下午五部委的联合发布会，长达2.5小时，完整地听完学习了一下，这块，和咱们做具体的投资比较相关，因此，做一些摘录，权当做个学习笔 记，和大家做个分享，个人能力有限，说得不对的地方，还请见谅。 以下内容，基本根据发布会的时间轴，没有整理顺序，听到哪儿写到哪儿。 合计5000字，一共20点 ，建议收藏或分享。 直奔主题。 ...... 1、中国资产，理应具备长期的"大国溢价"。 原文： " 证监会： 当前，国际投资者资产配置多元化需求日益增强， "中国资产"吸引力明显提高 。 " " 我们最近接触的一些国际投资界人士，不管是买方还是卖方， 大家都非常关注两件事，一是国际产业链供应链风险 ，以及带来的国际市场波动。另一 个是我国的"十五五"规划，从规划建议到规划纲要，他们都研究得非常透彻。 " 解读： 先说个提振信心的。 下图，是全球国内供应链压力指数 ，对应上述说的，全球都在关注的风险。 昨晚的解读， 我们就有提到， 从投资的视角来看，全球的资金都将逐渐认识到， "安全"应该是有溢价的 ，有强大军事能力的国家，理应享 受系统性的资产价格溢价。 外资第十五五的规划，高度关注，也可以理解，毕竟，这几年中国的长期产业规 ...

“十五五”时期中国经济增长新框架 - 核心观点：“十五五”时期是中国经济增长跨越高收入国家门槛、为基本实现社会主义现代化夯实基础的关键时期，需要从原有增长框架中走出来，确立以创新和消费为主驱动的新框架，发展的内外环境、需求供给条件、增长动能都将发生重要乃至转折性改变 [1][7][18] 关键期任务：优势与短板 - 核心任务：巩固拓展优势、破除瓶颈制约、补强短板弱项，推动中国式现代化全局的战略任务取得重大突破 [3] - 主要短板：当务之急是解决消费需求不足问题，这与收入差距扩大、社会保障体系不完善等因素有关 [3] - 三大优势：追赶潜能优势、以数字技术和绿色技术为特征的新技术革命优势、超大规模市场经济优势（涵盖消费、生产、投资、贸易、创新、金融、货币等多方面） [4][5] - 增长战略：实施制造强国、消费强国、金融强国等战略，并深化结构性改革以推动发展 [6] 消费结构升级 - 核心转变：增长驱动力从投资驱动转向消费引领，稳增长的重点要从抓投资转为抓消费 [9] - 现状与目标：中国消费占GDP比重较国际平均水平低约20个百分点，需缩小这一结构性偏差 [9] - 消费升级方向：既要增加对国内产品和服务的消费，也要提高消费的国际化水平；重点发展以教育、医疗、养老、文化体育娱乐等为代表的发展型消费，这实质上是投资于人力资本 [9] 产业结构转型 - 制造业转型：建设制造强国不追求制造业占比稳定或提高（事实上占比会有所下降），重点是发展相配套的高技术、知识密集型生产性服务业，用“制造业+相关生产性服务业”指标来度量转型升级 [9] - 服务业升级：生活服务业升级主要体现在教育培训、医疗卫生、信息服务、金融服务、人力资源服务等领域 [9] - 挑战：高速增长期形成的过剩产业，特别是重化工业的合理生产规模将有较大幅度收缩，面临低效和无效产能退出的挑战 [9] 对外贸易结构转型 - 