报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级，目标价82港币 [1][6] 报告的核心观点 - 2Q25上游飞机制造商产能环比修复，若持续将利于公司享受飞机租金上涨收益并便于资本开支投放；负债端美联储降息节奏不确定，美债利率高位或加大公司25年负债端压力；预计公司25年核心ROE为10.6%，与24年的10.5%大致持平 [1] 根据相关目录分别进行总结 上游产能环比改善 - 疫情后上游飞机制造商产能受限，致飞机市场价值和租金上涨、交付延迟，限制公司租赁费率上涨和资本开支投放；2Q25波音和空客合计交付320架飞机，较1Q25的266架有所提升，若趋势持续将对公司租赁费率和ROE产生积极影响 [2] 2Q25自有机队数量减少1架（交付13架，出售14架） - 2Q25公司执行75项交易，交付13架飞机和1台发动机，承诺购买18架飞机和1台发动机，签署27项租赁承诺，出售14架自有飞机；飞机交付数量较1Q25略有提升；上半年出售18架飞机，平均机龄10.4年，高于整体自有飞机平均机龄；多架飞机出售致2Q25末自有飞机数量环比减少1架至441架，但订单簿强劲，已购飞机达351架；机队利用率稳于100%，平均剩余租期7.9年，运营状况稳定 [3] 预计25年核心ROE或与24年大致持平 - 航空出行需求提升，5月全球收费客公里同比提升5%，国际市场同比提升6.7%，国内市场同比提升2.1%；虽飞机供给边际好转，但25年飞机供不应求情况仍会存在，推动飞机租金和市场价值上涨，公司资产端胜负手或在年内飞机交付情况；负债端因存量低成本贷款到期和美联储降息节奏不确定，25年负债成本或面临挑战；预计公司25年核心ROE为10.6%，与24年大致持平 [4] 盈利预测与估值 - 基于公司稳健经营数据，基本维持25/26/27年归母净利润预测7.0/7.9/8.0亿美元，维持目标价82港币，基于1.06x 2025E PB和9.93美元2025E BVPS；公司股价目前交易于0.94x 25E PB和3.8% 25E股息率 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度（美元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |收入及其他收益（百万）|2,557|2,514|2,698|2,853| |+/-%|3.90|(1.68)|7.29|5.78| |归属母公司净利润（百万）|923.59|702.62|788.72|800.50| |+/-%|20.90|(23.92)|12.25|1.49| |EPS（最新摊薄）|1.33|1.01|1.14|1.15| |PE（倍）|5.84|9.24|8.24|8.11| |P/B（倍）|0.85|0.94|0.87|0.81| |ROE（%）|15.25|10.60|10.98|10.31| |股息率（%）|6.00|3.77|4.24|4.32| [9] 估值方法 - 目标价82港币，基于1.06倍2025年预测PB，2025年BVPS预测9.93美元及美元兑港币汇率7.8；中短期内飞机供不应求将推升租赁费率和飞机价值，预计随着上游产能修复，公司ROE有望逐渐修复，考虑公司历史估值及全球航空业复苏态势，估值有望回升至1.06倍2025年预测PB [10] 盈利预测 |会计年度（美元百万）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |核心业务收入|1,911|1,850|1,956|2,176|2,453| |投资收益净额|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他收入|550.24|707.66|558.55|521.91|400.80| |收入及其他收益|2,461|2,557|2,514|2,698|2,853| |雇员及相关费用|(67.74)|(80.52)|(75.43)|(80.93)|(85.60)| |资讯技术支出|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他运营支出|(80.34)|84.54|(72.91)|(78.23)|(82.75)| |EBITDA|2,313|2,561|2,366|2,538|2,685| |折旧及摊销|(816.27)|(811.74)|(794.31)|(858.40)|(953.61)| |营运利润|1,497|1,750|1,572|1,680|1,732| |融资成本|(636.36)|(710.28)|(764.02)|(773.46)|(811.40)| |其他成本|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |所占合资公司溢利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |税前利润|860.56|1,039|807.61|906.57|920.11| |税项|(96.66)|(115.65)|(104.99)|(117.86)|(119.62)| |净利润|763.90|923.59