报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价下调4%至2.67港元（对应2025年预测市盈率8倍）以反映较低盈利预测（下调5%） [1] 报告的核心观点 - 新希望服务2024财年收入同比增长17%至14.8亿人民币，净利润同比增长5%至2.3亿人民币，第三方拓展表现出色，新合同价值达6亿人民币，平均物业管理费上涨，公司预计2025年第三方拓展合同价值增长16%至7亿人民币 [1][8] - 看好公司原因包括稳定的第三方拓展、逆周期的增值服务业务、稳定的关联方以及有吸引力的股东回报（2025年预计股息收益率9.7%） [1] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|1261|1481|1644|1807|1980| |同比增长（%）|10.7|17.5|11.0|9.9|9.6| |净利润（人民币百万元）|215.0|226.8|250.4|276.7|306.5| |每股收益（报告）（人民币）|0.26|0.28|0.31|0.34|0.38| |同比增长（%）|5.9|5.5|10.4|10.5|10.8| |市场一致预期每股收益（人民币）|na|na|0.32|0.37|0.41| |市盈率（倍）|7.0|6.7|6.0|5.5|4.9| |市净率（倍）|1.3|1.4|1.3|1.2|1.0| |股息收益率（%）|8.5|8.6|9.4|10.4|11.6| |净资产收益率（%）|19.0|19.0|20.0|20.4|20.1| [2] 目标价格及股票数据 - 目标价2.67港元（前值2.79港元），较现价有34.4%的上涨空间，现价1.99港元 [3] - 市值16.199亿港元，3个月平均成交额0.3亿港元，52周高低价为2.22/1.52港元，总发行股份8.14亿股 [3] 股权结构 - Golden Rose Developments持股66.9%，New Voyage Dvlp Ltd.持股5.0% [4] 股价表现 |时间|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|-1.5%|-2.6%| |3个月|0.5%|-15.0%| |6个月|2.1%|-1.3%| [5] 业绩详情 - 2024财年收入增长受管理建筑面积扩张和零售餐饮业务推动，净利润增长因毛利率下降和销售及行政开支比率降低 [8] - 第三方拓展新合同价值同比增长192%，平均物业管理费上涨，公司预计2025年第三方拓展合同价值增长16% [8] 盈利预测调整 |指标|2025E（新）|2026E（新）|2027E（新）|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|差异（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|1644|1807|1980|1606|1822|n.a.|2.4%|-0.8%|n.a.| |毛利（人民币百万元）|484|527|572|511|572|n.a.|-5.2%|-7.9%|n.a.| |经营利润（人民币百万元）|319|355|393|327|365|n.a.|-2.5%|-2.9%|n.a.| |净利润（人民币百万元）|250|277|307|263|294|n.a.|-4.8%|-5.9%|n.a.| |毛利率|29.5%|29.2%|28.9%|31.8%|31.4%|n.a.|-2.4ppt|-2.2ppt|n.a.| |息税前利润率|19.4%|19.6%|19.9%|20.4%|20.0%|n.a.|-1ppt|-0.4ppt|n.a.| |净利率|15.2%|15.3%|15.5%|16.4%|16.1%|n.a.|-1.1ppt|-0.8ppt|n.a.| [10] 估值比较 |公司|代码|最新价格|市值（美元百万元）|市盈率（倍）|净利润增长率（%）|派息率|股息收益率| |----|----|----|----|----|----|----|----| | | |（LC）| |25E|26E|27E|24A|25E|26E|24A|24A|25E| |CR MixC|1209.HK|34.95|10252|17.0 x|14.5 x|12.5 x|23.9|19.1|16.8|97%|4.8%|3.5%| |Onew o|2602.HK|22.75|3425|15.2 x|13.0 x|12.4 x|(41.2)|41.0|16.3|196%|9.1%|5.7%| |Poly Services|6049.HK|32.20|2290|10.4 x|9.6 x|8.8 x|6.8|7.3|7.8|50%|4.5%|4.8%| |COPH|2669.HK|5.37|2266|9.7 x|8.8 x|8.0 x|12.5|11.1|10.0|36%|3.4%|3.6%| |China Merchant PO|001914.SZ|12.17|1797|13.8 x|12.3 x|11.1 x|14.2|11.5|11.8|30%|2.0%|2.3%| |Greentow n Services|2869.HK|4.21|1712|13.6 x|11.9 x|10.5 x|29.7|14.9|15.0|75%|4.8%|5.1%| |Binjiang