公司投资评级 - 买入（首次评级）[157] 报告的核心观点 - 京东物流是国内领先的一体化供应链物流服务商，实现从企业物流到物流企业的转变。京东物流在商业模式、服务体验、资产结构等方面明显区别于传统快递物流、供应链服务企业，主要得益于其独特的商流+物流的商业模式，能给C端和B端更全面一体化的物流解决方案 [157] - 首次覆盖，给予"买入"评级。预计2024E-2026E调整后归母净利润分别为78.97、89.00、100.07亿元，分别同比增长186.02%、12.71%、12.43%，对应PE分别为10x、9x、8x。考虑到港股与A股估值相比存在差异，选取顺丰控股港股作为京东物流的可比公司，给予公司10%的估值折价，认为公司24年合理PE估值倍数应为13x，对应当前市值仍有26%的空间 [158] 外部收入比例提升 - 京东物流外部客户拓展获得显著成效，19-21年为高速发展时期，收入增速维持在70%-80%间，22年后外部客户收入也保持较高增长趋势。外部客户的不断开拓和已有客户的深度开发将成为未来营收增长的主要动力，公司一体化供应链向中腰部渗透的战略取得成效 [1] 成本结构与规模效应 - 2023年以来季度成本占收入比整体呈下降趋势，88.3%，环比增长0.2pct，同比下降3.9pct [3] - 仓配单量较小情况下仍需要进行多次分拨，规模效应仍未充分释放导致成本相对较高。未来京东物流还将加强云仓、对外揽件等，目的仍在填仓，与顺丰电商标快、填舱件逻辑相似 [11] - 运输分拨环节：参考通达系，分拨次数较多，规模效应仍需更多业务量释放。由于京东物流业务件量仅为顺丰的63%，仅为中通的30%，相当于通达系龙头2017年的水平，因此成本相对较高，仍处于自动化分拣、车型扩大降本的高速通道期 [19] 仓储与配送 - 仓库坪效不断提高，产能利用率提升印证规模效应。经历2020年仓储面积与数量的大幅扩张后，2021年以来京东物流更加注重仓库利用率和坪效的改善，在仓库数量与面积增速放缓的情况下，2024Q3京东物流一体化供应链仍保持较高增速，其中来自集团内部收入增速8%，第三方收入高达6% [14] - 京东物流对C端用户价值：高时效、高稳定性、强品牌认知服务。全国日均快递业务量中，少部分能实现当日达、次日达，高时效服务属于稀缺的优质供给，其中京东物流占与顺丰时效件二分天下。京东物流持续塑造最佳的用户体验，京东集团约90%线上零售订单实现当日或次日送达 [22] 行业解决方案 - 京东物流对外扩张的过程中，根据不同行业提出基于产业的深度解决方案，并通过数字化工具优化管理，线上线下全渠道服务品牌商 [7] - 京东物流服务数万家企业客户，涵盖家电、3C、快消、汽车、医药、食品饮料、服装等多个行业，针对不同行业需求提出相应解决方案，成效卓著，合作涵盖多个头部客户，并不断向中腰部客户延拓 [21] 增值服务 - 京东物流提供了多元增值服务，包括打标、虚拟组套、平行库存等免费服务以及保价、贴码、盘点、装卸、售后取件、包装等收费增值服务，全方位满足品牌商需求 [28] 高标仓与传统仓对比 - 高标仓指高标准仓储物流设备，其硬件设备水平和建设标准更高，能应对更为复杂多元的操作场景和更海量的SKU，主要应用于电商、高端制造业和现代零售业中。目前高标仓的渗透率仍然较低，全国总面积约在1.07亿方，占全国仓储面积的10%左右 [31] - 高标仓与传统仓在选址、结构、总建筑面积、屋顶净高、承载力、立柱间距、操作设备、消防、地面漆、监控系统、采光顶、所有权归属等方面有显著差异 [32][33] 物流科技 - 京东物流综合运用云计算、大数据、人工智能、5G、物联网等技术，帮助客户量化决策、精细化运营，推进数智化转型。其物流科技系统分为三个服务体系：1）以无人配送、存储系统、自动化存货搬运系统和机器人拣选及包装系统为代表的自动化体系；2）包含仓库管理系统、运输管理系统、订单管理系统、供应链控制塔的数字化体系；3）实现智能路线规划和存货优化的智能化体系 [114] 跨境业务 - 京东的全球购业务开始于2015年，2018年11月全面升级为"海囤全球"，与之相配合的海外直采、售后、质控、物流、用户体验和商家赋能6大业务层面也进行升级，之后定位转型全球供应链。