现状与问题：中国出口保持强劲，但较大规模的货物贸易顺差意味着国内消费相应减少，且从长期看不可持续 [11] - 战略调整：应实施进出口基本平衡的战略，在保持出口竞争力的同时相应扩大进口，并更多以人民币支付结算 [11] - 人民币国际化：由“多保留外汇”转为“多用人民币支付结算”，加快扩大离岸人民币规模，推动人民币成为国际强势货币并合理升值，分享中国超大规模经济体的国际“溢价” [11] 金融结构转型 - 演进方向：金融体系由以传统银行为主向以现代资本市场为主演进的速度加快，资本市场重要性上升 [12] - 资金端变化：由于房地产和银行储蓄吸引力下降，居民财产的存量和增量将更多进入资本市场，为市场带来源头活水 [12] - 资产与投资端任务：资产端需培育具有全球创新领先竞争力的大型头部科技企业和大批创新型中小企业；投资端需显著增加养老金等机构投资者比重，并通过提升效率增加居民财产性收入 [12] 城乡结构融合 - 新趋势：当城市人口占比接近70%时，城镇化进程放缓，人口流动更多出现在城市体系内部，呈现郊区化趋势，形成“核心城区—通勤区—城镇半集聚区—农村地区”的城乡连续体 [14] - 关键问题：存在常住人口城镇化率与户籍人口城镇化率之间的“剪刀差”，反映了新市民与原市民在基本公共服务上的差异 [14] - 改革方向：需在城乡融合框架下，实现人员、土地、资金等要素的双向自由流动和优化配置，消除居民身份、基本公共服务分享、财产权利等方面的不平等 [14] 收入分配优化 - 核心目标：力争将基尼系数降低到0.4或以下水平；实现中等收入群体倍增，使其人数增长到8亿~9亿，形成占总人口过半、规模稳定的群体 [14] - 政策工具：提高劳动报酬占GDP比重；消除城乡基本公共服务差距；推动大规模国有资本转为社保基金以提高中低收入群体保障；提高居民财产性收入比重；推动间接税向直接税转型，增加对高收入群体收入和财产的合理税收 [15] 宏观政策的角色 - 基本定位：宏观政策只能起到短期平衡和稳定的作用，不能提供经济增长的基础动能；当微观结构运转短期无法调整时，宏观政策起到补救作用，但解决方案往往是次优的 [17] - 潜在风险：需警惕“只要宏观政策足够宽松，经济就能如愿增长”的幻觉，防止对宏观政策的依赖和滥用 [17] - 政策要求：宏观政策制定需了解经济增长的内在逻辑，同时不能放弃能够推进的结构性改革，对宽松度要有清醒的边界感 [17]

十四届全国人大四次会议于2026年3月6日（星期五）下午3时，在梅地亚中心新闻发布厅举行记者会，邀请国家发展和改革委员 会主任郑栅洁、财政部部长蓝佛安、商务部部长王文涛、中国人民银行行长潘功胜、中国证券监督管理委员会主席吴清就发展改 革、财政预算、商务、金融证券等相关问题回答中外记者提问。 中国人民银行行长潘功胜表示，有序推进人民币国际化，发展离岸人民币市场，支持上海国际金融中心的建设，巩固提升香港国际金融中心的地位。 版权声明 证券时报各平台所有原创内容，未经书面授权，任何单位及个人不得转载。我社保留追 究相关 行 为主体法律责任的权利。 责编：万健祎 校对： 陶谦 转载与合作可联系证券时报小助理，微信ID：SecuritiesTimes ...