Services|3316.HK|25.30|899|10.0 x|8.9 x|7.9 x|11.0|17.5|13.7|70%|5.9%|7.0%| |Yuexiu Services|6626.HK|3.03|588|7.8 x|6.8 x|5.8 x|(28.0)|51.9|14.4|74%|6.0%|6.5%| |C&D PM|2156.HK|2.55|462|8.1 x|7.2 x|7.0 x|(30.8)|25.7|13.6|58%|5.9%|7.4%| |Ever Sunshine|1995.HK|1.97|438|5.9 x|5.3 x|5.0 x|10.0|11.5|10.6|62%|9.4%|8.3%| |Jinmao Services|0816.HK|2.90|337|6.0 x|5.6 x|5.3 x|10.4|8.8|6.3|40%|6.2%|6.7%| |Excellence CM|6989.HK|1.39|218|4.6 x|4.1 x|3.8 x|3.1|9.6|10.8|50%|10.0%|11.0%| |New Hope Services|3658.HK|1.99|208|6.0 x|5.4 x|4.9 x|5.5|10.4|10.5|57%|8.7%|9.6%| |E-star CM|6668.HK|1.31|171|7.8 x|7.6 x|7.3 x|(9.7)|1.3|2.6|80%|10.0%|10.1%| |平均| | | |13.8 x|12.0 x|4.8 x|8.5|19.7|14.1|90%|5.3%|4.5%| |BEKE-W|2423.HK|53.00|24669|26.6 x|21.2 x|18.4 x|(26.4)|16.3|27.8|73%|1.9%|2.1%| |Greentow n Management|9979.HK|2.97|767|5.7 x|5.2 x|5.5 x|(17.7)|20.1|11.1|59%|8.8%|15.3%| |平均| | | |26.0 x|20.8 x|18.0 x|(26.1)|16.4|27.3|72%|2.1%|2.5%| [14] 财务摘要 - 损益表展示了2022 - 2027年的收入、成本、利润等指标 [15] - 资产负债表展示了2022 - 2027年的资产、负债和股东权益情况 [15] - 现金流量表展示了2022 - 2027年的经营、投资和融资活动现金流量 [16] - 增长指标展示了2022 - 2027年的收入、毛利、经营利润和净利润的增长率 [16] - 盈利能力指标展示了2022 - 2027年的毛利率、经营利润率和净资产收益率 [16] - 杠杆/流动性/活动指标展示了2022 - 2027年的流动比率、应收账款周转天数、存货周转天数和应付账款周转天数 [16] - 估值指标展示了2022 - 2027年的市盈率、市净率和股息收益率 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 老铺黄金2024年业绩亮眼，收入和利润大幅增长，品牌影响力扩大、渠道扩张稳健、毛利率稳定、净利率提升，上市首年高比例分红，未来有望持续快速增长，维持买入评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入85.05亿元，同增167.5%，年内利润14.73亿元，同增253.9%，经调整净利润15.02亿元，同增253.4% [1] - 预计2025 - 2027年收入分别为179/259/352亿元，同增111%/44%/36%，归母净利润分别为35.40/53.17/74.47亿元，同增140%/50%/40% [5] 品牌影响力 - 2024年单个商场平均销售业绩3.28亿元，在中国大陆单个商场平均收入、坪效均为第一 [2] - 2024年同店收入同比增长120.9%，贡献集团收入主要增长 [2] - 截至2024.12.31，忠诚会员人数达35万名，较2023年末增长15万名 [2] 渠道扩张 - 2024年新增门店7家，优化及扩容门店4家，截至2024.12.31共在15个城市拥有36家自营门店，布局26家高端商业中心 [3] - 2025年新加坡首店有望开业，选址滨海湾金沙酒店，已开始围挡装修 [3] - 规划未来两年在中国大陆新开8家门店，在中国港澳及新加坡开设5家门店，考虑进驻日本等国家 [3] 财务指标 - 2024年毛利率41.2%基本稳定，销售、管理、研发费用分别同增113.5%、62.5%、78.8%，经调整净利润率17.7%（2023年为13.4%） [4] - 2024年拟每股派发股息6.35元，总额10.7亿元，占2024年内利润的73%，占2024年集团未分配利润的50% [4] 重要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8506|17920|25891|35165| |（+/-)(%)|168%|111%|44%|36%| |净利润（百万元）|1473|3540|5317|7447| |（+/-)(%)|254%|140%|50%|40%| |EPS|8.75|21.03|31.58|44.23| |P/E|25.80|35.57|23.68|16.91| [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E的各项财务数据，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等 [8][9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [8][9] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价32.86港元 [1] 报告的核心观点 - 公司2024财年收入同比增长28%至36亿人民币，净利润同比增长11%至5.5亿人民币，剔除一次性税收影响后核心净利润同比增长21%至6亿人民币 [1][8] - 第三方管理建筑面积同比增长21%，远超同行，未来计划将扩张重点转移至浙江以外的其他一线城市 [1][8] - 公司提高基本派息率10个百分点至70%，2024/2025财年股息收益率分别为5.9%/7.0% [1][8] - 看好公司高端服务支撑的第三方规模扩张、母公司稳定的建筑面积交付以及有吸引力的股东回报，维持买入评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 - 2023 - 2027财年，公司收入分别为28.09亿、35.95亿、41.45亿、47.49亿和54.59亿人民币，同比增速分别为41.7%、28.0%、15.3%、14.6%和15.0% [2] - 净利润分别为4.93亿、5.47亿、6.43亿、7.31亿和8.32亿人民币，同比增速分别为19.6%、11.0%、17.6%、13.7%和13.9% [2] - 每股收益分别为1.78元、1.98元、2.33元、2.64元和3.01元，同比增速分别为19.6%、11.0%、17.6%、13.7%和13.9% [2] - 市盈率分别为13.3倍、12.0倍、10.2倍、8.9倍和7.9倍，市净率分别为4.4倍、4.3倍、3.9倍、3.6倍和3.3倍 [2] - 股息收益率分别为5.3%、5.9%、6.9%、7.8%和8.9%，净资产收益率分别为36.0%、36.2%、40.4%、42.4%和44.4% [2] 目标价格 - 目标价32.86港元，较之前目标价32.94港元略有下降，潜在涨幅29.9% [3] 股票数据 - 市值69.931亿港元，3个月平均成交额5200万港元 [3] - 52周最高价26.45港元，最低价15.26港元，总发行股份2.764亿股 [3] 股权结构 - GREAT DRAGON VENTURES LTD持股45.9%，HAOYU VENTURES LTD持股12.9% [4] 股价表现 - 1个月绝对涨幅16.3%，相对涨幅15.0%；3个月绝对涨幅24.6%，相对涨幅5.4%；6个月绝对涨幅24.3%，相对涨幅20.3% [5] 财务总结 - 2022 - 2027财年，公司收入从19.83亿人民币增长至54.59亿人民币，净利润从4.12亿人民币增长至8.32亿人民币 [15] - 毛利率从29.9%降至21.4%，净利率从20.8%降至15.2%，净资产收益率从37.7%升至44.4% [15][16] - 经营活动现金流从11.23亿人民币降至10.94亿人民币，投资活动现金流从3200万人民币降至 - 3000万人民币，融资活动现金流从 - 1.11亿人民币降至 - 5.83亿人民币 [16] 估值比较 - 与同行相比，公司2025 - 2027财年市盈率分别为10.0倍、8.9倍和7.9倍，低于行业平均水平 [14] - 2024 - 2027财年净利润增速分别为11.0%、17.5%和13.7%，派息率为70%，股息收益率分别为5.9%和7.0% [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 优必选作为全球人形机器人领域稀缺的“技术 + 场景”双驱动标的，凭借全栈式技术布局与工业场景先发优势，已进入商业化加速期，建议持续关注公司人形机器人订单交付情况以及盈利能力的提升情况 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024 年业绩情况 - 营收 13.05 亿元，同比增长 23.7%，高于 2023 年 4.7%的增长率，受益于消费级机器人和行业定制智能机器人业务增长 [1] - 毛利 3.74 亿元，同比增长 12.4%，整体毛利率 28.7%，同比下滑 2.8pct，因收入结构变化，消费级机器人收入占比上升 [1] - 归母净亏损 11.6 亿元，同比收窄 8.3% [1] 多元化业务布局情况 - 行业定制机器人收入达 1.4 亿元，同比增长 126.1%，与头部企业合作，工业人形机器人 Walker S 系列进入全球众多工厂实训 [2] - 消费级机器人及智能硬件收入 4.77 亿元，同比增长 88.1%，新品跨境热销，海外渠道布局成效显著 [2] - 人工智能教育板块收入 3.63 亿元，同比增长 4.6%，通过“行知 PaaS 平台 + 智能硬件”双引擎架构，构建全链条教育生态 [2] - 智慧物流业务收入同比下降 17.5%至 3.22 亿元，因项目收入确认周期长，部分大项目交付和验收延迟至 2025 年 [2] AI 技术与新品研发情况 - 2024 年投入研发 4.78 亿元，聚焦具身智能核心技术突破，自主研发“群脑网络（BrainNet）架构”，开发人形机器人多模态推理大模型 [3] - 预计推出最新一代人形机器人 Walker S2，身高 1.76 米，重量 69 公斤，采用 6 种新材料，全身配备 52 个自由度 [3] - 预计 2Q25 推出基于 Walker S2 上半身的轮式底盘人形机器人，1H25 完成东风柳汽 20 台 Walker S1 的首次批量交付 [3] 商业化进展情况 - 汽车制造领域，Walker S1 完成高重复性任务并与无人车协同作业，未来将推出多款产品，目标 2025 年完成百台规模小批量量产交付 [4] - C 端智慧硬件领域，持续推动智能家居产品开发，计划扩展高端型号，瞄准欧美市场需求 [4] - 人工智能教育领域，全尺寸科研级机器人“天工行者”低价入场，联合高校与科研机构加速技术迭代 [4] - 居然智家计划 2025 年底前采购 500 台仿真人形情感陪伴机器人，合作期内目标销量 1 万台 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][21] 报告的核心观点 - 2024年公司经调净利润同比增长87%，提效控费成效显著；招生人数环比趋势向好，1 - 2年期课程培训人次迅速增长；校区调整预计接近尾声，办学层次进一步丰富；课程结构优化及校区调整取得成效，盈利能力显著改善；预计2025 - 2027年公司归母净利润6.3/7.3/8.5亿元，同比+22.3%/17.7%/16.3%，对应CAGR为16.7% [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现收入41.2亿元/+3.5%，净利润5.1亿元/+88.0%，经调净利润5.3亿元/+86.6%，显著优于彭博一致预期；2024H2实现收入21.3亿元/+5.3%，净利润2.41亿元/+250.5%，经调净利润2.47亿元/+135.2% [1] - 分专业看，2024年烹饪技术/西点西餐/信息技术及互联网技术/汽车服务/时尚美业/其他杂项业务分别实现收入19.2/3.4/7.6/9.1/1.1/0.7亿元，同比分别+0.2%/+3.6%/-1.8%/+7.7%/+124.9%/+17.7% [8] 招生情况 - 2024年平均培训14.6万人次/-0.4%，环比上半年降幅收窄0.7pct，招生边际向好；新训14.3万人次/-6.2%，上半年度新训7.8万人次/-7.7%，下半年度新训6.5万人次/-4.2% [2][10] - 分专业看，烹饪技术及信息互联网技术降幅环比显著收窄，西点西餐增长边际提速；分训期看，平均培训人次中短训/1 - 2年/2 - 3年/3年分别同比+5%/+56%/-27%/+1% [2][15] 校区情况 - 2024年末公司旗下学校233家/-12家，下半年度环比净关停一家，预计校区调整已接近尾声；报告期内安徽万通高级技工学校获升格技师学院，办学层次进一步丰富 [2][16] 盈利能力 - 2024年毛利率为51.4%/+3.4pct，受益于课程结构优化及校区关停并转；销售、管理费率分别为23.7%/12.3%，分别同比-2.4pct/-1.0pct，费用预算控制成效显著；经调净利率为12.8%/+5.7pct [3] - 宣布派发2024年末期股息4.79亿港元（约4.42亿人民币），分红率达86%，对应2025年4月1日收盘价股息率约为4.46% [3][16] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入端分别以7.2%/8.3%/9.2%的增速增长，归母净利润6.3/7.3/8.5亿元，同比+22.3%/17.7%/16.3%，对应CAGR为16.7%，对应PE为16/13/12x [4][21] - 2025 - 2027年平均培训人次预计分别为15.2/16.1/17.2万人次，同比+3.9%/5.6%/6.9%；平均学费预计分别为2.86/2.93/3.00万元，同比+3.4%/2.6%/2.3% [20]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 老铺黄金2024年业绩亮眼，收入和利润大幅增长，品牌影响力扩大、渠道扩张稳健、毛利率稳定、净利率提升，上市首年高比例分红，未来有望持续快速增长，维持买入评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入85.05亿元，同增167.5%，年内利润14.73亿元，同增253.9%，经调整净利润15.02亿元，同增253.4% [1] - 预计2025 - 2027年收入分别为179/259/352亿元，同增111%/44%/36%，归母净利润分别为35.40/53.17/74.47亿元，同增140%/50%/40% [5] 品牌影响力 - 2024年单个商场平均销售业绩为3.28亿元，在中国大陆单个商场平均收入、坪效均为第一 [2] - 2024年同店收入同比增长120.9%，贡献集团收入主要增长 [2] - 截至2024.12.31，忠诚会员人数达35万名，较2023年末增长15万名 [2] 渠道扩张 - 2024年新增门店7家，优化及扩容门店4家，截至2024.12.31共在15个城市拥有36家自营门店，布局26家高端商业中心 [3] - 计划2025年在新加坡开设首店，未来两年在中国大陆新开8家门店，在中国港澳及新加坡开设5家门店，也考虑进驻日本等国家 [3] 财务指标 - 2024年毛利率41.2%基本稳定，销售、管理、研发费用分别同增113.5%、62.5%、78.8%，经调整净利润率17.7%（2023年为13.4%） [4] - 2024年拟每股派发股息6.35元，总额10.7亿元，占2024年内利润的73%，占2024年集团未分配利润的50% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年对应4月2日收盘价PE分别为36/24/17X [5] 详细财务数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E的各项财务指标，如流动资产、营业收入、净利润等及对应增长率 [7][8][9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标及变化情况 [8][9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予越疆“增持”评级 [1][11][69] 报告的核心观点 - 越疆在协作机器人领域龙头地位稳固，前瞻布局人形机器人打造第二增长曲线，预测2025 - 2027年营业收入为4.96/6.73/8.97亿元，当前股价对应PS分别为46/34/25倍 [11][69] 根据相关目录分别进行总结 越疆：深耕协作机器人十载，近年来营收稳健增长 - 深耕协作机器人赛道成长为行业龙头，2015年成立后不断推出新产品，2024年港交所上市并推出具身智能机器人X - Train [17] - 聚焦六轴、四轴、复合、具身智能机器人四大业务板块，产品应用于多行业 [19] - 股权结构稳定，实控人与一致行动人合计持股比例较高，设立多家全资子公司推动业务多元化 [22] - 2021 - 2024年营业收入由1.74亿元提升至3.74亿元，CAGR达29.1%，2024年归母净利润亏幅收窄，因六轴与四轴协作机器人出货量提升摊薄固定成本 [25] - 2021 - 2024年毛利率（考虑存货减值）分别为50.5%/40.8%/43.5%/46.6%，维持较高水平；2024年期间费用率下降，因销售费用管控得当 [30][31] - 2021 - 2024年六轴协作机器人收入占比从15%提升至56%，四轴协作机器人毛利率最高，保持在50%以上 [34] - 2021 - 2024年海外收入从0.84亿元增长至2.01亿元，CAGR = 34%，增速高于营收整体增速，海外渠道建设带动综合毛利率提升 [36][38] 从协作机器人龙头企业起步，向具身智能研发领域拓展 - 机器人分为协作、传统工业、服务和其他专业机器人四类，协作机器人现阶段规模小但2023 - 2028E复合年增长率预计达36.6%，集成成本低、产线布置柔性化，成长潜力大 [42][44] - 全球协作机器人工业场景需求最大，2019 - 2023年工业板块复合年增长率为18.7%，2023年市场规模达7.89亿美元；2023 - 2028年商业板块增速突出，预计复合年增长率75.3% [47][48] - 全球协作机器人行业头部企业引领，越疆出货量1.4万台，市场份额13.0%位居第二，产品覆盖中国及80多个海外国家和地区 [51] - 越疆具备关键部件设计与开发、通用控制平台、安全技术、机器人技术、AI技术五大技术优势，构筑技术壁垒 [53] - 协作机器人企业切入具身智能赛道有闭环反馈能力、机械结构匹配、安全技术可复用三大优势 [54] - 2025年3月18日预售全球首款「灵巧操作 + 直膝行走」具身智能人形机器人Dobot Atom，售价19.9万元起，推进人形机器人行业商业化 [58] - Dobot Atom搭载具身智能操作模型和1500 TOPS超大AI端侧算力，操作精度高，数据采集能力强 [61] - 越疆机器人应用场景广泛，已与多行业合作，计划2025年年中试产和批量 [62] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年六轴协作机器人收入为2.94/4.22/5.85亿元，同比+41%/+44%/+39%，毛利率50%/51%/52% [67][68] - 预计2025 - 2027年四轴协作机器人收入0.97/1.13/1.30亿元，同比+2%/+16%/+16%，毛利率55%/57%/60% [68] - 预计2025 - 2027年复合机器人收入0.89/1.18/1.55亿元，同比+58%/+32%/+32%，毛利率53%/55%/55% [68] - 预计2025 - 2027年其他业务收入0.16/0.21/0.27亿元，同比+30%/+30%/+30%，毛利率15%/15%/15% [68] - 预测2025 - 2027年营业收入为4.96/6.73/8.97亿元，当前股价对应PS分别为46/34/25倍 [69]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][22] 报告的核心观点 - 2024年KEEP总营收20.66亿元，同比下滑3.4%，受线上体育赛事收入在2023年高基数基础上减少拖累；毛利率持续优化至46.7%，销售费用同比+33.1%，经调整净亏损4.70亿元，同比扩大59.0% [1] - 