄每股收益-2.12元，2026E/2027E/2028E分别为-0.92/0.46/1.75元 [2] - 2025A ROE为-79.72%，2026E/2027E/2028E分别为-53.16%/20.92%/44.25% [2] - 2025A毛利率79%，2026E/2027E/2028E分别为88%/91%/93% [6] - 2025A销售净利率-348%，2026E/2027E/2028E分别为-52%/12%/32% [6]

报告公司投资评级 - 股票投资评级为“买入”，评级维持[2] 报告核心观点 - 林清轩2026年中期业绩表现强劲，多品类共振放量，全渠道均衡增长，核心驱动力来自“1+4+N”品类矩阵的成型与多品类协同放量，对单一精华油大单品的依赖度进一步下降[5][6] 收入拆分：品类矩阵协同放量，线上占比持续提升 - 2026H1公司收入增长42.6%至15.00亿元[6] - 精华油品类收入5.15亿元，同比+7.6%，山茶花抗皱修护精华油连续12年位居国内面部精华油零售额第一[6] - 乳液及爽肤水品类收入3.55亿元，同比+264.2%，“小金珠”精华水系列在618期间获抖音平台化妆水榜单TOP1[6] - 面霜收入2.03亿元，同比+32.1%，黑金霜2.0持续贡献增量[6] - 精华液收入1.62亿元，同比+69.0%[6] - 面膜收入1.32亿元，同比+39.2%[6] - 6月推出美白油敷膜，进一步拓展“以油养白”产品线，美白系列的落地标志着公司在“以油养肤”基础上成功开辟第二增长曲线[6] - 线上渠道收入10.52亿元，同比+52.9%，占总收入70.2%[7] - 抖音收入5.95亿元，同比+72.5%，618期间获抖音平台面部精华油榜TOP1[7] - 京东收入0.13亿元，同比+57.1%，礼赠场景定位清晰[7] - 天猫收入1.19亿元，同比+6.3%，公司主动调控达人直播占比以维护价格体系[7] - 线下渠道收入4.47亿元，同比+23.0%，占总收入29.8%[7] - 截至2026年6月末，全国门店总数638家，其中直营410家，新一线城市和三线城市门店数量合计占比超57%，新一线城市收入1.22亿元（占比35.6%），三线城市收入0.89亿元（占比26%）[7] - 公司坚持“做深线下、做大线上”的全渠道战略，线下承担品牌信任背书、用户体验与会员沉淀职能，线上侧重新品打爆与新客获取[7] 利润拆分：毛利率略降维持高位，盈利能力稳健 - 2026H1毛利率81.6%，同比-0.8pct，仍处行业领先水平[8] - 精华油毛利率85.9%，乳液及爽肤水毛利率80.2%，面霜毛利率83.5%[8] - 销售及分销费用率53.7%，同比-1.5pct，受益于线下门店店效提升及线上ROI精细化管控[8] - 行政费用率4.9%，同比-0.9pct，规模效应持续显现[8] - 研发费用率2.3%，同比+0.6pct，体现公司对技术创新的持续加码[8] 公司展望：战略主线清晰，多维驱动成长 - 公司沿着“高端化、多品牌、全球化”发展主线稳步推进[8] - 渠道端：线下加密高端商圈与低线空白市场，提升单店产出，目标构建线下门店、内容电商、货架电商均衡发展的铁三角结构；线上深耕多平台差异化运营，香港黑金形象店10月开业，东南亚电商及线下渠道稳步落地[8] - 产品端：第六代抗皱精华油已上线，小金珠精华水迭代第二代、黑金面霜第三代将于双12发布，大师面霜计划11月推出，院线医美围术期系列持续扩充，美白系列成功落地标志着“以油养白”第二增长曲线逐步兑现[9] - 营销端：通过跨界文化合作、会员溯源之旅、艺术节等多元化活动提升品牌文化厚度，官宣精华油及面霜品类代言人，搭建精细化代言矩阵，通过分层运营与专属体验活动提升客户生命周期价值[9] 投资建议与盈利预测 - 预计公司26-28年营业收入增速为47%、32%、23%，归母净利润增速为53%、35%、27%，EPS分别为3.88元/股、5.24元/股、6.63元/股，当下股价对应PE分别为12x、9x、7x，维持公司“买入”评级[10] - 