报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][18] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩彰显韧性，各业务板块表现良好，财务稳健，维持“优于大市”评级，给予2025年合理市值区间2695 - 2965亿港元，合理价值区间每股37.80 - 41.58港元 [6][18] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027E年，营业收入分别为2511亿、2788亿、3117亿、3508亿、3950亿元，同比增速分别为21.3%、11.0%、11.8%、12.6%、12.6% [4] - 2023 - 2027E年，净利润分别为313.65亿、25.6亿、24.7亿、27.2亿、30.2亿元，同比增速分别为11.7%、 - 18.5%、 - 3.5%、10.1%、10.9% [4] - 2023 - 2027E年，全面摊薄EPS分别为4.40元、3.59元、3.46元、3.81元、4.23元 [4] - 2023 - 2027E年，毛利率分别为25.15%、21.64%、20.50%、21.00%、21.00% [4] - 2023 - 2027E年，净资产收益率分别为11.84%、9.39%、8.30%、8.38%、8.50% [4] 市场表现 - 恒生指数对比1M、2M、3M绝对涨幅分别为3.40%、 - 6.35%、 - 1.62%，相对涨幅分别为 - 2.31%、 - 7.25%、 - 7.39% [5] 业绩情况 - 2024年实现营业收入2788.0亿元，同比 + 11%，核心净利润254.2亿元；经常性业务营业收入占比14.9%，利润贡献首破百亿，占比提至40.7%；综合毛利率和归母净利率分别为21.6%和9.2%，同比降3.5和3.3个百分点；派息率37%，全年每股股息预计1.319元 [6][7] - 分项业务中，开发销售型业务收入2371.5亿元，同比 + 11.8%；经营性不动产业务收入233.0亿元，同比 + 4.8%；轻资产管理业务收入121.3亿元，同比 + 14.0%；生态圈要素型业务收入62.2亿元，同比 + 0.5% [7] - 开发销售型业务毛利率16.8%；经营性不动产业务毛利率70.0%，同比升0.4个百分点，不含酒店毛利率75.7%，同比持平 [7] 开发销售型业务 - 2024年签约额2611亿元，行业排名升至第三，25个主力城市市占率稳居前五；签约面积1134万平方米，同比 - 13.3% [9] - 截至2024年底，已售未结算签约额约2319.7亿元，预计1934.7亿元于2025年结算 [6][9] - 2024年获取项目29个，新增土储计容建筑面积393万平方米，权益投资526亿元，投资强度行业前三，一二线投资占比94%，总土地储备约5194万平方米 [6][9] 经营性不动产与资管业务 - 2024年购物中心零售额1953亿元，整体经营利润率61%创新高；在营购物中心92座，新开16座为历年最多，平均开业率超95%，打造西安万象城 [6][10] - 2024年写字楼平均出租率75%，酒店业务营业收入20.7亿元 [6][10] - 截至2024年末，资产管理业务规模达4621亿元，构建两大公募平台，不动产“投融建管退”体系完善；华润商业REIT上市后全年EBITDA3.51亿元，预算完成率112%，股价累计涨25.6%，现金分红3.15亿元，年化分派率5.08% [11] 轻资产管理业务 - 2024年华润万象生活营业收入170.4亿元，同比 + 15.4%，核心净利润35.1亿元，同比 + 20.1%，市值及市盈率居行业首位 [12] - 商业航道管理在营购物中心122座，重奢14座，86个项目零售额当地前三 [12] - 物业航道在管面积4.13亿平方米，合约面积4.50亿平方米，新拓展城市公共空间服务项目91个 [12] - 大会员业务会员数量与积分规模创新高，万象星会员总量达6107万人，同比 + 32%，积分发放总额10.3亿元，同比 + 15.7% [12] 生态圈要素型业务 - 城市代建业务2024年营业收入11.8亿元，累计在管面积约7600万平方米，新签政府代建面积行业第二 [13] - 租赁住房业务营业收入8.0亿元，截至2024年底，累计在营项目45个，在管项目64个，管理规模行业第九；有巢REIT营业额7908万元，同比 + 1%，EBITDA5004万元，同比 + 5%，后复权收盘价较发行价涨30% [15] - 文体场馆运营业务营业收入7.8亿元，新获取3个项目，在管项目17个，大型体育场馆项目数量行业第一；赛事营业收入1.3亿元，首年承办赛事盈利 [15] 财务状况 - 截至2024年底，总借贷2597.8亿元，银行结余及现金1332.1亿元，同比增16.5%，净有息负债率31.9%，行业最低 [6][16] - 有息负债约23%一年内到期，其余为长期有息负债；加权平均融资成本约3.11%，较2023年底降45个基点 [6][16] 财务报表分析和预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多指标预测，如2024 - 2027E年营业收入分别为2788亿、3117亿、3508亿、3950亿元等 [21] - 成长、获利、偿债、营运等能力指标预测，如2024 - 2027E年营业收入同比增速分别为11.01%、11.79%、12.57%、12.59%等 [21] 可比公司估值 - 与新鸿基地产、恒隆地产、万科A、招商蛇口等可比公司对比估值 [19]

报告公司投资评级 - 给予比亚迪电子“买入”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 比亚迪电子是全球领先的平台型制造企业，业务布局多元化，营收稳定增长，盈利水平显著提升 [18][28] - 消费电子业务安卓市场份额稳定，与苹果的合作不断深化；汽车电子业务绑定母公司高速发展，智驾域控有望放量；服务器业务绑定海外大客户，代工+液冷+电源空间广阔 [1][2] - 预计公司 2025 - 2027 年分别实现营业收入 1982/2282/2578 亿元，同比增长 11.80%/15.13%/12.96%；预计归母净利润分别为 67/85/108 亿元，同比增长 56.87%/26.48%/28.01%，给予 2025 年目标估值 18 倍，对应总市值为 1205 亿元，股价 53.46 元 [3] 根据相关目录分别进行总结 比亚迪电子：全球领先的平台型制造企业，智驾和服务器业务空间广阔 - 领先的平台型制造企业，业务布局多元化：比亚迪电子成立于 1995 年，业务涉及智能手机、新能源汽车等多元化市场领域，三大业务模块为消费电子业务、新型智能产品、新能源汽车业务，消费电子为基本盘，汽车业务占比持续提升，海外业务发展迅速 [18][20][22] - 公司营收稳定增长，盈利水平显著提升：2019 - 2024 年公司营业收入持续增长，2024 年实现营收 1773.06 亿元，同比增长 36.43%；归母净利润 2024 年达到 42.66 亿元，同比增加 5.55%；毛利率、净利率呈现波动状态；销售费用率下降，研发成本逐年提升；核心客户覆盖国内外龙头企业 [28][31][38] - 股权结构稳定，集中度较高：截至 2024 年报，最大股东为比亚迪股份有限公司的全资孙公司 Golden Link Worldwide Limited，持有 65.76%股份，王传福持有比亚迪股份 17.65% [44] 消费电子业务：安卓市场份额稳定，与苹果的合作不断深化 - 苹果公司合作不断深化，产品品类和份额持续提升：与苹果合作 15 年，从基础零部件代工到综合服务，2020 年代工 iPad 系列，负责数量占比超三成，收购捷普产线切入 iphone 和 Apple