报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1] 报告核心观点 - 核心观点：稀宇科技（MiniMax）与智谱华章两家原生大模型公司港股上市进程推进，其业务已初具规模并开始变现，体现了中国AI大模型技术的发展与商业化落地趋势，看好AI技术迭代与商业化带来的整体投资机会 [3][5] 投资建议与推荐标的 - 投资方向：看好AI技术发展对企业生产和用户消费的改变，并推荐在五个方向有布局的公司 [5] - 具体推荐： 1. AI算法、应用及上下游布局公司：推荐美图、浙数文化、神州泰岳、昆仑万维 [5] 2. 营销领域AI应用：推荐值得买，相关标的心动公司 [5] 3. 游戏领域AI应用：推荐恺英网络、巨人网络、世纪华通、三七互娱、完美世界 [5][8] 4. 优质内容IP：推荐大麦娱乐、上海电影、中信出版 [5][9] 5. AI教育：推荐凤凰传媒、南方传媒、中原传媒，相关标的皖新传媒 [5][10] - 标的盈利预测：报告提供了包括世纪华通、巨人网络、美图公司等在内的16家推荐公司的股价、市值及盈利预测数据 [11] 稀宇科技（MiniMax）分析 公司概况与市场地位 - 公司定位：成立于2021年6月，自2022年初开始AI大模型研发，是一家布局全面的原生AI公司 [12] - 市场空间：根据灼识咨询预测，2025年全球大模型应用和MaaS收入分别为146亿美元和74亿美元，预计到2029年将增长至1515亿美元和550亿美元，未来5年合计复合增速达80.7% [25] - 行业地位：按2024年全球基于模型的收入计算，稀宇科技是全球第十大大模型技术公司，市占率0.3%，在纯大模型业务（pureplay）公司中收入排名全球第四 [28] 商业模式与财务表现 - 收入构成：主要通过“AI原生产品”（订阅、充值、营销服务）和“开放平台及基于AI的企业服务”（API调用）创收，2025年1-9月前者贡献了营收的71% [5][60] - 营收增长：2025年前三季度营收5343.7万美元，同比增长175% [5] - 收入全球化：收入来源地区多元化，2025年1-9月来自中国大陆的收入占比降至27%，新加坡和美国占比分别达到24%和20% [33] - 毛利率改善：2025年前三季度毛利润1247.6万美元，毛利率为23.3%，较2024年同期显著改善 [34] - 研发投入：2025年前三季度研发费用1.8亿美元，费用率为337%，保持高额投入以支持技术迭代 [5] 技术能力与核心产品 - 全模态布局：模型覆盖文本、语音、视频，最新模型包括大语言模型M2.1、视频生成模型Hailuo 2.3、语音生成模型Speech 2.6 [16] - 大语言模型M2.1：在M2基础上提升编程和办公场景可用性，在部分测试基准上得分超过Gemini 3 Pro、GPT-5.2（thinking）等模型，定价保持高性价比（输入2.1元/百万tokens，输出8.4元/百万tokens） [5][40][41] - 视频模型Hailuo 2.3：在Hailuo-02基础上提升动态表现力，为全球最优性价比，并集成Media Agent支持“一键成片” [5][44][47][48] - 语音模型Speech 2.6：端到端延迟低于250毫秒，达到行业顶尖水平，支持多达40种语言 [56][58] - 核心产品表现： 1. **Talkie/星野**：情感陪伴AI应用，2025年1-9月MAU达2000万，在垂类赛道位居全球第二，是公司第一大收入来源，付费率达6.9% [5][67] 2. **海螺AI**：视频生成产品，2025年1-9月MAU为564.8万人，付费率达5.5%，ARPPU为56.1美元，正在成为新的收入增长动力 [5][74][77] 3. **MiniMax**：聚焦Agent场景，2025年前9个月ARPPU达73.4美元，为公司各AI原生产品中最高 [79] 4. **开放平台**：按日均token量计算是全球最大的面向企业的开放平台之一，覆盖超10万企业客户及开发者 [90] 智谱华章分析 公司概况与市场地位 - 公司定位：成立于2019年，是中国领先的致力于开发通用大模型的人工智能公司 [94] - 市场地位：按2024年收入计，是中国最大的独立通用大模型开发商，在所有通用大模型开发商中位列第二，市场份额为6.6% [94] - 融资情况：截至2025年末完成8轮融资，累计融资额83.6亿元，最后一轮（B6轮）投前估值约200亿元 [97] 商业模式与财务表现 - 