2025A营业收入2450百万元，2026E营业收入3594百万元，2027E营业收入4731百万元，2028E营业收入5797百万元[13] - 2025A归属母公司净利润360百万元，2026E归属母公司净利润550百万元，2027E归属母公司净利润742百万元，2028E归属母公司净利润940百万元[13] - 2025A EPS为2.87元/股，2026E EPS为3.88元/股，2027E EPS为5.24元/股，2028E EPS为6.63元/股[13] - 2025A市盈率27.48，2026E市盈率12.10，2027E市盈率8.96，2028E市盈率7.07[13]

投资评级 - 报告维持对新天绿色能源(00956.HK)的“买入”评级 [6] 核心观点 - 2026年第二季度业绩实现正增长，电价降幅收窄，天然气毛差修复 [6] 业绩表现 - 2026年上半年公司实现归母净利润12.81亿元，同比下降9.28% [8] - 2026年上半年扣非归母净利润12.07亿元，同比下降13.58% [8] - 2026年第二季度实现归母净利润5.65亿元，同比增长23.57% [8] - 2026年第二季度扣非归母净利润4.94亿元，同比增长10.98% [8] - 二季度业绩增长主要受益于处置子公司产生投资收益0.88亿元、研发费用同比下降0.67亿元 [8] 风电及光伏业务 - 2026年上半年公司新增风电控股装机容量619.69MW [8] - 截至2026年6月底公司累计控股装机8397.66MW，同比增长22.15% [8] - 2026年上半年公司发电量81.82亿千瓦时，同比减少0.82% [8] - 2026年第二季度发电量38.24亿千瓦时，同比增长3.20%，二季度发电量同比增速较一季度环比转正 [8] - 2026年上半年公司平均上网电价为0.41元/千瓦时，同比下降2.70% [8] - 2026年第一季度平均上网电价同比下降5.60%，2026年上半年电价降幅较一季度有所收窄 [8] - 电价降幅收窄或主要系辅助服务费用减少、风电规范运行下电网双细则考核费用减少等因素影响 [8] - 2026年上半年公司风电及光伏板块实现净利润10.35亿元，同比下降19.20% [8] - 净利润下降主要是售电收入较上年同期减少以及折旧费较上年同期增加所致 [8] - 2026年上半年公司风电及光伏板块资本开支36.87亿元，同比增长52.80%，资本开支或进一步向风电主业聚焦 [8] 天然气业务 - 2026年上半年公司输/售气量22.52亿立方米，同比减少19.96% [8] - 其中售气量20.24亿立方米，同比减少21.45% [8] - 批发/零售/CNG/LNG售气量分别同比-22.26%/-9.72%/-4.48%/-41.94% [8] - 售气量下滑主要由于一季度采暖季气温偏高、下游工业用气需求疲软、LNG国际供应紧缺 [8] - 在售气量较大幅度下滑情况下，2026年上半年公司天然气板块实现净利润3.31亿元，同比增长3.12% [8] - 净利润增长主要系单方毛差同比增长 [8] 未来增量业务布局 - 燃气电厂业务方面，2026年上半年公司抚宁、北戴河、新乐总计288万千瓦已核准燃气电厂项目均按计划有序推进 [8] - 截至2026年6月底，公司燃机项目累计核准容量386万千瓦，陆续投产后有望贡献利润增量 [8] - 储能业务方面，2026年上半年公司新增100MW/400MWh独立储能电站指标 [8] - 累计有效备案容量1200MW/3800MWh [8] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为16.16/18.19/21.88亿元 [8] - 同比增速分别为-11.5%/+12.5%/+20.3% [8] - 当前股价对应PE分别为9/8/6倍 [8] - 假设2026年每股股利维持0.2元，当前股价对应股息率为6.4% [8]