商品贸易层面 - 中国与东盟自贸协定（CAFTA）的演进经历了三个阶段：1.0时代（2002-2015年）实现超过90%货物贸易零关税，双边贸易总额从2002年的548亿美元跃升至2015年的4,671亿美元[12]；2.0时代（2015-2022年）重点推动服务贸易开放与规则对接[13]；3.0时代（2022-2025年）聚焦数字与绿色经济的前沿规则共塑，标志着合作从“商品流动”升级为“制度与创新协同”[14] - 截至2025年，中国-东盟双边贸易总额已超过1万亿美元，超过中国与美国或欧盟的贸易总量，双方已连续五年互为第一大贸易伙伴[2][8] - 贸易结构从互补性“互通有无”升级，中国主要出口机电产品、纺织品等制成品，进口农产品、资源品和初级电子产品[12] 产业投资层面 - 2024年中国对外直接投资（ODI）总额达1,922亿美元，实现约760亿美元的投资净流出，标志着中国从“资本输入国”向“资本输出国”的历史性转变[3][19] - 东盟是中国在全球范围最大的单一对外投资区域（剔除对中国香港的投资），2024年投资总量达344亿美元，占中国对外直接投资总额约37%[3][22] - 中资出海产业投资可分为五大类：1）资源导向型（如印尼的镍业）；2）市场导向型（如泰国的汽车产业）；3）效率导向型（如越南的电子行业）；4）枢纽导向型（如新加坡的区域总部）；5）战略破局型（如菲律宾的电信行业）[4] - 投资行业重心从传统制造业转向高技术领域，2024年制造业和批发零售业的对外直接投资合计占对东盟投资总量的约四分之三[26] - 国别投资呈现“新加坡-腹地国家”双核驱动结构，2024年对新加坡投资占比52%，印尼和泰国各占13%，越南占11%[22] 企业布局层面 - 截至2024年，A股上市公司海外收入总额突破11万亿元人民币，占总收入比重超15%[5][34] - 2014-2024年期间，A股公司海外收入年均复合增长率为14%，显著超越境内收入8%的增速[5][34] - 信息技术、可选消费、工业等行业构成出海基本盘，贡献超90%的海外营收[5] - 公共事业、材料、医疗等行业展现强劲增长动能，近五年海外收入年均增速高达12-18%[5][36] - 企业出海模式从早期的“据点式存在”（设立销售办事处、单一工厂）演进到当前的“生态化深耕”（研发本土化、供应链深度整合、培育本地合作伙伴）[34] 资本联动层面 - 截至2025年底，QDII基金行业总规模逼近1万亿元人民币（超过1,700亿美元），监管层持续推动高水平开放，QDII额度审批趋于常态化[6][47] - QDII基金行业头部效应显著，前十大管理人合计占据77%的市场份额[6][51] - QDII基金配置仍以港股（约3,163亿元人民币）和美股（约2,553亿元人民币）市场为基石，对东南亚市场的配置明显逊色于双方的贸易和产业投资总量，具备较大拓展空间[55] - QDII产品从“通道化投资”（如泛亚太宽基指数基金）向“主动化投资”（如专注于越南市场或泛东南亚科技的主动型产品）演进[62][63]

大湾区金融互联互通与“新股通”建议 - 核心观点是推动大湾区深度金融互联互通，特别是通过推出大湾区“新股通”，允许深港投资者同时参与两地新股上市交易，以深化合作并推进人民币国际化 [1][2] - 具体建议投资标的在试点初期纳入A+H上市公司，允许内地投资者购买A股公司在港新发股份，香港及海外投资者购买港股公司在深新发股份 [3] - 随着试点成熟，投资标的可扩大至市值大于50亿元人民币或港元的拟上市企业，与深港通要求相衔接 [3] - 合格投资者安排沿用深港通机制，香港及海外投资者须符合香港联交所资格，内地投资者须满足深交所港股通投资者适当性要求 [3] - 资金采用闭环管理，深交所侧使用人民币，港交所侧使用港币或离岸人民币，因新股发行非日常交易故不设每日额度 [3] - 持股比例沿用现有《内地与香港股票市场互联互通机制若干规定》的要求 [3] 金融支持农业气候适应型项目 - 