截至2023年公司拥有近90个仓库，京东物流在输出供应链一体化能力的同时将多年积累的核心技术全部带到海外 [107] 盈利预测 - 预计2024年总收入有望达到1788亿元。一体化供应链部分，预计外部一体化供应链客户数量逐年增长，客单价稳步提升，2024年公司一体化供应链收入预计达到843亿元。其他外部业务（冷链、跨境、快运、国际、大件）在2024年已逐渐进入成熟期，增速将处于8%-20% [167] - 预计2024E-2026E调整后归母净利润分别为78.97、89.00、100.07亿元，分别同比增长186.02%、12.71%、12.43%，对应PE分别为10x、9x、8x；预计2024-2025年调整后利润率超4%，远期有望达到5%-6% [168]

投资评级 - 浪潮数字企业（0596.HK）未评级 [7] 核心观点 - 浪潮数字企业的核心业务围绕云服务、管理软件和物联网解决方案三大板块，助力企业数字化转型升级 [7] - 云服务作为增长最快的业务，2024年H1收入达到9.8亿元，同比增长36%，收入占比提升至45% [7] - 管理软件实现收入12.02亿元，同比增长7.4%，在企业财务、人力、供应链等数字化管理场景中发挥关键作用 [7] - 物联网解决方案收入为19.59亿元，占总收入的近50%，尽管同比下降13%，但在支持智能制造和工业物联网场景中仍具战略意义 [7] - 浪潮数字企业的核心客户广泛分布于能源、制造、交通等关键行业，涵盖79家央企、29家世界500强企业和190家中国500强企业 [7] - 浪潮数字企业凭借自主可控的技术体系、海岳PaaS平台和智能ERP等创新产品，在云服务、管理软件和物联网领域形成了差异化竞争力 [7] - 随着"数字中国"战略的深入推进，云计算、物联网和智能制造的市场需求快速增长，云服务保持36%的高速增长，占收入比重的45% [7] - 制造业智能化升级和物联网的广泛应用为公司物联网解决方案业务提供了更多增长机遇 [7] - 国家政策对数据资产化和国产技术替代的支持，浪潮在核心客户群稳定的基础上，拥有进一步扩展市场的潜力 [7] 业务板块 - 云服务：2024年H1收入达到9.8亿元，同比增长36%，收入占比提升至45% [7] - 管理软件：2024年H1收入12.02亿元，同比增长7.4% [7] - 物联网解决方案：2024年H1收入19.59亿元，占总收入的近50%，同比下降13% [7] 客户群体 - 核心客户广泛分布于能源、制造、交通等关键行业，涵盖79家央企、29家世界500强企业和190家中国500强企业 [7] - 代表性客户包括特变电工、中铁工业、山水集团等智能制造企业，以及山东港口、山东高速等数据资产创新领域的龙头企业 [7] 市场前景 - 随着"数字中国"战略的深入推进，云计算、物联网和智能制造的市场需求快速增长 [7] - 云服务保持36%的高速增长，占收入比重的45%，未来将继续受益于AI与云技术普及带来的红利 [7] - 制造业智能化升级和物联网的广泛应用为公司物联网解决方案业务提供了更多增长机遇 [7] - 国家政策对数据资产化和国产技术替代的支持，浪潮在核心客户群稳定的基础上，拥有进一步扩展市场的潜力 [7] 竞争策略 - 浪潮数字企业凭借自主可控的技术体系、海岳PaaS平台和智能ERP等创新产品，在云服务、管理软件和物联网领域形成了差异化竞争力 [7] - 面对用友、金蝶等本土企业以及阿里云、腾讯云和SAP、Oracle等国内外巨头的竞争，浪潮通过深度定制化服务和多场景解决方案打造竞争壁垒 [7] - 未来，差异化战略与技术创新将是其持续保持竞争力的关键 [7]

