步入2025年下半年，A股市场震荡上行，交投活跃度提升，投资者情绪随政策预期升温持续回暖。伴 随"十四五"规划进入收官之年，财政政策提效与产业转型升级协同推进，一系列尚未被市场充分定价的 政策红利正步入兑现阶段。接受采访的资深分析师认为，在"两新"政策扩围与"反内卷"产能出清的双轮 驱动下，下沉市场消费升级、银发经济产业链以及"专精特新"企业成为被低估的价值洼地。伴随四季度 中美降息共振预期强化，红利资产防御属性与科技成长板块弹性或将共同主导市场结构性机会，政策与 市场的动态博弈正步入关键阶段。（中国证券报） ...

政策红利与市场动态 - A股市场震荡上行，交投活跃度提升，投资者情绪随政策预期升温持续回暖 [1] - "两新"政策扩围与"反内卷"产能出清双轮驱动，下沉市场消费升级、银发经济产业链及"专精特新"企业成为价值洼地 [1] - 四季度中美降息共振预期强化，红利资产防御属性与科技成长板块弹性或共同主导市场结构性机会 [1] 财政政策与地方债务 - 上半年财政政策靠前发力，广义财政收支缺口同比增加1.6万亿元，社融口径政府债务融资达年初计划的55.2% [3] - 下半年政府债券发行节奏可能大幅放缓，特别国债增发或成为重要储备工具 [3] - 地方政府置换债券发行进度达90%，新型政策性金融工具将重点解决项目资本金和配套资金不足问题 [4] 下沉市场与银发经济 - 消费品以旧换新政策激活下沉市场消费升级，家电龙头凭借渠道和产品优势基本面有望维持韧性 [5][6] - 银发经济带动医疗健康、养老服务、老年消费及文娱旅游需求增长，可关注医疗器械、创新药、养老金融及宠物经济 [6] "反内卷"与产业格局 - "反内卷"政策加速低效产能出清，龙头企业凭借技术实力和供应链优势实现市场份额提升 [7][8] - 政策推动产业高质量发展，光伏、新能源汽车等行业竞争格局或重塑 [7] 市场配置策略 - "红利资产为盾+新赛道为矛"策略下，周期股与"专精特新"企业仍被低估 [9] - A50核心资产投资逻辑从"重估韧性"转向"重估增长"，制造业估值对产能周期下行定价或较充分 [10] - 中美降息预期下，科技成长板块或吸引外资回流，房地产、消费与出口企业受益于融资成本下降 [11]

财政政策与市场影响 - 财政政策延续积极基调，加大支出强度，加快支出进度，优化支出结构，下半年仍具备较大操作空间 [2] - 城市更新进入2.0阶段，扩展至建筑节能、地下管网建设及智慧治理等领域 [2] - 教育、健康和养老等民生领域的财政支出占比已突破40% [2] - 上半年广义财政收支缺口同比增加1.6万亿元，社融口径政府债务融资达到年初计划的55.2% [3] - 下半年政府债券发行节奏可能大幅度放缓，特别国债或考虑增发 [2][3] - 2025年2万亿元地方政府置换债券发行进度达90%，可能调用2026年额度加速隐性债务清零 [4] 下沉市场与银发经济 - 下沉市场与银发经济成为被低估的"富矿"，政策红利向消费领域倾斜 [4] - 消费品以旧换新有利于下沉市场消费者实现消费升级，家电市场规模可观 [5] - 家电龙头凭借渠道和产品优势，基本面有望维持较强韧性，具有较强安全边际 [5] - 老龄化带动医疗健康、养老服务、老年消费、文娱旅游等产业链需求增长 [6] - 宠物作为情感补偿的需求增加，可关注宠物经济 [6] "反内卷"与产业格局 - "反内卷"政策加速低效产能出清，推动产业高质量发展 [6] - 龙头企业凭借技术实力、生产效率和供应链体系，实现市场份额稳步提升 [7] - 具备技术壁垒、资源整合能力的企业可穿越周期，仅依赖涨价的企业修复脆弱 [7] - 煤炭行业遏制超产和重大水电工程开工等政策助力"反内卷"主线形成 [6] 市场配置策略 - 当前市场采用"红利资产为盾+新赛道为矛"的配置策略 [7] - 红利资产如银行、交通运输、有色金属等具备政策托底与盈利修复的双重逻辑 [8] - 新赛道如AI、半导体、算力、数字货币等短期仍具高成长性 [8] - 专精特新"小巨人"企业技术壁垒高、成长性强，但市场关注度相对有限 [8] - A50核心资产投资逻辑从"重估韧性"转向"重估增长"，估值隐含的股权成本高于市场平均水平 [9] 中美降息共振预期 - 中美降息共振预期强化，推动外资回流加仓A股科技成长板块 [10] - 房地产板块或受益于融资成本下降和购房需求刺激 [10] - 科技成长板块在低融资成本环境中将显著降低研发压力，吸引外资配置 [10] - 降息将降低消费者贷款成本，增加对家电、食品饮料等消费行业的需求 [10] - 美元贬值可能推动人民币升值，增强中国出口商品的竞争力 [10] - 美联储降息可能导致美元走弱，推高黄金等避险资产价格 [10]

电力与能源 - 7月燃煤电厂发电量同比增长3.3%，较6月的-1.8%显著回升，创年内新高，高温天气推动空调制冷用电占比达90% [1][5] - 江苏电网最高负荷较春季平均增长近4000万千瓦，多地电网用电负荷创历史新高 [1][5] - 燃煤电厂耗煤量同比回升1.4%，6月为下降3.9%，但库存高位和新能源发电抑制火电需求 [5] 工业原材料 - 高炉开工率同比增长1.2个百分点，焦化企业开工率同比转正至0.7个百分点 [1][6][7] - PVC开工率同比回升3.5个百分点，苯乙烯开工率同比回升11.0个百分点 [1][6][7] - 涤纶长丝江浙织机开工率同比回落7.8个百分点，山东地炼开工率同比降幅收窄至-1.8个百分点 [1][6][7] - 汽车半钢胎开工率同比回落4.7个百分点，全钢胎开工率同比回升7.1个百分点 [1][6][7] 基建与房地产 - 水泥发运率同比回升3.2个百分点至39.9%，石油沥青开工率同比回升8.3个百分点至33.1% [2][8] - 全国工地资金到位率58.7%，月环比回落0.4个百分点，非房建项目资金到位率环比下降0.8个百分点 [2][8] - 30大中城市商品房日均成交面积同比回落18.3%，一线城市降幅达26.8% [3][11] - 82城二手房中介认购套数同比18.7%，核心11城二手房网签面积同比回落6.1% [3][11] 消费与交通 - 十大城市地铁客运量同比微增0.02%，国内航班日均执行量同比回升2.2%，国际航班同比增12.4% [2][9] - 乘用车零售同比增长9%，批发销量同比增长17%，新能源汽车零售增速放缓至15% [3][12] - 三大白电线上销售增速分化，空调7月下旬线上销额同比骤降至2.7%，洗衣机下旬同比回升至29.8% [3][14][15] 对外贸易 - 港口集装箱吞吐量同比5.6%，货物吞吐量同比10.9%，均高于6月水平 [4][16] - 对美集装箱发船数量同比3.2%，吨位同比6.0%，7月前20日韩国出口增速转负至-2.2% [4][16][17] 行业趋势总结 - 汽车和家电受政策刺激保持活跃，但面临基数抬升压力 [4][17] - 出口展现韧性，上游工业开工率下降尚不显著 [4][17] - 基建动能不足，地产销售减速趋势持续扩大 [4][17]

宏观经济政策部署 - 国家发展改革委部署2025年上半年重点任务包括稳就业、扩大内需、推动"人工智能+"行动、破除"内卷式"竞争等[1] - 下半年工作重点包括稳就业、扩内需、强化宏观政策取向一致性等九个方面[1] - 将着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，进一步做强内循环、优化外循环、搞好双循环[1] 投资与消费刺激措施 - 下半年将加大力度稳投资促消费，拓展投资增量，强化政府投资项目全周期管理[1] - 着力激发民间投资活力，高质量推动"两重"建设，提质增效实施"两新"政策[1] - 