核心观点是完善农业气候适应型项目的金融支持路径，以保障国家粮食安全和农业可持续发展，因农业是对气候变化高度敏感的基础产业 [3] - 《国家适应气候变化战略2035》要求提升农业等重点领域气候适应能力，但实践中相关数据、标准与金融风险管理体系的衔接存在不足 [5] - 建议在既有“气象+”政策基础上，推动形成面向金融机构的标准化气候风险数据接口和指标说明 [6] - 建议构建核心指标体系，如区域极端天气发生频率、灾害暴露程度、历史减产幅度、农业气象预警覆盖率等，并明确其与收入波动及违约风险关系 [6] - 通过统一数据格式、传输规范和指标口径，使金融机构能在授信审查和贷后管理中调用数据，实现从事后理赔向事前风险管理转变 [6] - 建议在现有绿色金融标准体系下完善农业气候适应指标体系，允许通过产量波动率变化、灾害年份损失下降幅度、农业收入稳定性改善等指标反映风险改善效果 [6][7] - 建议建立以风险改善为基础的阶段性支持与市场化接续机制，项目初期可通过政策性担保、风险分担或引导性信贷工具支持 [7] - 建立持续数据跟踪机制，对极端气候影响、产量变化和损失情况进行记录评估，在风险结构稳定后逐步退出政策支持 [7] - 引导保险资金、养老金等长期资本参与运营和再融资，实现由政策性支持向市场化长期资本接续的转变 [7]

离岸金融的战略价值与全球定位 - 离岸金融是全球金融体系的重要组成部分，其核心价值在于打破跨境要素流动壁垒，为全球经济活动提供高效金融服务 [3] - 对发达国家，离岸金融是全球资源配置的核心枢纽，如新加坡借此成为东盟跨境资金调度中心，香港实现内地与全球资本互联互通，巩固了国际金融中心地位并带动全产业链升级 [4] - 对新兴市场国家，离岸金融是融入全球经济的重要桥梁，如马来西亚纳闽通过离岸金融便捷进行跨境融资，吸引国际资本，降低贸易成本，加速经济开放进程 [5] - 从全球层面看，离岸金融推动国际分工深化，迪拜杰贝阿里自贸区通过离岸金融与制造业集群深度绑定，实现金融与产业良性循环，有效衔接全球产业链、供应链与资金链 [5] 离岸金融对中国的战略意义 - 离岸金融是中国实现金融强国目标、加快人民币国际化、建设国际金融中心不可替代的工具 [6] - 助力金融强国建设：作为金融体系对外开放的“试验田”，海南自贸港离岸金融试点可探索跨境资金流动便利化与业态创新，提升金融体系国际化、市场化水平 [6] - 加速人民币国际化：关键在于扩大非自由兑换货币的直接兑换场景，离岸金融市场是实现此目标的核心平台 [6] - 支撑国际金融中心建设：上海、香港通过发展离岸金融，可吸引全球资管机构与跨国公司财资中心集聚，丰富金融产品，形成与国际接轨的金融生态 [6] - 服务“一带一路”建设：可为沿线新兴市场国家提供低成本跨境信贷、供应链金融、外汇风险管理等服务，支持基础设施建设和贸易往来 [7] - 推动离岸经济发展：通过提供结算、融资和税收优化等服务，降低离岸经济运营成本，提升中国企业全球竞争力，形成“离岸经济+离岸金融”的良性循环 [7] - 强化招商引资：可吸引全球高净值资产、资管机构、跨国企业区域总部落户，并为国内企业引入外资提供便捷渠道 [7] 全球离岸金融的监管框架与实践 - 离岸金融活动处于多层次、全方位的严格监管网络中，由国际组织、市场所在国、货币发行国、交易各方法律管辖地及参与者母国共同构成，并非“法外之地” [8] - 国际组织统一监管：遵循国际清算银行（BIS）、巴塞尔委员会、反洗钱金融特别行动工作组（FATF）、经合组织（OECD）等规则，如巴塞尔协议的资本充足率标准、FATF的40+9项反洗钱建议 [9] - 各国政府与多重属地监管：市场所在国（如新加坡）进行准入与经营监督；货币发行国（如美国通过《银行保密法》）进行合规审查；交易各方母国进行外汇与外债管控 [10] - 中国监管实践：通过《离岸银行业务管理办法》《反洗钱法》等法规，结合海南自贸港EF账户“电子围网”监控、跨境资金流动逆周期调节等机制，实施全流程、穿透式监管，不良贷款率持续下降等数据证明监管有效 [10] - 保密制度与法律规范协同：金融机构需依法对信息保密，但开户必须遵守账户、人员、系统三分离原则及反洗钱制度，提供完整信息，保密并非绝对 [10] 国际税收监管与透明度 - 共同申报准则（CRS）与全球最低税率15%的全面实施，叠加多层级监管，使离岸金融监管强度达到空前高度，打破了“离岸即避税”“离岸即不透明”的误区 [11] - 国际税收监管形成“基石+新标准+区域/单边规则”的多层叠加格局：以BEPS行动计划为基石，CRS、全球最低税（GloBE规则）为全球统一新标准，美国FATCA、欧盟DAC等规则补充，构建无死角监管网络 [11] - CRS实现税务信息透明化：中国自2018年全面参与CRS信息报送与交换，金融机构需按要求报送账户余额、资金流水等信息至注册地（如BVI），再交换至中国国家税务总局，实现离岸资金流动全程可溯 [12] - 全球最低税率规范税收秩序：G20达成的国际税收框架协议设定15%全球最低公司税率，已有132个国家加入，遵循GloBE规则，通过“补足税”机制确保有效税率达标，压缩不合规税收筹划空间 [13] - 举例：BVI注册的ABC公司在新加坡实现1000万美元税前利润，新加坡征收12%税率（120万美元），BVI零税率，中国作为投资方居民国可依法追缴3%的补足税（30万美元），确保整体有效税率达15% [14] - 中国制度保障：国家税务总局2019年发布的《非居民纳税人享受协定待遇管理办法》与国际税收监管规则有效衔接，为离岸金融业务合规开展提供国内制度支撑，提升市场法制化与吸引力 [15] 国际仲裁制度对离岸金融的保障作用 - 国际仲裁制度是改善离岸金融营商环境的关键抓手，能有效化解对业务安全性、透明性的疑虑，破解跨境交易信任难题 [17] - 当前中国仲裁机构社会与市场影响力不足，与司法部门联动协作水平较低，未能充分满足跨境金融纠纷解决需求 [17] - 强化制度保障：建议最高人民法院出台司法解释，确立“跨境纠纷优先仲裁”国际惯例，明确未仲裁的跨境纠纷不得通过司法程序止付款项 [18] - 健全政策征询机制：各级政府制定金融经济政策时，需充分征求对应层级仲裁机构的专业意见 [18] - 加强司法与仲裁联动：提升仲裁机构与法院在案件执行、证据采信等方面的协同效率 [18] - 深化普法宣传：发挥金融法院及各级法院对生效判决文书的普法作用，增强市场主体对离岸金融业务的认知与信任 [18] 中国离岸金融的发展路径与前景 - 离岸金融为中国提供了突破西方金融垄断围堵、实现弯道超车的重要路径，能帮助避开传统金融体系路径依赖，直接对接全球资本与市场 [18] - 海南自贸港的离岸金融试点是关键布局，其业务始终在中国监管框架内规范运行，是中资企业出海和外资企业入华的重要门户 [19] - 通过合规化、国际化发展离岸金融，中国将逐步打破西方金融垄断，加速本币国际化，降低对西方主导货币的依赖，提升在全球金融治理中的话语权 [18][19] - 现代离岸金融在多重严格监管下实现信息透明、风险可控，是助力金融强国建设的重要战略工具，也是抗衡金融封锁、融入并引领全球金融体系的关键支撑 [19]

企业出海的新特征 - 出海规模加速提升：2023-2025年非金融类对外直接投资年均1398.8亿美元，较2018-2022年年均1143.5亿美元增长22.3%[6]。2025年出海企业数量达11048家，较2022年大幅增长71.8%[6] - 海外营收占比持续增长：2025年上半年非金融上市公司境外营收占比约23.5%，较2024年全年提升1.4个百分点，较2018年提升约4.6个百分点[8] - 国别结构多元化：2024年对东盟直接投资流量占比（剔除香港）达45.2%[10]。2025年对欧盟和非洲的非金融类直接投资分别增长41%和20.9%，远高于整体增速的1.3%[10] - 高技术行业成为主力：截至2025年中报，消费电子、工程机械和半导体等高技术行业海外营收占比超过50%[16]。