watch 系列；2020 - 2024 年消费电子业务收入增速超越苹果核心硬件产品出货量增长曲线；AI 驱动叠加换机需求，消费电子市场需求有所回升；Apple Intelligence 带来产品创新，苹果手机出货有望增长；软硬件结合发展，带动新一轮增长动力 [47][50][53] - 深耕安卓高端市场，市场地位领先：作为全球移动终端产业链核心供应商，与头部企业协同创新，构建全流程解决方案，合作机型超百款，获多项专项荣誉；手机厂商推出 AI 手机抢占市场，2024 年 AI 智能手机出货量达 1 亿，预计 2027 年渗透率达 40% [64][65] 汽车电子业务：绑定母公司高速发展，智驾域控有望放量 - 依托母公司比亚迪，业绩实现高速增长：聚焦汽车电子与智能系统研发制造，供应智驾域控、座舱域控、热管理和悬架四类大产品，为新能源汽车客户提供全方位解决方案 [69] - 智驾平权：高阶智驾下沉，域控增量显著：高级智能驾驶超越 L2 级别；2024 年比亚迪改组智驾研发团队；2025 年 2 月发布高阶智驾系统“天神之眼”，未来全系车型将搭载；智驾域控制器对算力要求更高；2025 年有望成为高阶智驾元年；比亚迪 ADAS 渗透率持续增长；多款车型已搭载“天神之眼”，未来高阶智驾功能将进一步下放；2024 年域控搭载率 5%左右，未来增长潜力大 [70][73][84] - 云辇悬架自研发展，预测未来渗透率提升：云辇悬架依托自主研发平台，提升性能，覆盖全场景需求，衍生四大子系列；云辇各子系列适用不同车型；2021 - 2023 中国汽车空气悬架产量和销量有波动，2023 年恢复增长；云辇悬架多场景覆盖，产品矩阵差异化布局加速；云辇系统自研保障，成本控制可行 [106][114][121] 服务器业务：绑定海外大客户，代工+液冷+电源空间广阔 - 前瞻布局 AI 服务器赛道，代工+液冷+电源三轮驱动：新兴技术驱动下，AI 服务器、液冷市场需求强劲增长；2024 年公司新型智能产品业务收入 155.60 亿元，占比 8.78%，除户用储能业务承压外，其他业务板块稳健发展，3D 打印机、AI 服务器量产，液冷和电源产品完成开发；公司液冷技术有质的飞跃，子公司在英伟达平台创新；自主研发 AMR，深化与英伟达合作 [127][128][131] 盈利预测 - 分项业务收入预测：消费电子预计 2025 - 2027 年收入增长率分别为 5%/8%/5%；新能源汽车业务预计 2025 - 2027 年收入增长率分别为 60%/50%/40%；新型智能产品业务预计 2025 - 2027 年收入增长率分别为 10%/10%/10% [135] - 投资建议：预计公司 2025 - 2027 年分别实现营业收入 1982/2282/2578 亿元，同比增长 11.80%/15.13%/12.96%；预计归母净利润分别为 67/85/108 亿元，同比增长 56.87%/26.48%/28.01%；参考可比公司平均 PE，给予 2025 年目标估值 18 倍，对应总市值为 1205 亿元，股价 53.46 元，给予“买入”评级 [3][137][138]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，维持目标价 3.19 港元 [7][8] 报告的核心观点 - 高硫精焦煤销售占比大幅提升影响销售价格，预计 2025H1 同比压力减缓；2024 年全年分红率达 100%，现金流保障持续高分红率 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2021 - 2027E 营业收入分别为 70.76、82.15、58.91、50.57、48.83、51.45、53.94 亿港元，同比变化分别为 77.6%、16.3%、 - 28.3%、 - 14.2%、 - 3.4%、5.4%、4.8% [6] - 2021 - 2027E 毛利润分别为 43.95、52.90、34.66、25.88、23.86、26.08、28.14 亿港元 [6] - 2021 - 2027E 净利润分别为 25.39、27.15、18.89、14.94、13.03、14.14、15.24 亿港元，同比变化分别为 135.0%、7.0%、 - 30.4%、 - 20.9%、 - 12.8%、8.5%、7.8% [6] - 2021 - 2027E PE 分别为 4.50、4.63、7.65、8.33、10.12、9.33、8.65，PB 分别为 0.60、0.75、0.87、0.78、0.81、0.82、0.75 [6] 业绩情况 - 公司实现总营业收入 50.57 亿港元，同比减少 14%；归母净利润 14.94 亿港元，同比减少 21%（主要是销售结构变化 + 焦煤价格下行 + 人民币兑港元汇率贬值影响 1.2%） [8] - H2 营业收入 25.29 亿元，上升 3.2%；归母净利润 6.57 亿元，同比上升 0.15%，符合市场预期 [8] 产量与销售情况 - 2024 年原焦煤产量约 496 万吨，同比降 6%；精焦煤产量约 316 万吨，同比降 3% [8] - 精焦煤 2024 年销量 313 万吨，同比增 1%，平均售价 1666 元/吨，同比下滑 14% [8] - 2024H2 原焦煤产量约 271 万吨，同比增 4.6%；精焦煤产量约 186 万吨，同比增 33.8%；精焦煤销量约 179 万吨，同比增 36.6%；精焦煤均售价 1490 元，同比降 29% [8] - 2024 年销售结构变化，低硫精焦煤销量暴跌 95%，占比从 28%降至 1%；中高硫精焦煤占比从 72%升至 99% [8] 分红情况 - 2024 年在手现金为 91.81 亿港元，较 2023 年增加约 15.56% [8] - 2024 年预计以现金方式分配利润 15.12 亿港元（中期分红 4.43 亿港元，末期派息 10.69 亿港元，每股派息 30 港仙），年度派息率为 100%，对比 2023 年的 73%派息率提升 27pct [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦“单品牌、多品类、多渠道”发展规划，通过研发投入迭代核心技术，延续时尚设计，产品兼顾专业性及时尚性，持续推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月31日收盘价为15.92港元，一年内最高/最低为24.60/12.56港元，总市值和流通市值均为41,149.98百万港元，资产负债率为26.90% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|27598.49|6.96%|3186.91|-21.58%|1.23|13.06%|12.08| |2024|28675.64|6.96%|3012.92|-21.58%|1.17|11.54%|12.72| |2025E|29164.28|1.70%|2655.67|-11.86%|1.03|9.23%|14.48| |2026E|30910.20|5.99%|2959.77|11.45%|1.15|9.33%|12.99| |2027E|32999.34|6.76%|3264.48|10.29%|1.26|9.33%|11.78|[6] 公司业绩情况 - 2024全年实现营收286.76亿元，同比+3.9%；实现毛利润141.56亿元，同比+6.0%，2024年毛利率为49.4%，较2023年+1pct；实现归母净利润30.13亿元，同比-5.5%；2024年末董事会建议派息20.73分人民币/股，叠加中期派息，全年派息为58.48分人民币/股，全年派息率达50% [7] 分渠道情况 - 