投资评级 - 国海证券维持心动公司（02400）“买入”评级 [1][10] 核心观点 - 心动公司2026年中期业绩受一次性补税扰动，AI投入同比显著增加，但核心游戏驱动增长，TapTap平台生态持续丰富，预计2026H2补税影响消除后平台业绩有望恢复 [4][7][8] 中期业绩总结 - 2026H1实现营业收入33.12亿元，同比增长7.5% [4] - 2026H1经调整净利润7.72亿元，同比下降3.0% [4] - 2026年上半年所得税开支总额1.40亿元，其中0.97亿元确认为2026H1所得税支出，为一次性补税因素 [5] - 2026年上半年AI相关运算成本同比大幅增加至0.71亿元 [5] 游戏业务总结 - 2026H1游戏业务实现营业收入23.18亿元，同比增长11.9% [4] - 收入增长主要系《心动小镇》《火炬之光：无限》及《星痕共鸣》收入增加 [5] - 《仙境传说M：初心服》《出发吧麦芬》及《铃兰之剑》收入减少有所抵销 [5] - 自研模拟生活游戏《心动小镇》于2024年7月国内上线、2026年1月全球多国家地区上线，市场表现亮眼 [7] - 自研打宝动作角色扮演游戏《火炬之光：无限》于2022年10月中国境外市场上线、2023年5月中国境内市场上线，2025年底公司已收购火炬之光系列游戏IP和相关无形资产，2026H1保持稳健运营 [7] - 截至2026H1末，公司3款网络游戏处于研发阶段 [7] - 新品《仙境传说：守护永恒的爱2》于7月23日已拿版号，上线有望贡献增量业绩 [8] TapTap平台业务总结 - 2026H1 TapTap平台业务实现营业收入9.94亿元，同比下降1.6% [4] - TapTap收入下滑主要系其他收入减少，在线推广服务收入维持稳定 [5] - TapTap中国版App 2026年上半年平均月活跃用户数为4540万人，同比增长4.1% [4][7] - 2025年4月上线的TapTap PC版与众多游戏厂商开展深度合作，游戏生态得到丰富，用户数量持续增长 [7] - 公司于2026年1月启动AI游戏创作智能体TapTap Maker邀请测试，目前已有超6000款游戏利用该智能体开发并在TapTap上发布 [7] 盈利预测总结 - 预计公司2026-2028年营业收入为64.40/75.70/83.92亿元 [8] - 预计公司2026-2028年归母净利润为16.44/20.83/24.42亿元 [8] - 预计公司2026-2028年对应PE为10.38/8.19/6.99倍 [8] - 2025A营业收入57.64亿元，增长率15% [9] - 2025A归母净利润15.35亿元，增长率89% [9] - 2025A摊薄每股收益3.17元 [9] - 2025A ROE为40% [9] - 2025A毛利率74% [10] - 2025A资产负债率22% [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][7] - 6个月目标价3.0港元 [1][7] - 较当前股价1.99港元有56%的上涨空间 [1][7] 报告核心观点 - 化工业务拉动利润增长，2026年上半年净利润同比增长376.0% [1] - 焦炭价格回升，海外业务（印尼旭阳伟山）收益大幅增长 [2] - 甲醇价格维持高位、己内酰胺价格恢复性增长，拉动精细化工板块利润 [3] - 收购滨海能源，新能源业务成为新增长极 [4] - 运营管理业务利润大增，贸易业务亏损显著收窄 [5] - 下调26/27/28年净利润预测至4.9/9.5/12.8亿元 [1][5] 财务表现总结 整体业绩 - 2026年上半年总营业收入218.56亿元，同比增长5.2% [1] - 净利润2.44亿元，同比增长376.0% [1] - 下调26/27/28年净利润预测至4.9/9.5/12.8亿元（原预测为11.9/17.5/21.4亿元） [1][5] - 对应每股EPS收益为0.13/0.25/0.33港元（原预测为0.31/0.45/0.55港元） [1][5] 焦炭及焦化业务 - 2026年上半年收入69.66亿元，同比增长9.6% [2] - 焦炭平均售价约1,515.0元/吨，同比增长11.3% [2] - 生产及加工量940万吨，同比下降13.8% [2] - 