报告公司投资评级 - 公司评级为中性，基于股价的潜在投资收益介于 -10% 至 10% 之间 [7] 报告的核心观点 - 易鑫集团在三季度融资量和规模齐升，二手车业务稳健增长，新能源汽车融资交易总量同比增长 26.8% [2] - 金融科技业务表现亮眼，三季度促成的融资额同比增长 87.2%，新能源汽车占比约 60.6% [4] - 公司利润有望逐渐优化，2024 年全年经调整净利润同比增长 10%-15%，现时对应估值约 5-6 倍市盈率 [4] 根据相关目录分别进行总结 三季度融资量、规模齐升，二手车业务稳健增长 - 2024 三季度公司促成总融资交易规模达到 185 亿元，同比增长 4.5% [2] - 汽车融资交易总量增长至 19.2 万笔，同比增长 5.2%，其中二手车交易量大幅同比增加 27.4%，占比提升至 48% [2] - 新能源汽车融资交易总量同比增长 26.8% 至 5.3 万笔 [2] 主要财务数据 - 收入：FY21 年 3,494 百万元，FY22 年 5,202 百万元，FY23 年 6,686 百万元，增长率分别为 5.1%、48.9%、28.5% [3] - 净利润：FY21 年 29 百万元，FY22 年 371 百万元，FY23 年 555 百万元，增长率分别为 -102.5%、1,180.7%、49.7% [3] - 摊薄后每股盈利：FY21 年 0.004 人民币，FY22 年 0.056 人民币，FY23 年 0.083 人民币 [3] - 净资产回报率：FY21 年 0.2%，FY22 年 2.5%，FY23 年 3.6% [3] - 市盈率：FY21 年 0.0 倍，FY22 年 15.0 倍，FY23 年 10.1 倍 [3] - 市净率：FY21 年 0.0 倍，FY22 年 0.3 倍，FY23 年 0.3 倍 [3] - 股息率：FY21 年 0.0%，FY22 年 3.5%，FY23 年 3.3% [3] - 每股股息：FY21 年 0.000 港元，FY22 年 0.033 港元，FY23 年 0.030 港元 [3] 金融科技业务表现亮眼 - 三季度在金融科技模式下促成的融资额约 56 亿元，同比增长 87.2%，其中新能源汽车占比约 60.6% [4] - 公司持续与金融机构、整车厂及第三方科技公司达成战略合作协议，赋能汽车融资全流程 [4] - 2023 年经调整净利润为 9.1 亿，同比增长 32.2%，2024 上半年经调整净利润 5.1 亿，同比增长 22.9% [4] - 公司指引 2024 全年经调整净利润同比增长 10%-15%，现时对应估值约 5-6 倍市盈率 [4] 公司简介 - 易鑫集团成立于 2014 年，是中国最大的互联网汽车金融交易平台 [16] - 公司收入主要来自于在汽车交易平台上促成的贷款的服务费，以及自营融资业务 [16] - 股东包括腾讯和京东等战略投资人，公司利用腾讯和京东的征信数据和系统支持，获取消费者信息，提升信贷分析能力 [16] - 截止 2024 年上半年，公司累计融资交易规模近 3,500 亿元，累计汽车交易量超过 400 万辆 [16] - 公司业务遍及 340 多个城市，连接超过 3.6 万个整车厂、汽车经销商等合作伙伴，以及超过 100 家的金融机构 [16] - 近年，公司也在积极开展金融科技领域和二手车业务，拓展第二增长曲线之余，扩大汽车交易规模 [16] 财务摘要 - 营业收入：FY21 年 3,494 百万元，FY22 年 5,202 百万元，FY23 年 6,686 百万元，同比增长分别为 5.1%、48.9%、28.5% [25] - 毛利润：FY21 年 1,778 百万元，FY22 年 2,888 百万元，FY23 年 3,247 百万元，毛利率分别为 50.9%、55.5%、48.6% [25] - 净利润：FY21 年 29 百万元，FY22 年 371 百万元，FY23 年 555 百万元，同比增长分别为 -102.5%、1,180.7%、49.7% [25] - 净利润率：FY21 年 0.8%，FY22 年 7.1%，FY23 年 8.3% [25] - EBITDA：FY21 年 