股价表现 - 9月22日股价下跌5.05%至25.18元/股 成交额5.14亿元 换手率0.95% 总市值534.63亿元 [1] 公司业务构成 - 主营业务收入构成：新能源新材料相关产品48.34% 化学肥料24.61% 醋酸及衍生品10.82% 其他产品7.75% 有机胺7.33% 副产品及其他1.15% [1] - 公司主营尿素和甲醇的生产销售 成立于2000年4月 2002年6月上市 [1] 机构持仓变动 - 华泰柏瑞沪深300ETF二季度增持239.16万股 持有2653.24万股 占流通股比例1.25% [2] - 该基金当日浮亏约3555.34万元 最新规模3747.04亿元 [2] 基金业绩表现 - 华泰柏瑞沪深300ETF今年以来收益16.91% 近一年收益44.07% 成立以来收益109.2% [2] - 基金经理柳军任职16年115天 管理规模4669.72亿元 最佳基金回报133.06% [3]

AI算力需求增长 - 中国企业级大模型日均Token消耗量在2025年上半年达到10.2万亿 较2024年下半年激增363% [1][2] - 华为预测未来10年算力总量将增长10万倍 [1][2][5] - 英伟达推动上游供应商开发MLCP微通道水冷板散热组件以应对AI GPU芯片发热量上升 [1][2][4] 化工行业动态 - 欧洲化工行业面临本土需求疲软及海外新建产能冲击的多重危机 [3] - 华鲁恒升规划在荆州投资约460亿元建设生产基地 包括30万吨/年TDI项目 [3] - 华谊集团吴泾基地永久停产 涉及甲醇设计产能95万吨(2024年利用率46.5%)和醋酸设计产能70万吨(2024年利用率70.7%) [3][4] 市场表现与估值 - 申万化工指数本周下跌1.33% 跑输沪深300指数0.89% [2] - 机器人板块表现强势 受益于特斯拉边际变化 [2] - 化工板块PB估值分位数处于2010年以来30%水平 [2] 宏观与政策环境 - 美联储降息25基点 预计年内还将降息两次 [2][4] - 中美就TikTok问题达成基本框架共识 [2] - iPhone17预售开启 消费电子行业关注产品迭代机会 [2] 技术发展趋势 - 华为预测AGI将成为最具变革驱动力 AI智能体从执行工具演进为决策伙伴 [5] - 人机协同编程将成为主流 交互方式向多模态演进 [5] - 通信网络连接对象将从90亿人扩展到9000亿智能体 新能源发电量占比超50% [5]

**行业与公司** * 行业为化工行业 涉及公司包括万华化学 华鲁恒升 桐昆股份 巨化股份 新宙邦 润丰股份 华峰化学 金发科技 赛轮轮胎 卫星石化 新和成 扬农化工 鲁西化工 特变电工 利昂龙康鹏科技 东岳集团等[1][4][6][7][26][27][30][32][36][38][39][40] **核心观点与论据** * 化工板块处于反转起点 由多重因素驱动 包括出清落后产能 控制新增供给 启动库存周期和成本曲线陡峭化 其中库存周期的影响更为关键[1][5][21] * 行业基本面最坏时期已过 2025年上半年净利率从2024年最差时的4.4%回升至5.8% 价差数据处于近十年低位 但价格端受油价影响高于前几轮周期底部[1][6] * 资本开支和在建工程指标显示行业供给收缩 2025年上半年在建工程金额从2024年底的3991亿下降至3496亿 资本开支强度降至1.4 与2015-2016年水平相当[1][6][12] * 全球化工行业成本曲线重构 中国企业ROA显著高于2015年周期底部及海外竞争者（如LG化学 巴斯夫） 中国产量占全球43% 欧洲 日韩合计占比下降至17%-18% 自2022年以来中国产量增加约30% 而欧洲 日韩则平均下滑15%-20%[1][7] * 欧洲能源重构导致其竞争力下降 天然气成本目前约为美国的三倍 是俄乌冲突前常态成本的两倍 对欧洲化工业造成显著影响 