业务毛利9.53亿元，同比增长10.5% [2] - 毛利率13.7%，同比提升0.1个百分点 [2] - 除税前利润0.69亿元，利润率0.9%，同比下降5.5个百分点 [2] - 印尼旭阳伟山收益、母公司拥有人应占纯利及销量分别增长976%、1854%及61% [2] - 截至6月末公司焦炭产能达到2,070万吨 [2] - 7月以来焦炭价格在焦煤推动下持续上升 [2] 精细化工业务 - 2026年上半年收入94.75亿元，同比增长4.2% [3] - 己内酰胺平均售价9,701.3元/吨，同比增长13.3% [3] - 苯乙烯平均售价7,702.1元/吨，同比增长10.4% [3] - 生产及加工量260万吨，同比下降10.3% [3] - 业务毛利9.26亿元，同比增长41.4% [3] - 毛利率9.8%，同比提升2.6个百分点 [3] - 除税前利润3.61亿元，同比增长711.7% [3] - 甲醇价格上涨贡献业绩，通过行业自律实现己内酰胺价格恢复性增长 [3] - 7月以来化工品价格持续回升 [3] 新能源业务 - 2026年上半年收入5.23亿元，同比增长122.9% [4] - 毛利0.58亿元，去年同期为毛损0.13亿元 [4] - 毛利率11.1%，同比提升16.6个百分点 [4] - 除税前亏损0.16亿元，去年同期亏损0.09亿元 [4] - 锂电池负极材料生产/加工量42,000吨，同比增长63.9% [4] - 石墨化和负极材料产品收益增长78% [4] - 高纯氢产量920万Nm3，同比下降17.4% [4] - 2026年6月以代价5.712亿元收购天津滨海能源14.5%股份，通过一致行动协议合计控制约23.82%投票权实现并表 [4] 运营管理业务 - 2026年上半年收入18.63亿元，同比增长46.2% [5] - 新增五龙镁业管理及运营项目 [5] - 毛利1.50亿元，同比增长144.6% [5] - 毛利率8.1%，同比提升3.3个百分点 [5] - 除税前利润0.87亿元，同比增长156.9% [5] - 利润率提升主要由于康乃尔苯胺生产线价差扩大 [5] 贸易业务 - 2026年上半年收入29.77亿元，同比下降20.2% [5] - 公司持续优化贸易业务结构、主动缩减低毛利率项目 [5] - 毛利1.93亿元，同比增长116.8% [5] - 毛利率6.5%，同比提升4.1个百分点 [5] - 除税前亏损0.79亿元，较去年同期亏损1.84亿元显著收窄 [5] 估值分析 - 采用可比公司和DCF两种方式进行估值 [13] - 选取港股煤炭公司及A股焦化公司作为可比公司 [13] - 2027年可比公司预测PE平均值在11.1倍 [13] - 考虑行业竞争优势及历史利润低谷，给予PE倍数16倍 [13] - 结合2027年EPS，对应目标价2.8港元 [13] - DCF方式给予WACC为7.5%，长期增速2%，预测港股市值149亿港元，对应目标价3.3港元 [13] - 综合可比公司和DCF估值，合理目标价为3.0港元 [14] 财务预测摘要 - 2026E/2027E/2028E营业收入预测为43,969/47,136/49,707百万元人民币 [11][12] - 2026E/2027E/2028E净利润预测为495/947/1,277百万元人民币 [11][12] - 2026E/2027E/2028E毛利率预测为7.14%/7.73%/8.09% [11] - 2026E/2027E/2028E净利润率预测为1.13%/2.01%/2.57% [11] - 2026E/2027E/2028E每股收益预测为0.13/0.25/0.33港元 [11] - 2026E/2027E/2028E市盈率预测为14.9/7.8/5.8倍 [11] - 2026E/2027E/2028E净资产收益率预测为3.23%/5.93%/7.54% [11]