87 百万元，FY22 年 665 百万元，FY23 年 1,005 百万元，EBITDA 利润率分别为 2.5%、12.8%、15.0% [25] - 每股盈利：FY21 年 0.004 人民币，FY22 年 0.056 人民币，FY23 年 0.083 人民币 [25] - 每股股息：FY21 年 0.000 港元，FY22 年 0.033 港元，FY23 年 0.030 港元 [25] 主要财务比率 - 毛利率：FY21 年 50.9%，FY22 年 55.5%，FY23 年 48.6% [25] - 营业利润率：FY21 年 4.0%，FY22 年 9.4%，FY23 年 11.9% [25] - 净利率：FY21 年 0.8%，FY22 年 7.1%，FY23 年 8.3% [25] - 销售及分销成本占收入：FY21 年 38.9%，FY22 年 23.4%，FY23 年 19.9% [25] - 行政成本占收入百分比：FY21 年 11.4%，FY22 年 8.3%，FY23 年 5.3% [25] - 派息率：FY21 年 0.0%，FY22 年 53.0%，FY23 年 33.0% [25] - 有效税率：FY21 年 65.4%，FY22 年 8.6%，FY23 年 21.7% [25] - 总负债比率：FY21 年 64.5%，FY22 年 81.7%，FY23 年 147.0% [25] - 净负债比率：FY21 年 27.3%，FY22 年 46.2%，FY23 年 111.7% [25] - 流动比率：FY21 年 1.8，FY22 年 1.5，FY23 年 1.3 [25] - 速动比率：FY21 年 1.8，FY22 年 1.5，FY23 年 1.3 [25] - 库存周转率：FY21 年 0 天，FY22 年 0 天，FY23 年 0 天 [25] - 应收账款周转率：FY21 年 197 天，FY22 年 207 天，FY23 年 199 天 [25] - 应付账款周转率：FY21 年 114 天，FY22 年 133 天，FY23 年 96 天 [25] - 现金周转率：FY21 年 83 天，FY22 年 74 天，FY23 年 103 天 [25] - 资产周转率：FY21 年 0.1，FY22 年 0.2，FY23 年 0.2 [25] - 财务杠杆：FY21 年 1.9，FY22 年 2.0，FY23 年 2.4 [25] - EBIT 利润率：FY21 年 4.0%，FY22 年 9.4%，FY23 年 11.9% [25] - 利息开支：FY21 年 0.6，FY22 年 0.8，FY23 年 0.9 [25] - 税务开支：FY21 年 0.3，FY22 年 0.9，FY23 年 0.8 [25] - 股本回报率：FY21 年 0.2%，FY22 年 2.5%，FY23 年 3.6% [25] - ROIC：FY21 年 0.0%，FY22 年 2.2%，FY23 年 2.2% [25]

报告公司投资评级 - 投资评级为"买入"，目标价为3.7港元 [6] 报告的核心观点 - 滔搏公布FY25Q3（9-11月）的经营表现，零售及批发总销售金额同比下滑中单位数，符合预期，且环比有所改善 [1] - 预测FY25/26/27的EPS为0.22/0.29/0.33元，给予2025/02财年15倍PE，目标价3.7港元，维持"买入"评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 利润表 - 营业收入：FY25/02E为26,443百万人民币，FY26/02E为28,094百万人民币，FY27/02E为30,117百万人民币 [3] - 营业成本：FY25/02E为16,087百万人民币，FY26/02E为16,661百万人民币，FY27/02E为17,746百万人民币 [3] - 毛利：FY25/02E为10,355百万人民币，FY26/02E为11,433百万人民币，FY27/02E为12,371百万人民币 [3] - 净利润：FY25/02E为1,338百万人民币，FY26/02E为1,793百万人民币，FY27/02E为2,071百万人民币 [3] - EPS：FY25/02E为0.22元，FY26/02E为0.29元，FY27/02E为0.33元 [3] 资产负债表 - 现金及现金等价物：FY25/02E为3,260百万人民币，FY26/02E为1,939百万人民币，FY27/02E为3,088百万人民币 [3] - 存货：FY25/02E为5,176百万人民币，FY26/02E为6,692百万人民币，FY27/02E为5,949百万人民币 [3] - 总资产：FY25/02E为13,588百万人民币，FY26/02E为13,712百万人民币，FY27/02E为13,379百万人民币 [3] - 总负债：FY25/02E为5,201百万人民币，FY26/02E为4,670百万人民币，FY27/02E为5,316百万人民币 [3] 现金流量表 - 经营活动现金流：FY25/02E为3,509百万人民币，FY26/02E为1,485百万人民币，FY27/02E为4,009百万人民币 [3] - 投资活动现金流：FY25/02E为-617百万人民币，FY26/02E为-736百万人民币，FY27/02E为-793百万人民币 [3] - 融资活动现金流：FY25/02E为-1,588百万人民币，FY26/02E为-2,071百万人民币，FY27/02E为-2,067百万人民币 [3] 重点财务数据 - 毛利率：FY25/02E为39.2%，FY26/02E为40.7%，FY27/02E为41.1% [3] - 净利率：FY25/02E为5.1%，FY26/02E为6.4%，FY27/02E为6.9% [3] - ROE：FY25/02E为14.7%，FY26/02E为20.6%，FY27/02E为24.2% [3] - 库存周转天数：FY25/02E为130.0天，FY26/02E为130.0天，FY27/02E为130.0天 [3] 公司动态分析 - FY25Q3（9-11月）集团零售及批发业务总销售金额同比下滑中单位数，环比FY25Q2有所改善 [10] - 线上表现好于线下，线上流水录得双位数增长，线上直营占整体直营的比重提升至40% [10] - 门店结构持续优化，直营门店毛销售面积同比下降4.4%，店铺数量同比约下降高单位数 [10] - Adidas表现优异，前三季度大中华区收入增长实现高单位数，管理层持续上调财年指引 [10] - Nike处于调整期，预计随着新任CEO的上任将会有所改善 [10] - 投资建议：预测FY25/26/27的EPS为0.22/0.29/0.33元，给予2025/02财年15倍PE，目标价3.7港元，维持"买入"评级 [10]

投资评级 - 报告维持对Hansoh Pharma的买入评级 目标价从24.11港元上调至25.24港元 [1][3] 核心观点 - Hansoh Pharma与MSD达成口服GLP-1药物HS-10535的全球独家授权协议 获得1.12亿美元首付款 潜在里程碑付款高达19亿美元 以及未来销售分成 [1] - Hansoh Pharma在GLP-1领域建立了广泛的管线 包括已获批的Fulaimei 以及处于不同临床阶段的HS-20094和HS-10501 [1] - 全球口服GLP-1药物开发竞争激烈 多个药物已进入3期临床阶段 安全性是差异化关键因素 [1] 财务表现 - 预计2024年收入123.01亿人民币 同比增长21.7% 2025年收入133.12亿人民币 同比增长8.2% [2] - 预计2024年净利润43.83亿人民币 同比增长33.7% 2025年净利润40.15亿人民币 同比下降8.4% [2] - 预计2024年研发费用25.42亿人民币 2025年研发费用28.79亿人民币 [2] 估值分析 - 采用DCF估值法 目标价25.24港元 