2024年批发渠道实现营收120.7亿元（不含国际市场及李宁YOUNG），同比+2%；直营渠道实现营收66.3亿元（不含李宁YOUNG），同比-1%；电商渠道营收占比为31%，较2023年提升2pct，为营收增长核心驱动；2024年电商/直营/批发渠道贡献毛利率增长分别为+0.8pct/+0.2pct/+0.1pct [7] 分品类情况 - 2024年核心品类为运动生活（含中国李宁），零售流水占比达33%，跑步品类零售流水占比达28%为第二品类；跑步品类零售流水同比增长25%，跑步鞋核心三大IP“超轻”“赤兔”“飞电”合计销量突破1060万双，“飞电5”上市有望巩固跑鞋专业性；运动生活品类聚焦“SOFT”系列及女子系列产品拓展新客群；运动户外品类联合中科院推出科技并发布冲锋衣系列，有望明确专业心智 [7] 附录：财务预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多方面对2025E - 2027E进行预测，如2025E - 2027E营业收入分别为29,164、30,910、32,999百万元，增长率分别为1.7%、6.0%、6.8%等 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 2024年颐海国际收入增长但净利润下降，业绩增长得益于第三方业务，盈利能力承压但B端拓展良好，未来产品创新和渠道优化有望驱动利润修复 [1][2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入约65.4亿元，同比增长6.4%；净利润约8.0亿元，同比减少11.9%；归母净利润约7.4亿元，同比下降13.3%；下半年收入约36.1亿元，同比增长2.3%；净利润约4.7亿元，同比下降12.2%；归母净利润4.3亿元，同比下降12.9%；全年业绩增长得益于第三方业务，其收入同比增长9.1% [1] 盈利能力 - 2024年毛利率/净利率分别为31.3%/12.2%，同比 -0.3pct/-2.6pct，毛利率调整受产品结构优化及关联方采购价格变动影响；火锅底料、中式复合调味品、方便速食产品关联方/第三方毛利率有不同变化；公司加大市场投入，期间费用率18.4%，同比+1.9pcts，销售费用率/管理费用率分别是11.8%/4.2%，同比+2.2 pcts /-0.2 pcts [2] B端拓展 - 2024年关联方/第三方/其他餐饮客户收入分别为19.7/43.8/1.8亿元，同比 -1.8%/+8.2%/+110.1%，关联方收入微降因采购价格调整，第三方增长得益于渠道扩张及B端定制化业务带动 [3] 分品类销售情况 - 火锅底料/中式复合调料/方便速食销售额分别为40.9/7.9/16.1亿元，同比增长 -0.2%/+26.5%/+15.7%；火锅底料业务向第三方销售的产品收入同比增长6.4%，牛油火锅营收5.8亿元，同比增长12.1%，番茄火锅营收4.2亿元，同比增长8.6%；中式复合调料业务向关联方销售的复合调味品收入同比增长126.7%，向第三方销售的复合调味品收入增长21.7%，小龙虾调料收入同比增31.5%至2.2亿元；方便速食业务向关联方销售的产品收入增长了87.8%，向第三方销售的方便速食产品收入增长了11.1%，酸辣粉收入同比增长56.7%至1.4亿元 [3][4] 发展策略 - 产品端推进“产品项目制”，通过AI优化研发效率，推动定制化开发，丰富B端产品矩阵；渠道端加强线上及B端市场拓展，深化电商运营，优化经销商管理，提升零售终端渗透率；海外市场在49个国家和地区实现销售，研究目标市场饮食文化，开发适应海外消费者的产品，拓展海外C端主流商超和B端市场份额，随着东南亚供应中心建成，海外工厂产能释放，完善供应链体系 [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年收入分别为71/78/85亿元，归母净利润分别为8.55/9.47/10.48亿元，对应增速16%/11%/11%，对应PE分别为15x/14x/12x [6] 财务摘要 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为6540/7145/7792/8521百万元，增速分别为6%/9%/9%/9%；归母净利润分别为739/855/947/1048百万元，增速分别为 -13%/16%/11%/11%；每股收益分别为0.76/0.82/0.91/1.01元；P/E分别为18/15/14/12 [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目在2024 - 2027年的预测值，包括流动资产、现金、应收账款及票据等；还展示了主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在各年的情况 [12]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价1.41港币 [2] 报告的核心观点 - 2024年股东应占溢利同比增长69.49%，剔除阳煤平原相关减值或损失后同比增长6.96%，董事会建议派付末期股息同比增长16.29% [3][6] - 公司受益于钾肥价格上涨，是中国钾肥进口大合同谈判企业之一和国内钾肥供应保障者 [3][8] - 生物肥销量大幅增长，业绩贡献显著提高，收入和毛利占比均提升 [3][9] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为14.00亿元、16.01亿元、18.63亿元，对应EPS分别为0.20、0.23、0.27元/股，维持“优于大市”评级 [3][10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入212.65亿元，同比减少2.13%，股东应占溢利为10.61亿元，同比增加69.49%，年度每股基本盈利为0.1511元，同比增加69.49% [3][6] - 2024年公司销量为721万吨，同比基本持平，复合肥、磷肥、钾肥销售额分别同比增长2.49%、18.09%、下降24.97%，营业额占比分别为32%、31%、19% [3][7] - 基础业务、成长业务、生产业务营业额分别为108.68亿元、80.20亿元、23.77亿元，成长业务销售额同比增长2.23%，分部溢利分别同比下降4.90%、增长45.11%、下降23.45% [3][7] 产品价格情况 - 截至2025年3月27日，氯化钾价格为3068.33元/吨，日环比下跌0.54%，月环比上涨7.99%，月同比上涨41.66%，年同比上涨18.80% [3][8] 生物肥业务情况 - 自2022年起重点布局“生物+”战略，开展生物制剂/生物技术、Bio+土壤健康、Bio+养分高效三部分的技术攻关和产品研发 [3][9] - 2024年生物肥料实现销量135万吨，同比增长23.85%，收入占比从2022年的12%提升至2024年的22%，毛利占比从2022年的14%提升至2024年的36% [3][9] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为14.00亿元（-3.45%）、16.01亿元（+0.57%）、18.63亿元（新增），对应EPS分别为0.20、0.23、0.27元/股 [3][10] - 结合可比公司估值及AH股估值差异，给予公司2025年6.5倍PE，对应目标价1.3元，按港元兑人民币0.92汇率计算，对应目标价为1.41港币 [3][10] 财务报表分析和预测情况 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面指标呈现不同变化趋势，如营业收入、净利润、毛利率等指标在2024 - 2027E期间有相应增长或变化 [5] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份有不同表现 [5]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 