通信、汽车和传媒行业海外营收占比较2018年均提升超过10个百分点[19] - 中小企业成为增长引擎：2023年已出海企业中，中型、小型和微型企业合计占比达70.5%[21]。出海模式从传统独资加速向合资及本土化生态共建转变[22][23] 企业出海的经济账 - 海外利润率显著更高：截至2025年中报，非金融上市公司海外业务毛利率约19.0%，国内业务毛利率约15.2%[26]。在30个申万一级行业中，有19个行业的海外毛利率高于国内[26] - 缓解国内产能过剩与竞争：2025年，汽车制造、电气机械制造等主要出海行业的产能利用率明显回升[31]。企业出海拓展了市场空间，避免了国内存量市场的恶性竞争[31] - 需警惕制造业空心化风险：以日本为例，1985年后企业大规模出海导致其制造业增加值占GDP比重下行明显[34][36]。报告认为中国出现此情况的概率较低，因中国拥有完整工业体系且政策强调保持制造业合理比重[39] 企业出海的政策账 - 服务与文化出海提速：教育、游戏、出版、影视院线等企业海外营收占比不断提升[40]。例如，蜜雪冰城截至2025年已在全球开设超过4700家门店[41] - 与人民币国际化相互促进：企业出海为人民币国际化创造应用场景，人民币国际化则降低企业出海的汇率风险和交易成本[44][45] - 政策“放管结合”护航：国家为“一带一路”、新能源等鼓励类项目开设绿色通道，并提供财政补贴、税收优惠及专项贷款支持“真出海”[47]。同时通过多部门协同监管体系，严格管控敏感行业和地区投资，杜绝“假出海”行为[48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 过去一年熊猫债市场累计发行规模突破万亿，虽全年发行规模略有回调但结构性优化成效显著，已成为国际主流发行人与投资者认可的在岸人民币资产配置平台；2026年在政策支持等多重因素作用下市场将呈多元特征并进态势，扩容机遇与风险管控并存，需以制度型开放统筹市场扩容与风险防控实现高质量发展 [1][22] 各部分总结 2025年度回顾 - 历史发行规模突破万亿，2005 - 2025年累计发行710只债券，总规模达11,589.5亿元；2025年发行规模1,835.6亿元，同比减少5.8%，发行只数124只，同比增加13.7% [2] - 银行间债券市场是主要发行场所，2025年规模1,733.1亿元，占比约94.4%；交易所市场规模102.5亿元，占比约5.6%，较上一年度提高1个百分点 [4] - 5年期及以上债券规模占比显著提升，从去年的23.5%增长至30%以上，期限结构趋于长期 [7] - 非金熊猫债发行人、多边机构发行人发行规模占比进一步提升，主权机构在2025年重返市场 [10] - 纯境外发行人占比显著提升，规模达到864亿元，由上年约40%跃升至47% [12] 2025年以来亮点项目盘点 - 非洲进出口银行发行非洲多边开发机构首单熊猫债，标志着中非金融合作迈入新阶段 [17] - 德国跨国企业持续积极参与，2026年初汉高集团首发熊猫债 [18] - 巴克莱银行等多家全球知名金融机构首发熊猫债，助力人民币国际化 [19] - 越秀房产基金推出首单上市REITs熊猫债，丰富了市场主体结构 [21] 2026年熊猫债市场展望 - 政策与基础设施层面释放积极信号，市场有望保持活跃态势 [23] - 人民币融资仍具备低成本优势，但需关注国内外宏观环境变化对融资条件与汇率预期的潜在影响 [25] - 成熟发行人及跨国机构有望持续积极参与，到期再融资需求提供基础支撑，中国经济发展吸引跨国企业产生融资需求 [26][27] - 更多来自非洲、中亚等发展中经济体的发行主体有望涌现，“主权 + 增信”模式或成重要路径 [29] - 建议以制度型开放统筹市场扩容与风险防控，从健全风险定价基础、实施差异化管理、推动标准接轨、完善跨境循环基础设施四方面推进 [32]