|702.62|788.72|800.50| |少数股东应占净利润|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |归母净利润|763.90|923.59|702.62|788.72|800.50| [16] |会计年度（美元百万）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|392.48|417.91|434.79|452.36|470.63| |金融资产|2,624|3,080|3,455|3,216|3,013| |应收账款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |无形资产|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |于合资公司的权益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他资产|21,153|21,555|22,992|25,383|27,466| |总资产|24,169|25,053|26,881|29,052|30,950| |保证金|879.61|930.35|1,004|1,127|1,284| |金融负债|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |结算所基金|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |借款|16,510|16,574|17,551|18,971|20,077| |其他负债|1,031|1,186|1,436|1,481|1,527| |总负债|18,421|18,690|19,992|21,579|22,888| |股东股本权益|5,748|6,362|6,890|7,472|8,062| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |股本权益总额|5,748|6,362|6,890|7,472|8,062| [16] |会计年度（%）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE（倍）|6.95|5.84|9.24|8.24|8.11| |PB（倍）|0.92|0.85|0.94|0.87|0.81| |ROE|13.95|15.25|10.60|10.98|10.31| |ROA|3.30|3.75|2.71|2.82|2.67| |股息率|5.04|6.00|3.77|4.24|4.32| [16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，上调目标价44%至10.8港币 [1][8] 报告的核心观点 - 海外电商零售扩张带动极兔快递件量高增，规模效应降低成本，提升市场份额；国内“反内卷”监管或改善单票收入，市场规模大增量可观；上调盈利预测和目标价，重申“买入” [5][7][8] 经营预测指标与估值 - 2024 - 2027E营业收入分别为102.59亿、124.84亿、146.93亿、169.79亿美元，增速分别为15.93%、21.69%、17.70%、15.56% [4] - 归属母公司净利润分别为1.01亿、3.61亿、6.86亿、8.99亿美元，增速分别为NA、259.11%、89.83%、31.09% [4] - EPS分别为0.01、0.04、0.08、0.10美元，ROE分别为3.61%、12.01%、19.42%、20.80% [4] - PE分别为102.60、28.57、15.05、11.48倍，PB分别为3.65、3.24、2.66、2.16倍，EV/EBITDA分别为16.27、10.09、6.84、5.35倍 [4] 海外市场情况 - 东南亚电商零售市场2023 - 2027年预计从1898亿美元增至3736亿美元，CAGR为18.5%，电商渗透率从17.9%增至29.8%；极兔作为第三方物流受益，24年市场份额28.6%，预计25年提升至30% [5][6] - 极兔2Q东南亚件量同环比+65.9%/+9.7%至16.9亿件，1H25总件量同比+57.9% [10] 中国市场情况 - 7月8日国家邮政局强调“反内卷”，预计极兔下半年单票收入环比改善；1 - 5月全国累计快递件量同比增长20.1%；25 - 27年极兔成本端和头部公司差距有望缩小 [7] - 极兔2Q中国件量同环比+14.7%/+12.6%至56.1亿件，1H25总件量同比+20.0% [10] 新市场情况 - 极兔2Q新市场件量同环比+23.7%/+16.7%至8940万件，1H25总件量同比+21.7% [10] 盈利预测调整 - 上调25 - 27年快递件量假设，对应上调25/26/27年归母净利5%/6%/3%至3.6亿/6.9亿/9.0亿美元（调整后净利5.0亿/8.8亿/11.4亿美元） [8] 目标价调整 - 采用25 - 27年预测EPS均值0.07美元，基于19.0x PE（高于港股可比公司25E - 27E PE均值10.0x），上调目标价44%至10.8港币 [8] 可比公司估值对比 - 25E - 27E极兔归母净利CAGR 57.8%，高于行业平均11.9% [8] - 极兔25E - 27E PE均值16.1x，高于行业平均10.0x [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为每ADS 45.79美元（前值：51.24美元），每普通股179.72港元（前值：199.61港元） [1][6] 报告的核心观点 - 预计2Q25京东零售业绩稳健，收入及利润双位数增长，但外卖新业务投入影响集团利润释放，预计集团2Q25调整后净利润43.6亿元，同比下滑70.0%，外卖业务协同潜力需时间释放，建议关注用户留存及协同进展 [1] 根据相关目录分别进行总结 2Q25前瞻 - 预计京东集团2Q25总收入同增15.6%至3370亿元，京东零售分部收入同比增长16.5%至2995亿元，带电品类和日百品类分别同比增长17.0%和15.5%，零售分部经营利润117亿元，同比增长15.6%，经营利润率3.9%，同比持平 [2] 外卖新业务 - 2Q25外卖经营数据爬坡快，6月1日日订单量突破2500万，截止6月1日超150万家品质餐饮门店入驻，全职骑手已突破12万人，预计2Q末超15万，7月8日启动“双百计划”投入超百亿元补贴；2025年4 - 6月京东主站APP的DAU分别同比增长27.3%、44.8%、33.1%；3Q公司或更均衡关注订单量增长与单均亏损水平，整体投入量级或扩大 [3] 盈利预测与估值 - 下调公司2025/2026/2027年非GAAP归母净利润预测45.1%、16.7%、5.1%至221/415/551亿元；微调2025/2026/2027年收入预测至1.3/1.4/1.5万亿元，下调非GAAP净利率预测至1.7%、3.0%、3.7% [4][11] 分部估值 - 基于SOTP估值目标价下调，主因电商业务估值倍数下修；给予京东零售业务目标价每ADS 31.75美元（前值：37.94美元），每普通股124.61港元（前值：147.80港元），基于非GAAP口径下10.0倍2025年预测PE（前值：12.0x）；给予子公司和投资业务目标价每ADS14.04美元（前值：13.30美元），每普通股55.11港元（前值：51.81港元） [14] 经营预测指标与估值 - 展示了2024 - 2027E的营业收入、归母净利润、调整后归母净利润等指标及同比变化，以及PE、PB、ROE等估值指标 [10] 盈利预测 - 给出了2023 - 2027E的利润表、现金流量表相关数据，以及业绩指标、盈利能力比率、偿债能力、营运能力、估值指标、每股指标等信息 [21][23]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][2][5] 报告的核心观点 - 预计25Q2京东集团总收入同比+15.5%，Non - gaap归母净利润约45亿元，GMV及零售收入维持双位数较快增长，带电及日百类均增势稳健，零售经营利润率同比平稳，外卖新业务快速增长但短期影响集团利润，长期看好公司自营壁垒下的增长韧性以及供应链强议价能力下的利润提升空间 [1][5] 基础数据 - 总股本3188百万股，香港股3188百万股，总市值399.4十亿港元，香港股市值399.4十亿港元，每股净资产73.5港元，ROE（TTM）为17.7，资产负债率54.5%，主要股东为Max Smart Limited，持股比例9.6007% [3] 股价表现 - 1m绝对表现9.1%，6m绝对表现17.6%，12m绝对表现20.0%；1m相对表现6.0%，6m相对表现2.4%，12m相对表现 - 9.8% [4] 财务数据与估值 |会计年度|主营收入（百万元）|同比增长|Nongaap归母净利润|同比增长|每股收益（元）|P/E（nongaap）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|1084662|4%|35200|25%|8.34|9.5| |2024|1158819|7%|47827|36%|14.27|7.0| |2025E|1303782|13%|24009|-50%|7.54|13.9| |2026E|1317688|1%|44965|87%|14.59|7.4| |2027E|1361300|3%|58525|30%|19.04|5.7|[2] - 目标估值133 - 167港元，当前股价125.3港元 [2] 各业务情况 零售业务 - 2025Q2预计京东零售收入同比+15%，GMV及收入保持双位数较快增长，带电及日百类预计均维持同比双位数增长，全年预计带电类国补驱动以及日百类精细化运营带动频次稳步提升，京东零售收入维持双位数增速指引 [5] - 预计Q2京东零售经营利润同比双位数增长，因去年618平台投入少致零售利润高基数，今年大促补贴投入加大，叠加国补利润增量，Q2零售经营利润率同比保持平稳 [5] 外卖业务 - 自25年3月加大投入及商户供给和骑手运力建设，单量快速增长，截至6月初峰值突破2500万单，截至7月初近200个餐饮品牌销量破百万，在品质外卖赛道市场份额领先 [5] - 带动平台流量及用户数快速增长，Q1季度活跃用户同比双位数增长，4、5、6月交叉销售趋势环比提升 [5] - 