近期走访大量HNB企业，从业者对思摩尔HNB创新表现振奋，尽管市场对英美推广节奏及思摩尔供应地位有疑虑，但HNB产业Know - How壁垒高，专利封锁明显，短期新技术和新供应商替代难度高 [1] - 2025年核心关注HNB美国市场扩张，英美烟草急迫性提升，预计新品ILUMA在25H2通过PMTA后，菲莫发力美国市场，若美国2028年HNB渗透率达20%，全球HNB烟弹销量口径市场规模2023 - 2028年CAGR将增至14.0%，英美烟草对HNB研发和产品重视程度将加大 [3] - 英美扩张节奏清晰，核心供应商有望享受高斜率成长，预计HILO在Q2末于日本、意大利等主要市场先行上市，26年TOP20 HNB市场均有上市预期，26H2有望在美国上市 [4] 各部分总结 烟草公司发展情况 - 菲莫国际1990年开启研发，2014年IQOS出现使HNB产业被消费者接受，2021年IOQS ILUMA解决前代痛点，1990年至今产品体系核心加热逻辑仅三次变化 [2] - 英美烟草旗下雷诺1988年推出首款碳加热型烟草制品，2016年推出GLO，2024年思摩尔助力推出GLO HILO，核心加热逻辑三次变化 [2] - 日本烟草2016年推出PloomTECH，2019年推出PLOOMS，核心加热逻辑两次变化 [2] 供应商情况 - 思摩尔战略定位强，业务盈利丰厚，研发投入领先；第二梯队电子烟公司数量有限，研发投入有限且路径依赖严重；第三梯队公司部分因资金受限，研发斜率慢 [2] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年经调整后净利润分别为14.1、23.4、30.3亿元，对应PE分别为55.0X、33.3X、25.6X [4][5] 重要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|11799|12011|13922|17063| |增长率YoY %|6%|2%|16%|23%| |归属母公司净利润(百万元)|1303|1411|2337|3032| |增长率YoY%|-21%|8%|66%|30%| |EPS(摊薄)(元)|0.21|0.23|0.38|0.49| |市盈率P/E(倍)|57.75|55.07|33.26|25.64|[7] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|16846|17537|20969|25166| |现金|5171|5782|8447|12181| |应收账款及票据|2085|2077|2433|2966| |存货|910|862|992|1188| |其他|8680|8817|9096|8831| |非流动资产|10808|10831|10853|10679| |固定资产|4637|4660|4682|4508| |无形资产|196|196|196|196| |其他|5975|5975|5975|5975| |资产总计|27654|28368|31822|35845| |流动负债|5259|4562|5678|6670| |短期借款|0|0|0|0| |应付账款及票据|1370|1347|1520|1839| |其他|3890|3215|4158|4832| |非流动负债|490|490|490|490| |长期债务|0|0|0|0| |其他|490|490|490|490| |负债合计|5750|5052|6169|7161| |普通股股本|431|431|431|431| |储备|21466|22877|25214|28246| |归属母公司股东权益|21897|23308|25645|28677| |少数股东权益|8|8|8|8| |股东权益合计|21905|23316|25653|28685| |负债和股东权益|27654|28368|31822|35845|[9] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11799|12011|13922|17063| |其他收入|0|0|0|0| |营业成本|7387|7257|8196|9908| |销售费用|920|841|835|1024| |管理费用|914|841|835|1024| |研发费用|1572|1658|1531|1877| |财务费用|38|-239|-269|-402| |除税前溢利|1655|1764|2921|3790| |所得税|352|353|584|758| |净利润|1303|1411|2337|3032| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|1303|1411|2337|3032| |EBIT|1693|1526|2652|3387| |EBITDA|1693|1703|2830|3561| |EPS (元)|0.21|0.23|0.38|0.49|[9] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|0|1121|2680|3101| |净利润|1303|1411|2337|3032| |少数股东权益|0|0|0|0| |折旧摊销|0|177|178|174| |营运资金变动及其他|-1303|-468|165|-105| |投资活动现金流|0|-490|5|653| |资本支出|0|-200|-200|0| |其他投资|0|-290|205|653| |筹资活动现金流|0|-20|-20|-20| |借款增加|0|0|0|0| |普通股增加|0|0|0|0| |已付股利|0|-20|-20|-20| |其他|0|0|0|0| |现金净增加额|0|611|2665|3734|[10] 其他财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|5.64%|1.80%|15.91%|22.57%| |成长能力 - 归属母公司净利润|-20.78%|8.30%|65.57%|29.74%| |获利能力 - 毛利率|37.39%|39.58%|41.13%|41.93%| |获利能力 - 销售净利率|11.05%|11.75%|16.79%|17.77%| |获利能力 - ROE|5.95%|6.06%|9.11%|10.57%| |获利能力 - ROIC|6.09%|5.23%|8.27%|9.45%| |偿债能力 - 资产负债率|20.79%|17.81%|19.39%|19.98%| |偿债能力 - 净负债比率|-23.61%|-24.80%|-32.93%|-42.46%| |偿债能力 - 流动比率|3.20|3.84|3.69|3.77| |偿债能力 - 速动比率|2.92|3.59|3.43|3.51| |营运能力 - 总资产周转率|0.44|0.43|0.46|0.50| |营运能力 - 应收账款周转率|5.94|5.77|6.17|6.32| |营运能力 - 应付账款周转率|5.60|5.34|5.72|5.90| |每股指标 - 每股收益|0.21|0.23|0.38|0.49| |每股指标 - 每股经营现金流|0.00|0.18|0.43|0.50| |每股指标 - 每股净资产|3.54|3.77|4.15|4.64|[10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价下调9%至25.35港元 [1][8] 报告的核心观点 - 2024财年新秀丽业绩喜忧参半，营收符合预期，但净利润低于预期8%，整体净销售额持平，主要市场亚洲和北美下滑，欧洲和拉丁美洲增长，净利润同比下降13%，管理层预计2025年第一季度销售额将下降个位数到中个位数 [1] - 