WACC为8.52% 永续增长率为3.0% [3][20] - 当前股价18.34港元 潜在上涨空间37.6% [3] 行业趋势 - 口服GLP-1药物因其使用便利性和生产可扩展性受到全球关注 多个药物在3期临床阶段 [1] - 安全性是口服GLP-1药物的关键差异化因素 不同药物的安全性和疗效数据存在差异 [1] 公司管线 - HS-20094 GLP-1/GIP双激动剂 2024年10月在中国启动3期肥胖研究 2期试验结果预计明年公布 [1] - HS-10501 口服GLP-1药物 目前处于1期临床试验阶段 [1]

投资评级 - 报告对速腾聚创的投资评级为"买入"，目标价为38.18港元，当前股价为25.65港元，上行空间为49% [2][3] 核心观点 - MX产品将加速ADAS激光雷达在下沉市场的拓展，成为2025年公司增长的主要动力 [6] - 机器人业务有望成为激光雷达业务的第二增长曲线，预计2025年出货量达到100,000颗 [6] - 速腾聚创在2024年前三季度共销售38.19万颗激光雷达，预计全年销量接近59万颗，同比增长127.2% [9] - 预计2025年MX雷达销量占比达到全年总销量的1/3，激光雷达平均售价下降至2,000元，2026年进一步降至1,800元 [9] 公司表现与预测 - 2024年1-10月激光雷达装机量突破100万颗，速腾聚创以401,940颗位居榜首 [7] - 2024年1-10月国内新能源车零售销量为833.1万辆，激光雷达渗透率为12.0%，未来仍有较大增长空间 [7] - 预计2024-26年速腾聚创的激光雷达销量为589,900/852,370/1,025,413颗，收入预测为17.2/23.0/28.8亿元 [18] - 预计2024-26年毛利率将持续改善至16.3%/24.1%/28.0%，归母净利润亏损将在2024/25年收窄，2026年实现转正至0.6亿元 [18] 估值 - 采用P/S相对估值法，给予速腾聚创7倍P/S倍数，目标价为38.18港元 [22] - 速腾聚创享有更高估值的原因包括行业龙头溢价、毛利率快速改善以及机器人行业的潜在催化作用 [22] 行业对比 - 速腾聚创的P/S倍数高于可比公司禾赛科技、Luminar和Innoviz，分别为7.2/5.4/4.3倍 [24]

投资评级 - 滔搏 (06110) 的投资评级为"买入(维持)" [8] 核心观点 - 库存健康化是首要经营目标，期待新财年业绩弹性 [2] 销售与库存 - Q3 销售金额同比降幅较上半财年略有收窄，零售及批发业务总销售金额同比有中单位数下滑，上半财年收入同比下滑 7.9% 至 130.5 亿元，预计电商表现好于线下，直营表现好于加盟，但由于春节提前，折扣和库销比同比暂未改善，年内仍将以库存健康化为首要经营目标 [3] 渠道优化与门店体验 - 直营门店毛销售面积同比-4.4%，环比-2.1%，上半财年直营渠道门店净减 331 家达到 5813 家，单店销售面积同比+4.8%，持续推动开大关小、提升线下体验 [4] 合作品牌矩阵 - 滔搏是 Nike、Adidas 在中国最重视的合作伙伴之一，Nike 新管理团队上任，期待新财年带来的积极变化，此外，滔搏不断丰富品牌合作矩阵，包括 HOKA ONE ONE、凯乐石、Fanatics、Norda 等品牌 [5] 盈利预测与估值 - 预计 FY25/26/27 年收入-7%/ +5%/+5% 至 268/282/297 亿元，归母净利-39%/+21%/+13% 至 13.6/16.4/18.5 亿元，对应 PE 12.3/10.2/9.1X，维持"买入"评级 [6]