预计Q3外卖旺季加大投入推动单量增长，控制外卖单均UE趋势改善，加强与主业协同效应 [5] 投资建议 - 公司外卖新业务加大投入短期利润承压，预计2025 - 2027年Non - gaap归母净利润为240/450/585亿元，给予2026年Non - gaap归母净利润8 - 10倍PE，对应目标价133 - 167港元/股，维持“强烈推荐”评级 [5] 财务预测表 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|307810|386698|435650|485998|551041| |非流动资产（百万元）|321148|311536|302310|294058|286675| |资产总计（百万元）|628958|698234|737960|780055|837716| |流动负债（百万元）|265650|299521|325816|327741|336393| |长期负债（百万元）|66928|85416|85416|85416|85416| |负债合计（百万元）|332578|384937|411232|413157|421809| |储备（百万元）|239290|239831|251551|288370|332990| |少数股东权益（百万元）|63908|73466|75176|78528|82917| |归属于母公司所有者权益（百万元）|232472|239831|251551|288370|332990| |负债及权益合计（百万元）|628958|698234|737960|780055|837716|[6] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|59521|58095|32159|38516|54690| |投资活动现金流（百万元）| - 59543| - 871|18279|18449|18449| |筹资活动现金流（百万元）| - 5808| - 21004| - 20128| - 7987| - 13217| |现金净增加额（百万元）| - 5717|36265|30310|48979|59922|[6] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营业收入（百万元）|1084662|1158819|1303782|1317688|1361300| |营业成本（百万元）|924958|974951|1091882|1098527|1128391| |毛利（百万元）|159704|183868|211901|219162|232909| |营业支出（百万元）|130794|144298|199663|181358|178771| |营业利润（百万元）|28910|39570|12237|37804|54138| |除税前利润（百万元）|31650|51538|26704|52321|68529| |所得税（百万元）|8393|6878|3127|6684|8949| |少数股东损益（百万元）| - 910|3301|1710|3351|4389| |归属普通股东净利润（百万元）|24167|41359|21867|42286|55191|[6] 主要财务比率 年成长率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|4%|7%|13%|1%|3%| |营业利润|58%|37%| - 69%|209%|43%| |净利润|133%|71%| - 47%|93%|31%|[8] 获利能力 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|14.7%|15.9%|16.3%|16.6%|17.1%| |净利率|2.2%|3.6%|1.7%|3.2%|4.1%| |ROE|10.4%|17.2%|8.7%|14.7%|16.6%| |ROIC|8.4%|12.8%|6.9%|11.5%|13.2%|[8] 偿债能力 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债率|52.9%|55.1%|55.7%|53.0%|50.4%| |净负债比率|7.5%|9.2%|7.7%|7.2%|6.7%| |流动比率|1.2|1.3|1.3|1.5|1.6| |速动比率|0.9|1.0|1.0|1.2|1.3|[8] 营运能力 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产周转率|1.7|1.7|1.8|1.7|1.6| |存货周转率|12.7|12.4|11.5|10.9|11.1| |应收帐款周转率|25.1|24.5|22.7|21.6|21.8| |应付帐款周转率|5.7|5.4|5.3|5.1|5.1|[8] 每股资料（元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益|8.34|14.27|7.54|14.59|19.04| |每股经营现金|20.53|20.04|11.09|13.29|18.87| |每股净资产|80.19|82.73|86.77|99.47|114.86| |每股股利|2.66|3.50|1.89|3.65|4.76|[8] 