报告公司投资评级 - 报告给予吉利汽车“增持”评级 [1][7] - 目标价为32.62港元（以2026年9月9日为准，按1港元=0.8553人民币）[7] - 目标价基于2026年15倍PE [7] 报告核心观点 - 吉利汽车已具备成为全球头部车企的核心竞争力 [2][7] - 《台州宣言》后公司进入新发展阶段，战略聚焦、资源协同、融入全球 [2] - 后续随着战略规划逐步落地，销量规模和经营业绩都将站上新台阶 [7][12] 盈利预测与投资建议 - 预计2026-2028年归母净利润分别为202.2亿元、285.2亿元、397.1亿元 [7][13] - 预计2026-2028年EPS分别为1.86元、2.63元、3.66元 [7][13] - 调整2026-2028年销量预测分别为304万辆、365万辆、432万辆 [12] - 调整2026-2028年毛利率分别为18.0%、18.5%、19.0% [12] - 2026年前7月全国乘用车市场累计零售1017.3万辆，同比下滑20.3% [12] - 公司2026年前7月累计销量167.3万辆，同比增长2% [12] - 2024年营业总收入240,194百万人民币，2025年345,232百万人民币，2026年预计411,465百万人民币 [6] - 2024年归母净利润16,488百万人民币，2025年16,852百万人民币，2026年预计20,220百万人民币 [6] - 2024年毛利率15.9%，2025年16.6% [14] 《台州宣言》指引战略转型 - 《台州宣言》于2024年9月1日发布，包括五大战略支柱：战略聚焦、战略整合、战略协同、战略稳健、战略人才 [17][18] - 战略聚焦：聚焦汽车主业，推进电动化、智能化、网联化、共享化转型 [17] - 战略整合：全面梳理各业务板块，厘清业务定位，减少利益冲突和重复投资 [17] - 战略协同：强化科技生态协同，提升资源共享水平 [18] - 战略稳健：坚持稳健经营，不盲目扩张，提高产能利用率 [18] - 战略人才：坚持“人人是人才，人人可成才”理念 [18] - 2025年1月5日发布未来三年战略目标：至2027年整车销量超500万台 [19] - 发布“一三三”战略思路指引：一个总纲《台州宣言》，三大转型，三大版块 [19] - 吉利乘用车版块形成“两横”布局：吉利汽车集团和极氪科技集团 [20] - 技术协同上布局“七纵”：整车机械架构、电子电气架构、智能驾驶、智能座舱、电驱系统、动力电池及超级电混 [21] 聚焦汽车主业，回归“一个吉利” - 2024年11月14日，吉利控股宣布优化极氪、领克股权结构 [26] - 吉利控股向吉利汽车转让11.3%极氪智能科技股份，吉利汽车对极氪持股增至约62.8% [26] - 极氪将持有领克51%股份，领克其余49%股份由吉利汽车旗下全资子公司持有 [26] - 2025年7月15日，吉利汽车与极氪签署合并协议 [26] - 12月22日，吉利汽车正式完成极氪私有化及合并，极氪成为吉利汽车全资附属公司 [26] - 合并后吉利汽车实现对燃油、纯电、插电混动、醇氢电动等多种动力形式全面覆盖 [27] - 2026年8月17日，吉利汽车宣布管理层调整 [31] - 李书福辞任董事会主席及执行董事，获任终身荣誉主席 [31] - 安聪慧获任董事会主席 [31] - 淦家阅获任行政总裁 [31] - 2026年8月2日，吉利汽车集团成立销售总公司，下设中国星销售公司、银河销售公司、领克销售公司、极氪销售公司等6个一级组织 [34] 合作共赢，走向世界 - 2024年5月31日，吉利与雷诺集团正式成立HORSE Powertrain Limited [35] - HORSE Powertrain Limited设计、开发、生产和销售混合动力及燃油动力总成部件和系统 [35] - 预计年营收约150亿欧元，年产能约500万套动力总成 [37] - 产品可涵盖全球80%的混合动力和燃油动力汽车市场需求 [37] - 2025年11月3日，吉利与雷诺集团签署巴西战略合作最终协议 [39] - 吉利收购雷诺巴西公司26.4%股份 [40] - 雷诺吉利巴西公司将投资38亿雷亚尔（约合人民币51亿元） [41] - 双方将本地化生产基于吉利GEA新能源架构的两款全新车型，2026年下半年投放巴西市场 [42] - 