公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 地平线是国产智能驾驶方案龙头，2023年收入15.5亿，市场份额在中国市场排名第四，是唯一进入前五的中国公司 [2] - 智驾方案市场空间广阔，2030年有望达到万亿规模，国产替代趋势明显，地平线所在的国产芯片细分市场成长性更佳 [2] - 地平线在技术、先发和身份优势显著，硬件受益于车企智驾下沉，软件受益于大众自研，业绩成长性好 [2] - 预计2024-2026年收入分别为22亿、33亿、50亿，同比增长44%、45%、53%，归母净利润分别为-53亿、-15亿、-2亿 [2] 公司概览 - 地平线主要提供汽车智驾方案，2023年收入15.5亿，其中汽车产品解决方案占比94.8%，非车解决方案占比5.2% [70] - 汽车解决方案分为汽车产品解决方案和授权及服务业务 [71] - 产品解决方案包括Horizon Mono、Horizon Pilot、Horizon SuperDrive等，授权及服务业务包括算法及软件授权和服务 [71][72] - 非车解决方案通过第三方经销商提供非车场景的解决方案 [72] - 地平线2023年收入结构中，授权占比34.6%，服务占比27.5%，非车解决方案占比5.2% [73] 管理层背景和股权架构 - 核心管理层技术背景深厚，创始人余凯博士曾领导百度深度学习实验室，CTO黄畅博士学术引用超过2万次 [80] - 地平线融资历程显示，公司备受资本青睐，投资方包括5Y Capital、高瓴、红杉、上汽、大众等 [84][85] - 创始人余博士持有公司13.3%的股权，上汽持有7.87%，大众子公司Cariad持有2.07% [86] - 地平线设有不同投票权架构，余博士和黄博士持有的A类普通股赋予他们较高的投票权 [92] 业绩情况 - 2023年公司收入同比增长71.3%至15.5亿，2024H1收入同比增长152%至9.35亿 [94] - 公司毛利率维持在70%-80%，授权业务毛利率基本维持98%以上，服务毛利率在70%-80% [99] - 公司研发费用率高达150%+，2023年归母净亏损67亿，2024H1归母净亏损51亿 [100][103] 行业分析 - 全球智能驾驶解决方案市场2023年规模619亿人民币，2030年有望达到1万亿，CAGR为49.2% [106] - 中国市场2023年智能驾驶解决方案市场规模245亿人民币，2030年有望达到4070亿，CAGR为49% [109] - 驱动市场成长的因素包括技术迭代、高阶自动驾驶ASP提升、各国政策支持，国产替代趋势明显 [113][114][129][133] - 2023年全球新乘用车销量6021万辆，智能汽车销量3950万辆，渗透率66%，2030年有望提升至97% [114][115] - 中国市场2023年新乘用车销量2172万辆，智能汽车销量1240万辆，渗透率57.1%，2030年有望提升至99.7% [118][121] - 高阶自动驾驶解决方案ASP有望提升，2023年全球/中国ASP分别为1567/1976元，2030年有望提升至12481/13658元 [123][124] - 各国政策支持智能驾驶发展，中国、欧洲、美国、日本、韩国均有相关政策 [129][130] - 中国芯片国产化率较低，2024年1-9月智能驾驶芯片国产化率18.5%，智能座舱芯片国产化率9.5% [133][134] 竞争优势 - 地平线技术优势显著，软件定义硬件，通过全栈软件方案为客户打造智驾样板间 [2] - 先发优势明显，通过低成本的J2、J3跑马圈地，与车企建立合作关系，客户粘性强 [2] - 身份优势显著，作为中国企业，受益于国产替代趋势 [2] 成长驱动 - 硬件方面，2024年4月发布征程6系列芯片，预计2025年实现超10款量产交付，SuperDrive完善产品矩阵 [2] - 软件方面，依托大众成立合资公司酷睿程，持续向酷睿程授权更多的IP，受益于车企智驾开发需求 [2] 盈利预测和估值 - 预计2024-2026年收入22亿、33亿、50亿，同比增长44%、45%、53%，归母净利润-53亿、-15亿、-2亿 [2] - 采用PS估值，2025年公司合理市值504亿港元，对应9.5倍2026年P/S，远期稳态收入70亿，稳态净利润率25% [2]