已安排超3000亿元支持2025年第三批"两重"建设项目，今年8000亿元"两重"建设项目清单已全部下达完毕[1] - 向地方下达今年第三批690亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金[2] - 计划10月下达第四批690亿元超长期特别国债资金继续支持消费品以旧换新政策[2] 新质生产力发展 - 将因地制宜培育壮大新质生产力，推动"人工智能+"行动走深走实[2] - 推进低空经济高质量发展，激发数字经济创新活力[2] 市场环境优化 - 强调破除"内卷式"竞争，深入推进招标投标制度改革[2] - 规范地方招商引资行为，推动要素顺畅流通[2] - 促进民营经济健康发展、高质量发展[2]

核心观点 - 周三A股三大指数涨跌不一，沪指收涨0.17%，深成指收跌0.77%，创业板指收跌1.62%，沪深两市成交额18439.65亿元，申万行业和概念板块表现分化，港股恒生指数和恒生科技指数收跌，美国三大指数涨跌不一[2][7] - 中共中央政治局召开会议强调做好下半年经济工作的政策方向，美联储连续第五次按兵不动维持利率不变[3][8] 轻工制造行业 - 轻工业绩预告平淡，预盈率46%，披露率33%，受不利因素影响部分公司亏损，预增/略增公司占比下降[9] - 造纸板块预盈率较高，包装印刷亏损比例下降，各子板块业绩分化明显[10] - 建议关注“反内卷”相关造纸龙头企业和“两新”政策相关家居、家电龙头及包装供应商[11] 纺织服饰行业 - 2025H1纺织服饰行业预盈率51%，披露率40%，行业整体表现平淡，部分指标有变化[12] - 子板块业绩表现分化，纺织制造板块预盈率较高，各子板块预告类型占比有差异[14] - 建议关注上游纺织制造企业、服装家纺企业和黄金珠宝龙头企业[15] 农林牧渔行业 - 行业景气度向好，预盈率69%，预增公司占比提升，亏损公司占比下降[17] - 多数板块表现良好，动物保健与养殖业最优，各板块披露率、预盈率和预告类型占比有不同[18] - 建议关注具备成本优势的生猪养殖龙头[17] 电力设备行业 - 2025年6月逆变器出口金额环比回升，累计出口金额同比增长，各地区表现有差异[19][21] - 分地区来看，亚洲市场高增长，欧洲地区稳定，美洲地区回升，非洲地区增势，各国家和发货地情况不同[21][22][23] - 建议关注海外布局完善、市场地位领先的龙头个股[25] 商贸零售行业 - 2025年7月28日印发《育儿补贴制度实施方案》，标志生育支持政策体系进入实质性落地阶段[26][27][28] - 育儿补贴有助于缓解家庭养育压力，促进人口长期均衡发展，建议关注相关消费产业链[28]

好消息！ 国家发展改革委下达 今年第三批690亿元超长期特别国债 支持消费品以旧换新资金 三是持续完善政策实施机制。会同商务部、市场监管总局等部门，加强产品质量和价格监管，督促参与 企业依法合规经营，严防"先涨后补"、骗补套补等风险，确保政策规范实施，充分发挥"两新"政策效 能。 来源：国家发展改革委、中国政府网、重庆市市场监督管理局 编辑：编辑：黄彬芙 | 审核：李秀香 一是继续有序下达中央资金。按计划将于10月下达今年第四批690亿元超长期特别国债资金，继续支持 地方实施消费品以旧换新政策。 二是推动地方均衡用好资金。会同财政部、商务部等部门，督促地方分领域分时段细化资金使用计划， 优化补贴发放方式，确保政策实施更加平稳有序、资金均衡用到年底。 近日，国家发展改革委已会同财政部，向地方下达了今年第三批690亿元超长期特别国债支持消费品以 旧换新资金，下一步将继续加强统筹协调、强化跟踪调度、完善实施机制，平稳有序推进消费品以旧换 新工作。 快来看具体情况 2025年以来，国家发展改革委认真贯彻落实党中央、国务院关于实施"两新"政策的决策部署，会同有关 部门和地方加强上下联动，迅速构建消费品以旧换新政策体系， ...