由于旅行频率正常化和高端零售行业复苏步伐的不确定性，预计2025财年有机销售额和净利润同比增长1.5%/1.8%，持续的股票回购和双重上市进展可能对股价提供一定支撑 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 收益总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营收（百万美元）|3683|3589|3731|3938|4093| |同比增长（%）|27.9|-2.5|4.0|5.6|3.9| |净利润（百万美元）|396.9|345.6|351.8|376.7|395.4| |同比增长（%）|26.9|-12.9|1.8|7.1|5.0| |每股收益（美元）|0.28|0.24|0.24|0.26|0.27| |市场共识每股收益（美元）|na|na|0.26|0.28|0.29| |市盈率（倍）|8.7|10.0|9.8|9.1|8.7| |市净率（倍）|2.4|2.3|1.8|1.6|1.4| |企业价值/息税折旧摊销前利润（倍）|6.6|7.2|6.5|5.8|5.2| |股息收益率（%）|4.3|4.3|4.4|4.7|4.9| |净资产收益率（%）|32.0|23.6|20.5|18.2|17.2| |净负债率（%）|75.1|74.2|24.5|5.3|-11.2| [2] 目标价格 - 目标价25.35港元，较之前目标价28.00港元下调9%，当前价格18.52港元，潜在涨幅36.9% [3] 股票数据 |指标|数值| |----|----| |市值（百万港元）|26729.4| |3个月平均成交额（百万港元）|128.1| |52周最高价/最低价（港元）|30.00/17.16| |总发行股份（百万股）|1443.3| [3] 股权结构 - 施罗德集团持股6.0%，纽约银行梅隆公司持股5.4% [4] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|-14.1%|-15.8%| |3个月|-14.3%|-26.5%| |6个月|-9.9%|-20.6%| [5] 品牌销售情况 - 新秀丽品牌2024财年有机销售额增长3.3%，第四季度同比增长4.6%；TUMI全年表现较弱，有机销售额同比下降0.8%，但第四季度在欧洲、拉丁美洲和北美表现强劲；美旅因北美批发商需求疲软和印度市场竞争激烈，有机销售额同比下降6.1%（不包括印度为1.9%） [9] - 2025年前两个月，新秀丽在中国不同平台销售表现不一，淘宝/天猫和京东销售额同比分别下降7%和18%，抖音销售额同比增长200%；TUMI在淘宝/天猫销售额同比下降11%，在京东同比增长26% [9][15] 中国旅行活动更新 - 随着航空旅行活动持续改善和国际旅行限制逐步放宽，中国航空客运量稳步增长，截至2025年前两个月，国际和国内旅行恢复率分别为119%和107%，为行李箱市场带来积极势头 [10] 估值 - 基于现金流折现法的目标价（加权平均资本成本8.6%，终端增长率2.0%）对应2025年预期市盈率13.4倍 [8] 盈利预测调整 |指标|新预测（2025E/2026E/2027E）|旧预测（2025E/2026E/2027E）|差异（%）| |----|----|----|----| |营收（百万美元）|3731/3938/4093|3947/4238/n.a.|-5.5%/-7.1%/n.a.| |毛利润（百万美元）|2220/2343/2435|2389/2590/n.a.|-7.1%/-9.5%/n.a.| |营业利润（百万美元）|638/673/700|745/808/n.a.|-14.4%/-16.7%/n.a.| |净利润（百万美元）|352/377/395|418/463/n.a.|-15.8%/-18.6%/n.a.| |毛利率|59.5%/59.5%/59.5%|60.5%/61.1%/n.a.|-1ppt/-1.6ppt/n.a.| |营业利润率|17.1%/17.1%/17.1%|18.9%/19.1%/n.a.|-1.8ppt/-2ppt/n.a.| |净利率|9.4%/9.6%/9.7%|10.6%/10.9%/n.a.|-1.2ppt/-1.4ppt/n.a.| [29] 与市场共识对比 |指标|CMBIGM预测（2025E/2026E/2027E）|市场共识（2025E/2026E/2027E）|差异（%）| |----|----|----|----| |营收（百万美元）|3731/3938/4093|3679/3679/4000|1.4%/7.0%/2.3%| |毛利润（百万美元）|2220/2343/2435|2197/2196/2384|1.0%/6.7%/2.2%| |营业利润（百万美元）|638/673/700|642/689/716|-0.6%/-2.3%/-2.3%| |净利润（百万美元）|352/377/395|362/397/417|-2.8%/-5.1%/-5.2%| |毛利率|59.5%/59.5%/59.5%|59.7%/59.7%/59.6%|-0.2ppt/-0.2ppt/-0.1ppt| |营业利润率|17.1%/17.1%/17.1%|17.5%/18.7%/17.9%|-0.4ppt/-1.6ppt/-0.8ppt| |净利率|9.4%/9.6%/9.7%|9.8%/10.8%/10.4%|-0.4ppt/-1.2ppt/-0.8ppt| [31] 财务总结 利润表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营收（百万美元）|2880|3683|3589|3731|3938|4093| |销售成本（百万美元）|(1274)|(1500)|(1436)|(1511)|(1595)|(1658)| |毛利润（百万美元）|1605|2183|2152|2220|2343|2435| |营业费用（百万美元）|(1185)|(1519)|(1520)|(1582)|(1670)|(1735)| |销售费用（百万美元）|(963)|(1269)|(1289)|(1347)|(1422)|(1478)| |管理费用（百万美元）|(222)|(250)|(231)|(235)|(248)|(258)| |营业利润（百万美元）|492|744|629|638|673|700| |息税折旧摊销前利润（百万美元）|668|936|851|856|900|932| |调整后息税折旧摊销前利润（百万美元）|472|709|683|638|673|700| |折旧（百万美元）|(35)|(40)|(52)|(65)|(73)|(80)| |商誉摊销（百万美元）|(141)|(153)|(170)|(153)|(153)|(153)| |息税前利润（百万美元）|492|744|629|638|673|700| |净利息收入/费用（百万美元）|(130)|(179)|(138)|(138)|(138)|(138)| |其他收入/费用（百万美元）|0|0|0|0|0|0| |税前利润（百万美元）|363|565|491|500|535|562| |所得税（百万美元）|(24)|(135)|(118)|(120)|(129)|(135)| |税后利润（百万美元）|338|430|373|379|406|426| |少数股东权益（百万美元）|(26)|(33)|(27)|(27)|(29)|(31)| |净利润（百万美元）|313|397|346|352|377|395| |核心净利润（百万美元）|296|392|370|352|377|395| |总股息（百万美元）|0|149|148|151|162|170| |净股息（百万美元）|0|149|148|151|162|170| [32] 