商业模式：依托基座模型GLM，提供一站式模型即服务（MaaS）平台，通过云端和本地化两种部署方式对外输出模型能力 [5][119] - 收入构成：当前收入以本地化部署为主，该方式客单价更高、毛利率更高（稳定在50%以上） [122][125][129] - 营收增长：2025年上半年营收1.91亿元，同比增长325% [5] - 客户情况：客户行业多元化（互联网与科技、公共服务为主），地区上从中国内地拓展至东南亚、中国香港及美国等地 [125][130][131] - 研发投入：2025年上半年研发费用15.95亿元，为营收的8.35倍 [5] 技术能力与模型矩阵 - 模型矩阵：以基座大语言模型GLM为基础，拓展出反思及沉思模型、多模态模型、Agent模型、代码模型五大类 [132] - 基座模型GLM-4.7：于2025年12月23日推出，代码能力对齐Claude Sonnet 4.5，在多个基准测试中取得开源模型领先表现 [5][134] - 多模态模型：包括视觉理解模型GLM-4.6V、图像生成CogView、视频生成CogVideoX、实时视频GLM-Realtime、端到端语音GLM-4-Voice等 [132]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [7] 报告核心观点 - MiniMax和智谱通过港交所聆讯，标志着中国大模型企业资本化进程持续加速 [2][4] - 报告看好中国AI应用商业化提速，并看好AI交互产品货币化潜力、具备流量模型数据优势的互联网大厂、海外已跑通商业模式的垂直赛道以及AI+游戏厂商等细分赛道 [2][10] 智谱公司分析 - 基座模型性能领先，2025年12月上线的GLM-4.7模型在Artificial Analysis Intelligence Index榜单中以68分的综合成绩位居开源模型与国产模型双料榜首、全球第六 [10] - AI模型产品矩阵完备，包括反思及沉思模型、多模态模型、Agent模型和代码模型 [10] - 模型即产品，MaaS平台商业化进展良好，截至2025年6月底已服务于8000+机构客户，开源模型全球下载量超过4500万 [10] - 2022-2024年，智谱营收分别为0.57亿元、1.25亿元、3.12亿元，收入复合年增长率达到130%，2025年上半年已实现收入1.91亿元 [10] MiniMax公司分析 - 大模型矩阵丰富，在多模态方面保持强劲竞争力，模型矩阵包括大语言模型MiniMax M系列、视频生成模型Hailuo-02系列和语音生成模型Speech-02系列 [10] - 2025年12月23日发布的MiniMax M.2.1在Multi-SWE-bench榜单中以仅10B的激活参数获得了49.4%的成绩，超越了Claude Sonnet 4.5等国际先进模型，拿下全球SOTA [10] - 积极布局AI应用细分赛道，应用包括智能Agent应用MiniMax、视觉生成平台海螺AI、音频生成工具MiniMax语音、全模态交互平台Talkie/星野等 [10] - 截至2025年9月30日，MiniMax的AI产品累计为超200个国家及地区的超2亿名个人用户、超100个国家及地区的10万名企业及开发者提供服务 [10] - 视觉生成平台海螺AI表现活跃，其生成的“动物跳水”视频在海外社交平台播放量已超3亿，以图生10秒768P视频为例，单价为2.25元/视频 [10] - 海螺AI的单付费客户平均支出由2024年的36美元提升至2025年9月底的56美元 [10] - Talkie/星野平台展现强劲用户黏性，2025年第一季度至第三季度，用户平均每日试用时长超70分钟，在全球大模型应用中排名前五 [10] 看好的细分赛道 - 看好AI交互产品货币化潜力，关注工具型实力领先且AI能力持续迭代升级的快手等公司 [2][10] - 看好具备流量分发、模型、数据等优势的互联网大厂，聚焦to C AI Agent打造商业闭环，关注腾讯控股等 [2][10] - 看好海外已跑通商业模式，国内有望复制的广告、电商、教育等垂直赛道 [2][10] - 看好AI+游戏陆续落地，关注AI布局积极的巨人网络、恺英网络等游戏厂商 [2][10]