估值比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |PE（nongaap）|9.5|7.0|13.9|7.4|5.7|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司主业稳增，产品结构优化提升盈利，XR业务随产业发展有望步入兑现期，上调盈利预测，预计25 - 27年收入增速分别19%/18%/18%（前值15%/14%/12%），归母净利增速分别为29%/22%/21%（前值23%/19%/15%），对应PE为33/27/22倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司发布2025H1正面盈利预告，利润高增 - 公司预告2025上半年归母净利润同比增长不少于30%，增长得益于高折射率和功能型产品的强劲销售，以及有利的产品组合推动平均售价提升，延续了21年以来利润复合增速超30%的强劲势头 [2] 传统主业结构升级，盈利能力持续兑现 - 高折射率产品壁垒高，份额稳固，公司是国内少数能生产1.74高折射率镜片的企业，深度绑定上游核心原料供应商日本三井化学，技术壁垒和成本优势显著，随着国内高度近视人群的增长及消费升级，高折镜片渗透率仍有较大提升空间，公司作为龙头将持续受益 [4] - C2M模式提升盈利，公司C2M定制化生产模式提升客户服务能力和交付效率，显著提高客单价和整体毛利率，定制镜片的毛利率显著高于标准镜片，其收入占比的提升是驱动公司盈利提升的重要因素 [4] XR业务蓄势待发，打开第二成长曲线 - 公司与美国多家头部企业在内的多个全球领先的科技和消费电子企业持续合作，也积极拓展与其他国内外科技和消费电子企业客户的业务合作机会，配合客户持续推进现有研发项目，并积极开拓新项目，为未来可能的AR或AI眼镜等项目的批量生产做准备 [5] - 25Q1全球智能眼镜市场出货量148.7万台，同比增长82.3%，中国智能眼镜市场出货量49.4万台，同比增长116.1%，近期小米、Meta等相继发布智能眼镜新品，智能眼镜趋势持续向上 [5] 全球化布局规避风险，提供长期增长动能 - 公司2024年宣布在泰国投建高折射率产品及XR业务的自动化生产线，2025年5月拟在日本投资建设自动化车房树脂镜片产线，专注高端定制化镜片的生产与销售，项目规划总投资约400万美元，预计与2025年7月31日前投产，预计首期投产后年产能可比现有车房定制片提升20%，可覆盖北美市场 [5] - 投产后可进一步增强公司供应链韧性，有效对冲中美贸易摩擦导致的关税成本上升风险，确保对美国市场的稳定供应，日本产线的区位优势也将提升亚太地区客户响应速度 [5] 盈利预测与投资建议 - 上调盈利预测，预计25 - 27年收入增速分别19%/18%/18%（前值15%/14%/12%），归母净利增速分别为29%/22%/21%（前值23%/19%/15%），对应PE为33/27/22倍，维持“买入”评级 [6] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|1,760|2,061|2,457|2,902|3,419| |增长率|13%|17%|19%|18%|18%| |归母净利润（百万元）|327|428|555|674|819| |增长率|32%|31%|29%|22%|21%| |EPS（元/股）|0.68|0.89|1.16|1.40|1.71| |市盈率（P/E）|55.7|42.5|32.8|27.0|22.2| |市净率（P/B）|13.1|11.5|8.6|7.0|5.6|[8] 资产负债表、利润表、现金流量表等相关财务指标 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务指标的预测数据，如2025E营业总收入2,470百万元，营业总支出1,866百万元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力等财务比率 [11]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 极兔二季度经营数据显示东南亚件量同比高增66%，集团总日均单量、中国区业务量、新市场件量均有增长，持续看好公司三市场齐发力[1] - TikTok在东南亚电商市场增长强劲，极兔作为东南亚快递龙头或尽享单量红利，市占率稳步提升[1][2] - 给予公司25 - 27年归母净利预测分别为3.80、5.76、8.23亿美元，采用分部估值得出一年期目标市值1001亿，目标价11.16港元，对应空间33% [7] 各部分总结 业务数据 - Q2集团总日均单量8120万票，同比+23.5%；东南亚日均单量1850万票，同比高增66%；中国区Q2业务量增速14.7%，日均单量达6170万票；新市场Q2件量增速23.7%，日均单量98万票。