自有品牌业务增速稳健，线上赛事受基数影响收入下滑；户外场景拓展成功，AI布局持续推进 [2][3] - 消费品业务有望成为公司收入增长及盈利改善的有力支撑，公司有望在2025年实现盈亏平衡，AI带来的用户量及付费率提升有望在2026 - 2027年进一步体现 [4][21] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年总营收20.66亿元，同比下滑3.4%；毛利率46.7%，同比+1.8pct；销售费用7.58亿元，同比+33.1%，销售费用率同比+10.1pct；经调整净亏损4.70亿元，同比扩大59.0% [1] - 预计2025 - 2027经调净利润为0.00/0.65/1.31亿元（前值为 - 0.5/+0.3亿元）；上调目标价至6.2 - 6.6港元（前值为5.9 - 6.3港元），对应2025年PS 1.4 - 1.5x [4][22] 业务情况 - 自有品牌运动产品收入9.54亿元（+0.8%），毛利率31.7%（+4.0pct）；线上会员及付费内容收入9.18亿元（ - 7.8%），毛利率64.3%（+1.5pct）；广告及其他收入1.94亿元（ - 1.0%），毛利率37.3%（ - 0.3pct） [2] 用户数据 - 平均月活用户（MAU）2992万（+0.6%），户外场景拓展成效初显，骑行、球类等小众运动用户同比增长30%；付费渗透率10.6%，同比基本稳定；ARPPU提升至5.8元/月活 [3] AI布局 - 6000多节官方课程中AIGC课程占比达14%，海外AI健身应用FitPulse等实现100%AI生成内容；上线运动健康垂直模型Kinetic.ai，推出AI教练卡卡，实现动态训练计划生成 [3] 可比公司估值 |公司|市值（亿美元）|2023 - 2025E收入CAGR|2023年收入（亿美元）|2024E收入（亿美元）|2025E收入（亿美元）|2023年PS|2024E PS|2025E PS| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |lululemon|323.0|12%|96.2|108.5|119.7|3.4|3.0|2.7| |Peloton|24.3|5%|27.1|28.2|30.1|0.9|0.9|0.8| |安踏体育*|311.4|13%|85.7|97.4|109.1|3.6|3.2|2.9| |technogym|17.4|9%|8.7|9.6|10.3|2.0|1.8|1.7| |ONON|138.3|27%|20.0|25.5|32.2|6.9|5.4|4.3| |KEEP*|3.4|0%|3.1|3.0|3.1|1.1|1.0|1.0| [23] 财务预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|2,138|2,066|2,156|2,325|2,487| |(+/-%)|-3.3%|-3.4%|4.4%|7.9%|6.9%| |调整后净利润（百万元）|-295|-470|0|65|131| |(+/-%)|--|--|--|--|100.3%| |每股收益（元）|-1.12|-1.79|0.00|0.25|0.50| |调整后净利率|-13.8%|-22.7%|0.0%|2.8%|5.2%| |净资产收益率（ROE）|--|--|-4.2%|0.0%|4.0%| |市盈率（PE） - 调整后|-8.1|-5.1|-|36.9|18.4| |市销率（PS）|1.1|1.2|1.1|1.0|1.0| |市净率（PB）|--|--|1.5|1.5|1.5| [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和经调整净利润快速增长 内生外延驱动收入规模扩大 客流和客单表现良好 同时推进AI布局 考虑客观因素下调2025 - 2026年经调整净利润预测 但基于门店扩张与AI布局快速推进 维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万元）|2327|3022|3784|4725|5891| |同比(%)|43.05|29.90|25.20|24.87|24.66| |归母净利润（百万元）|252.20|306.78|433.19|570.77|739.24| |同比(%)|37.59|21.64|41.21|31.76|29.52| |Non - GAAP净利润|304.71|400.40|490.19|600.77|749.24| |同比(%)|51.74|31.40|22.43|22.56|24.71| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.05|1.28|1.80|2.38|3.08| |P/E（现价最新摊薄）|27.89|22.93|16.24|12.32|9.51| |PE（Non - GAAP）|23.08|17.57|14.35|11.71|9.39|[1] 市场数据 - 收盘价31.50港元 一年最低/最高价25.50/49.90港元 市净率2.99倍 港股流通市值6978.40百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产9.75元 资产负债率35.01% 总股本240.10百万股 