报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 1月26日金银价格大幅拉升，沪金涨幅3.67%，沪银涨幅12.78%，伦敦金现突破5100美元/盎司，伦敦银现逼近110美元/盎司 [3][4] - 1月美国与多地冲突不断致美元信用危机，地缘引发的避险需求推动贵金属上涨，且美国股债汇表现不佳支撑其长期走势 [6][9] - 美联储主席未决独立性风险受关注，虽降息预期推迟但市场反应小，里德若当选或推动降息 [7][10] - 短期行情过热风险增加，投资者需注意持仓风险，若地缘缓和或美联储鹰派发言，可能引发市场调整 [8][11] - 基于多种因素上调金银年内目标区间，现货黄金上方关注5900 - 6000美元/盎司，现货白银上方关注120 - 150美元/盎司 [8][11] 各部分内容总结 价格异动 - 1月26日国内收盘时，沪金涨幅3.67%，沪银涨幅12.78%，伦敦金现突破5100美元/盎司，伦敦银现逼近110美元/盎司 [3][4] 点评展望 - 地缘政治方面，1月美国与南美、欧洲、伊朗冲突频繁，美欧围绕格陵兰岛纷争不断，引发的避险需求推动贵金属上涨，且美国股债汇表现差支撑其长期趋势 [6][9] - 美联储方面，主席人选未决独立性风险成焦点，虽降息预期推迟至6月，但市场反应小，里德若当选或推动降息 [7][10] - 行情风险方面，短期行情过热风险增加，投资者需关注持仓风险，若地缘缓和或美联储鹰派发言，可能增加短期市场调整风险 [8][11] - 目标区间方面，基于多种因素上调金银年内目标区间，现货黄金上限5900 - 6000美元/盎司，现货白银上限120 - 150美元/盎司 [8][11]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 1月26日金银价格大幅拉升，地缘风险带来的美元信用危机是重要上行驱动，美联储独立性风险受市场关注 [4][5] - 短期行情过热风险持续增加，金银需注意节奏，长期上行趋势有望维持，上调年内目标区间 [6] 根据相关目录分别进行总结 行情表现 - 1月26日，沪金涨幅3.67%，沪银涨幅12.78%，伦敦金现日内突破5100美元/盎司，伦敦银现日内逼近110美元/盎司 [4] 驱动因素 - 地缘风险：1月美国与南美、欧洲、伊朗冲突不断，近期伊朗局势紧张，美欧围绕格陵兰岛的纷争扰动市场，引发的避险需求为贵金属带来直接驱动，美元信用风险支撑贵金属长期叙事 [4] - 美联储因素：美国经济数据有韧性，美联储降息时间推迟，但贵金属市场对降息预期推迟反应小，新主席提名临近，独立性风险受关注，里德若当选或为远期降息注入动力 [5] 行情展望 - 短期：价格过热风险增加，持仓需注意风险，若地缘缓和或美联储鹰派发言，可能增加市场调整风险 [6] - 长期：上调金银年内目标区间，现货黄金上方关注5900 - 6000美元/盎司，现货白银上方关注120 - 150美元/盎司 [6]

核心观点 - 受金价大幅上涨驱动，黄金行业上市公司2025年业绩普遍预增 [1] - 多家头部金融机构继续看多黄金未来价格，认为央行购金、美元信用变化等因素将提供长期支撑 [3] - 全球央行黄金需求在2025年保持稳健，为金价提供重要支撑 [4] 公司业绩预告 - **赤峰黄金**：预计2025年实现归母净利润30亿元到32亿元，同比增长70%到81%；扣非净利润29.7亿元至31.7亿元，同比增长75%到86%；业绩增长主因是主营黄金产量约14.4吨，且产品销售价格同比上升约49% [1] - **紫金矿业**：预计2025年实现归母净利润510亿元至520亿元，同比增长59%至62%；业绩增长受产量提升与价格上涨双重驱动；主要矿产品2025年产量为：矿产金约90吨（2024年为73吨）、矿产铜（含卡莫阿权益产量）约109万吨（2024年为107万吨）、矿产银约437吨（2024年为436吨）、当量碳酸锂约2.5万吨（2024年为261吨） [2] - **紫金矿业2026年产量目标**：计划矿产金产量达到105吨、矿产铜120万吨、当量碳酸锂12万吨、矿产银520吨；公司战略将以金、铜为重点，全面形成具有全球竞争力的锂板块，并关注大型并购机会 [2] 机构对金价的展望 - **高盛集团**：预计到2026年底，黄金价格将升至约每盎司4900美元；认为各国央行购金需求结构性强劲，美联储降息提供周期性支撑 [3] - **摩根大通**：预计2026年第四季度金价有望升至每盎司5055美元，并可能进一步上探至每盎司6000美元；认为各国官方储备和投资者配置黄金的长期趋势明显 [3] - **工银瑞信基金**：认为黄金大周期或将延续，金价中枢有望不断上移；具体理由包括：1) 美国债务问题导致美元信用下行；2) 黄金ETF将持续流入，截至2025年三季度末全球黄金ETF资产管理总规模增至4720亿美元，创历史新高；3) 央行购金成为金价的重要支撑 [3] 全球央行购金情况 - **2025年11月数据**：全球央行净购黄金45吨，较10月略有下降，但购金水平仍保持在较高区间 [4] - **2025年累计数据**：年初至11月末，全球央行年内累计报告净购金量达297吨 [4] - **整体趋势**：尽管2025年内净购金增速较往年有所放缓，但全球央行黄金需求的整体势能依然相对稳健 [4]

文章核心观点 - 2025年贵金属市场（特别是黄金和白银）经历了历史性的强劲牛市，其驱动因素已从传统的利率逻辑转变为美元信用下行和投资需求主导，机构普遍看好2026年贵金属市场延续强势，但涨幅预计将收敛[1][2][5] 2025年市场行情回顾 - 截至发稿，伦敦现货黄金2025年涨幅达72.69%，先后突破3000美元/盎司和4000美元/盎司两大心理关口，并创下历史新高[1] - 截至发稿，伦敦现货白银2025年涨幅达173.99%，创下该品种历史纪录，其涨幅远超2010年83.61%的水平[1] - 临近年末，金银价格再度大涨，伦敦现货黄金突破4500美元/盎司，现货白银突破79.3美元/盎司，均创历史新高[1] 本轮牛市的驱动因素 - 核心基石是美元信用进入下行周期，黄金定价之锚已从利率资产切换为实物货币[2] - 投资需求取代央行购金成为主导力量[2] - 白银市场出现结构性挤兑，全球库存紧张、印度排灯节需求、工业刚性需求与期货交割量井喷导致现货溢价飙升[2] - 美元指数下跌约10%，美联储重启降息并技术性扩表，贸易关税政策加剧去美元化，美国财政可持续性危机削弱美元信用[2] - 资金流推动包括纽约伦敦跨区套利，央行购金与黄金ETF的持续流入，以及欧洲债务危机带来的避险需求和股市上涨带来的风险平价需求[2] 黄金与白银的行情差异 - 2025年贵金属市场呈现黄金领涨、白银爆发的格局[2] - 白银几乎脱离四大贵金属家族的行情联动，走出相对独立走势[3] - 上半年白银弹性略逊于黄金，但下半年随着经济软着陆趋势明确，白银实现补涨，年内涨幅超过黄金[3] - 金银比价由极值回落至历史区间上沿[3] 机构对2026年的展望 - 多数分析看好金银延续强势，但认为涨幅不会再如2025年一般疯狂[5] - 2026年宏观环境偏乐观，美联储降息周期持续，全球流动性环境保持宽松，全球财政扩张趋势有望驱动制造业景气度和库存周期向上[5] - 美元信用下行和美联储降息仍将支配黄金走牛，但经济周期轮动或导致全球经济从软着陆向温和复苏切换，可能遏制黄金作为避险资产的弹性[5] - 全球贵金属市场依然适合战略性配置：黄金可作为核心防御性资产，白银则适合在资金流入阶段进行高弹性配置[6] - 宏观市场在政治扰动侧的波动率会有所下降，可能削弱黄金计价避险的动能，黄金方向不变的情况下涨幅或有收敛[6] 市场波动与机构观点更新 - 