上半年集团日均总单量7690万，同比+26%，东南亚同比+57%，中国区+19%，新市场+21% [1] - 2021 - 2023年极兔速递在东南亚市场快递量同比增长87.3%、16.3%、28.9%至21.6亿、25.1亿、32.4亿件，年复合增速为22.5%；2024年同比进一步大幅提升40.8%，2025Q1同比+50%，Q2同比增速扩大至66% [1][3] 市场情况 - 2024年东南亚平台电商总GMV达1284亿美元，Shopee以668亿美元列首位，占52%市场份额；TikTok Shop增长强劲，以226亿美元位居第二，Lazada以180亿美元排名第三，Tokopedia以128亿排名第四，TikTok + Tokopedia合计354亿美元，占比接近28% [1] - TikTok Shop在东南亚市场份额从2022年的4.4%、GMV约44亿美元，提升至2023年GMV 163亿美元、市占13.2%，2024年GMV 226亿、市占率17.6%。今年66大促期间，TikTok Shop东南亚跨境电商GMV同比增长123%、订单量同比增长超104% [1][2] - 按包裹量计，自2020年起极兔速递一直是东南亚市场排名第一的快递运营商，2024年在东南亚的市占率为28.6%，对比2023年全年提升3.2个百分点 [2] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万美元）|10,259|12,066|13,839|15,516| |同比增速（%）|15.9|17.6|14.7|12.1| |归母净利润（百万美元）|101|380|576|823| |同比增速（%）|109.1|277.9|51.6|42.9| |每股盈利（美元）|0.01|0.04|0.06|0.09| |市盈率（倍）|95.5|25.5|16.8|11.8| |市净率（倍）|3.4|3.0|2.5|2.1| [8] 估值与目标价 - 采用分部估值：东南亚市场给予2026年预计EBITDA的11x，对应市值100亿美元；新市场给予2026年预计收入6.8亿美元的1x，对应市值6.8亿美元；中国市场参考A股同行对应市值取低值146亿人民币。合计三市场换算港币一年期目标市值1001亿，目标价11.16港元，对应空间33% [7] 市场表现 - 当前价8.39港元，目标价11.16港元 [4] 公司基本数据 - 总股本89.69亿股，已上市流通股79.98亿股，总市值752亿港元，流通市值671亿港元，资产负债率65.42%，每股净资产0.32美元，12个月内最高/最低价8.39/4.68港元 [4]

报告公司投资评级 - 行业评级为工业/工业工程，6个月评级为买入（维持评级），当前价格39.9港元 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为树脂镜片领先的中国品牌，伴随功能性及定制镜片收入占比提升，盈利能力有望进一步优化；全球产能布局和XR业务拓展赋予成长空间，预计25 - 27年归母净利润5.6亿/6.7亿/7.9亿（前值分别为5.4亿/6.6亿/7.8亿），对应PE为31X/26X/22X [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 公司发布2025半年度业绩预告，预计2025H1归母净利同增不低于30%（归母净利润不低于2.71亿元），主要系高折射率产品及功能性产品销量增长强劲，产品组合带动平均售价上升 [1] - 24年公司标准镜片、功能镜片、定制镜片收入增速分别为8.8%、32.4%、11.8%，验证产品结构持续优化 [1] 全球战略布局 - 公司拟通过日本间接全资子公司投资建设自动化车房树脂镜片产线，专注于高端定制化镜片的生产与销售，项目规划总投资约400万美元，预计于2025年7月31日前完成产线建设并正式投产 [2] - 新建产线采用全自动化设备及升级改造技术，能满足个性化需求，助力品牌溢价提升，预计首期投产后年产能可比现有车房定制片提升20%，可覆盖北美市场 [2] - 此举可增强公司供应链韧性，对冲中美贸易摩擦导致的关税成本上升风险，确保对美国市场的稳定供应，提升亚太地区客户响应速度，降低综合生产成本，增强应对地缘政治不确定性及汇率波动的能力 [2] XR业务 - 公司在XR业务方面与多家全球领先企业持续合作，积极拓展新客户，配合客户推进现有研发项目，开拓新项目，为未来批量生产做准备 [3] - 公司规划布局国家级研发中心，包括新建XR研发中心，持续投入，强化项目和知识产权管理机制，注重研发成果转化和产业协同效应，不断研发创新产品，改进和升级现有产品 [3] 基本数据 - 港股总股本479.93百万股，总市值19,149.01百万港元，每股净资产4.01港元，资产负债率33.62%，一年内最高/最低股价为40.15/10.70港元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - Meta以约252亿人民币购入依视路近3%股份且可能追加投资至5%左右，从产业链和商业模式视角看，体现对镜片企业高度重视且有望打开价格空间；近期产业链催化密集，建议关注9月Meta新品；公司上半年业绩亮眼，全球化产能布局完善；康耐特光学是镜片制造龙头，积极培育智能眼镜第二成长曲线，预计25 - 27年归母净利润分别为5.6/7.0/8.6亿元，对应PE为31/25/20X，给予26年估值35X，对应目标价54.5港元 