基础化学品 石油化学品和聚合物等领域下滑严重 开工率超额下降约15%[1][8] * 欧洲精细化工品未来面临份额下降挑战 主要受供应链支持力度下降和制造业产业链向中国转移（如半导体和汽车产业）影响[2][10] * 行业反转预计在2026年二季度到三季度 化工业资本开支固定资产投资完成额累计同比在2025年下半年转负（6月为-1.1% 7月降至-4.7%） 参考历史 PPI与固投转负存在半年左右滞后期[4][12][13] * 化工板块超额收益不必等待PPI完全转正 在拐点出现时即可配置 然后逐渐集中到有望跑出强超额收益标的[1][4][14] * 化工白马股PB下降（如华鲁从2015年1.9降至1.45 万华从3.4降至1.7）是市场在惩罚不合理的资本开支或不分红过量资本开支 EV/EBITDA可能成为新的定价锚（华鲁约为6.77倍 万华为8.54倍）[4][26] * 反内卷政策对行业有四条显著影响路径：出清落后产能（如石化 农药 纯碱 氯碱和煤化工） 控制新增供给（如草甘膦 有机硅 涤纶长丝 粘胶和氨纶） 启动库存周期 成本曲线陡峭化（如纯碱和氯碱）[5][21][23][24][25] **其他重要内容** * 当前化工ETF的PB约为1.6 历史数据显示PB领先ROE回暖 目前ROE已从8%修复至9% 但PB修复不显著 与历史相比（2014-2015年PB从2.1升至2.7 2018-2019年从1.6修复至2.4）仍有较大修复空间[15][17] * 周期底部由绝对收益资金和ETF买入推动 如鹏华化工ETF份额在两个月内从约20亿迅速扩张到200多亿 资金主要来自债券市场 对回撤要求严格 选择低位 低PB且顺周期弹性的化工作为配置对象[18] * 选择标的应关注具有向下有底向上有期权特性的周期股 需足够便宜（PB低或二季度业绩年化低于15倍） 三季度业绩预期大幅增长 增量产能投放带来盈利扩张 以及在熊牛转换过程中被再定价的标的（如金发科技市值从260亿涨至600亿以上）[4][27][28][29] * 评估细分领域投资机会需综合考虑油价 供给增量 需求增量 周期强度及政策影响 排序为：氟化工第一 硅化工第二 磷化工第三 农药第四 纺服（包括蚕丝和氨纶）第五 碳基第六 钛白粉随后[31][34] * 长期（5-10年）看好巨化股份（制冷剂牌照优势 精细化工成长性） 赛轮轮胎（高端品牌受益者） 金发科技（中国材料改性解决方案提供商 技术壁垒和应用场景不断提升）[36][37][38][39][40]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 政策红利与技术突破双轮驱动现代煤化工发展 国家高度重视煤炭清洁高效利用 2024年国务院部门联合发布《关于加强煤炭清洁高效利用的意见》提出到2030年建成煤炭全链条清洁高效利用体系[2] 新疆维吾尔自治区强调围绕可再生能源开发 煤炭清洁高效利用开展技术攻关 支持现代煤化工先进技术应用[1] - 现代煤化工产业呈现高速增长态势 2024年现代煤化工四大类型产业营业收入合计约2026.6亿元 同比增长4.2% 利润总额约119.3亿元 同比增长178.1%[3] 煤炭转化能力达1.38亿吨标准煤/年 替代油气当量约3810万吨[3] - 技术突破显著提升产业效率 煤制烯烃领域DMTO-Ⅲ技术推动甲醇单耗降至2.66吨/吨[3] 截至2024年末国内煤制烯烃总产能达1342万吨/年 同比增长5.6%[3] 2025年6月内蒙古宝丰能源建成全球最大单体项目（年产300万吨聚烯烃）[3] - 煤制气产业规模化发展加速 新疆准东等基地外输能力突破300亿立方米/年[3] 国能 天池能源等企业投资340.8亿元推进40亿立方米/年产能项目[3] 配套绿氢耦合与CCUS技术实现低碳转型[3] 政策支持 - 国务院发布《新时代党的治疆方略的成功实践》白皮书支持新疆现代煤化工发展[1] 