资产负债表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万美元）|1695|1836|1743|2265|2586|2913| |现金及等价物（百万美元）|636|717|676|1190|1456|1742| |应收账款（百万美元）|291|320|325|330|348|362| |存货（百万美元）|688|696|651|656|693|720| |其他流动资产（百万美元）|80|104|90|90|90|90| |非流动资产（百万美元）|3027|3276|3337|3218|3091|2958| |物业、厂房及设备（百万美元）|162|223|262|297|323|343| |递延所得税资产（百万美元）|174|191|166|166|166|166| |无形资产（百万美元）|1459|1534|1520|1500|1480|1461| |商誉（百万美元）|824|826|820|820|820|820| |其他非流动资产（百万美元）|94|67|70|70|70|70| |总资产（百万美元）|4721|5112|5079|5483|5678|5871| |流动负债（百万美元）|1213|1157|1090|1082|1121|1150| |短期借款（百万美元）|119|77|84|84|84|84| |应付账款（百万美元）|779|725|712|704|743|772| |应付税金（百万美元）|77|89|45|45|45|45| |其他流动负债（百万美元）|120|135|104|104|104|104| |非流动负债（百万美元）|2428|2437|2444|2344|2244|2144| |长期借款（百万美元）|1893|1730|1687|1587|1487|1387| |其他非流动负债（百万美元）|278|349|350|350|350|350| |总负债（百万美元）|3642|3594|3534|3426|3365|3294| |股本（百万美元）|14|15|15|15|15|15| |留存收益（百万美元）|1017|1437|1462|1947|2172|2406| |总股东权益（百万美元）|1032|1451|1476|1961|2187|2421| |少数股东权益（百万美元）|48|67|69|96|126|156| |总权益和负债（百万美元）|4721|5112|5079|5483|5678|5871| [32] 现金流量表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动| | | | | | | |税前利润（百万美元）|363|565|491|500|535|562| |折旧及摊销（百万美元）|57|59|75|84|93|99| |已付税金（百万美元）|(51)|(119)|(118)|(120)|(129)|(135)| |营运资金变动（百万美元）|(175)|(101)|(5)|(18)|(16)|(12)| |其他（百万美元）|83|131|147|134|134|134| |经营活动净现金流量（百万美元）|278|534|590|580|617|

报告公司投资评级 - 报告对华润燃气的评级为中性 [4][17] 报告的核心观点 - 2024年营运及盈利增长均承压，未来盈利结构需时再平衡 [2] - 2024年核心利润明显低于预期，主营业务表现偏弱，居民售气占比上升受暖冬影响大，派息政策不规律令投资者困惑 [7] - 2025 - 26年公司受盈利构成调整影响增长速度，下调2025/26年盈利预测，预计2024 - 27年盈利复合增长仅为6% [7] - 盈利及派息预期偏弱，估值有下降风险，维持中性评级 [7] 相关目录总结 公司更新 - 华润燃气收盘价为28.20港元，目标价为20.80港元，潜在涨幅为 - 26.2% [1] 财务数据一览 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|101,272|102,676|105,325|107,837|111,287| |同比增长（%）|7.3|1.4|2.6|2.4|3.2| |净利润（百万港元）|5,224|4,088|4,381|4,692|4,997| |每股盈利（港元）|1.79|1.79|1.89|2.03|2.16| |同比增长（%）|-12.3|0.0|5.6|7.1|6.5| |前EPS预测值（港元）|/|/|2.81|3.04|/| |调整幅度（%）|/|/|-32.5|-33.2|/| |市盈率（倍）|15.7|15.7|14.9|13.9|13.1| |每股账面净值（港元）|17.62|17.79|18.74|19.77|20.85| |市账率（倍）|1.60|1.58|1.50|1.43|1.35| |股息率（%）|4.0|3.3|3.5|3.7|4.0| [3] 股份资料 - 52周高位为35.10港元，52周低位为22.45港元，市值为63,963.52百万港元，日均成交量为9.78百万，年初至今变化为 - 8.29%，200天平均价为28.83港元 [6] 2024年业绩概要 |项目|2H23|2H24|2H24E|同比|差异|2023|2024|2024E|同比|差异| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总收入（百万港元）|52,902|50,600|54,060|-4.4|-6.4|101,272|102,676|106,135|1.4|-3.3| |销售成本（百万港元）|-43,269|-42,013|-43,007|-2.9|-2.3|-82,820|-84,418|-85,411|1.9|-1.2| |毛利（百万港元）|9,633|8,587|11,053|-10.9|-22.3|18,452|18,258|20,724|-1.0|-11.9| |其他收入（百万港元）|1,054|538|469|-48.9|14.8|2,262|1,203|1,134|-46.8|6.1| |分销和销售费用（百万港元）|-4,008|-4,196|-3,973|4.7|5.6|-6,820|-7,069|-6,846|3.6|3.3| |行政费用（百万港元）|-2,912|-2,936|-2,868|0.8|2.4|-4,529|-4,579|-4,511|1.1|1.5| |减值损失（百万港元）|-159|-76|0|-52.3|N.M.|-159|-76|0|-52.3|N.M.| |经营利润（百万港元）|3,608|1,918|4,681|-46.8|-59.0|9,206|7,738|10,501|-15.9|-26.3| |财务费用（百万港元）|-507|-191|-347|-62.3|-44.9|-941|-740|-896|-21.3|-17.4| |应占合营公司业绩（百万港元）|80|126|141|57.4|-10.5|278|412|427|48.4|-3.5| |应占联营企业业绩（百万港元）|136|177|211|30.1|-16.1|367|336|370|-8.3|-9.2| |税前利润（百万港元）|4,011|2,030|4,686|-49.4|-56.7|8,909|7,746|10,402|-13.1|-25.5| |所得税费用（百万港元）|-816|-775|-1,118|-5.0|-30.7|-1,850|-1,998|-2,341|8.0|-14.6| |非控股权益（百万港元）|-823|-623|-1,059|-24.2|-41.1|-1,835|-1,660|-2,096|-9.5|-20.8| |净利润（百万港元）|1,678|631|2,509|-62.4|-74.8|5,224|4,088|5,966|-21.7|-31.5| |核心利润（百万港元）|1,295|691|2,509|-46.6|-72.4|4,147|4,148|5,966|0.0|-30.5| [8] 2024年分部业绩 |项目|1H23|2H23|1H24|2H24|同比|2023|2024|同比| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万港元）|/|/|/|/|/|/|/|/| |燃气销售|41,237|41,388|45,924|39,642|-4.2|82,625|85,566|3.6| |燃气接驳|4,255|6,633|3,016|6,235|-6.0|10,888|9,251|-15.0| |综合服务|1,470|2,574|1,765|2,441|-5.2|4,045|4,206|4.0| |设计及建设服务|327|109|336|83|-23.4|436|419|-3.9| |加气站|1,081|2,198|1,035|2,200|0.1|3,279|3,235|-1.3| |总计|48,370|52,902|52,076|50,600|-4.4|101,272|102,676|1.4| |板块经营利润（百万港元）|/|/|/|/|/|/|/|/| |燃气销售|3,509|3,835|4,655|3,321|-13.4|7,344|7,975|8.6| |燃气接驳|1,592|2,449|1,124|1,802|-26.4|4,041|2,927|-27.6| |综合服务|623|750|761|640|-14.6|1,373|1,401|2.1| |设计及建设服务|48|17|34|37|116.8|65|71|10.0| |加气站|107|149|94|152|2.0|256|246|-4.0| |总计|5,879|7,200|6,668|5,952|-17.3|13,079|12,620|-3.5| [9] 运营数据预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |居民售气量（百万立方米）|9,444|10,040|10,693|11,334|12,014| |工商售气量（百万立方米）|28,320|28,940|29,791|30,564|31,360| |加气站销量（百万立方米）|1,020|930|856|787|724| |天然气总销量（百万立方米）|38,784|39,910|41,340|42,686|44,098| |增长（%）|8.1|2.9|3.6|3.3|3.3| |售气毛差（人民币元/立方米）|0.51|0.53|0.54|0.53|0.52| |新增居民接驳（百万户）|3.37|2.69|2.30|2.00|1.90| [10] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |损益表（百万港元）|/|/|/|/|/| |收入|101,272|102,676|105,325|107,837|111,287| |主营业务成本|-82,820|-84,418|-86,463|-88,573|-91,473| |毛利|18,452|18,258|18,862|19,264|19,814| |销售及管理费用|-11,349|-11,648|-11,796|-12,078|-12,464| |其他经营净收入/费用|2,103|1,128|1,186|1,274|1,380| |经营利润|9,206|7,738|8,252|8,461|8,729| |财务成本净额|-941|-740|-728|-711|-681| |应占联营公司利润及亏损|644|748|777|794|811| |税前利润|8,909|7,746|8,301|8,544|8,860| |税费|-1,850|-1,998|-2,141|-2,204|-2,285| |非控股权益|-1,835|-1,660|-1,779|-1,648|-1,578| |净利润|5,224|4,088|4,381|4,692|4,997| |作每股收益计算的净利润|4,148|4,148|4,381|4,692|4,997| |资产负债简表（百万港元）|/|/|/|/|/| |现金及现金等价物|9,978|7,531|6,137|7,955|9,532| |应收账款及票据|23,624|20,394|22,990|23,538|24,291| |存货|1,494|1,404|1,438|1,473|1,521| |其他流动资产|358|139|139|139|139| |总流动资产|35,454|29,468|30,704|33,105|35,484| |物业、厂房及设备|61,199|62,933|63,754|64,527|65,256| |合资企业/联营公司投资|22,301|21,681|22,458|23,252|24,063| |其他长期资产|18,917|18,400|18,281|18,162|18,043| |总长期资产|102,417|103,015|104,494|105,942|107,362| |总资产|137,871|132,483|135,198|139,047|142,845| |短期贷款|4,893|13,719|13,033|12,902|11,612| |应付账款|35,869|29,990|30,795|31,546|32,579| |其他短期负债|10,348|10,128|9,189|8,813|8,460| |总流动负债|51,109|53,837|53,017|53,262|52,651| |长期贷款|17,831|8,742|8,305|7,890|8,205| |其他长期负债|5,547|5,932|5,932|5,932|5,932| |总长期负债|23,378|14,675|14,238|13,822|14,138| |总负债|74,487|68,512|67,254|67,084|66,789| |现金流量表（百万港元）|/|/|/|/|/| |税前利润|8,909|7,746|8,301|8,544|8,86

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024Q4快手-W实现收入353.84亿元，同比增长8.7%；调整后归母净利润为47.01亿元，同比增长7.8% [1] - 日活持续突破4亿里程碑，用户粘性保持健康状态，海外Kwai扎根巴西市场Q4 DAU同比增长9.3% [6] - 商业化维度各项业务略低于前期彭博一致预期，24Q4线上营销服务、其他业务收入同比增长，直播收入同比下降 [6] - 海外持续减亏，利润率持续健康增长，24Q4调整后归母净利润同比增长 [6] - 布局未来，可灵AI战略卡位视频大模型，收入突破一亿元，B端生态合作伙伴覆盖多领域 [6] - 下调25 - 26年经调整净利润至200.15/225.61亿元，对应经调整PE分别为10.6/9.4x [6] 各部分总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为1134.70亿、1268.98亿、1415.36亿、1520.45亿、1606.61亿元，同比增长20%、12%、12%、7%、6% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为64.31亿、152.87亿、192.40亿、230.86亿、260.60亿元，同比增长 - 151%、138%、26%、20%、13% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为63.96亿、153.35亿、173.27亿、199.03亿、219.26亿元，同比增长 - 147%、140%、13%、15%、10% [2] - 2023 - 2027E经调整净利分别为102.71亿、177.16亿、200.15亿、225.61亿、245.83亿元 [2] 基础数据 - 总股本4308百万股，香港股3570百万股，总市值241.7十亿港元，香港股市值200.3十亿港元 [3] - 