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为20.61亿、24.98亿、29.82亿、35.54亿元，同比增速分别为16.1%、21.2%、19.4%、19.2%；归母净利润分别为4.28亿、5.56亿、6.95亿、8.62亿元，同比增速分别为31.0%、29.9%、24.9%、24.1%；每股盈利分别为1.00元、1.16元、1.45元、1.80元；市盈率分别为36.2倍、31.4倍、25.1倍、20.2倍；市净率分别为9.8倍、5.8倍、4.7倍、3.8倍 [4] 公司基本数据 - 总股本4.80亿股，已上市流通股4.80亿股，总市值191.49亿港元，流通市值191.49亿港元，资产负债率33.62%，每股净资产3.72元，12个月内最高/最低价为40.2/10.5港元 [5] 两种视角看Meta入股依视路 - 产业链视角：智能眼镜对镜片属性要求高，镜片是唯一非标环节，Meta入股依视路体现对镜片企业高度重视；商业模式视角：镜片行业毛利率高，配合智能眼镜定制镜片方案单位价值量大，有望打开镜片企业价格空间 [8] 近期产业链催化及新品情况 - Oakley于6月20日发布基于Oakley HSTN的新品；小米AI眼镜首周销量约7万台，预计年销量30 - 40万台；建议关注9月Meta的Hypernova系列和Meta Rayban 3系列Optical近视版本及太阳镜版本 [8] 上半年业绩及产能布局 - 公司上半年归母净利润预计同比增长30%以上，传统主业基本盘稳固，全球化市场拓展有潜力，7月31日前日本定制化镜片产线预计投产 [8] 投资建议 - 康耐特光学深耕眼镜制造，内外销并进，结构升级带动盈利能力改善，已和多家3C龙头合作布局智能眼镜，预计25 - 27年归母净利润分别为5.6/7.0/8.6亿元，对应PE为31/25/20X，给予26年估值35X，对应目标价54.5港元，维持“强推”评级 [8] 附录：财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024 - 2027年公司各项财务指标，如资产、负债、收入、利润、现金流等情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、每股指标、估值比率等财务比率 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 深度解析锅圈在“在家吃饭”千亿赛道中的可持续增长逻辑，解答万店规模转化为竞争壁垒、分散市场捕捉下沉机遇、供应链与渠道创新构建差异化护城河三大关键问题[8] - 万店规模奠定龙头地位，垂直供应链优化成本结构；赛道高增长格局分散，乡镇市场成核心增量池；爆品×会员×新渠道构建三维护城河；预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x，维持“买入”评级[8] 各部分总结 公司是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌，万店规模具备核心壁垒 - 公司是领先的一站式在家吃饭餐食供应商，提供八大品类产品，通过全国性零售门店网络服务不同用餐场景[11] - 创立于2015年，早期专注供应链管理，2017年开启线下C端零售业务，2022年实现“万店”规模，2023年上市，2024年核心产品策略成效显著，目标5年再新增1万家门店[13] - 2024年实现营业收入64.70亿元/同比+6.17%，核心经营利润3.11亿元/同比+3.1%，通过完善会员体系等举措提升经营效能[16] - 围绕火锅场景提供产品，产品矩阵逐渐丰富，2024年火锅、烧烤类SKU增加412个[19] - 核心管理人员经验丰富，股权结构集中稳定，实际控制人兼董事长杨明超及一致行动人合计持有公司41.74%的股权[22][24] 中国在家吃饭餐食产品市场规模增速快，竞争格局分散，下沉空间大 - 中国在家吃饭市场分为在家吃饭餐食产品、在家做饭的新鲜食材、餐饮外卖到家服务三类，在家吃饭餐食产品市场规模增长强劲，预计2022 - 2027年复合年增长率达20.7%，2027年将达9400亿元[30][31] - 在家吃饭餐食产品可满足消费者痛点，按零售额计，2022年锅圈是中国最大的在家吃饭餐食产品零售商，占3.0%市场份额，也是最大的在家火锅和烧烤产品供应商，占12.7%市场份额[35][40] - 预制菜在下沉市场具备较大发展空间，当前一线、新一线城市对预制菜接受程度较好，随着下沉市场消费观念改变，预制菜行业有望增长[41] 整合上游供应链，以爆品战略为锚点，乡镇店空间大有可为 - 截至2024年底有10150家门店，下半年净新增490家，99元毛肚自由火锅套餐2024年销售额破5亿元，抖音总曝光量突破62.1亿次，2024年下半年重拾同店营收增长[47] - 采用单品单厂策略，有六个食材生产厂，提升上游采购议价能力，释放生产规模效应，还与知名上游供应商合作[52] - 拟投资4.9亿元建设海南儋州基地，优化生产成本，借助海南政策红利，缩短供货半径，支持乡镇网络渗透[57] - 通过会员计划与消费者互动，2024年末注册会员达4130万人/同比+48.2%，预付卡预存金额9.9亿元/同比+36.6%，延展拓客渠道，围绕品牌IP与消费者产生情感链接[64][69] - 