报告行业投资评级 - 行业评级：买入 [2] 报告的核心观点 - 央行近期出台两项汇率逆周期调节政策，旨在对冲人民币单边升值预期，平滑汇率波动 [5] - 人民币跨境同业融资新规有望显著提升银行向离岸市场融出人民币的积极性，为离岸市场提供稳定流动性 [5][16] - 下调远期售汇风险准备金率旨在通过增加远期购汇需求，缓解即期市场人民币升值压力 [5][18] - 两项政策短期可缓和人民币升值斜率，但无法改变由基本面、回报率及安全差驱动的长期升值趋势 [5][22] - 跨境资本流入可能呈现“投机流入放缓、配置流入稳增”的结构优化，整体规模不一定明显缩小 [5][22] - 人民币跨境同业融出增加可能消耗银行超储，预计央行将通过其他工具进行流动性对冲 [5][23] 根据相关目录分别进行总结 一、本期观察：汇率政策组合拳如何影响流动性？ - **人民币跨境同业融资业务**：新规将境内银行人民币跨境同业融资净融出余额与其资本水平挂钩，通过参数调节 [5][15]。粗略测算，人民币跨境同业融资净融出上限约1.79万亿元，而截至2025年第三季度末的存量规模仅约1,942亿元，上限远大于存量，将提升银行开展业务的积极性 [5][16] - **下调远期售汇风险准备金率**：自2015年创设以来经历6次调整，规律是人民币贬值期间上调、升值期间下调 [5][18]。此次从20%下调至0%，旨在降低远期购汇成本，增加购汇需求，从而缓解即期市场人民币过快升值 [5][18]。历史表明该工具仅能短期平抑汇率波动，无法改变长期趋势 [5][18] - **跨境流动性展望**： - **汇率**：政策组合拳从离岸流动性供给和外汇市场供求两端发力，短期可缓和升值斜率，但不改长期升值趋势 [5][22] - **跨境资本流动**：短期汇率预期降温可能使投机性套息交易流入放缓，但基于基本面、回报率及安全差的配置型外资流入预计保持韧性，甚至可能稳增，整体流入结构优化 [5][22] - **银行间流动性**：人民币跨境同业融出规模增加，可能通过清算行/直参行等模式直接减少境内银行超额准备金，对银行间流动性形成收紧效应 [23]。预计央行后续需要通过国债买卖、公开市场操作等方式投放流动性以进行对冲 [5][23] 二、套利交易回报率：人民币走强，中美利差大幅收窄 - **汇率走势**：观察期内（2026/2/22-2/27），SDR兑人民币贬值1.06% [24]。其中，美元、欧元、100日元、英镑兑离岸人民币汇率分别变动-0.61%、-0.29%、-1.24%、-0.79%，显示人民币兑主要货币走强 [24]。美元指数小幅回落0.10% [24] - **中美利差**：观察期末，6个月、1年、5年、10年、30年期中美国债利差（中国-美国）分别为-2.32%、-2.16%、-1.97%、-2.19%、-2.37%，中长期利差大幅收窄 [25]。10年期美债利率因地缘冲突避险需求大幅回落11个基点 [25] - **套利交易回报率**：测算的1年、5年、10年、30年期美债人民币套利交易实际年收益率分别为-3.33%、-3.52%、-3.44%、-3.34%，较期初显著回落 [25] - **资产表现**： - **中国资产**：香港市场中，恒生指数上涨0.82%，恒生香港中资企业指数上涨1.26% [25]。美国市场中，纳斯达克中国金龙指数下跌3.61%，跑输纳斯达克指数（-0.95%）[25] - **全球股指**：观察期内，万得全A上涨2.75%，在SDR主要经济体股指中表现较好 [25]。