行业投资评级 - 报告对传媒行业的投资评级为“强于大市”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点是建议围绕“政策环境改善”以及“AI应用加速”两条主线，关注由此带来的估值和业绩双提升，并聚焦于目前处于高景气度的细分行业 [6][15] - 在政策端，传媒行业面临的政策环境明显改善，监管框架确定性提高，限制性政策有所放松，鼓励和支持产业健康发展的政策频现 [6][15] - 在AI应用端，AI模型多模态和推理能力持续提升，为应用生态繁荣提供基础，AI在游戏、影视、广告、出版等多个内容领域加速渗透并在报表端逐渐兑现 [6][15] 行情回顾与估值表现 - 截至2025年12月26日，12月传媒指数下跌3.78%，同期创业板指、沪深300、上证指数分别上涨6.27%、2.88%、1.93%，传媒指数分别跑输10.05个百分点、6.67个百分点、5.71个百分点 [4][17] - 子板块中仅有游戏板块上涨1.18%，其余板块全部下跌，其中互联网广告营销、社交与互动媒体、信息搜索与聚合三个板块下跌幅度最大，分别下跌了10.45%、8.76%、8.56% [4][17] - 板块139只个股中，32只上涨，1只持平，106只下跌 [4] - 截至2025年12月26日，传媒板块市盈率为27.82倍，当前市盈率历史分位为76.10% [5][22] 子板块投资建议与重点公司 - **游戏板块**：2025年国内游戏产业继续保持稳步增长，市场规模和用户规模再创新高，行业供需两旺，AI技术加速渗透带来的降本增效在报表端逐步验证，建议关注吉比特、恺英网络、三七互娱、完美世界 [7][16] - **影视板块**：全年票房超500亿元，其中动画电影表现优异，占据全年票房比重近50%，远高于历年，《哪吒2》《疯狂动物城2》位列全年票房榜前二，TOP10与TOP15影片中动画电影数量占比达四成，票房占比超六成，同时动画电影在IP衍生运营层面适配性强，有助于探索IP长期价值，在“广电21条”政策扶持下，长剧领域有望迎来向上拐点，AI漫剧赛道快速增长，建议关注光线传媒、万达电影、芒果超媒 [8][11][16] - **广告板块**：建议关注分众传媒，其收购新潮传媒事项推进中，行业竞争格局优化有望提高议价能力，同时与支付宝“碰一碰”功能的合作实现了广告场景交互模式创新 [11][16] - **出版板块**：防御性配置层面，国有出版公司具有低估值、高分红带来的高股息特点，建议关注中原传媒 [11][16] 行业月度数据摘要 - **电影市场**：2025年11月国内电影市场票房35.53亿元，同比增加89.29%，环比增加36.03%；观影人次9056.65万，同比增加88.67%；2025年1-11月国内电影市场票房481.17亿元，同比增加19.48% [26][27] - **游戏市场**：根据伽马数据，2025年国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68%；用户规模6.83亿，同比增长1.35% [45] - 自研游戏海外市场实际销售收入204.55亿美元，同比增长10.23% [45] - 国内移动游戏市场实销收入2570.76亿元，同比增长7.92% [46] - 国内客户端游戏市场实销收入781.6亿元，同比大幅增长14.97% [46] - 国内主机游戏市场实销收入83.62亿元，同比增长86.33% [46] - 国内电子竞技游戏市场实销收入1700.51亿元，同比增长18.96% [46] - 国内小程序游戏市场收入535.35亿元，同比大幅增长34.39% [46] - **版号发放**：2025年12月发放国产游戏版号144款，进口游戏版号3款；2025年全年共发放国产游戏版号1676款，同比增加370款，增幅27.01% [48]

报告行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [6] 报告核心观点 - 2025年12月游戏版号发放，腾讯、恺英网络、三七互娱、世纪华通、神州泰岳等厂商多款游戏获批，2025年版号数量创多年新高 [2][4] - 近期上市公司重点新游陆续推进，新一轮产品周期已至，建议继续关注游戏板块相关投资机会 [2][4][8] 事件评论：版号发放情况 - 2025年12月，国家新闻出版署共发放147个版号，包括144款国产网络游戏和3款进口网络游戏 [9] - 2025年全年游戏版号过审总量达1771款，较2024年增长25%，其中国产游戏1676款，进口游戏95款 [9] - 2025年版号发放数量创2019年以来新高 [9] - 自2024年10月起，进口版号已实现按月发放，过去三年年均进口版号数量在100款左右 [9] - 受益于主机游戏和PC游戏的兴起，以及游戏多端互通的趋势，2025年双端/三端游戏版号发放数量显著提升 [9] 