强调围绕煤炭清洁高效利用开展联合技术攻关[1] - 2023年发改委等部门发布《关于推动现代煤化工产业健康发展的通知》 推动产业高端化 多元化 低碳化发展[2] - 2024年工信部等11部门发布《精细化工产业创新发展实施方案(2024-2027年)》 重点发展煤制可降解塑料等高附加值新品种[25] - 2024年发改委等6部门发布《关于加强煤炭高效清洁利用的意见》 推动煤化工与绿电 绿氢 储能等耦合发展[25] 区域发展 - 新疆形成五大煤化工基地 包括准东 伊犁 吐哈 库拜 和克基地[22] 以及乌鲁木齐甘泉堡 石河子 巴州产业集聚区[22] - 准东基地重点发展煤 电 化 热产业集群[22] 伊犁河谷重点发展煤制天然气 煤制油 烯烃及下游精细化学品产业[22] - 新疆煤炭储量丰富 煤质优良 以长焰煤 不粘煤为主 为现代煤化工发展提供资源保障[22] 投资建议 - 建议关注宝丰能源 华鲁恒升 鲁西化工 诚志股份 中国旭阳集团 九丰能源[4][30] 基于我国富煤贫油少气的资源禀赋格局[4] 市场表现 - 过去5个交易日基础化工板块涨跌幅-0.9% 位居所有板块第18位[9] 上证指数涨跌幅-1.30% 深证成指+1.14% 沪深300指数-0.44% 创业板指+2.34%[9] - 涨幅前五子板块：民爆用品（+7.9%） 改性塑料（+5.8%） 钛白粉（+2.5%） 电子化学品（+2.4%） 其他化学原料（+1.1%）[11] - 跌幅前五子板块：复合肥（-4.0%） 其他塑料制品（-3.6%） 无机盐（-3.6%） 聚氨酯（-3.6%） 磷肥及磷化工（-3.3%）[11] - 个股涨幅前五：凯美特气（+28.62%） 广东宏大（+22.93%） 中石科技（+21.57%） 晶华新材（+18.94%） *ST亚太（+18.55%）[15] - 个股跌幅前五：键邦股份（-16.42%） 天际股份（-11.91%） 润阳科技（-11.48%） 海科新源（-11.29%） 拉芳家化（-10.43%）[16] 产品价格走势 - 近一周涨幅靠前品种：电石:西北（+6.03%） 苯胺:华东地区（+3.30%） 醋酸:华东（+2.95%） 环氧丙烷:华东地区（+2.28%） 赖氨酸(98.5%)（+2.26%）[18] - 近一周跌幅靠前品种：维生素E:国产（-9.38%） 硫酸（-6.08%） 维生素D3:国产（-3.80%） 液化气(民用气):长岭炼化（-3.09%） 二氯甲烷:华东地区（-2.62%）[19] 子行业动态 - 化纤板块：涤纶长丝市场价格下跌 下游需求疲软制约市场[31] - 聚氨酯板块：聚合MDI市场缓跌下行 双节备货需求尚未体现[31] - 钛白粉板块：下游市场需求恢复有限 企业以稳价去库存为主要策略[31] - 化肥板块：秋种临近需求提升 原料端行情走弱[32] - 维生素板块：维生素E 维生素B6价格下滑明显[32] - 氨基酸板块：98.5%赖氨酸市场窄幅偏强 工厂挺价意向明显[32] - 制冷剂板块：呈现结构性行情 下游刚需采购为主[32] - 有机硅板块：稳中小涨趋势 预售订单储备充足[33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周基础化工多个板块价格和毛利有不同变化，如聚氨酯板块纯MDI价格和毛利下降、聚合MDI和TDI价格上升但TDI毛利下降；油煤气烯烃板块原材料价格多数上升、聚乙烯和聚丙烯利润有降有升；煤化工板块合成氨、尿素、DMF价格下降、醋酸价格上升，毛利也有相应变化 [2]。 根据相关目录分别进行总结 1. 基础化工周度数据简报 - 相关公司涨跌幅跟踪：基础化工指数近一周跌1.3%、近一月涨2.7%、近三月涨17.4%、近一年涨50.5%、2025年初至今涨23.4%；万华化学、宝丰能源、卫星化学近一周分别跌3.7%、3.8%、4.1%，华鲁恒升近一周涨0.2%，新和成近一周跌3.7% [8]。 - 相关公司盈利跟踪：展示万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成总市值、归母净利润、PE、PB等数据 [8]。 - 聚氨酯产业链：纯MDI本周均价17600元/吨、环比降179元/吨、毛利4312元/吨、环比降221元/吨；聚合MDI本周均价15071元/吨、环比升143元/吨、毛利2784元/吨、环比升101元/吨；TDI本周均价13694元/吨、环比升109元/吨、毛利2558元/吨、环比降157元/吨 [8]。 - 油煤气烯烃产业链：原材料方面，乙烷、丙烷、动力煤、石脑油本周均价分别为1348、4273、503、4293元/吨，环比分别升46、14、8、35元/吨；产品方面，乙烷裂解、CTO、石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1093、1844、 - 143元/吨，环比分别降29、22、25元/吨，PDH、CTO、石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为 - 335、1442、 - 369元/吨，环比分别降5、21、25元/吨 [2][8]。 - C2板块：乙烯本周均价6046元/吨、环比升58元/吨等多个产品价格、价差及环比变化数据 [10]。 - C3板块：丙烯本周均价5709元/吨、环比升69元/吨等多个产品价格、价差及环比变化数据 [10]。 - 煤化工产业链：煤焦产品中焦煤本周均价1198元/吨、环比降5元/吨，焦炭本周均价1331元/吨、环比降46元/吨；传统煤化工中合成氨本周均价2108元/吨、环比降21元/吨等多个产品价格、毛利及环比变化数据；新材料中DMC本周均价10886元/吨、环比升86元/吨等多个产品价格、毛利及环比变化数据 [10]。 2. 基础化工周报 2.1 基础化工指数走势 未提及具体内容 2.2 聚氨酯板块 未提及除数据外的具体分析内容，涉及纯苯、纯MDI、聚合MDI、TDI价格走势及各产品价格与毛利情况 [17][18][19][24]。 2.3 油煤气烯烃板块 未提及除数据外的具体分析内容，涉及MB乙烷及NYMEX天然气价格、华东丙烷及布伦特原油价格走势、国内动力煤价格走势、石脑油及原油价格走势、各工艺路线制烯烃盈利情况等 [25][26][29][31][35][36][37]。 2.4 煤化工板块 未提及除数据外的具体分析内容，涉及国内焦煤、焦炭价格走势、各煤化工产品价格及毛利情况 [42][45][46][48][53][54][56][58]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前国内尿素开工回升但农业需求处于淡季，工业需求增长缓慢，上游工厂持续累库，最新印标最低报价不及市场预期，供应整体略强于需求，企业库存小幅上升，预计短期尿素期货盘面或继续偏弱震荡 [9] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 合约行情：2025年9月18日尿素期货主力合约价格震荡下行，收盘价1670元/吨，最高1681元/吨，最低1662元/吨，成交量11.4万手，较上日增加2.1万手，持仓量28.7万手，较上日增加0.6万手 [2] - 品种价格：国内主要区域尿素现货价格总体平稳，局部因需求有差异，代表性工厂报价为华中河南心连心1680元/吨（基差10元/吨）、西北宁夏石化1530元/吨（基差 - 140元/吨）、华东瑞星集团1630元/吨（基差 - 40元/吨）、华北华鲁恒升1650元/吨（基差 - 20元/吨） [6] 影响因素 - 产业资讯：政策方面美联储按计划宣布降息25个基点，但其释放的政策信号较为复杂，鹰派与鸽派立场并存 [7][8] 行情展望 - 需求方面：本周国内尿素产量有所回升，农业需求处于季节性淡季，工业端需求增长乏力，上游工厂库存持续积累，最新印度招标最低报价低于市场先前预期 [11] - 供应方面：全国尿素企业库存总量达116.53万吨，环比上周增加3.26万吨，因国内需求弱于供应，尿素企业库存呈小幅上升态势 [11]

业绩说明会信息 - 公司计划于2025年10月09日09:00 - 10:00举行2025年半年度业绩说明会[2][4][5][6] - 业绩说明会以网络互动形式在上海证券交易所上证路演中心召开[3][4][5] - 参加人员有董事长常怀春等[4][6] 投资者参与方式 - 投资者可在2025年10月09日在线参与说明会[6] - 可于2025年09月24日至09月30日16:00前提问[2][6] 其他 - 公司于2025年8月23日发布2025年半年度报告[2] - 公告发布时间为2025年9月19日[9]

行业需求端表现 - 2024年基建和出口表现坚挺 地产周期持续下行 [1][2] - 出口在2023年较差状态下于2024年完成修复 消费连续两年修复后保持坚挺 [1][2] - 全球采购经理指数、GDP同比、民用建筑开工、消费者信心指数及汽车销售数据反映终端市场状况 [2] 行业供给端状况 - 全球化工资本开支2024年增速转为负值 [1][2] - 国内上市公司在建工程增速快速下行 2024年第二季度接近见底 [1][3] - 固定资产保持超过15%的增长速度 国内供给压力较大但节奏放缓 [1][3] - 产能利用率、能耗、固定资产投资及存货数据反映供给端变化 [2] 库存与价格周期特征 - 行业库存自2023年第三季度同比增速出现拐点 2024年第三季度增速转正 [3] - 经历一年去库周期后进入补库阶段 [3] - 受2022-2023年资本开支规模提升影响 供给端释放压力增大 [3] - 2024年行业价格及利润水平在第二季度出现阶段性反弹 但全年整体承压 [3] - PPI、PPIRM、CCPI及化工品价格价差走势反映价格变化 [2] 细分行业投资机会 - 需求稳定供给逻辑主导行业：制冷剂（巨化股份/三美股份/东岳集团）、磷矿磷肥（云天化/川恒股份/芭田股份）、三氯蔗糖（金禾实业）、氨基酸（梅花生物）、维生素（新和成）、钛矿钛白粉（龙佰集团）、钾肥（亚钾国际/东方铁塔） [4] - 供给稳定需求逻辑主导行业：MDI（万华化学）、民爆（广东宏大/雪峰科技/江南化工）、氨纶（华峰化学）、农药（扬农化工/润丰股份/先达股份/国光股份）及华鲁恒升 [4] - 供需双重改善行业：有机硅（合盛硅业/新安股份） [4] 全球化与产业链重构 - 逆全球化背景下全球产业投资和贸易格局重构 从成本效率优先转向稳定安全导向的区域合作模式 [5] - 内循环注重发展新质生产力突破材料端堵点 外循环关注中国企业出海突破 [5] - 重点推荐领域：OLED材料（莱特光电/瑞联新材/万润股份）、催化材料（凯立新材）、合成生物学（华恒生物） [5] - 建议关注领域：OLED材料（奥来德）、催化材料（中触媒）、吸附树脂（蓝晓科技）、电子大宗气（华特气体/金宏气体/广钢气体）、合成生物学（梅花生物/星湖科技/阜丰集团）、轮胎（赛轮轮胎/玲珑轮胎/森麒麟） [5]

**行业与公司** 煤化工行业 华鲁恒升[1][2][3] **行业挑战与现状** - 煤化工行业面临产能扩张与需求低迷挑战 导致库存累积和价格下跌 行业整体盈利能力较差[2][5] - 尿素新增产能压力巨大 2026年预计新增1000万吨产能 国内需求量约7000万吨[5] - 行业开工率较低 例如DMF行业开工率仅约50%[9] - 多数产品盈利状况不佳 企业挣扎在盈亏平衡线附近[15] **华鲁恒升竞争优势与表现** - 公司下游产品分散且覆盖面广 受益于反内卷政策[2][6] - 通过降本增效实现利润兑现 季度底部利润约7亿元 