日经225指数上涨3.56%，表现领先 [34] 三、SDR主要经济体跟踪 - **中国**： - **利率**：观察期内，国债利率长短端表现分化，6个月期下行3.5个基点，30年期上行2.7个基点 [38] - **汇率**：人民币兑SDR升值1.06% [39] - **经济数据**：2026年1月全国城镇调查失业率为5.2%，环比上升0.1个百分点；16-24岁人口失业率（不含在校生）为16.30%，环比下降0.2个百分点 [40] - **美国**： - **利率**：观察期内，各期限美债收益率回落，其中10年期大幅回落11个基点 [62] - **汇率**：美元指数下跌0.10%，美元兑离岸人民币贬值0.61% [63] - **财政**：2026年第一季度至今，美国国债净发行3,861亿美元，同比多增3,848亿美元；财政净支出力度为3,578亿美元，同比多增3,379亿美元 [64] - **经济数据**：2026年1月CPI同比上涨2.4%，核心CPI同比上涨2.5%，PPI同比上涨2.9%，通胀水平边际回落 [65] - **欧洲**： - **汇率**：观察期内，欧元兑离岸人民币贬值0.29%，英镑兑离岸人民币贬值0.79% [94] - **日本**： - **汇率**：观察期内，日元兑离岸人民币贬值1.24% [113]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2月25日受税期及跨月影响，资金面呈现紧平衡，债市震荡调整，转债市场主要指数涨跌互现，各期限美债收益率普遍上行，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [1] 各目录总结 债市要闻 国内要闻 - 国家主席习近平会见德国总理默茨，强调中德应加强战略沟通，推动全方位战略伙伴关系发展 [3] - 2月25日人民币中间价上行93个基点，在岸人民币兑美元收盘上涨177个基点 [3] - 上海发布楼市“沪七条”，自2月26日起施行，进一步调减住房限购政策 [4] - 香港财政司司长陈茂波公布2026/27年度财政预算案，香港将配合国家发展策略，丰富互联互通 [4] 国际要闻 - 美国贸易代表表示对部分国家加征的“全球进口关税”税率将从10%升至15%或更高 [5] 大宗商品 - 2月25日，WTI 4月原油期货收跌0.32%，布伦特4月原油期货收涨0.11%，现货黄金涨0.52%，芝商所技术故障致天然气与金属期货交易中断 [6] 资金面 公开市场操作 - 2月25日，央行开展4095亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日有4000亿元逆回购到期，单日净投放资金95亿元 [8] 资金利率 - 2月25日，受税期及跨月影响，资金面呈现紧平衡，DR001上行1.66bp至1.384%，DR007上行4.79bp至1.507% [9] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：2月25日债市整体震荡调整，10年期国债活跃券250022收益率上行1.40bp至1.8040%，10年期国开债活跃券250220收益率上行1.35bp至1.9570% [12] - 债券招标情况：涉及多只债券，包括25进出清发007（增发24）、26贴现国债12等，各有不同期限、发行规模、中标收益率等 [13] 信用债 - 二级市场成交异动：2月25日，5只产业债成交价格偏离幅度超10%，其中“H2万科04”等4只下跌，“H1碧地04”涨超60% [13] - 信用债事件：涉及华泰禾集团、佳兆业集团等多家公司的相关公告 [16] 可转债 - 权益及转债指数：2月25日，A股三大股指集体收涨，转债市场主要指数涨跌互现，转债市场个券涨跌各半 [17] - 转债跟踪：2月26日艾为转债上市，2月25日蓝帆转债提议下修转股价格，多只转债有提前赎回相关公告 [21] 海外债市 - 美债市场：2月25日，除5年期美债收益率不变外，其余各期限美债收益率普遍上行，2/10年期和5/30年期美债收益率利差均收窄1bp，美国10年期通胀保值国债损益平衡通胀率上行2bp [22][23][24] - 欧债市场：2月25日，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化，德国不变，法国、意大利、西班牙下行，英国上行 [25] - 中资美元债每日价格变动：截至2月25日收盘，部分中资美元债有不同幅度涨跌 [27]