事件评论：上市公司新游进展 - **巨人网络**：《超自然行动组》延续周度更新节奏，12月18日上线新角色“小满”，12月21日发布新地图“秦始皇陵”预告，12月25日更新后【找出伪人】玩法上线；《名将杀》于12月19日开启不删档计费测试，截至12月28日TapTap期待值为9.1；SLG《五千年》烽驰内测12月19日开启 [9] - **吉比特**：《九牧之野》于12月18日上线，上线前三日位列iOS游戏畅销榜第23名 [9] - **三七互娱**：小游戏新品《生存33天》升至微信小游戏畅销榜第5，《代号MLK》《斗罗大陆：零》预计2026年第一季度上线 [9] - **世纪华通**：《奔奔王国》更新后iOS畅销榜排名冲高至Top40并创上线以来新高 [9] - **恺英网络**：《斗罗大陆：诛邪传说》12月1日开启限量计费删档测试；《三国：天下归心》全渠道预约超150万，12月23日开启限量付费测试；《盗墓笔记：启程》等储备产品待上线 [9] - **完美世界**：《异环》已于12月23日发布「共存测试」招募PV并同步开启三测资格招募，并于12月27日开启线下试玩，目前分别位居TapTap和哔哩哔哩游戏预约榜Top1/Top4，2026年初有望开启三测 [9] - **腾讯控股**：《逆战：未来》定档2026年1月，《洛克王国：世界》定档2026年3月 [9] - **心动公司**：《仙境传说 RO：守护永恒的爱 2》2026年1月18日开展线下测试，《心动小镇》国际版iOS预计2026年1月8日上线 [9] 投资建议 - 建议继续关注游戏板块相关投资机会 [8] - 相关标的包括巨人网络、恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特、姚记科技、盛天网络、腾讯控股、心动公司等 [9]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级 [2][6][7] - 核心观点：世纪华通通过收购已成为A股收入规模最大的游戏公司，旗下点点互动凭借SLG 3.0产品创新和休闲游戏布局，成为公司核心增长驱动，未来增长具备持续性 [6][7][8] - 估值与目标：预计2025-2027年归母净利润分别为54/82/101亿元，同比增长345%/52%/23%，给予2026年21倍市盈率估值，对应目标市值1722亿元 [5][6][7] 公司概况与业务结构 - 公司通过外延并购转型为游戏公司，先后收购七酷、天游、点点互动及盛趣游戏，完成全产业链布局 [6][15] - 股权结构分散，董事长王佶为第一大股东（合计持股14.62%），腾讯为第二大股东（持股10.03%） [16] - 点点互动是公司业绩核心驱动力，2024年收入达150亿元，同比增长155%，占公司整体收入近70% [23] - 盛趣游戏凭借《传奇》《龙之谷》等经典IP稳健运营，贡献稳定利润 [6][24] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入226.2亿元，同比增长70.3%，归母净利润12.13亿元，同比增长131.5% [5] - 2025年前三季度营业总收入272.23亿元，同比增长75.3%，归母净利润43.57亿元，同比增长141.7% [5] - 盈利预测：预计2025-2027年营业总收入分别为379.27亿元、451.89亿元、495.52亿元，同比增长67.7%、19.1%、9.7% [5][63] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为53.99亿元、82.01亿元、101.09亿元，同比增长345.0%、51.9%、23.3% [5][63] - 毛利率稳中有升，预计2025-2027年整体毛利率分别为68.4%、68.8%、69.0% [5][62] - 销售费用率预计将从2025年的38%逐步降至2027年的35% [7][62] SLG业务：成功与壁垒分析 - 海外SLG市场规模约80亿美元，几乎由中国游戏主导 [6] - SLG品类已进化至3.0阶段（X+SLG，休闲成为并列主玩法），核心是通过产品创新实现更高效获客 [6][27] - 点点互动是SLG 3.0的主导者，其优势在于研发端的休闲+SLG融合数值能力，以及买量端的先发优势与内容结合能力 [6][7][47] - 主要成功产品：《Whiteout Survival》（冰雪生存经营题材）和《Kingshot》（中世纪塔防+RPG题材）在2025年10月海外SLG市场TOP3中占据2席 [6][28] - 成功基因：“小游戏先行”策略、渐进式玩法引导、强社交绑定 [6][43] - 增长展望：《Kingshot》国内版流水仍在爬升，公司有望在2026年推出第三款SLG产品 [6][7][43] 休闲游戏：第二增长曲线 - 休闲游戏是欧美最大的游戏品类，其中消除类占7成，合成类增长迅猛 [6] - 合成游戏玩法从“三合”演进至节奏更快的“二合”，并与经营/叙事题材混合，改善了用户获取成本 [6][52] - 全球头部二合游戏《Gossip Harbor》来自中国公司柠檬微趣，上线3年后流水体量仍较大 [6][52] - 点点互动在新休闲领域的方法论：休闲游戏玩法决定留存，装扮/叙事题材提供目标感和付费点，结合社交传播 [6][8][58] - 重点产品：《Tasty Travels: Merge》（二合+美食烹饪题材）和《Truck Stars》（三消+卡车题材）已进入爬坡周期 [6][58][61] 行业与市场分析 - 2025年上半年中国自研游戏海外市场收入95亿美元，同比增长11% [27] - 按地区，美国市场占比31.96%，日本占比16.20%，韩国占比7.47% [27] - 按品类，策略类（含SLG）在海外收入前100的自研手游中收入占比43.33%，位居首位 [27] - SLG游戏特征：流水爬坡且高位稳定，利润率随用户粘性形成而逐步提升 [31]

行业动态 - 12月版号名单下发，国产游戏144款，进口游戏3款，另有7款游戏审批信息变更 [2][3] - 过审国产游戏中，移动游戏143款，客户端游戏1款，同时获得移动和客户端版号8款，同时获得移动和网页版号1款 [3] - 主要过审产品包括腾讯《QQ经典农场》、三七互娱《幻境试炼场》、恺英网络《梦境守望者》等 [4] - 《2025广东游戏产业报告》发布，2025年广东游戏营收达2836.13亿元，同比增长8.9% [2][5] - 广东移动游戏年营收首次突破2000亿元，达到2116.32亿元，同比增长7.55% [5] - 广东移动游戏中，角色扮演类占比最高（35%），其次是休闲类（24%）、策略类（11%）和模拟类（10%） [5] - 广州市印发《广州市扶持游戏电竞产业发展的十八条措施》，设立专项扶持经费 [2][6] - 措施规定单个企业每年获得财政扶持资金最高不超过1000万元 [6] - 对游戏科技领域取得显著突破的优质项目，给予最高不超过300万元的一次性扶持奖励 [6] - 鼓励开发具有传统文化内涵的游戏，每年遴选重点扶持选题，给予研发单位最高不超过200万元的事前一次性补助 [6] - 巨人网络配合公安机关打击《征途》系列私服黑灰产，抓获犯罪嫌疑人40人，涉案金额累计3000余万元 [9] 国内公司 - 网易公告宣布公司执行副总裁、互动娱乐事业群负责人丁迎峰将于2025年12月31日荣誉退休，退休后将继续担任公司顾问 [2][7] - 《仙剑奇侠传四》重制版发布实机演示预告，由UP software研发、方块游戏发行，基于Unreal5引擎开发，玩法延续回合制RPG [2][7] - 游戏科学成立杭州新公司“杭州游科互动数字科技有限公司”，法定代表人为冯骥，经营范围涵盖互联网游戏服务、动漫游戏开发等 [2][8] 海外动态 - 传奇游戏制作人、《使命召唤》联合创始人、重生工作室创始人文斯·赞佩拉因车祸不幸离世，享年55岁 [2][10] - 索尼公布2026年第一方作品发售计划，PS5平台已确认的单机作品为《漫威金刚狼》和《Saros》两款，其余主要为服务型游戏 [2][11]

公司股价与交易数据 - 12月29日，恺英网络股价下跌1.66%，成交额为10.33亿元 [1] - 当日融资买入1.12亿元，融资偿还8484.28万元，融资净买入2707.47万元 [1] - 截至12月29日，公司融资融券余额合计9.34亿元，其中融资余额9.25亿元，占流通市值的1.97%，融资余额超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] - 12月29日融券卖出1.13万股，卖出金额24.84万元，融券余量40.92万股，融券余额899.42万元，低于近一年20%分位水平，处于低位 [1] 公司股东与股权结构 - 截至12月10日，恺英网络股东户数为8.40万户，较上期减少0.41%，人均流通股22495股，较上期增加0.41% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股6619.38万股，相比上期减少4395.77万股 [3] - 华夏中证动漫游戏ETF（159869）为第五大流通股东，持股4917.01万股，相比上期增加1024.63万股 [3] - 南方中证500ETF（510500）为第八大流通股东，持股2489.52万股，相比上期减少45.42万股 [3] - 交银精选混合（519688）为第九大流通股东，持股1724.99万股，相比上期减少311.59万股 [3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，恺英网络实现营业收入40.75亿元，同比增长3.75% [2] - 2025年1月至9月，公司归母净利润为15.83亿元，同比增长23.70% [2] - 公司A股上市后累计派现12.12亿元，近三年累计派现8.52亿元 [3] 公司基本情况 - 恺英网络股份有限公司位于上海市浦东新区，成立于2000年1月3日，于2010年12月7日上市 [1] - 公司主营业务涉及游戏业务（手游与页游等精品娱乐内容的研发、运营及发行）和平台业务（网页游戏平台、移动应用分发平台的运营） [1] - 公司主营业务收入构成为：移动游戏73.03%，信息服务25.47%，网页游戏1.50%，其他业务0.00% [1]

中证500质量成长指数及ETF市场表现 - 截至2025年12月29日10:07，中证500质量成长指数下跌0.26% [1] - 成分股中，白银有色领涨8.52%，新泉股份、扬杰科技跟涨；欣旺达领跌，皖能电力、金诚信跟跌 [1] - 跟踪该指数的500质量成长ETF最新规模达4.81亿元 [1] - 近10个交易日内，500质量成长ETF合计资金净流入2774.34万元 [1] - 近1月该ETF日均成交额为580.26万元 [1] 中证500质量成长指数配置价值分析 - 中证500指数呈现中盘成长风格，对先进制造、人工智能等新质生产力领域暴露较高，弹性优势显著 [2] - 配置价值体现为：行业均衡契合长期需求，深度覆盖新质生产力相关领域 [2]；中盘优势兼具弹性与稳定，流动性好、费率低，成为机构年末布局工具 [2]；精准承接政策红利，重点布局新兴赛道，与政策加码方向高度一致 [2] - 在政策驱动与市场预期共振下，配置价值进一步强化，持续吸引资金流入 [2] 中证500质量成长指数编制与成分 - 500质量成长ETF紧密跟踪中证500质量成长指数 [2] - 该指数从中证500指数样本中选取100只盈利能力较高、盈利可持续、现金流量较为充沛且具备成长性的上市公司证券作为指数样本 [2] - 截至2025年11月28日，指数前十大权重股分别为华工科技、恺英网络、东吴证券、天山铝业、春风动力、杰瑞股份、水晶光电、顺络电子、科达利、湖南黄金 [3] - 前十大权重股合计占比21.53% [3] 宏观财政政策背景 - 2025年12月27日至28日，全国财政工作会议在北京召开 [1] - 会议明确，2026年继续实施更加积极的财政政策，扩大财政支出盘子，确保必要支出力度 [1] - 政策方向包括优化政府债券工具组合，提高转移支付资金效能，持续优化支出结构以强化重点领域保障，以及加强财政金融协同以放大政策效能 [1]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 大模型公司智谱与MiniMax拟港股IPO，其资本化进程有望借助资本市场提升融资能力，从而加大对模型研发的投入，加速多模态AI应用的商业化进程，并拉动训练与推理端算力需求[3][11] - 2025年游戏版号发放数量创2019年以来新高，政策支持明确，为新游供给提供充足储备，叠加元旦、寒假及春节假期旺季将至，建议继续关注新游上线及老游运营活动，积极布局游戏板块[3] - 建议继续布局多模态AI应用及推理算力方向，具体包括AI视频、AI音乐、AI设计及推理算力等细分领域[3] 根据目录分别总结 1、 智谱华章、MiniMax IPO，大模型技术及应用发展或加速 - **公司概况与市场地位**：智谱华章成立于2019年，按2024年收入计在中国独立大模型开发商中位列第一[11] MiniMax是一家全球化AI大模型公司，截至2025年9月，其AI原生产品累计为来自超200个国家及地区的逾2亿名个人用户提供服务[11] - **技术团队与背景**：两家公司均由技术背景深厚的团队领导，智谱脱胎于清华大学计算机系知识工程实验室，并与清华、北大共建实验室[12] MiniMax董事长闫俊杰为中国科学院自动化研究所人工智能博士，曾任商汤集团副总裁[13] - **业务模式与能力**：智谱模型在推理、编程及Agent能力方面突出，主攻B端市场，截至2025年12月已为超12000家机构客户、超8000万台设备提供支持，2025年11月日均token消耗量为4.2万亿[15] MiniMax多模态模型能力突出，产品线丰富，主攻C端市场，2025年1-9月其AI原生产品用户量2.12亿，平均月活跃用户数约2762万，付费用户数约177万，每位付费用户平均支出15美元[21] - **财务表现与增长**：2025年上半年，智谱实现营业收入1.91亿元，同比增长325%[3] 