开展多种营销活动，跳出单品制胜思维，构建全品类、全场景综合解决方案[76] - 2024年毛利率微调至21.9%，核心品类火锅及烧烤毛利率领先，销售费用率增至10.27%，管理费用率降至7.02%[78][79] - 基于简化高效供应链运营优化成本控制，实现多数订单次日达配送，通过数字化赋能供应链系统高效管理[89] - 社区店通过新产品、爆品套餐、24小时无人零售业态提升坪效；乡镇店通过改造实现跨越式增长，提供更具质价比产品和人情味服务，有稳定小B客户[90] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x[93] - 分业务盈利预测假设公司2025年收入夯实基础，2026 - 2027年稳步增长，毛利率在22 - 23%相对合理[95] - 可比公司包括餐饮连锁零售、食品饮料类连锁企业，锅圈2025 - 2027年预测PE水平低于可比公司平均水平，估值相对低估，维持“买入”评级[97]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][7][90] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业务围绕船舶产业链布局，核心涂料业务受益于船周期上行，高现金储备带来较高财务收益，预计2025 - 2027年归母净利润为7.4、7.6、8.0亿港元，对应PE 11、11、10倍，采用FCFF绝对估值得到合理市值107亿港元，较当前市值有29%上行空间，且高股息率构筑护城河 [7] 根据相关目录分别进行总结 1. 中远集团旗下全球航运服务平台，近年业绩持续增长 - 隶属中远海运集团，从事综合航运服务业务，经营航运服务业二十余年，不断收购整合扩张业务规模，业务领域广，通过下属子公司或参股公司具体经营 [16][19] - 归母净利润持续增长，利润三大来源为涂料业务、其他主营业务和财务收益；2022 - 2024年营收分别为40、33、36亿港元，增速分别为 - 13%、 - 16%、9%，同期归母净利润分别为3.5、5.9、7.1亿港元，同比增长20%、71%、19%；收入端船舶设备及备件与涂料业务为主要营收来源，2024年占比分别为50%、37%；利润端涂料业务、其他主营业务、财务收益为净利润三大来源，2024年占比分别为45%、17%、38% [22][24][28] 2. 涂料业务：收入成本双向改善，中远佐敦贡献投资收益持续增长 - 涂料业务核心利润来自合资公司中远佐敦，2024年中远佐敦贡献2.9亿港币投资收益，占公司整体归母净利润的41% [33] - 船舶涂料收入成本双向改善，收入端受益于造船量增加，成本端受益于油价下行，中远佐敦净利润自2021年的0.9亿港币增至2024年的5.8亿港币，预计未来业绩持续增长 [34] - 并表部分反映非船舶涂料经营情况，主要受集装箱市场波动影响，2021年集装箱涂料销量同比增长46%，2022 - 2023年下降，2024年同比增长248% [37] 3. 备件、保险、代理业务在船舶更新周期中规模持续扩张，成为公司业绩压舱石 - 船舶设备及备件供应收入规模稳步增长，持续打造全链条服务能力，业务为船舶提供设备、备件及相关系统销售和安装服务，2021年以来营收持续增长，经营盈利率维持相对稳定 [42] - 保险顾问业务地缘危机带来费率增加，顺势收购海宁保险扩张市场份额，近年地缘政治危机频发带动营收增长，2024年收购海宁保险经纪，业务营收、经营盈利分别增长58%、46% [46] - 船舶贸易代理交付量与佣金增长带动利润上行，2024年业务收入1.1亿港元，同比增长23%，经营盈利0.6亿港元，同比增长48%，增长主因新造船订单与交付量增长及佣金收入增加 [50] 4. 前瞻性布局绿色甲醇，提前抢占航运新能源市场 - 航运业环保政策趋严，新型燃料发展为大势所趋，国际海事组织和欧盟发布大量节能减排目标和限制规则，到2040 - 2050年全球目标接近温室气体净零排放，目前新能源发展趋势确定 [53][64] - 绿色甲醇为船东下注最多的潜在零碳燃料，公司提前布局抢占市场份额，绿色甲醇在能满足零碳需求的替代燃料中造船订单占比最多，公司参股上海吉远绿色能源，预计2026年投产20万吨绿色甲醇 [65][67] 5. 手持现金高效运转，持续高分红重视股东回报 - 公司重视手持现金利用，财务收益持续提升，近年来流动存款以及现金及现金等价物维持在60亿港币左右，财务收益自2021年的0.5亿港币增长至2024年的2.7亿港币，占净利润比例38% [70] - 公司近年来派息率维持在100%附近，参考历史分红率水平及盈利预测，2025年股息率约9% [73][77] 6. 盈利预测与估值 - 盈利预测预计公司2025 - 2027年归母净利润为7.4、7.6、8.0亿港元，各业务按不同假设进行预测，中远佐敦的船舶涂料业务预计持续增长，贡献投资收益持续提升 [78][81][83] - 绝对估值下具有29%上行空间，高股息率构筑安全边际，选取自有现金流模型（FCFF）进行绝对估值，测算得WACC值为7.61%，分阶段给出关键假设，得出公司当前目标市值为107亿港元，较当前收盘市值有29%上涨空间 [85][87][90]