剧烈的市场波动挑战着机构分析框架，例如国泰君安期货此前给出的2026年白银高点目标位约75美元/盎司已被当前价格突破[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周二贵金属价格回落后小幅反弹，调整幅度收窄，短期或震荡整理，长期多头趋势维持 [1][3] - 美国周度首申、续请失业金人数维持高位，政府超长停摆推升劳动力市场下行风险，美股延续弱势，美债小幅走强 [1][3] - 债务超发、逆全球化使美元信用下行，黄金是对冲美元信用风险首选资产，白银享有外溢效应，2026 年全球或向温和复苏切换利于白银弹性释放 [3] - 周内伦敦金现关注【3800，4200】美元/盎司，伦敦银现区间关注【46，53】美元/盎司 [3] 根据相关目录分别进行总结 重点资讯 - 截至 10 月 18 日当周初请失业金人数 23.2 万人，续请失业金人数 195.7 万人较前一周增长，部分前期数据有上修或下修，多周初请失业金数据因政府关门未公布 [2] - 美国企业 10 月大规模裁员通知激增，约 39006 名民众提前收到通知，仅次于 2008 年、2009 年、2020 年和 2025 年 5 月水平 [2] - ADP 报告显示截至 11 月 1 日四周里美国私人部门雇主平均每周减少 2500 个就业岗位 [2] 价格逻辑 - 短期金银或震荡整理，长期贵金属多头趋势维持，黄金对冲美元信用风险，白银远期弹性将释放 [3] 商品指数 - 综合指数 2234.87，跌 0.86%；商品 20 指数 2534.70，跌 0.83%；工业品指数 2208.90，跌 0.88% [43] 板块指数（贵金属指数） - 2025 - 11 - 18 今日涨跌幅 - 1.39%，近 5 日涨跌幅 - 2.97%，近 1 月涨跌幅 - 5.62%，年初至今涨跌幅 + 47.51% [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周一贵金属价格延续调整，随着美联储发言转鹰，12月降息概率走低，白银租赁利率回落，现货紧张情绪缓解，金银同步调整，短期市场进入预期抢跑后的价格回归阶段，降波调整持续，关注本周美国GDP及非农数据披露 [1][3] - 长期中贵金属多头趋势维持，债务超发、逆全球化使美元信用下行，黄金是对冲美元信用风险首选资产，白银享有外溢效应，2026年全球或从软着陆向温和复苏切换，利于远期白银弹性释放 [3] - 周内伦敦金现关注【3800，4200】美元/盎司，伦敦银现区间关注【46，53】美元/盎司 [3] 根据相关目录分别进行总结 重点资讯 - 美国政府“停摆”结束后重启“补充营养援助计划”救济金发放，但“大而美”税收与支出法案收紧SNAP体系，约30万人将失去资格 [2] - 日本央行行长植田和男表示追求平稳着陆的利率水平，潜在通胀率低于目标，维持宽松货币政策立场，长期过于宽松有风险 [2] - 美国11月纽约联储制造业指数为18.7，创2024年11月以来新高，就业、新订单等指数有变化 [2] - CME“美联储观察”显示，美联储12月降息25个基点概率为44.4%，维持不变概率为55.6%；到明年1月累计降息25个基点概率为48.6%，维持不变概率为34.7%，累计降息50个基点概率为16.7% [2] 价格逻辑 - 周一贵金属价格因美联储转鹰、12月降息概率走低、白银租赁利率回落而调整，短期进入价格回归阶段，降波调整持续，长期多头趋势维持 [3] 中信期货商品指数 特色指数 - 商品指数2254.19，跌幅0.24%；商品20指数2555.84，跌幅0.42%；工业品指数2228.52，涨幅0.56% [41] 板块指数 - 2025年11月17日贵金属指数3309.51，今日涨跌幅 -2.83%，近5日涨跌幅 -1.35%，近1月涨跌幅 -2.51%，年初至今涨跌幅 +49.59% [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贵金属价格暂缺显著驱动，短期维持震荡格局，重点关注12月交易窗口期，12月议息会议前后或博弈明年降息空间；美国财政贝森特称美联储新主席提名人有望在圣诞节前确认，人事变动带来的独立性风险届时或成利多驱动；长期中债务超发和逆全球化驱动美元信用下行，黄金是对冲美元信用风险首选资产，全球央行购金趋势维持，黄金长期价格中枢预期向上；白银趋势与黄金一致，短期同步震荡调整，长期中信用货币贬值外溢，美国软着陆预期放松对银价弹性压制，白银中枢预计跟随黄金长期上移 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 周三贵金属价格小幅反弹，金银整体维持震荡格局；美国ADP就业数据强于预期，新增就业人数止跌回升，就业从前两个月疲软情况中修复；数据披露后美元指数及美债收益率小幅反弹，其他资产表现较平静，海外权益震荡运行，商品短线整体反弹偏强 [1][4] 重点资讯 - 美国10月ADP就业人数增4.2万人，预期增2.8万人，前值从减3.2万人修正为减2.9万人；就业从两个月疲软状态中反弹，但范围不广泛；教育和医疗保健、贸易、运输和公用事业引领增长；专业商业服务、信息、休闲和酒店业雇主连续第三个月裁员；10月薪资同比增幅与前月持平，未离职者为4.5%，跳槽者为6.7% [2] - 美国财政部将季度再融资规模定为1250亿美元，符合市场预期；定于11月10日发行580亿美元3年期国债，11月12日发行420亿美元10年期国债，11月13日发行250亿美元30年期国债，维持1月10年期通胀保值债券（TIPS）新发行拍卖规模在210亿美元不变；预计未来至少几个季度拍卖市场保持稳定，到2026年中将增加国债发行规模 [2] - 美国联邦政府“停摆”进入第36天，打破2018年底至2019年初“停摆”35天纪录，成为美国历史上持续时间最长的政府“停摆”；国会预算办公室表示“停摆”若持续6周，经济损失将上升到110亿美元，预计四季度美国实际国内生产总值的年增长率将下降1至2个百分点；“停摆”严重冲击美国航空安全、食品救济等民生领域 [3] 价格展望 - 周内伦敦金价格关注【3800,4200】，伦敦银价格关注【46,52】 [5] 中信期货商品指数表现 - 综合指数中，商品指数为2233.64，涨幅+0.18%；商品20指数为2526.40，涨幅+0.18%；工业品指数为2213.59，涨幅+0.00% [44] 贵金属指数表现 - 2025年11月5日贵金属指数为3212.67，今日涨跌幅-0.15%，近5日涨跌幅+0.07%，近1月涨跌幅+4.04%，年初至今涨跌幅+45.21% [46]

贵金属市场价格表现 - 现货黄金价格盘中一度跌超2%，最低触及每盎司4002美元，随后跌幅收窄至0.68%，报4095美元/盎司 [1] - 沪金期货主力合约开盘跌超5%，报943元/克，跌幅为4.89% [1] - 21日纽约尾盘现货黄金跌5.18%，报4130.41美元/盎司，创五年来最大单日跌幅，COMEX黄金期货跌4.94% [3] - 现货白银一度重挫8.7%，为2021年2月以来最差单日表现 [3] - 国内金饰价格同步下调，老庙黄金报价1211元/克，单日下跌83元，周生生足金饰品报1250元/克，下跌39元，老凤祥报1229元/克，下跌61元 [3] - 黄金板块成分股普跌，招金黄金一度触及跌停，机构资金和大户资金均呈净流出状态 [3] 市场分析与驱动因素 - 黄金价格大幅调整源于做多黄金成为市场最为拥挤的交易，价格触及4000美元/盎司后出现超跌反弹 [3] - 支撑贵金属上涨的基本面因素未改变，潜在买盘或将限制回调幅度 [4] - 本轮上涨自8月下旬启动，持续近两月，利多因素集中兑现后，行情或进入阶段调整期 [4] - 贵金属处于牛市中，美元信用下行是核心基石，具备长期战略配置价值 [4] - 美国债务超发趋势维持，逆全球化挑战美元地位，实物货币价值持续提升 [4] 行业资金流向与持仓 - 全球实物黄金ETF在2025年9月录得有史以来最大单月流入规模，推动三季度总流入达到创纪录的260亿美元 [5] - 截至三季度末，全球黄金ETF资产管理总规模增至4720亿美元，创历史新高，总持仓环比增长6%至3838吨 [5] - 央行、ETF的贵金属持仓维持上行，长周期仍看金银价格中枢上行 [4]