每股净资产14.4港元，ROE（TTM）为24.7，资产负债率55.7% [3] - 主要股东为Vistra Trust，持股比例17.4106% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为5%、17%、17%，相对表现分别为3%、3%、 - 25% [5] 用户数据 - 24Q4 DAU为4.01亿，同比增长4.8%，MAU为7.35亿，同比增长5.0%，DAU/MAU为54.5%，同比下降0.1pct，使用时长为125.6分钟，同比提升0.1分钟 [6] 商业化业务数据 - 24Q4总收入353.84亿元，同比增长8.7% [6] - 24Q4线上营销服务收入206.2亿元，同比增长13.3%，彭博一致预期增速为15.2% [6] - 24Q4其他业务收入49.18亿元，同比增长14.1%，彭博一致预期增速为18.5%，GMV为4620.94亿元，同比增长14.4%，月均动销商家数同比增长超25%，泛货架占比提升至30% [6] - 24Q4直播收入98.4亿元，同比下降2.0%，未签约公会机构数量同比超30%，签约主播数量同比超60% [6] 财务指标数据 - 24Q4毛利191.23亿元，毛利率为54.0% [6] - 24Q4运营费用156.34亿元，同比增长9.7%，运营费用率为44.2%，同比增长0.4pct [6] - 24Q4销售及营销开支113.17亿元，同比增长11%，销售费用率为32%，同比增长0.7pct [6] - 24Q4行政开支8.66亿元，同比增长15.2%，管理费用率为2.4%，同比增长0.1pct [6] - 24Q4研发开支34.51亿元，同比增长4.7%，研发费用率为9.8%，同比下降0.4pct [6] - 24Q4国内经营利润43.61亿元，国内经营利润率12.8%，海外经营利润为 - 2.36亿元，前值为 - 5.51亿元 [6] 可灵AI数据 - 24年12月推出可灵1.6模型，在多个基准测试中全球领先，自商业化至2025年2月累计营业收入超1亿元 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为603.61亿、628.69亿、853.49亿、1087.63亿、1333.21亿元 [9] - 2023 - 2027E非流动资产分别为459.35亿、770.04亿、771.54亿、773.04亿、774.55亿元 [9] - 2023 - 2027E资产总计分别为1062.96亿、1398.73亿、1625.03亿、1860.67亿、2107.76亿元 [9] - 2023 - 2027E流动负债分别为487.78亿、598.28亿、651.31亿、687.92亿、715.76亿元 [9] - 2023 - 2027E长期负债分别为84.44亿、180.21亿、180.21亿、180.21亿、180.21亿元 [9] - 2023 - 2027E负债合计分别为572.22亿、778.49亿、831.52亿、868.13亿、895.97亿元 [9] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为490.63亿、620.04亿、793.31亿、992.34亿、1211.59亿元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为207.81亿、297.87亿、210.36亿、224.71亿、237.76亿元 [9] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 198.65亿、 - 366.77亿、 - 0.15亿、 - 0.15亿、 - 0.151亿元 [9] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 13.64亿、67.14亿、2.83亿、1.52亿、1.61亿元 [9] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为 - 3.69亿、 - 2.08亿、211.69亿、224.73亿、237.86亿元 [9] 利润表 - 2023 - 2027E总营业收入分别为1134.70亿、1268.98亿、1415.36亿、1520.45亿、1606.61亿元 [10] - 2023 - 2027E营业成本分别为560.79亿、576.06亿、627.88亿、663.65亿、690.84亿元 [10] - 2023 - 2027E毛利分别为573.91亿、692.92亿、787.48亿、856.80亿、915.76亿元 [10] - 2023 - 2027E营业利润分别为64.31亿、152.87亿、192.40亿、230.86亿、260.60亿元 [10] - 2023 - 2027E经调整净利润分别为102.71亿、177.16亿、200.15亿、225.61亿、245.83亿元 [10] 主要财务比率 - 2023 - 2027E营业收入年成长率分别为20%、12%、12%、7%、6% [10] - 2023 - 2027E营业利润年成长率分别为 - 151%、138%、26%、20%、13% [10] - 2023 - 2027E净利润年成长率分别为 - 147%、140%、13%、15%、10% [10] - 2023 - 2027E毛利率分别为50.6%、54.6%、55.6%、56.4%、57.0% [10] - 2023 - 2027E净利率分别为5.6%、12.1%、12.2%、13.1%、13.6% [10] - 2023 - 2027E ROE分别为13.0%、24.7%、21.8%、20.1%、18.1% [10] - 2023 - 2027E ROIC分别为12.0%、20.7%、21.1%、20.7%、19.5% [10] - 2023 - 2027E资产负债率分别为53.8%、55.7%、51.2%、46.7%、42.5% [10] - 2023 - 2027E净负债比率分别为0.0%、7.9%、6.8%、6.0%、5.3% [10] - 2023 - 2027E流动比率分别为1.2、1.1、1.3、1.6、1.9 [10] - 2023 - 2027E速动比率分别为1.2、1.1、1.3、1.6、1.9 [10] - 2023 - 2027E资产周转率分别为1.1、0.9、0.9、0.8、0.8 [10] - 2023 - 2027E存货周转率分别为0.0、0.0、0.0、0.0、1.0 [10] - 2023 - 2027E应收帐款周转率分别为10.4、11.2、11.8、11.6、11.5 [10] - 2023 - 2027E应付帐款周转率分别为2.4、2.3、2.2、2.2、2.1 [10] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.48元、3.56元、4.02元、4.62元、5.09元 [10] - 2023 - 2027E每股经营现金分别为4.82元、6.92元、4.89元、5.22元、5.52元 [10] - 2023 - 2027E每股净资产分别为11.37元、14.40元、18.43元、23.05元、28.14元 [10] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.00元、0.00元、0.00元、0.00元、5.09元 [10] - 2023 - 2027E PE分别为34.8、14.5、12.8、11.2、10.1 [10] - 2023 - 2027E PB分别为4.5、3.6、2.8、2.2、1.8 [10] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为19.7、17.5、13.9、11.6、10.2 [10]