2026年7月23日，吉利汽车与福特汽车达成协议，在西班牙瓦伦西亚工厂成立合资公司 [43] - 福特瓦伦西亚工厂年产能约50万辆 [45] - 合资公司将于2027年上半年正式投入运营，首款全新车型将于2028年下线 [43] - 吉利汽车将在瓦伦西亚工厂投产两款新能源车型 [45] 战略整合初见成效 - 2024年销量217.7万辆，2025年销量302.5万辆，同比增长39% [46] - 2026年前7月销量167.3万辆，同比增长2% [46] - 2024年新能源汽车销量88.8万辆，2025年销量168.8万辆，同比增长90.0% [46] - 2026年前7月新能源汽车销量96.0万辆，同比增长12.2% [46] - 极氪品牌2024年销量22.2万辆，2025年销量22.4万辆，同比增长1% [46] - 2026年前7月极氪品牌销量21.4万辆，同比增长98.9% [46] - 2024年出口40.4万辆，2025年出口42.0万辆，同比增长3.7% [46] - 2026年前7月出口58.1万辆，同比增长166.2% [46] - 2026年上半年海外销量47.4万辆，同比增长158% [45]

报告公司投资评级 - 网龙评级为“增持”[6] - 目标价10.4港元，基于26年13倍PE[10][35] 报告核心观点 - 网龙AI原生转型取得关键进展，组织提效兑现，游戏修复企稳，Mynd.ai大幅减亏[3] - 网龙26H1盈利韧性凸显，股东回报持续兑现[10] 财务数据：核心业务企稳，目鱼AI开启全新增长赛道 业绩总览：收入承压，盈利韧性凸显 - 网龙26H1实现收入20.9亿元，同比-12.2%[10] - 网龙26H1毛利率69.9%，同比+0.4pct[10] - 网龙26H1实现经营利润1.4亿元，同比+24.1%[10] - 网龙26H1归母净利润0.4亿元，同比+20.0%[10] - 网龙董事会批准中期股息每股0.50港元，承诺2026年3月26日起12个月内不低于6亿港元分派总额[10] - 截至6月末，网龙净现金及流动性投资储备接近18亿元[10] 分部业绩：游戏修复企稳，Mynd.ai亏损大幅收窄 游戏及应用服务 - 网龙26H1游戏及应用服务业务收入15.9亿元，同环比-8.8%/+3.1%[10] - 网龙26H1游戏及应用服务毛利率83.3%，同比-2.9pct[10] - 网龙26H1游戏及应用服务经营利润4.6亿元，环比+10.3%[10] - 网龙游戏业务收入环比+2.3%[10] - 网龙魔域IP MAU突破300万，同环比+24.1%/+15.8%，推动收入环比+3.7%[10] - 网龙征服IP海外收入（美元口径）同比+19.3%[10] - 网龙英魂之刃IP端游收入同比+4.4%，环比+6.5%/+2.3%[10] - 网龙“游戏+文旅”持续深化发展[10] - 网龙AI员工矩阵实现研发、运营、维护全链路提效，AI员工工作量占比提升至35-40%[10] - 网龙目鱼AI正式发布并启动全球测试，围绕内容创作、教育场景系统调优[10] - 网龙香港子公司创奇思与中科闻歌深化战略合作，拓展港澳企业级AI市场，联合打造科研大模型磐石与企业级安全Agent平台龙工国际版[10] Mynd.ai - 网龙26H1 Mynd.ai收入5.1亿元，同比-21.2%[10] - 网龙26H1 Mynd.ai毛利率27.7%，同比+2.3pct[10] - 网龙26H1 Mynd.ai经营开支2.5亿元，同比-29.6%[10] - 网龙26H1 Mynd.ai净亏损1.6亿元，同比大幅收窄30.8%[10] - 网龙26H1 Mynd.ai经调整EBITDA亏损0.6亿元，同比改善53.7%[10] - 网龙Mynd.ai收入结构持续优化，服务与SaaS收入同比增长，经常性收入动能增强[10] 盈利预测与投资建议 - 预计网龙26-28年营业收入为42/45/48亿元[10][35] - 预计网龙26-28年归母净利润为3.6/4.3/4.7亿[10][35] - 给予网龙26年13xPE，目标价10.4港元，维持“增持”评级[10][35]