2025年全年底部利润预计约30亿元[19] - 德州技改2027年中建成 预计增厚底部利润7~8亿元 尿素新增产能总增幅可达10亿元 2026年底或2027年初底部利润可能达40亿元[19] - 拥有柔性生产平台 可保证多品类产品中始终有盈利较好的产品[18] - 估值处于历史底部 现金流稳健 在PPI上行周期中具备超额收益潜力[3][16] **细分产品市场分析** - 尿素：行业开工率80%-85% 未来供给增速5%-7% 若供给端受限且需求保持增长 供需关系将趋于健康[6] - 醋酸：需求受益于下游PTA和EVA出口强劲 行业底部但华鲁保持稳定利润[8] - DMF：无新增产能 头部企业协同效应较强 整体微利 企业可能将产能倾斜至盈利更好的二甲胺和三甲胺产品[9] - 草酸：传统领域恢复 新能源和电子行业需求增加 2024年井喷式增长 2025年1-7月继续保持双位数增长[10][11] - DMC：需求结构变化 新能源和3C产品需求提升 但面临较多新增产能 预计2026年初行业接近扩产尾声 2027年可能出现拐点[12] - 多元醇：扩产接近尾声 下游需求稳定并维持双位数增长 消化现有产能后有望迎来新看点[13] - 己内酰胺到尼龙6产业链：PA6扩张速度领先于己内酰胺 价格下降后具备相对优势 有助于消化新增产能[14] **其他重要内容** - 需关注2026年固定床产能退出政策及地方政府指标调整的影响[2][6][7] - 荆州基地发展核心在于扩充附加值更高的精细化工品种 如TDI、甲酸和BDOMT等[17] - 反倾销政策对新增产能较多的煤化工行业具有重要影响力[15] - 鲁西化工产品布局包括75万吨丁辛醇、双70万吨CPL和PA6、40万吨甲酸等 是化工周期启动时的弹性配置标的[20][21] - 煤化工行业底部价格和利润已较清晰 投资需关注政策及需求变化带来的产品价格弹性[22]

行业投资评级 - 强于大市评级维持 [2] 核心观点 - 基础化工行业营业收入和净利润稳中带升 2025年Q2营业收入6111亿元同比增长1%环比增长10% H1营业收入11678亿元同比增长3% [5] - 行业供给端扩产减速 在建工程连续三个季度环比负增长 2025年Q2在建工程3504亿元同比减少10%环比减少6% 在建工程/固定资产比率降至24%较2023年Q2高点下降13个百分点 [6] - 子行业分化显著 农药、氟化工和钾肥景气度较高 2025年Q2农药净利润同比增长2550% 氟化工净利润同比增长105% 钾肥净利润同比增长35% [33] - 资本开支整体转负 2025年Q2资本开支502亿元同比减少14%环比减少9% 已连续7个季度同比为负 [28] 财务表现 - 2025年Q2归母净利润360亿元同比减少1%环比增长4% H1归母净利润705亿元同比增长6% [5] - 盈利能力小幅上升 2025年Q2毛利率16.81%同比上升0.06个百分点 Q2净利率5.90%同比下降0.12个百分点 [19] - 季度ROE表现稳定 2025年Q1和Q2 ROE分别为1.81%和1.89% [21] 子行业表现 - 营业收入增长分化 2025年Q2氟化工营业收入同比增长29% 有机硅营业收入同比下降27% [31] - 资本开支增速差异明显 钛白粉资本开支同比增长248% 磷肥及磷化工资本开支同比增长84% 有机硅资本开支同比下降83% [36] - 在建工程比例呈现两极分化 锦纶在建工程/固定资产比例达101% 有机硅比例达91% 而其他塑料制品比例仅12% [40] 重点公司 - 万华化学收盘价66.6元 总市值2085.2亿元 2024年预测EPS 12.4元 [8] - 华鲁恒升收盘价26.1元 总市值554.6亿元 2024年预测EPS 12.4元 [8] - 扬农化工收盘价73.9元 总市值299.6亿元 2024年预测EPS 18.2元 [8]