轻工业绩预告表现平淡，预盈率为 46%。截至 2025 年 7 月 28 日，轻工 制造行业共计 165 家 A 股公司，已有 54 家发布业绩预告，行业披露率 为 33%，在消费八大行业中位列第 6；行业预盈率 46%，在消费八大行 业中排行第 8。分具体业绩预告类型来看，受弱宏观环境、消费需求疲 软等不利因素影响，17%的轻工公司 2025 年上半年首次出现亏损，同时 仍有 37%的公司连续两年持续亏损。此外，预增/略增的公司占比分别 为 17%/0%。对比 2024 年上半年，2025 年预增/略增的公司占比均下降。 造纸板块预盈率较高，包装印刷亏损比例下降。从披露率来看：4 个子 板块披露率均未过半，造纸披露率为 39%，家居用品披露率为 36%，包 装印刷披露率为 30%，文娱用品披露率为 23%。从预盈率来看：各子板 块业绩分化明显，造纸板块已披露业绩预告的公司预盈率为 67%，行业 盈利表现相对稳定。包装印刷/家居用品/文娱用品预盈率均未过半，分 别为 43%/42%/40%。从子板块预告类型占比来看，2025 年上半年，造纸 已披露的公司预告业绩表现分化，预增/略增/预减/扭亏/首亏/续亏公 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 周二国债现券收益率集体走弱，国债期货集体收跌，央行持续净投放，国内基本面端6月工企业利润降幅收窄但PPI走弱持续拖累，金融数据社融超预期增长等；海外美国7月综合PMI超预期回升等；受政策主题催化债市全面承压，市场对政治局会议政策预期升温，利率债短期或持续调整，后续关注风险资产表现持续性，操作上建议短期观察期债调整情况，待企稳后择机配置 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.130，环比-0.25%，成交量77831，环比增加94；TF主力收盘价105.545，环比-0.17%，成交量59938，环比减少1398；TS主力收盘价102.302，环比-0.06%，成交量40325，环比减少677；TL主力收盘价117.870，环比-0.78%，成交量140838，环比增加5157 [2] 期货价差 - TL2512 - 2509价差-0.38，环比减少0.09；T2512 - 2509价差-0.02，环比减少0.02；TF2512 - 2509价差0.06，环比增加0.00；TS2512 - 2509价差0.06，环比减少0.01；T09 - TL09价差-9.74，环比增加0.64；TF09 - T09价差-2.58，环比增加0.09；TS09 - T09价差-5.83，环比增加0.21；TS09 - TF09价差-3.24，环比增加0.12 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量187214，环比减少625，前20名多头197597，环比减少379，前20名空头191611，环比增加1659，前20名净空仓-5986，环比减少2038；TF主力持仓量148330，环比减少32，前20名多头159379，环比增加1156，前20名空头169799，环比增加309，前20名净空仓10420，环比减少847；TS主力持仓量98505，环比减少2929，前20名多头85507，环比增加149，前20名空头92587，环比减少2562，前20名净空仓7080，环比减少2711；TL主力持仓量120771，环比增加488，前20名多头128548，环比增加3633，前20名空头128255，环比增加3786，前20名净空仓-293，环比减少153 [2] 前二CTD（净价） - 