投资评级 - 康方生物的投资评级维持为"买入" [1] 报告的核心观点 - 依沃西单抗在多个临床研究中展现了显著的治疗获益，尤其是在HARMONi-2研究中头对头击败帕博利珠单抗，显示出全球重磅潜力 [1] - 依沃西单抗的海外拓展和适应症扩展有望推动其成为全球大重磅级别的品种 [3] 临床结果 - 依沃西单抗在HARMONi-2研究中头对头击败帕博利珠单抗，PFS显著优于对照组（11.14 vs 5.82月，HR=0.51），各亚组均显著获益，安全性出众，停药和致死TRAE发生率低（1.5%和0.5%），鳞癌患者无任何3级出血事件 [2] - 依沃西单抗在NSCLC围术期、头颈鳞癌、结直肠癌、TNBC等II期临床中展现良好疗效 [2] 海外拓展 - 依沃西单抗的HARMONi和HARMONi-3两个海外III期正在推进，其中HARMONi-3适用人群从非鳞癌扩大至全人群，针对PD-L1强阳性患者的HARMONi-7研究将在25年初启动 [3] - 依沃西单抗的适应症拓展将在海外展开，助推其成为全球重磅级别品种 [3] 其他管线 - 卡度尼利单抗迎来新适应症获批浪潮，近日成功纳入医保，同时胃癌领域受益ODAC会议决议，出海潜力再现 [4] - 伊努西单抗的获批，非肿瘤药物等有望在未来3年陆续上市 [4] 盈利预测与估值 - 2024/2025/2026年公司营收下调至23.12/33.42/54.09亿，归母净利润为(4.34)/0.71/6.48亿元，对应EPS为(0.48)/0.08/0.72元 [6] - 将依沃西单抗海外市场的潜在长期现金流纳入测算，DCF终值现值由360亿提升至652亿元，给予公司目标市值845亿元，对应目标价100.45港币 [6] 经营预测指标与估值 - 2024/2025/2026年营业收入预计为23.12/33.42/54.09亿，归母净利润为(434.20)/70.56/647.97百万，EPS为(0.48)/0.08/0.72元 [7] 目标价 - 目标价为100.45港币 [6][9]

报告公司投资评级 - 中国宏桥的投资评级为"买入"，维持评级 [2] 报告的核心观点 - 中国宏桥2024年年度净利润预计相对于去年增长95%，主要受益于铝产品价格上涨等利好因素 [6] - 氧化铝价格上行和电解铝价格坚挺是公司业绩大幅提升的主要原因 [6] - 预计2024-2026年净利润分别为229、256、286亿元，维持"买入"评级 [7] 市场表现 - 中国宏桥的市场表现相对恒生指数在不同时间段有不同涨幅，如1个月内绝对涨幅为-2.05%，相对涨幅为-3.46% [4] 财务数据及预测 - 2024年预计营业收入为148908百万元，同比增长11.44% [8] - 2024年预计净利润为22875百万元，同比增长99.60% [8] - 2024年预计毛利率为28.4%，同比提升12.7个百分点 [8] - 2024年预计每股收益为2.41元，同比增长99.17% [8] - 2024年预计净资产收益率为19.87%，同比提升7.45个百分点 [8] 氧化铝价格分析 - 2024年国内氧化铝价格持续提升，山东氧化铝均价已达5720.00元/吨，2024年均价为3963.50元/吨，同比提升36.5% [6] - 2024年西澳氧化铝FOB价格从高点810美元/吨回落至680美元/吨，但铝土矿价格持续上行 [7] 电解铝行业分析 - 2024年云南电解铝产能基本实现满产，产能利用率高达99.32%，公司积极布局绿色铝，未来有望持续为公司带来竞争优势 [7] 财务报表分析和预测 - 2024年预计每股净资产为12.15元，同比增长24.74% [10] - 2024年预计每股经营现金流为3.37元，同比增长42.80% [10] - 2024年预计股息率为12.7%，同比提升3.0个百分点 [10] - 2024年预计资产负债率为44.2%，同比下降2.8个百分点 [10] - 2024年预计流动比率为1.4，同比提升0.2 [10]