基金经理投资理念 - 投资风格强调舍弃净值锐度以追求长期稳健收益和良好持有体验，避免因净值大幅震荡导致投资者离场 [2] - 团队投资风格为“长期绝对收益”，将绝对收益理念融入相对收益考核基准的公募产品运作中 [4] - 投资框架注重基本面趋势驱动、安全边际、投资胜率、估值和交易拥挤度，不追逐高估值及交易拥挤的赛道标的 [6] - 通过基本面、估值、交易三个维度提升胜率，包括关注宏观演绎、重视PB意义、以及选择价格有吸引力或趋势初期的标的 [6] - 以社保基金的长期视角进行投资，风格偏价值、左侧，注重风险收益比和回撤控制 [5] 历史业绩表现 - 管理的银华沪深股通精选混合A近三年单位净值增长率为24.08%，位居全市场同类型基金前3%分位数 [5] - 银华沪深股通精选混合A近三年夏普比率排名为前17%分位数 [5] - 该产品自2022年至2024年度每年超额收益为3至12个百分点 [5] - 银华沪深股通精选混合A自2020年5月14日成立至2025年6月30日净值增长率为18.12%，同期业绩比较基准收益率为2.46% [14] - 银华沪深股通精选混合C自2023年11月24日成立至2025年6月30日净值增长率为27.54%，同期业绩比较基准收益率为6.77% [14] 新基金产品特点 - 新基金银华鑫禾混合型证券投资基金为采取浮动管理费制度的创新产品 [9] - 新基金与在管产品主要区别是将港股市场纳入投资范围，港股通标的股票资产投资占比约为15% [9] - 产品定位为投资者买入后可安心长期持有的增值产品，注重积累稳健收益体验和长期投资陪伴 [9] 市场观点与行业配置 - 看好港股市场长期投资机会，认为同类资产估值普遍低于A股，且出于分散风险考量具备配置必要性 [9] - 认为中国资本市场长期具备“走牛”基础，中国资产在全球视角下具有投资价值，且外资尚未明显配置 [10] - 持续看好有色板块中长期配置价值，认为黄金、铜、铝在美元信用下行背景下供需结构良性，价格易涨难跌 [11] - 认为金融板块中银行股息率及券商估值水平相对合理，在市场回暖下券商存在估值抬升空间 [11] - 对科技股持谨慎态度，认为若纳斯达克指数下跌可能影响市场情绪及美国AI产业链融资，进而导致A股科技股投资波动加大 [11]

金ETF市场表现 - 金ETF(159834)盘中一度高开涨近3%，现涨1.43%，冲击5连涨，换手率达4.85%，成交5224.42万元 [1] - 金ETF(159834)最新份额创近1月新高，近4天获得连续资金净流入，合计净流入8320.72万元 [1] - 相关场外基金南方中证沪深港黄金产业股票指数A(021958)近半年累计涨幅达43.55%，今年以来涨幅达88.67% [1] 黄金价格与市场观点 - 现货黄金价格一度达4380.790美元/盎司，COMEX期货黄金达4392.0美元/盎司，均再度创历史新高 [2] - 世界黄金协会认为黄金总体持仓依然处于低位，期货市场净多头头寸尚未达到历史峰值，表明市场尚未饱和 [2] - 浙商证券观点：短期内流动性充裕，黄金金融属性支撑金价上行；中期黄金是很好的避风港；长期美元信用下行是黄金大牛市主叙事 [2] 美联储货币政策预期 - 美联储新任理事米兰支持在10月议息会议上降息50个基点，预计多数同僚支持降息25个基点 [1] - 结合美联储9月会议纪要和主席鲍威尔演讲内容判断，美联储今年剩余两次会议各降息25基点已基本明确 [1]