流通股本240.10百万股 [6] 2024年经营情况 - 收入30.22亿元 同比增长29.90% 经调整净利润4亿元 同比增长31.4% 不考虑汇兑损益经调利润为4.07亿 同比增长39.8% [7] - 每股派息0.41港元 分红9751万港元 加上中期分红 全年分红1.19亿人民币 占帐面利润38.7% [7] - 线下收入27.4亿元 同比增长34.5% 线上收入2.8亿元 同比下滑1.5% 中国内地业务收入30.19亿元 新加坡业务收入315万元 [7] - 客流增长26% 客单略升3% 新客户88.9万人 同比增长10.6% 客户就诊人次541.1万人次 同比增长25.9% 就诊次均费用559元 同比增长3.3% 客户回头率67.1% 同比提升1.9pp [7] - 年末累计会员人数45.95万人 同比增长26% 会员就诊人次213.1万人次 同比增长36% 会员回头率85.4% 基本保持稳定 [7] AI布局 - 计划推出AI医生助手及智能硬件设备 提升中医诊疗辅助诊疗能力 提高产能效率 发挥中医慢病管理优势 [7] 财务预测表 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产（百万元）|1812.60|2191.05|2757.85|3548.89| |非流动资产（百万元）|1843.52|2082.52|2321.52|2560.52| |资产总计（百万元）|3656.12|4273.57|5079.38|6109.41| |流动负债（百万元）|763.31|946.27|1179.59|1468.15| |非流动负债（百万元）|516.52|516.52|516.52|516.52| |负债合计（百万元）|1279.83|1462.79|1696.11|1984.67| |归属母公司股东权益（百万元）|2375.92|2809.11|3379.88|4119.12| |营业总收入（百万元）|3022.38|3784.09|4725.24|5890.68| |营业成本（百万元）|2113.03|2645.46|3302.94|4114.64| |经营利润（百万元）|337.45|436.68|581.20|756.95| |净利润（百万元）|307.17|434.50|572.49|741.47| |归属母公司净利润（百万元）|306.78|433.19|570.77|739.24| |Non - GAAP（百万元）|400.40|490.19|600.77|749.24| |每股收益(元)|1.28|1.80|2.38|3.08| |每股净资产(元)|9.75|11.70|14.08|17.16| |ROIC(%)|13.42|15.44|17.19|18.48| |ROE(%)|12.91|15.42|16.89|17.95| |毛利率(%)|30.09|30.09|30.10|30.15| |销售净利率(%)|10.15|11.45|12.08|12.55| |资产负债率(%)|35.01|34.23|33.39|32.49| |收入增长率(%)|29.90|25.20|24.87|24.66| |净利润增长率(%)|21.64|41.21|31.76|29.52| |经营活动现金流（百万元）|2376.29|432.86|544.33|701.46| |投资活动现金流（百万元）|0.00|-183.54|-169.74|-153.00| |筹资活动现金流（百万元）|0.00|-0.28|-0.28|-0.28| |现金净增加额（百万元）|0.00|249.04|374.31|548.19|[8]

报告公司投资评级 - 维持公司“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年公司全年收入169.51亿元同比微降1.0%，但2H24营收环比1H24增长13.86%，全年毛利率22.1%同比下滑1.3pcts，经调整溢利6.50亿元同比增长3.8% [1] - 预计公司未来基石业务复苏+AI提效、战略加码AI、生态协同纵深，考虑到大客户降本及AI研发投入，下调25 - 26年净利润预测至6.4/7.5亿元，新增27年净利润预测8.7亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 云智能业务 - 公司为华为云生态绝对龙头，公有云收入18.48亿元，Core业绩同比增长25%，连续七年份额第一，落地200 + CTSP项目，服务300余客户，联合发布解决方案 [2] - 海外业务突破，香港项目树立智慧城市标杆，中东合资公司与华为云签约布局沙特数字基建 [2] 全栈AI转型业务 - 自2020年启动SP301战略，累计投入超15亿元，2024年达成预设目标，算力基建+模型工场接入昇腾算力，落地算力调度平台，模型工场2.0中标90 + 大模型项目 [3] - 在金融、能源电力、政务等领域落地30 + 灯塔项目，部署80 + 智能体产品，覆盖50 + 城市及海外市场，如金融服务国有银行AIGC项目，政务实现“民情问数助手”场景突破 [3] - 自主研发企业核心经营系统行业发行版，成功交付电力央企自研ERP原型项目 [3] 鸿蒙生态业务 - 技术方面，KaihongOS获国家级EAL5 + 安全认证，中断响应时延≤3微秒，适配80款芯片，贡献开源代码超425万行，推出全球首款鸿蒙水利终端、鸿蒙AIPC，率先达成与HarmonyOS