2025年第一季度至第三季度，MiniMax实现营业收入5344万美元，同比增长175%[3] 2024年，智谱实现收入3.12亿元，其中本地化部署收入占比约85%[25] 2024年，MiniMax实现收入3052万美元，其中AI原生产品收入占比约71%，其支柱产品Talkie/星野营收占比近64%[25] - **出海与区域收入**：MiniMax海外营收占比较高，2025年第一季度至第三季度，亚太以外地区营收占比提升至39%[31] 智谱已启动出海，2025年上半年境外收入占比提升至11.6%[31] - **盈利能力与投入**：2025年上半年，智谱毛利率为50%，同比提升1.1个百分点[37] 2025年第一季度至第三季度，MiniMax毛利率为23%，同比大幅提升21个百分点[37] 两家公司均维持高强度研发投入，2024年智谱与MiniMax的研发费用率分别为703%和619%[39] 2、 行业数据综述 - **游戏榜单**：截至2025年12月27日22:00，《美职篮冠军王朝》获内地iOS游戏免费榜第一，《燕云十六声》获内地iOS游戏畅销榜第一[44] 在TapTap平台，《异环》为安卓预约榜第一，《菜鸡梦想家》为iOS预约榜第一[44] - **重点公司游戏排名**：报告期内，腾讯旗下《王者荣耀》、《三角洲行动》、《金铲铲之战》等游戏位列iOS游戏畅销榜前列[49] 网易旗下《燕云十六声》、《梦幻西游》、《光·遇》等游戏排名靠前[53] - **电影市场**：2025年12月21日至12月27日，电影《阿凡达3》获得周票房冠军，本周票房为3.59亿元，累计票房达6.47亿元[57] - **新片与剧集**：定于12月31日上映的《寻秦记》猫眼想看人数达20.27万，关注度高[59] 网播剧《狙击蝴蝶》播映指数为81.8，排名第一[60] 网播综艺《现在就出发第3季》播映指数为82.6，领先[61] 3、 行业新闻综述 - **AIGC动态**：智谱上线并开源GLM-4.7模型，在多项能力上实现升级[62] MiniMax发布M2.1模型，在多语言编程榜单中取得SOTA成绩[62] 钉钉发布全球首个工作智能操作系统Agent OS[62] 字节跳动旗下豆包日均活跃用户数（DAU）已突破1亿[63] MiniMax与快看漫画合作上线首个AI互动漫画[63] - **游戏行业数据**：2025年，抖音小游戏流水规模增长100%，用户活跃规模增长120%[64] 2025年抖音月流水过千万的新游超10款[64] 2025年全年共下发游戏版号1771个，同比增长25%，数量创2019年以来新高[65] - **影视/IP与短剧**：TOP TOY控股企业旗下Nommi IP风靡全球，2025年6月至11月创造约2亿元收入[67] 2025年1-11月，海外短剧IAP收入达21.7亿美元，同比增长150%，月活用户突破2.66亿[68] 巨量引擎披露漫剧赛道日消耗于12月24日正式突破2000万元，较上半年日耗400万增长显著[69] 4、 公告总结 - **东方明珠**：拟出资5000万元参与设立总规模100亿元的长三角数智文化产业基金，重点投资AI技术为核心的数字文化及融合领域[70] - **电声股份**：终止部分募投项目，将剩余募集资金变更用途，其中6000万元追加投入“数字零售升级项目”，约6953.49万元用于永久补充流动资金，公司研发重点已转向“AI+”方向[71] 5、 板块行情综述 - **整体表现**：A股传媒板块在2025年第52周（12月22日-12月26日）下跌0.18%，表现落后于主要市场指数[72] - **子板块表现**：在传媒七大子板块中，互联网板块表现最好，周涨幅为1.86%，体育板块表现较弱，周跌幅为1.19%[72] - **个股涨跌**：A股传媒个股中，百纳千成周涨幅最大，达20.08%，天威视讯周跌幅最大，为-11.34%[72] 美股传媒个股中，36氪周涨幅最大，为12.50%[79] 港股传媒个股中，中国有赞周涨幅最大，为8.15%[80]