220010.IB(6y）净价106.7417，环比减少0.2683；250007.IB(6y）净价99.0955，环比减少0.2199；240020.IB(4y)净价100.5333，环比减少0.1528；240020.IB(4y)净价100.8844，环比减少0.1391；250006.IB(1.7y)净价100.2289，环比减少0.0445；220007.IB(2y)净价101.7857，环比减少0.0114；210005.IB(17y)净价133.2357，环比减少0.9610；210014.IB(18y)净价129.902，环比减少0.8394 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.3600，环比减少1.75bp；3y收益率1.4475，环比减少2.05bp；5y收益率1.5650，环比减少2.50bp；7y收益率1.6625，环比减少2.25bp；10y收益率1.7150，环比减少1.75bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.3399，环比减少6.01bp；Shibor隔夜利率1.3660，环比减少10.10bp；银质押7天利率1.4692，环比减少13.08bp；Shibor7天利率1.5450，环比减少5.10bp [2] 行业消息 - 国家育儿补贴制度实施方案7月28日公布，从2025年1月1日起对符合规定生育的3周岁以下婴幼儿发放补贴，现阶段国家基础标准为每孩每年3600元；6月规模以上工业企业利润同比下降4.3%，同比降幅较5月收窄，1 - 6月全国规模以上工业企业实现利润总额34365亿元，同比下降1.8%，1 - 6月份黑色金属冶炼和压延加工业利润同比增长13.7倍，采矿业利润同比下降30.3% [2] 重点关注 - 7月29日22:00关注美国7月谘商会消费者信心指数；7月30日20:15关注美国7月ADP就业人数（万人） [3]

宏观及策略研究 - 2025年1-6月规模以上工业企业利润同比下降1.8%，6月单月同比下降4.3%，降幅较前期收窄 [2][3] - 工业增加值同比增长6.4%（较1-5月回升0.1个百分点），但PPI回落导致营收增速放缓至2.5%，营收利润率同比下降4.8%至5.15% [3] - 分企业类型看，仅外商及港澳台商投资企业利润增速改善，私营、国有及股份制企业均边际回落 [3] - 41个工业行业中17个实现利润正增长，黑色金属冶炼、有色金属矿采选、铁路船舶设备制造等行业表现突出 [4] 财政数据 - 上半年全国一般公共预算收入同比下降0.3%，支出同比增长3.4%，政府性基金收入下降2.4%但支出大幅增长30% [6] - 税收收入结构改善：增值税涨幅扩大，企业所得税降幅收窄（低基数效应），个人所得税保持8%高增速 [9] - 财政支出侧重民生与科技：社保就业支出增长9.2%，科技支出增速提升至9.1%，基建支出降幅扩大至4.5% [10] - 政府性基金支出加速（特别国债和专项债落地），广义财政支出同比增长8.9% [10] 公募基金市场 - 公募基金总规模突破34万亿元，权益类基金普遍上涨，量化基金单周涨幅达2.22%，QDII基金平均涨1.10% [12][14] - ETF市场净流入19.22亿元，跨境型ETF流入103.22亿元，股票型ETF净流出54.53亿元，日均成交额3837.85亿元 [14] - 主动权益基金仓位下降3.14个百分点至75.38%，增持建筑材料、煤炭等行业 [14] - 新成立基金36只，募集规模276.61亿元，个人养老金基金扩容 [12][15] 轻工制造与纺织服饰行业 - 造纸板块受"反内卷"政策推动，7月1-25日上涨5.07%，头部企业宣布8月起瓦楞纸提价30元/吨 [16] - 2026年造纸产能投放节奏放缓，政策持续发力有望改善行业供需 [16] - 第三批690亿元国补资金下达，带动以旧换新销售额超1.6万亿元，利好家具内销 [20] - 纺织服饰板块跑输沪深300指数0.24个百分点，瑞贝卡上半年净利润增长超15% [16]