Next的全生态连接 [4] - 场景方面，在鸿蒙PC及应用迁移服务市占率第一，2024年上架7000 + 元服务，覆盖500 + 应用迁移，为低空经济、城市生命线等关基领域核心服务商 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025年收入重回增长轨道，战略聚焦高价值行业，加大相关领域投资，目标全栈AI收入占比持续提升，深化联创模式推动战略场景落地 [5] - 下调25 - 26年净利润预测至6.4/7.5亿元（下调幅度26%/27%），新增27年净利润预测8.7亿元，维持“增持”评级 [5] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|17,117|16,951|18,263|19,770|20,942| |同比变化（%）|(14.4)|(1.0)|7.7|8.3|5.9| |净利润（百万人民币）|713|513|644|754|871| |同比变化（%）|(6.1)|(28.1)|25.5|17.1|15.4| |EPS（人民币）|0.26|0.20|0.24|0.28|0.32| |P/E|18|24|20|17|15| [6] 利润表 |利润表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|17,117|16,951|18,263|19,770|20,942| |营业成本| | |(13,114)(13,209)(14,171)(15,235)(15,968)| | | |毛利|4,003|3,742|4,092|4,536|4,974| |其它收入|405|364|200|220|80| |营业开支|(3,419)|(3,275)|(3,227)|(3,542)|(3,670)| |营业利润|989|830|1,065|1,213|1,384| |财务成本净额|(203)|(176)|(246)|(282)|(329)| |应占利润及亏损|(52)|(86)|(106)|(96)|(91)| |税前利润|734|568|713|835|964| |所得税开支|(21)|(57)|(71)|(84)|(96)| |税后经营利润|713|511|642|752|868| |少数股东权益|1|2|2|3|3| |净利润|713|513|644|754|871| |息税折旧前利润|1,414|833|1,148|1,339|1,547| |息税前利润|992|833|1,065|1,213|1,384| |每股收益（元）|0.26|0.20|0.24|0.28|0.32| |每股股息（元）|0.02|0.03|0.03|0.03|0.04| [11] 资产负债表 |资产负债表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|17,068|18,432|20,271|22,306|24,299| |流动资产|12,945|12,790|14,336|16,156|18,022| |现金及短期投资|4,367|3,347|4,566|5,931|7,330| |有价证劵及短期投资|111|406|550|660|792| |应收账款|5,418|6,150|6,502|6,824|7,003| |存货|96|61|71|76|80| |其它流动资产|2,954|2,825|2,648|2,665|2,818| |非流动资产|4,122|5,642|5,935|6,149|6,277| |长期投资|429|445|392|344|298| |固定资产净额|924|1,342|1,559|1,705|1,780| |其他非流动资产|2,770|3,855|3,984|4,101|4,199| |总负债|5,301|6,994|8,167|9,477|10,643| |流动负债|2,962|6,103|7,044|8,109|9,038| |应付账款|671|960|709|762|798| |短期借贷|735|3,641|4,560|5,466|6,271| |其它流动负债|1,557|1,502|1,775|1,882|1,968| |长期负债|2,339|891|1,123|1,368|1,605| |长期债务|2,282|775|975|1,175|1,375| |其它|57|115|147|192|230| |股东权益合计|11,767|11,438|12,104|12,829|13,656| |股东权益|11,742|11,416|12,084|12,811|13,641| |少数股东权益|24|23|20|18|15| |负债及股东权益总额|17,068|18,432|20,271|22,306|24,299| [11] 现金流量表 |现金流量表（百万元）|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|720|684|874|1,033|1,211| |投资活动现金流|(1,445)|(1,271)|(593)|(509)|(484)| |融资活动现金流|(514)|(504)|937|842|672| |净现金流|(1,239)|(1,091)|1,218|1,365|1,398| [12]