市场策略与核心观点 - 报告核心观点为“春季躁动”行情开启，建议提升风险偏好及仓位水平，积极做多，关注有色金属及科技成长方向[11][12] - 市场层面，12月26日创新型中小企业风格表现居前，北证50指数涨0.35%，硬科技板块表现靠后，科创50指数跌0.24%[10] - 分规模看，中盘股板块风格表现居前，中证500指数涨0.65%，小微盘股板块表现居后，中证2000指数跌0.05%[11] - 分行业看，有色金属、电力设备、钢铁表现居前，通信、轻工制造、电子表现靠后[11] - 资金层面，全市场成交额21811.04亿元，较前一交易日增加2371.86亿元[11] - 科技成长赛道仍是中长期市场主线，尤其关注此前滞涨的AI应用、人形机器人、恒生互联网等方向[11] - 有色金属行情仍处于“扩散阶段”，在黄金价格上涨后，白银、战略性小金属、工业金属相继迎来补涨行情[11] - 具体关注方向包括：产品涨价驱动的有色金属；政策催化的商业航天、卫星产业、国防军工；产业趋势驱动的AI应用、国产AI算力；政策支持的新消费方向如健康、文旅、体育、美容护理等[12] 重要财经资讯 - 十四届全国人大四次会议与全国政协十四届四次会议将分别于2026年3月5日和3月4日在北京召开[19][20] - 财政部表示2026年将继续实施更加积极的财政政策，包括扩大财政支出盘子、优化政府债券工具组合等[21][22] - 中国ETF规模达到6.03万亿元，较年初的3.73万亿增幅超6成，年内连续跨越4万亿、5万亿、6万亿关口[23][24] - 股票型ETF规模3.84万亿，占比64%；债券型ETF、跨境ETF规模分别接近8000亿元和万亿元，同创历史新高[24] - 华泰柏瑞沪深300ETF以4270.67亿元规模领跑，易方达沪深300ETF规模3030亿元排名第二[24] - 央行、外汇局在全国范围内推广跨国公司本外币一体化资金池业务，便利跨国公司跨境归集划转资金[25][26] - 央行发布《中国金融稳定报告（2025）》，提出将着力健全有利于“长钱长投”的制度环境，显著提高各类中长期资金实际投资A股的规模和比例[27][28] 行业动态 - 工业和信息化部人形机器人与具身智能标准化技术委员会正式成立，旨在通过标准引领助力产业发展[29][30] - 2025年全国电影总票房达512亿元，观影人次突破12.2亿，双双刷新年度纪录[31][32] - 春节档票房95.14亿元创影史同档期新高，国产动画《哪吒之魔童闹海》累计票房154.46亿元，成为全球最卖座动画电影[32] - 国家新闻出版署12月下发144款国产游戏、3款进口游戏版号，2025年全年下发版号1771款，为2019年至2025年近七年最高[33] - 中国高铁运营里程突破5万公里，覆盖我国97%的城区人口50万以上城市，营业里程位居世界第一[34][35] - 2025年1-11月，我国进口干乳制品180.68万吨，同比增长6.4%；进口液态奶59.67万吨，同比减少8.8%[36][37] - 主要乳制品品类中，奶酪类进口量同比增12.7%，乳清类增超10%，奶油类增9.1%，大包粉增1.6%，婴配粉增5.1%[37][38] 公司跟踪 - 恒瑞医药将SHR6508项目在中国大陆地区的权益许可给翰森制药，可获得首付款3000万元及最高19000万元里程碑付款，并有权获得最高9%的销售提成[39][40] - 芯原股份在2025年10月1日至12月25日期间新签订单24.94亿元，较去年第四季度全期大幅增长129.94%，其中AI算力相关订单占比超84%[42] - 生益电子将回购股份价格上限由42.47元/股调整为144.36元/股，以保障回购方案实施，回购资金总额为5000万元至1亿元[43][44] - 建霖家居与节卡机器人达成战略合作，内容包括优先采购节卡机器人产品、共建联合实验室，并探索在智制、智能家居、康养等赛道的解决方案[45][46] - 友阿股份拟以15.8亿元交易作价收购深圳尚阳通科技100%股权，以发行股份及支付现金方式支付，交易完成后公司将切入功率半导体领域实现战略转型[47][48] 湖南经济动态 - 2025年前11个月，长沙市进出口2594.4亿元，同比增长2.7%，增速较全省高出7.6个百分点[50][51] - 长沙市“新三样”（电动汽车、锂离子蓄电池、光伏产品）出口146.7亿元，同比激增86.7%[51][52] - 其中，电动汽车出口100.6亿元，同比增长130.2%；锂离子蓄电池出口42亿元，同比增长39.6%；光伏产品出口4亿元[52]